事项：公司发布2024年年度报告，2024年实现营收173.3亿元，同比增长0.99%，归母净利润13.2亿元，同比增长0.18%，扣非归母净利润10.4亿元，同比下降5.84%。单四季度实现营收39.2亿元，同比下降2.67%，归母净利润2.2亿元，同比下降33.98%，扣非归母净利润0.7亿元，同比下降70.85%。 评论：2024年经营稳健，综合毛利率持续提升。2024年，尽管国内需求持续不佳，在公司国际化、电动化等战略带动下，依旧实现了稳健的经营表现。受国内产品结构调整以及海外收入占比提升等综合影响，公司主营业务毛利率达23.25%，同比提升1.62pct。全年实现整机销量34.02万台，同比增长16.53%，电动化产品占比超65%。公司期间费用率整体呈现上升趋势，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.1%、3.3%、6.3%、0.2%，分别同比+1.0pct、+0.5pct、+0.7pct、+0.1pct，销售费用率提升主要系公司加大国内外市场布局、加大产品推广力度所致；此外，公司持续研发投入，全年获得专利授权363项，其中发明专利134项，围绕新能源叉车和智能物流系统推出多款新产品，为后续全球市场拓展以及竞争力提升助力。预计未来随着公司布局逐步完善、经营管理不断优化，期间费用率有望稳中有降。 国内内燃叉车需求较弱拖累收入表现，海外拓展加速全球布局趋于完善。据中叉网数据，2024年中国叉车行业合计销量129万台，同比增长9.5%，其中内销81万台，同比增长4.8%，出口48万台，同比增长18.5%，出口销量占比37.4%。2024年中国制造业PMI在5~9月期间始终处于枯荣线以下，进而导致国内内燃车同比下滑13.2%，国内市场持续承压。公司加速差异化新品研发，推出了全球最大55吨锂电叉车、42款低温车型、26款仓储车型，完善电动产品型谱。2024年海外市场相对景气，同时叠加公司海外市场的拓展，公司共实现国外收入69.3亿元，同比提升13.3%，国外收入占比达40%。公司实现整机出口12.64万台，同比增长34.1%，出口销量占比37%。2024年合力大洋洲中心、欧洲总部、欧洲研发中心、南美中心接续开业，公司持续增强国际运营能力，助力扩大国际市场份额。 加码布局智能物流，产业链持续延伸。除叉车销售外，公司零部件、后市场、智能物流等业务取得了较快的增长。2024年，公司投资并购宇锋智能，实现合力智能物流产业园开园，不断优化产业布局，加速由叉车制造向智能物流解决方案供应商转型。2025年3月，公司与华为联合创办的“联合创新·天工实验室”正式揭牌，双方将在“数据通信、无人智驾、先进智算、智调平台、具身智能”等关键领域纵深合作，强强联合，发挥1+1>2的效果。此外公司“合力（六安）高端铸件及深加工研发制造基地、和鼎机电年产600万千瓦时新能源锂电池建设项目”也于2024年正式运行投产，加速产业链的延伸，打造完整生态。 投资建议：公司是国内叉车龙头之一，受益于自身产业链配套和国内外渠道的完善，预计随着产品结构不断优化盈利能力持续提升，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头。由于行业竞争加剧以及全球贸易摩擦带来的一定不确定性，调整盈利预测，我们预计公司2025~2027年收入分别为192.9、216.7、242.7亿元（原预测2025~2026年收入分别为236.8、272.8亿元），分别同比增长11.3%、12.3%、12.0%，归母净利润分别为14.5、16.4、18.6亿元（原预测2025~2026年归母净利润分别为17.9、20.2亿元），分别同比增长9.9%、12.9%、13.6%，EPS分别为1.63、1.84、2.09元。参考可比公司估值，考虑到公司在智能物流业务布局有一定的优势，给予2025年12倍PE，对应目标价为19.5元，维持“强推”评级。 风险提示：国内宏观经济增长不及预期；国内制造业下滑叉车需求不及预期；海外经济增速放缓需求不及预期；公司推进相关事项存在不确定性。

泵阀产品加速拓展非挖领域，全面放量带来新动能。 公司上市之初，基于产品和服务的优势，液压油缸产品在国内挖掘机市场取得了巨大的成功，快速实现了高端核心零部件的国产替代。公司坚持“生产一代、储备一代、研发一代”的理念， 纵向延伸了液压泵、阀、马达等技术难度更高、附加值更高的产品，并在 2014年起形成对外批量销售，自此公司产品型谱得以快速完善，在工程机械核心液压件领域崭露头角。 在成功开发挖掘机用液压件的同时，公司同步开展了盾构机、高机、农机、起重机、海工海事等不同下游行业的非标液压件的研发，随着产品全面放量，公司受国内工程机械周期影响逐步减弱。 当前液压泵阀业务仍处于份额提升及拓展下游行业阶段，是公司近年重要的业绩增长点。 2023年公司液压泵阀业务实现营业收入 32.7亿元，同比增长 18.6%，占公司营收提升至 36.4%。 2020~2023年液压泵阀业务收入 CAGR 达 11.8%， 有效平滑了工程机械周期波动影响。 液压行业市场规模稳步增长，高端化、电动化是发展趋势。 据 ISC 国际流体动力统计委员会统计，全球流体动力市场规模从 2000年的 257亿欧元增长至2023年的 540亿欧元， CAGR 为 3.3%，其中液压市场占比超 70%。 分区域来看，美国、中国、 德国分别占比 40%、 24%、 10%为前三大市场，分产品来看，液压油缸、液压阀、液压泵、液压马达占比分别为 22%、 18%、 17%、 8%。预计随着全球经济复苏，重型装备如挖掘机、起重机、盾构机以及农机、船舶、高空作业平台等需求有望复苏。 尽管液压传动在功率密度角度占优，但传动效率仍相对较低。相较于内燃机可以用电动机替代以大幅提升效率，传动系统的电动化在技术上较难大范围推广，目前主要采用电控技术、溢流阀技术，在原有液压传动的基础上通过控制反馈和能量回收来提升传动的精度和效率。预计随着技术逐步成熟，传动系统将逐步向全面电动化转型，产品的价值量有望大幅提升。 有望复制油缸成功路径，从产品出口到全面出海。 过去十余年间， 公司的液压油缸产品在行业内树立起了优秀的口碑，伴随着国内工程机械主机厂的崛起，公司在液压油缸领域实现了由优秀到领先的转变。 通过收并购海外优质公司，公司快速掌握泵阀产品关键核心技术，并借助海外子公司，快速拓展重要区域市场。目前公司在全球建有 7个液压研发中心与 11个生产制造基地。 公司为全球 20多个国家和地区的 2000多家客户提供服务，产品遍及工程机械、农业机械、工业工程、海洋工程、能源科技、隧道工程等众多行业，技术水平和生产规模已跻身于世界液压领域前列。 为了进一步拓展海外市场，公司通过定增募资在墨西哥设立制造工厂， 预计可年产工程机械用油缸 20.04万根、延伸缸和其他特种油缸 6.27万根以及液压泵和马达 15万只， 工厂建成后将直接配套当地的工程机械主机厂。同时，墨西哥工厂使得公司供应链稳定性大幅提升，有助于在全球龙头客户中获得更多份额。随着海外布局逐步完善，海外市场为公司打开成长空间。 投资建议： 公司是国内核心液压件龙头，近年来不断向高端产品、非周期性行业、优质外资客户拓展，使得公司得以穿越周期快速成长。公司泵阀产品有望复制过去油缸产品的成功路径，同时公司积极布局线性传动业务，助力公司向综合性传动解决方案供应商转型。 我们预计公司 2024~2026年收入分别为99.7、 114.8、 135.8亿元，分别同比增长 10.9%、 15.2%、 18.3%，归母净利润分别为 25.3、 31.4、 39.6亿元，分别同比增长 1.3%、 24.3%、 26.0%； EPS 分别为 1.89、 2.34、 2.95元，参考可比公司估值，给予公司 2025年 45倍 PE， 对应目标价 105.5元，股价较当前有约 28%的空间，维持“强推”评级。 风险提示： 国内经济复苏不及预期； 市场竞争加剧； 原材料价格波动；公司推进相关事项存在不确定。

事项：公司发布2024年年度报告，2024年营业收入为454.78亿元，同比下降3.39%；归母净利润为35.20亿元，同比增长0.41%；扣非归母净利润为25.54亿元，同比下降5.70%。单四季度实现营业总收入110.92亿元，同比下降4.05%；归母净利润3.81亿元，同比下降41.42%；扣非归母净利润3.64亿元，同比增长4.86%。 评论：产品多元化+海外持续发力，剔除股份支付费用净利润同比增长18.4%。2024年，国内地产基建仍呈弱复苏态势，公司收入占比较大的起重机械、混凝土机械、土方机械等产品受行业需求下滑拖累承压，国内收入同比下滑24.2%。公司通过多元化转型积极应对，与国内房地产关联度较高业务的国内营收占总营收的比例进一步降至约13%，新兴板块收入占比已突破48%。海外布局逐步完善，截至2024年末公司海外员工超6300人，其中本土化员工达4400人，服务备件仓库210多个，在8个国家建成11个海外生产基地，2024年海外收入同比增长超过30%。2024年，公司股份支付费用8.66亿元，同比增加5.87亿元，若剔除这部分影响，公司净利润同比增长18.39%，在国内承压、海外经济形势波动的背景下，依旧实现了高质量发展。 新兴板块表现亮眼，严控风险经营质量持续提升。2024年公司高空作业平台、土方机械、农业机械收入分别为68.33、66.71、46.5亿元，分别同比+19.74%、+0.34%、+122.29%，合计收入占比已提升至39.92%。毛利率分别为29.71%、30.18%、12.25%，同比提升7.75、2.67、2.53pct。此外，公司海外收入233.8亿元，占比达51.41%，首次超越国内。海外综合毛利率32.0%，比国内毛利率高8.0%。产品和区域结构持续优化，共同助力公司盈利能力不断突破。公司严控风险，工程机械板块通过按揭和融资租赁模式的销售金额分别为16.58亿元、55.55亿元，占工程机械板块收入比例分别为4.11%、13.76%，占比分别较2023年同期分别+0.49、-5.9pct。截至2024年末，公司承担有按揭担保责任的客户借款余额为21.80亿元，较去年同期下降10.08亿元，公司对第三方融资公司担保的最大敞口为14.98亿元，较去年同期下降0.6亿元。 新产品引领行业，全面拥抱具身智能。公司持续研发投入，2024年取得了丰硕的成果，挖掘机补齐了超大挖和微小挖产品，实现了1.5~400吨产品型谱全覆盖，国内100吨以上矿用挖机市场份额行业前三；高机国内电动化渗透率达90%，新发布82米高空作业平台、95米高空作业车分别刷新全球和国内最高记录。2024年公司推出了40款新能源产品，包括全球最大150吨分布式电驱履带起重机、行业首创模块化电直驱12方电动搅拌车、分布式架构26米级电动直臂式高空作业平台等新能源整机产品。公司依托自身在人工智能领域的技术储备，推动工程机械行业与互联网、大数据、云计算等领域的深度融合，推出两款人形机器人样机，并将建立机器人训练场及simtoreal仿真平台。未来，公司致力于将所有产品都有望实现“机器人化”，具备单机智能及机群协作的能力，重构行业竞争格局。 投资建议：公司是工程机械龙头之一，其“端对端、数字化、本土化”的经营理念助力公司加速全球化布局，在工程机械电动化、智能化变革的阶段，有望借助自身多年的技术研发优势获得先机。考虑到国内市场非挖板块复苏不及预期，调整盈利预测，我们预计公司2025~2027年收入分别为514.3、590.2、687.4亿元（2025~2026年原预测分别为569.8、671.6亿元），分别同比增长13.1%、14.8%、16.5%，归母净利润分别为50.3、60.5、72.7亿元（2025~2026年原预测分别为51.3、66.1亿元），分别同比增长43.0%、20.2%、20.1%；EPS分别为0.58、0.70、0.84元，参考可比公司估值，给予公司2025年16倍PE，对应目标价为9.3元，维持“强推”评级。 风险提示：国内经济复苏不及预期；市场竞争加剧；地缘政治冲击海外贸易；回款催收风险；公司推进相关事项存在不确定。

长期专注于叉车行业，铸就国内领先的叉车研发生产企业。杭叉集团是中国叉车行业的领军企业，起源于1956年的杭州机械修配厂，早期专注于机械修理和装配。1974年，公司成功研制出CZ3叉车，开启了叉车制造的新篇章。1979年，正式更名为杭叉叉车厂，专注于叉车制造。2011年公司引入战投充分赋能，随后公司进入高速发展阶段，于2016年成功在上海证券交易所上市。公司积极拥抱行业变化，加速电动化、全球化布局，产品覆盖叉车及关键零部件，并建设锂电池充电机智能制造产线，对核心零部件产业链进行延伸。目前公司在国内龙头地位稳固，海外销量和海外收入连续多年行业领先。 全球叉车企业一超多强，中国品牌向上空间广阔。根据WITS数据，全球叉车销量从2009年的56.6万台增至2023年的213.7万台，年复合增长率达10.0%，其中电动叉车销量尤为显著，年复合增长率达11.6%。从地区分布看，亚洲、欧洲、美洲及大洋洲销量均呈上升趋势。全球范围内，丰田、凯傲、永恒力等海外巨头在收入方面明显领先，国产品牌与海外品牌仍有较大的营收差距。一方面是海外公司收入中后市场服务占比相对较大，国内品牌受客户使用习惯的影响，后市场服务对收入贡献较小；此外海外品牌销售产品结构中价值量较低的III类车相对较少。受益于下游行业需求扩张，中国叉车销量大幅增长，2023年销量达117.4万台，占全球叉车销量的54.9%，中国叉车产业链在全球叉车生产和消费端举足轻重。随着技术进步和零部件国产化，电动叉车成本降低、性能提升，替代内燃叉车的趋势明显，在行业锂电化变革阶段，中国叉车在国际市场竞争力有望增强。 智能制造引领未来，多业务布局提升核心竞争力。杭叉集团作为行业龙头之一，叉车总销量稳步增长，2023年实现总销量24.5万台，同比增长6.6%，占国内全行业20.9%，位列第二名。面向行业电动化、智能化转型阶段，公司积极实施智能制造，打造绿色未来工厂，提升生产效率和订单交付能力。同时，公司注重技术创新，聚焦智能化、绿色化，推出多项领先技术，提升产品竞争力。在智慧物流领域，公司凭借较早的布局、内伸延实现了在无人驾驶工业车辆产品的技术优势，赢得了市场的广泛认可，促使新增项目与销售业绩均实现了大幅度增长。在新能源领域，锂电池叉车发展迅速，但氢燃料电池叉车技术尚需追赶国际龙头。 投资建议：公司是国内叉车龙头之一，在产品、产业链配套、国内外渠道建设方面有一定的优势，目前已布局海外制造基地，具备较好的抗风险能力，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头。我们预计公司2024~2026年收入分别为172.3、188.3、207.9亿元，分别同比增长5.9%、9.3%、10.4%，归母净利润分别为20.2、22.5、25.1亿元，分别同比增长17.6%、11.5%、11.5%；EPS分别为1.54、1.72、1.92元，参考可比公司估值，给予2025年13倍PE，对应目标价为22.4元，股价较当前有22.6%的空间，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：国内宏观经济增长不及预期；国内制造业下滑叉车需求不及预期；海外经济增速放缓需求不及预期；公司推进相关事项存在不确定性。

事项：公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度实现营收343.9亿元，同比下降3.2%，归母净利润31.4亿元，同比增长9.9%，扣非归母净利润21.9亿元，同比下降7.3%。单三季度实现营收98.5亿元，同比下降13.9%，归母净利润8.5亿元，同比增长4.4%，扣非归母净利润7.1亿元，同比增长5.5%。 评论：三季度利润率同比提升，剔除股份支付费用归母净利润同比增长29.5%。2024年三季度，国内地产基建开工端尚未明显好转，对应的中大挖、起重机械、混凝土机械等产品需求相对较弱，受国内行业下滑拖累，收入增速同比转负。低毛利率产品收入占比下降，叠加公司智慧产业城逐步投产，公司盈利能力稳步提升，三季度综合毛利率、净利率分别为28.5%、9.7%，分别同比+1.1pct、+2.3pct。公司期间费用率同比下降，销售、管理、研发、财务费用率分别为8.8%、5.6%、5.6%、-1.4%，分别同比+1.2pct、+2.1pct、-3.0pct、-1.0pct。销售费用率增长主要系海外市场拓展，销售渠道及人员增多导致短期内费用率提升，管理费用率增长主要系员工持股计划相关的股份支付费用影响，公司2024年前三季度和三季度单季的股份支付费用分别为7.2亿元、2.4亿元，去年同期分别为0.4亿元、0亿元，剔除股份支付费用的影响后，前三季度和三季度单季的归母净利润分别同比增长30.0%、29.5%。 前三季度海外收入占比提升至51.3%，海外区域多元化发展。前三季度，公司海外收入176.4亿元，同比增长35.4%，增速继续领跑行业，境外收入占比提升至51.3%，较2023年前三季度大幅提升14.6pct。依托“端对端、数字化、本土化”的海外业务体系以及产品型谱的不断完善，公司竞争力优势明显，海外区域分布也愈加多元。中东、东南亚、中亚等区域继续保持高于行业平均的增速；南美、非洲、印度区域实现高双位数增长；欧盟地区、北美、澳新等发达市场实现高速增长。 海外本土化布局更加完善，数字化持续赋能。截至9月末，公司在海外已拥有一级航空港30余个，二级网点370余个，产品覆盖约150个国家，境外制造基地高效推进，有效整合全球供应链优质资源、有力应对贸易壁垒。公司海外市场可供销售型谱不断扩充，前三季度新增超300款产品通过国际认证、超200款产品于海外上市。公司利用大数据和数字孪生技术，落地品字型管理模式，实现海外业务扁平化管理；通过数字系统强化对业务风险的刚性管理，构建业务红线管理体系，精准监控海外业务终端情况。 投资建议：公司是工程机械龙头之一，其“端对端、数字化、本土化”的经营理念助力公司加速全球化布局，在工程机械电动化、智能化变革的阶段，有望借助自身多年的技术研发优势获得先机。由于国内行业拖累及股份支付费用短期影响，调整盈利预测，我们预计公司2024~2026年收入分别为480.2、569.8、671.6亿元（原预测分别为569.0、669.6、764.9亿元），分别同比增长2.0%、18.7%、17.9%，归母净利润分别为38.8、51.3、66.1亿元（原预测分别为45.7、57.9、71.0亿元），分别同比增长10.6%、32.5%、28.7%；EPS分别为0.45、0.59、0.76元，参考可比公司估值，给予公司2025年15倍PE，对应目标价为8.9元，维持“强推”评级。 风险提示：国内经济复苏不及预期；市场竞争加剧；地缘政治冲击海外贸易；回款催收风险；公司推进相关事项存在不确定。

公司发布 2024年第三季度报告， 2024年前三季度实现营业总收入 583.6亿元，同比增长 3.9%，归母净利润 48.7亿元，同比增长 19.7%，扣非归母净利润 46.3亿元，同比增长 9.4%。单三季度实现营收 193.0亿元，同比增长 18.9%，归母净利润 13.0亿元，同比增长 96.5%，扣非归母净利润 15.0亿元，同比增长310.6%。 评论： Q3收入利润增速明显提升， 降费效果亮眼。 2024年三季度，国内工程机械行业处于筑底企稳阶段，除挖掘机外，其他品类多数仍处于下滑趋势。得益于国内挖机以及海外市场需求的复苏，公司在产品结构和区域布局方面相对受益，收入端取得了优于行业的业绩表现，同比增长达 18.9%。 同时公司成本管控效果明显，助力公司在三季度利润端实现了 96.5%的高速增长。三季度公司毛利率、净利率分别为 28.3%、 7.0%，分别同比-0.9%、 +2.9%。三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 8.4%、 3.5%、 6.4%、 0.1%，分别同比-1.3pct、 -0.5pct、-1.9pct、 -2.9pct， 公司三季度各项费用率同比均有明显下滑， 体现出公司在管理方面不断降本增效决心。 政策组合拳助力地产回暖，看好国内加速边际改善。 国内市场方面，过去几年受地产基建等需求不足影响，我国工程机械行业仍处于筑底企稳阶段， 2024年前三季度，挖掘机累计销售 14.7万台，同比下降 1.0%；装载机累计销售 8.2万台，同比增长 4.7%；工程起重机（汽车起重机、随车起重机、履带起重机）累计销售 3.6万台，同比下降 13.2%；塔式起重机累计销售 0.6万台，同比下降 59.7%。 9月以来，多条重磅政策陆续推出，国内地产销售端已出现一定的复苏，预计后续将逐步传导到开工端，进而提振中大挖、混凝土机械、起重机械等工程机械产品的需求。公司是国内挖机龙头，核心产品受益于地产基建需求复苏，看好在政策助力下工程机械需求加速转暖。 欧美降息全球投资有望走强，海外优势区域表现持续亮眼。 过去几年，海外经济局势错综复杂，工程机械市场受宏观经济影响有一定的拖累。今年下半年，欧美等发达经济体陆续进入降息周期，全球资金流动性不断走强，有望带动全球对采矿、 基建、 城镇化等的需求转暖，进而刺激工程机械产品需求。 2024年上半年公司海外收入占比超 60%，公司在海外传统优势区域持续发力，据公司公告， 2024年 8月，海外小挖销售台量同比增长 16%、中挖增长 32%、大挖增长 63%，非挖产品如混凝土机械、起重机械延续上半年高增速。 前 8月， 公司在非洲销售额达 35亿元，同比上升超过 60%， 延续了高增势头。 2024年，公司在欧洲率先推出电动挖机新品、与印尼签订价值 18亿 2000台大单，体现了公司在产品层面和海外市场的竞争力。 投资建议： 公司是工程机械龙头之一，借助全球化战略加速转型，在工程机械低碳化、 数智化变革的阶段，有望借助技术研发能力获得先发优势。 考虑到国内行业下行收入端承压，同时公司降费进展较为顺利，调整盈利预测， 我们预计公司 2024~2026年收入分别为 799.9、 926.4、 1075.4亿元（原预测分别为832.9、 955.9、 1107.2亿元），分别同比增长 8.1%、 15.8%、 16.1%，归母净利润分别为 61.6、 80.8、 99.5亿元（原预测分别为 60.7、 79.3、 100.2亿元），分别同比增长 36.0%、 31.2%、 23.2%， EPS 分别为 0.73、 0.95、 1.17元；参考可比公司估值并结合公司行业龙头地位，给予公司 2025年 25倍 PE，对应目标价为 23.8元， 维持“强推”评级。 风险提示： 国内经济复苏趋缓； 市场竞争加剧； 原材料价格波动。