事件 招商证券(600999.sh)发布公告,公司顺利完成定向增发,发行价格9.72 元/股,等同前期公告的定增底价。合计发行数量11.47亿股,募资净额111.02 亿元。 评论 定增顺利完成,市场对公司定增进展的疑虑终于打消。 公司董事会于2013 年10 月16 日通过定增议案。由于市场低迷,公司定增进程曾历经波折,此次定增顺利完成,股价上的利空因素得以解除。 市场低迷的背景下,定增完成体现了股东和资本市场对公司发展前景的认可。 此次定增中,公司原有股东认购比例高达88%(表一),体现股东对公司未来发展的支持。由于市场环境欠佳,公司股价较定增底价仅存在5%的溢价,定增顺利完成也体现了资本市场对公司业务前景的认可。 募集资金将扩充公司资本实力,进一步拓宽盈利渠道。 本次定增前招商证券净资本140.4 亿元,位居行业第8(表二)。此次定增完成后公司净资本将达到251 亿元,跃居行业第3。证券行业逐步转向重资产业务模式,公司自有资本规模提升意味着公司未来有更大的加杠杆空间,充足的资金也将助力公司在重资本业务领域提前布局。 本次募集资金将投入类贷款业务、创新型自营、直投和国际业务,公司收入结构将进一步优化。我们的草根调研显示,类贷款业务的利率水平近期仍维持稳定,IPO开闸和多种衍生工具的有序推出均利好创新型自营业务开展和直投业务的退出。公司定增募资投向明确,盈利方向值得期待。 公司质地优异,传统业务在行业内保持较强的竞争力,定增完成也将助力存量业务加速发展。(表三,表四)投资建议公司定增完成,股价利空得以释放。国内券商转型尚无成功先例,我们认可公司在差异化创新方面的尝试,我们认为公司在提升机构客户和高净值客户黏性方面已获得先发优势。公司定增募资必将加速未来业务的进一步拓展。考虑进定增的因素,我们预测公司14 年和15 年EPS 分别为0.49 元和0.56 元,对应14 年增速28%。 公司目前股价交易于14 年1.5xP/B,估值处于公司历史较低水平。 因定增规模略小于预期,我们略微下调公司14 年盈利预测0.7%,维持“推荐”评级。

事件。 5 月27 日,东华软件与衢州市人民政府签署《衢州市人民政府与东华软件股份公司投资协议》,总投资10 亿元人民币。 评论。 东华将在衢州成立“东华云计算有限公司”,打造东部基地。东华云公司注册资本1 亿元,将开展基于云计算的产品研发及培训中心建设,建设基于互联网和云计算的智慧城市业务平台。 与衢州市政府授权的投资公司合资成立“东华智慧城市集团”,形成面向全国的基于互联网和云计算的一体化智慧城市解决方案。 东华智慧将承接东华软件电子政务云、企业管理云软件等业务,以建设经营模式(BO 模式)建设运营衢州云平台,向政府、卫生医疗机构、中小企业和市民提供云计算模式解决方案。合资公司第一期注册资本不低于1 亿元(公司出资8500 万元及增资部分),第二期将逐步引入全球战略投资伙伴,力争在五年内符合资本市场上市公司要求,并在适当时机上市,公司有望获得较高回报。 东华云公司和东华智慧2014 年营收目标0.5 亿元。未来三年内实现营收5 亿元以上,未来五年营收不低于10 亿元。 衢州市政府将全力支持东华在衢州的发展。1)衢州优先选择东华作为智慧城市、云计算相关信息化项目配套供应商,预计3 年内软件合同额累计不低于人民币2000 万元或系统集成合同额不低于1 亿元;2)在办公场地和税收方面也给以高度支持。 衢州项目开创公司与政府合资的新模式,有望加速公司的智慧城市布局。与前海、永川、海南、新郑的全面合作协议略有不同,公司此次采取了与地方政府成立合资公司的方式,共同开拓和运营当地的云计算及智慧城市市场,体现出公司智慧城市业务的新思路。新战略有望加速公司在全国的智慧城市布局,有望获得更多智慧城市建设和运营订单。 维持推荐。维持全面摊薄(可转债全部转股)后公司2014/2015年EPS 分别为1.48/2.01 元,对应P/E 分别为26x/19x。前期受板块及市场影响调整较多,但估值回调后配置价值再次显现,维持推荐。维持目标价位为55 元。 风险提示。 (1)系统性估值回调;(2)智慧城市等业务订单落地不及预期。

投资建议 宇通客车零部件资产注入方案公布之后,市场对于注入方案的细节存在一定误解,我们认为短期的市场不理性带来了绝好的低吸机会,强烈建议投资者在18元以下大胆低吸,小幅上调目标价至21元,重申“推荐”评级。 理由 爱之深,责之切。关联交易,是中国A股和H股众多上市公司治理结构的一个痛处,是中国资本市场20余年发展留下的历史包袱。我们认为,宇通客车此次解决关联交易的问题,将如同2004年中国资本市场解决股权分臵问题一样。先行者虽然会遇到一些困难,但长期来看优秀的公司治理将实现公司制下大股东、小股东、管理层和员工的多方共赢。 宇通客车复牌后连续两日下跌,除了大盘和行业层面的原因外,投资者主要纠结于精益达的高ROE所带来的低PE、高PB估值问题,以及高盈利能力的可持续性。 我们认为,精益达ROE较高的原因有:营运资本非常少(应收账款周期非常短);轻资产运营(土地、厂房等采用租赁而非自建);保守的会计政策(加速折旧、模具成本费用化计提等),因此精益达的高ROE主要源于总资产周转率较高、净资产的账面价值低于实际价值。 我们认为,精益达的高盈利能力来源于宇通客车与精益达的强协同效应,精益达注入宇通客车之后,两者之间的协同效应只会得到增强,因此我们认为如果继续单独核算精益达的盈利能力,其高盈利能力还将继续。 盈利预测与估值 我们分别上调2014/15的EPS预测3%/8.3%至1.71/2.03元。我们认为,从估值角度讲,中长期来看,宇通当前的股价跌破了两个长期支撑位,构成足够的安全边际:1)从PE估值看,宇通过去多年形成了10倍动态PE的估值下限;2)从股票成本看,此次零部件注入方案相当于大股东以16.08元的价格增持2.25亿股,增持比例高达56.3%(目前持有4.00亿股)。小幅上调目标价至21元,重申推荐。 风险 新能源客车推广进度低于预期。

事件 公司发布公告,5 月23 日上汽集团原董事长胡茂元先生由于到龄退休,提交辞职申请;同日公司董事会选举公司原副董事长陈虹先生为公司第五届董事会董事长,聘任公司执行副总裁陈志鑫先生担任公司总裁。 5 月24 日,媒体报道,习近平来到上海汽车集团技术中心,试坐荣威950,并指出中央已经做出决定,公务车都要用国产车,这对自主品牌汽车是个机会。 评论 新一届管理层年富力强,将带领上汽大力开拓:陈虹和陈志鑫接任董事长和总裁之后,标志着公司管理层换届的主要工作已经顺利结束。管理层的换届为公司后续理顺了管理机制,而年富力强的新一届管理层(陈虹和陈志鑫分别为53 和55 岁)更是有望带领公司未来在国企改革方面取得新的突破,并将在新能源汽车、车联网和电商平台加大投入。胡茂元先生成功带领上汽从一个地方国企成长为中国最大的汽车企业,而新一届的管理层有望带领上汽走出国门,成为一个世界级的汽车强企。 上汽新能源汽车受肯定,利好公司自主品牌建设:习近平在上汽考察时强调发展新能源汽车是我国从汽车大国迈向汽车强国的必由之路。目前上汽集团已经量产荣威750 混合动力、荣威550 插电强混和荣威E50 纯电动三款轿车,技术覆盖混合动力、插电以及纯电动三个技术方向,未来有望在新能源汽车的浪潮中获得先机。我们认为中央领导对上汽发展新能源汽车的肯定与褒奖将利好公司的自主品牌的建设,有助于未来产品推广。 荣威有望受益公务车采购,带动公司自主车型销量:习近平在视察上汽时试坐荣威950,并询问该车型的排量和价格,并对陈虹说,“中央已经做出决定,公务车都要用国产车,这对自主品牌汽车是个机会。”上汽拥有荣威和MG 两大自主品牌,分别定位中高端和经济型。我们认为,来自国家最高领导对公务车国产化的定调将进一步利好自主品牌。未来荣威将受益于公务车的国产化,对公司品牌提升和产品推广带来实质性利好。 上汽的国企改革有望加速,助力公司成长为世界车企巨擘:习近平在视察时强调,“汽车行业是市场很大、技术含量和管理精细化程度很高的行业。”在上汽集团刚刚完成换届之际就迎来中央领导的视察,我们认为这是对新一届上汽集团领导班子的肯定和期冀,而中央领导对于汽车行业的定位,在政治层面上有利于汽车行业国企改革的定调。作为上海地方国企,我们认为未来上汽在国企改革的方面将会迈出更大的步伐,形成稳定激励机制,助推公司从本土龙头逐步走向世界、成长为全球车企巨擘。 新一届管理层年富力强,将带领上汽大力开拓:陈虹和陈志鑫接任董事长和总裁之后,标志着公司管理层换届的主要工作已经顺利结束。管理层的换届为公司后续理顺了管理机制,而年富力强的新一届管理层(陈虹和陈志鑫分别为53 和55 岁)更是有望带领公司未来在国企改革方面取得新的突破,并在新能源汽车、车联网和电商平台也将加大投入。胡茂元先生成功带领上汽从一个地方国企成长为中国最大的汽车企业,而新一届的管理层有望带领上汽走出国门,成为一个世界级的汽车强企。 上汽新能源汽车受肯定,利好公司自主品牌建设:习近平在上汽考察时强调发展新能源汽车是我国从汽车大国迈向汽车强国的必由之路。目前上汽集团已经量产荣威750 混合动力、荣威550 插电强混和荣威E50 纯电动三款轿车,技术覆盖混合动力、插电以及纯电动三个技术方向,未来有望在新能源汽车的浪潮中获得先机。我们认为中央领导和相关部委对上汽在发展新能源汽车的肯定与褒奖将利好公司的自主品牌的建设,有助于未来产品推广。 荣威有望受益公务车采购,带动公司自主车型销量:习近平在视察上汽时试坐荣威950,并询问该车型的排量、价格,并对陈虹说,“中央已经做出决定,公务车都要用国产车,这对自主品牌汽车是个机会。”上汽拥有荣威和MG 两大自主品牌,分别定位中高端和经济型。我们认为,来自国家最高领导对公务车国产化的推动将进一步利好自主品牌。 未来荣威将受益于公务车的国产化,对公司品牌提升和产品推广带来实质性利好。 上汽的国企改革有望加速,助力公司成长为世界车企巨擘:习近平在视察时强调,“汽车行业是市场很大、技术含量和管理精细化程度很高的行业。”在上汽集团刚刚完成换届之际就迎来中央领导的视察,我们认为这是对新一届上汽集团领导班子的肯定和期冀,而中央领导对于汽车行业的定位,在政治层面上有利于汽车行业的国企改革定调。作为上海地方国企,我们认为未来上汽在国企改革的方面将会迈出更大的步伐,形成稳定激励机制,助推公司从本土龙头逐步走向世界、成长为全球车企巨擘。 上汽集团新管理层年富力强,有望带领公司在新能源汽车、车联网和电商平台等新经济领域取得更大的突破。习主席等国家领导对上汽考察和肯定更是给予公司强有力的支持,荣威未来有望受益公务车采购,利好公司品牌建设,公司新能源汽车的推广也有强大的政治优势。预计未来公司在国企改革也将取得更大的突破,从上市公司和下属企业的公司治理、员工激励和所有制方面进行全面改革,助力公司成长为全球车企巨头。 我们维持公司2014/15 净利润为270.4/296.3 亿元的预测,同比增长9.0%/9.6%,EPS2.45/2.69 元。公司质地优良,财务稳健,分红丰厚,估值便宜,是典型价值蓝筹股。维持公司“推荐”评级和20 元目标价,相当于8 x 2014e P/E。

要点 我们近期拜访了公司管理层,现将主要业务情况更新如下:垃圾发电业务持续高增长,情况好于预期。1)自贡项目两台机组已全部并网发电,运行情况超预期,长期实际运行处理能力有望达到900吨/日(设计产能800吨/日)。2)今年在手项目将快速推进,广安、张掖项目年底有望全部完工,玉林项目完工50%以上。3)目前省内外有多个潜在项目在谈,预计年内新增订单数应不低于13年。4)保守预计该业务今年业绩贡献将翻番,或达到7000万以上。 余热余压利用/清洁煤等新业务有望进入收获期。公司依托自身国内第四大锅炉厂较强的技术及装备制造实力,向余热余压利用、清洁煤等节能环保领域延伸产业链,已完成架构调整及顶尖团队建设(如屠柏锐团队),具备从装备制造到总包到投资运营的一体化能力,客户主要面向钢铁、石油化工、天然气等行业,未来配合EPC、EMC 等模式,新业务有望陆续进入收获期。 原锅炉主业短期面临压力,长期仍有空间。受国内宏观经济形势影响,锅炉业务压力较大,14年或出现小幅下滑。但两大需求将支撑其长期的平稳发展:1)海外尤其是东南亚市场(主要是巴基斯坦、印度等东南亚国家);2)国内自备电厂(由自供电与外购电的价差导致)。 股价催化剂:环保业务大订单持续落地。 建议 维持“推荐”评级,维持公司14~15年EPS 0.58/0.9元的盈利预测及23元目标价(考虑转股摊薄),目前股价对应14~15年P/E约28x、18x,建议投资者积极关注与介入。 风险 垃圾发电业务进展缓慢;主业大幅低于预期。

要点 5月20日参加公司股东大会,上午董事长董明珠女士等管理层同投资者进行交流,下午董事会秘书望靖东先生同投资者进行交流。 经营情况: 1)2013年内销出货3,100万台,安装卡回收2,900万台(渠道库存增加200万台,不多)。2)1Q 出厂价略有提升,预计今年均价提升不会明显(原材料成本在下降)。3)公司不会价格战。如果市场出现价格战,公司销售费用预提准备也很充分。4)目前全国天气北方热、南方涝,总体空调需求不错,1-4月安装卡同比增长16%。5)2014年收入增长200亿元有信心,净利润率9ppt。6)2013年净水器收入4-5亿元,空气能热水器收入10亿元,空气净化器收入较少(2014年有推出重量级空气净化器新品)。 7)中央空调2014年目标150-160亿,增长40%。目前咨询光伏空调和磁悬浮空调的人很多,但订单暂时还没形成规模。8)海外公司产品认知度在提高,2022年世界杯主办方卡塔尔将采用格力空调。 管理情况:1)渠道变革后管理加强,个人老板转变为经理人。过去渠道中部分经销商会出现代理东芝彩电、茅台酒的情况。渠道门店的装修、服务开始标准化,产品价格也开始趋于一致。目前公司还在开发联系销售端的系统。2)由格力集团提名的孟祥凯先生(具有中航工业集团多年工作经历)成为公司新董事,格力集团以及董明珠女士认同其工作能力。3)有媒体报道公司强制员工推销产品。公司对普通员工没有要求,但对中层干部有要求。4)有媒体报道格力是“血汗工厂”。目前格力最低工资5万/年,平均6万/年,无需解释。 市值管理:1)公司以高分红回报投资者,希望投资者长期持有。 2)京海担保(经销商、第二大股东)1Q 增持是看好公司发展。 公司原则上不允许京海担保减持。过去为满足国资委要求,京海担保减持过。3)今年公司要求干部用分红购买公司股票。 科技立本。公司致力于打造技术全球顶级的企业。很多知名的竞争对手都在挖公司的科研人员,估计流失100多人(2013年末科研人员5729人)。节能和环保是重点发展方向。公司会将光伏中央空调技术向家用空调拓展,并开发比双级压缩机更好的压缩机,制造更节能甚至不用电网电的家用空调。 建议 维持“推荐”评级,预计2014-15年EPS4.52/5.41元,分别同比+25%/+20%。当前股价对应2013-15年8.1x/6.5x/5.4x P/E。

事件 公司发布公告,拟以发行股份及支付现金的方式向宇通集团和猛狮客车收购精益达100%股权。我们也非常有幸在第一时间邀请公司管理层与投资者进行电话会议沟通。 评论 支付方式:15%现金+85%股票。按照公司公告,精益达100%股权预估值42.60 亿元,上市公司计划以6.39 亿元现金+22518.66 万股(每股发行价格16.08 元,折合36.21 亿元)的方式向宇通集团和猛狮客车支付。 注入资产估值:8.7 倍静态PE,7.9 倍动态PE,低于宇通客车二级市场估值。精益达2011~2013 年的净利润分别为3.41 亿元、4.57亿元和4.91 亿元,交易价格对应8.7 倍静态PE,按照2014 年净利润增长10%计算,则此次交易的动态PE 仅为7.9 倍,远低于宇通客车目前在二级市场11.8 倍静态PE 和10.5 倍动态PE 的估值。 注入资产带来每股盈利增厚约6%。由于注入资产的PE 估值低于上市公司在二级市场的估值水平,此次资产注入将增厚宇通客车的每股盈利,我们测算由于此次资产注入将增厚宇通客车2014 年EPS 约6%。 精益达资产质量优良,净利率在14%~15.5%之间,高于宇通客车。精益达2011~2013 年的净利率分别为14.2%、15.3%和15.2%,2012~2013 年的营业收入增速分别为23.9%和8.5%,基本与宇通客车同期16.7%和11.8%的收入同步。 减少关联交易,优化公司治理结构。过去十年,资本市场成就了宇通客车的做大做强,而宇通客车也以优异的业绩回报了资本市场的厚爱。我们认为完成这一循环的核心要素则是宇通客车优秀的公司治理。宇通集团零部件资产注入上市公司,减少了关联交易,从公司治理的角度看,无疑优化了公司治理结构。 新能源客车需求强劲,预计5~6 月开始逐步上量。宇通客车前4个月交付了1300 多台新能源客车,预计5-6 月份的总销量在900台左右,到8 月底公司今年新能源客车的累积销量将达到4500 台,全年有可能实现9700 台的销量。 投资建议 我们上调公司今明两年的EPS 预测6.3%/7%至1.66 元、1.87 元,看好新能源客车推广给公司带来的市场空间以及规范的公司治理带来的竞争力和盈利能力的持续提升。重申“推荐”评级。 风险:客车销量增速低于预期,新能源客车推广低于预期。

投资亮点 首次覆盖给予“推荐”评级。电商经济的飞速发展,使得瓦楞纸箱日渐流行,物流、家电IT、电商等行业均以瓦楞纸箱为主要包装形式。合兴包装作为全国布局,规模靠前的纸包装龙头,客户结构涵盖家电、电商、食品饮料、IT 等领域,有望成为“纸箱经济”的重要受益标的。随着公司第一阶段全国战略布点的结束,未来业务重心转向客户挖潜及内部整合提效,新基地产能利用率的提升将带来盈利能力不断增强,2013年以来公司经营拐点显现。 纸包装(尤其是瓦楞纸包装)在我国正处于长景气周期的快速成长阶段。作为使用范围最广泛的包装形式,纸包装行业空间大(近5000亿)、竞争格局分散(Top10市占率不到10%),集中度提升趋势孕育巨头成长机遇,优秀包装企业有望胜出。 公司上市以来秉持全国战略布点策略,新基地快速从2008年的4个,扩张到目前遍布全国的23个,总产能近10亿平米,拖累公司2008-2012年业绩。新基地客户资源有限,大量新增产能短期无法被消化,折旧成本和费用的高企使得公司毛利率和净利率自上市以来呈下行趋势(至2012年底)。 随着全国战略布点初具雏形,公司2013年战略重心由产能向客户倾斜,新基地产能利用率的提升,以及内部整合管控的加强,公司经营拐点确立,业绩进入收获期。自2013年Q1开始,公司毛利率、净利率呈稳步提升趋势(净利率有望从当前的4.2%,逐渐恢复至6%-8%的正常水平)。仅考虑已有的23个生产基地,满产后净利润即有1.21-1.95倍增长空间。 围绕包装产业链横向并购与纵向延伸,助力未来更快成长。 合兴包装具有全国布局、跨区域管控、优质客户资源、可复制生产模式等优势,未来有望通过并购、延伸两种思路,扩大企业规模,提高服务附加值,巩固行业龙头地位。 财务预测 预计公司2014-2015年EPS 分别为0.38元、0.53元,同比分别增长39.7%、38.6%,2014-2015年业绩CAGR 39.2%。 估值与建议 我们看好“纸箱经济”的广阔成长空间,以及公司战略转型后,新基地产能利用率提升与内部整合提效所带来的盈利能力提升趋势。目前股价对应2014年PE 约22倍,相对14-15年净利润CAGR39.2%仍有提升空间,给予2014年30倍PE,目标价11.4元,首次覆盖给予“推荐”评级。

投资亮点 中国风电市场前景良好。风电行业在连续两年实际装机容量低于能源局规划水平之后,2014实际装机容量有望达到19GW,高于能源局18GW的目标值。推动装机量增长的主要驱动力包括:(1)2013年风电弃风率和并网率出现明显改善,项目投资回报率提高;(2)特高压线路建设步伐加快;(3)充裕的可再生能源发展基金为风电运营商的投资现金流提供了保障。 金风科技2014和2015年国内市场占有率有望分别上升至24%和27%。2013年金风科技国内市场占有率位居首位,比2012年的19.5%上升3.8个百分点,达到23%,远超排名第二的厂商。我们预计,公司市场占有率未来有望持续上升,主要理由包括:(1)未来两年即将招标的第三、四批核准装机中西北地区占比从第一、二批的15%上升到接近30%,而公司在西北地区拥有较高市占率;(2)更多客户已开始转向偏好直驱型风机;(3)风电运营商将更加注重风机质量和后续运维服务。 风机毛利率仍处于上升趋势。金风毛利率于2013年上半年走出底部,下半年回升至22%。基于风机投标价格上升且制造成本下降,预计2014、2015年整体风机毛利率将逐步上升至22%和23%。 风电场业务将成为净利润增长的主要驱动力。我们预计2014、2015年公司风电装机容量每年将新增700MW,发电收入分别增长138%和75%,分别贡献毛利14%和20%,净利润贡献会更高。 财务预测 预计2014和2015年收入分别为173亿元和202亿元,同比增长42%和17%;净利率从2013年的3.5%分别攀升至5.7%和7.3%。因此,净利润预计分别为99亿元和147亿元,同比增长132%和49%,每股收益0.37元和0.55元。 估值与建议 维持审慎推荐评级,目标价10元,对应2015年市盈率18倍。 风险 风机投标价格下滑。

要点 上周我们组织了联化科技盐城响水基地的联合调研,与公司管理层就医药定制业务及盐城联化基地规划等内容进行了交流,内容如下。 公司以农药业务为业绩支撑,我们预测未来3 年复合增速20%以上。14 年江苏联化整体高位运转,增量20%以上,今后重点集中在提高管理效率、节能降耗、产品结构调整等。盐城联化一期建成后可超越江苏联化营收规模达到15 亿元以上,二期、三期还有2/3 土地可供开发,全部满产营收规模预计可达40 亿元以上。 以医药中间体定制新业务提升估值,我们预测未来3 年复合增速60%左右。农药中间体定制模式的成功带来医药中间体的突破。 公司明确“2+2+1”大客户战略,医药中间体进入爆发前夕,15年可见有影响力的定制产品,16 年产品布局初具规模。台州杜桥医药基地一期项目满产营收超10 亿元(13 年营收3.5 亿元),建立医药定制优势地位。 以自有精细化学中间体贡献业绩超预期,我们预测未来3 年复合增速25%左右。我们保守预测公司复合增速20%至16 年销售额60 亿元,自有产品可达15 亿元左右(同比13 年翻倍),以公司平均净利率12%计算,该业务可新增1.8 亿元净利。 建议 公司的发展趋势已逐渐超出我们之前对公司的预期,我们暂维持14/15 年EPS 预测分别为1.04/1.32 元。目前股价对应14/15 年P/E 分别为19/15 倍。公司在医药业务方面与客户合作开发诸多品种,多数处于认证审计阶段,一旦通过后产量和销量会爆发增长。重申“推荐”评级,目标价26.5 元。

公司近况 海康威视今日在上海召开业绩说明会,总经理胡扬忠和董秘郑一波出席,会议主要聚焦讨论2013年经营状况与2014年工作展望。 评论 海外业绩持续高增长:海康2013年在海外的增长是超预期的,预计今年这个动能将持续。海外市占目前约只有3%,未来有机会提升到8%。海外销售占比在2013年是23%(增速108%),我们预计今年可以达到28%甚至更高(增速80+%),明年则是一定在30%以上。公司在发达国家如英美的销售额高、在发展中国家则是增速快;2013年海外销售的快速增长明显受益于在各个国家都有突破。 数字摄像头价格快速下降,激发市场需求:目前亚洲地区的中低端产品在全球已是单价最低,但未来下降依然很快。低端产品的增长非常迅速(100%增长)、海康已经有效扩大市场份额,挤压二三线厂商。这个市场受政府采购影响小且市场广阔;此外,低端产品的营销/制造/研发费用都低,加以海康在供货商的议价能力、低端产品对于海康而言不会等同于低毛利。 国内安防行业集中度上升:公司今天再度提及这个趋势,而我们在深度报告中也判断,接下来一年的发展状况可能是:一边听到海康的业务增长越来越好,但是一边也会听到竞争加剧、价格下滑的行业状况。结果就是,一方面,国内小厂商无法与龙头厂商竞争。而另一方面,国际优势品牌必须转往方案商、软件商、运营商的方向转过去,空间会留出来。海康在挟持着技术与制造的双重优势,会持续表现突出。 我们在2014/1/24发布行业深度报告“解读安防行业:传统安防领域未来成长空间何在”。其中,我们透过行业数据佐证显示出来的主要趋势有四点,并且讨论了中国厂商切入海外市场三支箭。这些趋势也与今天业绩发布会的讨论高度相关,可供参考。 估值建议 当前股价对应2014/15市盈率17.3x/12.3x,维持推荐评级和目标价30元。 风险 1)国内总体经济下行;2)竞争加剧超预期;3)民用安防市场进展低于预期。

要点 我们上周调研了雅本化学上海研发中心和南通如东基地,与公司管理层就项目进展和未来规划进行了交流,内容如下。 全球农药、医药巨头向中国转移趋势明确,我们之前估算医药和农药外包的整体市场规模大于1000 亿美金,并且在不断扩大。雅本的定制模式可持续快速发展。 盐城和南通基地建成后,可部分解决公司产能不足的问题,毛利率恢复到刚上市时的水平。公司在研品种115 个,其中10 个处于临床期,10 个处于专利期,未来3 年这些新品种若顺利投放,可形成20~30 亿元的销售收入。 雅本的核心优势是体系+技术。体系包括研发+制造+EHS 理念+知识产权保护+劳工关系等,每个环节都有一票否决权。雅本化学通过精密高效的研发与生产组织体系,高标准的EHS 管理体系和质量管理体系,积极参与到国际产业分工的高级阶段,推进自身设备升级和技术改造,进而在国际市场获得话语权。技术方面公司善于把实验室的的技术快速商业化、产业化生产,成本低,复制放大后的的稳定性高,无瑕疵。 雅本化学未来发展空间及对标企业:EVONIK、LONZA、DSM,每家企业定制的规模可以做到1000 亿人民币。公司认为借助中国的资源、人才与成本等优势,如果条件符合的话,希望将此作为未来奋斗的目标。 创业板再融资落地,为快速扩张的优质公司带来融资的便利。创业板再融资发行条件相对宽松,连续两年盈利(净利润取扣非前后低者),且推出小额快速定增机制。雅本化学管道中在研项目众多而实际生产能力无法匹配阻碍业绩更快增长。雅本化学的医药研发实力要强于农药,但目前欠缺符合医药GMP 认证的高端中间体甚至原料药和制剂的生产车间,如果通过自身努力耗时较长。 创业板再融资的放开为亟需资金提升制造能力同时完善补强自身医药定制业务短板的雅本化学带来直接利好。 建议 维持2014/15 年EPS 预测分别为0.22 元/0.41 元(除权后),目前股价对应14/15 年P/E 分别为47x 和25x。公司业绩增长重回高速轨道,未来3 年复合增速有望在60%以上,目标价上调20%至12.0元。维持“审慎推荐”。 风险:估值中枢下移;项目投放进度低于预期。

要点 根据前期公告,公司股票预计于5月22日复牌。根据公司4月22日发布的停牌公告,由于公司拟进行的重大事项涉及发行股份购买资产,公司股票自4月22日起停牌不超过30日。根据该公告,我们预计5月22日恢复交易可能性较大。 根据2012年公告,宇通集团承诺2014年底前将零部件业务注入上市公司。宇通客车2012年2月8日公告《配股说明书》第157页表示,“宇通集团承诺在2014年底前完成汽车零部件业务的整合并注入宇通客车。关于拟注入资产的具体形态、注入方式和时间等,将根据相关法律法规、证券市场监管的要求、资产的成熟度以及资本市场全体股东的认可程度等确定。”我们预计公司停牌公告所指“发行股份购买资产”应是宇通集团兑现2012年的承诺。 我们预计,零部件资产注入有望小幅增厚上市公司业绩。集团资产注入上市公司能否增厚上市公司业绩取决于注入资产的估值与上市公司估值之差,如注入资产估值低于上市公司估值,则将增厚上市公司EPS。从A 股汽车和汽车零部件二级市场的估值体系看,零部件公司估值普遍高于整车公司估值水平。但从保护中小股东权益的角度出发,注入资产最好能增厚业绩。考虑到零部件资产的体量远小于宇通客车的体量,我们预计零部件资产注入有望小幅增厚上市公司业绩。 公司经营:2季度为销量低点,等待3季度反弹。在5月14日开幕的北京国际道路运输车辆展上,公司纯电动客车E7正式上市。我们预计纯电动新车型的上市有望拉动公司纯电动客车的销售。我们预计公司全年的销量将超过6万台,其中新能源客车的销量将达到8500~9500台。分时间点看,由于2013年4~6月叠加了混合动力客车补贴退出和国3切换国4两个因素,因此2季度销量的基数非常高,5月销量负增长是大概率事件,预计新能源客车销量将从3季度开始上量。 建议 我们认为零部件资产注入在短期内对公司股价形成利好,但股价后续上涨的催化剂依然是新能源客车的销量。从2~6个月的维度看,由于2季度是公司销量的低点,资产注入仅小幅增厚业绩,与此同时如大盘短期仍横盘整理,公司股价难以在2季度实现趋势性大幅上涨。3季度将迎来销量的同比高增速(同比低基数),我们预计宇通股价在3季度将有较好表现。建议投资者在18.0元以下积极加仓。维持推荐。

1Q14 净利润下降362%符合业绩预告. 三维通信公布1 季度业绩,收入同比下降23%到1.31 亿元,净利润下降362%到亏损2646 万元(EPS 为-0.06 元),接近之前预告亏损区间的中位值,基本复合市场预期。主营收入下降超预期主要因为行业需求尚未复苏,并且部分收入延迟确认,但是毛利率从4Q13 的谷底回升到27.5%。 发展趋势. 公司指引上半年亏损区间为-3500 万到-2500 万,隐含的二季度单季净利润-850 万到+150 万,亏损幅度大幅收窄;我们认为随着公司RRU 出货加速以及室分集成业务恢复,公司未来三个季度面临收入和净利润恢复的机会。 4G LTE 基站建设带来营收贡献;尽管不是公司传统主业,但是公司过去几年投入RRU 的研发,并已经成为RRU ODM 主要厂商,随着中国移动TD-LTE 二期展开,FDD LTE 牌照的发放,公司有望受益于LTE 基站部署加速。 室分仍处于低位但正逐渐提升;室外信号覆盖无疑是运营商当下投资的重点,室内信号覆盖和增强的投资优先级较低,但是我们认为随着用户增长及单客户流量急剧增长,室分建设紧迫度提升,行业开支环境环比提升。 毛利率从谷底显著回升;公司2013 年4 季度集中处理了前期签订的落后产品和合同,因此毛利率降到低位,但是也较大程度甩掉历史包袱,我们认为1 季度毛利提升的趋势将持续。 盈利预测调整. 我们预计RRU 业务贡献全年营收的5%-10%,而室内分布则在下半年开始逐步回暖,我们预计2014/15 年收入分别增长21%/35%,2014 年实现些微盈利,2015 年EPS 为0.27 元。 估值与建议. 公司受益于TD-LTE 建设以及即将发牌的FDD LTE,尽管室分业务受投资优先级影响尚处于较低谷,我们预计未来几个季度行业景气度环比提升。我们维持推荐评级,目标价7.58 元,基于28倍的历史平均NTM PE 水平。 风险:公司RRU 和iDAS 业务贡献不及预期;室分覆盖优化业务复苏慢于预期。

要点 目前新华医疗正在构建医疗器械、医疗服务和制药装备等三大业务平台,积极推动业务结构的转型,我们就业务规划与公司进行了沟通:快速拓展医疗器械产品线:公司规划了医疗器械9 大业务板块。 以医院感控设备积累的口碑与渠道突破医院市场,同时快速扩张产品线。未来感控设备、诊断试剂、血透中心、骨科耗材将成为公司医疗器械板块的核心增长点。 医疗服务:打造医院管理集团,疏通下游产业链。司目前旗下6家医院,未来将逐步实现改制并表,成为公司新的利润增长点,未来公司仍将积极需求医疗服务领域的扩张机会。同时布局医院也将带动公司上游医疗器械业务的发展,疏通上下游产业链。 制药装备:产品升级+规模优势抵御周期。公司借助新版GMP 认证东风,实现了制药装备业务的快速发展,目前公司基本已经实现产品线的全覆盖。未来公司将借助粉液双腔软袋生产线、单抗制药装备等升级产品进一步提升市场份额,同时将单产品升级为制药工程设计,提升整体业务附加值。产品升级+规模优势仍将推动制药装备业务的稳定增长。 建议 我们维持原有盈利预测,预计2014 年和2015 年EPS 分别为1.71和2.46(不考虑增发摊薄),同比增长分别为47%和44%,对应2014 年、2015 年P/E 分别为37X 和25X。 新华医疗具有国内领先的品牌影响力和销售渠道,借助大股东资金优势和行业整合趋势积极推动主业转型,由制药装备向空间更为广阔的医疗器械和医疗服务扩张。目前支持公司持续扩张的基本因素未变,在百亿市值的基础上,未来公司有望延续过去高速增长的辉煌,维持“推荐”评级。