1、 矿服板块稳健发展，资源开发板块“开花结果”，公司业绩再创新高。 2024年公司实现归母净利润15.84亿元，同比+53.59%； 2025年第一季度实现归母净利润 4.22亿元，同比增长 54.10%。 2、 资源开发板块： 2024年，公司铜资源储量大幅增长，公司在手铜资源权益量 342万吨， 2025年有望在 2024年基础上， 铜产销量继续大幅增长 63%/60%。 远期预计伴随 Lonshi 铜矿东区达产、 Lubambe 铜矿技改优化后逐步达产、 Alacran 矿床环境影响评估报告披露落地，公司产量有望保持高增。 3、 由于赞比亚、刚果（金）缺电以及 Lubambe 铜矿并表问题，2024年及 2025Q1公司矿服板块业绩承压，预计伴随优质大型项目落地，公司矿服板块业绩有望企稳回升。 事件公司发布 2025年第一季度报告公司 2025年第一季度实现归母净利润 4.22亿元，同比增长54.10%，环比下降 14.01%。 公司发布 2024年年度报告2024年公司实现营业收入 99.42亿元，同比+34.37%；实现归母净利润 15.84亿元，同比+53.59%。 简评矿服板块稳健发展， 资源开发板块“开花结果”，公司业绩再创新高 1、 资源开发板块： 2025年铜产销量预计增长 63%/60%2024年产销量： 铜金属（当量）/磷矿石产量分别为 4.87万吨/35.65万吨，同比增长 159%/116%； 销量分别为 4.92万吨/36.11万吨，同比增长 383%/126%； 2025年产销量指引： 铜金属（当量） /磷矿石产量分别为 7.94万吨/30万吨，同比变动+63%/-16%；销量分别为 7.89万吨/30万吨，同比变动+60%/-17%； 资源优势显著： 2024年，公司铜资源储量大幅增长。目前，公司拥有的资源储量（权益储量） 为： 铜 342万吨、银 179吨、金 19吨、磷矿石（品位 31%） 2134万吨。 远期成长空间大： （ 1） Lonshi 铜矿东区达产后，东区和西区合计年产约 10万吨铜金属量（目前 4万吨产能达产）；（ 2） Lubambe 铜矿此前由于多种原因一直无法达产，公司目前正在对现有矿山进行一定的技改优化，使矿山具备达产条件， 2025年有望实现盈亏平衡；（ 3） 哥伦比亚 San Matias 铜金银矿的 Alacran 矿床开采计划已获哥伦比亚国家矿业局批准，环境影响评估报告已提交哥伦比亚国家环境许可证管理局，尚待批复。 2、 矿山服务板块： 2024年海外矿服营收同比基本持平， 2025~2026年有望恢复由于赞比亚、 刚果（金）缺电以及 Lubambe 铜矿并表问题， 2024年及 2025Q1公司矿服板块业绩承压，但公司持续坚持“大项目、大客户、大业主”策略， 近两年部分优质大型项目有望落地， 今年矿服业务业绩或将逐季改善， 2026年矿山服务板块利润有望实现较快增长。 2024年公司完成井下掘进总量 417.17万立方米、井下采供矿总量为 4149.18万吨， 2025年指引分别为 386.94万立方米、 4417.29万吨。 投资建议： 预计公司 2025年-2027年归母净利分别为 22.1亿元、 25.4亿元、 28.6亿元，对应当前股价的 PE分别为 10.80、 9.39、 8.33倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。

1、2024年公司实现营业收入544.5亿元，同比+27.6%；实现归母净利润44.1亿元，同比+11.5%。2024Q4实现归母净利润5.9亿元，同比-59.2%，环比-54.5%。 2、公司目前拥有氧化铝140万吨、绿色铝305万吨，绿色铝合金160万吨，炭素制品82万吨的绿色铝一体化产业规模。由于氧化铝价格大幅上涨等原因，2024年公司铝产品吨成本上涨16.3%，但受益于电解铝量价齐升（产量同增22.45%，价格同增6.53%），2024年公司业绩同比仍实现较大增长。 3、电解铝供应缺乏弹性加剧缺口，铝价上&成本下，推动公司2025年利润走扩。 事件公司发布2024年年度报告2024年公司实现营业收入544.5亿元，同比+27.6%；实现归母净利润44.1亿元，同比+11.5%。2024Q4实现归母净利润5.9亿元，同比-59.2%，环比-54.5%。 简评氧化铝价格大幅上涨，2024Q4业绩承压公司目前拥有氧化铝140万吨、绿色铝305万吨，绿色铝合金160万吨，炭素制品82万吨的绿色铝一体化产业规模。 1、量：2024年公司电解铝产量同增22.45%量：氧化铝产量140.88万吨（-1.37%），电解铝产量293.83万吨（+22.45%），炭素制品80.58万吨（+2.85%），铝合金及铝加工产品125.41万吨（+1.75%）；2、价：2024年电解铝价格同增6.53%2024年Q1-Q4，电解铝均价分别为19047元/吨、20537元/吨、19562元/吨、20535元/吨，年均价19922元/吨（+6.53%）；3、本：2024年氧化铝价格同增23.57%2024年Q1-Q4，氧化铝均价分别为3375元/吨、3633元/吨、3845元/吨、4538元/吨，年均价3854元/吨（+23.57%）；由于氧化铝价格大幅上涨等原因，2024年公司铝产品吨成本14817元（+16.29%）。 尽管存在成本上升等不利影响，但受益于电解铝量价齐升，2024年公司业绩同比仍实现较大增长。电解铝供应缺乏弹性加剧缺口，铝价上&成本下，推动公司2025年利润走扩供应失去弹性，消费生命力旺盛，缺口铸就铝价上行动能。截止2024年年底，国内电解铝运行产能达4372.1万吨，预计到2025年底运行产能将达4436万吨，接近产能天花板，海外项目投资进度缓慢，电解铝供应已然失去弹性。地产用铝持续被市场诟病，但电解铝以其轻量化的旺盛张力在特高压、新能源车、光伏、家电等领域中全面爆发，助力电解铝消费增长，刚性缺口有望推动铝价中枢上移。 氧化铝供给紧张困局已解，价格持续下挫。随着国内外项目的投放，氧化铝供给紧张的困局已迎刃而解。 截止4月11日，安泰科氧化铝（一级）均价为3394元/吨，较年初下降31.31%；2025Q1均价为4075元/吨，环比2024Q4下降10.19%。公司氧化铝存在净买入敞口，充分受益氧化铝价格下行，2025年公司铝产品吨成本有望大幅下降。 绿色低碳铝龙头，主要产品碳足迹水平处于全球领先依托云南省丰富的绿色电力优势，2024年公司生产用电结构中清洁能源比例80%以上。公司依托清洁能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。此外，公司是国内企业中首批获得产品碳足迹认证的企业之一，铝锭、铝合金等主要产品通过碳足迹认证，主要产品碳足迹水平处于全球领先，获得南方区域首批绿色电力“双证”，是中国唯一一家完成铝土矿、氧化铝、电解铝、铝加工全产业链ASI绩效（PS）标准和监管链（CoC）标准认证的企业。依托绿色铝品牌优势，公司与多家国内、国际知名企业建立稳固的上下游供应链关系。从长远来看，在国家“双碳”战略的大背景下，公司绿色铝的品牌价值和经济价值将进一步提升。投资建议：在2025-2027年电解铝价格分别为1.95万元/吨、2.10万元/吨、2.10万元/吨，氧化铝价格分别为3200元/吨、3000元/吨、2800元/吨的基准假设下，预计公司2025年-2027年归母净利分别为75.6亿元、114.5亿元、123.0亿元，对应当前股价的PE分别为6.67、4.40、4.10倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。风险分析（1）电解铝价格波动风险。电解铝业务是公司的主要毛利来源，2024年毛利占比约99%；相关商品价格受供求关系、货币政策等因素的影响。价格波动将对公司的营收和利润带来一定影响。 （2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。 （3）盈利预测不及预期风险。我们预计公司2025年-2027年归母净利分别为75.6亿元、114.5亿元、123.0亿元，较wind一致预期存在较大程度偏离，我们作出较为乐观的盈利预测主要是基于（1）对电解铝价格的持续看好，2025年初至今SHFE铝均价为2.04万元/吨，我们预计2025-2027年电解铝均价将分别达到1.95万元/吨、2.10万元/吨、2.10万元/吨；（2）对氧化铝价格的持续看跌，我们预计2025-2027年氧化铝均价分别达到3200元/吨、3000元/吨、2800元/吨，若电解铝、氧化铝价格较我们假设值下降5%、上涨5%，或将造成公司归母净利润较我们预测下降25%、8%。

1、2024年公司实现营业收入2371亿元，同比+5.2%；实现归母净利润124.0亿元，同比+85.4%。2024Q4实现归母净利润33.8亿元，同比+153.1%，环比+69.1%。 2、公司拥有完整的铝产业链，氧化铝、电解铝等产能位居全球第一，截止2024年三季度末，公司拥有并表氧化铝产能约2200万吨，并表电解铝产能约为760万吨。2024年公司冶金级氧化铝/电解铝产量同增1.2%/12.1%，氧化铝/电解铝价格同增23.6%/6.5%；受益于氧化铝价格上涨，2024年公司业绩同比大幅增长，经营业绩创成立以来最佳。 事件公司发布2024年年度报告2024年公司实现营业收入2371亿元，同比+5.2%；实现归母净利润124.0亿元，同比+85.4%。2024Q4实现归母净利润33.8亿元，同比+153.1%，环比+69.1%。 简评氧化铝价格大幅上涨，2024年经营业绩创成立以来最佳公司拥有“能源电力—铝土矿开采—氧化铝/炭素—电解铝—铝合金”完整的铝产业链，其中国内铝土矿资源拥有量第一，氧化铝、电解铝、精细氧化铝、高纯铝、铝用阳极及金属镓的产能均位居全球第一，截止2024年三季度末，公司拥有并表氧化铝产能约2200万吨，并表电解铝产能约为760万吨。 1、量：2024年公司冶金级氧化铝/电解铝产量同增1.2%/12.1%产量：冶金级氧化铝产量1687万吨（+1.20%），电解铝产量761万吨（+12.08%）；销量：冶金级氧化铝外销量635万吨（-2.61%），电解铝销量760万吨（+11.76%）；2、价：2024年氧化铝/电解铝价格同增23.6%/6.5%2024年Q1-Q4，氧化铝均价分别为3375元/吨、3633元/吨、3845元/吨、4538元/吨，年均价3854元/吨（+23.57%）；2024年Q1-Q4，电解铝均价分别为19047元/吨、20537元/吨、19562元/吨、20535元/吨，年均价19922元/吨（+6.53%）；受益于氧化铝价格上涨，2024年公司业绩同比大幅增长，经营业绩创成立以来最佳。资源端：国内铝土矿资源拥有量第一，在手海外铝土矿资源21亿吨国内铝土矿：截止2024年报，公司拥有13座自有铝土矿山，合计资源量6.22亿吨，合计储量1.82亿吨，2024年产量1451.4万吨，公司国内铝土矿资源拥有量居首，并积极获取河南、山西、贵州等地铝土矿资源；几内亚铝土矿：公司在几内亚拥有Boffa铝土矿，持股比例85%，资源量20.79亿吨，储量1.68亿吨，2024年产量1566万吨。 公司积极推进铝土矿资源勘探开发、增储上产，全年新增资源量7355万吨；除上述资源外，公司还积极在非洲、东南亚等地获取海外铝土矿资源，提高可持续发展能力。 氧化铝：广西华昇二期200万吨氧化铝项目已陆续投产截止2024年三季度末，公司拥有并表氧化铝产能约2200万吨；公司持续优化氧化铝产业布局，推进氧化铝产能向沿海地区转移，2023年10月20日，广西华昇二期项目开工建设，项目总投资约43亿元，目前已陆续投产。 电解铝：内蒙古华云三期42万吨项目、青海分公司50万吨项目贡献增量截止2024年三季度末，公司拥有并表电解铝产能约760万吨；公司积极加快电解铝产业升级改造，内蒙古华云三期42万吨项目、青海分公司50万吨项目投产将为公司2025年电解铝产量贡献增量。投资建议：预计公司2025年-2027年归母净利分别为122.6亿元、153.1亿元、165.3亿元，对应当前股价的PE分别为9.03、7.23、6.70倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。风险分析（1）氧化铝及电解铝价格波动风险。氧化铝及电解铝业务是公司的主要毛利来源，2024年毛利占比分别约50%/36%；相关商品价格受供求关系、货币政策等因素的影响。价格波动将对公司的营收和利润带来一定影响。根据我们测算，若电解铝价格下跌5%，公司归母净利润将下降29.5%。 （2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。 （3）新建项目进展不及预期。若公司相关项目投产进度不及预期，或将影响公司远期产量目标达成。

公司收购上海富驰20.75%股份至85%，将进一步夯实公司MIM业务战略地位，强化业务协同，巩固公司在高端制造领域竞争优势。公司P&S、SMC、MIM三大主业共振向上，公司MIM折叠屏铰链具备行业竞争优势，伴随折叠屏手机进入1到N市场扩容，公司MIM业务将进入快速增长期。同时公司是被低估的人形机器人标的，轴向磁通电机+P&S+MIM赋能，有望打开未来成长空间。 事件拟以发行股份及现金支付方式收购上海富驰20.75%股权。 东睦股份发布公告称，公司拟通过发行股份及支付现金的方式向钟伟、创精投资、宁波华莞、宁波富精共4名交易对方购买其合计持有的上海富驰高科技股份有限公司（简称上海富驰）20.75%股权，本次发行价格为14.68元/股，不低于定价基准日前60个交易日的上市公司股票交易均价的80%，本次交易后，上市公司预计将持有标的公司85.00%的股权。公司股票自2025年3月11日开市起复牌。 简评对上海富驰股权增至85.0%，进一步夯实MIM业务战略地位。 上海富驰专业从事MIM（金属注射成型）、CIM（陶瓷粉末注射成型）和BMG（液态金属）产品生产，是国内较早进入MIM产品的企业之一，深耕MIM行业二十余年。东睦股份于2020年收购上海富驰实际控制权，完成MIM领域的战略布局，并将公司业务领域拓展到移动终端、医疗器械等行业。本次交易完成后，对上海富驰控股权将达到85%，另外15%为深圳市远致星火私募股权投资基金合伙企业。从长远发展看，此次交易将加速公司“研发-量产-迭代”的创新闭环构建，强化MIM产品与公司原有业务的协同，进一步提升MIM业务的战略地位，巩固公司在高端制造领域的竞争优势，为公司高质量发展注入新动能。 三大主业各创新高，2024年归母净利润同比增长92%-107%。 公司以粉末压制成形（P&S）、软磁复合材料（SMC）和金属注射成形（MIM）及产品为三大主业，伴随下游行业景气度回升，公司订单增加，生产稼动率不断提升，边际改善效果明显。公司业绩预告称，预计2024年营收超过50亿元，三大业务收入分别创历史新高，且预计MIM新材料技术平台主营业务收入同比增长超过85%；预计2024年公司归母净利润3.8-4.1亿元，同比增长92%-107%。 三大主业景气度共振向上。 （1）P&S业务：受益于汽车出海+海外竞争对手退出，公司P&S业务显著增长。粉末冶金下游应用领域广泛，公司深耕P&S业务多年，龙头地位巩固，产品主要供给国内外汽车行业中高端客户，粉末冶金材料具备高性能及低成本优势，在汽车中的应用愈发广阔，近年来伴随国外粉末冶金厂家逐步减少投资并退出，国外客户供应链转移，叠加中国汽车出口量快速增长，带动公司P&S业务平稳增长。 （2）SMC业务：光伏、家电为盾，芯片电感、服务器为矛，景气度环比持续提升。金属软磁粉芯做成的电感广泛应用于光伏发电、变频空调、新能源汽车、充电桩、数据中心（UPS、服务器、服务器电源、通讯电源）、储能、消费电子等领域。伴随下游光伏排产改善，家电排产超预期，芯片电感、服务器等领域快速发展，公司服务器电源等算力建设相关磁性材料亦面临机遇期。 （3）MIM业务：折叠屏手机1到N迈入快车道，公司MIM业务实现跨越式发展。MIM技术结合了粉末冶金压制成形与塑料注射成形两大技术的优点，在制备几何形状复杂、性能优异、“精而小”的零部件方面具有独特优势，公司实现了由折叠机MIM零件向MIM零件+模组的跨越式发展。据IDC数据，2024年中国折叠屏手机出货约1086万台，同比增长52.4%，其中华为占比约一半。2025年以旧换新推动3C消费，折叠屏手机继续放量拉动MIM铰链需求高增。 轴向磁通电机+P&S+MIM赋能，被低估的人形机器人标的。 轴向磁通电机质量轻、体积小，具备更高的功率/扭矩密度，在电动汽车、人形机器人等领域具有极大的应用潜力。公司参股小象电动，拥有自主研发的聚能磁轴向磁通电机等核心技术，目前已完成批量化产品生产及验证，应用于国内多家机器人企业。小象电动有望与公司主业形成技术协同，不仅可加强公司对电机及非车用粉末冶金应用的技术研究，公司P&S、SMC等业务亦可赋能解决电机生产工艺难题。此外，公司为老牌P&S企业，国内市占率超20%，P&S作为精密压铸技术的一种，可生产行星齿轮架、减速器等产品；MIM具备生产精密、小巧零部件特点，在生产机器人精密件如灵巧手等方面具备优势。 上市以来持续分红，平均分红率高达62%。 公司自2004年上市以来持续保障股东权益，每年均进行现金分红，累计分红次数22次，上市以来公司累计实现净利润25.1亿元，累计现金分红15.6亿元，上市以来平均分红率62%。且近年来分红率均维持高位，我们按照公司分红率60%，2025年利润6.6亿假设，按公司当前市值计算，公司股息率2.6%。 投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.0亿元/6.6亿元/8.6亿元，同比增长100%/66%/31%。对应当前股价2024/2025年PE估值为38/23/18倍，考虑到公司在行业地位和成长性，给予公司“买入”评级。 风险分析：1、消费电子及折叠屏市场增长不及预期；若行业出现新的创新，智能手机不再向折叠屏趋势演进，则折叠屏市场可能存在被淘汰的风险。若折叠屏手机需求不及预期，公司MIM业务或将遭受不利影响，公司业绩将存在不及预期的风险。2、产能扩张进度不及预期；公司目前在建“年产6万吨软磁材料产业基地项目”，若产能扩建不及预期，将对公司SMC板块后续产能放量以及业绩带来不利影响。3、原材料价格波动风险。因原辅材料成本在公司粉末冶金产品的成本中占比较大，若国际大宗原材料价格上涨，将对公司盈利的实现带来一定的风险。4、收购后经营效果不佳风险。本次交易标的公司小象电动属于创新型公司，在开拓轴向磁通电机及软磁复合材料在电机上的应用方面具有探索性、开拓性和创新性特点，可能存在收购后经营效果不佳等风险。

1、 公司预计 2024年实现归母净利润 44.5亿元，同比增长101.79%，业绩超市场预期。 2024Q4预计实现归母净利 13.7亿元，同增 140.5%，环增 35.2%。 2、 受益于电解铝及氧化铝价格上涨、氧化铝产销量增长，公司业绩增长强劲。 3、 资源端： 公司几内亚项目目前处于产能爬坡阶段，铝土矿自给率有望大幅提升； 氧化铝端： 公司印尼氧化铝一期 100万吨项目目前正在进行各项前期审批工作。 事件公司发布 2024年业绩预告公司预计 2024年实现归母净利润 44.5亿元，同比增长 101.79%； 实现扣非后净利润 43.2亿元，同比增长 129.41%。 据此测算，2024Q4预计实现归母净利 13.7亿元，同增 140.5%，环增 35.2%。 简评受益于电解铝及氧化铝价格上涨、氧化铝产销量增长，公司业绩增长强劲公司在广西靖西市建有 250万吨氧化铝生产线，在新疆石河子市建有 120万吨电解铝生产线，目前均处于满产状态。 2024年公司自产氧化铝对外销售均价同比上升约 40% ，产量同比增加约7.5%，氧化铝板块利润同比实现较大幅度增长。另外，公司自产铝锭对外销售均价同比上升约 6.5%，除氧化铝之外的其他生产要素成本有所下降，电解铝板块利润同比亦实现增长。

1、公司预计2024年实现归母净利润约128亿元-142亿元，同比增加55%-72%。铜钴产销量大幅增长，叠加铜产品价格上升、降本增效等措施效果明显，公司2024年业绩同比大幅上升。 2、2024年铜产量突破65万吨，超出产量指引上限14%，公司跻身全球前十大产铜商序列，也成为2024年全球铜产量最大增量的贡献者。 3、签订水电站合作协议，积极开展勘探开发工作，蓄势新一轮增长。2025年度公司计划生产铜60~66万吨，目前正推进扩产计划，TFM西区项目和KFM二期两大新项目开展前期勘探工作。 事件公司发布2024年度业绩预增公告公司预计2024年实现归属于上市公司股东的净利润为人民币128亿元-142亿元，与上年同期相比增加45.50亿元-59.50亿元，同比增加55.15%-72.12%；预计2024年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为124亿元-138亿元，与上年同期相比增加61.67亿元-75.67亿元，同比增加98.94%-121.40%。公司业绩超市场预期。 简评2024年铜产量突破65万吨，超出产量指引上限14%2024年，公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量分别为65.0万吨/11.4万吨/1.54万吨/0.83万吨/1.00万吨/118万吨，同比变动+55%/+106%/-2%/+4%/+5%/+1%。公司铜、钴、铌等主要产品产量均创历史新高。得益于刚果（金）TFM和KFM两座世界级铜矿山的加持，公司跻身全球前十大产铜商序列，也成为2024年全球铜产量最大增量的贡献者，按产量指引上限计算，公司铜产量完成度达114%。 公司铜钴产销量大幅增长，叠加铜产品价格上升、降本增效等措施效果明显，公司2024年业绩同比大幅上升。

核心观点1、2024年前三季度实现归母净利润82.7亿元，同增238.6%。 2024Q3实现归母净利28.6亿元，同增64.1%，环降14.6%。 2、铜钴产量继续保持高增，TFM/KFM两大项目已全面达产达标。 前三季度，公司铜产量47.6万吨，同比增长78%，完成年度产量指引上限的83.5%，2024全年有望突破60万吨。中国区、洛钼巴西持续提效管理、提升回收率等经营指标，贸易业务IXM利润表现同样创历史同期最佳纪录。 3、签订水电站合作协议，积极开展勘探开发工作，蓄势新一轮增长。 事件公司发布2024年第三季度报告公司2024年前三季度实现营业收入1548亿元，同比增长17.5%；实现归母净利润82.7亿元，同比增长238.6%；经营性现金流172.8亿元，同比增长71.1%。2024Q3公司实现归母净利28.6亿元，同比增长64.1%，环比下降14.6%。 简评铜钴产量继续保持高增，TFM/KFM两大项目已全面达产达标2024年前三季度，公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量分别为47.6万吨/8.47万吨/1.13万吨/0.61万吨/0.77万吨/89.56万吨，同比变动+78%/+127%/-6%/+4%/+5%/+2%，完成年度产量指引上限的83.5%/121.0%/75.6%/81.7%/76.3%/71.7%。 目前公司两大世界级铜矿山TFM和KFM分别拥有45万吨和15万吨的年生产铜能力，已全面达产达标并实现持续稳定运营，公司2024全年产铜量有望突破60万吨。上半年公司已跻身全球前十大产铜商序列。前三季度公司刚果区铜钴产量继续保持高增，中国区、洛钼巴西持续提效管理、提升回收率等经营指标，贸易业务IXM利润表现同样创历史同期最佳纪录，公司主要业绩指标持续稳定提升，主要产品和金属贸易毛利率均实现同比增长，其中，铜增长15.81个百分点，精矿贸易增长5.37个百分点。 签订水电站合作协议，积极开展勘探开发工作，蓄势新一轮增长2024年年初，公司提出五年内将矿产铜产能提升至80-100万吨的计划。报告期内，公司TFM西区和KFM二期两大新项目已开展前期勘探，见矿效果良好。刚果（金）NziloII水电站合作协议签约落定，200兆瓦的发电能力将为新一轮产能跨越提供长期稳定的电力保障。 ESG绩效再次取得突破，保持行业领导者地位公司MSCIESG评级连续两年保持AA级，位处全球有色金属行业前19%，还首度入选“富时社会责任指数系列”，连续第二年入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）2024》。旗下TFM矿山获全球铜行业广受认可的ESG标准TheCopperMark铜标志认证，成为非洲首个获得铜标志认证的矿山，也是全球首个获得该标志的中资运营矿山。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利分别为119.2亿元、130.3亿元、144.7亿元，对应当前股价的PE分别为14.85、13.59、12.24倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。 风险分析（1）铜价波动风险。矿产铜业务是公司的主要毛利来源，2024上半年铜业务毛利占比约49.1%；铜价受供求关系、货币政策等因素的影响。铜价的波动，将对公司的营收和利润带来一定影响。根据我们测算，若铜价下跌5%/10%，公司归母净利润将下降2.5%/5%。 （2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。 （3）矿产开发政策收紧。若矿产开发相关政策收紧，或将影响公司金属产品的生产。 （4）主要项目进展不及预期。若公司矿产铜项目扩产进度不及预期，或将影响公司远期产量目标达成。

核心观点：1、2024年前三季度实现归母净利润243.57亿元，同增51%。 2024Q3实现归母净利92.73亿元，同增58%，环增5%。 2、公司生产运营管理能力稳步提升，主要矿产品产销量稳步增长，叠加成本得到有效控制以及金属价格上涨，前三季度主要会计数据与财务指标增长均超40%。 3、增量项目继续稳步推进。三季度以来，公司收购纽蒙特Akyem金矿项目100%权益，对西藏朱诺铜矿采选工程进行内部立项，公司正加速迈进全球矿业头部。 事件：公司发布2024年第三季度报告公司2024年前三季度实现营业收入2304亿元，同比增长2.39%；实现归母净利润243.57亿元，同比增长50.68%。2024Q3公司实现归母净利92.73亿元，同比增长58.17%，环比增加5.09%。 简评：主营金属铜金量价齐升，公司业绩增长强劲量：2024年前三季度，公司矿产铜、矿产金产量分别为78.9万吨、54.3吨，同比增长5%、8%。2024Q3矿产铜、矿产金产量27.1万吨、18.9吨，环比增长6%、1%。 价：2024年前三季度，公司矿产铜、矿产金吨售价分别为5.82万元/吨、503元/克，同比增长14%、26%。2024Q3矿产铜、矿产金吨售价分别为5.78万元/吨、537元/克，环比变动-10%、+5%。 本：2024年前三季度，公司矿产铜、矿产金吨成本分别为2.26万元/吨、229元/克，同比增长0.4%、6%。2024Q3矿产铜、矿产金吨成本分别为2.29万元/吨、233元/克，环比变动+2%、+1%。 利：2024年前三季度，公司矿山企业毛利率为57.71%，同比增加7.42个百分点。 公司生产运营管理能力稳步提升，主要矿产品产销量稳步增长，叠加成本得到有效控制以及金属价格上涨，前三季度主要会计数据与财务指标增长均超40%。 增量项目继续稳步推进，加速迈进全球矿业头部三季度以来，公司继续在主营金属铜、金领域发力，（1）10月9日，公司公告：公司、公司境外全资子公司金源国际与纽蒙特、纽蒙特全资子公司NewmontGoldenRidgeLtd签署《股份收购协议》，金源国际拟出资10亿美元（约合人民币70.71亿元），收购纽蒙特所持有的标的公司100%股权。标的公司拥有加纳Akyem金矿项目100%权益。Akyem金矿为在产项目，资源成矿条件好、找矿增储潜力大，基础设施相对完善，矿山服务期限长，当地交通运输和电力供应条件良好，预期经济效益显著。（2）10月19日，公司公告：董事会同意对西藏朱诺铜矿采选工程进行内部立项，总投资约人民币83.93亿元。项目采用露天开采方式，采选规模为1800万吨/年，主要产品为铜精矿（含银）及钼精矿。该项目计划于2026年6月底建成投产，生产服务年限为26年，达产后年均产铜约7.6万吨、产银约19.7吨、产钼约1188吨。目前，项目已取得采矿许可证、环评、项目核准等多项开工前置核心手续。根据公司产量指引：2028年公司矿产铜产量有望增长至150-160万吨、矿产金产量有望增长至100-110吨，主要经济指标有望进入全球前3－5位。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利分别为328亿元、393亿元、436亿元，对应当前股价的PE分别为14.29、11.9.、10.74倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。 风险分析：（1）铜价波动风险。矿产铜业务是公司的主要毛利来源，2024上半年铜业务毛利占比约49.1%；铜价受供求关系、货币政策等因素的影响。铜价的波动，将对公司的营收和利润带来一定影响。根据我们测算，若铜价下跌5%/10%，公司归母净利润将下降2.5%/5%。 （2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。 （3）矿产开发政策收紧。若矿产开发相关政策收紧，或将影响公司金属产品的生产。 （4）主要项目进展不及预期。若公司矿产铜项目扩产进度不及预期，或将影响公司远期产量目标达成。

核心观点1、 2024上半年公司实现归母净利润 150.84亿元，同比增长46.42%；实现经营性现金流 204.47亿元，同比增长 27.57%。 2、 主营金属铜金量价齐升， “控本”工作逐渐显现出“增效”成果， 矿产品毛利率同比增加 5.6个百分点至 57.3%。 3、 新一轮找矿取得重大成果，资源量增长显著。 2024H1，公司权益口径资源量较年初增加铜 619.7万吨，金 53.71吨。 4、 维持高分红，充分保障股东权益。 事件公司发布 2024年半年度报告公司 2024上半年实现营业收入 1504.17亿元，同比增长 0.06%；实现归母净利润 150.84亿元，同比增长 46.42%；实现经营性现金流 204.47亿元，同比增长 27.57%。 据此测算， 2024Q2公司实现归母净利 88.24亿元，同比增长81.54%， 环比增加 40.93%。 公司 2024年半年度股利分配预案：每 10股派发现金红利 1元（含税）。 简评主营金属铜金量价齐升， 24H1公司业绩增长强劲量： 2024H1， 公司矿产铜/矿产金产量分别为 52万吨/35吨， 同比变动+5.3%/+9.5%。 价： 上半年公司矿产铜、 矿产金吨售价分别为 5.85万元/吨、 486元/克，同比增长 15%、 22%。 本： 上半年公司矿产铜、矿产金吨成本分别为 2.24万元/吨、 227元/克，同比增长 4%、 8%；环比下降 9%、 7%。 公司加快构建具有紫金特色的全球运营管理体系，攻坚海外项目等重点领域成本控制，“控本”工作逐渐显现出“增效”成果。 利： 上半年公司矿产铜、矿产金业务实现毛利分别为 149亿元/87亿元，公司整体矿产品毛利率同比增加 5.6个百分点至 57.3%。 新一轮找矿取得重大成果， 资源量增长显著上半年， 公司旗下巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿的重大地质找矿勘查成果获得自然资源主管部门评审通过，两宗铜矿合计新增铜资源量 1837.7万吨、铜储量 577.7万吨，约占中国 2022年末铜储量的 14.2%。 此外， 塞尔维亚佩吉铜金矿南部 MG 勘查有望新探获大型高品位铜金矿床，武里蒂卡金矿、马诺诺锂矿东北部、诺顿金田、山西紫金、湘源锂矿、备战铁矿等勘探均取得积极进展。 2024H1， 公司权益口径资源量较年初增加铜 619.7万吨，金 53.71吨，银 3,334吨。 增量项目稳步推进， 加速迈进全球矿业头部卡莫阿铜矿三期选厂提前半年建成投产，达产后年产铜将提升至 60万吨以上，晋升为非洲最大、全球第三大铜矿；萨瓦亚尔顿金矿 240万吨/年采选和 5吨/年黄金冶炼项目如期建成投产。塞紫铜和塞紫金年总产铜 45万吨工程、巨龙铜矿二期改扩建后一期及二期年总产铜 30-35万吨工程，黑龙江铜山矿地采、圭亚那奥罗拉地采一期、“两湖两矿”锂板块建设等有序推进。 2028年公司矿产铜产量有望增长至 150-160万吨、矿产金产量有望增长至 100-110吨，主要经济指标有望进入全球前 3－5位。 维持高分红，充分保障股东权益公司先后实施 52.7亿元 2023年度现金分红、 26.6亿元 2024年度中期分红，上市以来累计分红达 478亿元公司持续维持高分红比例，保障股东权益。 投资建议： 预计公司 2024年-2026年归母净利分别为 311亿元、 378亿元、 430亿元，对应当前股价的 PE分别为 13.85、 11.41、 10.02倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。 风险分析（ 1） 铜价波动风险。 矿产铜业务是公司的主要毛利来源， 2024上半年铜业务毛利占比约 49.1%； 铜价受供求关系、 货币政策等因素的影响。 铜价的波动，将对公司的营收和利润带来一定影响。根据我们测算，若铜价下跌 5%/10%，公司归母净利润将下降 2.5%/5%。 （ 2）原材料价格上涨。 若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。 （ 3） 矿产开发政策收紧。 若矿产开发相关政策收紧，或将影响公司金属产品的生产。 （ 4） 主要项目进展不及预期。 若公司矿产铜项目扩产进度不及预期，或将影响公司远期产量目标达成。

1、 2024年上半年公司实现营收 65.93亿元（+19.7%） ， 实现归母净利润 15.02亿元（+0.6%） 。 2、 需求端：材料升级叠加元素替代双轮驱动， 制造业升级大周期带来钼需求增长。近几年双相钢材料的快速发展，产业合金化趋势呈现钼替代镍逻辑。 上半年国内钼铁钢招累计同比增长超30%。 3、供给端： 钼二元供给结构由海外铜钼伴生矿和国内原生矿构成，海外多个铜钼伴生矿矿山受品位下滑不可抗力影响，海外钼供给呈现收缩态势； 国内产能较为稳定，紫金矿业安徽金沙钼矿原预计于 2026年投产，但其最新产量指引远不及此前预期。 钼供给恶化预期扭转， 金钼估值有望提升。 4、公司继续维持高分红比例，保障股东权益。 假设 2024年分红比例 70%，按当前市值计算，公司股息率可达 6.5%。 事件公司发布 2024年半年度业绩快报公告公司发布 2024年半年度业绩快报公告， 报告期内， 公司实现营业收入 65.93亿元，同比增长 19.7%，实现归母净利润 15.02亿元，同比增长 0.6%。 简评 1、 2024年上半年公司实现归母净利 15亿元2024年上半年国内钼精矿（45%-50%）平均价格 3504元/吨度，较 2023年上半年均价下跌 14%； 年初至 6月 30日， 国内钼精矿（45% -50%）价格上涨 14.2%； 钼价同比下跌但公司归母净利润仍实现同比增长，我们推测主要系去年上半年钼价快速上涨抑制下游需求， 公司钼销售价高量低，今年上半年钼价虽不及去年同期， 但根据钨钼云商， 2024年上半年国内钼铁钢招量约 7.2万吨，累计同比增长 30.3%， 下游需求持续向好从而实现量高价低。 这也从侧面说明， 年初至今钼价的上涨是更为健康、更为良性的上涨。