宋城景区实行一票制,散客可能有所流失,但团客和散客有效票价均将有所提升。宋城景区目前80%的游客为团客,只有20%的比例为散客。团客的票价提升了20元一人,假设宋城景区有350万的客流量,280万为团客数量,假设公司实际有效票价提升为15元,可增加收入为4200万左右,假设提价会减少散客数量在10%-15%之间,散客数量在70万左右,减少游客数量在7-10万人次,但是散客提价比例远远高于之前的单一比例,相对游客流失和票价提升,我们预计提价还可有效提升散客的营业收入。总体来讲,我们分析实行一票并提升票价可增加公司营业收入。烂苹果乐园提价利好公司。烂苹果乐园主要定位于杭州地区的游客,主要走亲子路线,杭州乐园的游客数量一年在100万人次左右,地铁的开通将有效提升这两个乐园的游客数量,我们假设2013年烂苹果乐园游客数量在55万左右,提价后的有效票价为100元一人,烂苹果乐园2013年为公司增加营业收入大约为5500万左右。 公司的杭州乐园和烂苹果乐园紧邻萧山湘湖省级旅游度假区,传统从杭州市中心乘坐公共交通工具到达需要耗时1个多小时,自驾车需要半小时左右,而随着地铁1号线的开通,从市中心到湘湖站只需要25分钟,而且完全没有堵车的烦恼。地铁的开通将大大提高杭州本地游客出行的便利性,同时因地铁1号线的起点站就位于公司下属杭州乐园、烂苹果乐园两大景区门口,对拉动杭州本地旅游市场、强化景区游客的可进入性带来了利好。地铁的开通还预计能够明显缓解暑假期间公司两大公园附近交通拥堵的现象,对旺季游客人数将有拉升作用,从而带来公司业绩的显著提升。我们假设由于客流量的增多,可以增加公司两景区散客的流量,我们对有效票价和日均客流量作了敏感分析,有效票价增加从60元到105元,日均客流量从500人到2050人次,按照总股本5.54亿计算,按照所得税率25%计算,可以增加公司每股收益区间大概在0.01元到0.10元之间。如果客流量能达到50万人次,可增厚2013年每股收益在0.06元左右。另外,由于地铁效应在短期还不是特别明显,地铁给公司两景区的效应,应该在以后较长时间内进行体现,公司股价并没有明显反弹。公司股价在进入7月12日以来,一路下探,从7月12日的15.17元一直下探到10月26日的最低价11.75元。公司实际控制人在10月29日发布增持公告后,公司股价连续小幅回升了3天,从最低价11.75元之后回升到了11月2日的12.86元左右,回升幅度高达8%。11月21日,大盘一度跌破2000点,到1995.17点,在大盘连续下跌近5%的大背景下,公司股价从11月5日的最高价12.78元一直跌到12月3日的最低价10.64元,12月4日,公司发布增持公告,股价才从10.64元一路震荡上升到12月31日的12.78元。我们认为,公司股价走势相对较弱可能跟公司的主营业务盈利增速下滑有关系。三季报我们就指出,公司的主营业务盈利增速下滑,营业外收入增厚了第三季度业绩,异地复制短期难见成效,同时扩张导致了公司成本费用的增加从而拖累了公司业绩表现。我们也明确指出公司的异地复制短期难见成效,短期还看杭州市场。公司在国内一线景区成立了5家子公司进行连锁复制,目前丽江和三亚项目2013年有望推出,其他项目均处在筹备和实施阶段,我们认为,2013年丽江和三亚项目对公司利润贡献有限,由于还存在一个宣传和营销及磨合阶段,对公司的盈利增长短期内可能将有所拖累。但短期来看,烂苹果乐园还是看好。宋城景区在不断完善中,景区经营面积扩大,因为折旧和摊销的增加,我们认为利润贡献应该体现在2013年。我们期待这次两景区的提价可以有效缓解公司主营下滑的局面,有效增加2013年的营业收入和每股收益。 盈利预测和估值分析。我们期待着公司的连锁经营复制能成功。我们认为公司正处在高速扩张期,未来三年由于扩张项目处于市场培育期,令利润增幅可能有所下滑,短期内主要增长还是来自杭州本地。2012年增长主要还来自杭州乐园和烂苹果乐园及宋城景区。2013年业绩增长还看烂苹果乐园和宋城景区提价后的收入提升。我们稍微降低2012年的盈利预测,由于两景区的提价,我们提高2013年和2014年的盈利预测,给公司2012年每股收益为0.46元的盈利预测,2013年每股收益为0.62元的盈利预测,2014年每股收益为0.70元的盈利预测,目前股价为12.55元,对应PE为27倍、21倍和18倍。我们认为公司未来发展前景较好。杭州地铁1号线的开通和2013年票价调整公告令我们对公司2013年的业绩增长有了一定的期待。我们继续维持公司评级为“增持”评级。 风险因素:经济周期影响的风险;天气、自然灾害因素;安全事故风险;连锁复制失败风险等。

基本情况 公司主营报喜鸟品牌服饰产品的设计、生产和销售。公司坚持走高档精品男装的发展路线,已有专卖店500 多家,建立了运作规范、网络健全的男装专卖零售体系。公司注册商标“报喜鸟”被国家工商行政管理总局认定为“中国驰名商标”。 公司2008-2011 年收入复合增长率为29.31%,净利润复合增长率为42.95%。公司2008-2011 年平均ROE 为14.9%。 今年前三季度,公司收入同比增长28.77%,继续保持较快的增速;净利润同比增长38.94%,实现基本每股收益0.58 元;本期公司毛利率为63.07%,与去年同期相比上升了5.26 个百分点。 公司亮点:快速成长的优质消费品牌+较低的估值水平 1, 公司成长性良好,品牌知名度高 随着居民收入的提高和消费水平的升级,对于服装这类个人消费属性明显的商品,人们将更加关注其品牌价值,而将价格放在次要的地位。在这种背景下,在行业中处于领先地位的中高端服装品牌将具备明显的优势:一方面有望持续保持较高的品牌溢价,使得高毛利率得以维持;另一方面则有望不断扩大市场份额,从而表现出良好的成长性。 报喜鸟正是具备上述特征的代表性公司。公司主营的报喜鸟品牌男装具有很高的知名度,加上完备的零售体系,公司多年来保持了快速稳定的增长速度和优异的盈利能力。由于消费类公司受宏观经济周期波动的影响较小,而报喜鸟的主品牌形象良好,新品牌拓展得力, 我们认为,公司较好的业绩增速和盈利能力将在较长时间内继续保持。 2,公司估值优势显现,回购计划提升市场信心 随着大盘指数的不断下滑,公司股价被动跟随指数一同回落,从市盈率和市净率两个方面看,目前公司估值水平都处于历史底部,这和公司优异的经营业绩形成了较大的反差。 为提升市场信心,公司于12 月12 日宣布,计划在今后两年内分两期回购本公司股票,第一年回购金额不超过8000 万元,回购价格不超过每股12 元,第二年回购金额不超过1 亿元。公司计划回购的总金额大大超过了今年11 月份公司净募集的约4000 万的资金,这一方面显示公司目前资金充裕,财务风险无忧,另一方面也表明大股东和公司管理层认为当前公司股价水平明显偏低。 风险提示 公司面临的主要风险包括市场竞争加剧、公司管理失误等方面。 投资建议 我们预计2012年公司营业收入25.69亿元,实现归属母公司股东净利润4.94亿元,当前市盈率水平11.88倍。综合考虑到公司的基本面和估值水平,给予公司“买入”评级。

此项政府补助可增加公司2012年度净利润850.51万元。 2010年一季度公司以10.25元每股定向增发1亿股,募集资金约10亿元,募集资金用于收购桂林市“两江四湖”景区、收购漓江大瀑布饭店、银子岩景区改造及偿还漓江大瀑布饭店部分长期贷款。为支持公司的发展,对公司完成上述再融资事宜,桂林市政府2012年给予公司1,000.6万元补贴,鼓励公司通过资本市场做大做强。公司现已收到桂林市政府的1,000.6万元补贴款,该补贴扣除15%所得税后的净额850.51万元,约可增加本公司2012年度净利润850.51万元。公司增发的这部分股票于2011年3月9日上市流通,从2011年3月9日到12月20日,公司股票均价在9.49元左右。 从2011年3月9日到2011年8月31日,公司股票均价在12.47元。 《桂林国际旅游胜地建设发展规划纲要》已完成定稿,即将获批。公司是桂林地区最大的旅游集团,建设规划如能获批,将获得一系列的优惠政策,对于公司融资开发更多景点、出入境简化带来客流提升等均有正面帮助,在《纲要》获批后,桂林有望获专项补助、简化进出境手续、发行旅游建设债券、发行旅游彩票及各种税收优惠措施。我们关注此纲要的获批进度。 盈利预测和估值:我们假设两江四湖项目2012年净利率达到了6%,从上半年看,基本达到,假设房地产结算和去年持平,由于七星景区提价和政府补助,我们略微调高之前给公司的盈利预测,给2012年EPS为0.16元,2013年EPS为0.17元,2014年EPS为0.19元的盈利预测,在股价为6.12元的基础上,对应PE为38、36和32倍,估值相对偏高,公司2012年业绩由于井冈山投资收益的下滑和财务费用的大增,业绩同比有所下滑。从二级市场走势看,公司股价走势一般,从技术形态上看,暂时没有走强迹象,但由于公司具有独特的资源优势,同时有一定的政策扶持预期,我们还是保持公司“增持”评级。 风险提示:自然灾害、经济下滑风险、竞争风险:若干周边省市也将旅游列为重点产业或支柱产业,对旅游客源进行竞争,同时也涌现出一批集团化的旅游企业,在产品开发、服务创新和宣传促销等方面展开竞争,给公司的经营带来一定的压力。管理风险:公司目前经营漓江游船、景区景点、饭店、公路客运、出租车等业务,存在地域和业务上的分散性,管理跨度和幅度较大,客观上面临一定的经营管理风险。

公司近日发布关于全资子公司进行旅游地产项目开发的公告,项目整体总投资估算为人民币39,064.77万元,前期资金(含土地出让费、一期建安费、前期税费、项目前期建设费)投入约为16,500.00万元,前期资金由公司以自有资金通过“御辉地产”进行投资。 项目建设有住宅约1,465 套,拟规划建设多层(4+1 层)洋房、老年活动会所、临街一层规划为小区商业配套服务性用房。 项目建设周期:1年2个月(14个月),预计从2013年5月开始动工,2014年7月完工,项目分三期建设,2013年9月初开始预售。销售收入将达到58524 万元;税前利润(毛利润)15672.254 万元,净利润11754.194 万元,投资毛利率:40.12%,总投资净利率:30.09%。资金来源前期投入为公司自筹,在一期工程开始预售以后,利用预售和销售收入进行滚动开发。 点评 进军旅游地产,2014年业绩将可能迎来爆发性增长。此项地块土地出让金总额大概在8500万元左右,相当于每平米成本为1054元,重庆目前房地产售价大概在5000-10000元每平米左右,根据公司预算的收入计算,每平米售价在5400元左右,假设项目在2014年7月份正式完工,2014年销售收入和销售利润将可能在目前基础上迎来翻番。此房地产项目主要定位于重庆中产阶级,精装修,更重要的是重庆的房地产没有限购政策,我们看好公司进军旅游地产的销售前景。 公司负债率极低,资金充沛。三季报显示,公司的负债率只有1.94%,负债率极低。公司2011年2月份成功进军资本市场,募集资金中,超募资金较多,公司的财务费用为负值。公司此次用自有资金成立子公司开发旅游房地产,资金比较充沛。三季报显示,公司货币资金余额为2亿左右,公司自有资金目前比较充裕。 公司2013年将有两艘游轮投入运营,2014年新建游轮运营还在申请指标过程中。公司用募集资金建设的两艘游轮明年1-2季度将可能投入运营,对公司2013年业绩增长将有所提升。公司国内游客和外国游客比例目前维持在1:1水平上。 盈利预测和估值:公司预告2012年业绩同比增长0%-20%,我们认为公司的旅游业务2013年和2014年将迎来运力的增长,公司进军旅游房地产标志着公司迈入多元化经营,虽然公司没有在房地产方面的管理经验,但我们还是相对看好这次投资,对公司2012年和2013年的业绩影响不大,但是对公司2014年到2015年业绩影响较大,我们认为公司2014年业绩将可能迎来爆发性增长。由于新增游轮到明年投入运营,我们调低我们之前的盈利预测,假设2014年房地产结算利润5000万,给公司2012年每股收益为0.73元,2013年每股收益为0.76元,2014年每股收益为1.65元,公司目前股价为21.31元,对应PE为29倍、28倍和13倍,我们看好公司进军旅游地产的盈利前景,继续维持公司 “增持”评级。 风险提示:自然灾害、经济下滑风险、进军旅游地产的管理风险和其他不确定风险。

建筑节能为环氧丙烷的需求带来稳定的增长,环保因素将限制氯醇法环氧丙烷的产能扩张。公司现有环氧丙烷的产能大约为20万吨,预计2012年的产量大约为20万吨左右。从下游需求来看,环氧丙烷的主要下游是硬泡聚醚,硬泡聚醚主要应用在建筑保温板、冰箱冰柜等领域,由于公安部消防局停止执行65号文,建筑节能市场为聚氨酯硬泡市场提供巨大的需求量,预计未来聚氨酯硬泡在建筑领域的需求增速大约为23.65%,建筑节能市场的快速增长也会显着增加环氧丙烷的需求量。《产业结构调整指导目录(2011年本)》中将氯醇法环氧丙烷列入限制类,但是从实际的产能扩建情况来看,新建产能仍旧主要以氯醇法为主,但是由于氯醇法的“三废”比较多,我们预计未来几年政府会逐步淘汰产能规模较小的氯醇法环氧丙烷。 完善的产业链配套为烧碱带来明显的成本优势。烧碱的产能大约为45万吨,预计2012年全年产量大约为45万吨左右,从成本构成来看,离子膜烧碱的主要成本是原盐和电力的成本,原盐目前产能大约是60万吨,今年实际产量大约为40万吨左右,公司在烧碱产品的主要竞争优势是成本优势,由于具备完善的产业链配套,电力成本大约为0.5元/度左右,外购电的含税价格大约为0.65元/度,自备水库用水的成本大约为0.5元/方,外购水的价格为2.6元/吨左右,按照公司发电10亿度,用水约1500方估算,预计公司合计将节约1.3亿元,按照45万吨的产量折算,每吨烧碱节约成本节约290元/吨左右,我们预计公司的烧碱成本大约为1200~1300元/吨。 业绩与估值。预计2012~2014年的每股收益为0.56、0.62和0.67元,当前价格(9.36)对于2012年的PE为16.6倍,对于2013年的PE为15.1倍,短期来看,环氧丙烷和烧碱的价格并没有出现止跌反弹的迹象,预计公司业绩不会大幅反转,由于环氧丙烷的下游是聚醚行业,聚醚和MDI合成聚氨酯硬泡,受益于建筑节能巨大的市场空间,预计未来公司的业绩会逐步好转,首次给予“增持”的评级。 风险提示。1、搬迁新建烧碱和环氧丙烷的产能释放进度低于预期2、环氧丙烷和烧碱的价格下跌幅度高于预期

增发公告. 公司12月14日发布公告,欲向有限合伙企业金盘龙文化发展中心以7.52元的价格发行6000万股,筹集资金约4.15亿元补充公司流动资金。 点评. 引入战略投资者,看好公司长期发展。从资料分析,金盘龙文化发展中心为股权投资企业,公司成立日期为2011年12月12日,另外,从金盘龙公司股权结构看,合伙人王政和孟庆偿均曾经为公司的发起人股东,我们从公司刚开资料分析,合伙人孟庆偿在公司股份改制后(2007年11月),持有股份为661万股,当时孟凯转让公司股票价格约在10.11元每股,在公司首次公开发行前,孟庆偿为公司的第三大股东,持股数量为661万股,王政约为40万股。从2010年中报资料看,孟庆偿仍持有股票数量为661万股,到2011年年报资料看,孟庆偿持有股票数量为331万股,2010年6月30日到2010年12月30日,公司平均股票均价在25.37元,扣除所得税20%,孟庆偿先生获利可能在2000万左右。2011年中报资料显示,第十大股东持股比例为108万股,孟庆偿先生持股比例可能低于108万股,最少减持公司股份在223万股左右,2010年12月30日到2011年6月30日,公司平均股票均价在23.05元左右,扣除所得税20%,孟庆偿先生获利可能在2300万左右。分析可以看出孟庆偿先生作为公司曾经和以后的战略投资者,曾经的获利是非常明显的。这次作为战略投资者,以7.52元的价格继续持有公司股票,证明看好公司未来的发展。 盈利预测和评级:我们认为公司有着极强的市场定价和成本控制能力。公司正在发展转型过程之中,假设2013年上半年公司定向增发完成,我们保持之前的盈利预测,认为2012年公司净利润达到1.4亿左右,对应2012年每股收益为0.35元之间,公司目前股价8.63元,对应PE为25。如果2013年增发完成,公司并购后转型成功,假设未来收入保持40%的增长,因为股本扩张的原因,稍微调整2013年EPS为0.37元,2014年EPS为0.51元。对应股价8.63元的估值为20和15倍。这次战略投资者的引入改变了公司的资本结构,改善了公司的负债成本,对公司长期发展有利我们认为公司的发展已经迈入一个新台阶。战略投资者也看好公司的长期投资价值,我们调高公司评级为“买入”评级。 风险因素:进军新市场的管理融合风险,并购进度慢于预期,食品安全风险,其他不确定风险。

12月12日公司发布公告,十里画廊观光电车从2013年1月5日-2016年3月底,执行新的票价,单程普通票价由现行30元/人次调整为38元/人次,双程由现行40元/人次调整为52元/人次,其中单、双程各增加上交市、区处的资源有偿使用费4元,增加提质改造专项资金3元。另外,公司的宝峰湖景区自2013年3月18日至2016年3月底止也执行新的票价,普通票价由现行74元/人次调整为96元/人次,其中增加上交市、区资源有偿使用费7元,增加提质改造专项资金3元。 点评 两项目提价预计总计可增厚公司2013年利润在千万左右,增厚每股收益在0.03元左右。十里画廊电车项目提价后预计增厚2013年公司净利润在650万左右,宝峰湖景区提价后预计可增厚公司2013年净利润在580万左右,两者合计增厚2013年公司净利润在1230万左右。公司从2011年12月25日到2012年1月20日对十里画廊电车项目投入400多万元进行了提质改造,这次十里画廊提价公告显示,此项目有效提价单程为4元,双程为8元。2011年十里画廊电车接待人次在135.6万人次,按照40%的旅游人次乘坐单程,60%的旅游人次乘坐双程,有效提升票价为6.4元,如果2013年十里画廊接待人次按照2011年接待人次135.6万人次计算,可增加公司2013年净利润在650万左右。宝峰湖项目,这次有效提价在15元左右,2011年宝峰湖景区接待游客在51.8万人次,由于提价在3月18日执行,而1月到3月是宝峰湖相对旅游淡季,假设2013年宝峰湖景区接待人次保持在51万人次规模,可增加2013年公司净利润在580万左右,按照目前的总股本计算,大概可增厚公司每股收益为0.038元左右。 期待杨家界索道。中报资料显示,杨家界索道项目已经完成完成土地拆迁征地工作,办理了土地使用权证及建筑工程规划许可证,办公楼建设已竣工并投入使用,安置房建设正在进行中;设备采购已经按合同约定,分别于2012年3月2日支付25%的预付款、2012年5月7日开具了设备总价款国外部分25%的信用证等。 杨家界索道总预算为1.7亿,目前已经完成了预算数的45%,总资产目前为8771万元,没有营业收入,但是2012年上半年因贴息收入、银行利息等收入产生净利润68.07万元。我们预计2013年杨家界索道营业概率较大,2014年期待产生利润。 盈利预测和估值。公司在摘“星”注入优质资产后,在当地政府和自身管理能力提升前提下,已经迎来涅磐重生,未来稳定发展为主旋律。杨家界索道有望在2013年第四季度建成,我们预计2014年可能贡献利润。我们不考虑杨家界索道的开业,我们保持公司2012年EPS为0.36元,由于提价效应将能增厚公司2013年利润,我们略微调高2013年的盈利预测,给2013年EPS为0.41元,2014年EPS为0.43元的盈利预测,对应目前股价7.79元的水平,对应PE为22、19、和17。如果杨家界索道2014年顺利营业,大约可增厚每股收益在0.10元左右,那么对应2014年每股收益在0.53元,对应PE为15倍。我们认为公司未来盈利空间正逐步打开,提价增厚2013年业绩,2014年杨家界索道的建成营业对公司未来业绩增长贡献明显,公司未来稳定成长明显,我们认为公司合理估值水平应在25倍左右,六个月内公司合理股价应在10元左右,目前股价只有7.80元,未来应有30%的增幅。我们调高公司的评级为“买入”评级。 风险提示:人民币升值将带来入境游价格上涨,海外客源市场将受到一定影响;居民收入增速低于通胀速度,将对国内中低收入居民出游带来一定负面影响;自然灾害对旅游人次的影响;杨家界索道达不到市场给予的预期;其他不确定风险。

大幅扩张硬泡组合聚醚的产能。公司是热水器用硬泡组合聚醚的龙头企业,2010年的市场占有率为30%。2012年硬泡组合聚醚的产能为2万吨,新增3万吨产能预计于2013年二季度投产,新增的3万吨硬泡组合聚醚配套有2万吨单体聚醚,配套的单体聚醚主要以生物基聚醚、高阻燃聚醚等特种聚醚为主,预计2013年下半年投产。2011年的产量为2.57万吨,预计2012年的产量大约为2.8万吨左右,2012年硬泡组合聚醚的含税价格为14000~16000元/吨,硬泡组合聚醚的毛利率大约为18%左右,预计2013年硬泡组合聚醚的产量大约为3.5万吨左右。 建筑节能市场是未来重点开拓的市场,配方优势或者技术服务优势是硬泡组合聚醚的主要竞争优势。公司硬泡组合聚醚的下游主要包括太阳能热水器、建筑节能、冰箱冰柜等。2011年,建筑节能领域所占的比重为46%,太阳能热水器所占的比重为43%。2012年,预计建筑节能所占的比重大约为50%左右,太阳能热水器所占的比重大约为40%左右,建筑节能市场所占比重不断提升。公司在组合聚醚市场的主要竞争优势是配方优势或者说是技术服务优势,目前公司有500个左右的配方,每年都有100个左右的配方在不断更新。未来聚醚技术研发方向就是生物基硬泡组合聚醚、高阻燃硬泡聚醚、高速连续线板材和水基板材专用聚醚等。 聚氨酯保温板市场空间非常广阔,新增产能明年将大幅释放。公司现有聚氨酯保温板的产能是110万平米,2013年产能将达到1000万平方米,新增产能预计明年第二季度投产,全年预计销售400~500万平米。2012年聚氨酯板材的产量大约生产20~30万平米左右,产品价格大约为70~100元/平米(厚度5cm),其中,B1级阻燃的价格为90~100元/平米,B2级阻燃的价格为70~80元/平米,根据我们的测算,5cm厚、密度为45kg/立方米的聚氨酯保温板的单位生产成本为46~48元/平方米左右,预计毛利率大约为26%~30%。 业绩与估值。预计2012~2014年的每股收益为1.4、2.87和5.05元。2012年12月17日(38.05)对应2012年的PE为27.2倍,对应2013年的PE为13.3倍,目前股价经过暴涨,短期具有下行的压力。但是长期来看,聚氨酯板材的市场空间广阔,公司产能扩张非常迅猛,随着1000万平米聚氨酯保温板的产能释放,2013年公司业绩将迎来爆发式的增长。基于谨慎的原则,我们首次给予“增持”的评级。 风险提示。1、1000万平米聚氨酯保温板的产能释放进度低于预期、竞争激烈导致聚氨酯保温板的价格大幅下跌

甲乙酮行业的龙头企业,具有明显的竞争优势。公司甲乙酮的设计产能为14万吨,实际产能达到19万吨,是甲乙酮的龙头企业,2012年甲乙酮的产量大约为18~19万吨,其中出口大约为35~40%左右,国内市场占有率大约为40%左右,与甲乙酮企业相比,公司的竞争优势是技术优势、区位优势和规模优势。 未来丁二烯产能将大幅扩张。丁二烯的生产基地位于本部,现有产能为10万吨,未来将新增5万吨产能。10万吨的丁二烯已经在2012年6月开始投产,新增的5万吨装置预计将于2013年的第2季度投产,2012年丁二烯的产量大约为4~5万吨左右,预计2013年丁二烯的产量大约为10~13万吨左右。从成本的角度来看,丁烯脱氢氧化法的生产成本大约为12000~13000元/吨,成本高于抽提法生产丁二烯的成本,随着产生规模的扩大和工艺成熟度的提升,我们预计未来公司丁二烯的成本可以维持在11000元/吨左右。 稀土顺丁橡胶是公司产业链延伸的重磅产品。稀土顺丁橡胶是未来公司重点开拓的产品,规划产能为5万吨,预计2013年的下半年建成投产。从产品价格来看,稀土顺丁橡胶较普通顺丁橡胶的价格大约高4000~5000元/吨,生产成本相比增幅不大,决定稀土顺丁橡胶和普通顺丁橡胶的主要差别是技术壁垒。公司曾经与哈尔滨博实自动化股份公司合作生产稀土顺丁橡胶,后来哈尔滨博实自动化股份公司退出合作,公司通过技术转让的方式获取相关生产技术。稀土顺丁橡胶市场空间大约为6万吨左右,主要是添加在高端子午线轮胎中。国内燕山石化具有3万吨稀土顺丁橡胶的生产能力,2012年10月底生产出来合格的稀土顺丁橡胶,从技术壁垒的角度来看,稀土顺丁橡胶的技术壁垒没有市场预期的那么强烈。 业绩与估值。预计2012~2014年每股收益为0.61、0.98、1.37元,当前价格(13.7)对应2013年的PE为13.9倍。目前丁二烯价格为11000~12000元/吨,处于近2年的低位,而且接近抽提法丁二烯的生产成本,继续下跌的空间不大,考虑到15万吨丁二烯、5万吨稀土顺丁橡胶的产能释放,未来业绩会逐步好转,首次给予“增持”的评级。 风险提示。5万吨稀土顺丁橡胶的产能释放进度低于预期、丁二烯的价格继续大幅下跌

期待资产注入。公司第一大股东大连星海湾金融商务区投资管理股份有限公司受让公司原第一大股东股权时承诺在十二个月内向上市公司注入优质资产或项目,但未能在规定期限内实现承诺,资产注入承诺时间延长六个月即延长至2010年8月26日。自2010年2月26日后,公司及大股东积极推动承诺相关工作,制定了资产注入方案,并准备实施,但由于国家宏观政策发生变化,不支持与土地有关的资产注入项目,资产注入工作未能按计划实施。公司及公司大股东将密切关注国家宏观政策的调整情况,积极推进资产注入计划。资产注入的主要方案是择机向上市公司提议通过上市公司采取定向增发、现金购买或资产置换等方式,将大连市星海公园改造工程项目、星海湾旅游景区商铺项目等优质项目以及其他优质项目或资产注入上市公司。 盈利预测和估值:不考虑资产注入,我们之前假设公司收入同比增长20%,三季报看,公司的收入增长高于我们的预期,成本率和费用率也低于我们的预期,我们在三季报点评时提高了我们的盈利预测为2012每股收益为0.54元/股,2013年每股收益为0.59元/股。2014年EPS为0.62元/股。由于第4季度为公司旅游淡季,4季度公司的收入同比增长较小,而固定成本和费用的刚性支出占比较大,2011年第四季度公司计提了2019万的资产减值损失,我们假设2012年第4季度不存在这么大的资产减值损失,第四季度可能实现盈利的概率较小,可能亏损在500-1700万的概率较大,我们调低之前的盈利预测,给公司2012年每股收益为0.26元,2013年每股收益为0.29元,2014年每股收益为0.30元,公司目前股价为10.87元,对应估值为41倍、38倍和36倍。我们认为公司合理估值应该在25倍左右,但是公司有着资产注入预期,目前估值水平略有偏高,但考虑到资产注入和三山岛“海上看大连”旅游项目的未来前景,我们保持公司评级为“增持”评级。 风险提示:区域性和季节性风险、经济增速下滑风险和其他不确定性风险。

大股东增持提振市场信心。11月28日,公司公告大股东义煤集团通过二级市场增持8600股,并计划在2013年6月底前增持不超过股本2%。在市场低迷,公司股价一路下探之时,大股东推出增持计划,体现了大股东对公司股价的呵护,也彰显大股东对公司价值的认同及未来发展前景的信心,对公司股价起积极推动作用。 12年增发注入资产是增长源,天俊义海业绩弹性大。借壳上市时,义煤集团注入的11座煤矿中仅孟津矿为在建矿,明年增加60万吨产量,此外千秋矿因矿难,产能、产量下降,其余矿产量稳定;12年增发注入资产后,增加煤炭保有资源量3.8亿吨,增加可采储量1.5亿吨,增加核定产能445万吨/年,增量为原来的25.87%,铁生沟煤矿和大黄山煤矿明年带来85万吨左右的产量增量。注入矿中天俊义海按假定吨煤净利润233元/吨计算,产量每增加50万吨,就增加EPS 0.10元,盈利能力强,其产量变化对公司业绩影响明显。 公司外延发展空间广阔。目前义煤集团在产、与上市公司构成实质上同业竞争的产能为763 万吨,可采储量为3.8亿吨,剩余的可采储量10亿吨未具备生产条件。此外集团设立澳大利亚坤乾国际能源,主要负责集团在澳大利亚参与煤炭交易及煤矿开采、生产和运营,以上所有煤炭资产集团已承诺在重组完成后的2-3年内解决与上市公司的同业竞争的问题,资产注入时间表已明确。 投资评级:我们预测12-13年增发注入资产EPS为0.38元和0.61元,借壳上市时注入资产EPS为0.99元和1.00元,对应公司整体EPS为1.37元和1.61元,相应PE为13.08倍11.13倍,公司估值有一定优势,考虑外延发展空间,我们维持“增持”评级。

公司不锈钢规模优势突出,毛利率维持稳定。公司是全球最大的全产业链不锈钢生产企业,规模、技术优势突出,同时拥有低成本原材料。不锈钢毛利率多年维持在10%附近。预计2012/13年公司不锈钢毛利率将维持在7-8%的水平。 2013年上半年袁家村铁矿正式生产出矿,产业整合优势凸显。袁家村750万吨铁精粉项目已进入试生产阶段,预计将于2013年上半年正式出矿。公司届时将拥有不低于262.5万吨权益矿;同时,铁矿石自给率从50%提升至80%。根据协议,集团将以低于市场价格15%的价格供给太钢不锈铁矿石。向上游衍生产业链为公司拓展了利润空间,产业整合优势突出。 公司环保投入高,循环经济见效益。近年,太钢累计投资96亿元实施132项节能减排、循环经济项目。治理后二次能源年回收量占总能耗的48.6%;余热余压年发电量占总用电量的28.8%,高炉煤气放散率创行业最好水平。每年可增效9亿元。 厚积薄发,技术创新引领公司未来。公司研发投入大,技术储备充分,拥有国家及技术中心,开发的新产品不断替代进口并有效出口,使公司能够在未来的市场上抢占先机,具有较大的增长潜力。 风险提示:全球经济环境恶化、新产品开发应用不力、不锈钢行业景气度恢复状况不达预期、袁家村铁矿试生产不达预期等都会影响公司的经营。 股票估值与投资评级。给予“买入”评级。我们预计未来两年公司年EPS分别为0.09元、0.19元。股价长期跌破净资产,存在较大的超跌反弹动能。如果大盘企稳后继续上行,太钢不锈或可率先走出一波上涨行情。

锂电正极材料行业的龙头企业。公司是我国锂电正极材料行业的龙头企业,主要从事钴酸锂、多元材料、锰酸锂等小型锂电、动力锂电正极材料的研发、生产和销售业务。销售量和出口量在国内同行中连续三年位居第一。日本、韩国和中国厂商在全球锂离子电池布局中占据主导地位,当升是国内唯一同时向中、日、韩高端锂电客户提供高品质锂电正极材料的供应商。 降本增效,盈利能力逐步环比回升。公司今年以来一直致力于内部的流程和管理改造。原料采购方面,公司加强了对供应链的管理;生产方面,公司改善工艺流程、降低单耗,进一步提高产品合格率;人员结构方面,公司精简了部分人员、减少管理层级、优化组织结构。公司原来单耗水平高于行业平均水平,目前通过工艺改造后单耗水平已经基本与行业平均水平持平。通过一些列的降本增效的措施,公司产品毛利率水平由1季度的4.41%回升到三季度的6.19%,预计四季度有望进一步回升。 进入高端小型锂电的市场,高端产品的占比有望逐步提高。随着智能手机和平板电脑对电池的要求变高,未来市场需求转向高电压、高密度产品。公司已进入高端小型锂电市场,不仅成功开发出并销售了高密度产品(进入客户的供货系统),而且公司高密度+高电压的产品也已经开发完毕,在新的一轮更新换代中,公司有望抓住消费电子产品更新换代的机会,进一步提升市场份额。目前公司三元材料和猛酸锂的毛利率水平相对较高,此外钴酸锂中的高密度和高电压产品售价高于普通产品,毛利率水平也高于普通产品,目前看公司高端产品已经达到一定的比例,随着公司成功进入小型锂电市场,预计未来有望逐步提高,而高端产品毛利率水平较高,综合毛利率水平有望进一步提高。 募投项目释放产能,高端产品为主,有望贡献可观利润。公司募投项目明年有望投产,一期工程建设目标2340吨/年锂电正极材料和前驱体8088吨/年。募投锂电正极材料项目主要针对高端产品,盈利能力较强,预计有望贡献可观利润。公司是国内少数掌握大颗粒前驱体制备技术的企业,募投前驱体项目除了满足自用外,部分有望外卖。公司募投项目自动化程度较高,成本控制能力高于目前的生产线,预计未来公司的综合成本有望进一步下降。 股权激励彰显公司未来信心。公司于今年推出股权激励计划,我们按照行权条件测算,2014、2015、2016年的EPS最低相应净利润分别为5435、6785、8586万元,对应每股收益分别0.34、0.42、0.54元,业绩出现了大幅反转,股权激励业绩情况体现了公司对未来的信心。

调研概述 12月4日,我们参加了公司2012年投资者交流会,公司经营层对增发方案中投资者主要存在的三个问题进行了交流,第一个问题就是海棠湾项目需要建这么大的规模,对现有三亚免税店会不会造成冲击?竞争是不是会加剧?竞争对手未来还有没有增多的可能?第二个主要问题主要是围绕公司为什么进行增发而不是选择别的融资渠道?第三个问题就是海棠湾项目未来经济效益的担忧。另外,还就传统的免税业务增长不快、海棠湾二期和三期建设的问题、5-10年中国免税业务的竞争态势问题、海棠湾项目主要的客源及项目的培育期和盈利前景进行了沟通。 主要内容 项目目前和未来进展情况。海棠湾项目地上三层,地下一层,海棠花外形建筑,建成后将成为海南的标志性建筑,也将是全球最大的免税购物中心,2012年年底结构封顶,2013年之前建筑主体完全完工,2014年进行精装修和铺货,预计2014年第四季度运营,是海南省政府2012年和2013年的重大项目。 海棠湾项目对三亚免税店不会造成分流和冲击的理由。首先,三亚免税市场容量空间大,主要体现在申购率上,和韩国的济州岛比较,三亚还有很大提升空间,海南省2011年接待过夜旅游者合计3001.34万人次,其中过夜国内旅游者在2919.88万人次,过夜入境旅游者为81.46万人次,其中,三亚市接待过夜旅游者在1019.55万人次,其中,入境旅游者为51万人次,海口接待过夜旅游者在845万人次,其中,入境旅游者为15万人次。截至2011年底,三亚免税店共接待顾客280万人次,购物人次在70万人次,三亚市的购物渗透率只有7%左右,和韩国济州岛30%的渗透率比起来,空间极大。另外,两家店的定位有所区别,三亚免税店受面积所限,配套服务也跟不上,而海棠湾将全面满足综合性的服务目的地的打造,品种和功能将更全,文化、娱乐和餐饮等配套服务提供更全面。第三,海棠湾的客人主要针对的是三亚市的高端客人和亚龙湾市区的一部分客人,根据规划,海棠湾未来有32家超五星级酒店开业,目前已经有6家开业,到2014年将有90%的酒店开业,2015年将全部开业,只要有酒店,就会有客人,公司做项目,根据酒店的出租率和客房数作过测算,保守计算,海棠湾前15年的年均收入在30个亿左右,第一年争取盈利。管委会希望海棠湾项目早点开业,海棠湾项目动工后,两年的洲际酒店和威斯汀酒店就加强了建设。海南省的免税主要还是看三亚,三亚的旅游人次超过海口。如果按照增长率为10%,渗透率在15%计算,按照目前人均消费在2900-3000元计算,到2015年,三亚的免税市场容量在60个亿左右,目前,三亚免税店年均收入为20个亿。 关于竞争对手不断引进的问题。公司称,免税业务是个特殊的业务,2003年入关谈判中,免税业务是不包括在内,目前国内有5家在经营,但是各自所在的区域是固定的,对于海南省,海口区域属于海免,三亚区域属于中免,这是公识。至于公司前段时间公告和朝阳区俄合作建立免税业务只是个想法,路还漫长,还需很多部门审批决定。公司认为免税业务是不会放开的,也不存在竞争激烈问题。 传统免税业务增长不快的解释和未来增长的4个主驱因素。公司传统免税业务,虽然渠道扩张的速度很快,但是收入和利润增长停滞不前。公司的解释是传统免税业务,烟草销售比例较大,现在对于烟草销售控制的比较严,2011年烟草销售外部同比下降了30%,公司的收入同比增长了10%,扣除烟草因素,公司传统免税业务实际增长了40%,还是非常客观的。未来传统免税业务增长主要有4个因素:一是口岸的改扩建带来的增长;二是过去出境针对的是韩、日客人,韩、日客人呈现持续下降态势,现在在调整客源结构带来的增长;三是新的店如昆明机场等新建机场和口岸带来的增长;四是经营能力的逐步提高。 海棠湾二期三期建设的问题。目前海棠湾项目的建设是一期的小一期,至于二期和三期的规划,目前还在研讨阶段,土地还没有拿到,但核心还是免税。 对于渗透率15%的担忧问题。韩国济州岛渗透率高达30%的主要原因是客人主要是中国游客,海南主要是国内客人,对达到15%的渗透率的担忧是多余的。公司称,海南对于中国游客来说,更方便去,海棠湾免税和有税将会构成有效的补充,另外,公司对于有税业务,招商目前对茅台、中华烟都是直接和厂商进行招商,另外,餐饮的招商也是引进第一流的海南省没有的品牌,公司打造的是奢侈品目的旅游地。15%的渗透率还是相对保守的。有些国际品牌相打入中国市场,海棠湾将是最佳选择。 对于免税政策放开空间的预期问题。公司称,免税政策的放开超过公司的预期,对于2014年之后的放开谁也没有办法预测。 选择增发而不是别的融资渠道的解释。公司称,如果选择借债,利息高,由于投资期长,本息更高,那就是给银行打工。公司对此项目前景抱有信心,增发是让投资者分享项目带来的长期投资收益。公司目前国有股东股权比例达到70%以上,向别的股东进行增发希望稀释国有股东的持股比例,改善治理结构。 海棠湾经济效益问题。公司称,海棠湾未来发展相当于再造一个中免,经济效益将是非常客观的。 盈利预测和评级。我们认为, 14日发布定向增发预案后,公司股价从11月6日收盘价31.66元跌到了28.49元,开盘后不到1小时冲向了跌停。跌停的原因,我们分析认为一方面说明二级市场投资者认为这个项目在未来2年内不能给公司带来收益,同时还会稀释自己的每股收益而用脚投票,导致股价下跌;另外一方面显示投资者对这个项目的盈利前景的预期不是特别看好,不看好的原因在于一方面存在免税店规模的扩大远远大于市场需求的扩大,另一方面还有竞争的加剧和对免税政策目前的力度和规模的扩大不匹配导致盈利水平要小于目前拥有的免税店盈利水平。我们认为未来三年,不考虑三亚海棠国际购物的建设和营业,由于财政部10月22日发布《调整海南离岛旅客免税政策的公告》,把政策适用对象的年龄条件调整为16周岁,同时增加了3类免税商品品种,免税品种扩大到21种。每人每次购物限额调整为8000元,并调高了免税商品数量范围。调整后从2012年11月1日执行。2012年旺季执行对公司第四季度和2013年业绩增长将有所体现。假设第四季度由于免税政策的调整营业收入增长率在13%左右,由于免税政策的调整同比提高第四季度的净利率水平在1个百分点左右。由于宏观经济增速的下滑,我们之前调低了免税业务的自然增速,按照总股本为88000万股,我们维持之前给公司的盈利预测,给公司2012-2014年EPS分别为1.11/1.25/1.31元,按照目前26.67元股价计算,对应PE为26、23和22倍。假设定向增发于2013年实施,假设发行了9850万股,2013年每股收益将稀释到1.13元,2014年稀释到每股收益为1.18元,对应PE为24、24和23倍。对于海棠湾项目,我们长期看好,但由于增发会稀释目前股东权益,2013年到2014年公司的盈利增长受到挑战。我们认为公司未来长期成长明确,业绩稳定性良好,是中长线持有的良好品种,公司经营模式独特,公司各项业务目前增长趋势都非常明显。公司免税业务净利润占比达到90%左右,毛利率较高,垄断性强,虽然免税业务增速可能要有所下滑,但是未来免税业务在海南免税离岛政策进一步放开刺激下盈利增长空间进一步打开,入境免税业务也有看点。我们继续维持公司“增持”评级。 风险提示:免税业务受到经济增长和政策影响较大;旅行业务受不确定因素影响较大;三亚海棠湾国际购物中心存在三个风险,首先是政策风险,审批和审批时间具有一定的不确定性,另外机场隔离区提货模式对免税商品销售规模有一定的制约。其次是经营风险,公司对于经营超大面积集成商业的经验不足,而且国家针对内销商品的相关规定和要求,对商品采购造成一定的限制,可能会增加运营成本。第三是资金风险。建设需要投入大量资金,公司有一定的资金筹措压力。 附盈利预测表:

投资要点: 白云鄂博稀土贫矿开发或将突破。12月5日,包钢稀土公告购买西矿稀土贫矿进行工业化试验,这说明包钢集团对白玉鄂博矿体中贫矿资源的开发利用进入实质性的工业化生产试验阶段。白云鄂博西矿将与巴润矿业一并注入包钢股份,贫稀土矿的工业化试验一旦取得成功,必将成为报告那个股份新的利润增长点。 非公开发行股票募资收购巴润矿业获证监会批复,预计年内完成。11月24日,公司发布公告,称于11月23日收到中国证监会的批复(证监许可20121368号),核准公司非公开发行不超过16.5亿股新股。公司董事会将严格按照核准文件要求和公司股东大会的授权办理本次非公开发行股票相关事宜。公司前期准备工作充分,预计将在年内完成资金募集并完成资产注入。 集团已正式启动氧化矿的环保搬迁和铁、稀土、铌等资源综合开发利用项目。9月3日,“包钢尾矿库综合治理与保护”项目的重要组成部分,包钢氧化矿选矿搬迁及白云鄂博矿资源综合利用工程正式开工,工程集装备升级、节能减排、技术创新于一体,为白云鄂博尾矿的开发利用奠定基础。而包钢集团“尾矿湖”将于两年内封存管理,市场所需稀土等原料将从新建的环保选场尾矿的综合开发利用项目里产生,干堆尾矿应用前景广阔。 巴润矿业的尾矿将率先被综合开发利用,为市场提供稀有资源。随着巴润矿业的注入,尾矿也将正式进入包钢股份。至7月底,巴润矿业已的有1221万吨(即月平均近60万吨/年的)混合尾矿和未计数的氧化矿尾矿。这些现成的尾矿或被最早开发利用;精炼的铌、钪氧化物将成为替代进口产品应用于航空航天的高科技领域,为公司创造价值。 风险因素。钢铁行业持续低位运行,巴润矿业注入期较长、尾矿开发迟缓、稀土贫矿开发利用较慢等都会给公司未来经营带来较大的不确定性。 盈利预测与股票评级。不考虑资产注入,预计2012、2013、2014年每股收益分别为0.05元、0.10元和0.12元。考虑资产注入和公司未来发展,2013年业绩将增加0.1元左右,我们认为第一阶段股票的合理价位区间在7.5元~8.0元,在5.5元以下可以积极介入,给出买入评级。