事件： 公司发布 2024年报，营收 90.26亿元，同比+41.25%，归母 6.32亿元，同比+83.03%，扣非 6.02亿元，同比+96.5%；其中 2024年 Q4营收 30.44亿元，同环比+1.56%/16.81%，归母 2.04亿元，同环比+8.84%/4.23%，扣非 1.93亿元，同环比+8.52%/0.23%，业绩符合市场预期。 多区域市占率领先、在手订单充沛。 2024年度，公司光伏支架业务订单交付 23.21GW，其中跟踪支架系统 17.41GW，占支架业务营收比例为87.60%，销售占比同比提升 24.03pct；同时在中东、印度、中亚等新兴市场区域签定多个 GW 级项目，多个区域市场市占率领先。截至 2024年末，公司在手订单约 46.5亿元（同降 0.5亿元/环降 13亿元），其中跟踪支架约 35亿元（同降 1亿元/环降 17亿元），其他约 11.5亿元（同增 0.5亿元/环增 3.7亿元）。考虑假设跟踪约 0.43元/W，公司跟踪支架在手订单约 8.1GW。 2025年 1月新签订单 10.29亿元，其中跟踪支架系统约 7.56亿元，其他约 2.73亿元，支撑 2025年持续增长。 海外基地持续布局、交付优势逐步突出。 公司目前布局了印度、沙特、巴西三大海外生产制造基地，能够迅速响应全球交付需求。 2024年公司规划了沙特、巴西海外产能基地搭建，其中沙特工厂为继印度后第二个海外基地，设计产能 3GW，预计 2025年释放，配套全球供应体系可具备当地约 10GW 交付能力，满足当地及辐射周边区域的项目交付需求；巴西生产基地年规划产能 3GW，将进行本地化光伏跟踪支架生产及供应，辐射巴西及拉美地区市场。印度 2022年 6月落地 3GW 产能，助力后续印度市场份额提升。多元供应链支撑公司全球主要市场的交付能力，保障国内外订单顺利交付。 多途径降本增效、盈利能力不断提升。 2024年公司费用控制优秀，期间费用率 7.70%稳中有降，同比-0.93pct，净利率 7.00%，同比+1.60pct。 主要由于 1）公司持续优化采购渠道，控制原材料综合采购成本； 2）持续强化海外市场的本地化交付能力搭建，满足市场本土化需求同时降低运输成本； 3）不断完善支架产业链垂直一体化运营，增加自产部件比例，降低外采比例，降低产品成本。 投资评级： 考虑行业竞争加剧，我们下调公司 2025-2026年盈利预测并新增 2027年盈利预测，预计 2025-2027年归母净利润 8.32/10.6/12.8亿元（ 2025-2026年前值为 9.3/12.1亿元），同增 32%/27%/21%，给予25年 18xPE， 对应目标价 68.6元， 基于公司行业地位， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等。

事件：公司发布2025年一季度报，实现营收18.75亿元，同减49.52%；实现归母净利润-1.06亿元，同减636.04%/环比+39.23%；扣非净利-2.17亿元，同比-27.1%/环比+43.25%。 N型出货保持稳定、盈利环比改善：2025年Q1公司出货7.15GWTOPCon电池，同比-16%/环比持平。2025年Q1公司积极瞄准海外市场，通过亚、欧、拉丁美、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，成为海外多个国家、地区电池主供商。海外销售占比提升至58%，印度、土耳其、欧洲等市场占有率行业领先。2025年Q1随抢装带动价格上行+行业自律控产，测算25Q1单瓦亏损约1分/w，环比减亏约1分；25年随P电池出清+行业推动限产限价，测算4月盈利回正，我们预计全年盈利有望相对坚挺。 海外布局持续推进、阿曼产能有望年底落地：公司拟于阿曼投资建设5GW高效电池产能，项目计划于2025年底建成投产，阿曼出口关税制约少、有望享受美国市场溢价。同时推动H股发行工作，我们预计2025年H1有望落地，构建海外资本平台，为公司全球化发展提供有利保障。 费用率保持平稳、经营现金流出加大：2025年Q1费用率约10.1%，较2024年Q4环比持平。2025年Q1经营现金净流出约3.08亿元，环比流出加大、主要系购买商品支付的现金增加所致（加大备货）；2025年Q1末存货约7.43亿元，环比约+1.91亿元。 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，盈利承压，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2025年-2027年归母净利润5.15/10.36/14.24亿元（前值为11.00/17.25/20.85亿元），同增187.13%/101.14%/37.47%，基于公司光伏电池龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

事件：公司发布2024年报，全年收入186.83亿元，同减13%，实现归母净利10.07亿元，同减64%；扣非归母净利润10.15亿元，同减62%。对应单2024年Q4收入40.79亿，同减27.7%；归母-2.89亿元，同比-136.5%，环比-42%；扣非归母-2.3亿元，同比-131%，环比+2.3%，业绩符合市场预期。 盈利低点已现、25年有望逐步回暖：公司2024光伏玻璃销量约12.6亿平，同增3.7%；其中2024年Q4出货预计约3亿平，环比略增。Q4供需压力下价格承压，供暖季天然气价格上涨、虽纯碱降价部分对冲，但整体毛利降至2.88pct；剔除减值影响测算Q4单平净利约负0.6~0.7元/平。25年行业自律效果显现，截至2月底行业日熔量已降至约8万吨，对应单月供给约45-50GW，随抢装带动排产提升、玻璃3月去库明显（库存自35天降至25天）；提价1.5-2元/平，测算盈利回升至5毛+/平，逐步修复。 产能规模领先、海外布局逐步落地：截至2024年底，公司累计在产总产能为19,400吨/日（越南2,000吨/日），安徽项目（2*1200吨/日）和南通项目（4*1200吨/日）将根据市场情况陆续点火运营。同时计划在印度尼西亚投建光伏玻璃窑炉（2*1600吨/日），我们预计2026年底陆续投产，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。当前公司与信义市占率合计超过50%，盈利能力较二三线企业拉开差距，有望持续保持领先优势。 经营现金充沛、费用率稳中有降：公司2024年Q4经营现金流入28.96亿元，环增10.26亿元，现金流稳健；2024年Q4费用率6.9%，环降约3.65pct，其中销售费用、财务费用因集装架使用效率提升、集团银行利息费用减少及汇兑收益增加，整体改善明显。Q4末存货17.3亿元，环降4.35亿元。 盈利预测与投资评级：考虑玻璃价格上涨，我们基本维持公司盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润10.4/16/21.6亿元（2025-2026年前值为10.4/21.0亿元），同比+3%/+54%/+35%，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

事件：公司发布2024年报，全年营收99亿元，归母净利亏损5.9亿元，扣非亏损11.2亿元；2024年Q4营收约17.5亿元，归母亏损1.7亿元（环比Q3亏损2.5亿元大幅减亏，毛利转正），扣非亏损3.8亿元。 N型出货行业领先、25年有望回暖修复：2024年公司电池出货33.7GW，同增13%，出货量位居全球前三；N型出货31GW（占比90%+），出货量行业领先。全年外销占比提升至24%（23年约5%）；Q4出货约7.3GWN型（无P型），环比持平。全年单瓦亏损1.5-2分；Q4受益外销占比提升至50%+12月电池价格修复，测算单瓦净利约-2分，毛利转正、亏损环比收窄。2025年随P电池出清+行业推动限产限价，我们预计公司全年开机率维持在80%左右；当下在自律背景下满开状态，3月价格基本不亏损，我们预计2025年Q1有望继续减亏。 技术布局深厚、推进海外布局：公司N型“MoNo2”双面率达90%、效率突破26.3%；2024年电池量产效率提升0.5pct+，单瓦非硅降低约30%。中试TBC电池效率较主流N型提效1-1.5pct，并推动TBC电池下一阶段量产准备。同时公司持续推动阿曼项目建设落地，投建5GWN型电池、计划于2025年建成投产，享受海外高端溢价。同时推动H股发行工作，我们预计2025年H1有望落地，构建海外资本平台，为公司全球化发展提供有利保障。 费用率稳中有降、经营现金微亏：2024年销售费用6kw元、管理费用约3亿元，分别同降15%/25%，主要系股权激励业绩条件未完成相关费用转回所致；Q4费用率10.5%，较Q3费用率13%环降3pct，其中研发费用率、财务费用率环降1-2pct。Q4经营现金净流出0.45亿元，环比转负。 盈利预测与投资评级：我们基本维持2025-2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计公司2025年-2027年归母净利润11.00/17.25/20.85亿元（2025年、2026年前值为11.06/17.36亿元），同增286.14%/56.78%/20.89%。基于公司光伏电池龙头地位，我们给予公司2025年15X，对应目标价72元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

事件： 公司发布 2024年年报，实现收入 185.59亿元，同比-5.95%；归母净利 18.27亿元，同增 0.46%；其中 24Q4实现收入 49.77亿元，同增 25%，环增 24%；归母净利 9亿元，同增 437%、环增 213%。 光伏深耕海外市场、印尼产能释放贡献盈利： 2024年公司光伏产品出货 17.2GW，同增约 73%，公司深耕海外高溢价市场， 2024年海外出货占比 50%+。 2024年 Q4公司光伏产品出货超 5GW，随印尼电池产能逐步释放， Q4已实现量产出货，针对美国终端市场贡献超额盈利。截至 2024年底公司已形成 23GW 电池产能（ N 型产能超 80%）、 17GW 组件产能。 展望 2025年， 我们预计公司光伏产品出货 20GW+，其中印尼电池出货有望超 3GW，稳健经营、持续向好。 磁性材料稳中有进、持之以恒： 2024年磁性材料收入近 46亿，实现出货 23.2万吨，同增 17%，毛利率维持 27%+。永磁铁氧体市占率约 22%，推动机壳打开高端市场； 磁粉心及纳米晶器件在算力和新能源汽车获多家客户定点开发生产。 锂电加速成长、量利修复显著： 2024年锂电业务收入约 24亿，出货 5.31亿支，同增 56%；受益于材料价格触底反弹、部分小动力应用市场需求回暖，公司保持了7GWh 产能高稼动率， 24年毛利率提升至 12.7%，量利修复明显。 盈利预测与投资评级： 考虑行业竞争加剧，我们下调盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润 19.1/22.1/25亿元（ 2025年、 2026年前值为 20.76/23.70亿元），同比+5%/+16%/+13%，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，国际贸易及行业政策变动，全球化拓展不及预期等。

事件：公司发布2024年报，全年实现营收153.51亿元，同增59.85%；归母净利3.6亿元，同减6.66%。其中2024年Q4实现营收38.4亿元，同增9.57%，归母净利0.67亿元，同减27.83%。 出货同比增长、盈利保持稳定：2024年公司银浆出货2037.69吨，同增18.9%；其中N型银浆销售1815.5吨，占比89.1%。其中2024年Q4银浆出货约456吨，同降23%/环比持平略增；2024年Q4毛利率约8.36%，环增约0.76pct；测算单kg毛利约634元/kg，环增约38元/kg。2025年看随行业自律持续推进，盈利有望保持稳定。 研发持续投入、新技术全面布局：2024年公司投入研发费用4.82亿，同增55.68%。公司在银浆领域全面布局：TPC方面，重点强化正背面全套银浆领导地位，开发的高铜浆料设计已取得显著进展；HJT方面，持续发力低温银浆及低温银包铜浆迭代，率先实现低银含银包铜（30%银含）大规模产业化，20%银含浆料产品验证与可靠性进展顺利。BC方面，公司持续大规模量产，产品性能处于行业领先地位。 Q4费用保持稳定、经营现金转正：公司2024年Q4费用2.2亿元，同环降4%/6%，费用率5.8%，同环比-0.8/-0.2pct；2024年Q4经营性现金流3.58亿元环比转正。 盈利预测与投资评级：预计竞争加剧，我们下调盈利预测并新增2027年预测，预计公司2025-2027年归母净利4.5/5.6/7.0亿元（2025年、2026年前值6.0/7.0亿元），同增24%/24%/27%；银铜浆新技术突破，光伏行业有望底部回暖，给予2025年20xPE，目标价63.62元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等。

事件：公司发布2024年快报，全年营收462亿元，同降10%；归母22.9亿元，同降21%；2024年Q4营收140亿元，同增15%，环增15%，归母3.4亿元，同增430%，环减53%。 盈利优先平衡出货、组件稳健经营。2024年组件出货30-31GW，小幅同增。Q4出货约8-8.5GW，同环比持平略降。Q4美国出货占比约20%+、环比下降；国内占比提升+美国关税影响，我们预计Q4单位盈利有所环降。我们预计2025年组件出货30-35GW，同比-3%至13%；保持稳健经营。储能出货持续增长、量利双新高。2024年公司储能出货达6.5GWh，同增505%；Q4出货2.1GWh，美国占比环比提升。公司预计2025年储能系统出货11-13GWh，约1GWh将用于集团自有项目；同增72%-103%，储能高速增长。加拿大、英国等优势市场起量，有望贡献大储增量。户储拓展北美、欧洲、日本等经销网络，有望贡献新增长点。 盈利预测与投资评级：竞争加剧，下调盈利预测，我们预计2024-2026年利润22.9/37.3/45.9亿元（前值29/47/61亿元），同比-21%/63%/23%，对应当前PE为17/11/9倍；基于公司储能业务领先地位，给予2025年18xPE，目标价18元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

事件：公司发布24年业绩预告，预计24年归母净利润亏损47.5-58.5亿元，扣非归母净利润亏损47.5-57.5亿；测算24Q4归母净利润亏损19.2-30.2亿，扣非归母净利润亏损11.4-21.4亿。 ABC出货高增、25年进一步增长。我们测算公司24Q4ABC组件出货约3.4-3.5GW，环比高增。ABC组件成本持续优化，24年底电池非硅成本已减至0.22-0.23元/w，我们预计25年有望进一步降本优化。公司25年ABC组件出货目标为20GW，我们预计Q1出货或有望持续环增，盈利及现金流持续优化。 、电池开工低位盈利承压、25。年有望逐步回暖。我们测算公司24Q4PERC电池出货约4GW+，TOPCon电池出货约1-2GW，受产业价格压力+开工率低位影响，电池经营性承压。同时考虑叠加资产减值，整体报表业绩承压。展望25年随行业自律价格有望回暖，计提减值有望轻装上阵。 盈利预测与投资评级：因光伏产业链竞争加剧，电池价格持续下行，我们下调公司24-26年归母净利润至-53.7/7.7/17.9亿元(前值为-10.0/16.4/26.0亿元)，同比-809%/114%/132%。考虑后续行业供需预计修复，ABC产品存在溢价，维持“增持”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

事件： 公司发布 24年业绩预告，预计全年归母净利润亏损 5.5-6.5亿元，扣非归母净利润亏损 10-12亿元；测算 Q4归母净利润亏损 1.33-2.33亿元，亏损环比减少；扣非归母净利润亏损 2.65-4.65亿元。 电池盈利减亏、节后需求复苏有望回正。 24年公司电池出货 33.7GW，同增 13%， N 型占比 90%+，全年外销占比提升至 25%（23年 5%）； Q4出货约 7.3GW N 型（无 P 型），环比持平。 Q4受益外销占比提升+12月电池价格修复，亏损环比收窄。 25年随 P 电池出清+行业推动限产限价，N 型电池或有望回升。 技术持续进步、推进中东布局。 公司深耕光伏技术，新一代 N 型“MoNo2”电池产品创新性叠加 J-HEP 半片边缘钝化及 J-WBSF 波浪背场技术，双面率达 90%，电池产品转换效率突破 26.3%；同时公司持续推动阿曼项目建设落地，投建 5GW N 型电池、计划于 25年建成投产，享受海外高端溢价。同时推动 H 股发行工作，预计 25H1有望落地，构建海外资本平台，为公司全球化发展提供有力保障。 盈利预测与投资评级： 因光伏产业链竞争加剧，电池价格持续下行， 我们调整公司 24-26年归母净利润至-6.02/11.06/17.36亿元(前值为-4.18/10.14/12.43亿元)， 同比-173.81%/+283.68%/+57.00%。考虑后续光伏行业供需关系或将逐步改善，电池价格有望回归理性水平，同时公司积极开拓海外高毛利市场， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等

公司发布业绩预告， 公司发布 2024年全年业绩预告，预计归母净利润约 6.35亿，同增约 84%；扣非归母约 6.1亿，同增约 99%；测算 24Q4归母净利约 2.08亿，同增约 11%，环增约 6%；扣非归母净利润约 2.01亿；同增约 13%，环增约 4%。 在手订单充沛、春节开工高企。 海外中东、印度需求旺盛，且每年装机高峰为 Q4和 Q1，业绩继续创新高， Q1春节不放假，高开工推进交付。 公司截至 24Q4末，公司在手订单约 46.5亿元（环降 13亿，同降 0.5亿），其中跟踪支架约 35亿元（环降 17亿，同降 1亿），其他约 11.5亿元（环增 3.7亿，同增 0.5亿）。考虑假设跟踪支架单价 0.43元/GW，公司跟踪支架在手订单约 8.1GW，后续仍有新签订单、有望支撑 25年持续增长。 海外布局深化、优势逐步突出。 24年公司筹划建设沙特本地化产能，沙特工厂将成为继印度后第二个海外基地，设计产能达 3GW，预计 25年释放，配套全球供应体系可具备当地约 10GW 交付能力，满足当地及辐射周边区域的项目交付需求。印度 22年 6月落地 3GW 产能，助力后续印度市场份额提升。本土化供应助力公司抢占中东、印度市场份额，竞争优势逐步突出。 投资建议： 基于公司在手订单丰富、交付稳定增长，我们上调公司 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 6.4/9.3/12.1亿元（前值2024-2026年6/7.7/9.6亿元），同增84%/46%/31%，给予25年25xPE ，对应股价 106元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等

事件： 公司发布 2024年业绩预告，预计归母净利润亏损 70-75亿， 24Q4归母净利润亏损 30-35亿。 受各环节价格大幅下降+长期资产减值约 10亿元影响，公司虽维持经营性现金流净流入，全年仍录得亏损。 行业自律出货略有收窄、硅料价格逐渐抬升。 我们预计 24年公司硅料出货 45-50万吨，其中 24Q4硅料出货 10-12万吨；受枯水期检修+行业自律减产， Q4出货环降。 24Q4进入枯水期电价提升+减产影响折旧摊销，硅料成本有所提升。 25年硅料月产持续下降，行业库存有所回落，报价逐步企稳提升， 我们预计春节后随排产提升硅料价格有望进一步修复。 电池组件出货高增、价格承压亏损扩大。 我们预计公司 24年电池出货85-90GW， 其中 Q4出货 28-32GW， N 型占比 90%+，环比提升 30%+。 预计公司组件 24年出货 45-47GW，同增 50%+；其中国内分布式出货超 17GW，位列分布式组件出货第一名。 盈利预测与投资评级： 考虑光伏各环节价格下降超预计， 我们预计 24-26年归母净利润为-72.1/35.9/63.2亿（前值-49.8/38.3/65.4亿元），同比-153%/+150%/+76%， 随光伏产业链价格逐渐恢复维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等

事件： 公司发布 2024年业绩预告，预计归母净利润 0.8-1.2亿，扣非归母净利润亏损 7.5-10.5亿；测算 24Q4归母净利润亏损 10.9-11.3亿，扣非归母净利润亏损 12.3-15.3亿。 出货稳居龙一、 Q4国内占比提升。 我们预计公司 24年组件出货约93GW， 24Q4出货约 25GW，环增约 5%， N 型占比约 95%+。 Q4国内抢装占比提升，美国出货环降；交付价格持续下行，测算 Q4扣非单瓦净利亏损承压。 N 型技术保持领先、 GDR 持续推进。 公司 TOPCon 电池量产效率 24年底可达 26.5%，未来三年预计年均提效 0.5%至 28%； N 型 3.0组件预计25年逐步推向市场，组件瓦数达 670W，保持技术领先。公司境外 GDR持续推进，将用于美国 1GW 高效组件、山西二期基地建设及补流还款； 有望强化海外产能布局，持续增强竞争力。 盈利预测与投资评级： 考虑组件价格恢复不及预计，我们下调 24-26年归母净利润至 1.0/40.8/60.6亿元(前值为 7.84/40.80/60.61亿元)，同比-99%/+3978%/+48%， 考虑后续行业价格有望回暖，公司全球化持续推进，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等

投资要点光伏辅链表现不佳，公司处背板行业领先地位。公司背板出货量连续三年全球第一，截至2024年6月30日公司背板出货已达280GW。2024年来背板市场需求平淡，供应过剩价格走低。2024H1公司背板业务营收5.68亿元，同比减少55.03%，毛利率15.30%，同比减少5.05pct。公司逐步扩大辅材业务范围，开始推广EVA、EPE和POE等胶膜产品。 电池组件效率处行业前列，业绩受行业下行影响。公司是国内最早涉及TOPCon技术的公司之一。目前，公司182版型TOPCon电池效率最高可达26.7%，量产效率超26%。TOPCon组件平均效率达23.13%。近期公司推出组件n型全钢化一站式封装方案，使用钢边框和透明背板，显著提升抗冰雹、抗暴风能力，并积极推进正面2.5mm钢化玻璃方案，较双玻增强阻水性和安全性。2024H1公司组件业务营收8.90亿元，同比减少56.40%，毛利率-6.09%，同比减少15.7pct。户用光伏先行者，受行业影响业务显著缩量。公司进入户用分布式光伏领域多年，依托公司高质量产品、全国代理渠道网络、EPC全流程服务团队及“SolarTown”电站全生命周期管理服务系统，公司户用分布式业务已覆盖28个省。借助户用渠道，公司正加速开展工商业分布式和集中式EPC业务。2023年公司户用开发约为1.5GW；2024H1公司光伏应用系统业务营收11.66亿元，同比减少49.08%，毛利率19.09%，同比增加1.62pct。 国资控股，赋能公司发展。截至2024年9月30日，公司实控人为浙江省国资委。自23年2月起，公司成为浙能电力子公司。中来股份在浙能集团产业链内有重要地位，浙能电力是浙能集团旗下浙江省内规模最大的发电国企，为公司发展提供强大支持。光伏产业链竞争加剧，公司前三季度盈利承压。公司2024Q1-3营收45.44亿元，同比-53.35%；归母净利润-3.04亿元，同比-162.81%；毛利率9.80%，同比-6.95pct；归母净利率-6.68%，同比-11.65pct。2024Q3营收14.63亿元，同环比-63.23％/-18.34％，归母净利润217.9万元，同环比-99.12%/+101.63％，毛利率15.13%，同环比-3.95pct/+0.27pct，归母净利率0.15%，同环比-6.06pct/+7.59pct。 盈利预测与投资评级：基于竞争加剧、盈利承压，我们下调公司24/25年归母净利润预测为-5.55/0.44亿元（前值24/25年8.06/9.51亿元），新增2026年归母净利润预测2.08亿元。24/25/26预测归母净利润同比-205%/+108%/+367%。考虑公司背板龙头地位，以及当前处于行业底部，未来随供给侧逐步改善，公司盈利预计有望修复，我们维持“增持”评级。 风险提示：贸易壁垒、竞争加剧、原材料价格波动、应收账款收回等。

事件： 公司 2024年 Q1-Q3营收 98.3亿元，同比增长 32.8%； 归母净利润 4.2亿元，同比减少 4.5%； 毛利率 8.9%，同比减少 2.1pct，归母净利率 4.3%， 同比减少 1.7pct。 其中 2024年 Q3营收 30.6亿元，同比减少 4.9%，环比减少 19.7%； 归母净利润 1.2亿元，同比减少 28.9%，环比减少 45.3%； 毛利率 4.6%，同比减少 7.6pct，环比减少 8.4pct； 归母净利率 4%，同比减少 1.3pct，环比减少 1.9pct。 下游排产放缓影响出货、银点下滑影响毛利： 2024年 Q1-Q3银浆出货量超 1600吨，同比增长 11%， N 型占比约 75%。 其中 Q3出货超 450吨，环比减少 27%， 同比减少 26%，其中 N 型占比 85%。 Q3出货下降主要系下游需求平淡、电池排产受限所致，整体市占率保持 30%以上。 24Q3毛利率为 4.55%， 环比减少 8.41pct。 主要由于银点价格下行，公司高价银粉库存先进先出法导致毛利受到波动影响。展望 Q4，随下游排产提升、银浆出货有望环比提升。 银粉自供提升、新产品积极开拓： 公司银粉自供持续提升， Q3银粉月产量达 40吨，出货 20吨以上，已经实现 10%+银粉自供；常州投建 3000吨银粉项目预计最晚 25Q1开始投产，逐步爬坡支撑后续盈利。 0BB 胶水导入顺利，目前已占据较大市场份额；同时在推进不同电池技术的 0BB工艺。 BC 端亦推出绝缘胶产品，未来随 0BB 及 BC 增长有望带动新产品放量。 费用率持续优化、存货环比优化： 公司 2024年 Q1-Q3期间费用 4.1亿元，同比增长 35.4%； 费用率 4.2%，同比增长 0.1pct。 其中 Q3期间费用 1.2亿元，同比减少 6%，环比减少 29.1%； 费用率 3.9%，环比减少0.5pct。 2024年 Q1-Q3经营性净现金流为-8亿元，同比减少 58.3%。 其中 Q3经营性现金流为-2.7亿元， 环比减少 65.7%，同比减少 135.9%。 2024年 Q1-Q3资本开支 1.5亿元，同比增加 103.6%。 其中 Q3资本开支0.6亿元，同比增加 250.3%， 环比增加 5.9%。 24Q3末存货 9.1亿元，较年初减少 31.1%。 盈利预测和投资评级： 考虑行业竞争加剧， 下调盈利预测，预计 24-26年归母 5.8/7.2/8.3(前值为 7.4/8.9/10.2)亿元，同增 32%/23%/15%，给予 25年 23X， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件：公司发布2024年前三季度利润分配方案公告，截至24年9月30日，公司未分配利润为人民币20.26亿元；基于公司长期稳健经营及业务长远发展的信心，兼顾公司的财务状况和对股东合理回报的需求，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.268元（含税），合计拟派发现金红利5.47亿元（含税），占公司24Q1-3归母净利比例约60.11%。业务稳健发展，高分红彰显信心。 三季度业绩坚挺，财务保持稳健：公司24Q1-3营收51.7亿元，同8.8%，归母净利润9.1亿元，同7%，毛利率32.5%，同0.6pct，归母净利率17.6%，同-0.3pct；其中24Q3营收17亿元，同环比10.6％/-10.8％，归母净利润3.1亿元，同环比15.4%/-18.2％，毛利率34.6%，同环比0.3/2.1pct，归母净利率18.3%，同环比0.8/-1.6pct；财务保持稳健。 智能电表稳定发展，在手订单充足。国内市场，公司国南网中标份额稳固，截至2024Q3末，公司国内中标累计约8亿元；此外，24年10月公司电能表智能制造绿色工厂正式开工，项目具备年产1000万台智能表计产品产能，建设周期12个月。公司继续深化海外市场布局，①子公司EGM在中东欧表现亮眼，截至24Q3末累计获得海外订单超8亿元，并积极培育罗马尼亚、保加利亚、匈牙利等新兴市场；②加强与兰吉尔合作，持续扩大西欧和亚太市场市占率；③中东市场与ECC推进合作，截至24Q3末累计电表订单超10亿元，吉达合资工厂预计在24Q4实现投产；④亚洲区域紧跟央国企出海，在印尼市场已实现批量交付，并将拓展至东南亚其他国家。 电站业务稳定增长、Q3电站销售贡献主要收入。报告期内，公司河北平泉风光储一体化项目中150MW光伏成功并网，贡献电站销售收入，24年11月风电300MW并网，预计贡献Q4业绩；截至24Q3末公司自持电站规模已达1.34GW（含187MW风电），其中24Q3新增198MW。 公司电站资产优质，江苏、安徽地区电站占比超86%，整体消纳率100%。 储能订单加速落地，海外逐步突破。公司与沙特ECC合资建设储能Pack工厂已于上半年开工，预计24Q4投产。海外产品于2024Q2陆续认证结束，预计2024H2有望发货100MWh，公司预期2025年公司海外储能出货0.8-1GWh，海外收入占比提升至25%，海外储能逐步突破。 盈利预测与投资评级：我们维持2024-2026年归母净利润为11.8/13.6/15.5亿元，同比+15%/+15%/+14%，考虑公司智能电表及储能业务海外市场持续拓展，以及新能源业务稳定增长，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。