事件:隆鑫通用于2025年5月9日介绍，其CU625产品通过测流风控系统、高效集成冷却系统、分区冷却技术、侧气帘冷却技术实现大排低温，提升骑行体验感。 2025年4月28日，公司发布2024年报、2025年一季报：2024年，公司实现营业收入168.22亿元，同比+28.74%；实现归母净利润11.21亿元，同比+92.19%。2025年Q1，公司实现营业收入46.46亿元，同比+40.98%；实现归母净利润5.07亿元，同比+96.79%。 投资要点:n2024年摩托车收入稳步增长，期间费用持续管控2024年，公司摩托车业务实现收入126.88亿元，同比+34.01%，实现毛利率17.94%，同比略有提升，旗下涵盖无极VOGE系列摩托车、隆鑫LONCIN系列全地形车、茵未BICOSE高端电摩多个品牌。2024年，公司销售/管理/研发费用率为1.63%/3.53%/3.05%，同比变化+0.04/-0.91/-0.45pct，期间费用持续管控。 n2024年无极品牌收入高增，全球影响力凸显2024年，公司无极系列产品实现销售收入31.54亿元，同比+111.43%；其中国内销售收入18.08亿元，同比+114.45%；出口销售收入13.46亿元，同比+107.50%；其中欧洲市场销售收入10.21亿元，同比+133.38%。 2024年，公司SR250GT、CU525、DS900X等爆款产品持续热销，并推出CU250、RR660S等战略新品；累计建成国内销售网点990个、海外网点销售1165个，深化渠道网络布局。 n全地形车产品矩阵完善，有望贡献第二增长曲线2024年，公司全地形车产品实现销售收入4.03亿元，同比+73.85%。公司ATV系列产品已形成200cc-1000cc全排量段产品矩阵，海外销售网点超500个，实现欧洲市场全覆盖，并完成中南美洲重点市场战略布局，未来有望贡献第二增长曲线。 n盈利预测和投资评级预测公司2025-2027年营业收入分别为203.40/234.70/262.50亿元，同比+20.91%/+15.39%/+11.84%；归母净利润分别为19.43/23.81/27.63亿元，同比+73.28%/+22.56%/+16.06%；对应PE分别为13.74/11.21/9.66X。我们看好自主品牌事件:隆鑫通用于2025年5月9日介绍，其CU625产品通过测流风控系统、高效集成冷却系统、分区冷却技术、侧气帘冷却技术实现大排低温，提升骑行体验感。 2025年4月28日，公司发布2024年报、2025年一季报：2024年，公司实现营业收入168.22亿元，同比+28.74%；实现归母净利润11.21亿元，同比+92.19%。2025年Q1，公司实现营业收入46.46亿元，同比+40.98%；实现归母净利润5.07亿元，同比+96.79%。 投资要点:n2024年摩托车收入稳步增长，期间费用持续管控2024年，公司摩托车业务实现收入126.88亿元，同比+34.01%，实现毛利率17.94%，同比略有提升，旗下涵盖无极VOGE系列摩托车、隆鑫LONCIN系列全地形车、茵未BICOSE高端电摩多个品牌。2024年，公司销售/管理/研发费用率为1.63%/3.53%/3.05%，同比变化+0.04/-0.91/-0.45pct，期间费用持续管控。 n2024年无极品牌收入高增，全球影响力凸显2024年，公司无极系列产品实现销售收入31.54亿元，同比+111.43%；其中国内销售收入18.08亿元，同比+114.45%；出口销售收入13.46亿元，同比+107.50%；其中欧洲市场销售收入10.21亿元，同比+133.38%。 2024年，公司SR250GT、CU525、DS900X等爆款产品持续热销，并推出CU250、RR660S等战略新品；累计建成国内销售网点990个、海外网点销售1165个，深化渠道网络布局。 n全地形车产品矩阵完善，有望贡献第二增长曲线2024年，公司全地形车产品实现销售收入4.03亿元，同比+73.85%。公司ATV系列产品已形成200cc-1000cc全排量段产品矩阵，海外销售网点超500个，实现欧洲市场全覆盖，并完成中南美洲重点市场战略布局，未来有望贡献第二增长曲线。 n盈利预测和投资评级预测公司2025-2027年营业收入分别为203.40/234.70/262.50亿元，同比+20.91%/+15.39%/+11.84%；归母净利润分别为19.43/23.81/27.63亿元，同比+73.28%/+22.56%/+16.06%；对应PE分别为13.74/11.21/9.66X。我们看好自主品牌

爱玛科技于 2025年 4月 15日发布 2024年年报业绩： 2024年公司实现营业收入 216.06亿元， 同比+2.71%； 归母净利润 19.88亿元， 同比+5.68%； 毛利率 17.82%， 同比+1.31pct； 归母净利率 9.20%， 同比+0.26pct。 投资要点: 销量保持平稳 2024年全年， 公司实现销售电动自行车 753.6万台， 电动两轮摩托车 236.9万台， 电动三轮车 55.0万台， 其他 24.3万台 1069.9万台， 同比-0.4%。 毛利率提升， 费用率稳中有升 2024年全年， 公司毛利率17.82%，同比+1.31pct， 盈利能力有所提升； 公司销售/管理/财务/研发费率分别为 3.60%/2.56%/-1.27%/3.05%， 同比+0.55/+0.31/+0.68/+0.25pct， 整体费率有所提升。 新国标正式发布， 优化行业竞争格局 2024年 12月， 《2024年国标》 发布， 限制电动自行车车速、 规范电池标准、 加装通讯模组、限制塑料占比、 强化制动性能要求等， 从生产端、 销售端加强监管，提升产品的安全性。 行业份额将向规范化、 品牌化的头部企业集中，推动产业进入高质量发展阶段。 电动自行车以旧换新补贴效果良好 今年以来， 我国电动自行车以旧换新进度持续加快， 覆盖范围持续扩大， 据中国政府网， 截至 4月 11日， 电动自行车以旧换新交售旧车、 换购新车各 352.6万辆； 已有超 350万名消费者申请了电动自行车以旧换新补贴， 累计申请补贴达 24.1亿元。 以旧换新政策持续显效的同时， 电动自行车产销也实现了增长。 截至 4月 11日， 电动自行车以旧换新带动新车销售101.2亿元。 盈利预测和投资评级 今年行业受益于以旧换新补贴， 电动两轮车行业竞争格局进一步优化， 我们预测公司 2025-2027E 营业收入分 别 为 270.53/302.57/331.73亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为27.17/31.10/35.70亿元， 对应 PE 分别为 13.48/11.77/10.26X。 我

本篇报告核心解决以下问题：1）公司作为智能短交通与服务机器人先行者，业务涵盖电动平衡车＆滑板车、电动两轮车、全地形车、割草机器人等多个行业，下游行业特征与景气度如何？未来增长点在哪里？2）公司产品比较优势如何？公司具备何种能力，得以在跨行业竞争中维持自身优势？一、公司概况——聚焦短交通与服务机器人，产品智能化优势突出九号公司为智能短交通与服务机器人先行者，以平衡车起家，业务逐步拓展至电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、全地形车、割草机器人与服务机器人等多板块；公司发展经历初创期（2012-2013年）、并购拓展期（2014-2019年）、自主发展期（2020年-至今）三个阶段；完成了从深度合作小米集团，到建设自主品牌的转变；2017-2023年，公司自主品牌分销与海外收入占比呈现提升趋势。 九号公司为境内首家以VIE架构发行CDR的红筹企业，管理层技术背景深厚，奠定研发实力护城河。 九号公司基于物联网、人工智能等技术，以用户体验为先进行产品设计创新，人才团队规模及专利数量行业领先，并主导全球短交通与服务机器人行业标准制定；公司多次上修股权激励目标，2024年收入利润目标增速20%；2023年首次分红，股利支付率67%（现金分红+回购存托凭证）。 二、电动两轮车——行业高端化趋势显著，公司产品智能化加持、卡位高端市场2023年市场空间5500万辆，智能化带来增量需求：根据艾瑞咨询、绿源集团控股招股书、弗若斯特沙利文，2023年中国电动两轮车销量约为5500万辆，高级电动车（制造商建议零售价≥3500元）占比从2020年的2.0%提升至2026年的5.0%；行业竞争格局集中，据德勤《电动两轮车行业白皮书》（2023），电动两轮车行业CR5由2019年的49%提升至2021年的69%，龙头市占率持续提升；出行便捷+代步工具为购车首要原因，耐用性、电池及续航为购车主要关注因素，31.7%的车主在购车时关注智能化功能。 公司产品智能化功能加持，卡位4000元以上/7000元以上价格带和中高端市场：2020-2023年，公司电动两轮车业务收入持续高增，复合增速114.0%；线上线下渠道同步推进，2024年11月线下门店数达7300家，“双十一”线上销售额多平台第一；公司产品集便利性、防盗性、娱乐性、交互性、实用性、安全性于一身，独创RideyPOWER智能铅酸系统、ABS+RSC、HITS等功能，树立智能化、高档次品牌形象；研发端，电动两轮车核心技术多品类复用，持续研发赋能；产品端，公司卡位4000元以上/7000元以上价格带和中高端市场，单车价格及毛利率高。 三、全地形车——UTV/SSV及休闲娱乐占比提升，中国制造出口欧美；公司首推混合动力车系，1000cc排量段马力及智能化功能领先全地形车是一种非道路用轻型车辆，主要分为ATV、UTV、SSV三类。2010-2020年销量提升，2003-2023年UTV/SSV占比升高：根据春风动力2023年报、瑞银（UBS）市场调研数据显示，2010-2020年全球全地形车销量复合增速为5.8%；根据北极星年报，ATV销量稳定，2003-2023年UTV/SSV销量占比升高，从2003年的9.6%提升至2023年的64.9%；根据春风动力招股书、QYR数据，全地形车消费市场集中于欧美日等发达国家；根据北极星年报，2023年北美全地形车占比84.3%；根据春风动力招股书，个人客户占比从2000年的40.0%提升至2013年的84.2%，以休闲娱乐需求为主。 中国市场出口导向明显，2021年-2024年9月出口额维持高位：根据春风动力公司公告，中国全地形车行业以出口欧美为主，2022年外销比例超过95%；中国市场竞争格局高度集中，2023年CR4出口金额占比91.5%，2021年-2024年9月中国全地形车出口金额维持高位。 公司首推混合动力车系，全地形车收入持续增长：公司全地形车产品于2021年量产出货，产品矩阵包括ATV/UTV/SSV三种车型的7个系列，2021-2023年收入复合增速为11.7%；公司产品入驻北美、欧洲线上线下主流渠道，并在荷兰、德国、美国、韩国等市场设立子公司和办事处，实现用户感知和触达；公司自研ORV平台和混合动力车系，1000cc排量段马力及智能化功能超越同行。 四、割草机器人——欧美市场草坪文化盛行，割草机器人渗透率提升空间广阔；公司产品矩阵完善，500平米到10000平米全花园覆盖2024E全球OPE市场空间308亿美元，80%以上集中于欧美；2020年割草机占全球OPE市场比例为37%：欧美国家草坪文化盛行，修剪整齐的草坪成为中产生活的象征，且不按规定进行草坪护理或将面临罚款，催生园林工具需求；据据弗若斯特沙利文、史丹利百得公司公告，2024E全球OPE市场空间308亿美元，80%以上集中于欧美；割草机为核心品类，2020年占比37%，欧洲市场渗透率高于美国。 割草机器人渗透率持续提升，传统厂商多采用埋线式技术，无边界参与方多为中国企业：根据FortuneBusinessInsights，2020-2025年割草机器人市场空间及渗透率持续提升，市场空间复合增速13.9%，渗透率预计从2020年的13.9%提升至2025年的22.0%；截至2022年1月，全球割草机器人市场富世华、Gardena、宝时得市占率分别为39%、26%、26%，传统厂商多采用埋线式技术；无边界割草机器人技术路径包括UWB、RTK、纯视觉、3D激光雷达等，参与方多为中国企业。 九号公司割草机器人采用EFLS融合定位技术，产品矩阵完善，实现500平米到10000平米全花园覆盖。 五、其他业务——以电动平衡车＆滑板车起家，持续布局服务机器人、Ebike业务电动平衡车：根据EVTank《中国电动平衡车行业发展白皮书（2021）》，2020年全球电动平衡车出货量1032万台，其中中国、海外产量占比分别为90.3%、9.7%，约60%中国生产的平衡车以出口方式销往全球；2020年九号公司市占率为8.6%，伴随公司业务重心迁移，电动平衡车收入有所下滑，2021-2023年分别为10.9、7.7、4.2亿元。 电动滑板车：根据QYResearch，2023年全球电动滑板车销售额21.2亿美元，2024-2030年复合增速13.5%；2023年欧美销售额占比76%，中国产量占比为87%；2021-2023年公司电动滑板车收入有所下滑，但自主品牌占比提升。共享滑板车：解决“最后一公里”问题，相比自行车更适配欧美需求；根据Statista，2023年全球共享滑板车市场空间为18.12亿美元，2017-2029年复合增速为57.4%；2022年全球共享滑板车竞争格局较为集中，Lime、Lyft、Bird、Bot、TIER为市占率前5名，份额分别为14%、13%、11%、9%、9%，CR5为56%；公司为Voi、Lyft、Uber、Spin等海外龙头提供ODM代工业务。 服务机器人：根据IFR，2021年全球服务机器人市场空间172亿美元，2017-2024年复合增速为23.5%，中国市场占比不断提升，从2017年的18.2%提升至2024E的35.2%；其中餐饮配送机器人、酒店配送机器人占比分别为43.6%、36.1%；根据弗若斯特沙利文，2023年全球商用服务机器人市占率前5均为中国企业，CR5为56%；公司服务机器人产品谱系持续拓宽，覆盖国内近万家酒店、餐饮等应用场景。 E-bike：公司于2024年1月布局E-bike领域，先后推出E-bikeXyber、E-bikeXafari、E-bikeB100等产品。 六、财务分析——盈利能力增强带动ROE提升2016-2023年公司收入持续增加，从2016年的11.5亿元提升至2023年的102.2亿元，归母净利润于2020年同比扭亏为盈；公司核心业务板块由平衡车＆滑板车向电动两轮车迁移，机器人、全地形车有望贡献新动能；2021年至今，公司主要业务毛利率呈提升趋势，销售费用率提升、管理费用率改善、研发费用率高于同行。 2019-2023年，公司销售净利率及权益乘数拉动ROE提升，相比同行仍有提升空间；公司营运能力较强，净营业周期高于雅迪控股、爱玛科技，低于涛涛车业。 七、投资建议与风险提示投资建议：预计九号公司2024-2026年营业收入分别为142.06/189.20/235.87亿元，同比增长38.97%/33.18%/24.67%；归母净利润分别为11.57/16.03/22.82亿元，同比增长93.53%/38.51%/42.39%，对应PE（每份存托凭证）分别为28.09/20.28/14.24X。电动两轮车行业高端化趋势明显，全地形车（UTV/SSV）及割草机器人渗透率有望持续提升，我们看好公司智能化技术加持下的产品设计能力，以及Segway子公司与本土化团队赋能的海外渠道建设能力，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、新品拓展不及预期、渠道拓展不及预期、行业竞争加剧风险、技术迭代风险、海外市场拓展不及预期、产品迭代风险

隆鑫通用于 2024年 10月 28日发布 2024年三季报： 2024年前三季度，公司实现营业收入 122.2亿元， 同比+30.5%； 归母净利润 9.0亿元， 同比+13.7%； 归母扣非净利润 8.4亿元， 同比+19.4%。 投资要点: 三季度收入利润同比稳健增长 2024年 Q3， 公司实现营业收入45.5亿元， 同比+34.5%； 归母净利润 3.1亿元， 同比+7.0%； 扣非归母净利润 2.8亿元， 同比+7.7%。 盈利能力整体平稳， 期间费用率同比稳中有升 2024年 Q3， 公司毛利率 17.6%， 同比-0.9pct； 归母净利率 6.8%， 同比-1.7pct； 销售/管理/研发/财务费率分别为 1.8%/3.8%/3.6%/0.05%， 同比+0.3/-0.3/+0.3/+0.2pct。 摩托车业务同比高增， 无极品牌持续发力 2024年 Q3， 公司摩托车业务收入 45.6亿元， 同比+79.4%； VOGE 系列收入 9.1亿元，同比+120.6%， 其中国内收入 6.4亿元， 同比+147.1%， 出口收入2.7亿元， 同比+75.3%； 通用机械业务收入 9.4亿元， 同比+47.3%。 重整事宜稳步推进 截至 2024年 10月 28日， 隆鑫系十三家公司重整管理人账户已收到宗申新智造和渝富资本分别支付的重整投资款累计 13.46亿元和 8.46亿元。 重庆五中院裁定， 将隆鑫控股持有的隆鑫通用 2.03亿股、 1.27亿股股票分别过户给宗申新智造、 渝富资本， 占公司总股本的 9.9%、 6.2%。 盈利预测和投资评级 预测公司 2024-2026年营业收入分别为146.55/155.32/166.72亿元， 同比+12.16%/+5.98%/+7.34%； 归母净利润分别为 10.96/12.92/14.62亿元， 同比+87.87%/+17.88%/+13.18%； 对应 PE 分别为 15.31/12.98/11.47X。 公司摩托车业务持续高增， 重整事宜稳步推进， 维持“买入” 评级。 风险提示 下游需求不及预期、 海外市场拓展不及预期、 行业竞争加剧风险、 自主品牌推广进度不及预期、 控股股东重整风险。

事件:爱玛科技于2024年10月25日发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入174.64亿元，同比+0.05%；归母净利润15.54亿元，同比-0.25%；毛利率17.42%，同比+1.61pct；归母净利率8.90%，同比-0.02pct。投资要点:三季度收入利润阶段承压2024年Q3，公司实现营业收入68.73亿元，同比-5.05%；归母净利润6.03亿元，同比-9.02%；扣非归母净利润5.53亿元，同比-9.82%。 毛利率提升，费用率稳中有升2024年前三季度，公司毛利率17.42%，同比+1.61pct，盈利能力有所提升；公司销售/管理/研发费用率分别为3.53%/2.57%/2.64%，同比+0.71/+0.51/+0.26pct，整体费用率稳中有升。 《电动自行车安全技术规范（征求意见稿）》发布，新国标政策进入兑现期2024年9月19日，工信部发布《电动自行车安全技术规范（征求意见稿）》，内容包括：最高设计车速不超过25km/h；使用铅酸电池的整车质量放宽至不超过63kg；内置北斗定位模块和通信功能；不强制安装脚踏骑行装置等。新国标政策持续落地，利好行业龙头。 电动自行车第二批白名单发布，爱玛品牌累计5家公司入选2024年9月28日，工信部公示电动自行车第二批白名单，包括爱玛、雅迪等13个品牌的25家公司。第二批名单中，爱玛品牌4家子公司入选（含全资子公司斯波兹曼），一、二批名单累计5家公司入选，有望持续受益。 盈利预测和投资评级预测公司2024-2026E营业收入分别为212.40/252.65/282.45亿元，归母净利润分别为19.79/25.06/30.03亿元，对应PE分别为15.76/12.45/10.39X。电动两轮车行业步入高质量发展，我们看好公司业绩持续增长，维持“买入”评级。 风险提示行业监管政策变化、行业竞争加剧风险、下游需求不及预期、新品推广不及预期、业绩增速不及预期等。

事件:春风动力于2024年10月17日发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入114.50亿元，同比增加22.0%；实现归母净利润10.81亿元，同比增加34.9%。 投资要点:全行业大排量摩托车销量同比高增根据中国摩托车商会公众号，1-9月全行业完成燃油摩托车销售1227.11万辆，同比增加11.31%；其中250cc以上大排量摩托车销售57.3万辆，同比增加39.82%。1-9月，摩托车生产企业整车出口811.5万辆，同比增长27.19%，大排及出口市场维持高景气。 收入利润同比增长，期间费用率同比下降2024年前三季度，公司实现营业收入114.50亿元，同比增加22.0%；实现归母净利润10.81亿元，同比增加34.9%；公司销售/管理/研发费用率分别为9.3%/4.3%/6.4%，同比减少2.9/0.3/0.3pct，合计减少3.5pct。 发布股票期权激励计划与员工持股计划2024年9月2日，公司公布《2024年股票期权激励计划》与《2025-2026年员工持股计划》，其中股权激励计划的业绩考核目标为2024年营业收入不低于140亿元、2024-2025年累计营业收入不低于305亿元、2024-2026年累计营业收入不低于505亿元。 盈利预测和投资评级大排及出口市场维持高景气，同时公司盈利能力持续改善。预测公司2024-2026E营业收入分别为144.85/171.69/204.58亿元，同比+19.61%/+18.53%/+19.16%；归母净利润分别为13.44/16.83/20.69亿元，同比+33.41%/+25.21%/+22.94%；EPS分别为8.88/11.11/13.66元，对应PE分别为17.50/13.98/11.37X，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期、行业竞争加剧风险、海外衰退风险、产品推新不及预期、海运费涨价风险、汇率波动风险等。

隆鑫通用于 2024年 8月 29日发布 2024年中报： 2024年 1-6月， 公司实现营业收入 76.66亿元， 同比+28.23%； 实现归母净利润 5.89亿元，同比+17.48%； 实现自主品牌收入 24.59亿元， 同比+75.21%。 投资要点: 摩托车收入同比高增， 无极系列表现亮眼 2024年 H1， 公司摩托车整车实现收入 47.64亿元， 同比+55.47%。 无极系列实现收入15.20亿元， 同比 +132.08%； 其中内销收入 8.71亿元， 同比+168.74%， 外销收入 6.49亿元， 同比+96.19%。 隆鑫 LONCIN 全地形车实现收入 1.89亿元， 同比+70.67%； 宝马业务实现收入 5.06亿元， 同比+5.23%。 推进自主品牌建设， 打造品牌矩阵 公司建设不同定位的三大自主品牌， 分别为无极 VOGE 高端摩托车、 隆鑫 LONCIN 非道路运动机车、茵未 BICOSE 高端电摩。2024年 H1，公司自主品牌收入 24.59亿元， 同比+75.21%； 无极品牌推出 SR150C、 DS900X 两款全新产品， 获得市场高度认可。 渠道布局完善， 国内海外共同发力 公司积极拓展全球销售渠道，覆盖五大洲 90多个国家和地区，经销商数量超过 2000家。截至 2024年 H1， 无极品牌国内销售网点 1027个， 主要分布在北京、 陕西、江浙、 西南等地区， 累计建成形象店 472家； 海外销售网点 923个，其中欧洲地区 691个。 重整事宜稳步推进公司于2024年8月29日公告，董事会推举 龚晖先生（原常务副总经理） 在董事长空缺期间代行董事长职责。 董事会6名非独立董事中，3人为宗申动力董事或法人。 盈利预测和投资评级 公司摩托车收入同比高增， 持续布局自主品牌。预测公司 2024-2026E 营业收入分别为 146.55/155.32/166.72亿 元 ， 同 比 +12.16%/+5.98%/+7.34% ； 归 母 净 利 润 分 别 为10.97/12.93/14.63亿元， 同比+88.01%/+17.87%/+13.18%； 对应PE 分别为 12.60/10.69/9.44X。 公司控股股东重整事宜稳步推进，持续推进自主品牌与渠道建设， 我们看好公司未来的业绩增长， 首 次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示 下游需求不及预期、 海外市场拓展不及预期、 行业竞争加剧风险、 自主品牌推广进度不及预期、 控股股东重整风险。

事件:一拖股份于2024年8月28日发布2024年中报：2024年1-6月，公司实现营业收入78.07亿元，同比增长7.78%；实现归母净利润9.05亿元，同比增长20.05%。 投资要点:拖拉机市场集中度提升，公司产品量价齐升由于农业生产规模化水平不断提升，大拖表现优于中拖，市场份额持续增加；行业龙头竞争优势逐渐显现，行业集中度提升。2024年H1，公司农业机械板块实现营收70.93亿元，同比2023年H1外销收入增加9.6%；销量5.10万台，同比增加4.3%；平均价格13.91万元，同比增加5.1%。 开拓海外新市场，拖拉机出口销量增速平稳2024年H1，公司实现海外市场营收5.64亿元，占比7.2%；其中拖拉机出口销售4209台，同比+3.1%。面对俄罗斯市场增加报废税等不利影响，公司开拓中亚、外高加索市场，弥补销量缺口。 深化成本管控，盈利能力稳步提升2024年H1，公司毛利率为17.01%，同比+1.16pct；销售/管理/研发费用率分别为1.06%/1.96%/2.63%，同比变化-0.21/-0.23/+0.15pct；归母净利率为11.60%，同比+1.20pct。 盈利预测和投资评级公司拖拉机业务受益大拖占比增加、行业集中度提升，呈现量价齐升态势；同时深化成本管控，盈利能力稳步提升。预测公司2024-2026E营业收入分别为126.80/138.24/150.24亿元，同比+9.94%/+9.02%/+8.68%；归母净利润分别为11.74/13.59/15.67亿元，同比+17.78%/+15.77%/+15.25%；对应PE分别为14.63/12.64/10.96X。公司业绩增长稳健，维持“买入”评级。 风险提示补贴政策变动风险、粮食价格波动风险、下游需求不及预期、地缘政治风险、行业竞争加剧等。

爱玛科技于 2024年 8月 22日发布 2024年半年报： 2024年 H1， 公司实现营业收入 105.9亿元，同比+3.7%； 归母净利润 9.5亿元，同比+6.2%； 毛利率 17.8%， 同比+2.3pct； 归母净利率 9.0%， 同比+0.2pct。 投资要点: 行业监管趋严， 龙头市占率有望提升 2024年 4月， 《电动自行车行业规范条件》 等政策文件对电动自行车的生产标准和锂电池使用标准等提出更高要求， 监管政策趋于严格， 中小企业持续出清。 公司作为行业龙头， 积极参与国标建设， 市占率有望提升。 成本优势明显， 品牌影响力领先 公司持续进行精益化管理， 通过精简 SKU 提升单品品效， 通过整合生产计划、 部品平台化与模块化提升供应链效率， 持续降本。 2024年 H1， 公司毛利率 17.8%，同比+2.3pct。 公司围绕“科技与时尚” 的品牌主张， 通过终端门店升级、 赞助热门综艺、 线上社媒宣发等方式， 提升品牌美誉度。 剔除股份支付费用后，2024年 Q2业绩同环比高增 2024年 Q2，公司实现营业收入 56.4亿元， 同比+18.1%， 环比+13.8%； 实现归母净利润 4.7亿元， 同比+12.1%， 环比-3.3%。 剔除股份支付费用0.7亿元后， 实现归母净利润 5.4亿元， 同比+29.0%， 环比+11.3%。 拟现金分红 2.86亿元， 占归母净利润比例 30.07% 公司积极回馈股东， 拟向全体股东每股派发现金红利 0.332元（含税） ， 具体日期将在权益分派实施公告中明确。 截至 2024年 8月 21日， 公司扣减回购专用账户后的总股本为 8.61亿股， 以此计算拟派发现金红利 2.86亿元（含税）， 占 2024年上半年归母净利润比例为 30.07%。 盈利预测和投资评级 公司作为电动两轮车行业龙头， 成本优势明显， 品牌影响力领先。 预测公司 2024-2026E 营业收入分别为231.42/271.83/305.95亿元， 归母净利润分别为 21.40/27.03/32.48亿元， 对应 PE 分别为 11.42/9.04/7.53X。 电动两轮车行业步入高质量发展， 我们看好公司业绩持续增长， 维持“买入” 评级。 风险提示 行业监管政策变化、 行业竞争加剧风险、 下游需求不 及预期、 新品推广不及预期、 业绩增速不及预期等。

本篇报告核心解决以下问题：1）中国农业机械行业具有怎样特征，能否实现长期增长？短期驱动因素是什么？2）一拖股份的增长动能包括哪些，如何维持竞争优势？一、公司概况——中大型拖拉机龙头公司，国机集团为控股股东一拖股份为中大型拖拉机龙头公司，主要从事农业机械、动力机械及相关零部件产品的研发、制造和销售；公司凭借产品优势、技术优势一直保持着大轮拖、非道路动力机械产品国内市场前列，并成功销往全球140多个国家和地区。 一拖股份经历初创期、产线拓展、海外布局、聚焦主业四个历史时期。1955-1997年为初创期，成立第一拖拉机股份有限公司，并在香港联交所上市。1998-2010年为产线拓展时期，“东方红”成为农机行业首个中国驰名商标，成功研制首台160-200马力拖拉机产品。 2011-2016年为海外布局时期，收购法国MCCORMICK工厂；2017年-至今为回归主业时期，持续进行资产处置与人员精简。 一拖股份控股股东为国机集团，高管多为工程师背景；重视股东回报，2020-2023年，现金分红的CAGR值为62.1%。 二、农用机械行业——机械化水平稳步提升，大型农机空间广阔农业机械应用于“耕种管收”各个环节；拖拉机是最主要的农业动力机械。 农机市场全球千亿美元，中国市场增速更快：根据威马农机招股书、FactMr，2022年全球农业机械市场空间1620亿美元，以亚太、北美等为主导。根据中商产业研究院，2023年中国农业机械市场空间5,857亿元，2017-2023年复合增速7.0%，全国农业机械总动力平稳增长。 中国市场公司龙头优势显著，市占率持续提升：根据潍柴雷沃招股书、各公司公告，全球农机市场竞争格局集中，2022年约翰迪尔、凯斯纽荷兰、久保田市场份额分别为32.5%、14.5%、12.6%，一拖股份市占率仅为1.2%。根据农机通网站公众号，中国拖拉机行业市场份额向龙头公司集中，2020-2022年一拖股份市占率从13%提升至19%，中小企业持续出清。 农业机械化水平提升、大马力拖拉机占比提升、中国农机出口市场回暖：根据农业农村部，2004-2022年全国农作物耕种收综合机械化率持续提升，主要粮食作物基本实现机械化。根据国家统计局数据，大马力拖拉机产量及保有量提升，2018-2022年中国大中型拖拉机保有量复合增速为5.6%，2018-2023年，中国大型拖拉机产量复合增速为21.7%。根据海关总署数据，2024年中国农机出口市场回暖，俄罗斯、乌克兰为大马力拖拉机出口主要市场。 长期驱动因素为农业劳动力减少、土地流转政策、农机购置补贴政策，短期驱动因素国标切换、报废更新补贴政策、粮价企稳：农村人口老龄化及外出务工趋势明显，农业劳动力持续减少，农业自动化势在必行；土地流转政策促进规模化经营，根据Wind数据，家庭农场与专业合作社占土地流转面积比例逐渐提升，从2015年的21.8%提升至2022年的35.6%，大型农机空间广阔。农机购置补贴政策降低农民购机门槛，报废更新补贴推动以旧换新；国标切换导致行业需求短期前移，技术难度提升利好龙头；根据iFinD数据，2019-2022年，三大主粮平均收购价格拉升，为种植业收入提供有利支撑。三、公司亮点——大马力技术领先，出海有望贡献新增量一拖股份品牌悠久、大马力技术领先：“东方红”品牌是中国农业机械行业最早的驰名商标，具有悠久历史，根据中国路面机械网数据，“东方红”品牌2022-2023年位于拖拉机年度排行榜首位，市场认可度高。在拖拉机技术方面，国内只有一拖股份、潍柴雷沃掌握无级变速CVT技术，且一拖股份400马力产品已有样品；公司具备发动机等核心零部件的自制能力，有效保障产品质量。 海外营收持续增长，有望贡献新增量：2019-2023年，一拖股份海外营收持续增加，从2019年的2.93亿元增加至2023年的9.85亿元，复合增速为35.4%。以俄语区、南美为重点区域，持续发力海外市场，2023年拖拉机产品出口销量同比增长43%，有望贡献更多增量。 持续进行资产处置与人员精简，人均创收提升：一拖股份自2017年以来持续进行资产处置，先后完成一拖（洛阳）叉车有限公司、一拖（法国）农业装备有限公司、一拖财务公司的处置；2014-2023年持续进行人员优化，职工人数从1.31万人减少至0.69万人；2019-2023年，公司人均创收呈增加趋势，复合增速为21.6%，人均创收与潍柴雷沃共同位于第一梯队。 四、财务分析——收入利润稳步提升，现金流转化能力强一拖股份自2017年处置资产、2019年行业规范化发展以来，收入利润稳步增长：2019-2023年利润逐年增加，收入复合增速为18.6%；农业机械贡献主要营收，2019-2023年复合增速19.1%。毛利率平稳，2019-2023年销售费用率逐年降低、管理与研发费用率改善。 一拖股份2019-2023年销售净利率提升，带动ROE增长，权益乘数稳定，销售净利率与资产周转率边际改善。一拖股份营运能力强、现金流好，公司净营业周期为负，上下游议价能力强；2019-2023年净现比高于1，公司现金流转化能力较强。 五、投资建议与风险提示投资建议：预计一拖股份2024-2026年营业收入分别为128.39/144.37/161.98亿元，归母净利润分别为11.55/13.35/15.33亿元，对应PE分别为14.05/12.17/10.59X。一拖股份作为国内中大型拖拉机龙头企业，受益中国农业自动化、大中型拖拉机渗透率提升，有望凭借品牌优势与技术实力占据更多市场份额，同时海外业务提供第二增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：补贴政策变动风险、农产品价格变动风险、行业竞争格局恶化风险、海外市场拓展不及预期、下游需求不及预期、产品迭代风险。