事件：公司签订《欧洲某海上风电场单桩基础制造、供应和运输合同的公告》，公司将为欧洲某海风项目提供超大单桩产品，合同金额约10亿元人民币，客户为全球领先的能源企业新客户，预计27年开始交付。 欧洲海风核心国持续加码补贴政策：①英国：5月12日，英国政府为第七轮差价合约分配设置超5.44亿英镑预算，单GW装机最高获得2010万英镑奖励，同时设立浮式风电专项子预算，支持新兴技术产业链发展。 ②丹麦：负补贴规则下，24年3GW海风拍卖全部流标，丹麦政府拟于25Q3启动海风拍卖工作，并提供620亿克朗财政支持。 首家SBTi审核的海工企业，助力公司份额扩张：5月8日，蓬莱子公司正式收到科学碳目标倡议（ScienceBasedTargetsinitiative，简称SBTi）审核通过的通知，成为全球风电海工基础装备行业首家通过SBTi审核、并设定科学碳减排目标的企业。而英国CFD合约激励，明确提出使用通过SBTi审核的供应商，开发商可以额外获得奖励，使用公司基础结果助力业主拿到更多补贴，也加强公司份额扩张。 盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计归母净利润为9.3/12.6/16.4亿元，同增96%/35%/30%，对应PE为19.5/14.4/11.1x，给予26年20x估值，对应目标价39.5元/股，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

事件： 公司 24年营收 30.7亿元，同比-31.3%，归母净利润 2亿元，同比-80.9%，毛利率 38.1%，同比-1.8pct，归母净利率 6.6%，同比-17.2pct； 其中 24Q4营收 6.7亿元，同环比+43％ /-19.1％，归母净利润 0.4亿元，同环比-7%/-24.9％，毛利率 41.2%，同环比+12.4/+5.9pct，归母净利率6.5%，同环比-3.5/-0.5pct。 25Q1营收 8亿元，同环比+16.7％ /+19.9％，归母净利润 0.5亿元，同环比+35.3%/+6.5％，毛利率 29.9%，同环比-10.1/-11.3pct，归母净利率 5.8%，同环比+0.8/-0.7pct。 24年拆分： ①24年公司户储系统收入 22.2亿元，同比-35.4%，毛利率40.6%，同比+1.9pct；②工商储系统收入 9914万元，毛利率 34.7%；③并网逆变器收入 5.9亿元，同比-15.2%，毛利率 27.4%，同比-6.9pct；④配件及其他收入 1.6亿元，同比-52.6%，毛利率 46.0%，同比+0.7pct。 25Q1出货同环比均实现提升： 从 25Q1经营数据来看，公司实现收入 8亿元，同环比+16.7%/+19.9%均实现提升，新兴市场出货已实现明显改善，工商储出货实现高速增长，成为 25年新的业绩增量。 25Q1收入规模扩张， 费用率大幅下降： 公司 24年期间费用 10亿元，同比+79.7%，费用率 32.5%，同比+20.1pct，其中 Q4期间费用 2.5亿元，同环比+150.4%/+9.2%，费用率 38.1%，同环比+16.3/+9.9pct； 24年经营性净现金流 7.5亿元，同比+18.8%。公司 25Q1期间费用 2.1亿元，同环比-13.5%/-18.3%，费用率 25.9%，同环比-9.1/-12.2pct； 25Q1经营性现金流-0.3亿元，同环比-113.5%/-115.4%； 25Q1末存货 10.6亿元，较年初+2.1%。 盈利预测与投资评级： 考虑海外市场出货存在不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为4.6/6.6亿元（前值为6.8/9.3亿元），同比增长 128%/43%，预计 27年归母净利润为 7.9亿元，同比增长 18.8%， 25~27年归母净利润对应 PE 为 15.7/11.0/9.3x，考虑公司在户储市场的龙头地位，海外户储、工商储市场渗透率仍然较低，具备较大成长空间，公司有望受益，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，竞争加剧。

事件：公司24年营收177.9亿元，同比+19.1%，归母净利润18.1亿元，同比-9.7%，毛利率16.9%，同比-0.1pct；其中24Q4营收87.2亿元，同环比+17.1％/+130.3％，归母净利润11.3亿元，同环比+15.5%/+348.6％，毛利率18.3%，同环比+4/+3.5pct。25Q1营收21.9亿元，同环比+26.6％/-74.9％，归母净利润-1.9亿元，同环比-172%/-117％，毛利率6.5%，同环比-13.2/-11.8pct。 24年拆分：①风机及配件收入136亿元，同比增长14%，出货量约9.5GW，同比+31%；毛利率10.99%，调整同一质保金口径后同比基本持平；其中，海外风机业务毛利率21.71%，领先国内风机业务毛利率10pct+。②发电收入2.9亿元，同比-38%，毛利率68.1%，同比-5.0pct；③风电服务2.7亿元，同比-85%，毛利率7.8%，同比+1.8pct；④电站产品销售35亿元，同比+446%，毛利率36.4%，同比+0.4pct；此外，投资净收益7.7亿元，主要也是风场转让收益。24年公司对外转让容量700MW，在建风场容量2.6GW。 25Q1风机毛利率偏低，静待盈利改善：25Q1公司毛利率6.5%，无风场转让，风机毛利率偏低主要系：①Q1部分出货为24年库存产品，未享受到供应链降本带来的成本改善；②部分交付10MW订单为低价订单，叠加10MW机型尚未量产，毛利率水平偏低。往后看，我们判断伴随着两海机型出货占比提升、10MW逐步规模化以及25年初供应链谈价有所降本，预计风机毛利率有望逐季改善。 在手订单继续创新高：24年公司国内新增订单超20GW，创历史新高。 海外方面，24全年新签项目合同近2GW。 24年费用率显著改善，合同负债维持高位：公司24年期间费用18亿元，同比-21.8%，费用率10.1%，同比-5.3pct，其中Q4期间费用5.6亿元，同环比-30.5%/+28.2%，费用率6.4%，同环比-4.4/-5.1pct；24年经营性净现金流-4亿元，经营性现金流转负。公司25Q1期间费用4.8亿元，同环比+8.8%/-14.6%，费用率21.8%，同环比-3.6/+15.4pct；25Q1末存货70亿元，较年初+35.6%；25Q1末合同负债67.8亿元，较年初+10.7%。 盈利预测与投资评级：考虑公司风机短期内毛利率表现一般，且风电场电价存在下行的可能性，从而影响公司风机及风场转让业务的盈利，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为21.3/26.6亿元（前值为23.9/27.4亿元），同比增长17.3%/25.1%；预计27年归母净利润为31.6亿元，同比增长19.0%，25~27年归母净利润对应PE为13.9/11.1/9.3x。基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

事件：公司24年营收778.6亿元，同比+7.8%，归母净利润110.4亿元，同比+16.9%，毛利率29.9%，同比-0.4pct；其中24Q4营收279.1亿元，同环比+8％/+47.5％，归母净利润34.4亿元，同环比+55%/+30.2％，毛利率27.5%。25Q1营收190.4亿元，同环比+50.9％/-31.8％，归母净利润38.3亿元，同环比+82.5%/+11.3％，毛利率35.1%。 光伏逆变器格局维持稳定：24年光伏逆变器营收291.3亿元，同增5.3%，毛利率30.9%，同降1.9pct；24年发货147gw，同增13%，格局及盈利稳定。国内光伏抢装+海外春节后开始补库，25Q1发货同比稳增。 储能海外需求高增，Q1发货超预期：24年储能营收249.6亿元，同增40.2%，毛利率36.7%，同增4pct；24年发货28gwh，同增167%。25Q1公司中东、欧洲、亚太、美国均正常发货，且关税不确定性较高情况下公司25Q1抢发货美储产品，致Q1发货实现较高增速。当前节点来看，美国在关税确定前暂停发货，通过投建海外储能厂+采购海外电芯来规避，我们预计在今年底或者明年初将逐步打通。欧洲、亚太等均是翻倍增长的市场，盈利高且阳光市占率遥遥领先，户储+工商储也开始发力。 风电高增，电站电驱等继续协同发展：24年新能源投资开发营收210亿元，同降15%，毛利率19.4%，同增3pct。风电变流器24年发货约44gw，同增37.5%。公司也在积极布局AIDC相关的电源系统，微电网、海外充电桩、电驱、氢能等一直在前瞻布局和协同发展。 规模效应下费用率稳步下降，现金流改善明显，在手订单再创新高：公司24年期间费用84.2亿元，同比-1.1%，费用率10.8%，同比-1pct，25Q1期间费用20.3亿元，同环比-4.4%/-4.6%，费用率10.7%，同环比-6.2/+3pct，部分规模效应部分因为会计准则要求部分费用进入营业成本。优化应收账款管理和提升订单质量，24年经营性净现金流120.7亿元，同比+72.9%，其中Q4经营性现金流112.6亿元，同增364%；25Q1经营性现金流17.9亿元，同比转正。25Q1存货312亿元，相较年初增长7.4%。25Q1合同负债113亿元，相较年初增长12%，在手订单持续新高。 盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为120/141亿元（前值为130/155亿元），同比增长8.9%/17.6%，预计27年归母净利润为161亿元，同比增长14.0%，25~27年对应PE为10.1/8.6/7.6x，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

事件：公司24年营收271.6亿元，同比-3.4%，归母净利润3.5亿元，同比-8.1%，毛利率8.1%，同比-3.1pct，归母净利率1.3%，同比-0.1pct。 25Q1营收77亿元，同环比+51.8％/11.3％，归母净利润3亿元，同环比-0.7%/-165.3％，毛利率13.2%，同环比-7.4/+25.9pct，归母净利率3.9%，同环比-2.1/+10.6pct。 24年拆分：①风机及相关配件销售收入208.3亿元，同比-12.4%，毛利率-0.5%，主要系质保金调入营业成本准则变化，同比-3.6pct，对外销售10.82GW，同比+12%，折算单价1925元/kW，同比-21%，其中上下半年分别为1976、1896元/kW；实现新增风机订单27.1GW创新高；②风电场发电收入17.3亿元，同比+15.4%，毛利率57.1%，同比-5.9pct。③电站产品销售27.9亿元，同比+34.2%，总转让1.45GW，毛利率43.2%，同比+12.2pct。 质保金变化致费用率下降：公司24年期间费用27亿元，同比-11.3%，费用率10%，同比-1pct，其中Q4期间费用-3.1亿元，主要系质保金变化，费用率-4.5%；24年经营性净现金流-24亿元，同比增加1.9亿元。 公司25Q1期间费用7.4亿元，同环比-9.6%/-337.5%，费用率9.6%，同环比-6.5/+14.1pct；25Q1资本开支7.6亿元，同环比-70.3%/+46.9%；25Q1末存货142.9亿元，较年初+5.6%。 盈利预测与投资评级：考虑风机供应链成本具备不确定性，以及风电电价全面入市后风场盈利具备不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为23.7/28.7亿元（前值为28.5/34.3亿元），同比增长585%/21%；预计27年归母净利润为36.4亿元，同比增长26.6%，25-27年归母净利润对应PE为10.0/8.2/6.5x，考虑公司风机龙头地位、海风出货修复优化盈利，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、行业需求和公司出货不及预期、电站业务盈利下滑风险等。

全球领先海风海工龙头，海外占比快速提升，盈利能力上行。公司是海上风电基础结构及塔筒解决方案领域的全球领先企业，主要生产销售海上风电单桩基础、过渡段、导管架、浮式基础以及塔筒产品。公司成立于2000年，前身为三维钢构，后顺利切入风电塔筒行业，12年山东蓬莱基地投产，瞄准海外业务，执行“两海战略”，22年定增募资31亿元用于海工基地扩产，23年继续布局唐山、盘锦基地，23年起海外订单、交付陆续释放兑现。24年公司营业收入37.8亿元，同比-12.6%；实现归母净利4.74亿元，同比+11.5%。拆分来看，23、24年分别实现海外收入17.2、17.3亿元，收入占比达到40%、46%，成为公司主要收入来源之一；毛利率分别达到27.2%、38.5%，海外毛利率持续提升。 欧洲海风规划持续加码，装机进入加速期。2022年俄乌战争爆发后，能源危机背景下，欧洲各国海风规划持续加码。1）拍卖：24年欧洲海风拍卖20GW，同增46%；预计25~27年拍卖量分别为34.7、23.2、30.2GW。2）FID：2023~2024年启动新一轮海风FID，分别达到356、79亿欧元，也预示着未来2~3年欧洲海风装机将加速启动。3）2024年欧洲海风装机2.6GW，根据WindEurope预测，26~28年分别达到8.4/6.5/6.7GW，29年9.7GW，30年11.8GW，25~30年年均复合增速达21%，欧洲海风进入加速成长期。此外，日韩海风开发较晚，但远期规划较大，过去2~3年海风拍卖量快速提升，预计可接力欧洲海风装机提供增量。 海外塔桩成长空间广阔，中国企业具备竞争优势。考虑未来深远海之后单桩单位价值量提升，以及切换至超大型单桩、导管架后单价提升，我们测算欧洲海风塔桩市场增速将远超行业装机增速。预计24年欧洲海风塔桩市场规模62亿元，25年提升至139亿元，2030年提升至734亿元，2024~2030年CAGR达47%，远超欧洲海风装机增速，成长空间广阔。欧洲本土塔桩产能供应受限，订单外溢至中国企业，且价格边际上涨。此外，对比国内外产能来看，我国具备原材料及加工费优势，且交付效率远高于海外本土厂商。 多年布局海外市场厚积薄发，产能/资质/交付业绩铸造核心竞争力。1）资金充裕、加速布局产能。公司深度布局出口海工基地，当前山东蓬莱基地已投产达30万吨产能，22年定增募资31亿资金储备充足，新扩唐山出口海工基地50万吨产能及盘锦造船基地，多位一体打造海风基础结构全方位解决方案供应能力。2）海港码头资源优良，三大基地差异化布局。蓬莱海工基地，支持规模化制造与大规格产品出口；曹妃甸海工基地，专注深远海技术与超大构件生产，最大生产直径可达到16m；盘锦海工基地，聚焦全球化物流体系与运输能力提升。3）特种船队构建+DAP模式，构建全球化一站式交付体系。公司自建特种运输船队构建全球化物流体系。2025年有望陆续交付2艘海上风电装备特种运输船，将于2026年启用自有船只执行海外航线。首批两艘船舶交付后，公司将陆续启动多艘超大型运输船队建设，将有效提升公司交付能力及降低航运成本。同时，公司交货从FOB（在装运港货物越过船舷完成交货）到DAP（目的地交货）模式，实现了服务升级，有利于重塑产业链价值分配。4）生产交付极高标准，单位盈利提升。公司承接订单中丹麦Thor、德国Nordseecluster项目所采用的单桩技术均为TP-Less（无过渡段单桩）类型，助力业主简化安装流程及成本，同时单桩单价较高、技术难度大提高公司盈利能力。5）积极布局第三增长曲线，多方发力浮式业务。目前，全球有近2GW的浮式项目已锁定电力承购协议，预计2025年将启动更多的浮式风电招标。25年4月公司正式设立全球浮式业务中心，并完成核心团队的招募和任命，深度布局浮式基础产能及潜在订单。6）国内唯一出海海工企业，海外客户优质，在手订单充足。公司2018年开启出海准备工作，目前已经进入5大欧洲业主的合格供应商名单，包括RWE、沃旭、Iberdrola、OceanWinds、SSE。23、24年公司新增订单分别为30、5万吨，24年受行业开工景气度影响中标不及预期，25年起已新增9万吨订单，后续订单有望密集落地。 盈利预测与投资评级：考虑公司出口毛利率超预期，在手订单不断增加贡献26~27年交付量，我们上调25~27年盈利预测，我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为8.53/12.11/15.43亿元（原值为8.51/12.07/15.03亿元），同比分别+80%/42%/27%，对应PE分别为20/14/11倍，给予26年20x估值，目标价38元/股，维持“买入”评级。 风险提示：风电行业装机不及预期，产能扩张不及预期，竞争格局加剧，欧洲反倾销政策趋严。

事件：公司24年营收37.8亿元，同比-12.6%，归母净利润4.7亿元，同比+11.5%，毛利率29.8%，同比+6.4pct，归母净利率12.5%，同比+2.7pct；其中24Q4营收14.7亿元，同环比+48.5％/+55.1%，归母净利润1.9亿元，同环比+1017.5%/+77.4%，毛利率34%，同环比+13.1/+8.7pct，归母净利率13%，同环比+11.3/+1.6pct。 业务拆分：①风电塔筒管桩：金属制品业收入35.6亿元，同比-15.0%，下滑的主要原因是公司不断缩减国内盈利较差、现金流回款差的塔筒业务；毛利率26.9%，同比+5.7pct，主要是出口海工收入占比起量，叠加出口海工盈利能力逐季改善。②新能源发电：收入2.2亿元，同比+64.0%，毛利率78.5%，同比-11.2pct，主要为阜新彰武西六家子250MW风电项目贡献盈利，该项目全年贡献盈利约1.66亿元。 出口海工盈利能力显著超预期，25年有望量利齐升：24年公司出口海工发运量近11万吨，同比增长10%。盈利能力方面，公司全年实现营收17.3亿元，对应单价约1.58万元/吨，全年毛利率38.5%，其中上半年29.8%，下半年45.2%，下半年盈利能力显著超预期，主要系：Q4确收Thor项目价格环比上涨、产品复杂度提升、以及交付模式由FOB转为DAP（赚取船运及管理费）。考虑公司新增订单边际仍在涨价，以及26年自有运输船下水后可降本，预计公司盈利能力有望维持，25年进入订单兑现、业绩量利双升的共振阶段。 公司启动浮式基础布局，打造第二增长曲线：目前，全球有近2GW的浮式项目已锁定电力承购协议，预计2025年英国、法国、韩国、意大利、挪威、葡萄牙和西班牙将启动更多的浮式风电招标，该行业正处于一个转折点。25年4月公司正式设立全球浮式业务中心，并完成核心团队的招募和任命，深度布局浮式基础产能及潜在订单，浮式基础的技术难度、重量及盈利都将远高于单桩，打造远期第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：考虑公司出口毛利率超预期，在手订单不断增加贡献26~27年交付量，我们上调25~26年盈利预测，预计归母净利润为8.5/12.1亿元（原预期为8.2/11.1亿元），同增80%/42%；27年归母净利润预期15.0亿元，同增25%，25-27年归母净利润对应PE17/12/10x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

事件： 公司发布 2025年一季度业绩预告，预计实现归母净利润 6.5~7.0亿元，同比+50.2~61.7%；扣非后归母净利润 5.4~5.9亿元，同比+27.7~39.5%。 24年业绩符合预期。 公司发布 2024年业绩快报，实现营业收入 112.0亿元，同比+49.7%；归母净利润 29.5亿元，同比+64.8%；扣非后归母净利润 28.7亿元，同比+54.7%。单 Q4来看，公司实现营业收入 31.8亿元，同环比+68.8%/-2.7%；归母净利润 7.1亿元，同环比+64.5%/-29.1%； 扣非后归母净利润 7.8亿元，同环比+84.5%/-14.9%。 Q1户储发货逐月改善。 我们预计 25Q1公司户储出货同比有所增长，主要来源于南亚、非洲、中东等电力紧缺使得储能需求进一步释放，离网机等新机型销量表现亮眼；欧洲部分市场受政策导向、能源转型及经济性等因素驱动，需求持续增长。 非经常性损益含锁汇收益、政府补助和理财收益。 25Q1公司非经常性损益约 1.1亿元，主要由锁汇收益、政府补助和理财收益三部分构成。 其中， 25Q1人民币升值，公司长期套保导致非经中产生锁汇收益；理财收益主要是结构性存款收益，划分计入非经常性损益。 25年新兴市场/欧洲户储多点开花、工商储爆发元年。 展望 25年，我们判断：①亚非拉市场由于国家电网基础设施陈旧，电力短缺对可并离网切换的户用储能产品需求持续高增， 25年市场需求仍维持高增；公司推出单相离网机，补齐亚非拉市场需求；②欧洲需求陆续恢复，当前行业需求去库完成，经销商处于主动补库阶段，订单需求有望陆续恢复。③非洲、东南亚、欧洲等市场工商储为爆发元年，贡献业绩增量。 盈利预测与投资评级： 根据公司业绩快报， 我们调整 2024年盈利预测，预计归母净利润为 29.5亿元（ 前值 30.1亿元）， 25~26年归母净利润维持 38.7、 46.6亿元预期， 24~26年同增 64.9%/31.1%/20.3%， 对应 PE 为19.0、 14.5、 12.0x， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、政策不及预期。

事件： 公司发布 2024年年报，营业收入 30.36亿元，同比+14.5%；归母净利润 4.29亿元，同比+6.5%， 数字略高于业绩快报结果（ 业绩快报披露归母净利润 4.26亿元）；扣非后归母净利润 4.17亿元，同比+9.5%。 24Q4营收 9.41亿元，同环比+2.5%/41.7%；归母净利润 1.58亿元，同环比+22.1%/+77.8%、 电能质量： 24年稳增、 25年 AIDC 有望拉动高速增长。 24年实现收入约 6亿元，同增 13%。 25年因国内外数据中心建设加速， 收入占比有望进一步提升。此外，公司自主开发 HVDC 以及海外数据中心的能源配套产品，有望开发新增量。 充电桩：保持龙头优势、 25年欧洲收入占比将继续提升。 24年实现收入 12亿元，同增 43%。 25年欧洲、东南亚等市场拓展兑现， 我们预计保持较高增速。 储能 PCS：国内价格战营收及盈利短期承压、 25年有望扭转。 24年实现收入近 8.6亿元，同比下滑 6%，毛利率有所下滑，主要是 1）国内 24年储能 pcs 价格战， 2）海外欧美储能需求有所下滑。 25年公司加大欧美及东南亚市场开拓，叠加国内工商储继续上量， 我们预计 25年公司储能 PCS 业务盈利有望进入拐点。 盈利预测与投资评级： 考虑公司海外储能存在关税风险， 我们下调2025~2026年业绩预期，归母净利润分别为 5.6/6.8亿元（前值为 5.9/7.3亿元），同增 31.3%/21.4%， 27年归母净利润 8.2亿元， 同增 19.7%， 对应 PE 为 18.2/15.0/12.5x。 考虑到充电桩、储能行业正处于高速发展阶段，公司将充分受益高增，同时公司产品、研发、渠道上具有多方优势，盈利弹性较大， 同时 AIDC 带来业绩弹性， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、政策不及预期、 关税风险。

事件：公司发布2024年年报：营业收入90.9亿元，同比+24.4%；归母净利润10.1亿元，同比+0.8%；扣非后归母净利润9.1亿元，同比-6.1%；毛利率18.8%，同比-6.4pct；净利率11.1%，同比-2.6pct。单Q4来看，营业收入23.9亿元，同环比+22.0%/-9.0%；归母净利润7604万元，同环比-57.3%/-73.6%；扣非后归母净利润1.15亿元，同环比-30.7%/-52.9%；毛利率9.5%，同环比-12.9/-12.2pct；净利率3.2%，同环比-5.9/7.8pct。 海缆确收及毛利率维持稳定：1）海缆系统：全年收入27.8亿元，同比+0.4%；毛利率39.6%，同比-9.6pct，毛利率下滑较多主要是24年青州六、脐带缆等高毛利产品结构占比下降。2）陆缆系统：全年收入54.2亿元，同比+41.5%；毛利率7.6%，同比-0.4pc。3）海工：全年收入8.9亿元，同比+25.3%；毛利率21.9%，同比-2.6pct。 海缆订单快速突破：截止25年3月21日，公司在手订单179.75亿元：其中海缆系统88.27亿元，相较24年10月提升199%；陆缆系统63.53亿元，海洋工程27.95亿元经营现金流稳健：24年底公司存货18.3亿元，相比24年初下降14.6%；合同资产8043万元，相比24年初下降4.7亿元。24年公司经营活动产生的经营性现金流净额11.1亿元，同比下降6.5%。 盈利预测与投资评级：考虑陆缆毛利率有所下滑，部分海风项目或存在延期可能性，我们下调25-26年盈利预测，25-26年归母净利润预期16.0/21.5亿元（原预期为20.2/24.2亿元），同增59%/34%；27年归母净利润预期26.6亿元，同比增长24%，25-27年归母净利润对应PE21/16/13x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头： 公司深耕光储赛道、业绩持续成长： 23年营收/归母净利润 722.5/94.4亿元，同增 80%/163%，其中光伏逆变器占比 38.3%，储能系统 24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高， 23年分别为 37.93%/37.47%。 24H1营收/归母净利润 310/ 50亿元，持续增长。 营收稳健增长， 保持较高盈利能力： 公司 24Q1-3营收 499.5亿元，同比+7.6%，归母净利润 76.0亿元，同比+5.2%，毛利率 31.3%，同比持平，归母净利率 15.2%，同比-0.3pct；其中 24Q3营收 189.3亿元，同环比 6.4％ /2.8％，归母净利润 26.4亿元，同环比-8%/-7.8％，毛利率 29.5%，同环比-4.9/0pct，归母净利率 14%，同环比-2.2/-1.6pct。 大储市场爆发确定性强，美国维持高增，欧洲、新兴市场进入并网高峰期。 ①美国： 24年 12月并网力度不及预期，装机 4.1GWh，同环比-2%/+155%；全年 28GWh，同比+50%；大储备案量屡创新高，看好 25年装机。②国内： 24年装机 43.7GW/109.8GWh，同增 103%/136%，超市场预期；招标量高达 121GWh，同比增长 76%。③欧洲：预计 24年装机 8GWh，同增 125%，预计 25年继续爆发。④中东：继阳光中标沙特 SEC 二期 7.8GWh 项目之后，比亚迪中标 SEC 三期 12.5GWh 订单，宁德中标阿布扎比 Masdar 数据中心项目 20GWh，预计 25年中东储能市场装机爆发。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调 24~26年归母净利润至 110/130/155亿元（原值为 110/140/169亿元），同比 17%/18%/19%，对应 PE 为 13/11/9X，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，给予公司 2025年 18xPE，对应目标价 113元， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期。

事件：公司发布公告，公司控股股东杭开集团拟增持公司股份，增持金额不低于1.115亿元，不超过2.23亿元，增持实施期限为自公告披露之日起6个月内。控股股东低位增持公司股份，也彰显对于公司长期发展的信心。 24年出货承压，预计25年向好：2月28日，公司发布2024年业绩快报，预计实现营业总收入20.3亿元，同比+0.3%；归母净利润3.5亿元，同比-32.2%；扣非后归母净利润3.0亿元，同比-43.6%。单Q4来看，公司营业收入7.7亿元，同环比+23.9%/+113.8%；归母净利润1.0亿元，同环比+5.0%/+74.6%；扣非后归母净利润0.7亿元，同环比55.4%/+37.9%。展望25年，我们认为欧洲光储装机投资回收期仍然较好，叠加阳台微储等场景的拓展，预计全年出货向好。 盈利预测与投资评级：考虑到公司出货受欧洲需求影响出货量下调，我们下调盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润3.5/5.3/7.2亿元（前值为4.5/7.0/9.2亿元），同增-32%/+53%/+36%，对应PE为38/25/18倍。公司在欧洲品牌渠道优势显著，可充分受益市场高溢价，叠加光储协同发展，具备高成长性，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

事件： 公司发布 24年业绩快报，预计实现营业收入 181亿元，同比+21.1%；归母净利润 18.6亿元，同比-7.5%；扣非后归母净利润 16.3亿元，同比+0.7%。单 Q4来看，营业收入 90亿元，同环比+21%/+138%； 归母净利润 11.7亿元，同环比+20%/+366%；扣非后归母净利润 10.2亿元，同环比+17%/+357%。 开工建设哈萨克斯坦江布尔风电设备厂区，出海版图持续扩张： 2024年11月 29日，哈萨克斯坦 Samruk Kazyna 主权财富基金与三一重能公司在哈萨克斯坦江布尔州举行了总投资金额 1.14亿美元的风电整机部件生产工厂的奠基仪式。该厂区计划于 25年底竣工，将生产风电项目所需的机舱、轮毂、塔架和其他重要部件。此外，为实现机组生产本地化程度提高到 30%，公司计划另外建设一处研发中心。 Samruk Kazyna 主权财富基金计划到 2030年与三一重能携手建设约合 6GW 的风电装机以满足日益增长的电力需求。 盈利预测与投资评级： 考虑公司风场转让规模不达预期， 我们下调2024~2026年业绩预期，归母净利润分别为 18.8/23.9/27.4亿元（前值为20.9/27.4/32.6亿 元 ） ， 同 比 -6.5%/+27.4%/+14.6% ， 对 应 PE 为18.0/14.1/12.3x。 基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧、行业政策变动风险、电站业务盈利下滑风险等。

事件：公司发布2024年业绩快报，营业收入30.37亿元，同比+14.6%；归母净利润4.26亿元，同比+5.7%；扣非后归母净利润4.13亿元，同比+8.5%；归母净利率13.6%，同比-0.8pct。24Q4营业收入9.42亿元，同环比+2.6%/41.8%；归母净利润1.55亿元，同环比+19.7%/+74.3%；归母净利率16.5%，同环比+2.4/3.1pct。 24年电动车充换电业务带动收入提升，盈利能力环比大幅改善。24年公司总收入同比提升，主要系电动汽车充换电收入同比增速较快；此外公司24Q4归母净利率16.5%，同环比均大幅提升。 AIDC带动公司相关业务高增。公司是电能质量设备行业龙头，涉及APF、SVG产品，我们预计24年下游中数据中心占比有所提升，毛利率稳定，公司是细分市场龙头，预计国内外数据中心建设加速有望带动公司该业务的盈利提升。 受国内收入占比提升影响，储能盈利短期承压，25年有望扭转。我们预计24年国内储能收入占比提升影响公司储能业务盈利能力。公司加大海外市场开拓，预计25年海外市场收入及盈利有望实现反转。 盈利预测与投资评级：考虑公司海外储能业务规模不达预期，我们下调2024~2026年业绩预期，归母净利润分别为4.3/5.9/7.3亿元（前值为5.5/7.4/9.7亿元），同增5.8%/38.3%/23.5%，对应PE为23.2/16.7/13.6x。 考虑到充电桩、储能行业正处于高速发展阶段，公司将充分受益高增，同时公司产品、研发、渠道上具有多方优势，盈利弹性较大，同时AIDC带来业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期。

事件： 公司发布业绩预告，预计 24年实现归母净利润 6327~7733万元，同比扭亏；扣非后归母净利润 5618~6866万元，同比扭亏。对应单 24Q4归母净利润-2353~-947万元，同比减亏 1.3~1.4亿，环比-270~+1136万元；扣非后归母净利润-2368~-1120万元，同比减亏 1.4~1.5亿，环比-197~+1052万元。 四季度江苏尚未交付，出货处于淡季。 Q4江苏 2.65GW 项目审批迎来拐点，但 Q4尚未实现实质性开工，仅 12月底发货试验桩，因此四季度出货表现不佳。出货量较弱情况下折旧摊销偏大， 单吨净利表现不佳。 电站盈利偏弱， Q4新增部分资产减值。 24Q4海风电站盈利约 500万元+，盈利偏弱，全年电站盈利约 8000万；此外， 24Q4冲回信用减值准备 752万元，计提资产减值准备 1396万元，合计新增减值 644万元，全年减值合计冲回 5300万元。 25年受益海风起量，江苏项目有望贡献绝大部分业绩。 24年海风装机受审批等多方面因素影响，结果不及预期；我们判断 25年海风装机将进入实质性拐点，江苏、广东等标志性项目有望陆续启动开工，判断装机量约 12~15GW，公司作为大丰项目单桩及塔筒的主要供应商， 25年江苏项目有望贡献绝大部分业绩。 盈利预测与投资评级： 考虑到 24年江苏、 广东等海风行业装机不及预期， 公司 24年出货明显下调， 且公司固定资产较重， 导致单位折旧较重， 影响单位盈利，我们下调 24~26年归母净利润至 0.7/6.9/8.8亿元（原值为 6.1/8.4/9.5亿元）， 24年同比转正， 25~26年同比+885%/+28%，对应 PE 为 176/18/14X，公司是海上塔筒和桩基龙头，考虑海风高成长，盈利有较大上升空间，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧、行业政策变动风险、行业装机不及预期。