动态事项 2012年度,公司实现营业收入260,055.68万元,利润总额77,223.95万元,归属于母公司所有者的净利润66,842.34万元,分别比上年同期增长15.20%、28.35%和29.07%,实现每股收益1.16元。 股利分配方案:每10股派发现金股利7元。 2013年一季度,公司实现销售收入7.0元,净利润1.9亿元,分别比上年同期增长4.7%和-8.22%。 主要观点: 一季度收入增速放缓2012年度,公司销售收入同比增长15.20%。其中销量增加4.43%,单价提升10.04%,从门店扩张数量来看,2013年公司新开门店124家,终端数量达到3264家,同比增长3.95%,因此整体来看,扣除门店增长因素,单店销售的增长基本全部来自于价格增长。 一季度,公司销售收入同比增长4.7%,收入季度增速继续下降,相比较2012年4季度5%的增速,下降0.4个百分点,终端消费市场依旧疲弱。 从公司2013年度计划来看,公司在本年度计划新开门店60-100家,新开店数量进一步降低。 从销售区域来看,2012年度公司增长的依然来自于公司原有强势区域,公司的销售华东、中南及华北区的营业收入占比在77%左右,也是销售收入增长最快的区域,与2011年相比,最优势区域华东地区的销售占比进一步提高,弱势区域的扩展还有待进一步加强。 从销售产品结构来看,公司营业收入依然主要来自于男裤及茄克,2012年度这两项占据了九牧王营业收入的67%,但是与2011年相比,这两项占比有所下降,说明公司在品类拓展上有进步。从销售增长来看,2012年度衬衫和西装产品增长较快,其中衬衫同比增长48%。 从品牌结构来看,公司的营业收入及其增长主要依赖九牧王品牌,九牧王品牌贡献了年度营业收入的90%以上。公司收购品牌“FUN”对公司业务贡献甚微,目前仍为出血点,从年报数据中看到,运营FUN品牌的玛斯厦门子公司2012年度净利润为-1578万元,已经连亏3年。 毛利率继续提升有难度 2012年度,公司的毛利率水平为57.79%,比2011年度提升2.14个百分点,毛利率的提升于价格提升有加大关系,2012年提价10.04%,分产品来看,公司的优势产品男裤和夹克毛利率提升明显。其中男裤毛利率水平提升近4个百分点。 2013年一季度公司的毛利率水平为56.77%,和去年同期相比下降0.17个百分点。预计2012年度的提价策略在2013年度压力较大。 费用率基本平稳 2012年度,公司期间费用率与2011年相比下降1.14个百分点,期间费用率的下降主要来自于募集资金所带来的财务费用下降,而销售费用率和管理费用率分别上涨了0.4和0.29个百分点。从销售费用结构来看,销售费用率的增长主要来自于广告投入的增加和工资福利的提升。 2013年一季度公司的销售费用率有所下降,比去年同期下降0.6个百分点。管理费用率上升0.3个百分点。 营运周期拉长 2012年度公司的营业周期拉长,主要是由于消费不景气,公司加大对优秀加盟商的扶持力度,放宽信用政策,致使公司应收账款同比增长105.65%,应收账款周转天数增加近10天,另一方面,公司2012年度存货水平略有降低,从2011年末的7.2亿,下降至6.5亿,但仍处于较高水平。 2013年一季度,公司的应收账款和存货周转都放缓,其中应收款占销售收入的比例达到历年最高水平、存货占营业成本的比重比2012年一季度略好,但依然处在高位. 公司的现金流状况较好,2012年度公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增长66.91%,高于销售收入增长水平。公司投资活动产生的现金流量净支出较上年减少27,532.18万元,主要原因是:(1)购建固定资产的现金支出下降;(2)2011年公司向控股股东收购泉州九牧王洋服时装有限公司35%的股权,而2012年无此项投资支出;公司筹资活动产生的现金流量净额较上年同期减少277,909.12万元,主要系2011年公司首次公开发行股票,收到募集资金净额255,304.99万元所致。 2013年一季度,公司的经营活动产生现金流量净额持续改善,现金流质量进一步提高。 投资建议: 预计2012-2014年公司每股收益分别为1.067、1.18、1.30.元。 维持“跑赢大市”投资评级。

终端疲软,公司一季度业绩放缓,但是在相同定位公司中依然处于较好水平,2013年度,公司延续一贯的稳健作风,配合市场状况调节开店节奏,努力提高公司产品的市场占有率,增进终端消费体验以提高忠实客户的消费频次,有效推进多品牌及大家居计划的发展。 公司的直营能力依然是能够在弱市中脱颖而出的重要因素。 预测2013-2015 年每股收益分别为1.91、2.39和2.93 元/股,对应13 年PE 为16.28 倍。维持“跑赢大市”的投资评级。

客户调整采购规模及采购周期导致收入同比出现下降 2012年1-12月,公司实现营业总收入200.99百万元,同比增长-15.05%;其中,数据存储、容灾和数据保护等业务收入分别同比增长-1.28%、-19.92%和-45.85%;对应的收入构成分别为68.10%、16.84%和14.91%,相比去年同期,分别变动9.50、-1.02和-8.48个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现营业总收入81.11百万元,同比增长10.54%,快于1-12月收入增长,占1-12月营业总收入的比为40.36%。 2012年1-12月,公司实现营业毛利71.12百万元,同比增长-16.44%,慢于收入增长;其中,数据存储、容灾和数据保护等业务毛利分别同比增长-3.16%、-19.24%和-43.98%,对应的毛利构成分别为60.72%、23.62%和15.45%。公司实现营业毛利率35.38%,低于上年同期(35.97%)0.59个百分点;其中,数据存储、容灾和数据保护等业务毛利率分别为31.55%、49.63%和36.67%,相比去年同期,分别变动-0.61、0.41和1.22个百分点。 从10-12月单季度情况看,公司实现营业毛利27.85百万元,营业毛利率34.33%,同比增长18.05%,低于1-12月毛利率水平。 从各分业务的毛利率变动情况看,各业务毛利率基本稳定,并部分出现上升,所以,公司业务收入出现同比下降,来自于市场激烈竞争压力的因素较小,公司重要客户调整采购规模及采购周期的因素较为客观。 加大营销体系建设和研发投入2012年1-12月,公司实现主营业利润33.23百万元,同比增长-31.53%,慢于营业毛利的增长;公司主营业利润率16.53%,低于上年同期(20.51%)3.98个百分点。对应的期间费用合计为37.89百万元,同比增长3.58%,其中,营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失等分别同比增长-28.60%、27.55%、22.48%、-772.74%和40.84%;期间费用率合计为18.85%,高于上年同期(15.46%)3.39个百分点,其中,营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失的费用率分别为0.75%、8.73%、12.55%、-3.89%和0.70%,相比去年同期,分别变动-0.14、2.92、3.85、-3.51和0.28个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现主营业利润14.83百万元,同比增长2.45%,占2012年1-12月主营业利润的比为44.62%,主营业利润率18.28%,高于1-12月主营业利润率水平。 2012年1-12月,公司实现归属于母公司所有者的净利润29.40百万元,同比增长-29.20%,快于主营业利润的增长,净利润率14.63%,低于上一年同期(17.55%)2.92个百分点;其中,实现主营业利润、其他营业收益、营业外收益、所得税和少数股东损益分别同比增长-31.53%、0.00%、86.50%、-38.95%和0.00%,对净利润的贡献率分别为113.05%、0.00%、2.20%、-15.25%和0.00%,相比去年同期,分别变动-3.98、0.00、0.18、-0.87和-0.01个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现归属于母公司所有者的净利润12.79百万元,同比增长-15.08%,占2012年1-12月归属于母公司所有者的净利润的比为43.52%,净利润率15.77%,高于1-12月净利润率水平。 公司期间费用率的上升,主要系公司销售费用和管理费用出现了较快增长,其中,人员工资都出现了大幅增长。整体上看,公司业绩出现下降,主要是客户采购周期出现了调整所致。

投资建议. 首次给予六个月内“跑赢大市”评级. 我们预计公司2013年、2014年每股收益0.61元和0.7元,当前对应的动态市盈率分别为18.1倍和15.7倍,估值为同类型上市公司中最低,考虑到铅蓄电池行业环保整治和淘汰的力度,中长期看铅蓄电池行业集中度的提升较为确定,公司亦为产业整合的主要受益者,故首次给予“跑赢大市”评级。

业务多元化,在各产业内都居于行业前列 按行业来分,公司的医药工业约为100多亿,商业流通约为70多亿。 然而,由于商业流通利润较低,因此公司的利润主要由工业贡献。按产品来分,西药、中药为收入规模较大的业务。根据2012年中报显示,西药业务约占公司收入的68.15%、中药业务占公司收入的18.67%。 二次创业、转型升级 公司在新经营班子带领下,提出了“二次创业、转型升级”的口号。 实施加快资本运作、整合营销资源、强化自主创新、提升品牌优势、狠抓降本增效和凝聚优秀人才等6项重点工作,取得显着经营成效。 各主要下属公司由于内部调整,2012年均处于业绩低谷。预计2013年将恢复增长。 生物制药业务成新利润增长点 生物工程公司目前上市的产品有注射用重组人干扰素(商品名:利分能)、重组人促红素注射液(商品名:雪达升)、重组人粒细胞刺激因子注射液(商品名:里亚金)以及前列地尔脂肪乳等新型化学制剂。 公司预计2012年生物工程公司收入约为3-4亿,而净利润贡献达到1.5亿左右(2012年净利预计为3亿左右)。我们预计,未来生物制药净利润有望保持20%以上的快速增长,2013-2015年贡献的净利润占比将达到32.83%、31.17%和26.28%。 排除直销业务影响,2013年“轻装上阵” 公司于2月27日召开董事会审议通过《关于直销业务的整改方案》,对 直销业务进行整改。直销业务发生的退货影响公司2012年净利润2亿元左右。公司认为,在暂停直销业务后,2013年将“轻装上阵”。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 预计12年、13年的EPS为0.16元、0.28元。以4月10日收盘价6.69元计算,PE分别为41.45倍和24.04倍。化学制剂上市公司12年、13年市盈率中值分别为31.14倍和24.81倍。公司目前的估值水平稍低于行业平均水平。哈药集团规模实力跻身世界制药50强行列,其经济规模已达到全省医药产业经济总量的70%以上。随着公司完成内部调整,2013年开始将重新走上增长的道路;而随着公司将战略重心移到生物制药上,将极大改善公司的产品结构和利润结构。我们看好公司未来的发展前景,给予“跑赢大市”评级。

动态事项: 公司发布12年年度业绩公告,公司,2012年实现营业收入3.65亿元,同比增长38.25%,实现归属于上市公司股东的净利润7121.34万元,同比增长38.14%,基本每股收益为0.53元。拟每10股转3股派1元(含税)。 事项点评: 新版GMP认证推动业绩大幅增长 今年底是无菌制剂新版GMP认证的大限,截至去年底仅有13%左右的企业通过认证。12~13年是认证的高峰期,行业景气度高,公司订单充足。12年公司输液生产线合计实现营业收入2.62亿元,同比增长48.53%。预计今年输液生产线还将维持50%左右的高增长。公司募投项目中的塑料安瓿生产线项目及自动灯检机项目已于2012年建成并投入使用,去年第四季度公司对灯检机进行技术调试,目前已经稳定并开始正常生产,公司是国内唯一一家大容量自动灯检机生产企业,12年塑料安瓿和灯检机分别实现收入2669.38万元和2051.62万元。增速同比均超过50%,二线产品逐渐成长,有望支撑公司后续增长。 外协增加可能影响利润水平 2013年无菌制剂企业的改造需求会十分旺盛,今年有可能出现交货集中的情况,公司有可能出现加工能力难以满足短期内集中交货的情况。公司将加大外协生产常规部件以确保订单按时交付,将重点保障高毛利订单的生产和按时交付。外部协作会在一定程度上影响毛利率,但不使用的话会影响订单完成,预计有30%的常规部件会通过外协完成,核心部件生产和组装仍由公司完成。 战略性进入医疗器械领域 通过收购德国R+E,公司拥有了医用预灌封注射器针尖的组装设备、医用塑料注射器组装机(包括胰岛素注射器、注射笔的组装)、真空采血管的生产线交钥匙工程生产线等,今后公司将自行生产真空采血管并借此战略性进入医疗器械领域。公司还成立医疗器械子公司,生产尿道支架、导尿管及内窥镜,进一步充实器械类产品。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益为0.50元,预计13年EPS为0.73元,以4月9日收盘价13.12元计算,市盈率分别为26.21倍和17.99倍。医疗器械上市公司12年、13年市盈率中值分别为36.95倍和26.66倍,公司2012年的估值水平低于行业平均水平。我们认为,新版GMP认证对企业的拉动效应明显,二线品种有技术优势,可以支撑后续增长,公司通过并购战略性进入医疗器械领域,股权激励锁定未来成长性。我们看好公司的发展,给予“未来六个月,跑赢大市”评级。

投资建议:未来六个月内,维持“跑赢大市”评级. 公司12实现每股收益为0.92元,预计13年实现每股收益为1.18元,以4月9日收盘价31.88元计算,静态、动态市盈率分别为34.53倍和27.09倍。医疗器械板块上市公司12年、13年动态市盈率中值分别为36.95倍和26.66倍。公司目前的估值水平略低于行业平均水平。 公司是国内婴儿保育设备的龙头企业,中高端产品销售增长较快,有助于提升公司毛利率,海外销售增速有望加快,我们看好公司未来的发展,维持公司“未来六个月,跑赢大市”评级。

动态事项 利源铝业今日发布一季报,报告期内公司实现营业收入4.3亿,同比增长32.3%;归属于母公司所有者的净利润6004万元,同比增长52%。 主要观点 产品结构持续优化,盈利能力继续提升 报告期内,公司营业收入较上年同比增长32.3%,单季毛利率则由去年四季度的25.06%升至25.69%。我们认为去年公司首发项目投产后,产品结构的优化是公司盈利能力持续提升的主要原因。 中报预增50%以上,全年业绩高增长较为确定 公司同时预计2013年上半年净利润同比增长50%以上,增长态势良好。作为东北地区重要的铝型材供应商,公司在消费电子电器、汽车、轨道交通、机电设备等领域拥有多元且稳定的客户群,今年随着募投产能的进一步释放,全年的业绩高增长较为确定。 投资评级 维持六个月内“跑赢大市”评级 不考虑增发摊薄因素,基于公司盈利能力的环比提升,我们上调公司2013年、2014年每股收益至1.52元和1.75元,当前对应的动态市盈率分别为15.5倍和13.4倍。相对其良好的成长性,我们认为公司目前估值与行业平均水平相比仍低,继续维持“跑赢大市”评级。 风险因素 1、国内经济复苏缓慢导致公司下游订单低于预期; 2、公司在建项目进度低于预期。

投资要点: 空管产品继续稳定增长,地面交通产品毛利率出现提升 2012年1-12月,公司实现营业总收入203.45百万元,同比增长17.71%;其中,空管产品、其他产品和地面交通产品等业务收入分别同比增长28.25%、-16.45%和28.82%;对应的收入构成分别为66.82%、16.79%和16.30%,相比去年同期,分别变动5.49、-6.87和1.40个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现营业总收入68.89百万元,同比增长-23.33%,慢于1-12月收入增长,占1-12月营业总收入的比为33.86%。 2012年1-12月,公司实现营业毛利71.64百万元,同比增长14.06%,慢于收入增长;其中,空管产品、其他产品和地面交通产品等业务毛利分别同比增长20.77%、-33.69%和53.39%,对应的毛利构成分别为76.86%、10.33%和12.67%。公司实现营业毛利率35.21%,低于上年同期(36.34%)1.13个百分点;其中,空管产品、其他产品和地面交通产品等业务毛利率分别为40.50%、21.66%和27.38%,相比去年同期,分别变动-2.51、-5.63和4.39个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现营业毛利34.79百万元,同比增长10.23%,营业毛利率50.50%,高于1-12月毛利率水平。 公司核心业务依然是空管产品,虽然在民航空管自动化指挥系统产品领域,受碍于民航机场招标总额和市场竞争的影响,但是,在塔台视景模拟机、航管雷达模拟机和多通道数字同步记录仪等空管产品出现了较快增长,这显示,公司在空管领域中的模拟系统,是具备绝对的市场优势,从而保证了公司整个空管产品业务的继续稳定增长。 公司地面交通产品出现了收入和毛利率双增的趋势,这表明该行业的市场需要继续旺盛,同时,由于公司嵌入式车辆自动识别器量产和推广应用,该业务在收入增长同时,也出现了毛利率逐年提升的趋势。 财务费用的冲减导致费用率的短期下降 2012年1-12月,公司实现主营业利润43.17百万元,同比增长15.52%,慢于收入增长;公司主营业利润率21.22%,低于上年同期(21.62%)0.40个百分点。对应的期间费用合计为28.47百万元,同比增长11.92%,其中,营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失等分别同比增长30.94%、57.09%、16.82%、-290.54%和169.55%;期间费用率合计为13.99%,低于上年同期(14.72%)0.72个百分点,其中,营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失的费用率分别为1.71%、4.39%、10.02%、-5.35%和3.22%,相比去年同期,分别变动0.17、1.10、-0.08、-3.73和1.81个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现主营业利润24.43百万元,同比增长10.66%,占2012年1-12月主营业利润的比为56.60%,主营业利润率35.47%,高于1-12月主营业利润率水平。 2012年1-12月,公司实现归属于母公司所有者的净利润61.59百万元,同比增长20.78%,快于收入增长,净利润率30.27%,高于上一年同期(29.50%)0.77个百分点;其中,实现主营业利润、其他营业收益、营业外收益、所得税和少数股东损益分别同比增长15.52%、62.85%、54.31%、94.50%和150.10%,对净利润的贡献率分别为70.10%、-0.04%、46.79%、-12.05%和-4.81%,相比去年同期,分别变动-0.40、0.02、3.36、1.44和0.77个百分点。从10-12月单季度情况看,公司实现归属于母公司所有者的净利润36.87百万元,同比增长18.83%,占2012年1-12月归属于母公司所有者的净利润的比为59.87%,净利润率53.52%,高于1-12月净利润率水平。 公司期间费用率的下降,主要是增发资金利息冲减了财务费用。公司净利润率的上升,主要来源于营业外收益,公司增值税退税和政府补贴均出现了上升。 积极备战低空开放市场的建设需要公司 空管指挥系统业务依然是极具成长潜力和投资价值的,不断加强航空领域仿真技术和飞行培训服务等业务的发展,也将推动公司在业务价值上出现新的增长。 根据国务院、中央军委对外发布的《关于深化我国低空空域管理改革的意见》中首次明确了深化低空空域管理改革的总体目标:通过5至10年的全面建设和深化改革,在低空空域管理领域建立起科学的理论体系、法规标准体系、运行管理体系和服务保障体系。 预计低空空域管理改革将进入实质性的突破阶段,相关配套政策将加快推出,将极大地促进国内通用航空装备和服务市场的发展。公司计划13年底完成全套低空领域监视、管理和服务系统,同时,公司在申办通用航空驾驶执照培训的专用机场,也表明公司将开拓市场空间更大的通用航空飞行培训市场。 预计2013-2015年公司可分别实现营业收入同比增长28.21%、35.72%和40.64%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长24.40%、29.34%和40.41%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)0.55元、0.71元和1.00元。目前股价对应2013-2015年的动态市盈率分别为27.01、20.88和14.87倍。 所以,调高对公司投资评级为未来6个月“超强大市”。同时注意公司新业务策略和新业务推广能力不足所带来的市场风险。

动态事项: 公司发布12年年度业绩公告,公司12年实现营业收入51.30亿元,同比增长37.61%;实现净利润4.58亿元,同比增长71.91%;实现基本每股收益0.60元。公司计划每10股派2元(含税)。 事项点评: 公司大品种取得新突破 2012年,公司23个大品种全年累计实现销售收入167,543万元,同比增长26,424万元,增幅18.72%。速效救心丸实现销售398万条,实现销售收入超过7亿元,同比增幅20.07%。公司全年销售收入过亿品种达到4个,主要是速效救心、通脉养心、清咽滴丸和特子社复。其中,特子社复等品种达到销售收入同比增长30%以上。销售收入超过5000万品种(不包括过亿品种)达到5个,公司清咽滴丸、京万红软膏两个独家品种,癃清片一个独家剂型品种进入新版基药,有利于销售规模的进一步扩大。剔除转让的中央药业和丧失控股权的赛诺,公司工业收入12年为21.7亿元,同比增长20.7%。商业流通实现收入27.93亿元,同比增长19.73%。 投资收益超预期期间费用率稳定 公司全年实现自营利润2.23亿元,比上年减少约400万。公司第四季度实现营业收入和归属母公司所有者净利润分别为12.75亿元和7005.53万元,营业收入同比增长6.80%。从单季度看,第四季度投资收益5611.83万元,超过我们此前预期。全年公司投资收益2.77亿元,比上年数增加528.04%,其主要原因是本期出售子公司天津市中央药业有限公司实现投资收益1.07亿元以及本期联营企业中美天津史克制药有限公司当期实现利润增加。此外,12年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为21.56%、6.88%、1.06%,与去年同期相比,除销售费用率增长1.05个百分点外,其余均有所下降,期间费用率整体与去年持平。 营销改革积极推进 2012年,公司有针对性地对速效救心丸、通脉养心丸、清肺消炎丸、金芪降糖片等大品种开展二次开发,延长大品种的生命周期,其成果已经开始对销售形成学术支撑。公司积极推进商业板块资源整合,调整产品结构。2012年,商业板块继续实施开辟新的业务渠道和调整产品结构双管齐下的业务路径,对市内商业业务进行整合,加大集中采购管理力度,在有地域资源优势的空白区域加速销售网络布局。同时商业板块继续实施商业“大品种集群”战略,发挥规模效应优势,通过与工业厂加强全方位合作,逐步形成了中新商业大品种群。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益0.60元,预计13年每股收益为0.57元,以4月1日收盘价16.34元计算,静态、动态市盈率分别为27.37倍和28.62倍。中药板块上市公司12年、13年动态市盈率中值分别为36.01倍和27.23倍。公司目前的估值水平低于行业平均水平。我们认为,公司主导品种销售稳健增长,后续二线品种较为完善,3个新进入基药目录品种有望实现快速增长,我们看好公司未来的发展前景,维持“未来六个月,跑赢大市”评级。

未来六个月内,“跑赢大市”. 2012年,受宏观调控等因素的影响,我国家电整体销售下滑,但公司各主要产品能够进一步提升市场份额,发挥规模和协同效应,提升盈利能力,充分体现了公司在国内白电行业的龙头地位。我们预计公司在13、14年的基本每股收益为1.41元、1.61元,13、14年动态市盈率分别为9.11倍、7.98倍,维持公司跑赢大市的评级。

投资建议: 在2012年度消费低迷的情况下,公司凭借自身的产品优势和渠道优势,相较于同业取得不俗的业绩,同时经营效率进一步提升。2013年度,虽然公司面对的经营环境依然严峻,家纺消费的全面回暖预计要在下半年才能看到,公司也随之调低2013年的业绩预期,但长期来看,家纺行业依然在上升周期中,经营稳健,内功扎实的富安娜会获得高于行业平均水平的成长。 预测2013-2015年公司每股收益分别为1.90、2.21、2.61元。给予“跑赢大市”投资评级。

投资建议: 给予未来6个月“跑赢大市”评级预计2013-2015年公司可分别实现营业收入同比增长15.15%、20.28%和19.69%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长18.62%、16.22%和22.28%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)0.55元、0.64元和0.78元。目前股价对应2013-2015年的动态市盈率分别为15.24、13.11和10.72倍。 待募投项目投产后,公司将逐步发展成国内领先的汽车工程技术应用服务商和高科技产品集成供应商。预计公司技术服务业务将实现持续快速增长,轨道交通和专用汽车等业务收入将出现一定下滑。给予对公司投资评级为未来6个月“跑赢大市”。 风险提示:宏观经济放缓、汽车消费市场持续恶化及可能存在的大盘系统性风险。

报告目的:近期我们对量子高科进行了实地调研,本报告对此次调研情况进行梳理总结。 主要观点:高纯度低聚果糖竞争力强公司是国内低聚果糖产销量最大的厂家,是国内少数一两家可以规模化生产高纯度(95%以上)低聚果糖的企业,在行业内处于领先地位。 根据招股说明书显示,2010年低纯度的低聚果糖毛利率仅为26%且呈下降趋势,而高纯度的低聚果糖毛利率达到41%且保持稳定。公司未来计划重点发展高纯度低聚果糖业务。 低聚果糖发展面临诸多挑战 公司认为,当前低聚果糖发展遇到的主要问题是:1)市场认知度低;2)国内面临竞争;3)公司产品对下游议价能力弱。预计,公司2013年低聚果糖业务收入增速约为20%-25%左右,而虽然其主要生产原料白糖价格面临下降,但毛利率仍将维持稳定。 低聚半乳糖未来望保持快速增长 低聚半乳糖在我国发展起步较晚,目前国内主要生产厂家只有量子高科和新金山公司两家,主要应用于乳制品中的奶粉和婴幼儿食品。目前公司产能约为1000吨,募投项目投产后,总产能将达3000吨,其主要通过经销商销售。我们预计,2013年低聚半乳糖业务有望获得60%-80%左右的增长。 走向终端,服务大众 公司在完成上市后,进一步清晰了自己的核心经营理念,明确提出企业的发展使命是让千家万户拥有微生态健康。公司确定了未来发展的核心业务,即健康配料事业、营养保健事业、健康食品事业三大业务板块。我们预计,公司的龟苓膏业务将保持10-20%左右的增速,而其他业务还处于探索阶段,短期看将难以贡献收入。 投资建议:未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 2012年公司实现EPS0.18元,预计13年EPS为0.23元,以3月22日收盘价7.50元计算,静态、动态PE分别为42.73倍和32.50倍。以大宗原料药生产为主的上市公司12年、13年市盈率中值分别为35.29倍和27.52倍。公司的估值水平稍高于行业平均水平。我们认为,随着益生元概念逐渐被市场接受,以及由于企业集约化规模化经营导致功能糖产品成本大幅下降,其市场规模将逐步扩大。此外,随着公司开始意识到公司原料业务的局限性,并开始加强渠道的探索,公司未来发展前景看好,我们维持“未来六个月,跑赢大市”评级。

动态事项: 公司发布2012年报,全年实现营业收入33.63亿元,同比增长92.48%;归属母公司股东的净利润为8.19亿元,同比减少13.47%,每股收益为0.56元。公司12年扣非净利润为5.49亿元,同比增长18.94%,拟每10股派2元(含税)。 事项点评: 主营放量启动 公司LED应用产品和聚光光伏业务的营收大幅增长,分别同比增加61.72%和1631.66%,达到25.84亿元和5.09亿元,主要系芜湖(一期)项目陆续投产(103台MOCVD已有92台进行投产),日芯光伏的产能增加,使得销售规模迅速扩大。 Q4盈利能力有所改善,规模效应显现 Q3由于行业产能过剩,三安实行了低价芯片策略(降价40%以上)以淘汰行业落后产能,使得产品毛利率大幅下滑。随着中大功率芯片的占比提升,公司盈利能力开始恢复,Q4单季毛利率回升至26.34%,环比提升7.55个pt。聚光光伏业务由于产线磨合问题,12年处于亏损状态,毛利率为-4.34%,随着生产工艺优化成本降低,预期13年将开始贡献业绩。 公司12年的管理费用占营收比例大幅下降至7.06%,规模效应逐渐显现,未来公司的盈利能力会不断改善。 行业需求好转,龙头优势将加大 目前LED行业的需求正逐渐回暖,三安作为国内LED芯片龙头,已率先完成垂直整合一体化,产品核心技术向国际水平看齐,在LED照明产品上具备芯片成本优势(中小功率已与晶元相当,中大功率三安便宜5%~10%),营销渠道的先期布局将进一步提升市场份额(瑞丰、鸿利、国星都已开始采用三安芯片),国内LED芯片的地位不可撼动。 应收款项较高存坏账风险,存货水平偏高 报告期三安的应收账款+应收票据金额高达14.44亿元,占营收比例达到42.93%,坏账风险较高,存货达到9.27亿元,较1~9月略降4.23%,占营收比重为27.56%,前三季在20家国内LED上市公司中居首,库存水位较高。 风险提示: 芯片价格持续下降、聚光光伏业务继续亏损、政府补贴大幅减少、应收款项和存货较高风险投资建议我们认为公司中大功率芯片的良率爬坡和聚光光伏业务短期会对业绩产生影响,随着LED行业逐渐淘汰良莠不齐的落后产能,公司将享受规模效应、领先技术和垂直一体化带来的集中优势,盈利能力将不断改善,向国际一流厂商迈进。 投资建议 我们预计2013-15年公司可实现营业收入同比增长51.64%、36.88%和27.73%;分别实现归属于母公司的净利润同比增长29.63%、19.86%和18.78%;摊薄后EPS为0.73元、0.87元和1.04元,目前价格对应13-15年动态PE为19.54倍、16.30倍和13.73倍。前期股价的弱势已反映市场对公司业绩不及预期的悲观态度,目前风险已释放,维持三安光电未来6个月“跑赢大市”的评级。