事项：公司发布2024年三季报，24Q3实现营业收入6.2亿元，同比+51.6%；实现归母净利0.3亿元，同比-30.6%。评论：三季度营收端维持较高景气度，公司增长势能稳健。2024年以来，公司在手空气炸锅代工订单充分，24Q1、24Q2营收端增速分别为-15.4%、14.3%，三季度收入6.2亿，同比增长51.6%，收入端增速环比明显提升，我们预计主要系公司在手代工订单充足，持续释放营收增长势能。展望后续，公司为国内空气炸锅代工小家电龙头，与下游大客户深度绑定，有望持续拓展订单，增长势能可持续性较高。同时，公司继续布局新品拓展产品矩阵，咖啡机等产品有望成为公司全新增长曲线。 24Q3毛利率同比下滑，盈利能力短期承压。盈利端，公司24Q3实现归母净利0.3亿元，同比-30.6%，盈利端短期承压，主要为毛利率下滑影响；24Q3实现毛利率15.3%，同比下滑6.6pct、环比下滑3.8pct，预计主要系产品结构影响，一方面代工订单中低端产品毛利率较低，另外一方面新品仍处于放量期，短期盈利能力较弱，后续新品规模效应逐渐放大，盈利能力有望回升。三季度研发费用率同比压缩明显，24Q3销售/管理/研发费用率分别为1.1%、2.8%、2.5%，同比分别+0.3/+0.2/-1.1pct，财务费用率1.3%，同比+1.6pct，主要受汇率影响。综合影响下24Q3实现归母净利率5.4%，同比-6.5pct。空气炸锅代工增长势能稳健，新品矩阵拓展下空间广阔。公司为空气炸锅代工龙头，与下游大客户合作关系稳定，海外空炸市场需求稳定、渗透率低，未来仍有较大提升空间；公司具备代工成本优势，有望持续拓展合作客户，增长势能可持续性较高。同时，公司仍在布局咖啡机等新兴品类，扩充产品矩阵，未来新品放量有望持续拓展增量。 投资建议：公司作为空气炸锅制造龙头，已与飞利浦、纽威等知名品牌深度合作，其中与Newell纽威的合作已超过十年，订单稳定。短期盈利能力略承压，我们调整24-26年归母净利润为1.3/2.1/2.4亿元，对应PE为23/14/12倍，归母净利润增速分别为-34.1%/56.2%/16.8%。公司现金流稳定，采用DCF法估值，我们调整目标价为19元，对应25年估值为17.3倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场需求疲弱、新品开拓不及预期、原材料价格上涨。

事项：公司发布2024年三季报，24Q3实现营业收入43.8亿元，同比+30.3%；实现归母净利7.4亿元，同比+17.1%。评论：库存去化结束收入进入复苏增长通道，三季度营收端维持较高景气度。2024年以来，以北美大型零售商为代表的下游客户库存去化结束，公司终端订单修复，收入进入复苏增长通道，24Q1、24Q2营收端增速分别为29.4%、26.2%，三季度收入43.8亿，创公司单季度历史收入新高，同比增长30.3%，主要为东南亚新增产能释放。24年以来，由于产能紧张，公司未能满足下游订单需求，三季度新增越南工厂产能顺利释放，下游订单需求基本满足90%以上。 展望后续，美国地产修复有望拉动工具品类消费需求复苏，24年9月美国成屋销量同比-14万套、环比-4万套，伴随后续降息传导贷款利率下降，成屋贷款利率锁定效应解除，成屋景气度有望回升。 24Q3毛利率环比提升，规模效应增加三费占比下降。盈利端，公司24Q3实现归母净利7.4亿元，同比+17.1%，三季度利润略低于预告中枢，主要为汇率波动影响；24Q3实现毛利率32.9%，同比略下滑0.5pct、但环比提升0.2pct，毛利率环比提升主要为产品结构影响，同时三季度人民币升值，影响公司成本端增加，对毛利率有负向贡献，剔除汇兑影响后实际毛利率水平更高。三季度三费占比在收入规模效应下降低，24Q3销售/管理/研发费用率分别为5.8%、5.0%、2.1%，同比分别-0.8/-0.8/-0.1pct，财务费用率2.3%，同比提升2.5pct，主要受汇率影响。综合影响下24Q3实现归母净利率16.9%，同比-1.9pct。 海外产能布局加速，手工具巨星持续成长。中美贸易摩擦以来，公司加速布局海外产能基地，目前已经基本形成全球化的产能供应，当前公司北美收入占比65%，其中80%产能来自于海外，东南亚占73%，同时公司继续布局东南亚工厂产能，以实现对美供应产能的全部转移，关税风险敞口大幅降低。公司为全球手工具龙头，近年来逐渐转型自主品牌，电动工具业务依托线上亚马逊渠道及线下渠道资源快速拓展，持续获得订单及收入增量，未来第二增长曲线有望继续打开公司成长天花板。 投资建议：公司为全球手工具龙头，品类扩张+全球布局核心能力突破产业链渠道壁垒，工具行业美国地产修复及零售商补库有望开启下一轮景气周期。我们维持24-26年归母净利润预测为21.5/27.1/32.9亿元，对应PE为16/13/10倍，归母净利润增速分别为27.3%/26.0%/21.1%。考虑到公司下游订单景气度较高，后续美国地产修复有望拉动需求复苏和估值提升，我们调整目标价为35元，对应25年估值为15.5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场需求疲弱、新品开拓不及预期、原材料价格上涨。

公司发布 2024年三季报， 24Q3实现营收 39.2亿元，同比+36.1%；实现归母净利润 3.7亿元，同比+48.95%； 实现扣非归母净利润 3.6亿元，同比+46.6%； 利润端超出市场预期。 评论： 24Q3营收增速环比继续提升， 预计主要系两轮收入高增。 公司 24Q1、 24Q2营收增速分别为 6.3%、 23.2%， 24Q3营收增速环比继续保持提升趋势，同比增长 36.1%，我们预计主要系两轮车在 Q3旺季有亮眼表现。 根据摩托车商会数据， 24年 7-8月，公司两轮合计出货 5.5万辆、同比高增 94%，其中内销出货 4.1万辆、同比高增 156%，出口出货 1.4万辆、同比增长 12%；内销方面，Q3国内销售旺季及渠道库存基数较低，公司新品表现亮眼，极核电动业务预计快速放量，拉动内销出货高增； Q3两轮出口增速略有回落，我们预计主要系欧 5+法规切换进度影响， 后续认证完成后两轮出口增速有望环比回升。四轮车方面，预计 Q3收入增速环比 Q2继续提升， 8月底公司在美国推新四轮车新品，预计将在 Q4有亮眼出货表现。 24Q3毛利率环比提升， 销售管理研发费用率压缩利润高增。 公司 24Q3实现归母净利润 3.7亿元，同比增长 48.95%，利润端表现超出此前市场预期，主要系毛利率环比提升及费用端压缩。毛利率方面， 公司 24Q3毛利率为 31.6%，环比提升 0.8pct， 我们预计主要系产品结构影响， Q3毛利率较高的四轮车占比提升。 费用率方面， 24Q3公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.8、-1.7、 -1.5、 +2.5pct，最终实现归母净利率 9.5%、同比+0.8pct，销售费用率同比大幅收窄主要系北美促销费下降，管理及研发费用率同比下降主要系公司优化费用利用效率。 展望后续， 我们预计公司四轮车新品将驱动产品结构改善，盈利能力有望保持提升趋势。 四轮新品打开高增空间， 极核电动加速扩张。 8月底公司在美国发布U10/U10Pro 等四轮车新品，预计将在后续有亮眼出货表现，持续拓展中高端市场份额。 极核在推出 AE2、 AE4系列产品后， Q3预计加速成长； 电动两轮产品新规发布后，我们预计极核电动国内产品及渠道将加速拓展，海外市场也将贡献新成长增量。 投资建议： 公司为动力运动装备行业龙头，自主研发及自建渠道能力构建优质自主品牌α，三大增量驱动公司持续成长。 两轮出口维持高景气度， 四轮新品有望打开中高端市场空间。 我们调整公司 24/25/26归母净利润预测为13.0/16.8/22.7亿元（前值 12.9/16.8/22.7亿元）， 24-26年对应 PE 分别为 19/15/11倍。采用 DCF 估值法， 调整目标价为 204元， 对应 25年估值为 18.4倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 贸易政策风险、 新品效果不及预期、 终端需求不及预期。

事项：公司发布2024年三季报，24Q3实现营收8.3亿元，同比+47.6%；实现归母净利润1.2亿元，同比+70.5%。评论：24Q3营收延续高增趋势，预计主要系高尔夫球车增长贡献。公司24Q3营收同比增长47.6%，延续营收高增趋势，我们预计主要系高尔夫球车增长贡献。24年以来，电动高尔夫球车已成长为公司核心品类，虽然短期受美国双反调查风险扰动，但公司在三季度快速布局“北美制造+”战略，同时布局越南工厂产能过渡，预计可有效规避贸易政策带来的关税风险。美国高尔夫球车市场24年以来维持较高景气度，场外高尔夫球车主要用于社区通勤，以公司为代表的中国厂商充分发挥性价比优势，公司布局DENAGO自主品牌，推出正四座等产品，持续拓展终端经销商，我们看好美国高尔夫球车市场景气度及公司未来的成长性。 24Q3毛利率同比下滑，销售管理研发三费同比收窄。公司24Q3实现归母净利润1.2亿元，同比+70.5%，利润增速超出市场预期；公司24Q3毛利率为37%，同比下降4pct，预计主要系产品结构、人民币汇率升值及海运运费成本影响。24Q3公司销售、管理、研发三费费用率同比分别-8.2、-0.9、-0.3pct，其中销售费用率大幅下降主要为促销规模收窄，三费同比大幅压缩9.4pct，财务费用率同比增加4.8pct、主要系汇兑影响。24Q3最终实现归母净利率14.4%、同比+1.9pct。 北美制造+战略加速推进，海外渠道快速扩张。美国商务部发起针对中国电动高尔夫球车企业“双反”调查后，公司加速推进“北美制造+”战略，海外产能布局迅速推进，布局美国制造基地，同时部分产能向越南工厂转移。公司快速拓展美国高尔夫球车经销商，与竞争对手相比，渠道布局空间较大，伴随后续新品持续推出，高尔夫球车有望持续增长。 投资建议：公司为休娱骑乘类产品领军公司，盈利能力优秀；微笑曲线两端具备的核心竞争优势可长期持续，并在公司成长过程中不断夯实；电动高尔夫球车开始进入放量兑现期。我们维持公司24/25/26年归母净利润预测为4.0/5.4/6.9亿元，24-26年对应PE分别为17/13/10倍，海外产能布局下公司前期因关税风险影响的估值有所回升，采用DCF估值，调整目标价为85元，对应25年PE为17.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：贸易政策风险、新品效果不及预期、终端需求不及预期。

事项：公司发布24年中报，24H1公司实现营收10.8亿元，同比+0.8%；实现归母净利润0.1亿元，同比-85.4%。拆分单季度来看，24Q2公司实现营收6.4亿元，同比+3.6%；实现归母净利润-0.34亿元。 评论：24H1车载光学业务实现高增速发展，进入收入贡献期。公司24Q2实现营收6.4亿元，同比+3.6%。车载业务表现亮眼、进入收入兑现期，24H1实现营收2.4亿元，其中单Q2实现营收2亿元；截至目前，公司共获得7个车企定点项目，包括赛力斯、北汽新能源、比亚迪、华域视觉、奔驰车型；报告期内首个定点车型问界M9进入密集量产交付阶段，M9大定已突破12万台。影院业务持续为公司贡献稳定现金流，24H1影院业务实现营收2.7亿元，报告期内公司积极推进VLEDLEDCinema放映解决方案。专业显示业务24H1实现营收2.0亿元，同比基本持平，其中工程业务实现营收1.2亿元、同比+24%，报告期内公司打造首个官方大熊猫沉浸式光影大展等多个标杆项目。 剔除GDC相关影响后实现归母净利润0.71亿元，子公司峰米亏损大幅收窄。24H1公司实现归母净利润0.1亿元，一方面产品结构调整导致毛利率同比下行，此外，报告期内公司由于与GDC相关仲裁案件仍在审理中，产生法律服务费0.18亿元，同时因失去对GDC重大影响，会计科目由长期股权投资转为公允价值计量的其他非流动金融资产，报告期内产生非经常性损益0.37亿；剔除GDC相关影响后，24H1公司实现归母净利润0.71亿元、扣非归母净利润0.36亿元，经营质量稳健。子公司峰米科技24H1亏损0.49亿元，亏损同比大幅收窄0.31亿元。公司业绩短期承压，已着手积极处理前期发展积累问题。 M9车型放量驱动车载业务兑现，第二增长曲线兑现可期。报告期内，公司首个车载定点项目问界M9开始贡献收入体量，伴随问界M9出货量增加，公司成功打造汽车行业首个车规级投影巨幕标杆产品。2024年8月，公司又一定点车型享界S9正式发布并进入交付期，该车型搭载车规级投影巨幕产品，首次实现车规级投影巨幕覆盖定点车型下沉价格市场，车载业务定点项目陆续进入收获期，第二曲线增长可期。 投资建议：公司影院、专业显示等B端基本盘稳健恢复，带动盈利能力修复提升，车载创新业务发展迅速，贡献远期成长性，长期成长动力充足。公司C端规模短暂承压，我们调整公司24/25/26年归母净利润为1.0/1.9/2.6亿元（前值1.4/2.2/2.9亿元），24-26年对应PE为57/29/22倍，公司现金流稳定，采用DCF法估值，调整目标价为16.8元，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料波动超预期，新品推广不及预期。

事项：公司发布24年中报，实现营收43.9亿元、同比+1.6%；实现归母净利润1.8亿元，同比-29%；拆分单季度来看，24Q2实现营收23.2亿元，同比-4.3%；实现归母净利润0.5亿元，同比-63.9%。 评论：内销增长外销下滑，食品加工机品类规模修复。公司24H1营收同比增长1.6%，拆分内外销来看，内销24H1实现营收35.5亿元、同比增长4.7%；外销24H1实现营收8.3亿元，同比下滑9.7%。24H1国内小家电行业需求疲弱，公司内销表现优于行业，预计主要系食品加工机品类规模修复驱动。拆分品类来看，24H1食品加工机、营养煲、西式电器、炊具同比分别+13.6%、+4.7%、-10%、-25.7%，主要贡献规模的品类食品加工机及营养煲规模修复增长，西式电器下滑预计主要系空气炸锅、净水品类规模下滑影响。展望后续，我们预计小家电行业需求将逐渐修复，公司也有望取得优于行业的增长表现。 24Q2毛利率同比提升，公允价值变动损益影响24H1净利润。24Q2公司实现归母净利润0.5亿元，同比-63.9%。24Q2公司实现毛利率29.1%，同比+2.6pct，扭转24Q1毛利率同比下行趋势，预计主要系产品结构优化。24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.4/-0.4/+0.7/-0.2pct，期间费用率合计总体同比+3.4pct，销售费用增加主要系公司加大渠道推广力度；此外，24H1公司信托及基金产品产生公允价值变动损失0.59亿元，占24H1利润总额31.2%。综合影响下，24Q2公司实现归母净利率2.0%，同比-3.2pct；我们预计后续季度净利率改善可期。 太空科技3.0系列产品上市，创新驱动小家电龙头成长。报告期内，公司发布0涂层不粘电饭煲40N9UPro、热小净R5Pro、全能破壁营养大师Y8系列太空科技3.0产品。公司坚持产品创新驱动，未来将继续发挥消费者需求洞察与需求满足的产品研发优势，以零售动销驱动，全面发展新兴渠道，期待小家电龙头后续取得亮眼表现。 投资建议：九阳为国内小家电品类领导者，与SN持续发挥协同效应，长期增长动力充足；净利润短期受公允价值变动损益影响；故调整公司24/25/26年归母净利润预测为3.4/4.4/4.9亿元（原值4.6/5.2/5.8亿元），24-26年对应PE分别为21/16/14倍。产品创新优势下公司长期成长动力充足，参考DCF估值，调整公司目标价为11元，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，终端需求不振。

事项：公司发布2024年中报，公司实现营收21.3亿元，同比-9.0%；实现归母净利润1.6亿元，同比-32.0%；拆分单季度来看，24Q2实现营收9.4亿元，同比-14.0%；实现归母净利润0.1亿元，同比-85.9%。 评论：24Q2营收规模同比下滑续，延续24Q1承压趋势。公司24Q2单季度实现营收9.4亿元，同比-14.0%，延续24Q1规模下滑承压趋势，我们判断主要系2024年小家电行业需求疲弱，线上竞争加剧影响。24H1拆分品类来看，厨房小家电的电动类、电热类、锅煲类、壶类、西式电器类产品营收分别下滑7.9%、13.9%、13.2%、15.1%、18.3%，厨房小家电品类预计主要系线上低价竞争激烈，公司收入下滑主要系价格端下滑影响；生活小家电、其他小家电24H1规模同比分别增长2.1%、11.1%。24H1营收规模拆分区域来看，内销、外销同比分别-11.2%、+26.7%，24H1外销收入规模增长至1.7亿元、占营收比例提升至8.1%。公司长尾小家电品类阶段性承压，转型升级高客单价大单品战略，海外布局初显成效，期待后续营收规模改善。 24Q2毛利率同比下滑，期间费用率同比提升。公司24Q2实现实现归母净利润0.1亿元，同比-85.9%。公司24Q2毛利率为34.4%，同比下降1.0pct，毛利率延续24Q1下降趋势，我们预计主要系23Q4后，天猫京东等平台流量规则调整，导致产品结构下沉，同时线上长尾品类低价竞争激烈。费用率方面，公司24Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-2.5/+1.5/+2.5/+0.4pct，期间费用率合计同比提升1.8pct，费用规模效应不足。综合影响下，公司24Q2实现归母净利率为1.1%，同比-5.5pct，我们预计后续季度公司盈利将持续修复。 数智制造提升经营质量，经营拐点可期。公司以性价比产品聚焦核心需求群体，近年来持续拓展高客单价品类，打造5大智能制造基地，包含4个专业整机工厂及多个核心零部件制造工厂，大力推进整机及零部件自制及数字化转型，全面升级三大业务平台和两大支撑平台，赋能业务运营数字化技术，助力打造新质生产力，未来经营拐点可期。 投资建议：公司为国内创意小家电产品龙头，精准把握消费者需求，快速响应并进行新品研发、设计。公司营收稳健增长，但短期盈利能力仍受新渠道影响短暂承压，我们调整公司24/25/26年归母净利润预测为3.7/4.4/4.8亿元（前值5/5.5/6.2亿元），24-26年对应PE分别为16/13/12倍。采用DCF估值法，调整目标价为46元，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端需求不及预期、原材料价格上涨。

事项：公司发布2024年中报，实现营业收入67.0亿元，同比+27.8%；实现归母净利11.9亿元，同比+36.8%。拆分单季度来看，其中24Q2实现营业收入33.9亿元，同比+26.2%；实现归母净利7.8亿元，同比+36.9%。 评论：24H1下游零售商库存去化结束，公司订单及收入复苏高增。24H1、24Q2公司营业收入增速分别为27.8%、26.2%，2024年上半年公司订单及收入修复高增，主要系下游欧美零售商库存去化结束，公司订单恢复匹配终端市场需求，同时继续推出大量新品获取订单增量。1）分品类拆分来看：手工具收入明显修复，电动工具低基数下高增。24H1公司手工具实现营收45.5亿元，同比增长30.0%，主要系下游客户补库需求释放；电动工具实现营收4.8亿元、低基数下同比高增35.1%，占营收比重提升至7%；工业工具品类实现营收16.3亿元，同比增长19.7%。2）拆分区域来看，美洲区域大幅增长，欧洲市场稳健修复。24H1营收拆分区域来看，美洲、欧洲营收增速分别为41.8%、19.2%，同时公司ODM、OBM业务24H1增速分别为39.8%、15.1%，公司24H1增长预计主要由美洲市场客户代工订单修复拉动。展望后续，工具市场有望迎来需求回暖。 24Q2毛利率同比提升，汇兑影响财务费用率上升。公司24Q2实现归母净利7.8亿元，同比+36.9%；实现毛利率32.7%，同比+2pct，主要系收入规模效应及东南亚基地投产盈利能力提升。24Q2公司期间费用率同比提升3.3pct；具体来看，销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.6/-0.5/-0.2/+4.6pct，财务费用率主要受汇兑影响。综合影响下24Q2实现归母净利率23.0%，同比+2pct。 下游零售商库存去化结束，工具行业有望进入繁荣周期。24H1由于欧美仍处于近十五年来最高利率水平，再融资贷款利率锁定效应下，居民住房周转率处于较低水平。同时欧美大型商超经18个月去库存，库存去化周期基本结束。 伴随24年下半年降息通道打开，再融资利率锁定效应有望减弱，驱动房屋周转需求回升及工具需求复苏，工具行业有望进入下一轮繁荣周期。 投资建议：公司为全球手工具龙头，品类扩张+全球布局核心能力突破产业链渠道壁垒，工具行业美国地产修复及零售商补库有望开启下一轮景气周期。我们维持24-26年归母净利润为21.5/27.1/32.9亿元，对应PE为16/12/10倍，归母净利润增速分别为27.3%/26.0%/21.1%，公司现金流稳定，采用DCF法估值，维持目标价33元，维持“推荐”评级。 风险提示：内销市场需求疲弱、新品开拓不及预期、原材料价格上涨。

事项：公司发布2024年中报，实现营业收入109.6亿元，同比+9.8%；实现归母净利9.4亿元，同比+6.8%。拆分单季度来看，其中24Q2实现营业收入55.9亿元，同比+11.3%；实现归母净利4.7亿元，同比+6.4%。 评论：24H1外销高增内销维稳，刚需品类行业领导地位稳固。24H1、24Q2公司营业收入增速分别为9.8%、11.3%，24Q2营收增速边际向上。拆分内外销来看，24H1内销、外销收入增速分别为0.1%、39.3%，24H1收入增长主要由外销增长驱动，主要系海外小家电需求修复，公司主要外销客户库存去化结束、进入补库阶段。内销市场方面行业受消费购买力影响下行压力较大，公司多个品类实现优于行业的表现，明火炊具品类推新有钛无涂层铁不粘炒锅，电饭煲、电压力锅等核心厨房小家电刚需品类进一步夯实行业领导地位，生活电器继续发力清洁电器类目，吸尘器市场份额提升至本土品牌第一、行业第二。同时，公司拓展高速吹风机、电动剃须刀等个护品类，打造全新增长曲线。24Q2毛利率同比下滑，期间费用效率同比提升。公司24Q2实现归母净利4.7亿元，同比+6.4%；实现毛利率24.4%，同比-1.2pct，毛利率同比下滑、我们预计主要系高增速外销业务拖累，24H1外销业务毛利率16.5%、较内销业务毛利率低11.5pct。24Q2公司期间费用率同比下降1pct；具体来看，销售/研发费用率同比分别-1.1/+0.2pct，管理和财务费用率同比基本持平，期间费用利用效率同比略有提升。综合影响下24Q2实现归母净利率8.4%，同比-0.4pct。2024年以来国内小家电需求疲软、消费结构下沉；海外小家电需求去库结束后进入补库拐点，驱动公司外销规模增长。展望后续，伴随国内需求恢复，结构改善将推动公司整体盈利能力修复提升。 线上线下渠道加速融合，小家电龙头经营稳健。2024年上半年传统电商渠道下滑、兴趣电商渠道增速趋缓，线上渠道竞争加剧；公司优化传统电商渠道产品矩阵，扩大中高端产品销售占比；兴趣电商渠道通过提升店铺自播比例，提高费用转化效率，保证兴趣电商盈利能力；同时在拼多多提供性价比产品，带动销售收入增长。线下渠道方面，公司持续拓展下沉渠道市场，加快门店进驻率并有效提升动销。 投资建议：公司作为国内小家电龙头企业，近年来渠道变革成效显著、产品创新持续满足消费者多元需求，小家电龙头经营稳健、远期成长动力充足，短期受内销需求疲弱扰动；我们维持公司24/25/26年归母净利润预测为23.7/26.1/28.3亿元。24-26年对应PE分别为17/16/15倍。采用DCF估值法，维持目标价为63元，维持“推荐”评级。 风险提示：内销市场需求疲弱、新品开拓不及预期、原材料价格上涨。

事项：公司发布2024年中报，公司实现营收75.3亿元，同比+15.7%；实现归母净利润7.1亿元，同比+28.5%；拆分单季度来看，公司24Q2单季营收44.7亿元，同比+23.2%；归母净利润4.3亿元，同比+26.4%。 评论：24H1四轮车经营稳健，两轮表现亮眼。公司24H1实现营收75.3亿元，同比+15.7%。24H1营收拆分品类来看，四轮、两轮分别实现营收35.3、32.5亿，同比分别-1.6%、+42%。24H1四轮车行业整体呈现下行趋势，公司24H1四轮累计销售8.1万，同比+3%；出口额占全国全地形车出口额的71.8%，美国市场经销网点持续拓展。两轮车方面，24H1公司出口两轮车8.6万台、实现营收18亿元，同比大幅增长45.1%，累计经销网络1500余家，渠道拓展及新品迭代下，公司海外市场持续拓展；国内市场销量6.8万、营收14.5亿，同比+38.3%，250cc+摩托车销量行业第一。第三增长曲线极核电动业务24H1销量2万台，实现营收1.2亿元，国内海外渠道分别增长81%、181.3%，逐渐成为公司新的增长点。 24Q2毛利率同比略下滑，促销费用收窄24Q2利润高增。公司24Q2实现归母净利润4.3亿元，同比+26.4%；公司24Q2毛利率为30.8%，同比-0.5pct，我们预计主要系产品结构影响。24Q2公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.8、+0.5、+0.3、+1.4pct，最终实现归母净利率9.7%、同比+0.2pct，销售费用率同比大幅收窄主要系北美促销费下降。我们预计公司24H2四轮车新品将驱动产品结构改善，盈利能力有望提升。 两轮出口成长性持续兑现，极核电动加速扩张。公司两轮车出口凭借优异产品力和品牌营销能力，不断开辟新空间，我们预计今年仍将延续亮眼出口表现。 24H1极核成功推出AE2、AE4系列新品，升级AE8S+、CITY产品，覆盖高端电摩到高端电自全系列产品线；电动两轮产品新规发布后，我们预计极核电动国内产品及渠道将加速拓展，海外市场也将贡献新成长增量。 投资建议：公司为动力运动装备行业龙头，自主研发及自建渠道能力构建优质自主品牌α，三大增量驱动公司持续成长。两轮出口维持高景气度，四轮新品有望打开中高端市场空间。我们调整公司24/25/26归母净利润预测为12.9/16.8/22.7亿元（前值12.4/15.6/19.3亿元），24-26年对应PE分别为15/12/9倍。采用DCF估值法，维持目标价为160元，维持“推荐”评级。 风险提示：贸易政策风险、新品效果不及预期、终端需求不及预期。

我们首先从产业链视角切入，证明巨星科技核心优势正是切中产业链壁垒关键韵脚；其次，进一步从收购整合、渠道壁垒等展开论述核心优势底层逻辑；最后，工具行业有望进入下一轮景气周期，驱动公司成长性释放。 工具行业产业链：下游零售商主导产业链价值。上游代工厂→中游品牌商→下游零售商毛利占比2%→8%（ODM）/20%（OBM）→34%；手工具品牌商→零售商CR319%→59%；无论是品牌集中度还是价值比重，产业链中上游长尾分散，下游零售商话语权较强。 巨星科技：核心优势切中产业链壁垒关键韵脚，突破渠道垄断形成上下游正向循环。1）收购能力提供品类扩张内生动力。2010年开始收购9家区域性工具品牌，完成ODM→OBM转型，2023年OBM收入占比48%。2）突破产业链渠道壁垒，渠道高粘性强复用。美国手工具零售商CR359%，公司自主品牌同时入驻、并为HomeDepot和Lowes代工，打破美国渠道排他；在欧洲分散市场整合进入英德法荷等多个国家经销零售渠道。3）全球布局：中国研发，亚洲制造，欧美服务。整合上游预计超百家OEM代工厂，2023年新品研发设计1828项、获大型零售商电动工具订单；23个生产基地布局全球，海外产能占比超55%，同时不断加强欧美现地化服务能力。 美国地产及零售商库存双底，行业有望开启新一轮景气周期。22年全球工具规模1030亿美元，其中手工具+存储柜约占三成。手工具竞争格局分散、CR5仅24%（2021）。下游需求以建筑施工、汽修等工业级为主，地产后周期属性强；24年4月美国房屋销量同比-3%、降幅较23年同期收窄19%，同时当前较低的库销比和居民杠杆率可支撑房屋销售继续增长，未来美国降息预期催化下，地产筑底修复有望拉动工具行业景气复苏。消费级需求经历2023年下行及零售商库存去化后，24年5月下游商超库销比2.2回落至22年5月水平，库存去化基本结束，有望进入补库周期释放需求。 动力工具构筑远期成长曲线。动力工具2020年全球市场规模392亿美元，与手工具相比空间更大、市场集中度更高（2020年CR343%）；疫情影响为公司收购区域性品牌提供切入窗口，公司收购Shop-Vac、BeA等品牌后，产品快速迭代推新20V锂电工具品线、差异化选择亚马逊线上进入，2021年作为动力工具元年实现收入10.2亿元（同比+454%），2022-2024年连续3年获得美国大型零售商动力工具采购确认订单，年化合计金额超8500万美元。 投资建议：公司为全球手工具龙头，品类扩张+全球布局核心能力突破产业链渠道壁垒，工具行业美国地产修复及零售商补库有望开启下一轮景气周期。我们预测24-26年归母净利润为21.5/27.1/32.9亿元，对应PE为14/11/9倍，归母净利润增速分别为27.3%/26.0%/21.1%，公司现金流稳定，采用DCF法估值，给予目标价33元，对应24年18.4倍PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：美国成屋销售不及预期，海外需求恢复不及预期，下游渠道库存去化不及预期，中美贸易风险升级、关税成本上升。