上半年业绩盈利3.4亿元，主业盈利单季持续改善。公司发布2024年中报，上半年实现营收30.78亿元（同比-10.0%），归母净利润3.39亿元（同比+150.7%）。营收下降主要为上网电量同比下滑10%影响；业绩大幅改善主要系：（1）预计用煤成本降低，一、二季度单季毛利率为15.1%、16.2%，煤价下降抵消电量下滑导致的其他度电成本提升影响；（2）上半年投资收益0.62亿元（同比+29%）。上半年公司经营现金流5.7亿元（同比+119%），投资现金流支出17.2亿元（同比+74%）。 受省内电源结构影响，上半年上网电量69亿千瓦时、同比降低10%。 2024H1公司完成上网电量69.46亿千瓦时，同比减少9.84%、其中火电同比减少12.2%、光伏同比大增140%。2024H1江西省全社会用电量同比增长7.4%，但全省规上工业发电量同比下降3.3%，其中火电下降5.5%，水电大增38.3%，预计公司电量下滑主要为省内水电及分布式新能源冲击影响，预计下半年挤压影响将改善（上年同期高基数）。 煤电联营合作清洁煤电，2025年控股装机提升近六成。2023年5月公司已与陕煤集团签订《项目投资合作框架协议》，双方将合作共建上高一期2台1GW、上高二期2台1GW清洁煤机。公司控股上高一期2台煤机已于23年9月开工建设，预计25年投产；参股49%的2台上高二期煤机已于24年4月核准。2025年控股在建装机投产后，公司火电装机将增至5.4GW，较当前提升58.8%。 盈利预测与投资建议。预计公司2024~2026年归母净利润分别为7.31、7.96、10.89亿元，最新收盘价对应PE分别为10.82、9.94、7.26倍。业绩预期持续改善，项目投产装机提升六成。参考同业估值，综合考虑公司未来装机增长弹性高，给予2024年15倍PE估值，对应11.24元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。煤价波动；利用小时数下滑；项目建设进度不及预期等。

公司预计 2024H1实现归母净利润 1.37~1.67亿元，利润触底反弹。 公司发布 2024年半年度业绩预告：预计 24H1实现归母净利润 1.37~1.67亿元（同比+1036%~1285%）、扣非归母净利润 1.3~1.6亿元（同比+1379%~1721%）； 24Q2预计实现归母净利润 1.33~1.63亿元（同比+580%~733%，去年同期 1961万元）。此前受 2021年 4月家电拆解补贴退坡影响公司 21Q2开始利润快速下滑， 22Q3~23Q1扣非归母净利润亏损，此次 24Q2利润触底反弹主要由于多维度改善： （1） 单位采购成本下降：《以旧换新》政策下公司加大与各地供销社和家电卖场的合作力度，多层次完善废家电回收网络， 产业链实现顺价； （2）家电拆解处理量增加： 根据 2023年报， 2023年产能利用率同比提升13pct 至 68%并有望持续提升， 同时拆解处理中高值化品种白电占比上升； （3）拆解产物收入增加： 相关大宗价格上涨，公司单位废家电拆解产出物的销售收入同比增加； （4）控费： 财务费用、销售费用下降。 充分受益于供销社旗下全国回收渠道，定增进一步扩张产能。 公司为供销社旗下家电拆解平台， 受益于供销社回收体系。 根据 2023年报，截至 2023年公司废家电拆解产能 3188万台/年、 2023年拆解量 2165万台， 根据公司定增募集书中披露的 2021年全国规范拆解量计算公司2021年市占率达 22.3%，规模效应+产业链优势下 2023年废电拆解毛利率 17%为行业第一。此外公司拟定增募集不超过 9.48亿元用于项目扩建，预计山东、浙江、唐山公司将合计新增产能 880万台/年。 盈利预测与投资建议： 预计 2024-26年归母净利润分别为 3.4/3.9/4.3亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 16.6/14.6/13.2倍。 公司受益于供销社旗下独有的全国回收渠道， 产业链价格理顺，定增进一步扩产，给予 2024年 20倍 PE，对应合理价值 4.89元/股， 维持“买入”评级。 风险提示： 补贴退坡； 补贴发放速度低于预期； 产品销售价格下降等。

广州市固废综合平台，分红+盈利稳健。公司为广州市广环投旗下垃圾焚烧项目的唯一平台，2023年产能 3.2万吨/日，伴随产能建设投产近5年营收/业绩复合增速达 24.9%/55.5%，2023年公司实现营收 35.4亿元（同比+7.4%）、归母净利润 7.35亿元（同比+2.7%）。运营项目持续贡献稳定现金流、在建项目全部建设完毕，2024Q1简略自由现金流已实现转正。公司承诺 2023-25年分红比例 60%以上，2023年分红金额 4.68亿元，分红比例 63.69%，对应当前市值股息率为 3.2%。 规模效应+高处理费+自研技术，经营指标领先行业。与行业普遍的BOT 模式不同，公司大部分项目采用政府采购服务模式并确认为固定资产，项目永续性更强。公司平均单体项目规模达到 2292吨/日，2022年税后处理单价为 146.75元/吨，通过自行研发生产的高参数焚烧炉2023年发电量达到 525千瓦时/吨，各项运营指标领先行业。此外公司控股股东广环投承担广州市环卫一体化业务，产业链协同优势显著。 稳中有升，掺烧陈腐垃圾、热电联产贡献利润增量。近年来政策端积极推动利用富余焚烧能力处理陈腐垃圾以及生活垃圾处理兼顾供热： 2023年公司掺烧陈腐垃圾 64.6万吨，测算兴丰、花都两填埋场年度开挖量可达 190万吨陈腐垃圾，兴丰填埋场垃圾处置费单价略高于新鲜垃圾；此外公司通过移动供热、管网供热等方式积极布局垃圾焚烧供热，2023年销售蒸汽 13.56万吨，测算对应垃圾量占总量的比例为0.75%，未来每 10%产能替换为供热可带来 8.9%~20.1%的毛利弹性。 盈利预测与投资建议。暂不考虑一次性国补，预计 2024-26年实现归母净利 8.77/10.48/12.29亿元，对应最新 PE16.6/13.9/11.9倍。公司为广州固废龙头，承诺 60%以上分红比例，参考可比公司给予 2024年 20倍 PE，对应合理价值 19.50元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。项目到期风险；垃圾处理费核价风险；新增产能消化风险。

核心观点：营收稳健增长，产能负荷较低+部分大宗跌价影响利润。公司发布2023年报和2024年一季报，2023年营收105.8亿元（同比+20.6%）、归母净利5.05亿元（同比-27.1%），利润下滑由于鑫科各工艺段产能爬坡并对环保设备进行技改，耀辉、金昌亦负荷较低，此外由于钯等金属价格下跌计提3071万元存货跌价损失。2023年毛利率/归母净利率同比-5.3/-3.1pct至18.2%/4.8%，期间费率同比下降0.73pct至13.3%。 2024Q1营收31.25亿元（同比+80.1%）、归母净利润1.94亿元（同比-5.9%），伴随各项目投产爬坡经营性现金流净额已转正至1亿元。 危废资源化收入高增、产能扩张，静待危废资源花开。2023年危废资源化收入64.68亿元（同比+59.5%），占比达到61.1%。但由于产能仍处爬坡期、部分金属价格下跌等毛利率同比下降5.7pct至8.3%，靖远/鑫科实现净利润1.31亿元/384万元。根据公司公众号4月16日鑫科项目已全面投产，具备阴极铜10万吨/年、金锭3吨/年等产能，4月18日金昌高能二期项目点火投产。19.8万吨/年珠海项目预计年内投产。公司危废产业链持续完备，期待产能利用率提升、改善盈利能力。 治理基因优良，持续推出股权激励计划、期待管理效能发挥。根据公司2023年股权激励计划，拟向752名对象授予权益合计2693.1万股，占总股本的1.75%。激励解锁目标为2024-2026年归母净利润不低于对应10.4/12.5/13.85亿元。公司持续推出股权激励，时间间隔2-3年/次，期待公司通过管理治理进一步验证项目复制性并提升盈利能力。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.88/11.59/13.54亿元，PE分别为10.97/9.35/8.00倍。危废龙头开启高速成长，产业链延伸完备，管理治理体系优质，参考同业公司给予2024年15倍PE，对应9.64元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。危废资源化进展慢；环境修复订单下降；金属价格波动等。