三季报EPS为0.49元,净利润同比增长10%,业绩低于预期。1-9月公司实现营业收入24.3亿元,同比增长11.4%,其中化妆品销售收入同比增长8%,佰草集、高夫、家安等品牌产品的销售有良好表现。归属上市公司股东净利润为2.1亿元,同比增长10%,完全摊薄EPS为0.49元,业绩低于我们在三季报前瞻中0.56元的预期。分季度看,第三季度收入为8.53亿元,同比增长12.7%,比第二季度7.9%的收入增速改善,第三季度净利润为4987万元,单季EPS为0.12元,同比增长10%,比第二季度5%的净利润增速明显改善。 佰草集保持平稳增长,六神和家安收入增速未达预期,但比二季度已有明显改善。预计佰草集1-9月收入增速为40%多,预计六神1-9月收入增速为5%左右,而由于天气偏冷因素导致六神1-6月收入增速仅为1%,六神7-8月的增速已回到10%,预计家安1-9月收入增速为50%多。虽然第三季度收入增速已经回升,但较2010年初的预计仍有一定差距,广告投放效益还未完全体现。 销售费用投入较多,销售收入增长未能及时跟上,是业绩低于预期的主要原因。公司1-9月毛利率为53.3%,同比提升0.3个百分点,销售费用率为35.7%,同比提升3个百分点,管理费用率为8.7%,同比下降1.1个百分点。今年以来公司在销售费用方面投入较多,今年前三季度的销售费用率分别是31%、35%和40%,主要是佰草集和家安的广告费用支出和营销推广费用。我们预计在佰草集品牌上的广告费用较往年多支出1亿元左右,预计家安的广告和营销费用也在1亿元左右。销售费用已投入较多,而广告效应有时滞,尚未及时带动收入的快速增长,是业绩低于预期的原因,预计四季度和明年能够改善。 下调盈利预测,维持增持。考虑到三季报业绩低于预期,我们下调2010-2012年EPS到0.64/0.90/1.24元(原预测为0.75/1.03/1.44元),对应PE为55/39/29倍,三季度情况已经较二季度有明显改善,预计四季度及明年随着广告效应显现,收入增长有望和销售费用增长相匹配。从长远看公司仍是国内化妆品行业最有竞争力的企业之一,维持增持评级。

三季度业绩超预期。公司2010年前三季度实现营业收入13.6亿元,较上年同期增长94.7%;实现净利润2.05亿元,较上年同期减少44.6%,而扣除非经常性损益的净利润同比增长146%,2010年前三季度公司实现每股收益0.45元,超于我们之前0.41元的预期。 日兴电机呈现较好的恢复性增长。公司2009年底收购的日兴电机79.1%的股权,2010年前三季度出现较好的恢复性增长,我们预计日兴电机全年可以产生5个亿左右的收入,因目前阶段对日本本土管理团队的管理等其他费用的摊销,全年给公司提供的净利润贡献我们预计在400万元左右,但是我们看好未来2年公司借助日兴电机在汽车电机领域的拓展。 磁机电一体化模式将逐渐凸显优势,上海电驱动为公司未来主驱动力。我们认为公司主营钕铁硼业务未来将保持快速稳定的增长,预计2010年全年将达到5000吨的产量,并且将出现每年10%左右的产能扩张的态势;公司参股35%的上海电驱动,未来将受益新能源汽车快速增长,所带来的投资收益的大幅回报,我们预计2010年全年将达到至少1个亿的营业收入,并且未来3-5年的CAGR将保持50%增速。同时,对于上海电驱动,我认为未来的3-5年,虽然其在目前60%的市场占有率将出现下滑,但是随着中国新能源汽车的放量,上海电驱动将在量的推动下,保持快速增长。 盈利预测及投资建议:综合考虑公司主营业务钕铁硼的稳定增长,以及未来日兴电机呈现的较快的恢复性增长与上海电驱动爆发式增长的可期。我们将公司2010-2012年每股收益0.5、0.7、1.0元,分别上调至0.56、0.76、1.09元,对应目前PE水平分别为53.1、38.8、27.3,维持公司“增持”评级。

小商品城三季度业绩基本符合我们预期:2010年1-3Q公司实现营业收入23.4亿元,同比增长18.1%;营业利润8.99亿元,同比增长12.1%;归属于母公司股东的净利润6.65亿元,同比增长10.5%,归属母公司的扣除非经常性损益的净利润同比增长11.36%;每股收益0.49元,ROE为9.47%,每股净资产5.16元。 房地产结算同比增加拉低整体毛利率3.5个百分点。今年前三季度公司整体毛利率46.6%,同比下降3.5个百分点,我们判断这主要因为公司房地产业务同比增长较快。房地产毛利率相比商铺经营较低,其占主营收入比例的提高势必拉低公司整体毛利率水平。经营管理效率提升,使得管理费用同比下降9%,部分弥补了这一不利因素。公司前三季度净利润率同比下降1.9个百分点。 房地产结算构成2010年业绩增长的主要驱动力。由于年内商铺提租空间有限,且无新市场开业,因此我们认为今年业绩增长动力将主要来自于房地产。我们预计今年房地产结算收入同比增长将在40%以上,主要是嘉和公寓1.4亿元以及金桥人家、名仕家园和南昌世纪村等尾盘。杭州东城印象有望年底开始预售。 2010年4月三期二阶段和新篁园市场计划开业,公司将迎来业绩爆发增长。 三期二阶段主要经营进口商品、床上用品及汽车用品等,我们预计其将拥有约1.6万个商铺,商铺出租采用政府定价和市场定价并行方式,加权平均年租金在4000-4200元/平米。而新篁园市场预计摊位5700个,其中4200个摊位是宾王拆迁,平均一个摊位8平米左右,年租金1万元。我们预计两大市场新开将拉动商铺出租业务的盈利同比增长40%以上。 独特的商业模式造就了小商独特的现金流运作模式:庞大的商铺租金现金流为小商未来的可持续发展提供了强劲的支撑,而公司管理层也在为“钱再生钱”继续拓展公司的战略方向,无论是房地产项目还是参股金融股权,都是公司未来资产保值增值的最优选择。公司收购申银万国股权,是小商继商业地产主业之后首次拓展金融领域做出的尝试,我们认为从长期看,目前尚未上市金融大企业的股权未来都将有巨大的增值空间,因此我们看好该项目的投资前景。 市场新开支撑公司短期业绩高增长,维持“买入”投资评级。从短期来看,明年三期二阶段和新篁园市场开业,将是公司2011年净利润30%以上增长的主要推动力。其次,未来一区市场东扩有望增加经营面积10万平米左右,将是老市场除提租以外的新增长模式。我们维持公司盈利预测,预计2010-2012年EPS分别为0.77元、1.04元和1.32元,维持买入。从长期来看,由于目前公司商铺市场化定价程度仍较低,未来提租空间较大。加之义乌各大会展业务发展,高星级酒店落成,以及外贸转型区获批等等有利因素,公司商铺商业价值待挖掘空间较大。

3季度业绩符合预期。方大特钢10年前3季度共实现收入92.08亿,同比增加12%;加权平均净资产收益率9.56%,同比增加了7.26个百分点;实现归属母公司的净利润1.9亿,折合EPS0.26元,较上年同期呈现较大幅度增长(上年同期实现归属于母公司所有者净利润为4072万元),符合我们和市场预期。 其中第三季度实现EPS0.089元。效益的增长主要在于优势产品的产量提升,对标挖潜技术经济指标的不断提高,以及公司收购资源逐步形成的成本优势。 优势产品成为盈利主力。公司前3季度共生产钢材193.89万吨,同比增加8.19%,其中弹扁产量为65.65万吨,同比增长35.74%,占钢材总量的33.86%。 此外3季度共计生产汽车板簧3.54万吨,同比增长24.53%。公司在保持整体产量基本稳定的同时,大幅提升优势产品(弹扁和汽车板簧)的产量,充分发挥了公司的产品结构优势,并进而实现了业绩的大幅提升。公司前3季度的生产和盈利指标均顺利完成。 资产注入继续进行。公司自年初以来,明确表示将为公司注入以铁矿石为主的多项资产,以降低公司成本,保证公司的持续发展,并同时启动了多项上游资源的收购行动。公司已分别于2月和6月收购年产20万吨(51%权益)和35万吨(70%权益)的铁精粉矿山。此外,还竞得新余市巴丘园矿区铁矿普查探矿权。公司的资产注入还远未结束,公司将在近期完成其它多项矿山资产的注入。近期由于公司在非定向注入资产的申请文件中的相关财务资料已过有效期限,相关审计、评估工作仍未完成,因此公司已向中国证监会申请延期报送反馈意见书面回复。因此注入进度预计将慢于预期,但公司将加快进度以尽快完成。 维持增持评级。公司前期承诺的铁矿石和焦化资产注入仍在正常运作中,预计将在年前完成,这将进一步提升公司的盈利和估值。因此我们维持公司“增持”评级,预计公司10、11年业绩分别为0.68、0.93元。

公司公布2010年三季报,业绩仍低于预期。1-9月,公司实现营业收入15.18亿元,同比增长20.8%;实现净利润3525万元,同比下降89.9%。此外,扣除非经常性损益后净利润为1678万元,同比下降84.8%;再扣除股权激励成本后,净利润为2965万元,同比下降74.2%。 营业收入实现较快增长,各项业务进展顺利。公司在第三季度实现收入6.09亿元,同比增长24.3%,增速呈现出逐季递增的趋势。具体到各项业务,公司在高端产品深化行业解决方案,加强实施伙伴合作,项目实施交付进展顺利;在中端方面,U8业绩稳步提升,U9业务则实现了面向大中型制造企业的全面应用;在低端领域精细化发展管理渠道,完善服务体系,丰富了产品线。 加大投入战略延续,费用压力凸显。1-9月,公司仍延续了加大投入的战略:加强了行业产品研发与推广,加深区域布局,同时加快了业务结构调整,加强对现有业务重组及研发,人员增长加快。其中,公司在前三季度人员增加2000人,总人数突破万人;前三季度新增36家分子公司,客户经营机构达到100家。加大投入战略的直接影响即为费用的大幅增长,销售费用率与管理费用率分别达到53.1%和35.8%,分别较去年同期增加5.6和2.0个百分点。 投资收益减少是利润下降重要原因。公司在1-9月投资收益与公允价值变动收益较去年同期大幅减少2.81亿元,主要是由于公司在去年出售所持北京银行股权获得投资收益所致,这也成为公司利润大幅下降的重要原因。 加大投入将会见效,维持“买入”评级。公司在2010年前三季度业绩低于预期的主要原因在于加大投入战略导致费用压力加大,以及投资收益同比大幅减少。我们相信加大投入、加快区域布局、加强业务整合等业务部署将会在全年以及未来几年起到积极效果,进一步促成用友成为中国管理软件市场的控局者。预计公司10年、11年主业EPS分别为0.53元、0.75元,相应10年、11年动态市盈率为45.9倍、32.5倍,仍维持其“买入”评级。

三季报业绩完全符合预期。公司前三季度实现营业收入31.48亿元,同比增长40.9%;(归属于上市公司股东的)净利润为1.33亿元,同比微降0.2%;实现EPS0.26元,完全符合我们的预期。每股经营活动产生的现金流量为0.20元。其中三季度实现收入11.40亿元,同比增长43.5%,净利润3893.71万元,同比下降42.1%。 销量回升,纸价均价回落使三季度收入环比回落。随中下游去库存完成,公司三季度产销率提升(预计由Q2的87%提升至95%左右),销量环比增长约7%(其中销量占比一半以上的白卡纸环比增长约6%)。三季度纸价先随行业去库存下跌,后随节能限产及旺季来临而企稳回升,但整体均价仍较Q2环比回落,特别是白卡纸跌幅较大,拖累三季度收入环比下降1.4%。 纸价回落+原料涨价滞后效应,拖累Q3毛利率环比下滑,成为净利润环比回落的主要原因。公司毛利率环比由Q2的18.1%大幅下滑至Q3的14.6%,与其他造纸上市公司的共性原因是纸价回落和原料涨价滞后效应,其个性原因为新白卡纸投产对产销量及价格均构成冲击。分纸种来看,除了牛皮箱板纸的毛利率环比略有回升外,书写纸、双胶纸、白卡纸、石膏护面纸、瓦楞纸的毛利率均有不同程度的下滑。考虑到Q3期间费用率由Q2的11.1%下滑至Q3的10.1%,毛利率下降成为公司Q3净利润环比下降32.4%的主要原因。 债务规模上升及资本化利息减少导致财务费用大幅增加。公司三季度销售费用率环比下降明显,由Q2的4.9%环比下降到Q3的3.0%;管理费用率环比小幅上升至2.6%(vsQ22.4%);而财务费用率继续提升至4.5%(vsQ23.8%),Q3平均借款和债券规模较Q2上升1.11亿元,债务规模上升及资本化利息减少使前三季度公司财务费用同比增加高达160.08%。 维持“增持”。我们对于造纸行业的整体判断是:三季报风险释放,四季度趋势向好。造纸行业从6月起盈利快速下滑直至9月好转,三季报披露该风险将充分释放,随着主要纸种价格企稳上升,销量提高,行业四季度盈利将呈现向好态势。而博汇主要纸种(文化纸及卡纸)需求较为稳定,尽管新增白卡纸产能的集中释放对短期业绩构成冲击,但下游需求的增长及新产能盈利水平的提高,将为未来增长提供保障。我们预计公司10-11年的EPS分别至0.42和0.65元(未考虑转股摊薄),目前股价对应的10和11年动态PE为23倍和15倍,维持“增持”。

公司三季度单季业绩0.18元/股,超出申万预测的0.17元/股。公司三季度累计为0.52元/股:Q10.17元/股、Q20.17元/股、Q30.18元/股,三季度环比略有增长。公司三季度业绩超预期主要来自于煤炭业务盈利:公司前三季度煤炭业务盈利分别为Q10.17元/股、Q20.19元/股、Q30.21元/股。焦化业务一季度基本盈亏平衡,二季度亏损0.02元/股,三季度单季又亏损0.02元/股。公司煤炭业务环比较好,焦化业务环比较差也在毛利率变化中有所体现:公司三季度单季母公司毛利率37.87%高于上半年的37.61%,表明公司肥煤主要是供给大钢铁厂大焦化厂,受节能减排影响相对较小;但是合并报表的毛利率较中期有所下滑(从中报的16.37%下滑至三季度单季的16.13%)。由于公司有2/3的收入来自于焦化业务,所以合并报表的毛利率受焦化业务影响较大。 公司拟与北京华阳合资兴建20万吨甲醇燃料,欲进一步延伸焦化产业链。近日,公司与北京华阳签署了《甲醇燃料项目合作协议》,拟在唐山市海港经济开发区设立合资公司唐山中阳新能源有限公司,由其建设甲醇下游20万吨/年甲醇燃料一期工程项目。合资公司注册资本5000万元,其中公司以现金出资2550万元占合资公司股权比例的51%。公司预计项目年均销售收入71496万元,净利润1234万元,总投资收益率为27.96%。我们认为甲醇车用燃料是否能够在国内推广尚存不确定性,但此项目表明了公司继续做大焦化产业链的决心。 上调公司10年盈利预测至0.68元/股(原预测为0.67元/股),鉴于公司资产注入预期未变,中长期维持“增持"评级。上调盈利预测的主要原因在于略微下调了管理费用率(从4.88%下调至4.84%,前三季度为4.64%)和销售费用率(从1.3%下调至1.22%,前三季度为1.16%)。公司未来增长主要是靠加拿大盖森煤田和墨玉河北部煤田未来规划焦精煤产量500万吨,权益精煤量255万吨,预计12年盖森200万吨有望投产,墨玉河300万吨还处于勘探阶段。公司当前估值29倍,高于行业平均22.5倍,主要是公司整体上市预期仍在且焦化业务仍处于亏损状态,我们维持对公司的中长期增持评级。

中国太保2010年前三季度实现净利润49.05亿元,同比零增长,对应每股收益0.57元;三季度单季实现净利润8.86亿元,同比增长-64.4%,对应每股收益0.10元,下调评估利率导致业绩低于预期。归属于母公司股东的每股净资产9.14元,较2009年底的8.80元增长3.9%,较2010年二季末的8.63增长5.9%,符合预期。会计游戏不影响公司投资价值,同时债券收益率提升将带来2011年评估利率上调,业绩或大幅增长。 总保费43%的高增长由银保业务带动,全年新业务价值增长预计15%。中国太保2010年以来总保费增长迅速,前三季度实现寿险保费收入728亿元,累计同比增长43.3%,但个险渠道保费增速一直较低。个险新单保费2010年一季度预计同比增长8%,四月份同比出现较大幅度下滑,五、六月恢复正增长,前三季度累计同比预计增长11%左右,高于中国人寿,但远低于中国平安。个险新单保费增长较慢的原因:1)2009年基数较高;2)代理人数量增长和产能提升面临压力。银行渠道保费增速三季度相比上半年略有下降,预计前三季度同比增长76%左右,期缴和趸缴业务发展良好,但银保业务对新业务价值贡献有限,全年新业务价值预计增长15%左右。 产险保费高速增长,预计盈利能力继续提升。太保产险前三季度保费收入391亿元,累计同比增长44.8%。太保产险保费快速增长,原因有三:1)汽车销量的增长致车险需求增加;2)保监会规范产险竞争秩序;3)北京等地规范车险费率管理。在产险保费高速增长的同时,保险公司盈利情况也大幅好转,而太保产险的综合成本率为全行业最低,预计前三季度太保产险综合成本率为92%-93%,略好于中国平安。 前三季度总投资收益率3.2%,符合预期。2010年前三季度太保投资资产4165亿元,较年初增长14%;共实现总投资收益125亿元,前三季度总投资收益率3.2%,好于平安,但弱于人寿,符合预期。由于上半年股票市场大幅下跌引起权益资产价值下降,中国太保三季度单季计提资产减值损失5亿元,实现投资收益37亿元和公允价值收益2.4亿元,单季投资收益率0.86%,总投资收益较09年三季下降40%。受股票市场上涨影响,三季度浮亏大幅减少。中国太保二季度末资本公积项下可供出售金融资产公允价值变动净额有浮亏36.55亿元,三季末资本公积较二季末增加35.16亿元,预计仍有浮亏1.5亿元。十月份以来股票市场震荡上扬,四季度净资产和投资收益都会继续提升。 采用内含价值分析的公司合理价值为30元,维持增持。

三季度净利润超预期:2010年前三季度公司实现收入278.9亿元,同比增长19%,实现净利润11.1亿元,同比增长8%,实现每股收益0.555元,高于我们0.53元的预期,每股经营活动现金流0.56元。剔除非经常性损益后前三季度每股收益0.50元,同比增长23%。三季度单季公司实现收入93.7亿元,同比增长15%,实现净利润3.4亿元,同比增长64%,每股收益0.17元。 18个品种前三季度收入超过7500万:前三季度医药工业收入61.1亿元,同比增长14%,毛利率51.6%,同比上升1.23个百分点,其中生物及生化制药业务收入9.2亿元,同比增长29%;化学制药业务收入23.4亿元,同比增长15%;中药业务收入25.3亿元,同比增长9%;医疗器械业务收入3.2亿元,同比增长4%。分产品来看,收入超过7500万以上的产品18个,其中乌司他丁和注射用头孢噻肟钠收入同比增长35%以上。 医药分销收入同比增长22%:前三季度医药商业收入217亿元,同比增长21%,毛利率8.8%,同比下降0.63个百分点,医药商业占华东市场份额约18%,占上海市市场份额约54%。其中分销业务收入199.9亿元,同比增长22%,零售业务收入17.2亿元,同比增长17%。公司加快分销网络的全国性布局,与福建省华侨实业联合重组的福建省医药有限责任公司8月1日正式挂牌成立,与浙江、北京等多个地方性优势分销企业达成合作协议。 看好医药分销业务外延扩张,维持增持评级:不考虑发行H股摊薄股本因素,我们维持公司2010-2012年每股收益0.65元、0.80元、0.96元,对应的预测市盈率分别为33倍、27倍、22倍。若H股发行顺利,2011年开始每股收益将被摊薄20%以上,外延式扩张仍有可能抵消股本摊薄因素。我们看好公司医药商业全国第二稳固地位,维持“增持”评级。

公司业绩符合预期,VE四季度价格上涨。2010年前三季度公司实现收入35.61亿元,同比增长40.6%;净利润8.68亿元,同比增长18.5%,每股收益1.93元,扣除非经常性损益后每股1.95元,符合我们三季报前瞻预期。三季度单季实现营业收入12.05亿元,同比增加39.4%,环比基本持平;实现净利润2.86亿元,环比持平,同比下滑31%,主要是由于去年同期净利润基数较高(4.15亿),单季实现每股收益0.64元。前三季度公司实现综合毛利率40.6%,略低于上半年毛利水平。三季度单季实现毛利率39.4%,环比下降3.5个百分点,同比大幅下滑9个百分点。单季度毛利率同比大幅下滑的原因是7-8月份VE价格在105-110元/千克低位震荡,进入10月,VE价格触底回升,目前已经升至135元/千克。 VE价格仍是公司业绩的关键点。1)维生素E:前三季度VE收入增速延续上半年水平,达到30%左右。VE全球寡头供给格局2010年没有发生实质性变化,随着国内国际饲料行业需求回升,浙江医药、新和成相互配合停产,预计VE价格第四季度有望上涨;2)维生素A:前三季度VA收入同比持平。VA价格从前期低点反弹,同样受国际饲料需求旺季影响VA价格将稳中有升;3)万古霉素与替考拉宁:增长快速,预计增速达到50%以上,成为公司新的利润增长点。 期间费用控制得当,经营活动现金流正常。前三季度公司期间费用3.81亿元,同比增长41%,与收入增速相当,期间费用率上升1.7个百分点。公司经营活动现金流正常,每股经营活动现金流净额1.78元,略低于每股收益。 公司估值十分安全,VE、VA价格四季度有望继续回升,维持买入评级。受下游国际需求进入旺季以及国内补栏拉动,我们认为VE、VA价格四季度会持续上行,但上行幅度取决于四家生产企业的配合。我们维持公司10-11年预测EPS至2.83元、3.15元,同比增长5%、11%,对应的预测市盈率分别为12倍、11倍,当前估值安全,股价将受VE、VA价格上涨驱动。

2010前三季度业绩超出市场预期。由于2009年9月公司实施重大资产重组,三峡电站发电量全部归属于公司,2010年前三季度公司总发电量802.22亿千瓦时,较上年同期增加139%。发电量的大幅增加使得前三季度发实现营业收入173.6亿元,营业成本60.7亿元,分别同比增长145.8%、144.9%,毛利率为65.0%,同比微升0.2个百分点。实现归属于母公司所有者利润71.6亿,同比上升170%,EPS为0.43元,超出市场预期(市场预期在0.37—0.40元)。 三季度开始来水大幅度回升,同时三峡工程10月底提高到175米目标蓄水位。 2010前6个月,受长江上游流域去冬今春干旱的影响,三峡入库流量偏枯。 随着西南地区旱情的缓解和丰水期的来临,公司三季度从7月份开始发电量就出现了彻底改观。其中7月来水量较多年均值偏丰14%,比去年同期偏丰43.7%,使得7月下旬开始26台机组达到满发,到10月26日三峡工程终于达到了175米的蓄水位,充分保证未来三峡电站的发电量。我们预计2010全年三峡电站发电量达到820亿千瓦时,11年开始将达到892亿千瓦时。 维持“买入”评级。在不考虑后续资产收购以及水电价格调整的情况下,预测公司2010—2013年EPS分别为0.46、0.54、0.56、0.56元,由于公司分红率确定,采用DDM估值模型得到公司电力资产合理价值为10.4元,公司投资的金融资产对应每股贡献约1.1元,综合得到公司合理价值为11.5元。由于大型水电具有循环可再生、抗周期性、节能环保、长期成本低、综合效益大等特点,具有一般资源类企业无法比拟的竞争优势。同时公司未来将依托水电业务产生的丰厚现金流,拓展其他清洁能源领域,打造绿色能源上市公司的战略清晰,我们维持“买入”评级。 股价表现的催化剂:国家为大力支持水电开发进行水电价格的调整,以及在增值税优惠和移民补偿方面继续支持。公司加大对其他新能源如核电领域进行投资,开辟新的利润增长点。 核心假定的风险:长江流域来水出现长时间偏枯;国家对水电开发支持力度不够。

三季报EPS为0.55元,同比大幅增长56%,业绩超出预期。公司1-9月实现营业收入8.93亿元,同比增长26%,利润总额同比增长59%,归属上市公司股东的净利润为1.6亿元,同比增长56%。三季报EPS为0.55元,业绩大幅超过我们在三季报前瞻中0.50元的预测。公司在季报里预告了1-12月净利润增速在10-40%之间,对应EPS为0.69-0.88元,全年业绩范围符合我们预期。 各项财务指标改善明显,收入保持快速增长,毛利率提升,费用率下降,净利润率显著上升。公司营业收入增长26%,1-9月毛利率同比提3.4个百分点至54%,销售费用率小幅下降0.1个百分点至18.6%,管理费用率同比下降1.9个百分点至11.7%,净利润率同比提升3.4个百分点至18%。 订货会情况良好保障了明年的成长性,毛利率较高的产品完全能通过提价来转嫁成本。公司前三季度能取得较高的收入增长,有因为公司备货冬季销售将部分冬装提前在三季度发货的因素。净利润能保持快速增长,主要原因有:终端市场保持稳健增长;公司实施了更加灵活和精准的订货制度,鼓舞加盟商订货的积极性;终端网点数也稳步增加;产品系列增加,进一步丰富了产品线;持续提升品牌附加值,产品价格提高;宝鸟职业装团购业务稳定回升。我们预计公司2011年春夏季订货会经过大量补货后订货额有20%左右的增长,有力保障了明年的收入增速。同时,增发募集资金用于扩展销售网点的项目也在积极推进中,我们预计全年新增门店在100家左右。由于棉花价格上涨,预计今年下半年服装终端零售价都有10-15%左右的提价,我们认为对报喜鸟这样的毛利率在50%以上的企业不用担心成本压力,公司每年都能通过提价来转价。 维持盈利预测,上调评级至买入。考虑到公司三季报经营情况好于预期,以及核心高管团队已经稳定下来,2011年将齐心协力迎来公司大发展。我们在中报点评中已上调了公司盈利预测,此次三季报维持原预测,对应2010-2012年EPS为0.87/1.14/1.45元,对应PE为32.7/24.8/19.5倍,我们认为可以按2011年30倍的PE估值,6个月目标价35元,上调评级至买入。

业绩好于预期。公司前三季度营业收入增长59.8%,归属于母公司的净利润564亿元,同比增长11.5%,EPS0.65元,好于我们此前估计的0.62元,三季度EPS0.226元。 安哥拉收购资产并表增厚上游盈利。三季度勘探板块实现经营收益188.5,环比二季度增加54.8亿,好于预期。主要由于收购的SSI资产三季度前完成交割,并表,导致三季度原油产量环比增加329万吨,油价近80美元下,假定桶油EBIT25美元,则增加经营收益约40亿元。另外,天然气综合提价约0.28元/立方米,三季度31.9亿立方米产量,增加经营收益约10亿元。 三季度炼油盈利下滑,预计四季度环比会回升。国内6月1日下调成品油价格230元/吨,三季度炼油板块经营收益28亿元,桶油EBIT为1.07美元,环比二季度下降0.55美元,10月26日国内成品油价格上调230元/吨,预计四季度桶油EBIT环比会有所回升,全年水平大致在1.2美元/桶左右。 化工品价格四季度有望稳中有升带来收益好转。由于8、9月份较低,三季度化工板块经营收益20.5亿,环比减少了6亿。9月以来化工盈利再度好转,受亚洲供应紧张以及油价高位带动,预计化工价格四季度有望稳中有升,全年化工吨乙烯EBIT在1400元左右。 上调全年业绩预测,估值位于底部,未来依然存在正面刺激因素,具有绝对收益价值,建议增持。我们上调公司10/11年EPS至0.87/0.93元(原为0.82/0.85元)。公司目前估值仅10x,位于底部,除了目前良好的业绩外,我们认为未来对公司带来正面的因素有:1.定价机制进一步市场化,政策性折价因素减少2.消费税价内改价外,带来业绩增厚3.集团上游资产持续注入。我们认为公司具有绝对收益价值,目标价12元,对应11年13xPE,建议积极增持。

业绩基本符合预期。公司前三季度实现销售收入125.20亿元,同比增长16.0%;(归属于上市公司股东的)净利润为8.40亿元,同比增长81.9%,实现EPS0.41元,基本符合我们的预期(0.40元);每股经营活动产生的现金流量为0.60元。其中第三季度实现收入43.43亿元,同比增长5.4%;净利润为2.32亿元,同比下降23.8%。 纸种均价回落,销量增长带动Q3收入环比微升。Q3纸价先随行业去库存而下跌,后随节能限产及旺季来临而企稳回升,但总体均价仍较Q2环比回落(其中铜版纸下滑尤为明显);随中下游去库存完成,公司Q3产销率提升(预计由Q2的90%上升到接近100%),销量环比增长约7%(其中,书写纸、箱板纸销量环比下降约20%,白卡纸销量环比大增超过50%,其他纸种增长平稳),带动公司Q3收入微升2.0%。 纸价回落+原料涨价滞后效应,拖累三季度毛利率显著下滑,成为净利润环比回落的主要原因。随着纸价下跌和Q2部分高价原料浆的使用,公司Q3毛利率显著下滑,由Q2的阶段高点23.6%下滑至Q3的18.8%(其中轻涂纸、双胶纸、铜版纸和白卡纸下滑尤为明显)。考虑到Q3期间费用率环比基本持平为11.5%(vsQ212.0%),毛利率下降是公司三季度净利润环比下降37.3%的主要原因。 多项目在建,产能大规模释放预计在11年。公司目前多个项目再建,报告期末在建工程达52.17亿元:其中9.8万吨中高档生活用纸项目预计于10年底投产;而湛江70万吨木浆项目、寿光45万吨高档文化纸项目和80万吨高档低定量铜版纸项目预计将于11年4月投产,有望成为公司未来新的盈利增长点。 维持“增持”。我们对于造纸行业的整体判断是:三季报风险释放,四季度趋势向好。造纸行业从6月起盈利快速下滑直至9月好转,三季报披露该风险将充分释放,随着主要纸种价格企稳上升,销量提高,行业四季度盈利将呈现向好态势,加之人民币升值及淘汰落后产能等主题催化,我们认为10月行业仍将获得相对收益。而晨鸣纸业因PB整体处于低位(1.3倍)而具有较高的安全边际,我们预计10-11年EPS为0.52和0.70元,当前股价对应的10-11年动态PE分别为16和12倍,维持“增持”。 核心假设风险:国家造纸产业及节能减排等相关政策未能有效执行;国际浆价大幅波动,对于公司外购浆成本构成影响。

三季报净利润增长59%,盈利能力增强:2010年前三季度公司实现收入66.6亿元,同比增长25%,实现净利润6.5亿元,同比增长59%,每股收益0.94元,基本符合我们0.95元的预期。三季度单季公司实现收入21.6亿元,同比增长23%,实现净利润2.2亿元,同比增长54%,每股收益0.32元。前三季度净资产收益率由上年同期12.1%上升至16.8%,显示出公司强大的盈利能力。 白药牙膏持续高增长:分业务来看,我们预计制药工业收入同比增长25%-30%,医药商业收入同比增长约25%。分产品来看,我们预计中央产品和透皮产品收入同比分别增长约20%,白药牙膏收入同比增长约80%,延续了上半年的快速增长势头。透皮产品经过今年的营销调整,预计2011年引领一翼快速增长。 经营活动现金流受应收和存货增加影响:前三季度公司综合毛利率同比提高1个百分点,主要是高毛利产品收入比重提高。期间费用率同比下降1个百分点,主要是两翼产品进入利润收获期,费用增长慢于收入。应收账款周转天数18天,存货周转天数151天,均属正常。每股经营活动现金流-0.44元,主要是:①应收票据9.1亿元,较年初增加3.8亿元,若贴现,增加每股经营活动现金流1.31元;②医药商业规模扩大,应收账款较年初增加2.1亿元;③在建职工住宅计入存货,导致存货较年初增加9.6亿元。 进入利润收获期,维持买入评级:我们维持公司2010-2012年每股收益1.39元、1.81元、2.35元,同比分别增长60%、30%、30%,对应的预测市盈率分别为46倍、36倍、27倍。2011年搬迁产能逐步释放,两翼产品进入利润收获期,公司内生增长动力十足,外延扩张可期。三七等原药材价格上涨过猛,我们预计本次基药价格调整白药系列产品价格不会下降,反而可能会上涨,维持“买入”评级。