事件：凯莱英发布2024年三季报。根据公司24年三季报，公司24年前三季度收入41.40亿元，同比下降35.14%，剔除大订单同比增长4.48%，归母净利润7.1亿元，同比下降67.86%；单Q3收入14.43亿元，剔除大订单同比增长12.23%，环比上季度增长11.21%，归母净利润2.1亿元，同比下降59.68%。符合市场预期。 投资要点：三季度小分子CDMO增速逐渐恢复。根据公司24年三季报，公司前三季度小分子CDMO实现收入33.87亿元，剔除大订单同比增长7.71%，新兴业务实现收入7.45亿元，同比下降8.37%。单Q3小分子CDMO实现收入11.92亿元，剔除大订单影响后同比增长18.89%，环比增长22.52%，新兴业务实现收入2.45亿元，同比下降13.26%，公司预计第四季度新兴业务将重新恢复增长态势。分客户来看，来自大制药公司收入20.13亿元，剔除大订单影响后同比增长11.10%；来自中小制药公司收入21.27亿元，同比下降1.09%，其中来自境外中小制药公司收入10.78亿元，同比下降0.03%。 产能利用率提升有望带动毛利率进一步回升。24年前三季度，公司毛利率43.60%，剔除大订单影响后同比下降1.02个百分点，其中小分子业务毛利率48.89%，剔除大订单影响后同比提升1.19个百分点，随着公司各项成本管控措施的有效实施，以及临床后期项目和商业化项目增多，小分子业务已基本消化因大订单增加的各项资源；新兴业务毛利率19.97%，同比下降12.99个百分点，主要受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响，随着项目交付持续增加，特别是海外项目的增多，这一问题会逐渐得到缓解。 盈利预测与投资评级。公司主业小分子CDMO增速在逐渐恢复，我们维持公司24-26年归母净利润预测为10.38、12.48、15.03亿元，对应PE分别为30、25、21倍，维持“增持”评级。 风险提示：药物研发投入大幅减少、下游产品销售不及预期、公司产能投入不及预期、汇率波动等。

事件：公司发布2024三季报。2024前三季度收入88.17亿元，同比增长3%；归母利润14.22亿元，同比增长24.8%；经调整归母净利润11.07亿元，同比下降21.6%；24Q3收入32.13亿元，同比增长10%，环比增长9.5%，归母利润3.08亿元，同比下降12.6%，经调整归母净利润4.17亿元，同比下降13.2%，环比增长18.7%。业绩符合预期。 投资要点：CMC三季度快速增长。1）前三季度实验室服务收入52.19亿元，同比增长3%，Q3收入18.47亿元，同比增长9.4%，Q3生物科学收入同比实现强劲增长，实验室化学收入同比微降，生物科学收入占板块收入比例约54%；（2）前三季度CMC收入19.77亿元，同比增长3.3%，Q3收入8.01亿元，同比增长20.9%，公司预计4Q2024板块收入和毛利率将继续提高；（3）前三季度临床收入13.06亿元，同比增长3.5%，Q3收入4.63亿元，同比增长1.3%，由于执行的订单结构变化，以及服务价格市场竞争充分，3Q2024毛利率环比微降；4）前三季度大分子和细胞与基因治疗服务收入3.11亿元，同比增长0.1%，Q3收入1亿元，收入同比下降9.6%，该板块处于建设投入阶段，宁波大分子CDMO产能投产导致运营成本及折旧提升。 新签订单加速。根据公司官网PPT，1-3Q2024新签订单同比增长18%+，其中实验室板块新签订单同比增长12%，CMC新签订单同比增长30%+。公司预计24年下半年收入有10%+的增长。 盈利预测与投资评级。公司在持续打造一体化、国际化CXO服务平台，我们维持公司24-26盈利预测不变，预计归母净利润分别为17.14、19.86、22.98亿元，对应PE分别为31、27、23倍，维持“增持”评级。 风险提示：药物研发投入大幅减少、科研技术人才流失风险、临床项目数量减少、医药一级融资额下降、汇率波动等。

源于黄帝制药厂，络病理论指导中药研发创新：公司前身黄帝制药厂1996年改制设立为以岭有限。此后专注中成药研发生产十余载，于2011年7月成功登陆深圳主板上市。目前拥有专利新药14个，其中心脑血管和感冒呼吸系统疾病用药领域处于行业领先地位。 口服心脑血管领域市占率超过15%大幅领先同行：在心脑血管病领域，公司研发了通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊三个创新专利中药，治疗范围涵盖了心脑血管疾病中最常见的缺血性心脑血管病、心律失常、心力衰竭三个适应症。2023年三大心脑血管产品在院端合计实现销售收入54.9亿元，在口服心脑血管中成药市场三者合计市占率达16.6%。 连花清瘟知名度效应仍然凸显，连花系列产品矩阵有望成型：呼吸道主要产品为连花清瘟及连花清咳片，在研品种包括小儿连花清感颗粒。连花清瘟组方以《伤寒论》及《温病条辨》中古方为主，汲取《温疫论》治疫经验，2004年在国内获批上市。2023年院端呼吸道疾病中药市场已超450亿元，细分感冒用药方面连花清瘟市占率接近20%，高于疫情前水平。连花清咳产品则在上市后持续放量销售，预计小儿连花清感上市后，连花系列产品在呼吸道疾病用药领域优势将得到进一步加强。 持续强化中药创新领域研发优势，切入化药/生物药创新领域：公司除了在心脑血管和呼吸道疾病领域的固有优势以外，积极向包括肿瘤、糖尿病、神经系统等领域拓展，目前进入临床阶段的中药创新药除了小儿连花清感颗粒以外，还包括柴黄利胆胶囊、芪防鼻通片、络痹通片、柴芩通淋片、藿夏感冒颗粒、参蓉颗粒等。化药/生物药方面，研发进展最快苯胺洛芬注射液已完成3期临床，正在筹备申报上市。针对白血病的口服FLT3抑制剂XY0206片也已完成3期临床。 盈利预测与估值：我们预计公司2024~2026年实现营业收入分别为93.0/105.8/119.5亿元，对应同比增速分别为-9.9%/13.8%/13.0%，实现归母净利润9.6/11.7/14.2亿元，对应同比增速分别为-28.8%/21.9%/20.6%。结合目前可比公司2024年对应PE估值平均值为31.2x，我们认为公司对应合理的目标市值为300亿元，对应目前253亿元市值仍有19%的上涨空间。首次覆盖，并给予“增持”评级。 风险提示：社会库存消化风险、新药研发风险、药品集采风险。

事件：公司发布2024中报。2024年上半年实现营业收入人民币56.04亿元，同比下降0.63%；归母利润11.13亿元，同比增长41.64；扣非归母利润4.66亿元，同比下滑38.25%；经调整归母净利润6.90亿元，同比下降25.93%；24Q2收入29.34亿元，同比增长0.6%，环比增长9.85%，归母利润8.83亿元，同比增长101.64%，环比增长282.92%，扣非归母利润2.79亿元，同比下滑31.64%，环比增长48.67%；经调整归母净利润3.51亿元，同比下降28.8%，环比增长3.7%。业绩符合预期。 投资要点：各板块Q2环比皆有改善。1）24H1实验室服务实现收入33.71亿元，同比下降0.3%，毛利率为44.0%，同比降低0.8pct，Q2收入环比Q1增长10%，生物科学同比保持稳健增长，收入占比超过53%；（2）24H1CMC业务实现收入11.76亿元，同比下降6.0%，毛利率为27.8%，同比降低4.4pct，Q2收入环比增长2%，约78%收入来自药物发现服务客户。（3）24H1临床业务实现收入8.43亿元，同比增长4.7%，毛利率为12.6%，同比降低4.4pct，Q2收入环比Q1增长15.4%；（4）24H1大分子及CGTCDMO业务实现收入2.11亿元，同比增长5.5%，其毛利率为-31.4%，板块处于建设投入阶段，宁波大分子CDMO产能投产导致运营成本及折旧提升，Q2收入环比Q1增长31.0%。 新签订单增速保持稳定，公司维持全年收入增长10%+目标不变。根据公司2024年中报及官网PPT，24上半年新签订单同比增长15%+，连续两个季度实现温和复苏，其中实验室服务板块新签订单同比增长10%+，CMC新签订单同比增长25%+。伴随着收入规模提升，公司预计Non-IFRSs经调整归母净利润率将于3Q2024，实现环比改善，同时，维持全年收入增长10%+的目标不变。 盈利预测与投资评级。公司在持续打造一体化、国际化CXO服务平台，根据公司指引的预期，我们维持公司24-26盈利预测不变，预计归母净利润分别为17.14、19.86、22.98亿元，对应PE分别为21、18、15倍，维持“增持”评级。 风险提示：药物研发投入大幅减少、科研技术人才流失风险、临床项目数量减少、医药一级融资额下降、汇率波动等。

事件：公司发布2024年中报。根据公司24中报，公司24H1营收14.28亿，同比增长41.21%；归母净利润2.96亿，同比增长49.78%；扣非归母利润2.92亿，同比增长50.78%；单Q2收入7.55亿，同比增长46.45%，归母净利润1.54亿，同比增长53.32%；扣非归母利润1.48亿，同比增长51.53%。公司之前发过业绩预告，预计24上半年业绩2.95亿-3.10亿元之间，公司归母利润2.96亿元，落在业绩预告区间内，符合预告指引。 投资要点：销售费用率持续下降，费率优化运营效率提升有望持续增厚公司利润。公司近年持续提升运营效率，优化销售体系架构，根据公司24半年报，公司Q2销售费用率31.47%，今年Q1销售费用率为37.23%，去年Q2同期销售费用率41.09%，随着公司销售费用率持续下降，未来公司利润率有进一步提升空间。 公司基于核心产品进入国家基本药物目录的优势，持续加强市场拓展。根据公司24半年报，分产品来看，乌灵系列上半年销售收入8.36亿，同比增长29.15%，其中，乌灵胶囊销售收入同比增长28.86%；灵泽片上半年销售收入同比增长30.84%；二季度中药净制饮片在医院互联网端销售大幅增加，中药饮片系列上半年销售收入3.89亿元，同比增长57.11%；中药配方颗粒随着备案品种增加，上半年销售收入0.47亿元，同比增长256.73%；佐力医药公司上半年实现销售6,518.53万元。 公司集采产品逐渐执行落地。根据公司24年中报，公司产品乌灵胶囊及控股子公司珠峰药业产品百令片参与了京津冀“3+N”联盟药品集中采购，有利于促进相关产品在集采地区的竞争能力，提升品牌影响力。截至本报告期末，乌灵胶囊参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西、重庆、新疆、辽宁、贵州等省份已开始执行；百令片参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西等省份已开始执行。 盈利预测与估值：公司乌灵系列产品保持快速增长趋势，百令胶囊未来有望塑造公司第二成长曲线，基于公司乌灵胶囊良好的增长态势，我们上调公司24-25年归母净利润预测至5.5、6.6亿元（原值4.9、6.0亿元），新增26年归母利润预测7.5亿元，同比增长43.7%、19.3%、14.4%，对应PE分别为18x、15x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险、新产品销售不及预期风险、诉讼风险。

事件：公司发布2024一季报。2024Q1实现营业收入26.71亿元，同比下降1.95%，实现归母净利润2.31亿元，同比下降33.80%，实现扣非净利润1.87亿元，同比下降46.01%、经调整的非《国际财务报告准则》下归属于上市公司股东的净利润为3.39亿元，同比下降22.70%，符合市场预期。 投资要点：客户需求暂时放缓导致多业务板块承压。根据公司2024一季报，1）24Q1实验室服务实现收入16.05亿元，同比下降2.92%，毛利率为44.14%，同比降低0.34pct，收入主要受到全球景气度下行影响；（2）24Q1CMC业务实现收入5.82亿元，同比下降2.7%，毛利率为27.9%，同比降低5.0pct，主要受到绍兴新产能转固等因素带来成本上升，随着订单持续兑现，我们预期后续几个季度业绩有望逐渐改善。（3）24Q1临床业务实现收入3.92亿元，同比增长4.6%，毛利率为9.3%，同比降低4.7%，我们判断主要受到国内竞争加剧进而影响毛利率情况；（4）24Q1大分子及CGTCDMO业务实现收入0.91亿元，同比下降4.1%，其毛利率为-38.6%，员工数量较1Q2023有所增加，成本提升，导致该板块继续承压。 新签订单增速保持稳定，公司维持全年收入增长10%+目标不变。根据公司2024年一季报及其官网交流PPT，公司24Q1全球客户询单和访问同比回暖，其新签订单同比增长超过20%，其中实验室业务新签订单同比增长10%+、CMC业务新签订单同比增长40%+。 展望未来，公司维持2024年全年预期，即收入端维持10%+增长。 盈利预测与投资评级。公司在持续打造一体化、国际化CXO服务平台，根据公司指引的预期，我们维持公司24-26盈利预测不变，预计归母净利润分别为17.14、19.86、22.98亿元，对应PE分别为23、20、17倍，维持“增持”评级。 风险提示：药物研发投入大幅减少、科研技术人才流失风险、临床项目数量减少、医药一级融资额下降、汇率波动等。

事件：公司发布2024一季报。24Q1实现营业收入79.82亿元，同比下降10.95%，若剔除新冠项目同比下降1.8%；实现归母净利润19.42亿元，同比下降10.42%；实现扣非净利润20.34亿元，同比增长7.30%、实现经调整Non-IFRS归母净利润19.13亿元，同比下降18.3%，符合预期。 投资要点：TIDES业务快速增长。根据公司24一季报，1）化学业务实现收入55.6亿元，同比下降0.6%，其中，D&M服务收入40.0亿元，剔除特定商业化生产项目，D&M业务收入同比增长1.2%。TIDES业务收入达到7.8亿元，同比强劲增长43.1%。截至2024Q1，TIDES在手订单同比显著增长110%。2）测试业务收入14.9亿元，其中，实验室分析及测试收入10.5亿，同比下降0.6%，药物安全性评价业务收入同比增长3.7%，保持亚太行业领先地位，临床CRO及SMO收入4.4亿元，同比增长11.0%。其中，SMO业务同比增长26.4%，保持中国行业领先地位。3）生物学业务实现收入5.6亿元，生物学业务板块新分子种类相关收入同比增长12.2%，占比持续提升至生物学业务收入的29.2%。4）高端治疗CTDMO业务收入2.8亿元，截至2024Q1，为总计65个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括2个商业化项目，5个临床III期项目（其中2个项目处于上市申请准备阶段），9个临床II期项目，以及49个临床前和临床I期项目。5）国内新药研发服务部实现收入0.8亿元。截至2024Q1，已有3款为客户研发的新药获批上市，2款为口服抗病毒创新药，1款为治疗肿瘤的药物。 公司维持稳健增长预期不变。根据公司2024年一季报业绩演示材料，公司维持24年收入指引383-405亿元，剔除新冠商业化项目后同比增长2.7%~8.6%。另外公司将持续提高生产经营效率，在考虑新建产能爬坡及汇率影响后，预计2024年将保持与2023年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平，即维持较高的盈利能力。 盈利预测与投资评级。公司为全球医药行业提供一体化、端到端的新药研发和生产服务，通过独特的“CRDMO”和“CTDMO”业务模式，不断降低研发门槛。基于公司指引，我们维持24-26年预测不变，预计24-26年公司归母净利润为100.0、106.1、114.8亿元，对应PE分别为13倍、12倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单下滑，全球创新药投入放缓，全球投融资不及预期，行业竞争加剧风险等。

事件：公司发布23年报及24年一季报。23全年公司实现营业收入7.60亿元，同比增长29.65%、实现归母净利润1.35亿元，同比增长86.06%、实现扣非净利润1.14亿元，同比增长70.58%。24Q1公司实现营业收入1.85亿元，同比增长17.42%、实现归母净利润0.23亿元，同比下降10.22%，主要受政府补助减少导致利润端短期承压，实现扣非净利润0.20亿元，同比增长7.74%，符合市场预期。 投资要点：员工数量稳定增长，参与项目众多，医院覆盖度持续扩大。根据公司23年报及24一季报，截至23年底，公司员工人数较22年底新增548人至4186人，同比增加15%，截至24Q1，公司员工总数为4407人，专业的业务人员超4200人，反映公司业务需求旺盛，发展态势良好。截至23年底，公司在执行项目数量为1832个，累计参与SMO项目超过3000个，公司目前已累计推动61个肿瘤新药上市，参与的特色项目包括ADC项目60个、CAR-T项目55个、双抗项目75个。公司现在可覆盖临床试验机构数量超过1300家，服务范围覆盖国内近190个城市，可快速在全国范围内各个地点响应并满足客户需求。 新签订单和在手订单保持快速增长。根据公司23年报，公司新签不含税合同金额12.92亿元，同比增长23.89%，订单增加主要由于全球医药公司等持续投入研发资金，以及国内外制药企业的新药临床试验对外包服务的需求增加所致。随着我国药监部门对于药品质量管理迈上新台阶以及新药研发难度不断提升，预计SMO在医药临床研发中的渗透率将进一步提升。截至23年底，公司存量不含税合同金额为18.81亿元，同比增长24.97%。 盈利预测与投资评级。公司作为国内较早发展SMO业务的公司之一，订单保持快速增长，利润率逐渐恢复，我们维持24-25年归母净利润预测分别为1.69、2.12亿元，新增26年归母净利润盈利预测为2.53亿元，对应PE分别为17、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单下降风险，医药研发服务需求下降风险，核心人才流失风险等。