专注于手机外壳生产,竞争优势突出。公司专注于消费电子产品塑料外壳的生产,其中手机外壳占80%以上,其他产品为数据卡、MP3/MP4外壳等。经过多年的发展,公司已经具备较强的竞争优势,具体为:(1)伴随优质客户快速成长:公司核心客户为三星、华为、中兴等公司,其中来自三星的收入占比在6成以上;(2)模具设计、注塑成型、表面处理等系列技术构成一体化工艺平台:公司具备强大的模具设计、注塑成型、表面处理能力,完善的前后道加工能力是公司承接大客户订单并保持持续创新能力的重要基础;(3)全面的快速服务能力:公司在技术开发、产能安排、供应链管理等方面均拥有长期的合作经验,能够满足消费电子产品“数量少、款式多、订单频”的需求。展望未来,我们认为公司在客户开拓、新产品开发、产能扩张等方面的阶段式发展,将奠定未来几年的高速成长空间。 发展维度一:阶段式客户开拓。公司目前已经拥有三星、华为、中兴、海尔等核心大客户,正在积极加大与日本夏普、京瓷、欧洲莱尔德等大客户的合作空间,而来自越南三星、印度三星、巴西三星等海外生产基地的订单正在增加。从行业趋势来看,日韩等手机零配件生产商正逐步失去竞争优势,订单向大陆转移已经成为必然。随着公司产能的逐步释放,我们预计来自新客户的订单占比将会逐步提高。 发展维度二:阶段式产品开发。公司最早向三星提供MP3外壳,后来拓展到手机外壳。与华为、中兴的合作最早从数据卡外壳开始,现在正逐步扩大手机外壳的合作。受益于平板电脑市场的快速启动,公司已经与部分核心客户开展相关产品的合作。此外,基于现有的注塑成型、真空镀膜等工艺,公司开始在手机天线、滑轨、LED反光罩等领域与客户展开合作。我们认为,公司产品的外延式发展基于现有的技术工艺平台,且下游客户重叠,未来成为业绩新增点具备较高的可能性。 发展维度三:阶段式产能扩张。公司募投扩产4000万套产能,该项目需要基建,预计2012年中达产。 超募资金扩产3600万套项目周期为6个月,我们预计部分产能最快将在4季度开出,明年年初有望全部达产。此外,公司今年以来利用自有资金持续扩充老厂区产能,并通过生产效率的提升来增加柔性产能。综合来看,我们保守预计公司2009-2012年产能分别为5500万套、8000万套、1.1亿套、1.4亿套,阶段式的产能释放符合公司未来的发展需求。 受益于智能手机市场快速发展的最佳投资标的之一。公司目前手机外壳以中档手机为主,今年下半年开始高档手机外壳占比有所提升。基于行业动态的情况,我们认为明年将是智能手机的高速发展年,大量中高档智能手机将面市,而三星、华为、中兴等公司则有可能采取机海战术大批量推广新手机。对于手机外壳市场而言,高档手机占比的提升必然带动高价格手机外壳出货量的提升,行业将迎来量价齐升的快速发展时期。从竞争格局发展趋势来看,新款手机定制化程度较高,对供应商技术水平、产能配合、一体化服务的要求更高,智能手机的遍地开花将促进手机外壳产业中强者恒强,具备竞争优势的企业将获得更大的发展空间。 基于以上分析,我们认为公司在产品结构、客户、产能、工艺平台等方面所具备的强大竞争优势是奠定其高成长的内在基础,而智能手机市场的快速发展将在市场容量加大和竞争结构改善等外部因素方面促成其更好地成长。我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.97、1.47、2.03元,对应PE分别为42、28、20倍。我们认为,无论从行业发展趋势还是从公司业绩成长方面分析,公司估值仍有较大的提升空间,首次给予“推荐”评级,建议逢低买入。

公司是国内高端低压变频器领导者,进口替代是必然趋势。我国低压变频器09年市场需求约120亿元,在十二五节能减排背景下,预计未来五年复合增速约为20%~30%。精准控制领域作为行业高端应用,产品核心算法长期掌握在国外十来家企业手中,国内高端低压变频器行业市场份额绝大部分为外资占据。目前汇川作为国内龙头公司,产品故障率约1~1.5%,稳定性基本达到国外水平且价格降低约10~15%左右。在国家政策扶持驱动和公司产品性能提升的双重因素下,公司产品逐步得到下游用户认可,产品进口替代是必然趋势,预计未来公司该业务复合增速约40%。 定制化生产一体化专机及伺服系统,将长期享有高增长及高毛利。由于外资品牌在国内多采用大代理制,定制化成本高,因此产品多为通用型低压变频器,不能良好切合客户需求。 公司利用国内渠道服务优势,针对细分客户需求开发出“一体化专机”及“伺服系统”,定制化设计使产品获得高增长及高毛利,预计公司明年上述产品增长率分别为50%和70%,毛利率约为50%~60%。 PLC控制器打造公司电力电子产品研发及销售平台。一方面,电力电子产品具有较强技术相通性,PLC作为自动化控制中枢将起到研发平台作用,使公司未来电子电子产品可向多元化方向发展;另一方面,公司可通过PLC销售实现低压变频器、伺服系统等产品配套销售,实现客户价值横向挖掘。 预计公司2010~2012年摊薄每股收益为1.89元,3.03元和4.34元,给予“推荐”评级。随着公司研发平台的提升,公司已从单一销售变频器产品发展成为变频器、伺服、PLC、高效电机、一体化专机等多产品的配套销售,实现客户价值横向挖掘。我们看好公司未来多元化战略及多产品组合销售模式,给予公司“推荐”评级。

住宅精装修是政府、开发商和消费者的共赢之路。对政府,精装修能够减少建筑垃圾、节能环保,通过标准化施工加快住宅产业化发展速度;对住宅开发商,精装修能够增强住宅品质辨识度,提升产品和开发商品牌形象;对消费者,精装修能够避免装修繁琐、节约时间,而且通过批量采购降低成本。 我国住宅精装修占比很低,未来发展空间广阔。在政策的鼓励扶持下,住宅精装修比例逐步提升,一线城市北上广深已陆续出台相关政策鼓励精装房,要求精装房比例提高到50%,甚至更高。然而,目前全国平均精装修比例只有约8%,与主要发达国家80%的比例相比,仍存在较大差距,市场发展具有广阔空间。 公司在手合同充足,业绩增长有保障。公司目前未完工合同近40亿,今年全年新签合同预计在30-40亿。 公司经过多年发展形成成熟的管理标准和管理模式。精装修业务的核心在于管理模式和标准化的体系能力。公司项目管理上采取“全程一体化设计施工”垂直管理模式,实行“兵团作战”,全面推行标准型项目管理方式,对全过程、多环节随时进行检测,严格确保每一工种、环节全面达标。施工管理上采取“562”管理模式,将标准化全程贯穿于工程准备、实施和收尾三大工程管理阶段。 上市后品牌提升、资金推动以及公司大客户的业务拓展模式将全面推动公司盈利能力的提升。公司毛利率不足13%,在目前四家上市装修公司中最低,一直受到市场猜疑。我们认为公司毛利率低主要原因在于住宅精装修占比高,而住宅宅精装修毛利率低主要是精装修市场发展初期和设计相对简单、费用小原因造成。但住宅精装修往往是采取大客户长期战略合作方式进行业务拓展,所以净利率并不比公装低。 我们认为随着公司上市,在品牌、资金推动下,公司的毛利率、净利率都将逐步提升。 公司未来成长的主要瓶颈在人才。公司目前员工约600人,其中项目经理80多人、设计师220多人,目前的人力资源基本可以支持公司业务做到100亿左右。 预计公司2010、2011、2012年EPS分别为1.35元、2.21元、3.1元,对应PE分别为62.5倍、38.2倍、27.3倍,给予公司“推荐”评级。

公司于2010年11月18日合计发布五个公告,其中三个公告均涉及公司股权变化,且所有股权变动均涉及公司新疆业务。由于公司子公司众多,我们将最新股权结构图总结如图1。 公告一:公司发布《关于增资重组新兴铸管新疆有限公司的公告》。以铸管新疆公司现有5,000万元人民币注册资本为基础,铸管股份和新疆金特分别以货币资金进行增资。增资完成后,铸管新疆注册资本变更为5亿元。增资分两期进行,一期增资后注册资本变更为2亿元;二期增资时间由股东双方根据铸管新疆发展需要协商确定,于两年内完成。 在铸管新疆成立近2个月后(铸管新疆于2010年9月成立,公司的全资子公司),公司就对铸管新疆大举增资(5000万到5亿),表明公司有意打造其为股份在新疆的核心运作平台。公司当前在新疆有三个直属平台:铸管资源(本部注册资本2亿元,公司股权40%);金特钢铁(注册资本6亿元,公司股权48%);铸管新疆(规划注册资本5亿元,公司股权67%且通过金特控制其余33%)。无论从股权比重和注册资本,我们认为铸管新疆未来将是公司拓展新疆主业的最主要平台。 公司对新疆金特的二期产能扩张已基本完成,金特目前已具备150万吨的粗钢产能:公司对金特的实质性介入分“三步走”。1.一期投入12.6亿元,自2007年4月开始。至2009年上半年,先后改造扩建了选矿、高炉、转炉、高速线材等生产工序,2009年底公司具备了年产80万吨钢的粗钢产能。2.二期投入17.6亿元,自2009年9月份开始,启动了1080m3高炉、40吨顶吹转炉1座,60万吨高线一条及其配套项目的技改工程。二期技改项目于2010年底可全部投入运营,公司将具备年产150-180万吨的粗钢产能。金特铸管项目:金特投资2.6亿元的20万吨球墨铸管建设项目2010年5月开工建设,预计年底投产(一期10万吨)。3.三期规划:公司规划2010年底适时启动另一座1080m3高炉的建设,如果顺利建成,金特将拥有200-250万吨左右的粗钢生产能力。 金特09年产钢材70万吨,今年预计84万吨。截至2010年6月30日,金特股份总资产为253,015.40万元,总负债156,411.12万元,净资产为95,037.89万元,资产负债率为61.82%;2010年上半年,实现营业收入220,740.42万元,营业利润11,266.74万元,净利润8,659.35万元。 我们暂时维持前期预测,公司2010-2012年EPS分别为0.70,0.82,1.1元。 1年的时间段内,我们认为公司新疆业务对公司业绩的贡献比较有限,短期公司业绩仍较大程度依赖于公司铸管毛利的回升。根据我们对铸管价格历史和行业格局的分析,我们认为2010年上半年的铸管毛利会是未来1-2年内的一个低点。 考虑到公司未来无论在钢铁主业和资源拓展方面都会有较大提升空间,我们认为当前价格是一个兼具安全性和成长性的投资品种,给与公司“推荐”评级。

诺普信“松脂基植物油农用溶剂”项目通过技术论证,标志着公司在开发绿色乳油农药制剂的道路上迈出了新的坚实一步。 技术论证会会聚主管部门与权威专家。根据公告,本次技术论证会于2010年10月29日于深圳召开,会议由深圳市科技工贸和信息化委员会组织,出席论证会的有工业和信息化部原料司、农业部农药检定所、中国农药工业协会等行业主管部门的领导以及由沈演初院士、蔡道基院士为首的行业专家组。因此,本次技术论证会的结论对于政策制订者具有重要参考价值。 绿色溶剂项目获得高度评价。根据公告,专家组一致认为:该项目符合国家产业政策,松脂基植物油农用溶剂原料来源充足,可再生、安全环保,质量稳定,是“三苯”类轻芳烃溶剂的理想替代品,其产业化及应用技术成熟。更为值得关注的是,专家组建议进一步扩展松脂基植物油溶剂在其它农药品种和剂型中的应用,加强松脂基自乳化溶助剂、喷雾助剂等农用产品的延伸开发;同时,还建议国家有关部门在溶剂变更登记、项目扶持、政策推进等方面给予大力支持,使该产品能更好地在行业中得到推广应用。 天然植物油溶剂前景广阔。为控制苯类溶剂造成的污染,国家有关部门对传统乳油农药产品的使用逐步限制:自2006年7月1日起,国家发改委对纯粹生产乳油产品的新办农药企业不再核准;自2009年8月1日起,工业和信息化部不再颁发新的农药乳油产品批准证书。 随着行业政策和产业规划的贯彻实施,在可预见的未来,当前仍约占50%市场份额的100万吨乳油产品将被绿色乳油及其它环保制剂所替代。根据相关预测,由此将带来天然植物油溶剂等非芳烃类环保溶剂在农药领域约30万吨/年的市场容量,市场前景广阔。 绿色农药制剂开发再迈坚实一步。因应环保化的农药制剂行业发展趋势,诺普信从2004年起即率先开展了以天然松树植物油溶剂替代芳烃类溶剂的绿色乳油项目的研发。2009年12月,诺普信发布公告,出资550万元与福建省德盛农药有共同投资设立公司,从事绿色环保农药制剂的研发和推广应用,以有效整合德盛农药在松树油基农药制剂领域的技术资源。本次“松脂基植物油农用溶剂”项目通过技术论证,标志着公司在开发绿色乳油农药制剂的道路上迈出了新的坚实一步。 目前松脂基植物油农用溶剂的生产成本与苯类溶剂大致相当,政策的支持成为以该绿色乳油为溶剂的农药产品得以推广使用的关键动力。本次诺普信绿色溶剂项目通过技术认证,并获得专家组对于政策面给予大力支持的明确建议,将有助于加大诺普信绿色乳油农药制剂的应用普及。我们后续将密切关注推广绿色乳油农药制剂方面的政策进展。 维持“推荐”评级。2010年初以来,诺普信全面推行“营销两张网”的新销售模式(经销商模式和直销零售店模式相结合),并在推行中经历了磨合与调整。以短期业绩下滑为代价,公司的新销售模式正在逐渐进入良性运转的轨道。展望2011年,随着公司新销售模式的趋于成熟和农药行业景气趋好,预计诺普信将重新步入快速增长的轨道。 本次诺普信在绿色乳油农药制剂领域取得重要进展,则将有助于扩大公司的竞争优势和拓展长期成长空间。由于其具体推动作用尚难以量化,我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.56、1.06、1.52元的预测。维持“推荐”的投资评级。

随着二线产品销售增长和乙肝招工体检政策执行力度下降,公司试剂销售最坏的时刻已经过去,未来将恢复平稳增长。 今年公司仪器销售增长迅速,特别是在公司将销售中心下移后,全自动生化仪在基层医疗机构的销售不仅将提升企业的销售收入,也将有效改善公司的产品结构,提升毛利率水平。 公司血筛用三联试剂盒已经完成审批,预计未来几周内将获得批文。血筛市场全面启动慢于预期,但对公司影响偏中性。作为国内诊断试剂龙头和最早从事血筛的企业,公司具有较好的市场基础。预计血筛市场在明年二季度启动后,公司有望实现25-30%市场占有率并在未来2年逐步释放利润。 短期内公司新品数量有限,但在研产品中不乏潜力品种,化学发光试剂、干化学试纸条和HPV检测试剂等未来都有较大的发展空间。 公司试剂出口稳步推进,在国内医药行业出口转型升级的大背景下,公司作为国内诊断试剂的一线企业,在国际合作和产品注册方面拥有国内最好的基础。试剂出口未来将成为公司业务增长的新看点。 预计10年至12年公司EPS分别为0.48、0.58和0.75元,维持“推荐”评级。

前三季度业绩良好。今年前三季度公司实现营业收入105,970万元,同比增长23.37%;归属上市公司股东的净利润14,161万元,同比增长28.54%;每股收益0.55元。其中第三季度营业收入同比增长19.75%,净利润增长33.94%,单季度EPS为0.19元,公司稳定增长的势头良好。 模制瓶的增长明显受益于医改。模制瓶是公司营业收入和利润的主要来源,2009年贡献销售收入和毛利的比例均在50%以上。模制瓶作为药品包材,以国内市场为主,出口比例目前不大,公司的模制瓶产能和市场份额在国内均处于绝对领先地位,占据了70%以上的比例。模制瓶的下游主要是以抗生素为主的普药,自去年四季度以来,由于受益于医改,下游的抗生素等普药持续放量,公司的模制瓶销售处于加速增长的态势:2009年全年模制瓶销售增速为18.7%,而今年上半年的增速则为26.25%,我们预计2010全年模制瓶的增速应该在25%以上。 棕色瓶恢复性增长。棕色瓶是公司第二大的主力产品,主要立足于出口,目前出口和内销的比例大概为2:1。2009年由于全球金融危机导致国际市场需求放缓,棕色瓶的销售同比仅增长6%不到。今年随着全球经济回暖,棕色瓶开始恢复性增长,上半年同比增长12.9%。公司棕色瓶原有的产能为10亿只/年,目前已扩产了50%,达到了15亿只/年。我们认为,全球市场要完全消化激增的产能还需要一些时间,但随着产能瓶颈的解决,公司的棕色瓶将步入稳定快速的增长轨道。 丁基胶塞盈利能力较弱。国内丁基胶塞市场由于产能过剩,竞争激烈,相对于模制瓶和棕色瓶而言,市场较为分散,公司虽然是国内丁基胶塞的最大生产商,但该产品毛利率较低,今年上半年不到15%,较去年的18%有所下降,因此虽然销售收入在2亿以上,但给公司带来的盈利比较有限。 公司的竞争优势。在模制瓶、棕色瓶和丁基胶塞等三个细分领域,山东药玻都是国内无可争议的龙头,尤其是模制瓶,占据了70%以上的市场份额。公司之所以能成为行业的领导者,主要原因有三:1)技术优势。公司在药用玻璃包装领域有多年积累,无论是设备还是工艺都领先于同行,公司的成品率在95%以上,远远高于行业80%的平均水平;2)管理优势。公司在管理有一定的特色,保证了企业以较高效率运作,使得总成本要低于行业平均;3)竞争对手不强。相对于广阔的药品市场而言,药品包材市场比较小,有实力的企业不多,而且由于成本上的劣势,基本没有外资参与竞争,因此公司依托自身良好的基础,逐步蚕食市场份额,成就了在国内的寡头地位。 生物瓶等新产品值得期待。虽然模制瓶和棕色瓶将继续维持稳定增长,但公司仍然在积极开发新产品,主要用于包装生物制品的生物瓶(一类玻璃瓶,也称中性硼硅玻璃)值得期待。由于国内生物企业规模普遍较小,因此国内生物瓶市场不大,公司的产品将主要定位于国际市场。公司是国内目前唯一掌握一类玻璃生产技术的企业,只是由于部分新产品目前还处于等待SFDA批文的阶段,贡献业绩尚需时日,我们预计明年生物瓶将开始销售,后年有望放量。参考威高集团的同类产品,生物瓶的毛利率远比普通的模制瓶高,预计在60%左右。 毛利率有望稳中有升。虽然原材料和煤电等动力成本持续上升,但由于公司的产品在国内占据绝对主导地位,有一定的定价权,可以通过提价来缓解成本压力,实际上前三季度的毛利率为32.5%,比2009全年的31.2%要高。未来公司还可以通过调整产品结构,如推出附加值更高的生物瓶、化妆品瓶等中高端产品来进一步提升毛利率。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.75、0.95和1.15元,目前动态PE仅25倍,安全边际较高。由于公司将继续保持稳定的增长,而且新产品具备一定看点,我们首次给予“推荐”评级。

第三季度加速增长。今年前三季度公司实现营业收入88,000万元,同比增长39.75%;归属上市公司股东的净利润4,240万元,同比增长47.32%;每股收益0.32元。其中第三季度营业收入同比增长53.75%,净利润增长73.77%,单季度EPS为0.13元,加速增长的势头非常强劲。 公司是国内消毒灭菌设备龙头。公司的主要业务有:消毒灭菌设备、大输液生产线、放射诊断系统、环保设备和其他医用耗材等,其中消毒灭菌设备是公司盈利的主要来源,2009年贡献营业收入和毛利的比例都在60%以上。消毒灭菌设备分为医院感染控制设备和制药用灭菌器两大类,对接的下游客户分别是医院和制药厂,公司经过数十年的积累,已经奠定了国内消毒灭菌设备的寡头地位,占据了70%以上的市场份额。 医院感染控制设备业务盈利模式有望升级。医院感控设备是公司的核心业务之一,历年来保持了25-30%的稳定增长。卖感控设备是公司以往的盈利模式,近年来开始尝试向医院提供一体化的整体解决方案,目前已在一些大城市的重点医院有所突破。长期来看,拥有高标准的一体化消毒灭菌配套设施是各大医院的必备硬件,但由于造价较高等问题,国内现在只有少数大医院配备齐全,众多县级或以下的中小医院尚未达到此标准。今后各级医院加大在消毒灭菌设备方面的投入是大势所趋,市场前景广阔,公司有望借此机遇实现从卖设备到提供整体方案盈利模式的转变,取得销售收入和毛利率的双重提升。 新版GMP的即将实施给制药灭菌设备业务带来巨大机遇。目前来看,新版GMP标准在明年实施是大概率事件,届时各大制药企业必将掀起一波设备改造的高峰,其中消毒灭菌设备就是GMP标准中的重中之重,而新华医疗作为国内消毒灭菌设备的行业领导者,毫无疑问将极大受益。参考上一次GMP实施时的情形,公司在1999-2002年营业收入复合增长率为50%!我们认为,未来三年公司的制药灭菌器业务取得爆发式的增长确定性很强。 大输液生产线“小荷才露尖尖角”。大输液生产线是公司近几年新增的业务,主要是非PVC膜软包装大输液生产线。众所周知,非PVC软袋输液包装产品是大输液行业产业升级的必然趋势,近几年非PVC软袋行业的增长率在40%以上,如今年新上市的科伦药业和华仁药业就是非PVC软袋的行业领导者。 受益于行业的景气,公司的大输液生产线在不高的基数上持续高增长,我们预计今年增速在40-50%。虽然公司大输液生产线的设计产能只有30条/年,但并不会成为瓶颈,只要资源调配得当,年产70-80条生产线也没有问题。我们认为,随着国内大输液企业纷纷上马非PVC软袋输液项目,公司的该项业务还有很大的增长空间。 其他产品十分丰富。除了医院感控设备、制药灭菌设备和大输液生产线三大核心业务,公司还有放射诊断系统、医用影像诊断设备、环保设备、手术器械和一次性医疗用品等,产品线非常丰富。在放射治疗仪、电子直线加速器等放射诊断系统领域,公司同样处于绝对领先的地位;公司2008年与GE医疗合作,开发了高频X射线机,但由于还有部分产品没拿到许可证,而且市场竞争也很激烈,因此销量不大;环保设备、手术器械等业务在小基数上也一直稳步增长。 并购仍在持续进行。大股东淄博矿业集团入主之后,做大公司市值的动力很强,最直接的体现方式就是频繁并购,今年以来公司相继收购了上海泰美医疗和淄博众生医药两家医药流通企业,进一步加强对终端的建设,预计今年年底将合并报表,为公司贡献2-3亿的营业收入。由于淄博矿业集团实力雄厚,公司今后实施进一步的并购在资金上不成问题。 净利润率提升空间巨大。公司2009年的净利润率仅为4.66%,远低于鱼跃医疗(2009年的净利润率为18.8%),我们认为未来提升的空间很大:一方面,随着公司销售收入的快速增长,规模效应将使得销售费用率和管理费用率持续降低;另一方面,公司的产品结构调整、技术改进和潜在的提价可能性都将导致毛利率的提升。长期来看,公司的净利润率提升至10%并非不可能。 我们对公司投资价值的判断。从治理结构上来看,公司在淄博矿业集团入主、现金激励方案出台之后,机制已经理顺,大股东、管理层的利益与公司的成长也是息息相关,将公司做大做强的动力十足;从行业来看,医疗器械行业一直处于快速增长的阶段,而且新版GMP的即将实施更是为行业的成长再添助力;从公司自身来看,过去几年的厚积薄发使得新华医疗在消毒灭菌设备行业占据绝对主导地位,也该到出业绩的收获期了。我们认为,公司长期向上的拐点已经明确,未来3年的高速成长确定性很强:行业的高度景气将带来销售收入的快速增长(30%以上),而净利润率的提升更将带来净利润的高速增长(50%)。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.48、0.75和1.10元(暂不考虑合并报表),目前估值合理,由于公司已步入高速成长的通道,而且空间广阔,我们首次给予“推荐”评级。 风险提示。新版GMP的实施进度慢于预期。

事件: 我们有幸邀请到了深圳发展银行的计财总监项有志、投资者管理部的高级经理黄露和王洋于2010年11月10日在在深发展总行与机构投资者进行了沟通与交流。现将相关问答情况摘录如下: 1.关于深发展的资本补充计划深发展目前的资本充足率水平符合银监会要求,随着平安集团与深发展的进一步整合完成,深发展的资本充足率还会有明显的提升。目前各家上市银行的资本充足率水平大多处于11%—12%之间,深发展也会通过各种途径积极地增加自身的资本积累,相信在平安集团定向增发之后,深发展的资本充足率水平将会达到行业平均水平。 深发展在去年股东大会已经通过了发行80亿混合资本债议案,已发行15亿元,短期内将再发行部分混合债补充附属资本。同时,每个季度的利润也将补充核心资本,随着核心资本的提升,公司也会更多地考虑附属资本的补充,比如次级债的发行。 深发展未来的分红政策将与公司本身的业务发展需要相适合,分红率的确定需要综合考虑公司未来资本积累的需要,存在一定的变化区间。 2.关于存贷比的约束深发展今年以来一直在为2009年过高的存贷比比例的降低做出努力,并成功地在上半年将存贷比压缩的监管指标之下,随后保持稳定。商业银行为了为股东创造更多地利润,倾向于将存贷比维持在监管指标的上限,这需要很强大管理能力,深发展也一直在这方面进行努力。 今年以来深发展的负债业务发展良好,随着网点渠道的增加,深发展未来负债业务增长的空间会更加广阔,公司明年的贷款增长将比今年获得更好的机遇,具体数字仍在讨论之中并需要与监管当局沟通后才能最终确定。 3.深发展未来的机构扩张计划深发展从今年监管达标以来就一直积极筹划新机构的建立,目前银监会对机构设置的规定使得每家银行每年可新增分行数最多在2-3家。深发展在考虑新建网点时会综合考虑新建网点的经济效益和区域布局,对于效益提升较快的区域会加强网点建设,从而更好地创造效益。 目前深发展的分行规模仅为20家,仍有很多省会城市还没有覆盖到,未来会加强对重点地区的支持与扩展。目前,公司对新建网点保有积极的态度,在符合经营效益和监管要求的前提下,深发展愿意最大规模地增加渠道数量,进而支持公司业务发展。

我们调研了公司在文山地区的铝土矿和氧化铝厂,仔细了解了公司的资源储备和预计生产成本。 公司铝土矿资源储备极为丰富,达到1.3亿吨,其中目前明确可采储量为8000万吨,拥有铝硅比最高达14的优异质量,并且作为资源大省云南的唯一大型上市铝企业,有望成为省内铝资源的整合者。 氧化铝定价机制的改变,将导致氧化铝代替电解铝承担起资源品的属性,氧化铝将被价值重估,人们将认识到,优质的铝土矿是稀缺的。 经过仔细拆分,我们认为公司铝土矿成本(含运费)可在150元/吨以下,氧化铝生产成本可以达到2000元/吨以下。预计文山主体项目将在年底建成,达到单体调试条件。明年3-4月全部完工并开始投料生产,预计明年产量40-50万吨,贡献利润约2亿。 在节能减排的大背景下,国内电解铝产量连续4个月大幅下滑,国内产能利用率估计在65%以下,库存持续下降;再考虑到流动性泛滥将持续较长时间,因而铝是较好的投资品种。我们在《有色金属:开启新一轮上涨》(2010-11-8)中提到的金属第二轮上涨正在兑现。 公司资源快速增长,并且其所能支撑的氧化铝产能达到200万吨,大幅超出我们预期,因而我们维持对公司“强烈推荐”评级,假设10、11、12年铝价为16000、17000、17000,则预测EPS为0.09、0.4、0.61元。

扩建产能备战智能电网建设高峰。根据国网公司智能电网建设规划,未来4~5年将集中建设数字化变电站及用户侧信息采集系统设备,计划总投资超过1000亿元。公司本次募集资金将投资3亿元用于智能电网自动化系统及智能电表扩建项目,预计投产期为1.5~2年,分别形成年产100套智能变电站自动化系统产品和460万台智能电表的生产能力。根据目前市场竞争格局判断,我们认为上述项目达产后将为公司每年贡献1.5亿元左右的净利润。 变频器成为公司增长新动力。节能减排是国家十二五发展重要方向,公司于08年底成立变频器子公司,09年实现销售收入500万元,预计今年将实现变频器收入约5000万元,同时新增订单接近1亿元,增长迅速。公司本次募集资金将投资5千万元用于变频器扩产项目,预计投产期为2年,建成后形成年产800套高、低压变频器的生产能力,充分满足未来市场需求。 补充公司现金流,降低资金短缺风险。由于公司主要客户为电力行业企业,付款集中于四季度,同时为满足国网集中招标的需求,公司规模化采购并储备原材料,因此应收账款和存货较多,现金流回收期限较长。2010年三季度末,公司账面资金约1亿元,应收账款5.4亿元,存货3.6亿元。本次募集资金5.2亿元将极大降低公司现金流短缺风险。 预计2010~2012年公司全面摊薄EPS为0.56元、0.91元和1.27元,给予“强烈推荐”评级。本次公司非公开发行2446万股,将摊薄未来每股收益约9.2%。由于公司将主要受益于未来五年智能变电站及用户侧信息采集系统高速建设周期,同时公司光伏逆变器、变频器等电力电子产品订单增长迅速,我们给予公司“强烈推荐”评级。

据贵州当地报纸报道,三特索道(002159)梵净山提价进入实质性阶段,听证的意见是由50元提高至120元。接下来需报批省物价局和对外公示半年,因此预计明年五一前有望正式执行提价后票价。 点评:本次梵净山提价时点和幅度超市场预期。由于梵净山今年亏损,尚在培育人气的阶段,本次提价超过了市场和我们的预期。 预计明年五一旺季前实施提价。根据听证会后程序,接下来要报批省物价局以及对外公示半年;预计景区将在旺季期间实施提价。 梵净山提价可显著对冲华山景区的分成比例下降的利润压力。我们在前期调研报告中指出:公司资源价值突出,但2011年华山景区(利润占比7成)分成比例将由95%下滑到75%,影响利润约-700万。 我们通过模型测算,提价后,考虑实施提价的时间段为半年,不考虑提价对客流量的负面影响,预计明年18万人次的接待规模,可增厚门票收入620万,扣除梵管局40%门票分成、15%所得税后,预计增厚利润250万左右;增厚每股收益0.021元。

公司经营中与已筹建的景区多达24个(15个经营中、8个筹建期、4个旅游地产项目),景区资源价值一直为市场所关注。 分项目来分拆公司收入和权益净利润结构,可以看到由于4-5个成熟景区支撑起目前十余个新项目建设与培育期,导致公司收入、净利润基数均非常小(09A收入2.5亿、净利润2200万);较小的基数意味着单个新景区的扭亏为盈,即有望带来收益的大幅增长。 09年非公开发行的方案即将于12月份到期,由于涉及旅游地产,预计获批的可能性很小。公司将发行一个亿短融券缓解近期资金需求。我们预计将增加母公司2011年的财务费用400万。 2011年华山索道的净利润分配比例下降,压制明年利润增长。我们认为压制11年利润释放的因素有:1、华山净利润分成比例大幅下滑;2、新景区培育需要观察;3、受海南区域土地规划影响,塔岭项目二期建设将较预期稍慢。 明年是长线投资者的介入良机:2010年由于气候、世博会等偶发因素,导致成熟景区与新景区均表现不佳;2011年华山景区利润分成比例下降,又会抑制利润增长,今明两年是相对的业绩低点。我们看好公司资源价值,以及梵净山、坪坝营的中期利润增长前景,考虑公司众多贮备景区资源价值,我们认为明年是长期投资者较好的介入时机。 我们预计2010-2012年每股收益分别为0.26元、0.31元、0.47元。维持长期“推荐”评级。

事件: 山东新北洋信息技术股份有限公司(以下简称“公司”)今日发布公告,公司董事会通过了《首期股票期权 激励计划(草案)》,基本内容如下: 1、公司拟向高级管理人员、核心技术业务人员、公司中层管理人员授予150万份股票期权,行权价格45.09元/股,发行股份占激励计划公告日公司股本总额的1%,激励计划的股票来源为公司向激励对象定向发行的股票; 2、行权业绩条件包括:1)2011-2013年每年的加权平均净资产收益率不低于10%;2)以2009年净利润为基数,2011年净利润增长率不低于80%,2012年净利润增速不低于120%,2013年净利润增速不低于180%。 点评: 主业正值行业投资高点时,激励对象行权可能性较大:根据公司股权激励方案,综合比较公司2007-2009年的业绩指标,我们认为公司的主业正值行业投资高点时,基于对未来的增长预期,公司此次提出的业绩条件相对宽松,实现较为确定,公司在现价上推行股权激励对公司员工会起到非常好的激励作用。 预期股权激励产生的期间费用对2010年EPS影响在0.01元左右。按照公司现行市价(45.09元),首期授予的会计总成本估算为2436.16万元,分5年摊销,2010年-2014年各年的摊销费用分别为137.89万元、827.34万元、774.76万元、471.47万元、224.71万元,考虑所得税影响后,该部分费用摊销对2010年EPS的影响预计在0.01元左右。 股权激励极大提升员工积极性,稳定员工基础:股权激励对于以人为主的IT企业的激励效应要远高于普通制造类企业。一旦公司实施股权激励,将进一步完善公司治理结构,增强公司的向心力和凝聚力,实现对公司中高层管理人员和技术骨干的长期激励与约束,充分调动其积极性和创造性,使其利益与公司长远发展紧密联系在一起,为公司更长远更持久的发展打下坚实的基础。 盈利预测和投资评级:作为国内唯一一家掌握专用打印机核心技术的企业,公司目前在国内市场的占有率达到11.6%,全球市场约为1%,未来公司的业绩增长主要来自于:1)专用打印机领域国内市场国产替代进口;2)“技术+成本”双核驱动的新型中国制造,叩响海外市场;3)金融设备核心嵌入式模块中试成功,打破国外厂商垄断,国产替代进口。公司的业绩将在未来3年加速释放,暂时不考虑股权激励后摊薄股本,预计公司2010-2011年每股收益分别为0.83元和1.21元,对应的动态PE为54倍和37倍,维持前期的“推荐”评级。

推荐回顾。2010年5月23日,我们发布《制剂国际化+品种优势,美罗药业调研报告》,在业内首次推荐美罗药业。我们推荐的逻辑是:公司经历长期蛰伏,已经明确了走国际化道路的发展战略,探索出符合自身发展的模式,公司在过去10年,一直致力于内部的整合,探索外向型发展道路,并且在2008年之后取得重要进展。目前公司业绩已经到达拐点,未来2年,将有爆发增长。 本次调研,重点了解澳大利亚TGA认证的进展。公司过去通过澳大利亚TGA认证,并且在2007年开始做出口代工。当时做二甲双胍片,达到1.2亿片。但当时公司制剂产能仅10亿片,还需要满足国内生产需要,因此出口并没有做大规模。2009年搬迁之后,公司扩大制剂规模,达到100亿片,有能力接受更大的国外合作项目。近期,公司接受了澳大利亚TGA认证的现场检查。我们判断,公司通过检查基本上没有悬念,未来公司与有关下游伙伴的合作将顺利开展。 FDA认证的现场检查,将是未来公司国际化的重要目标。我们预计FDA的GMP现场检查在今年年底或2011年初进行。公司已经披露,有20多个ANDA产品,和下游多家企业进行合作。合作模式不会限于简单的代工,而是公司自主或者合作开发制剂品种,产品包括对已过专利期品种的仿制,具有高技术含量缓控释制剂的研发,未来也有挑战专利品种。公司在2009年申报第一个ANDA产品,如果顺利通过GMP认证,预期明年中期第一个产品可以实现销售,下半年开始贡献利润,但主要贡献在2012年。 与多数人理解所不同的是,我们认为仿制药的壁垒仍然是研发能力。药品是技术密集型产品,原辅料的成本很低,同时对安全性要求极高,因此研发水平决定了药品的品质以及成本是有差异的,对于一些常用剂型,是“好或差”的区别,对于一些缓控释制剂,甚至是“有或无”的差别。制剂工艺水平的优劣,对药品的质量以及成本带来巨大的影响。因此仿制药国际化的难度比原料药国际化更高,更有技术壁垒,相应的,也有机会获得更高的利润空间。 我们在之前的报告中指出,美罗药业立足于自己的技术平台,一方面通过工艺改进降低成本,能做一些市场空间大但国外企业利润率不高的品种;一方面瞄准高端剂型,做竞争少但利润率高的缓控释制剂。 并不过分追求单一品种的市场容量大小。做仿制药,本质上来说,就是做到“质同价优”。 美罗药业走的是符合自身条件的国际化道路。公司的优势在于:1)国际化战略的人才准备就绪。2008年,总经理王杰和首席科学家周凤祥的加盟,加快了公司国际化战略的实施。这些具有在美国企业工作经验(销售、研发)的人才,对公司与下游客户的对接、仿制药品种的筛选、工艺改进起到重要作用。2)较早通过澳大利亚TGA认证,熟悉国际化的规则。3)具有较强的产品开发能力,搭建自主平台。我们认为,对cGMP的理解和执行、技术平台的建立、国际化的团队,是美罗药业能在国际化道路上成功的关键性因素。同样是国际化,美罗模式与海正模式不同。海正药业是以技术为先导,强调做产业链的转移生产,因此要大量投资做上游原料药,实现单一产品的上下游通吃。美罗药业采取的是以市场为先导,选择自己可以做的品种,不做上游,可以在全球采购符合FDA要求的原辅料。这也是国外仿制药企业比较多的一种模式。 国内业务,未来看点还在几个独家或者潜力品种。 伤科接骨片,放量可期。这是基本药物在骨伤领域的独家品种,过去在区域市场销售,2008年实现2.5亿的规模。2009和2010年,由于整体搬迁,销售下降。但进入基本药物目录,对该品种的市场推广起到很大的促进作用。独家品种在定价上还是具有一定优势,而基层用量放大,一些地方甚至成倍增长。 我们预期该产品2011年销售超过3亿,2012年有望接近4亿。 小儿肺热清颗粒,明年进入推广。这一产品是中药制剂,也是公司的专利品种。预计明年进入推广期,可能有1-2千万的新增收入,后年有望放量。 化学药,氨磷汀和来氟米特有较大潜力。氨磷汀是化疗所需的药物,需求稳定增长,我们预计明年能实现8千万以上的收入,该产品毛利率较高,是公司化学制剂的主要利润来源。2008年获批的一类新药——来氟米特(用于治疗类风湿关节炎),也开始进入推广期。这一产品是新型免疫抑制剂,1998年获得FDA批准。目前该药用于治疗类风湿关节炎,以及狼疮性肾炎,市场潜力较大。国内生产企业约3-4家,美罗药业刚起步,有望扩大市场份额。 国药合作,将拉动普药销售。公司今年将位于大连的医药商业业务打包,控股权卖给国药,自己保持30%的股权。除了获得一笔投资收益外,国药还将美罗选择的10个基本药物品种放入国药的渠道销售。这些品种目前在公司的规模很小,但基本上都是抗感染等常规品种,我们预计通过国药的渠道分销,将扩大其规模,新增一块利润,预计正常年份能实现2亿的销售规模。 美罗药业的资产质量较好,不存在大的经营性风险。近期公司将坏帐做了充分计提,进一步做实资产。 搬迁后的土地补偿收益可能在年底到帐,增加公司的现金流入。 盈利预期。2010年主要收益来自非经常性损益,2011年后都是主业贡献。我们预估2010-2012年EPS分别是;0.86(假设公司土地补偿收益在今年底到帐)、0.29和0.64元。我们认为在转型期间,可以给予较高的估值水平。(印度企业在转型期,曾经有70-80倍PE)我们认为公司未来国内销售提供很高的安全边际,国际化带来巨大的增量,维持“推荐”评级。 催化剂:澳大利亚TGA认证通过,年底获得正式文件;预期年底FDA的GMP现场检查;搬迁后的土地补偿收益到帐。 风险因素:FDA的现场检查可能会延后。