维持增持。考虑到关税事项的影响，我们下调预测公司2025-26年EPS至1/1.39元(原1.35/1.75元)，增速20/40%，预测2027年EPS为1.84元，增速32%；参考可比公司估值，给予2025年25倍PE，维持目标价25元，维持增持。 2024年报简述：1)营收81.2亿元/+33.7%，归母净利3.34亿元/19.2%，扣非3.09亿元/-28.5%；2)分季度：Q1-4单季度营收同比增速分别45.3/36.6/34.5/23.6%，归母净利增速15.1/-27.9/5.4/-55.7%；3)毛利率34.7%/-1.67pct，家具系列34.6%/-1.75pct、家居系列35.5%/1.91pct；净利率4.11%/-2.69pct；4)期间费用率30.1%/+2.24pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别24.7/3.69/0.76/0.95%，同比分别1.49/-0.34/1.13/-0.04pct；5)经营净现金流22.9亿元/+53%。 2024年积极优化物流、拓展新兴渠道。1)分品类：家具系列营收42亿元/+36.8%占比52.3%，家居系列29.5亿元/+35.9%占比36.8%；2)分区域：欧洲地区营收49亿元/+31.3%占比61%，北美地区30.2亿元/+38.8%占比37.6%；3)分渠道：亚马逊营收53.7亿元/+31%占比66.9%，otto为3.5亿元/+40.3%占比37%，独立站2.14亿元/+57.5%占比2.66%；持续推进新渠道布局、完善独立站和美国线下商超HobbyLobby等KA渠道；4)截止2024年底全球自营仓面积达33.49万平，法国/意西前置仓发货比例提至37.8%/72.8%，前置仓尾程运输时效缩短1-2天；美国仓储体系完成美东/西/南/北/中的覆盖，自发订单比例12月提至27.75%，自发尾程配送费用每单下降约4-5美元；5)持续推进供应链全球化战略，重点强化东南亚产能布局，2024年底已实现20%的东南亚对美出货。 2025Q1简述：1)营收20.9亿元/+13.6%，归母净利1.11亿元/+10.3%，扣非1.2亿元/+24.9%；2)毛利率35.4%/-0.61pct，净利率5.3%/0.16pct；3)期间费用率28.2%/-2.14pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别24.3/4.37/-1.27/0.82%，同比分别-0.05/0.69/-2.66/-0.12pct；4)经营净现金流6.86亿元/+56.6%。 风险提示：门店拓展、AI眼镜业务不及预期、竞争加剧等

维持增持。 维持预测公司 2024-26年 EPS 为 0.93/1.35/1.75元增速-10/45/30%；参考可比公司估值， 给予公司 2025年 18.5倍 PE， 上调目标价至 25元，维持增持。 事件： 1)公司公告拟使用自有资金及银行回购专项贷款，以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施员工持股计划或股权激励计划；本次回购总额 0.5-1亿元，回购价格不超过 28元/股，预计回购股份数 179-357万股，占总股本 0.44%-0.89%； 2)回购目的： 基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的高度认可，为进一步丰富、完善公司长期激励约束机制，有效激励公司核心团队成员，促进公司可持续健康发展； 3)考虑到公司 2024年 4月推出上市后首次股权激励，我们看好公司后续望建立长效激励机制。 公司于 2024年 4月推出上市后首次股权激励。 1)公司以 12.13元/股向董事、高管、核心技术及业务人员等不超过 47人授予 350万股，占总股本的 1%； 2)对 2024-26年营收增长提出考核要求，以 2023年营收为基数， 2024-26年增速触发值分别 20/44/72.8%，我们计算同比增速均 20%； 2024-26年增速目标值分别 25/56.25/95.31%，我们计算同比增速均 25%； 3)按假设条件，首次授予需摊销的总费用约 4895万元，其中 2024-26年分别 2254/1787/724/129万元。 看好 2025年利润释放潜力。 1)2024年因地缘政治等影响，全球运力紧张，海运价格上涨明显，公司利润端受较大拖累， 2024Q1-3扣非净利增速分别 14/-50/-1%； 随海运价格回落(SCFI 连续 5周下跌)，运价对公司利润的影响将大幅降低； 2)美国小额豁免政策或取消，公司以亚马逊等三方平台为主进行销售而非小额豁免模式，或将受益市场份额提升； 3)公司强化仓储布局、 提升自发占比，积极拓展东南亚优质供应商资源以降低关税影响， 且受益汇率贬值， 看好利润率企稳回升； 4)期待新品类、新平台、新区域布局。 风险提示： 国际贸易摩擦及物流风险、行业竞争加剧等

投资建议：公司整体重整基本完成，债务问题解决。超市板块全面调改，效果超市场预期。百货板块盈利稳定，新团队有望带来新增长。预计2024-2026归母净利润分别为10.13亿元/2.16亿元/3.28亿元，给予2024/25/26年EPS分别为0.38、0.08和0.12元。因门店调改效果超预期带来客流和销量的显著提升，综合考虑PE、PS估值，2025年给予目标价4.95元，首次覆盖给予增持评级。 重整完成，经营反转。公司超市、百货双业态发展，是湖南零售龙头。2024年公司完成重整，财务费用大幅降低，三季度公司扭亏为盈，同年10月成功摘星；我们预计将有望在2025年2季度摘帽，2025年经营性利润有望扭亏。公司引入物美作为股东，有望推动线上线下融合。联手白兔组建合资公司，孵化自有品牌。 超市板块：甩掉包袱，全面调改。超市业务从五省扩张变为聚焦湖南。湖南省零售市场规模居全国前列，渗透率低于东部省份，市场增长潜力大，当前低线城市缺少优质供给。步步高省内具备品牌优势和规模效应，2024年全面吸收胖东来经验，改善选品、人才培养、购物体验。调改后超市店效大幅增加、盈利改善。 百货板块：盈利稳健，期待新团队新方向。新团队助力业绩改善。 商业综合体招徕多元品牌入驻，不断拓宽潮流赛道。 风险提示：行业竞争加剧、店铺升级改造不及预期、资本开支压力增大。

公司主营业务稳健，对外投资设立子公司打开想象空间，入选大满贯候选赛事带来发展机遇。 投资要点：考虑公司主营业务恢复和金融资产变动公允价值收益的增加，上调2024/25/26年EPS为0.38/0.40/0.42元（前值为0.30/0.32/0.34元元）,考虑参展企业营销费用承压，给予2024年略低于行业24.8xPE，上调目标价为9.49元（前值7.39元），维持增持。业绩简述：公司前三季度营业收入9.32亿元/-3.29%，归母净利润2.02亿元/-16.53%，扣非归母净利润1.39亿元/-13.95%；24Q3营业总收入3.42亿元/-14.17%，归母净利润1.2亿元/+142.97%,主要系报告期期金融资产的公允价值变动收益增加，扣非归母净利润0.46亿元/-10.74%.威客引力重压AI赛道,中国香港子公司打开国际市场。人工智能是未来科技进步的重要方向，WAIC是国内行业头部展会。公司抓住机遇，将之前的事业部改为子公司威客引力，凸显对AI赛道重视，未来致力于成为全球领先的人工智能生态服务商。公司持开放态度，积极布局海外市场，中国香港子公司将以“走出去，引进来”等方式，将国内优质项目带向海外，助力海外优质项目落地国内市场，在项目和投融资多维度发力，极拓展海外业务。 成为雅培世界马拉松大满贯候选赛事，跻身世界顶级马拉松赛事之林。2024年10月9号上海马拉松正式成为雅培世界马拉松大满贯候选赛事，标志着上马已跻身世界顶级马拉松赛事之林，三年之内连续两次通过考核后，未来将与波士顿马拉松、伦敦马拉松等世界顶尖马拉松赛事齐肩。上海马拉松在2024年竞赛组织中进行了优化：推出上马电子地图、扩展ITP项目渠道、优化竞速轮椅项目的配套措施、提升赛道观赛氛围。未来将从赛事运营能力和知名度等方面获得全方位的提升，为公司发展带来新的机遇。风险提示：参展企业付费意愿降低，竞争加剧，出海不及预期；

考虑项目交付进度缓慢和新业务拓展成本增加，下调2024/25/26年EPS为0.28/0.37/0.49元（前值为0.39/0.45/0.52元）,给予2024年低于行业平均的2.85xPS，下调目标价为12.34元（前值为13.43元），维持增持。 业绩简述：业绩低于预期，2024前三季度实现营收11.67亿元/-31.55%、归母净利润0.53亿元/-57.62%，扣非净利0.44亿/-59.60%；2024Q3实现营收5.71亿元/-15.96%、归母净利润0.02亿元/-97.61%，扣非净利-0.02亿/-103.65%；主要受项目交付进度、开工率不及预期等影响收入确认，叠加新业务探索导致成本增加。 受益地方化债政策，文体旅建设有望回暖。2024年以来，财政部已经安排了1.2万亿元债务限额支持地方化解存量隐性债务和消化政府拖欠企业账款。为了缓解地方政府的化债压力，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。地方文体旅产业建设资金有望增加，公司主要为政府项目，存量项目亦或增量项目都将受益于地方化债政策在手订单支撑业绩改善，创新业务带来发展增量。2024年7月至今公司先后中标四川大运会文化发展剧院、天津东丽湖实景演艺项目等7个大额文体旅集成服务项目，订单金额累计4.79亿元，将有力支撑业绩改善。此外，公司积极探索数艺科技、旅游演艺、场馆运营等创新业务板块，叠加后续参与C端运营的项目增多，能为公司带来更多的业绩增长点。 风险提示：消费者信心不足，竞争加剧，新业务不及预期；

投资要点：考虑到公司不断聚焦主业降本增效，上调公司2024/25/26年EPS分别为0.44/0.47/0.51元（前值为0.43/0.46/0.50元）。因门店调整升级产生短期压力，给予2024年略低于行业15.7xPE估值，下调目标价为6.8元(前值为7.08元)，维持“增持”评级。 业绩简述：2024前三季度实现营收77.67亿元/+1.65%、归母净利润3.90亿元/-4.21%，扣非净利3.54亿/-8.72%；其中公司主营业务净利润3.04亿元，同比增长1.21%。2024Q3实现营收25.81亿元/-2.17%、归母净利润1.23亿元/-17.91%，扣非净利1.12亿/-23.43%；投资新网银行及甘肃红旗实现投资收益8,584.41万元，新网银行盈利稳健扎实，业务发展状态整体良好。 聚焦主业不断调整门店，国资入主有望发挥协同效应。公司聚焦主业，不断优化商品结构，开发更多自有商品；根据城市规划，聚焦主业合理调整门店布局，并对长期不能实现扭亏的门店进行调整。 四川商投投资2024年11月1日已与红旗连锁实际控制人曹世如及其一致行动人曹曾俊签署关于红旗连锁股份转让事宜的补充备忘录（三）,四川商投入主后能有效赋能，在供应链和商品等方面带来协同发展，实现进一步发展。 持续推进线上线下一体化，剥离甘肃红旗不良资产。公司积极拥抱变化，持续加强与线上平台的合作，线上线下同时助力，构建了精准选品与长效引流的完善体系，驱动公司业绩稳健增长。此外，为了聚焦发展，公司将持有的甘肃红旗20%的股权转让给国资利民，象征性收取1元股权转让款，此次转让及时剥离了不良资产，不会损害红旗连锁自身利益。 风险提示：竞争加剧，拓店不及预期；投资收益的不确定性；

Q3营收净利增速、经营现金流均有改善， 彰显公司经营韧性；随组织架构调整、 AI产品迭代创新，看好未来成长。 投资要点： 维持增持。 公司前三季度营收 12.1亿元/+7.77%，归母净利 3.58亿元/+20.2%，扣非 3.53亿元/+19.8%； Q3单季度营收 4.16亿元/+8.5%，归母 1.24亿元/+14.9%，扣非 1.22亿元/+12.3%。维持预测公司 2024-26年 EPS 为 1.49/1.81/2.17元增速 25/21/20%，维持目标价 36.72元，维持增持。 Q3营收净利增速、经营现金流均改善。 1)Q1-3单季度营收增速分别 11/4.2/8.5%，归母净利增速分别 58/11.2/14.9%，扣非净利增速分别 57/12.4/13.2%； 2)前三季度毛利率 80.1%/+1.6pct，净利率29%/+2.78pct； Q3单季度分别 79.9%/+1.31pct、 29.6%/+1.73pct； 3)期间费用率 50.2%/-2.11pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别34.4/8.98/-2.81/9.37%，同比分别-1.54/+0.64/-0.25/-0.95pct； 4)经营净现金流 2.74亿元/+23.2%， Q3单季度 1.21亿元/+56%。 会员稳步增长， 全新“AI+跨境”产品“门道”正式推出。 1)截至 Q3末中国制造网平台收费会员数 26,668位，较 H1末增加 934位； 2)AI麦可持续更新迭代，截至 Q3末已累计服务约 8000家外贸企业， AI渗透率约 30%，环比提升约 6.3pct； 3)10月推出全新“AI+跨境”产品“门道”，以 AI Agent 的形式为全球分销商和跨境电商卖家解决选品、货源查找、店铺运营等多方面难题，是将 AI 技术的应用领域扩宽至跨境电商产业链的全新尝试。 金秋采洽会取得圆满成绩， 组织结构优化望释放增长动能。 1) 8月31日中国制造网平台级采洽活动 2024金秋采洽会圆满收官， 活动期间商机增长率高达 20.33%，三大主力场馆商机转化率超 30%，西班牙语、阿拉伯语站点商机转化率高达 37%以上； 2)优化管理结构，3月将原中国制造网事业部分拆为中国制造网事业部、 B2B 销售事业部和 AI 事业部，为未来 3-5年发展奠定坚实基础； 9月现金回款已有显著改善。 风险提示： AI 产品渗透率提升不及预期、其他电商平台的冲击等

维持 2024/25/26年 EPS 为 0.23/0.24/0.25元。给予 2024年0.37xPS，下调目标价为 10.86元（前值 13.19元），维持增持。 业绩简述：24H1营业收入 93.62亿/+2.98%，归母净利润 1.7亿/-8.81%，扣非归母净利润 1.54亿元/-13.56%，主要影响因素是综合毛利率同比下降 0.52%。24Q2营业收入 41.73亿元/-0.24%，归母净利润 0.22亿元/-53.78%，扣非归母净利润 0.18亿元/-51.9%。 抓门店向品质经营转变，可比门店客流量增长 13.69%。消费者需求向品质转变，公司顺应变化从品类结构、商品品质、质价比、服务、环境等方面抓门店向品质经营转变，商品质价比不断提高增强了客户信任，带动了可比超市门店客流量增长 13.69%。同时通过对卖场面积、商品、流程、系统等方面的优化，可比门店费用率明显下降。 高质量推动业态协同发展，线上线下协同能力不断增强。公司坚持“区域密集、多业态互补” 发展战略，高质量推进综合超市、社区生鲜食品超市、零食店、 折扣店等业态的协同发展，报告期内公司新开门店 69家，公司门店总数 1097家，其中直营门店 997家，加盟店 100家，悦记零食店 104家。公司依托密集连锁门店网络，利用自有平台和第三方平台，不断促进线上线下融合发展，报告期内线上销售同比增长约 22%，线上客流同比增长 18.49%。 风险提示：消费者信心不足，竞争加剧，新业态不及预期；

投资要点：考虑公司报告期内新开工率不足，下调2024/25/26年EPS为0.39/0.45/0.52元（前值为0.45/0.56/0.69元）,给予2024年2.5xPS，维持目标价为13.43元，维持增持。 业绩简述：24H1营业收入6.6亿/-41.82%，归母净利润0.48亿/-60.64%，扣非归母净利润0.41亿/-62.92%，业绩下滑主要系报告期内新开工率不足，交付进度不如预期，同时新业务拓展费用增加所致；24Q2营业收入3.7亿/-53.76%，归母净利润0.14亿/-86.01%，扣非归母净利润0.13亿/-86.35%。 积极拓展中标多个重大项目，下半年订单有望高增。面对复杂的市场环境，公司依托卓越项目执行力和技术创新能力积极拓展市场，报告期内成功中标了包括旬邑县影剧院、安徽百戏城在内的多个重大工程项目。此外公司重点开发国际潜在市场，在中东、东南亚地区建立本土化营销网络，与新西兰当地知名企业建立合作关系。展望下半年，经过前期的积累和在文旅IP策划创意方向的意向项目增加，叠加后续参与C端运营的项目增多，订单有望高增。 深耕策划与IP领域，不断创新提升竞争力。公司对内深耕技术工艺革新，强化技术创新能力，子公司数艺科技携手世界知名企业维塔工作室共同打造的海口国际免税城“AURA天际秘林”项目斩获国内外多项大奖,公司出品的多个融合项目收获行业内外一致好评。且公司在前沿技术的应用上积极探索，创造性融合MR、AR/VR、人工智能、大数据等新一代技术，不断提升竞争壁垒。 风险提示：消费者信心不足，竞争加剧，新业务不及预期；

公司公告 2024年限制性股票激励计划、激励范围广泛能将有效调动团队积极性；且考核目标设定高于市场预期，彰显公司长期发展信心。 投资要点： 维持增持。考虑到股权激励方案 2024年增速较高，2025和 2026增速较低，上调 2024EPS 为 1.25元（前值为 1.17元），下调 2025/26年EPS 为 1.51/1.84(前值为 1.56/1.97元)。给予 2024年 24xPE，维持目标价为 30.23元，维持增持。 激励范围涵盖广泛，有力确保发展战略实现。公司此次激励方案激励对象涵盖广泛，包括 5名高管（含两名新晋副总经理），203名核心技术/业务人员 。将有力吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，将股东利益、公司利益和核心团队个人利益有效结合在一起，确保公司发展战略的实现。 股权激励彰显长期信心，经营目标实现有效共识。本激励计划首次授予的权益考核年度为 2024-2026年三个会计年度，2024年/2025年/2026年 营 收 分 别 为 13.05/16.31/20.39亿 元 ， 净 利 润 分 别 为2.73/3.28/3.93亿元;行权标准为两者任一达到 80%完成率。在经营目标层面形成有力共识，公司将严格按照考核对象的业绩进行评价，以实现激励计划与激励对象工作业绩、贡献紧密结合，从而提高公司整体业绩。 跨境出海维持高景气度，转型专业展提速放量。我国拥有全球最大的制造业体系，在国内国外双循环背景下，制造业出海成为必然之举，一直维持较高景气度。公司作为境外展龙头竞争优势明显，顺应行业发展趋势，从综合展走向专业展，n 个专业展×n 个国别，乘数效应蕴含巨大增长潜力。 风险提示：宏观经济下行，IP 影响力减弱；战略推进不及预期。

公司是文体旅集成服务龙头企业, 将受益于近期文旅设备更新方案。同时积极向产业链上下游拓展，持续投入数艺创新研发，发力剧院+文旅运营，打开未来成长空间。 投资要点：预计 2024-2026 年营收增长率分别为 21%/13%/13%，营业收入分别为23.36/26.45/29.99 亿元。归母净利润分别为 1.84/2.29/2.83 亿元， EPS分别为 0.45、0.56 和 0.69 元。给予 2025 年 24xPE，对应目标市值为55.22 亿元人民币，目标价 13.5 元，给予“增持”评级。文体旅集成服务龙头，战略转型多元化成长。公司深耕行业三十余载，成为国内文体旅集成服务龙头企业。公司股权为家族持有，股权结构稳定；管理团队内部分工明确。营业收入总体稳健增长，毛利率呈上升趋势。文体旅产业增长强劲，装备制造需求旺盛。受益于政策推动和需求增长，文旅产业规模持续扩大；且伴随科技发展文旅产业数字化成大趋势。叠加泛文化场馆建设和体育馆释放管理权限，具备综合服务能力的龙头将持续受益。技术优势稳固行业领先地位，全产业链布局助力业务转型。公司稳居文体设备行业龙头，拥有行业领先的创意、研发、试制、生产和检测基地，基本盘稳固。同时积极向产业链上下游拓展，持续投入数艺创新研发，有望成为第二增长曲线。发力剧院+文旅运营，不断进行产业创新升级。 风险提示。文旅消费复苏不及预期；新项目推进不及预期；海外业务的不确定性。

投资要点： 维持增持。维持预测 2024-26年 EPS 为 1.13/1.43/1.73元增速 37/27/21%； 维持目标价 19.35元，维持增持。 拟现金收购通拓科技，望实现优势互补、强化竞争力。1)公司拟以支付现金方式购买华鼎股份持有的通拓科技 100%股权，双方协商确定通拓科技100%股权的交易对价为 7亿元；2)若完成收购，将有利于：①强化规模优势，通拓 2023年营收占公司比重为 52%；②双方优势实现互补，如品类互补(丰富产品线)、仓储优化(提高商品的地域可达性与响应速度)、供应链整合(联合开发自有品牌产品)、成本控制(联合采购降低单件成本)、信息化赋能与运营升级，协同效应可期；③完善全球化布局。 通拓科技以家居、电子等品类为主，近 2年盈利、周转等改善。1)通拓于2004年成立，总部深圳，致力于满足全球消费者对于高性价比生活类产品的需求；2)营收结构拆分：①分品类：2022-23年家居类占比分别 75/79%、电子类占比 18/17%；②分渠道：2022-23年亚马逊占比 45.4/48.9%、速卖通占比 13.4/14.3%、美客多占比 6/8.2%、eBay 占比 5.3/5.3%；③分地区： 2022-23年欧洲占比 46.4/46.9%、美洲占比 29.8/31.2%、亚洲占比 20/18.5%； 3)核心数据：2022-23年营收分别 34.5/34.1亿元、净利润分别-3.1/-1亿元、存货周转率分别 3.35/4.29次。 费用结构望优化，当前估值低估。1)跨境平台角力的背景下，亚马逊政策友好度提升，头部卖家费用望改善、集中度望提升；2)积极推进新区域、新渠道、新品类布局，成效望显现；3)通过头程运输方式调整及尾程等方面的优化，费用结构望改善、利润率望回升；4)望延续较高的分红政策，当前仅 12倍 PE，考虑通拓并表贡献后的 PE 将更低，估值低估。 风险提示：新业务拓展不及预期、单一平台集中风险、收购事项风险等

Q1 业绩大增 66%好于此前预期，拟推进股权激励且覆盖范围较广，彰显发展信心；公司受益亚马逊佣金政策调整，积极布局新品类、新区域、新平台，将延续高增趋势。 投资要点：维持增持。Q1 营收 18 亿元/+44.7%，归母净利 0.86 亿元/+65.6%，扣非净利 0.7 亿元/+53.5%好于预期。维持预测 2024-26 年 EPS 为 1.13/1.52/1.98元增速 35/35/30%；维持目标价 42.68 元，维持增持。 毛/净利率延续提升，看好未来趋势。1)Q1 按同口径计的跨境电商业务毛利率约 47.2%/+1.5pct，净利率 4.78%/+0.6pct，扣非净利率 3.91%/+0.23pct，我们预计随亚马逊佣金及入仓配置费优化，公司将进一步受益、利润率有上升弹性；2)期间费用率 39.3%/+0.32pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别 38/2.07/-0.38/1.55%，同比分别+2.2/-0.33/-1.14/+0.36pct；3)经营净现金流 0.99 亿元/-51.6%因备货增加、属季节特征。 核心品类依旧亮眼，新品牌、新渠道望崛起。1)Q1 营收分品类：服饰配饰 13.09 亿元/+50.1%，其中 Coofandy 增长 44.5%、Ekouaer 增长 57.2%、Avidlove 增长 32.1%、Zeagoo 增长 86.3%，新品牌望贡献新增量；非服4.28 亿元/+26.5%，企稳回升；2)分渠道：亚马逊营收 15.58 亿元/+42.9%，沃尔玛及独立站延续较快增长，期待新兴平台红利释放；3)分地区：北美营收 16.06 亿元/+47.5%，欧洲边际改善、恢复正增。 股权激励覆盖范围广且彰显发展信心，看好长期发展。1)拟以 12.69 元/股向包括董监高及核心骨干等在内的 435 人授予约 1200 万股，约占总股本的 3%；首次授予 1177 万股，约占总股本的 2.94%；2)预计激励费用 1.59亿元，2024-27 年分别 0.53/0.65/0.32/0.09 亿元；3)业绩考核要求为二选一，以 2023 年收入为基数，2024-26 年增速分别不低于 30/55/85%；以 2023年扣非净利为基数，2024-26 年增速分别不低于 25/50/80%；我们测算未来 3 年收入及扣非净利(扣激励费用前)CAGR 分别 23/22%。 风险提示：国际贸易风险、行业竞争加剧风险、新品类孵化风险等

盈利能力、周转效率、人均创收等核心指标表现亮眼，组织体系及人才培养持续强化，看好长期发展。 投资要点： 维持增持。2023年营收 175.1亿元/+22.9%，归母净利 16.15亿元/+41.2%，扣非 13.44亿元/+71.9%符合预期。维持预测 2024-25年为 4.68/5.42元增速 18/16%，预测 2026年 EPS 为 6.23元增速 15%，维持目标价 111.07元，维持增持。 盈利能力、存货周转率均显著提升。1)2023年 Q1-4单季度营收增速分别17.5/22.4/29.4/21.4%，扣非净利增速分别 54.5/103/65.7/70.3%；2)毛利率43.5%/+4.8pct，净利率 9.68%/+1.36pct，扣非净利率 7.68%/+2.2pct，ROE21.9%/+4.1pct；3)费用率 34.1%/+2.17pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别 22.2/3.33/8.08/0.49%，同比分别+1.58/+0.07/+0.49/+0.02pct；4)经营净现金流 14.3亿元/+0.42%；5)存货周转率 5.08次/+0.15次。 非北美占比提升，独立站增长亮眼。1)营收分地区：2023年北美 83.7亿元/+15.4%占比 47.8%，欧洲 36.8亿元/+30.1%占比 21%，日本 24.9亿元/+38.5%占比 14.2%；2)分渠道：亚马逊 100亿元/+25.4%占比 57.1%，独立站 12.4亿元/+83.9%占比 7.1%；线下 52亿元/+8.4%占比 29.7%；3)分品类：充电储能类 86亿元/+25.1%占比 49.1%，智能创新类 45.4亿元/+18.7%占比 25.9%，智能影音类 42.9亿元/+26.5%占比 24.5%。 组织体系、人才培养精益求精，分红好于预期。1)产品端深化创新研发、推陈出新，布局端侧实时视觉理解、多模态 AI 感知和决策系统等技术； 2)发起火种计划及“未来创造者”招募，精英人才培育为未来市场/品类等拓展奠定坚实根基；3)深化组织价值观+推出股权激励，2023年人均创收459万元较 2022年的 399万元进一步提升；4)拟分红 8.12亿元(即每 10股派息 20元)+每 10股转增 3股，分红率约 50%。 风险提示：第三方平台经营风险、国际贸易摩擦风险、行业竞争加剧等

公司积极适应市场和消费需求变化，大力提升基础性管理能力，不断加强网络布局和业态协同，推动未来公司高质量发展。 投资要点：维持增持。考虑行业环境承压和新业务的开拓，下调2024/25年EPS为0.23/0.24元（前值为0.54/0.62元）。新增2026年EPS为0.25元。给予2024年略低于行业平均的0.46xPS，下调目标价为13.5元（前值为14.48元），维持增持。 业绩简述：2023年营业收入177.63亿/-2.31%,归母净利润1.36亿/+127.04%,扣非净利润9871万/+275.56%；2024Q1营业收入51.89亿/+5.73%；归母净利润1.47亿/+7.10%；扣非净利润1.36亿/+1.05%。 大力提升基础性管理能力，旧店持续优化新店扩张提速。面对行业困境，公司回归零售本身，狠抓陈列、服务、标识等基础性管理，门店运营质量明显提升。对旧店持续提档升级，实现较好业绩增长。同时坚持有质量开店24Q1新开直营门店12家，新增加盟店8家。至报告期末公司门店总数1065家，其中零食店67家、好惠星折扣店8家。 持续进行业态优化创新，线上线下全渠道协同不断增强。当今消费者需求端发生重大变化，更加注重性价比。公司顺应需求变化，进行业态创新，推出零食连锁品牌“悦记零食”、“好惠星折扣店”，以自营与加盟结合的模式积极拓展市场。同时依托下沉门店网络，利用家家悦优鲜平台、第三方平台，搭建线上线下融合互动的全渠道协同平台，2024年线上业务销售占比5.98%。 风险提示：宏观经济下行，消费者信心减弱；拓店进展缓慢。