公司主营清洁能源发电业务，近年在海风方面持续发力。公司成立于1998年，是福建投资旗下定位电力业务的上市公司平台。多年来深耕电力领域，风电、光伏、生物质等多领域布局。截至2023Q3公司控股并网装机容量95.73万千瓦，陆风/海风/光伏/生物质分别为61.13/29.6/2/3万千瓦，公司后续坚持定位清洁能源发电平台。v行业对海风和福建海风目前存在两个误区：1）第一个是担忧海风作为绿电存在因市场化交易导致的电价折价风险和因为消纳问题导致的弃风风险；2）第二个是此前两年福建海风的竞配机制导致的大幅折价风险。但我们认为，本质上看，海风基本分布在沿海地区，用电需求旺盛保证电量正常消纳，对于福建无论是电价还是电量，海风的基本面均有一定的支撑。同时海风仍处于较为初期的发展阶段，如何合理制定项目分配制度仍需要不断摸索，福建海风竞配电价或将回归正常水平，项目核准的进程或将进一步加快。v福建资源优渥，发展天花板高，成本下行背景下项目盈利水平优质。从福建省“十四五”能源发展专项规划中指定的具体政策来看，25年全省电力规划装机达8500万千瓦，风电目标900万千瓦，新增410万千瓦。海风方面新增开发规模体量在10GW+。当前福建能源结构中风光占比低于全国水平，风光提速需求迫切。同时在风电成本下行的背景下，项目的建设进程和收益水平都将有所提升。 v省属企业有较强竞争优势，对应未来较大的项目增长空间。我们构建了地方性运营商的评价体系，一是地方资源好不好决定了发展空间是否充裕。二是竞争格局的好坏决定公司是否有拿项目优势。在地方性运营商两维度的筛选标准下，依托于福建的优质海风，公司作为省属企业会获得政府在海风配置上一定的资源倾斜；同时依托于集团的助力，后续将在海风推进方面不断发力，打造当地海风运营的标杆形象。v集团资源注入叠加政策倾斜，后续业绩弹性大。一方面，海电三期和永泰抽蓄项目有望近两年陆续完成注入，此前公司曾公告在满足合规手续之后将尽快启动项目的注入程序。此外福投集团高度履行社会责任，承建铁路等民生工程，对应有望获得政府资源倾斜，中闽能源作为集团的主要电力上市公司平台，有望获得更多的资源加持。v投资建议：公司具有较强的区位优势，依托于较好的风资源条件和母公司背景的加持，公司后续增长空间广阔。同时公司后续有集团项目的资产注入预期，进一步拔高公司的业绩弹性。暂时不考虑资产注入，预计公司23-25年将实现营业收入17.91/19.32/21.93亿元，对应增速分别为0%/7.9%/13.5%；预计23-25年将实现归母净利润7.37/8.16/8.75亿元，对应增速分别为1.0%/10.7%/7.3%。参照可比公司24年PE均值为13x，按照24年预计归母净利8.16亿元，给与24年目标市值109亿元，给予目标价5.8元，空间31%。首次覆盖给予“强推”评级。 v风险提示：项目核准不及预期，资产注入不及预期，自然资源风险，电价及其他风险。

事项： 公司发布 23年报， 23年实现收入 120.44亿元，同比增长 9.62%；实现归母净利润 14.10亿元，同比减少 46.99%；实现扣非归母净利润 24.14亿元，同比减少 9.40%。其中 Q4单季度实现收入 40.06亿元，同比增长 52.18%；实现归母净利润-0.96亿元，同比减少 130.46%；实现扣非归母净利润 8.76亿元，同比增长 157.10%，非经常损益较大主要系对子公司蒙大矿业诉讼事项计提预计负债 9.64亿元。 公司计划每股派发现金红利人民币 0.3元（含税），合计分配利润约 11.19亿元，占 23年归母净利润的 79.36%， 按照 2024年 4月 15日收盘价计， 股息率达 4.79%。 同时公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入 32.80亿元，同比增长 31.03%；实现归母净利润 5.69亿元，同比减少 12.70%。 评论： 主营产品产销规模稳步增长，纯碱景气仍维持相对高位。 从各产品经营数据来看： 纯碱： 23年产量 269万吨，同比+74%；销量 257万吨，同比+59%；全年销售均价 2091元/吨，同比-8%；全年实现毛利率 59.6%，同比+1.9pct，全年维持较高景气度。小苏打： 23年产量 118万吨，同比+3%；销量 120万吨，同比+4%；全年销售均价 1058元/吨，同比-26%；全年实现毛利率 43.1%，同比-9.5pct，主要系 23Q2小苏打价格下跌较多，影响产品盈利。尿素： 23年产量167万吨，同比+4%；销量 181万吨，同比+16%；全年销售均价 2111元/吨，同比-13%；全年实现毛利率 24.6%，同比-5.0PCT。 从各主要子公司及联营企业经营情况来看： 中源化学（持股 81.71%，纯碱+小苏打）： 23年实现净利润15.58亿元，同比减少约 6.56亿元，主要系纯碱及小苏打价格下跌导致盈利趋弱。银根矿业（持股 60%，纯碱+小苏打）： 23年实现净利润 7.67亿元，同比大幅扭亏，主要系阿拉善纯碱及小苏打产能稳步释放带来利润增量。蒙大矿业（持股 34%，煤炭）： 23年实现净利润 16.52亿元，同比减少 11.51亿元。主要受煤炭成本增加及价格下跌影响，盈利继续回落。目前蒙大矿业已被执行划转探矿权低价转让差价款 22.23亿元，公司与中煤能源的比例确认仍在仲裁过程中。 阿拉善天然碱产能稳步释放，铸就成本+产能核心竞争优势。 公司银根矿业阿拉善塔木素天然碱项目建设稳步推进，其中一期 500万吨纯碱项目 1-3线已达产， 4线正在试车过程中。按照 1-3线合计 400万吨的纯碱产能推算，我们预计阿碱项目 2023年纯碱产量贡献或达 100万吨以上，并带来成本端的持续下降， 23年纯碱单位成本已降至 808元，较 22年下降约 197元/吨，其中单位材料、单位人工及单位制造费用分别下降 222、 6及 15元/吨，随着后续 4线的达产运行，预计公司纯碱成本仍有降幅空间。 目前银根矿业二期 280万吨纯碱项目于 2023年底启动建设，并已开展工程设计、现场勘探、部分长周期设备订货、项目开工手续办理等前期工作，计划于2025年底建成。着眼未来，阿碱项目的投运有望重塑行业竞争格局，公司纯碱市占率有望从 23年的 15%进一步提升至 26年的 22%，并有望凭借产能及成本优势筑牢护城河，打开长期成长空间。 投资建议： 考虑到后续纯碱价格有下行压力且公司产能释放尚需时间， 我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 26.36、 29.36亿元，对应 EPS 分别为0.71、 0.79元（此前预测为 0.75、 0.80元）， 并新增 26年归母净利润预测 35.18亿元，对应 EPS 为 0.94元。 当前市值对应 PE 分别为 9x、 8x、 7x。考虑到 24年起公司产能及成本优势有望逐步兑现，公司有望获取龙头公司周期底部的估值溢价。 我们给予公司 2024年 12倍 PE，对应目标价 8.52元， 维持“强推”评级。

公司发布 2023 年年度报告，公司实现营收 53.11 亿元，同比-26.75%； 实现归母净利润 7.04 亿元，同比-58.46%； 实现扣非归母净利润 6.08 亿元，同比-64.75%。其中 Q4 实现营收 12.18 亿元，同/环比-29.29%/-14.15%，实现归母净利润 1.41 亿元，同/环比-61.20%/-12.24%；实现扣非归母净利润 1.26 亿元，同/环比-67.41%/-19.92%。 公司发布 2023 年度利润分配预案， 拟每 10 股派发现金人民币 2.00 元（含税），预计派发现金 1.10 亿元，股利支付率为 15.59%。 评论： 景气下滑拖累全年业绩， 三氯蔗糖出口好转需求修复开启。 2023 年，公司食品添加剂和大宗化工两大板块分别实现营收 28.90/17.71 亿元，同比-36.60%/- 13.73%，实现毛利率 32.76%/10.21%，同比-15.01 PCT/-4.35 PCT。 公司食品添加剂板块营收毛利下滑明显，主要原因系产品价格大幅下跌， 根据百川盈孚， 2023 年， 公司核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲/乙基麦芽酚均价分别为 16.72、4.82、 8.30/6.51 万元/吨， 同比-56.05%、 -35.24%、 -26.21%/-26.82%。 另一方面， 2023 年三氯蔗糖的出口量从 Q1 的 3538 吨增长至 Q4 的 4868 吨，同比增速也从-9.52%提升至+34.63%，说明海外去库情况良好，全球食饮行业无糖化趋势带来的代糖需求高增速正在重新兑现。 三氯蔗糖头部公司扩产加剧竞争，期待格局重塑。 根据百川盈孚， 2023 年，金禾实业三氯蔗糖产能保持为 9500 吨/年，山东康宝产能新增 3000 吨/年至8000 吨/年，福建科宏产能新增 3000 吨/年至 6000 吨/年，头部公司产能扩张挤压中小企业生存空间。从百川报价来看，目前仅金禾实业、山东康宝、福建科宏三家公司报价在 12 万元/吨及以下，激烈的价格战导致行业中小产能大多已处于停机状态，随着价格战的深入，三氯蔗糖行业格局有望重塑。 定远二期坚实推进， 合成生物新品储备开启。 2023 年，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产 60 万吨硫酸、年产 6万吨离子膜烧碱、年产 6 万吨离子膜钾碱、 15 万吨双氧水等主体项目，预计在 2024 年 4 月份陆续达到试生产条件。 另一方面，公司申报的 D-阿洛酮糖-3-差向异构酶已成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，并依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）、部分功能性营养健康产品以及功能性日化香料产品生产的研究工作，开启了合成生物学新品的储备，保障远期成长。 投资建议： 考虑到三氯蔗糖价格下行，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 8.68、 10.81、 13.50 亿元（ 2024-2025 前值为 11.45、 13.74 亿元），当前市值对应 PE 分别为 14x、 11x、 9x。参考历史估值，给予公司 2024 年 16x 估值，对应目标价 24.32 元，维持“强推”评级。 风险提示： 原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。

近日，公司披露 2023 年年报， 2023 年公司营收 30.75 亿元（ +10.7%），归母11.7 亿元（ -26.2%），扣非 11.7 亿元（ +38.9%）；单四季度营收 9.8 亿元（ +44.8%），归母 4.1 亿元（ +127.6%），扣非 4.1 亿元（ +128.3%），业绩与先前披露的业绩快报基本一致，四季度业绩大超预期。评论：二代胰岛素销量稳定增长，三代胰岛素快速放量。 2023 年公司胰岛素销量 8322万支（ +12.8%），根据医药魔方数据， 2023 年公司二代胰岛素市场份额超 40%，稳居行业第一。第六批国家胰岛素专项集采自 22 年 5 月在各省份陆续执行，当前已接近两年标期，预计 24Q2 医保局将组织续标工作，公司门冬系列由于上市时间较晚，未能在首轮集采中获得集采指标，此次续约门冬系列若顺利中标，有望借助集采加快医院准入并实现快速放量。 研发管线高效推进，未来新品接力上市。 1）胰岛素管线，公司超速效赖脯、甘精赖脯双胰岛素研发进展稳步推进，同时公司立项新一代基础胰岛素周制剂； 2） GLP-1 管线，口服小分子 THDBH110 与 GLP-1/GIP 双靶点 THDBH120均已完成 I 期临床试验首例受试者入组。此外，注射用 THDBH120 减重适应症申报临床获得受理； 3）痛风高尿酸， URAT1 抑制剂（ THDBH130 片） IIa期临床试验达到主要终点；有望成为 FIC 的 XO/URAT1 双靶点（ THDBH151片） I 期临床试验达到主要终点。 公司国际化进程加速。 1）重组人胰岛素有望于 2024 年获得欧洲药品管理局批准。 2）甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。 3）利拉鲁肽方面，公司已与科兴制药计划开拓 17 个海外新兴市场。 4）与健友就甘精、门冬、赖脯三款产品进行合作，进军美国胰岛素市场，预计 24H2-25H1 陆续进行 FDA 上市申报， 26 年获批上市。 投资建议： 由于胰岛素续约尚未落地，公司未来业绩仍存在一定不确定性，我们基于如下假定： 1）东宝全系列产品续约定价为 A 组价格线，且集采签约量保持稳定增长； 2）产品降价导致渠道补差，冲减 24Q2 收入和利润； 3） 集采品种毛利率因降价而略有下降； 4） 集采续约自 2024Q2 陆续开始执行，因此25 年仍有部分季度存在价格高基数问题， 预计 24、 25 年整体产品均价均有下调。 我们预计 24-26 年公司归母净利润 12.5、 13.8 和 15.9 亿元（原 24-25 年预测值为 12.1、 14.5 亿元），同比增长 7%、 11%和 16%，当前股价对应 PE 为 16、14、 12 倍。 根据 DCF 模型测算，我们预计 2024 年合理股价为 14.6 元，维持“强推”评级。 风险提示： 1、胰岛素专项集采续约降价； 2、胰岛素行业竞争格局恶化； 3、部分产品研发进度落后。

事件：1）公司发布2023年报，2023年度实现营业收入96.01亿元，同比+13.8%；实现归母净利润8.33亿元，同比+94.2%；实现扣非净利润8.23亿元，同比+103.6%。其中，23Q4公司实现营业收入25.64亿元，同比/环比分别+17.2%/-1.2%；实现归母净利润2.05亿元，同比/环比分别+18.0%/-29.1%；实现扣非净利润2.02亿元，同比/环比分别+50.1%/-28.9%。 2）公司发布2023年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利2.0元(含税)，合计派发红利2.93亿元。 从经营层面看：1）产能持续释放，产销稳健增长。2023年公司实现轮胎产量/销量894.7/858.8万条，分别同比+23.5%/+20.4%。公司新增产能越南二期的90万条高性能全钢子午线轮胎产能于23年末达产，剩余5万条农业子午胎正在产品测试；扎佐四期第一阶段20万条/年非公路胎产能于23年6月试产，并于年末达产。进而公司轮胎年均产能/年末产能分别为974/1028万条，较2022年分别增加98.85/108万条。全年公司轮胎产能利用率91.86%，维持较高水平。 2）越南工厂贡献重要利润增量。报告期内公司越南公司完成轮胎产/销分别128.05/125.64万条，同比分别+98.7%/+123.2%；实现营业收入12.28亿元，同比+125.7%；实现净利润2.395亿元，同比扭亏。越南公司全年净利率水平达19.5%，剔除越南公司外的净利率水平为7.2%，公司整体净利率则为8.7%，可见海外工厂对公司的利润率拉动十分明显。 3）外销及配套增速较快。2023年公司内销/外销分别实现营收60.84/34.92亿元，同比分别+9.2%/+23.7%，毛利率分别达到18.51%/28.65%，分别同比+3.44/+9.36PCT。得益于越南工厂的投产放量，公司外销增速更为突出，同时盈利水平提升。2023年公司配套收入为21.67亿元，同比+27.33%，占营业收入比重22.57%，营收占比实现提升，有效提升了公司产品在行业以及终端客户的品牌影响力。 4）四季度环比有所下滑，或主要受到原材料及费用计提影响。在此前的业绩预告点评中，我们已分析过公司Q4的环比下滑或受到：1）原材料价格上涨、2）四季度费用计提的季节性问题等因素影响。从报表来看，23Q4公司实现毛利率23.06%，环比减少0.7PCT，有效通过产品结构等调整平抑了原材料的波动；管理费用录得1.55亿元，较Q3增加约5650万元，为年内单季度最高；计提营业外支出2045万元，或主要来自固定资产报废损失。 完善上游布局，实现降本增效；切入半钢胎赛道，拥抱更大空间。据近期公司于互动平台的回复，公司一期5万吨炭黑已于2022年下半年达产，二期5万吨于23年8月开始施工，预计今年Q2开始试生产。我们看好公司积极响应国家“双碳”战略，发展循环经济，实现降本增效，提升长期竞争力。此外，3月5日晚间公司公告拟在越南投资2.28亿美元建设600万条半钢胎产能。目前公司越南一二期已稳定运行并实现较好盈利，越南三期的半钢胎预期将补齐公司的产品短板，进一步拓展公司产品的市场空间和盈利能力，巩固提升公司的全球综合竞争力。 以上，我们看好伴随公司越南二期、三期及扎佐四期产能的顺利放量，公司资产回报率有望持续提升；同时，公司有望持续优化内部治理，完善精益管理体系，进一步强化中长期的行业竞争力。 投资建议：基于公司2023年度业绩及公司产能投放节奏等基本面变化，我们将此前对公司2024-2025年的归母净利润预测由11.05/14.26亿元调整为11.06/13.73亿元，并补充对2026年归母净利润预测15.61亿元，对应当前PE分别为8.2/6.6/5.8x。考虑到公司目前正处于产能逐步释放进而带来的业绩上行期，我们给予公司较历史估值中枢一定溢价，给予2024年12倍目标PE，对应目标价9.00元，维持“强推”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；关税壁垒政策变动；原材料剧烈波动等。

近日，公司发布公告，酒石酸布托啡诺注射液获得 NMPA 批准，此前 3 月 1日公司的盐酸纳布啡注射液也已获得 NMPA 批准上市，公司在麻醉镇痛已有两款产品上市，精麻布局迎来收获。评论： 公司有望分享镇痛白处方广阔市场份额。 根据中康数据， 2023 年中国布托啡诺市场规模 20.0 亿元（ +32%），纳布啡市场规模 13.6 亿元（ +54%）。竞争格局方面，布托啡诺目前共恒瑞、国药、福安和苑东四家获批，纳布啡目前人福、扬子江、国药和苑东四家获批。我们认为在地佐辛逐步退出市场的情况下，布托啡诺和纳布啡两款白处方具备较好的市场前景，且竞争格局优异，苑东作为唯一同时拥有纳布啡和布托啡诺的企业，有望分享镇痛白处方广阔市场份额。 精麻在研管线丰富，后续红处方新药值得期待。 随着研发的推进，公司逐步切入政策壁垒更高、竞争格局更优异的麻醉镇痛领域，而当下也成为公司精麻布局的转折重要节点， 2024 年除纳布啡、布托啡诺获批上市外，氨酚羟考酮和吗啡纳曲酮两款镇痛红处方也有望于 2024 年内报产并于 2026 年获批上市， 4款麻醉镇痛产品有望成为未来业绩重要增量。同时基于公司产品立项以及鼻喷产线的建设，我们判断后续苑东有望向麻醉镇静和精麻鼻喷领域进一步拓展。v 制剂国际化：差异化布局潜力大品种， 2024 年迎来收获。 制剂的国际化是公司中期战略中极为重要的一环， 2023 年 11 月盐酸纳美芬注射液获得 FDA 批准上市，成为公司首个出海的制剂品种，标志着公司国际化迎来从 0 到 1 的实质性突破。并且公司正不断加快纳洛酮鼻喷、纳美芬鼻喷等有特色和技术壁垒剂型的开发进度，有望带来公司利润、估值双击。 投资建议： 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 2.26、 2.83、 3.56 亿元，同比增长-8.2%、 25.2%和 25.6%， EPS 分别为 1.88、 2.36、 2.96 元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 30、 24、 19 倍。公司国内制剂拥有明确较快的增长前景，以及精麻产品较好的竞争格局和制剂出口占比的持续提升，根据DCF 估值，公司合理估值 90 亿元，对应股价 75.1 元。维持“强推”评级。 风险提示： 1、公司产品获批时间晚于预期； 2、公司产品集采丢标风险； 3、美国市场竞争加剧。

事项：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告：1）2023年：营业收入12.38亿元，同比+14.96%；毛利率55.81%，同比+1.60pct；归母/扣非后归母净利润4.03/3.22亿元，同比+33.60%/+7.17%；2）2023Q4：营业收入3.40亿元，同比+20.02%，环比+5.07%；毛利率55.21%，同比-3.45pct，环比-2.53pct；归母净利润0.87亿元，同比-7.98%，环比+8.58%；扣非后归母净利润0.80亿元，同比+7.61%，环比-0.87%。 评论：业绩保持稳健增长，平台化布局下公司业绩和盈利能力有望不断提高。公司持续迭代CMP抛光液产品性能及稳定性，市场份额不断提升，2023年CMP抛光液业务实现营业收入10.75亿元，同比+12.98%；毛利率59.19%，同比+0.60pct。湿电子化学品方面，公司不断丰富产品系列带动业绩显著提升，2023年湿电子化学品业务实现营业收入1.55亿元，同比+24.38%；毛利率32.73%，同比+12.10pct。此外，公司也在积极推进电镀液及添加剂、关键原材料的平台化布局，随着新产品的陆续放量，公司业绩和盈利能力有望持续提高。 晶圆厂稼动率回升叠加扩产持续推进，带动CMP抛光液需求不断增长。半导体行业周期回暖，下游晶圆厂稼动率有望不断修复，带动CMP抛光液需求增加。中长期方面，国内晶圆厂扩产持续进行，CMP抛光液作为晶圆制造过程中平坦化关键材料，本土需求大幅增长；同时逻辑芯片制程进步叠加存储芯片技术演进，晶圆制造所需CMP抛光液种类和消耗量均大幅提升，未来CMP抛光液需求将随着技术进步显著提升。除此之外，贸易形势变化加速半导体材料国产化进程，公司作为国内CMP抛光液龙头厂商，有望持续受益于行业发展。 公司坚持自主研发构筑核心壁垒，拓宽产品线打造半导体材料平台。半导体材料行业技术壁垒高企，公司自成立以来保持高水平研发投入形成核心竞争力。 CMP抛光液方面，公司布局全品类产品，同时配合下游进行最先进产品研发；湿电子化学品方面，2023年公司刻蚀液产品已成功进入测试论证阶段；电镀液及添加液方面，2023年先进封装用产品市场开拓进展顺利，IC制造用铜大马士革工艺及硅通孔（TSV）电镀液及添加剂已进入测试论证阶段；关键原材料方面，公司自产的氧化铈磨料多款产品已通过客户端的验证，开始量产供应。 未来随着公司产品品类的不断丰富，半导体材料平台化布局成效将不断显现。 投资建议：晶圆厂扩产持续推进，国产替代加速进行，公司积极拓宽产品矩阵打造半导体材料供应平台。我们维持公司2024-2025年归母净利润预测4.80/6.12亿元，新增2026年归母净利润预测7.59亿元，对应EPS为4.85/6.18/7.67元。参考行业可比公司估值，给予公司2024年37倍PE，对应目标价179.4元，维持“强推”评级。 风险提示：外部贸易环境变化；行业竞争加剧；产品研发进展不及预期；行业景气复苏不及预期。

2024年 4月 15日公司发布 2023年度业绩快报， 2023年实现营收 21.46亿元(YOY+16.21%)，归母净利润 0.31亿元(YOY-78.63%)，扣非净利润 0.19亿元(YOY-81.99%)。单 Q4实现营收 6.54亿元(YOY+34.34%)，归母净利润-0.11亿元(YOY-121.73%)，扣非净利润-0.10亿元(YOY-165.76%)。 同时公司发布 2024年一季度业绩预报： 2024年一季度实现归母净利润盈利3500万元~4500万元(YOY+242.54%~+340.41%)， 中值 4000万元（YOY+291.47%），扣非净利润盈利 3100万元~4100万元(YOY+284.17%~+408.09%)，中值 3600万元（YOY +346.13%）。 评论： 安防主业筑底回升。 收入端看自 2021Q4安防领域调整以来， 2021Q4~2023Q1公司连续 6个季度收入同比下滑，随着下游逐步筑底回升，公司 23Q2~23Q4收入连续 3个季度同比增长（同比增速 6.26%/27.65%/34.34%）， 重回增长态势。 利润端看， 23年归母利润预计实现 0.31亿元（YOY -78.63%），业绩承压主要系市场竞争加剧、 产品价格&毛利率水平较上年下降、 部分子公司产能处于爬坡阶段尚未盈利以及财务费用增长。 24Q1业绩预告归母净利润中值 4000万元，同比高增 291.47%，随着安防主业复苏&车载新业务逐步放量公司业绩有望持续改善。 大力发展车载光学打造全新增长曲线，增资扩产助力产品结构升级。 公司积极布局车载光学业务，产品涵盖车载镜头、 HUD 和车载激光雷达等。 （1） 2022年 8月玖洲光学纳入合并范围，宇瞳玖洲的产品主要为车载前装镜头，包括环视、舱内镜头。截至 23Q2公司 ADAS 镜头已向客户批量供货，进入产能爬坡和市场拓展阶段； （2）公司激光雷达业务与国内激光雷达头部厂商密切合作，HUD 已获多个项目定点，部分项目已实现批量量产。车载镜头受益于自动驾驶及车联网需求市场空间广阔，随着各产品线放量，车载光学业务有望成为公司第二增长曲线。 2023年 8月公司募集 6亿元建设精密光学镜头生产建设项目，涵盖机器视觉镜头、一体机镜头、小变倍变焦镜头等高清镜头和 ADAS 镜头、 HUD 配件、激光雷达镜头等车载光学产品。募投产品主要针对中高端镜头，其中安防变焦镜头是近年来公司加大海外布局的主要销售产品，车载镜头、机器视觉等产品的投产亦有助于公司实现产品结构优化升级，打开成长空间。 盈利预测与投资建议。 传统安防长坡厚雪，公司作为安防镜头龙头基本盘稳固，汽车光学打开公司成长空间。 根据公司业绩快报我们调整公司 2023-2025年归母净利润预测至 0.31/1.82/2.65亿元（23年原值 0.37亿元）。参考可比公司联创电子等，给予公司 2024年 30倍市盈率，目标价 16.2元，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，市场竞争加剧。

事项：伟创电气发布2023年报，公司2023年全年实现营收13.05亿元，同比增长44.03%，实现归母净利润1.91亿元，同比增长36.38%，实现扣非归母净利润1.82亿元，同比增长59.75%。 评论：营收利润高增长，研发投入持续加码。2023年公司营收同比增长44.03%，归母净利润同比增长36.38%，主要系传统业务（变频器和伺服系统）销售势头良好，凭借产品的质量和服务优势，保持了较强的增长动力；同时公司持续加强供应链管理，并加强产线建设，通过提升生产的自动化水平，实现了降本增效，2023年公司毛利率为38.08%，同比增长2.20%。公司坚持技术创新为驱动，持续加大研发力度，2023年研发投入同比增长52.84%。 通用自动化业务快速发展，海外业务稳步推进。分产品结构来看，2023年公司实现变频器收入8.14亿元，同比增长29.82%，毛利率提升至43.67%（同比+2.56%），收入占比下降至62.37%（同比-6.79%）；公司变频器产品线根据“全品类出击、全领域覆盖”战略，完善变频器的产品结构，形成高中低压、单传、多传全面涵盖的产品体系；实现伺服系统及运动控制器收入4.23亿元，同比增长77.73%，毛利率提升至29.14%（同比+4.85%），收入占比提升至32.42%（同比+6.17%），公司伺服系统在驱动器及电机研发上加大投入，形成了足够宽的产品宽度和深度，可满足更广阔的市场需求。自PLC推出以后，公司控制层、驱动层、执行层的产品系列已经齐全，补齐战略短板以后形成的系统解决方案会加强综合竞争力，后期可开拓一些新的细分市场，互相带动产品实现销量增长。分地区来看，公司积极将现有的成熟行业产品推向海外市场，丰富海外出口产品种类，实现出口较快增长；2023年，海外实现收入为3.14亿元，同比增长54.64%，收入占比提升至24.04%（同比+1.65%）。 抢抓智机器人等新兴行业机会点，开拓全新利润增长点。公司持续深耕机器人领域，加大该行业的综合投入，为机器人产业高速发展蓄势赋能；产品方面推出低压伺服系统、伺服一体轮、旋转关节模组、空心杯电机、无框电机等核心零部件；技术方面攻克了中空环形编码器难题、储备了高功率密度驱动器技术、突破了智能化的机电一体化技术等；市场方面主要布局移动类机器人、协作类机器人、工业机器人、服务类机器人等，同时结合市场趋势及时布局人形机器人行业，助力产业发展。 投资建议：考虑到公司新产品的积极布局和产品结构的调整，我们下调公司利润预期，预计公司2024-2026年营收分别为17.18、22.13、27.88亿元；归母净利润分别为2.68（前值3.09）、3.62（前值4.14）、4.90亿元；EPS分别为1.27、1.72、2.33元。考虑到公司深耕自动化领域多年具备较强竞争优势，有望受益工控需求复苏和制造出海红利，参考可比公司估值，给予2024年25倍PE，对应目标价31.75元，维持“推荐”评级。 风险提示：行业复苏不及预期、海外市场导入不及预期、市场竞争加剧

事项：公司发布2023年报，公司实现营收47.1亿元，同比+14.4%；实现归母净利润4.5亿元，同比+15.2%；拆分单季度来看，公司23Q4单季营收13.9亿元，同比-1.8%；归母净利润1.3亿元，同比-11.1%。23年公司每10股派发现金红利12元。 评论：23Q4营收规模同比略下滑，生活小家电、锅煲及电动类产品表现亮眼。公司23Q4单季度实现营收13.9亿元，同比下滑1.8%，我们判断主要系高基数效应影响。23年全年营收同比增长14.4%，其中生活小家电、锅煲类、电动类产品营收分别增长22.8%、19.8%、18.2%，表现亮眼。拆分渠道来看，23年公司线上渠道同比增长9.9%、线下渠道收入同比大幅增长41.2%，主要系公司23年线下开设O2O品牌专卖店，下沉核心店主和渠道核心经销商培育取得积极成效。分市场区域来看，23年海外市场实现营收3.7亿、同比大幅增长105.7%，自主品牌出海业务取得较大突破，我们预计海外市场未来将为公司贡献更大规模增量。 23Q4毛利率同比下滑，期间费用率同比收窄。公司23Q4实现归母净利润1.3亿元，同比-11.1%。公司23Q4毛利率为31.8%，同比下降5.9pct，我们预计主要系23Q4平台大促规则调整导致产品结构下沉。费用率方面，公司23Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别-3.2/-1.1/-0.4/-0.2pct，期间费用率合计同比下降4.8pct，期间费用效率有所提升。综合影响下，公司23Q4实现归母净利率为9.3%，同比-1pct。公司以性价比产品聚焦核心需求群体，近年来持续拓展高客单价品类，我们预计未来公司盈利能力将逐渐提升。 数字化体系变革内核，数智制造提升运营能力。23年公司聚焦数字化内核，坚持以流程、数据和系统三轮驱动，升级替换和改造了PLM、ERP等共11个系统，夯实公司数字化底座。公司制造体系结合产品技术和精益制造，整体提升精益改善水平，坚持自动化投入，全面持续的提升制造能力。此外，公司持打造5大智能制造基地，以数字化技术为底座，将数字化技术全面赋能到业务运营、智能制造等多个业务领域。 投资建议：公司为国内创意小家电产品龙头，精准把握消费者需求，快速响应并进行新品研发、设计。公司营收稳健增长，但短期盈利能力仍受新渠道影响短暂承压，我们调整公司24/25年归母净利润预测为5.1/5.7亿元（前值5.3/5.9亿元），新增26年归母净利润预测为6.2亿元，24-26年对应PE分别为18/16/15倍。采用DCF估值法，调整目标价为66元，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端需求不及预期、原材料价格上涨。

2024 年 4 月 3 日，公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 47.27 亿元，同比增长 3.86%；归母净利润 6.04 亿元，同比增长 17.44%；扣非净利润5.33 亿元，同比增长 33.64%。 2023 年四季度实现营业收入 21.27 亿元，同比增长 9.11%；归母净利润 3.99 亿元，同比增长 75.81%。 评论：经营现金流大幅改善，毛利率小幅抬升。 2023 年公司经营活动现金流量净额为 6.59 亿元，较上年同期增长 108.21%，主要系公司现金流管理加强，经营回款周期持续改善所致；控费效果较好，销售、管理、研发费用分别为 12.47%、8.25%、 10.96%，同比变动+1.45pct、 -0.54pct、 -1.43pct；盈利能力持续改善，毛利率、净利率同增，分别为 40.75%、 10.88%，同比增长 1.53pct、 1.58pct。 多点布局持续发力，能源互联网业务连续多年高增。 能源互联网板块业务实现营收 15.34 亿元，同比增长 38.97%，板块收入连续多年保持高增长， 2021-2023年收入增速维持 30%以上。公司多点布局，取得多项突破： 1）家庭能源消费领域：生活缴费业务用户累计超 4.5 亿户，保持市场领先地位； 2）车主能源消费领域： “新电途”聚合充电平台注册用户数超 1100 万， 2023 年聚合充电量达 40 亿度，同比实现翻倍增长； 3）工商业领域：虚拟电厂业务快速发展，已在 25 个省份取得售电牌照，年度电力交易合约突破 2.5 亿度，签约参与聚合调度的容量超 150MW，聚合绿电交易的光伏电站近 2000 座。此外，公司紧抓“车能路云”产业新机遇， 报告期内成功中标武汉东湖 6.1 亿元项目，为客户提供综合交通管理平台建设、智慧化泊车改造、智能充电桩系统建设等服务,标杆项目的打造有望助力公司开拓多省市市场，带动“车能路云”业务发展。 融合大模型，能源数字化业务稳步推进。 能源数字化业务实现营收 23.21 亿元，同比增长 7.49%。公司稳步推进营销 2.0 系统上线， 2023 年新增上海、山西、湖北、河北、河南等地域的上线使用，并完成多个网省电力负荷管理系统的建设。未来借助大模型的研发，有望促进业务板块与大模型的结合。公司深耕电网多年，紧跟电力发展数字化趋势，基石业务有望稳定可持续发展。 互联网电视终端业务收缩，拖累板块营收。 互联网电视业务创收 8.72 亿元，同比下降 32.31%。 营收下滑主要系智能终端业务受宏观环境影响有所下滑，但平台服务平稳发展，涵盖家庭用户 7500 万，同比增长 7.14%；日活用户数超 2800 万户，同比增长 12%，在中国移动互联网电视业务领域保持领先优势。 投资建议： 公司是能源行业领先的科技企业，一直服务于电力能源消费领域，聚焦“能源数字化+能源互联网”双轮驱动发展战略。基于此，我们预计 2024-2026 年营业收入为 55.66、 65.26、 76.15 亿元， EPS 为 0.65、 0.76、 0.90 元/股。 考虑公司能源互联网业务多点布局创收，数字化业务筑牢发展基石，给予 2024年 25 倍 PE，对应目标价 16.25 元/股，维持“强推”评级。 风险提示： 成本控制情况不及预期，新业务拓展不及预期，行业竞争加剧。

公司发布 23 年年报，营业收入 21.20 亿元（ +20.29%），归母净利润 4.54 亿元（ +22.88%），扣非净利润 4.42 亿元（ +29.52%）。单四季度，公司营业收入 6.52亿元（ +27.58%），归母净利润 1.34 亿元（ +7.57%），扣非净利润 1.21 亿元（ +3.43%）。评论：内镜持续高增长 ，超声增长稳健。 分产品线看， 23 年公司彩超业务收入 12.23亿元（ +13.28%）， 保持稳健增长， 内窥镜及镜下治疗器具收入 8.50 亿元（ +39.02%），持续高增长。 继推出 50、 60 系列高端超声平台后，公司于 23 年发布新一代高端超声平台 S80/P80 系列，将助力超声业务进入高端应用领域。在内镜领域，公司于 23 年推出 HD-580 系列内镜，该产品相对 HD-550 系列内镜大幅提升了图像质量和临床细节表现，“镜体操控+图像质量”均达到国产领先水平。此外公司 SV-M4K100 系列硬镜获证，并启动多个外科研发新项目；自主研发的血管内超声产品正式上市，并在省际联盟集采项目中以高于行业同类产品的价格成功中选。 海外业务稳定发展，增强经营稳定性。 分地域来看， 23 年公司国外收入 9.39亿元（ +18.24%） ,占总营收比重为 44.31%（ -0.76pct）；国内收入 11.81 亿元（ +21.97%），占总营收比重为 55.69%（ +0.76pct）。 目前公司在国际市场建立了覆盖全球近 170 个国家和地区的营销网络，并持续加强本地化运营。 海外业务的良好发展，增强了公司经营和业绩的稳定性，也为公司业务持续增长打开了空间。 内镜业务收入占比提高带动盈利能力上升。 23 年公司总体毛利率为 69.41%（ +2.54pct）， 其中彩超业务毛利率为 65.88%（ +0.21%），占总营收比重为57.68%（ -3.56pct）， 内窥镜及镜下治疗器具业务毛利率为 74.42%（ +4.85pct），占总营收比重为 40.10%（ +5.40pct）。 内窥镜业务的毛利率提高以及其占比提高带动了公司整体毛利率的上升。 23 年公司销售费用率为 24.73%（ +0.72pct），研发费用率为 18.12%（ -0.54pct），管理费用率为 6.05%（ +0.49pct），财务费用率为-2.11%（ -0.41pct）， 扣非后销售净利率为 20.87%（ +1.49pct）。 公司各项业务发展总体符合经营计划， 产品线逐渐实现从内科到“内科+外科”，从诊断到“诊断+治疗”，从设备到“设备+耗材”的扩张，多产品线发展格局初步形成。 投资建议： 23 年由于产品入院受阻导致业绩略低于预期， 我们预计公司 24-26年归母净利润为 5.9、 7.5、 9.6 亿元（ 24-25 年原预测值为分别为 6.5、 8.4 亿元），同比增加 29.8%、 27.4%和 27.1%， EPS 分别为 1.37、 1.74、 2.22 元，对应 PE 分别为 27、 21 和 17 倍。 根据 DCF 模型测算，我们给予公司 2024 年目标价约 52 元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 1、产品线增速不达预期； 2、新产品上市进度不达预期

4月 11 日，山东黄金发布一季度业绩预告：预计 2024 年第一季度实现归母净利润为 6.50 亿元至 7.50 亿元，与上年同期相比增加 2.11 亿元到 3.11 亿元，同比增加 48.11%到 70.90%；预计 2024 年第一季度实现扣非归母净利润为 6.60亿元至 7.60 亿元，与上年同期相比增加 2.20亿元到 3.20亿元，同比增加 50.18%到 72.94%。评论：公司持续深化降本增效，叠加金价上行和银泰并表加持， Q1 业绩超预期增长。2024 年第一季度，公司强化战略引领作用发挥，突出强化生产组织，持续优化生产布局，加强技术管理和科技创新，提高生产作业率、资源利用率；持续深化降本增效，通过科技创新、工艺优化、资产盘活、集中采购、政策创效等方式，提升精细化管理水平，提高经营效率，稳定生产成本。第一季度，国内黄金均价为 489 元/克，同比增长 16.3%，环比增长 3.9%，受益于黄金价格上行及银泰黄金并表的加成，公司一季度归母净利润 6.50 亿元至 7.50 亿元，同比增长 2.11 亿元到 3.11 亿元，其中银泰黄金一季度预计实现归母净利润 4.8-5.2 亿元，对山东黄金贡献净利润约 1.39-1.50 亿元。 长期看好黄金价格表现。 进入二季度，金银开启高速上涨， 4 月份至今黄金均价达到 549 元/克，带动 24 年以来黄金均价相比去年均价提升 15%。对此我们认为，一方面是近期在地缘政治紧张局势加剧的背景下，央行的强劲购买和避险资金的流入已经提振了黄金需求，另一方面，美联储对通胀容忍度提升和利率见顶后下降预期驱动本轮金价快速上行， 根据 10 日美国发布 CPI 数据，美国 3 月 CPI 同比增长 3.5%，涨幅环比扩大 0.3pct，高于市场预期的 3.4%，高于前值 3.2%，创下 2023 年 9 月以来最高水平， CPI 超预期后市场对降息预期降温，市场有观点认为年内降息次数减少甚至不降息。但根据 11 日凌晨美联储公布的 2024 年 3 月份的货币政策会议纪要显示，大多数美联储官员担心通胀没有很快向联储的目标 2%回落，但仍预计今年适合降息，同时预告可能很快放慢量化紧缩的步伐；美国总统拜登在 CPI 数据公布后表示，他仍然预计美联储将会在年底前降息，周三的报告可能会将降息启动的时间至少推迟一个月。考虑年内降息是大概率的，我们看好降息周期黄金的表现。公司 24 年黄金计划产量不低于 47 吨，测算相对 23 年增量不低于 8.22 吨，业绩将受益金价正向增长。 投资建议： 考虑金价上行， 我们预计山东黄金 2024-2026 年实现归母净利润39.08 亿元、 45.41 亿元、 59.01 亿元（ 2024-2025 年前预测值为 37.98 亿元、44.19 亿元、 57.48 亿元），分别同比增长 67.9%、 16.2%、 30.0%。估值方面，我们采用历史估值法进行估值， 2022 年 9 月以来的 PE 平均值为 62 倍，负一倍标准差为 47 倍，选取 47 倍 PE 为 2024 年目标估值， 对应市值为 1837 亿元，对应股价为 41.06 元，较当前股价有 24%的上涨空间， 上调为“强推”评级。 风险提示： 1、矿权整合开发进度不及预期； 2、美联储降息进度不及预期； 3、矿山生产成本超预期。

2024年 4月 12日，公司发布 2023年年度报告： 1）2023年：营业收入 7.80亿元，同比+8.45%； 毛利率 37.94%，同比-3.21pct； 归母/扣非后归母净利润 0.59/0.34亿元，同比-33.80%/-42.14%； 2）2023Q4：营业收入 2.00亿元，同比+4.34%，环比+2.42%； 毛利率 35.89%，同比-4.28pct，环比-2.18pct； 归母/扣非后归母净利润-0.01/-0.07亿元。 评论： 家电业务市占率持续提升+新业务多点开花， 带动公司收入稳健增长。 2023年终端需求疲软，公司持续迭代家电领域产品性能， 并加速布局光储充、服务器等新业务，收入实现稳健增长。 分业务看，公司积极开拓海外市场，进一步提升白/黑电市占率， 带动家电业务营收同比+28.87%； 受手机、机顶盒等需求低迷影响， 公司标准电源业务营收同比-15.87%， 但自 2023Q3开始行业出现复苏迹象， H2环比 H1增长 16.75%； 公司在“光储充”、服务器领域实现电源芯片、驱动芯片多点开花， 但受通信市场需求疲软影响，工控类营收同比-3.13%。 展望未来， 终端需求回暖叠加新品放量有望带动公司业绩重回高增轨道。 行业周期复苏叠加国产替代进程加速，国内 PMIC 厂商有望迎来新一轮成长。 参考行业周期现状，我们认为半导体行业景气周期已开始逐步回暖。目前国内模拟芯片行业公司的去库存阶段或接近尾声，“以旧换新”政策将提振家电行业需求，手机、 PC 新机型发布有望带动相关泛消费类芯片需求逐步回升。竞争格局方面，目前我国电源管理芯片市场仍由 TI、 PI 等欧美企业占据主要份额，国内厂商正加速布局追赶，以芯朋微为代表的一系列公司在部分细分赛道已打破海外垄断，未来有望持续受益于下游需求回暖及国产替代加速进程。 公司持续深耕功率半导体解决方案， 纵向延伸布局工业及车规领域。 公司依托在高低压集成半导体领域的技术优势， 内生外延拓展产品品类及应用领域， 截至 2023年年报，有效产品型号已超 1700个。 目前公司正积极布局工业、汽车等业务，在服务器方面，公司 2023年推出了 8/12/20相数字电源控制器、50~70A智能 DrMOS 等； 在光储领域布局的工业类芯片已实现量产， 2023年光储充业务营收同比+108.33%； 在汽车领域成功发布了车规级 1200V SiC MOSFET、1700V 电源芯片、 5000V 隔离数字单路/多路驱动芯片等新产品。 未来公司有望依托过往在家电等领域的技术积累，快速实现新业务及新客户的突破。 投资建议： 需求回暖叠加替代加速，公司不断拓展产品品类及应用领域，未来成长可期。考虑到下游需求复苏不及预期，我们将公司 2024-2025年归母净利润预测由 1.38/2.00亿元调整为 0.81/1.06亿元， 新增 2026年归母净利润预测1.30亿元， 对应 EPS 为 0.62/0.81/0.99元。参考行业可比公司及公司历史估值，我们给予公司 2024年 60倍 PE，对应目标价 37.0元/股，维持“强推”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；下游需求复苏不及预期；下游客户认证不及预期。

公司发布 2023 年年报。 23 年全年实现总营收 112.63 亿元，同比+32.42%；归母净利润 20.40 亿元，同比+41.60%；扣非归母净利润 18.70 亿元，同比+38.29%。单 Q4 营收 26.22 亿元，同比+40.88%；归母净利润 3.84 亿元，同比+39.69%；扣非归母净利 3.68 亿元，同比+27.72%。评论：业绩符合预告上限， Q4 回款表现大超预期。 23 年报符合前期预告上限，且23 年/23Q4 销售回款同比+37.1%/+51.0%， 均快于收入且 Q4 回款大超预期，且年底合同负债+其他应付款 34.2 亿元，环比 23Q3 继续提升 5.2 亿元，主要系动销持续旺盛，前期库存低位下经销商打款意愿高涨，公司报表余力充足。 特饮大单品站稳百亿，新品贡献明显提升。 分产品看，东鹏特饮/其他饮料 23年分别实现营收 103.4/9.1 亿元，同比+26.5%/+186.6%，单 Q4 分别同比+31.5%/+252.6%，在动销旺盛并提前开启新经营年度背景下，收入增长环比再次提速。同时， 23 年其他饮料 9.14 亿，占比提升 4.37pcts 至 8.13%，其中补水+大咖占比 5.11%（预计补水啦 4+亿、大咖 1+亿），贡献明显提升。分地区看， 23 年广东/全国其他区域/直营本部与线上营收为 37.6/60.2/14.7 亿，同比+12.1%/+41.4%/+67.0%；单 Q4 同比+20.5%/+32.2%/+156.0%，全国其他区域中， 华东/华中/广西/西南/华北同增 48.4%/32.8%/9.8%/64.7%/64.8%，除广西网点覆盖率较高有所放缓以外，其余地区保持高增，西南、华北势头迅猛。 Q4 成本压力延续减轻，费率上行拖累盈利表现。 23 年公司毛利率同增 0.75pct至 43.1%，销售/管理费用率分别为 17.4%/3.3%，同比+0.75/+0.32pcts，净利率同比+1.17pcts 至 18.11%。其中，单 Q4 毛利率为 44.9%，同比+0.52pcts，主要系成本压力延续减轻（其中 PET、纸箱等价格下行，白砂糖仍有上涨）；销售/管理/财务费用率分别同比+0.85/+1.16/+0.66pcts，主要系年度业绩达成较好致人员奖金增加，叠加增加冰柜投放。此外， Q4 其他收益占收入比重同增 1.7pcts有所增厚，故 Q4 净利率同比-0.12pcts 至 14.65%。 经营能力为盾，多元矩阵为矛，全年高增动力仍足。 伴随着特饮单品迈过百亿， 一是公司网点、份额、覆盖客户面均全面提升， 23 年网点数量从 300w+增至 340w+，尼尔森数据显示销量/销售额份额分别提升 6.3/4.3pcts 至43.0%/30.9%，同时数智化系统累计不重复扫码用户已超 1.9 亿； 二是产能扩张落地、布局完善， 华东、长沙新基地投产及已有基地产线增加， 共同带动产能从 280 万吨增加至 335 万吨， 华北天津基地亦已开工； 三是公司新品矩阵扩张的思路和打法已日趋成熟： 在明确发展路径为“布局高成长饮料品类”、“兼具性价比与多元化”的基础上， 能量饮料聚焦瓶装特饮， 打造“累困”时刻第一联想品牌；补水啦加大投放力度， 拟邀请代言人及专案推广拉动销售；大咖、无糖茶、鸡尾酒则持续培育树立认知。预计 24 年大单品在全国化多点腾飞下仍有望实现 20%+增长，同时新品矩阵式推出+日趋成熟的推广策略， 全年高增动力充足。 投资建议： 高成长持续性无虞， 旺季将至更值得期待， 维持“强推”。 公司在业绩高增的同时，无论是大单品消费人群扩展、品牌力拉升，还是补水啦动销旺盛、系列新品策略打法日趋成熟，公司作为综合性饮料龙头的实力持续增强。年内看，渠道反馈 Q1 开门红动销旺盛， 补水啦快速爬坡、日动销已突破去年旺季高点， 销售势能仍然强劲，旺季将至更值得期待。 考虑年内冰柜投放带来销售费用或有增加， 我们调整 24-26 年业绩预测至 27.0/34.1/41.7 亿元（原 24-25年预测为 27.4/34.4 亿元），对应 PE 估值为 27/22/18 倍， 维持 240 元目标价，对应 24PE 约 35X， 维持“强推”评级。 风险提示： 网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨等