1、转型环保工程总包商。公司近期收购了RH公司51%的股权,从而获得具有影响力的工程总包团队,也显示公司积极向环保工程总包商转型的战略。根据我们的测算,国内工业余热回收、工业污泥焚烧、市政污泥及城市垃圾焚烧等领域,其工程总包市场规模超过千亿元,因此,公司的转型将其带入容量巨大的新市场。短期来看,公司自有的APP造纸污泥焚烧项目推进(近3亿元),有望在细分领域获得大发展。 2、公司压力容器业务将快速增长。作为领先的非标压力容器制造商,新型煤化工产业的发展将向公司释放大量相关需求,行业潜在的各类压力容器需求近1500亿元。公司在去年4Q获得神华宁煤和潞安集团2个大单(共7.65亿元),随着年初获得路条的项目推进,我们认为下半年可能迎来需求的逐步释放。此外,公司在IGCC领域占得先机(东莞项目);长期来看,我们相信IGCC是煤清洁发电的重要选择之一。我们预测,到2015年公司压力容器业务占比将提升到30%。 3、余热锅炉需求稳定,业务多元化布局。公司目前以余热锅炉为核心业务(12年占80%),尽管传统行业余热利用较高,但我们认为新型煤化工、煤改气等新行业以及扩行业发展,仍将推动余热锅炉业务稳定增长。我们估算,未来3年,公司余热锅炉业务将下降到40%左右,压力容器业务及环保工程总包将分别上升到30%和25%左右。作为优秀的设备制造企业,公司多元化的业务布局将推动其突破发展的天花板,重现良好增长潜力。 首次给予公司“推荐”评级。我们预测,2013-2015年公司EPS分别为0.77元、1.01元和1.31元,对应动态P/E分别为24X、18X、14X。1)公司积极向环保工程总包商转型,使得公司进入更为广阔的发展空间;2)传统设备业务仍将保持较快增长,3)市场将逐步认识到公司从设备向环保工程总包商转型的战略,随着该路径的清晰和不断延伸,公司的估值将较一般设备制造商溢价。因此,我们首次给予公司“推荐”评级。 风险揭示:1)余热锅炉价格竞争风险;2)环保等新业务开展的不确定性;3)新型煤化工、核电发展滞后,和4)管理风险等。

核心观点 1.抓住三大重要机遇成就龙头地位。从资产规模、业务规模、盈利能力、资金实力等各方面来说,公司均位于行业龙头地位。近几年公司总资产、净资产、营业收入、净利润等经营指标均列市场第一位。从公司发展历程来看,公司主要抓住了三次重大发展机遇。一是03年上市后抓住行业综合治理带来的并购机会迅速做大,确保公司充分分享06、07年的牛市盛宴。二是审时度势在06年、07年进行了定向及公开增发,分别融资46.45亿及250亿元;2011年9月又成功完成H股的发行,募资116亿,三次融资使得公司的资本实力大幅增强。三是把握创新发展的机遇,积极推动商业模式的转型,目前公司正在进行一轮新的创业,以期继续在行业竞争中占据至高点。 2.传统业务优势地位稳固创新推动转型。通过多年的努力,公司已经打造了完整的业务链条,投行、经纪、资管等业务多年来一直保持行业领先地位。近年来在传统通道业务产品难以满足客户投融资需求的情况下,公司通过创新积极为客户提供交易及产品方案,公司在直投、融资融券、另类投资等创新业务上积极拓展并取得了可喜的收获。公司积极探索和实践新的商业模式,推动业务转型,实现差异化竞争。对投行和经纪等以客户为导向的传统中介业务,以巩固市场领先地位为经营策略,对做市、融资融券等资本中介型业务,作为未来盈利增长点加大资源投入。2012年公司创新业务收入占比已经达到总收入的21.3%,业务结构的质变正在发生并将持续。 3.投资建议。在创新发展时代,行业竞争格局将面临重新洗牌,资本实力、客户资源、人才将成为竞争的决定因素。公司资本实力已可与中型银行比肩,公司凭借传统业务领域的领先地位积累了丰富的客户资源,同时公司为创新业务的开展储备了大量的先进人才,凭借在各项创新业务上的先发优势,公司已经建立起了完备的创新业务链。在政策的大力推动下,公司创新业务不仅步入收获期,同时也将逐步显现规模效应。公司发展战略清晰且具有前瞻性,管理层执行力强,未来有望在创新发展大潮中重塑核心竞争力和差异化竞争优势,我们看好公司未来的发展前景。预计公司13、14年分别实现净利50亿元和62.82亿元,同比增速为18%和25.6%,对应EPS为0.45元和0.57元。目前公司股价对应13年、14年的PE分别为24.9和19.7倍,对应13年的PB为1.4倍,估值在同业中处于底部。考虑到未来创新业务高速增长以及杠杠运用将为公司带来ROE的实质提升,我们认为给予公司2013年2倍PB估值是较为合理的,对应目标价格为16.3元,建议逢低介入。

1、电子政务领域的优秀解决方案提供商。公司自成立以来一直专注于电子政务系统的产品开发与服务,主要面向政府、法院、检察院等领域的客户提供软件产品与整体解决方案,并向这些客户提供信息化系统规划咨询、应用软件定制开发、信息化系统建设、信息化应用推广、信息化系统运维管理等服务。根据IDC中国电子政务研究报告,华宇软件自2006年至今连续5年位列中国电子政务IT解决方案供应商10强。在法院、检察院信息化建设领域,华宇软件连续多年市场占有率第一,客户遍及全国。 2、优势领域有望保持20%左右的稳定增长。电子政务系统的应用在提高政府行政能力和增强公共服务水平等方面发挥了重要的作用。随着我国政府职能的不断转变以及信息化的不断深入,电子政务市场规模将继续保持稳定增长。公司在法院和检察院市场占有率均为行业第一,市场占有率分布达到44%和36%。根据IDC 预计,法院检察院2011至2016年IT投资规模的复合增长率将达15.3%,而公司作为法院检察院的龙头企业,有望获得超过行业的平均增速,达到20%左右的复合增长率。 3、新领域力求突破,期待高速增长。未来公司将集中优势资源大力拓展新行业,向其他电子政务行业延伸。公司将积极向政法委、监狱等新兴领域拓展,为未来培育新的业务增长点。此外,公司通过参股子公司介入食品安全领域。随着我国对食品安全重视程度不断提高,而信息化作为监控食品安全的有效手段之一,其投入有望不断增大,而公司也有望在此领域获得重大突破。 4、持续创新,优化整体解决方案。公司不断加大研发投入,保持技术创新,巩固行业领先地位。此外,公司着眼未来,积极布局新技术。通过子公司的BI产品,加大新客户开拓,增强客户粘性,为未来大数据的爆发做铺垫。公司在强化市场优势的同时,根据市场需求,不断推出满足客户需求的解决方案,加强服务能力。公司积极打造IT运维服务平台,加强业务应用、通用产品、专业服务的协同效应,从而提升客户价值与竞争能力。 5、盈利预测与投资评级。我们预计公司13-15年的净利润增长分别为1.24亿,1.55亿和1.96亿,对应的每股盈利为0.84元、1.05元和1.32元。我们认为随着我国政府行业IT市场规模的不断扩大,公司有望在传统优势领域保持稳定增长,而在其他新的电子政务领域获得突破性增长。我们看好公司的综合竞争优势,首次给予公司推荐评级。 风险提示:政府IT投入低于预期的风险,市场竞争的风险

1 、“十二五”期间,借助城镇化推动,以天然气为主的居民燃气使用量将出现确定的可观增长。住建部《全国城镇燃气发展“十二五”规划》提出,到“十二五”末,城镇燃气供气总量约1782 亿立方米,较“十一五”期末增加113%。“十二五”期间,我国计划新建城镇燃气管道约25 万公里,到“十二五”末,城镇燃气管道总长度达到60 万公里。 2、以天然气为主的燃气消费快速增长,必将带动油烟机、燃气灶和燃气热水器消费的增长和行业集中度提高。我们认为,厨卫电器消费主要有两种形式:中低端烟机灶具向中高端烟机灶具的更新换代,以及中低端燃气灶具的初次消费。以天然气为主的民用燃气消耗量快速增长,明显拉动厨卫电器初次购买和低端升级需求,这两种需求比中端向高端的升级需求更为刚性,受房地产的影响更小,华帝股份明显受益。 3、百得厨卫注入公司,带来诸多看点。百得注入后,品牌结构得到改善:定位高端的ARG 旗下LACORNUE、AGA 与RANGEMASTER 三大顶级品牌、定位中端的“华帝”及定位低端的“百得”,形成高中低品牌全覆盖的“金字塔”结构,市场份额有望提升。百得产能还有较大利用空间,2012 年华帝约40%的收入(10 亿左右)通过OEM 实现, 其中仅30%-40%由百得代工,未来华帝OEM 订单向百得转移的空间不小,形成明显的协同效应。百得注入也将提升华帝的出口数量和份额。 4、从市场份额、公司治理、渠道结构等三方面来看,华帝都有提升空间,有理由给予更高的估值水平。目前厨卫电器行业集中度较低,CR3 零售份额明显小于白色家电CR3,老板、华帝等龙头企业份额增加是大势所趋;潘氏家族入主,公司主要股东利益分配达到相对均衡,市值管理的动力非常充足;华帝的渠道结构还有改善空间,华帝和百得海外销售部门形成协同效应,销售费用有望稳中有降。 投资建议:公司治理结构明显改善,主要股东利益分配达到相对均衡, 市值管理成为管理层主要目标;华帝(中高端)和百得(低端)双品牌具有明显的生产协同效应,毛利率有提高空间,出口规模增加,品牌结构改善;在中端市场的领先优势明显,竞争对手虽然较多,但与华帝份额相差较大;三四级渠道终端数量大,电商等新兴渠道占比有较大提升空间;相对确定的成长性来讲,估值低廉。我们预计,公司2013-2015 年的EPS 分别为0.89 元、1.09 元和1.27 元,给予“推荐_A”的评级。

一、“十二五”期间全国城镇污水处理设施规划投资近4300亿元。 污水管网投资力度大,管网需求稳定。从规划来看,“十二五”期间的城镇污水处理及再生利用设施建设规划中的设施建设投资4271元,其中完善和新建管网投资2443亿元,新增城镇污水处理能力投资1040亿元。全国规划范围内的城镇建设污水管网15.9万公里,其中城市7.3万公里,县城5.3万公里,建制镇3.3万公里。从行业需求角度来看,城市排水系统建设直接带动大口径HDPE管网需求。 二、公司主打产品大口径HDPE管市场空间广阔。 公司作为地下排水系统全套解决方案的提供商,其主打产品为HDPE缠绕增强管材(B型)及管件,以DN600~1400的大口径管道和DN1500以上的超大口径管道为主,主要用于市政和工业排水领域。相比于传统的混凝土管和PVC管道,大口径HDPE管以其优越的性能逐渐成为排水(污水/雨水)领域代表性/趋势性产品。从产能来看,2012年公司HDPE管为2.5万吨,占HDPE管材市场70%的份额。但从整个排水管的行业需求(水泥管和塑料管)来看,公司产能仅占行业需求的1%左右,未来HDPE管材的市场前景广阔。 三、公司独特的直营销售体系确保产品的高毛利率空间。 公司采取“一对一,面对面”的直销模式,即由销售员和设计院、甲方进行沟通谈判,在争取将公司产品纳入设计图纸的同时说服甲方确保实施过程中使用公司产品。相比传统的经销模式,避免了层层转包现象,提高了公司的议价能力。在全方位服务思路指导下的直销模式是公司毛利率达到/维持50%的重要因素。 四、业务链进一步完善,适时介入BT业务。 公司2013年开始介入BT业务,一方面有助于公司业务链的拓展(除了管材销售收入,还有转包收益和建设期利息收入),另一方面有助于进一步提高HDPE管的市场知名度和市场空间。 五、盈利预测与评级。 目前公司在手订单4亿元,另有12亿元的BT订单,未来三年的业绩增长动力充足。预计公司2013-2015年的EPS分别为0.62元、0.81元和1.12元,对应估值为26倍,20倍和14倍,给予推荐评级。

核心观点 1、现有机组将持续保持高盈利。 目前,公司煤矸石清洁发电机组容量147万KW,加之风电4.8万KW,总装机152万KW。(1)公司现有火电机组属于资源综合利用电厂,享有优先调度优势;(2)上网电价高于广东标杆电价,远高于国内平均价0.145元;(3)利用小时高出广东及全国平均水平1400-1500小时;(4)公司燃料主要是煤炭与煤矸石,其中煤矸石很便宜,价格也基本稳定,煤炭采购基本按市场化采购。 2、中远期,陆丰基地的建设为公司提供的成长空间。 2012年10月23日,公司陆丰2×100万千瓦机组获得发改委路条,甲湖湾能源基地建设取得实质性进展。这两台机组具有煤耗低,区位好的优势,建成投产后,公司装机规模将实现翻倍,盈利能力将进一步增强;长期来看,甲湖湾基地规划8台100万千瓦机组,超过公司现有装机规模的5倍,公司电力业务成长空间十分广阔。预计陆丰1期工程2*100万KW项目,将于2015-2016年投产。 3、非能源资产有助于平滑公司业绩。 公司除电力资产为,还涉足金融投资、房地产业务,主要金融类资产有长城证券(1.69%)、南粤银行(10.51%)、国金通用基金(19.50%)、国金证券(2.27%),合计投资12.6亿元。虽然这些并不作为公司发展的主业,但目前收益不错(12年底账面价值14.9亿元),可以作为公司平滑业绩波动的主要工具。 4、给予“推荐”评级。 公司以煤矸石清洁发电机组著称,发电属性定位于清洁环保,预计2013-2015年EPS分别为0.57、0.62、0.69元,对用动态PE分别为9.5、8.8、7.9倍,给予“推荐”评级。 5、风险提示。 (1)电力价格下调; (2)利用小时数下降; (3)陆丰项目进展差于预期。

1、垂直整合战略促进业务多元化。公司是国内领先的复合射孔提供商,其在复合射孔器市场占有率超过80%,复合射孔服务技术领先。未来公司将围绕传统优势业务,积极垂直整合其他相关业务,进入钻井、压裂等细分市场,从而逐步走向较为综合的油服提供商。潜在的多元化业务布局,将为公司的长期成长提供空间。 2、国内射孔市场将超过100亿元。低渗透油气占比提升、非常规油气开采前景良好,以及相应的水平井技术的广泛普及,将驱动国内油服产业快速成长。我们推算2015年/2018年国内水平井钻井量将分别达到4471口/5951口,15年国内射孔器市场28亿元,射孔服务67亿元,射孔市场总计94亿元;到2018年,该市场增长到118亿元。而全球市场规模100亿美元,在陆上油服行业中占5%。 3、复合射孔仍具潜力。目前复合射孔市场占有率仅为10-15%,因其能够提高单井产量近1倍,未来低渗透油气开采+水平井增长将驱动其技术替代。我们判断到2015年,公司复合射孔器业务的潜在规模为4.5亿元,长期潜在空间至少有8-9亿元;复合射孔服务行业估计在13亿元左右(按20%占有率),而公司能够在复合射孔领域获得15-20%的市场份额,从而使得该业务保持35%以上的增长。 4、布局大油服有望跨越式发展。公司钻井业务将步入成长期,我们估算目前的钻井配臵(8支队伍)在业务比较满的情况下,能实现大约1.3亿元的收入。此外,公司在垂直战略指引下,未来将聚焦于水平井分段压裂服务(全球规模超300亿美元),并进一步扩张到其他领域,从而实现跨越式发展。 首次给予公司评级“强烈推荐”。我们预测公司1)收购前2013-2015年,EPS分别为0.39元、0.53元和0.65元,对应动态P/E分别为29X、22X、17X。2)收购稀释后,EPS分别为0.70元、0.89元和1.08元,对应动态P/E分别为16X、13X、10X。我们认为短期内公司的钻井业务将步入收获期,垂直整合战略将带来业务多元化,估值水平显著低于行业均值,因此首次给予公司评级“强烈推荐”。 风险提示:1)收购失败的风险;2)油气价格风险等。

西北地区民爆行业龙头:2012年底公司工业炸药许可产能为19.9万吨,在国内排名第三,仅次于江南化工和南岭民爆。根据国发2号文件,鼓励贵州省经济建设,2012年公司工业炸药生产许可总计增加5.9万吨,增幅达到42%。久联发展的炸药产能占贵州和甘肃两省的炸药产能的78%和70%的市场份额。 新型城镇化建设中西部地区的基建投资加速:近年全国的固定资产投资完成额增速在20%,公司主要业务区域贵州、甘肃、西藏的固投增速均在30%以上。我们看重未来新型城镇化建设中,西部地区对于基础设施建设的投资。2012年贵州省规定资产投资完成额增速在30%左右,其中铁路运输业投资同比增长56.6%,水利、环境和公共设施管理业投资同比增长82.1%,交通运输、仓储和邮政业投资同比增长40.8%,高于全社会固定资产投资增速,民爆行业将是最为受益的行业之一。 硝酸铵价格高位回落,降低民爆行业成本压力:硝酸铵价格是影响民爆公司盈利的最主要因素。2012年硝酸铵产能集中投放,产品价格高位回落。目前硝酸铵价格在1650元/吨,比2012年均价降低400元/吨。硝酸铵需求增速低于产能扩张,未来价格上涨难度较大我们预计价格低迷会持续时间较长。 未来民爆行业增长看爆破服务增量:目前国家批准的炸药生产许可能力在500万吨,原则上不再新增许可产能,未来产能扩张受限,所以民爆企业未来的业绩增量主要来自于爆破服务的增量。 把控贵州市场,实现爆破服务高增长:公司依托全资子公司新联爆破在贵州省九个地州市都建立了自己的工程爆破施工及技术服务网络,抢占了省内市场制高点、加强了对民爆器材流通领域的驾驭能力,为培育公司新的经济增长点奠定了坚实的基础。考虑与毕节市政府签订的框架协议,已经签订的爆破服务订单子在90-120亿元。公司将逐渐走出遵义,分享贵州省的基础设施建设的高速发展。 盈利预测及估值:预计公司2013-2015年EPS分别为1.29元、1.56元和1.76元,对应的动态PE分别为17倍、14倍和13倍,公司未来三年年复合增速在21%,考虑到未来公司工业炸药与爆破服务业务有望受益贵州基建投资快速增长,未来成长趋势明朗,合理股价在25元,给予“推荐”评级。 风险提示:应收账款的回款风险;甘肃、贵州的投资低于预期。

1.实施“内涵增长、外延扩张”的双轮发展驱动模式。公司通过抓住市场并购机会及业务单元独立运作实现了规模的快速扩张,目前公司经纪业务规模稳居行业前20之列,并拥有合资投行、期货、直投、合资基金等四家子公司。公司是方正集团金融产业的重要组成部分,依托方正集团强大的产业运作平台,公司可充分利用其客户、品牌、渠道、产品、信息、研发及创新等各类资源为公司的业务开拓提供更广泛的支持。 2.经纪业务市场份额稳中有升佣金率趋稳。经纪业务为公司的核心业务。公司经纪业务的发展壮大与外延式并购密不可分。2006年,公司抓住时机市场化收购泰阳证券,并迅速顺利完成各项整合工作,营业网点由24家增至81家。2008年以来,公司抓住新设营业部政策放开的机会,优化网点布局。目前公司拥有107家证券营业部,在全部券商中名列第14位,在上市券商中列第6位。公司营业网点呈“区域集中、辐射全国”的格局,其中湖南、浙江拥有75家营业部,占比72.8%。广泛的网点成为公司财富管理服务及各项业务发展的重要推广渠道。 3.打造综合金融服务平台。公司致力于为高端机构投资者及有资产增值服务需求的个人客户搭建全方位、多层次的金融服务体系。为打造综合金融服务平台,2011年公司投资15亿参股盛京银行,持股比例达8.12%;目前公司正在推动方正东亚信托70%的股权以及北京中期期货60%的股权收购。公司认为做大综合金融离不开外延式发展,未来只要有合适标的,仍会继续采用并购方式做大平台。公司的目标是通过完善金融综合服务平台和产品服务创新转型,在3~5年时间做到行业前列。 4.投资建议。公司在传统的经纪业务领域深耕细作,不断提升产品及服务水平,区域优势将有望继续保持。在创新业务领域,公司积极发展融资融券、直投、约定购回及新三板等业务,在行业创新发展的有利环境下,未来将逐步步入收获期。依托股东资源优势,公司正在致力于通过外延式扩张建立起包括证券、信托、期货、银行、基金在内的综合金融平台。公司发展战略清晰,执行力较强,未来有望凭借综合金融平台建立起差异化的优势。基于以上理由,我们看好公司未来的发展前景。 根据我们的盈利预测,目前公司股价对应13年、14年的PE分别为45.3和34.6倍,若考虑方正信托的并表,则13、14年的PE分别为33倍和26倍。考虑到信托业盈利前景比较乐观,上市券商持有信托牌照较为稀缺,我们看好公司打造综合金融平台的发展前景和特色优势,给予公司2014年30倍PE的估值,对应目标价格为8.4元,相对当前价有15%的上升空间,建议逢低介入。

1、植物蛋白饮料是未来软饮料行业中最具发展潜力的子行业。2012年饮料行业市场规模达到4700亿,从品类结构的变化上看,近年来碳酸饮料的市场份额明显下降,而果蔬汁、瓶装水、含乳饮料和植物蛋白饮料的份额快速提升。2003-2012年含乳饮料和植物蛋白饮料年复合增长率为32.35%,增速最快,2012年含乳饮料和植物蛋白饮料市场份额占比达到15.88%。我们认为未来随着人们对健康、营养和安全的考虑,蛋白饮料将成为饮料消费的重要选择,行业的发展空间很大。 2、公司是杏仁露行业龙头,产品品牌力极强。公司在杏仁露子行业中几乎没有竞争对手,市场份额保持在90%以上,十几年的品质保证使公司的品牌赢得了消费者的信赖和好口碑。在食品安全事件频发的时期,公司也一直独善其身,其作为健康,绿色的中国传统饮料,与饮料行业的发展趋势相吻合,突出的产品力将是其长期发展的核心竞争力。 3、未来增长来自于产能扩张、新品类推广、销售体系改革和渠道深化。1)郑州6万吨产能的投产促进了今年旺季旺销,预计郑州产能将在2年内消化,公司13年开始将启动承德老厂搬迁和新建产能规划,产能的扩张是未来增长的基础。2)核桃露市场已经被打开,未来市场必定由几家强势品牌分享,公司会加大推广,核桃露将成为公司新的增长点。3)销售团队、奖励制度、考核周期、经销商团队建设等一系列改革大大提升了市场扩展的积极性。4)目前产品销售区域还主要集中在北方,县乡渠道覆盖还不够,渠道深度和广度的扩展空间还很大。11年公司开始加大营销投入,加强渠道管理和对销售人员的考核,我们认为渠道深化将是未来业绩增长的重要推动力。 4、成本下降有利于提高盈利能力。预计13年杏仁采购价格、白糖价格均处于下降趋势,包装材料价格稳中有降,成本的下降有利于提高毛利率水平。 5、盈利预测。我们预计2013-2015年收入分比为27.16亿元、34.59亿元、39.90亿元,同比分别增长27.08%、27.34%、15.34%,实现归属母公司净利润分别为3.21亿元、4.23亿元、5.07亿元,同比分别增长44.37%、31.68%、19.90%,每股收益分别为0.80元、1.05元、1.26元,对应13年动态PE为31.11倍,给予推荐评级。 6、风险提示。市场渠道开拓不达预期;新产能规划延后,产能再次出现结构性瓶颈;核桃露新品推广效果不达预期。

1、公司治理有较大改善,潘氏家族入主带来权利平衡,公司有市值管理的充足动力。潘氏家族在新一届董事会中占据三个席位,潘叶江出任副董事长,标志着权利分配达到了主要股东能接受的平衡状态,新一届管理层将形成更强的合力,预计市值管理成为管理层的主要目标之一。 2、4月华帝在去年高基数基础上仍实现增长,销售费用率亦有下降。4月份华帝实现出货3.5亿元左右,环比大幅增长,和去年同期因20周年司庆大规模促销的高基数对比,也实现了明显增长。4月促销力度弱于上年同期导致销售费用率下降,利润增速仍然较为可观。我们预计5月华帝销售额低于4月,但仍然在去年高基数上保持增长。 3、2013年百得净利润增速将远超奋进投资承诺增速。4月百得销售额同比增长20%左右,净利润增速超过收入增速;5月OEM出口订单金额同比增长20%以上。奋进投资承诺的2013年扣非净利润增速仅不到10%,非常保守,我们预测2013年百得扣非净利润增速为20%以上,甚至更高。公司期望百得收入在3-5年后达到15亿元规模。目前,百得只在湖南、湖北、安徽、河南、江苏等区域市场具有一定优势。 4、华帝将充分利用百得的产能和成本管理优势,协同效应值得期待。百得产能还有较大的利用空间,2012年华帝约40%的收入(10亿左右)通过OEM实现,其中仅30%-40%由百得代工生产,未来华帝OEM订单向百得转移的空间不小。我们预计,华帝和百得的海外销售部门将进行整合,但短期内在大部分国内市场仍将分开运作。公司目前已基本确定一家咨询机构做整合方案,明确两个品牌的发展战略和定位。 5、公司长期受益于城镇化进程和行业集中度提升。由于天然气在一次能源中的种种优势,城镇化进程必将提升天然气在居民能源消费中的比重,增加厨房电器保有量,促进低端台式灶具的更新换代。“十二五”期间,我国将新建城镇燃气管道约25万公里,到2015年,城镇燃气管道总长度达到60万公里。2012年,老板、方太、华帝、万和等龙头公司在厨卫电器市场的合计份额不到20%,远远低于白电和国外同行水平,未来龙头公司表现将持续明显好于行业,集中度将持续提升。 投资建议:华帝公司治理改善,主要股东权利分配达成平衡,市值管理成为管理层主要目标;双品牌具有明显协同效应,品牌结构改善;终端网点数量达6000家以上,电商等新兴渠道占比有较大提升空间;和确定的成长性相比,估值较为便宜。我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.87元、1.05元和1.25元,建议长期投资者逢低买入。

1、集成平台优势逐步显现,领先地位不断巩固。公司以自主研发的集成指挥平台系统软件ATMS为核心竞争力和业务切入点,专注于智能交通解决方案的开发,是目前国内主要的智能交通管理系统提供商之一。受益于智能交通的快速发展,公司2008-2012年营业收入和净利润的复合增长率分别达到40.84%和58.8%,显现了公司良好的成长能力。 2、产业链纵向延伸,智能交通领域横向发展。公司以自主研发的集成指挥平台系统软件ATMS为基础,不断向行业上下游拓展。目前易华录一共拥有7家子公司,其中专业性子公司5家,区域性子公司2家,初步形成了贯穿智能交通的咨询设计、软件开发、核心产品制造、工程实施、运营维护的产业链雏形。同时公司积极向航空、轨道交通等领域拓展,向大交通体系迈进,不断开拓新的市场空间。 3、BT模式凸显公司背景优势。随着政府对提升城市交通管理能力的需求不断提高以及财政资金的缺乏,BT模式已经逐渐成为行业趋势。BT模式的运用不仅使得大项目增多,而且影响着竞争格局的改变。公司母公司华录集团属于央企,可以在融资方面给予支持,加大了公司承接BT项目的能力。BT模式的运用有助于提升行业准入门槛,而公司也有望借此迅速提升市场份额,做大做强。 4、立足产业前沿,完善研发和市场营销机制。公司一直秉承技术创新、管理创新、引领智能交通行业发展的战略,在技术积累、人才储备等方面形成了明显的优势。2012年初,公司对研发体系进行了调整,形成了以九大软件产品为核心的组织架构,实行产品经理负责制,不断完善研发机制,保持创新能力。此外,公司在原有的事业部总经理负责制的基础上,开始逐步建立区域总监制度。在9大区域事业部内设臵27名区域总监,负责全国各个省、市、自治区的营销和项目管理工作,在全国形成了全覆盖、无缝隙的营销渠道。目前公司已出色的完成160多项工程项目,足迹遍布全国150多个城市。公司的行业影响力不断扩大,品牌优势凸显。 5、盈利预测与投资评级:我们预计公司13-15年的净利润增长分别为1.99亿,2.63亿和3.6亿,对应的每股盈利为0.74元、0.98元和1.33元。我们长期看好公司所在的智慧交通领域发展以及公司的综合竞争优势,继续维持公司推荐投资评级。 风险提示:行业增速低于预期,BT模式风险

核心观点 我们日前调研了宋城股份,和公司管理层进行了交流。 1、三亚和丽江项目确定在三、四季度分别开业,但具体时间没有确定。《三亚千古情》剧目开始彩排,编排基本定型,三亚剧院在做氛围包装,目前还没有征求外部意见。我们预计项目在9月份开业的可能性较大。 2、我们预计,三亚项目至少可实现盈亏平衡。我们假设项目9月1日开业,全年游客大约为40万人次,保守假设人均贡献实际门票收入为90元(原预测110元),工资成本按半年支付,则三亚项目可实现盈亏平衡。公司测算,游客达到40万人/年可以实现盈亏平衡,和我们的测算基本相同。丽江项目今年将出现亏损,但已经在市场预期之内。 3、宋城景区近期受禽流感影响较大。5月1日-14日,《宋城千古情》日均演出2.6场,显著低于3月的3.6场和4月的4.5场。宋城景区在“五一黄金周”后,一般是一个小淡季,目前还没有观察到演出场次明显上升。从各地病例增加情况来看,夏季不是禽流感的高发季节,上海已经终止流感流行应急预案Ⅲ级响应,宋城游客有望迎来恢复性增长。 4、杭州乐园今年利润增速不会明显超预期。《吴越千古情》一天一般演出两场,下午1场服务入园游客,免费演出。针对团队游客的《吴越千古情》一般晚上演出1场,我们预计全年演出8个月以上,增加杭州乐园收入约1000万元,利润贡献有限。杭州乐园游客70%-80%为本地家庭及学生,增量比较有限,收入和利润难以超市场平均预期。 5、烂苹果乐园全年业绩有望超预期。近期,烂苹果乐园星期四也投入营业,每周比淡季多营业一天(淡季周五至周日)。烂苹果乐园和大中专院校签协议,聘用兼职学生降低成本。因为烂苹果乐园今年全年营业,毛利率将超过去年水平。我们预计,提价后烂苹果乐园实际人均收入为90元左右,全年游客将超过70万人(2012年至少为50万人),收入约为6300万元,净利润将达到2000万元,实际业绩可能再度超过预期,实际上一季度烂苹果600万元净利润就已经超过市场的普遍预期。 投资建议:我们认为,今后一线景区游客和收入增速将稳中有降,要长期跑赢行业,一看资源稀缺性,二看产业链整合能力,三看市场营销能力。我们长期看好宋城“一线核心景区+旅行社B2B”的营销模式,公司是旅游业中少数值得长期投资的优质标的。 2013年公司两个新项目贡献利润有限,杭州市场表现平稳,2013年业绩难以超出市场平均预期,公司股价对应2013-2015年估值水平为26.9X、19.4X和16.5X,短期估值基本合理;公司今年以来累计涨幅较大,远远跑赢行业,建议投资者关注调整带来的长期布局机会。

事件: 我们近期对公司进行了调研,就铁路行业、公司生产经营,及财务状况等方面信息与公司进行了交流。 投资要点: 1、未来铁路车辆需求仍巨大。铁道部机构改革令市场担忧轨交投资前景,对铁路车辆需求空间存疑,但我们继续看好其长期前景。一方面,未来3年规划的高铁线路仍存在近万公里的投产需求,2020年铁路总里程目标可能将提高到14.6万公里,表明长期空间高达4.8万公里。另一方面,铁路融资改革推进,地方将拥有更大的自主空间,央企和民间资本可能涌入货运线,行业发展主体将多元化。线路投产需求、密度提升、重载和大功率化,及出口等核心因素将继续推动动车组、大功率机车以及货车市场发展,而城轨市场已经加速启动。 2、铁路总公司启动招标将改善预期。目前龙头企业在手订单不足,北车因结构性差异订单量尚可,4月末在手约550亿元,其中动车组150亿元、地铁180亿元、其他分别在30-60亿元。目前,产业链仍在等待铁路总公司“三定”之后启动招标,从而激活市场。业内较一致的看法认为,6月底可能逐步启动25300辆货车招标,然后动车、机车等再招标,招标额可能与年初计划相符。未来,招标启动将推动预期改善。 3、公司盈利水平改善持续。1Q公司毛利率上升至15.4%,产品结构与核心零部件自备驱动盈利水平提高。由于公司核心控制系统“北车芯”已经在大功率机车上达到官方要求,今年在机车上自备后将推动成本继续下降,每辆减少100多万以上。明年,预计还将应用到动车组之上,从而带来持续性的盈利提升,公司的高经营杠杆将带来高弹性。 4、多元化与出口战略。公司完成梳理自身产业结构,未来会围绕铁路装备布局多元化,在现代服务业、战略性新兴产业和通用机电方面发挥技术和成本优势,计划到15年将这些板块做到500亿元(占35%)。另外,出口市场成长迅速,过去5年CAGR达55%,目前在手订单超过100亿元。 维持对公司评级“推荐”。我们预计2013-2015年,公司EPS分别为0.38元、0.45元和0.50元,对应动态P/E分别为12X、10X和9X。行业长期前景看好,高竞争壁垒和盈利持续改善趋势,使得我们对公司前景乐观,并且公司目前的估值与其他国际领先者相比也具有吸引力,因此维持对公司评级“推荐”。 风险提示:政策风险;招标严重滞后;价格竞争等风险。

1、2012年公司市场份额突破50%,彰显核心竞争力。公司已经成长为全球最大的石膏板生产企业,截止2012年公司的石膏板产量为10.5亿平米,产能达到16.5亿平米。2010-2012年的市场份额分别为35%、48%和50%,成为行业绝对的龙头企业。 2、公司成长迅猛,核心回报率逐年提升。公司的收入由2002年的10亿元增长到2012年的67亿元,收入复合增长率达到20%。净利润由2001年的9000万元增长到2012年的6.8亿元,复合增长率达到22%。在公司规模快速成长的同时,公司核心回报率-ROE的质量也在不断提升,ROE由2002年的7.3%上升至2012年的20.7%。公司的成长一方面受益于国内宏观经济高增长,另一方面公司市场份额的不断提升也是重要推动力量。 3、未来行业需求保持稳定增长,石膏板的节能环保代表了未来趋势。从行业需求总量来看,房地产销售面积增速自2012年2月份见底以来,呈现逐步回升的态势,2013年一季度的销售平速更是达到37%。从需求结构来看,我国的石膏板需求中近70%是公用设施需求,与之对应的商业用房销售面积增速一直保持平稳增长。我们认为未来行业需求更多来源于结构性变化,即相对于传统砖瓦/混凝土结构,普通住宅包括初次建筑和二次装修的石膏板用量上升,(更加符合节能环保标准)是未来5-10年推动行业需求的决定性因素。 4、行业供给方面,北新建材份继续上升是大概率事件。从石膏板制造企业的竞争格局来看,北新建材目前一枝独大。公司原计划2015年石膏板产能达到20亿平米,根据目前公司推进情况,2013年底公司的产能即可达到19.5亿平米。公司市场份额提升源于核心竞争能力的加强,即公司在原料获取、生产工艺、销售网络等环节形成了全产业链的竞争优势,这也是我们看好北新建材的根本原因。 5、能源和原料价格走低有利于降低石膏板制造成本。石膏板制造成本中煤炭和美废占比分别在28%和58%,从近一年情况来看,煤炭价格持续走低,美废价格稳中有降,有助于提升公司毛利率。 6、业绩预计与评级。预计公司2013-2014年的EPS分别为1.42元和1.71元,对应的估值分别为14倍和11倍,给予“推荐”评级。