中远海能是以VLCC为主的全球油轮龙头，也是世界主要LNG船东之一。2016年重组后，公司专注油、气运输，其主营业务包括国际和中国沿海原油及成品油运输，以及国际LNG运输。公司外贸油运是其业绩弹性的主要来源，因此公司业绩和油运周期相关度极高。 原油运周期向上，成品油运景气依旧：原油油运需求量距双增、供给有限，市场景气度有望持续提升。需求端：在中东出口-远东进口的原油贸易格局下，我们预计美洲持续增产以满足亚太需求增量将利好美洲-远东海运航线，该航线距离为中东-远东航线的2.6倍，对原油油轮需求量距双增；供给端：有限船厂产能被大量集装箱船订单挤占，我们预计原油油轮交付量在2024-25年非常有限，其中VLCC有限的新造船订单让船队规模青黄不接。成品油东油西运利好需求，供给增量对冲船队更新，市场景气度仍处高位。 投资建议：中远海能是全球油、气运输龙头，拥有全球规模第一的油轮船队。在原油运周期向上，成品油运处于高位的背景下，我们预计2024-2026年油运市场景气度将持续上升，利好公司未来业绩。我们预计中远海能2024-2026年分别实现营业收入263.66、279.51与296.65亿元，实现归母净利润58.11、67.42与74.83亿元，当前股价对应的PE分别为10.84、8.92、8.04倍。考虑到市场景气度和公司业绩的持续提升，首次覆盖，给于“买入”评级。 风险提示：OPEC+减产超预期；地缘危机冲突；油轮订单超预期；政策性风险；全球经济大幅下滑；现金分红或不及预期。

事件：公司2024年上半年实现归母净利润14.12亿元，同比增长约155.33%，扣非归母净利润在11.98亿元，上年同期为-1.17亿元。2024年Q2实现归母净利润10.11亿元，扣非归母净利润8.6亿元。 高价订单逐渐交付，业绩兑现逐渐加速。根据克拉克森数据，克拉克森新造船指数从2021年开始增长，分别在2021-2023年同比增长22.3%、5.3%、10.2%；2024Q2较2023年末环比增长4.97%，至187.23点，较2020年末增长49.06%。2021年开始涨价后的订单主要从2023年开始交付。根据克拉克森数据，按CGT计，预计中国船舶2024年交付订单主要为2021年订单，占69.74%，剩下30.26%均为2022年订单，船价较2023年交付订单更高；同时，中国船舶交付的高价值船型占比在2024年提升，我们预计船舶价值更高的集装箱船在交付量（按CGT计）占比从2023全年的35.24%提升到2024全年的47.91%，低价值的散货船占比从2023全年的20.50%下降至2024全年的12.41%。根据公司年报与季报，看扣非归母净利润，2023年Q4实现转正，2024年Q1实现环比大涨146.72%，2024Q2实现环比大涨154.44%，业绩持续兑现。 周期上行高价订单饱满，远期利润持续向好。2022Q4以来，新造船价增长驱动力从市场驱动逐渐转向绿色更新需求。由于船厂产能紧张，绿色新单（使用可替代燃料主机的新造船订单）在航运绿色大趋势下持续释放，让新造船价在2023年海运市场大幅下滑的背景仍能维持增长，订单覆盖率保持高位。2023年Q4以来，红海事件影响以及油散市场景气度提升带动航运市场复苏。根据克拉克森，从2023年Q4到2024年Q2，Clarksea指数增长27.30%，新造船指数增长6.76%，订单覆盖率保持在3.53年左右。2022Q3以来，造船钢板价格呈下降趋势，人民币美元汇率处于高位，新造船价则因产能紧张而持续上涨，利好船厂未来人民币业绩。 公司订单饱满，在手订单交付期已排至2027-2028年。2024年是业绩弹性验证元年，展望Q3/4业绩，2022年新签订单（船价较2021年更高）占比逐渐提升，2024Q1-Q4分别为5.93%/18.88%/27.66%/67.50%，扣非利润环比大幅增长仍可预期。 盈利预测与投资观点：中国船舶是国内规模最大、技术最先进、产品结构最全的造船旗舰上市公司之一。我们预计中国船舶2024-2026年营业收入分别为908.88、902.18、1082.41亿元，归母净利润分别为51.12、92.89、133.23亿元，对应PE分别为33.57、18.47、12.88倍。维持“买入”评级。 风险提示：钢材价格上涨超预期；人民币美元汇率波动；航运行业景气不及预期；IMO环保约束不及预期；全球经济衰退和滞涨风险。

事件：2024年8月1日，公司公布2024年半年度报告，2024年H1公司实现营收59.9亿元，同比增长32.4%，其中Q2实现营收31.0亿元，同比增长42.2%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长22.7%，其中Q2实现归母净利1.60亿元，同比增长9.6%。 货代景气提升，分销品类拓展较快，货代及分销业务同比增长显著。公司2024H1实现营收59.92亿元，同比+32.4%。其中货代/移动/仓配/分销分别实现收入16.1/4.6/12.5/26.6亿元，同比+46.8%/+36.0%/-2.7%/+47.9%。货代业务受益于地缘冲突景气提升，同比改善明显；区域分销业务上，公司通过并购拓展特种化工及快消品分销能力，交易品类不断丰富，同比实现较大增长。 分销业务毛利率改善明显，货代业务毛利率有望修复。2024年H1公司毛利率约为11.2%，同比-0.9pct，分业务来看，货代/移动/仓配/分销毛利率分别为10.8%/13.7%/20.2%/6.7%，同2023年比-1.2pct/-2.3pct/+1.0pct/+0.3pct。货代及移动业务因海运价格上涨较快，报价滞后致毛利率略有调整，预计Q3有望改善；公司持续优化仓配一体化业务运力及仓储能力，分销业务受益于品类调整，精细化工品类拓展及服务链条延伸，毛利率略有提升。 费用管控持续发力，费用率同比下滑。公司注重内部管理体系和组织的提升，通过薪酬体制、绩效考核等持续加强运营能力。2024年H1公司期间费用率为4.5%，同比-1.1pct；其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.1％/1.8%/0.6%/1.0%，同比-0.22pct/-1.38pct/+0.16pct/+0.35pct。 盈利预测与投资观点：我们预计公司2024-2026年归母净利分别为6.2/7.4/8.9亿元，对应PE分别为13.1/10.9/9.1x，我们选取宏川智慧、兴通股份和盛航股份作为可比公司，化工物流可比公司2024年平均PE估值约为12.3x，公司为化工物流龙头，商业模式清晰，多业务并举综合物流服务能力持续增强，服务链条延伸推动盈利能力持续上涨，首次覆盖，给予公司“买入“评级。 风险提示：1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品运输事故风险。

军民舰船总装龙头，重组扩张势头强劲。 中国船舶前身为成立于 1998年的沪东重机，后相继合并相关企业在上海证交所上市。在 2019年南北船合并资产重组后，公司由民船制造企业转为军民融合的船舶制造企业，控股江南造船、外高桥造船、广船国际和中船澄西四大经营实体。 目前公司已成为国内规模最大、技术最先进、产品结构最为齐全的造船旗舰上市公司之一。 绿色更新周期开启，造船龙头乘风而起。 纵观市场发展史，船舶制造业每隔 20-30年就会出现一次大周期波动，是典型的周期性行业。 需求端： 2023年以来， 现有船队老龄化加之 IMO 逐步收紧环保减排战略，船舶绿色更新需求激增，船价进入上行周期； 供给端：经过十余年周期低谷时的产能出清后， 疫情后的订单潮以及绿色更新订单让全球船厂产能持续紧张。 订单覆盖率保持高位， 新造船价持续增长。同时通过对比调整通胀后的历史最高船价，当前船价仍有充足的上升空间。目前船价上升， 美元升值而钢价下降，利好中国船厂利润兑现。 作为中国造船龙头的中国船舶未来可期。 投资建议： 中国船舶核心造船主业进入上行周期，公司远期利润持续向好。我们预计公司 2024-2026年分别实现营业收入 908.9、 902.2、 1082.4亿元，归母净利润51.1、 92.9和 133.1亿元， 当前股价对应的 PE 分别为 35.5、 19.5、 13.6倍， 考虑到造船绿色更新周期仍在前期，新造船价及其对应的公司远期利润仍有较大向上空间，首次覆盖，给于“买入”评级。 风险提示： 钢材价格上涨超预期；人民币美元汇率波动；航运行业景气不及预期； IMO 环保约束不及预期；全球经济衰退和滞胀风险；地缘政治风险；资产重组风险

投资要点：事件：2024年6月28日，公司公布2024年员工持股计划（草案），参加对象包括公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员及核心骨干人员，总人数不超过55人，受让价格为7.38元/股，规模不超过约420万股，约占总股本的1.50%。第一个解锁期业绩考核目标：以2023年营业收入/净利润/货运量为基数，2024年营业收入/净利润/货运量增长率中某一项不低于25%。第二个解锁期业绩考核目标：以2023年营业收入/净利润/货运量为基数，2025年营业收入/净利润/货运量增长率中某一项不低于35%（目标值为50%）。 内贸：宏观调控下运力增长有序，龙头企业或将持续受益。1）2018年起国家对沿海液化品运力供给实行宏观调控，危化品水运企业需通过运力审批、运力置换获取运力增量，行业运力增长有序。2）行业运量随国内炼厂扩产及水运渗透率提升而保持稳定增长。据中物联危化品物流分会数据，2023年危化品水路运输约为4亿吨，2018-2023年的复合增速为5.9%。时间周期的不匹配性使得行业供需偏紧平衡，运价具备增长空间。3）行业格局较为分散，随着监管逐步趋严以及龙头企业持续的产能投入，头部企业市占率提升趋势显著，兴通市占率由2018年的4.6%提升至2023年的14.2%。 外贸：供给增长有限及地缘冲突提升短期景气，化工出海铸造广阔成长空间。全球化学品船在手订单处于阶段低位及船台挤占使得行业运力增长有限，据克拉克森数据，2019-2023年全球化学品船运力复合增速仅为3.3%。2023-2024年，地缘冲突下行业运价保持上行趋势，行业景气持续抬升。中长期来看，化学品海运需求随炼厂东移及化工出海持续增加，海运企业国际市场空间广阔，据CEFIC和中国石油与化学工业联合会数据，我国化学品市场份额由2002年的12%增长至2022年的56%，化工行业出口规模由2015年的1821亿美元提升至2023年的3165亿美元，复合增速约为7.2%，国内化学品海运企业有望随化工出海而快速成长。 内外贸运力持续扩张，业绩有望实现稳健增长。公司维持运力扩张战略，通过运力审批，收并购及自建的方式扩大船队规模：1）内贸来看，2023年公司发挥规模效应及龙头企业优势，投入7条船，运力规模由23.98万载重吨提升至28.78万载重吨，同比增长20.0%，市占率由2018年的4.6%提升至2023年的14.2%，内贸运力持续提升，龙头地位稳固。2）外贸来看，2023年公司运营6条外贸化学品船舶，运力规模达9.72万载重吨。2024-2026年计划建造船舶5艘，合计运力达11.66万载重吨，运力有望翻倍。运力持续增长下，公司业绩有望稳步提升。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利分别为3.34/4.10/5.10亿元，对应PE分别为10x/8x/7x，我们选取作为密尔克卫、宏川智慧和盛航股份可比公司，化工物流可比公司2024年平均PE估值约为14x，公司为内贸化学品航运龙头，商业模式清晰，自建及并购下运力持续增长，外贸业务受益于地缘冲突景气上行，运力持续投放下有望量价双升，首次覆盖，给予公司“买入“评级。 风险提示：宏观经济景气波动导致需求低于预期；行业监管政策变动影响公司扩张节奏；危化品运输事故风险；盈利预测不及预期的风险