归属净利润同比增长26%。2012年公司实现营收22.19亿,营业利润2.4亿,利润总额2.32亿,归属净利润1.94亿,同比分别增长20%,46%,30%和26%,基本每股收益1.13元。其中,四季度实现营收5.06亿,营业利润6988万,利润总额6555万,归属净利润5681万,同比分别增长12%,108%,36%和24%,环比分别增长6%,72%,77%和88%。业绩略超市场预期,2012年分配预案为:每10股派3.4元(含税)。 收入增长主要因草甘膦量价齐升,杀虫剂表现低于预期。2012年公司收入增加3.76亿,增速20%,主要是除草剂收入同比增长68%,增加3.66亿,占收入总增量的97%。另外,杀虫剂收入下降4%,减少4788万,而其他收入增长69%,增加5336万,杀虫剂业务表现低于预期。除草剂收入增长主要受益于草甘膦价格上涨,公司有草甘膦产能3万吨,占除草剂收入的绝大部分,受国外需求强劲增长和国内连续几年削减产能的影响,市场供不应求,2012年草甘膦价格从年初的24000元/吨一路飙涨到10月份的35500元/吨左右,目前仍维持在34000元/吨的高位,涨幅近50%,全年均价在29600元/吨左右,同比上涨35%左右,我们预计由于开工率的提升,量的增长在20%左右。与此同时,受农药整体景气和抗麦草畏转基因作物加速推广的影响,2012年麦草畏价格涨幅也在40%以上,公司1200吨麦草畏产能对收入增长亦有贡献。去年三季度东北和华北地区粘虫灾害爆发,引发市场对公司拟除虫菊酯类杀虫剂销售大幅增长的预期,但从年报数据来看,销售情况不尽如人意,虫灾言过其实,农药国内需求仍比较低迷。 总体毛利率略有上升,除草剂盈利性显著增强。报告期内公司销售毛利率17.95%,同比上升1.49个百分点。其中杀虫剂毛利率21.79%,同比基本持平,除草剂毛利率14.07%,同比上升8.25个百分点,其中下半年达到了17.61%;其他产品毛利率15.39%,同比下降1.75个百分点。杀虫剂收入占比52.48%,下降了13.39个百分点,而除草剂收入占比41.57%,同比上升了11.67个百分点。销售毛利率的提升主要是以草甘膦为主的除草剂业务驱动的,但由于公司除草剂毛利率仍远低于杀虫剂,除草剂收入占比提升又一定程度削弱了总体毛利率表现。报告期三项费用率6.41%,同比下降0.91个百分点,主要是销售费用率和财务费用率进一步下降,管理费用率持平,总体费用率仍保持在较低水平。 2013年主要增长点看草甘膦业绩进一步兑现和优嘉化学。目前草甘膦价格仍维持在34000元/吨的高位,由于国内环保压力加大,整体开工率仍难以得到提升,新增产能仍投放也相对较少,同时国外需求继续强劲增长,导致草甘膦市场供需仍比较紧张。我们预计2013年草甘膦均价同比上涨15%以上,公司除草剂毛利率进一步提升至25%左右,公司草甘膦业务的业绩弹性为草甘膦价格每上涨1000元/吨,EPS增加0.17元/股,2013年该部分业绩将进一步兑现;2012年12月公司投资1.8亿元与天平化工在江苏如东县沿海经济开发区设立江苏优嘉化学有限公司,进行农药及中间体、化工产品的生产和销售,这是公司近年来最大的一笔对外投资,相信后续配套动作一定不少,值得期待。 维持推荐评级。我们预计公司2013-2015年营收分别增长10%,15%和10%,毛利率均为21%,归属上市公司股东的净利润分别增长43%,14%和11%,每股收益1.61元,1.84元和2.03元,对应PE估值为:15倍,13倍和12倍,目前估值较低,加之优嘉化学和草甘膦业务超预期的可能较大,维持推荐评级。

年报业绩符合预期。公司公布2012年年报,2012年实现营业收入264.6亿元,同比增长43.76%,销量2.57万吨,同比增长21.12%;实现归属于上市公司股东的净利润133.1亿元,同比增长51.86%;实现每股收益12.82元。利润分配预案:以2012年年末总股本103,818万股为基数,向全体股东每10股派发现金红利64.19元(含税)。 四季度销量大幅下滑,拖累全年收入增速。第四季度实现收入65.24亿元,同比增长37.05%。公司在12年9月份提价20%-30%,经测算第四季度公司酒类产品销量增速仅为5.4%-14.2%,远低于全年销量增速21.12%。第四季度销量大幅下滑,拖累收入增速。 毛利率上升,销售费用大幅增加。12年公司酒类产品毛利率为92.27%,比上年同期增加0.7个百分点。全年酒类产品单位价格平均上涨18.7%,单位生产成上升8.8%,价格提升幅度大于成本上升程度,导致公司毛利率上升。公司12年销售费用12.25亿元,同比大幅增长70%。 1季度业绩增速有保障。考虑到经销商趁盈利空间较大的情况下,快速提货变现的心理,预计2013年1季度销量有保障,但销量增速将放缓,但受益于12年9月份提价的影响,预计13年1季度业绩增速仍有保障。 盈利预测与投资建议。我们预计贵州茅台2013-2015年实现归属于上市公司净利润171.1亿元、205.8亿元、226.9亿元,同比增长28.59%,20.27%,10.24%;对应EPS为16.5元、19.8元、21.9元。维持“谨慎推荐”评级。风险提示:政府限制性消费加码,经济复苏低于预期,食品安全问题。

事件: 公司公布2013年第一季度业绩预告公告,预计2013年第一季度归属于上市公司股东的净利润盈利3,145万元-6,290万元,比上年同期下降40%-70%。 点评: 1、公司业绩低于预期 公司预计2013年1月-3月净利润盈利3,145万元-6,290万元,比上年同期下降40%-70%。对应EPS分别为0.06-0.11,公司上年同期净利润为10484万元。公司业绩低于预期,预计主要原因是一季度仔猪价格依然低迷,而原材料成本价格豆粕相对于去年同期大幅上涨,以及终端销售以及营销费用依旧居高难下。 2、仔猪价格同比大幅下降是主因 雏鹰农牧主要以仔猪销售为主,仔猪销售量在销售总量中占比高达65%以上,一季度,节前进入消费旺季,仔猪价格在猪肉价格反弹带动下,仔猪价格最高反弹至1月份底29.4元/公斤。由于能繁母猪存栏量依然处于高位以及节日效应结束,仔猪价格从2月份开始开始又随猪价回落至低位25元/公斤。而去年同期仔猪价格基本上保持上升趋势,仔猪价格从1月份28.8元/公斤涨至3月底37.5元/公斤。仔猪价格的低迷是业绩低于预期的主要原因 3、豆粕价格同比大幅上涨 今年饲料原材料价格平均也保持在高位,特别是豆粕的价格一路上涨,去年1季度豆粕价格基本维持在3100元/吨左右的高位,而今年一季度基本维持在4100元左右的高位。玉米价格基本维持不变。 4、全产业链的建设短期费用依然居高难下 另外公司近年来致力于建立全产业链的配套,公司合作建设“雏牧香冷鲜肉专卖店”,“代理专卖店+会员制+上门配送服务+食品安全溯源系统”构筑生猪屠宰加工业务的销售网络,今年9月份,首批50家“雏牧香”零售店同时开业,公司加大雏牧香专卖店的开设力度,目前已经在河南招商300家,并将很快进入北京、上海等一线城市。虽然专卖店模式短期内规模有限,短期很难对公司的业绩产生实质性贡献,反而会因为品牌和渠道的早期宣传建设使得销售费用率明显上升,短期拖累公司业绩。预期随着雏牧香模式的逐步推广,公司费用率在短时间内仍将很难下降。但是从长远来看雏牧香品牌装卖店的模式符合现代人对食品安全健康的生活理念,从一号土猪近年来的增长势头就可见一般,我们认为该模式市场前景广阔,一旦模式复制成功,早期的投入必将物有所值。 5、投资建议:下调盈利预测,中长期维持“谨慎推荐”评级 目前国内生猪养殖业依然处于散养为主的阶段,未来规模化养殖是大势所趋,公司独特的雏鹰模式,把现代商业和传统农业有效结合,符合行业发展大趋势,另外公司大力发展全产业链模式,把雏鹰模式逐步复制至下游,雏牧香专卖店模式如果运营成功前景广阔,能够有效抵御行业周期风险。 短期来看由于节前集中出栏,生猪存栏量大幅下降,但是能繁母猪存栏依然位于高位,说明存栏压力依旧较大。节后生猪价格大幅回落至13元附近,未来猪价将进入逐步筑底的阶段,预期猪价在3季度左右能逐步见底,相对看好下半年养殖产业链见底回升的机会。 公司中长期看依然是养殖公司中弹性和基本面兼备的投资标的,下调公司2013年、2014年EPS分别为0.65元和1.1元,对应的PE分别为24倍和15倍,维持”谨慎推荐’评级。 风险提示:疫情、猪价波动风险、销售环节雏鹰模式失败

业绩大增超4成。12年实现营业收入30.76亿元,同比增18.81%;归属于上市公司股东的净利润6.17亿元,同比增42.21%。基本每股收益0.48元。业绩小幅高于预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元(含税),送红股0.5股(含税)。 异地项目集中结算提升业绩商业地产积极推进。12年销售业绩突出。全年累计实现合同销售面积、销售金额同比分别上升39%和35.76%。结算面积27.74万平方米,结算金额29.77亿元,分别较去年增长58.88%和19.80%。整体销售毛利为43.93%,较11年下降8.63%。与此同时公司商业地产领域迈出了新的步伐。 财务稳定年内业绩锁定性强。年末公司资产负债率为62.02%,其中帐内共有预收账款23.8亿,扣除预收账款后资产负债率仅为36.5%,负债水平合理,财务相对稳健。期末公司手持货币资金18.31亿,为短期负债与一年内到期长债的36倍,资金充裕。同时公司23.8亿预收账款已经锁定13年预测业绩60%以上。 土地资源获取仍需提升。公司总体土地储备偏少,同时区域分布不均衡,面对调控抗风险能力仍需加强。12年公司土地获取相对保守,预计后续通过合作、并购、定向转让等方式获取项目资源概率较大。而充裕的资金也将保证公司未来顺利获取土地。 结与投资建议。公司年内销售情况理想,业绩靓丽。13年预计结转资源仍较充足。但公司整体土地储备较少,年内如再不加大储备将影响后续持续较快发展。另一方面,公司为深圳国资委整合旗下地产资源的重要平台,未来资产注入预期较高,这都能有力支撑公司估值。预测13--14年EPS分别为0.57元和0.69元,对应当前股价PE分别为8倍和6.5倍,维持公司“谨慎推荐”投资评级。 风险提示。政策调控收紧销售低于预期。

事件: 美的电器今日公告了美的集团对其换股吸收合并的公司报告书(草案)方案。 点评: 重组方案符合预期,美的集团溢价68.4%换股吸收合并美的电器。 美的集团此次换股合并美的电器主要新增加的资产标的主要由三大块:小家电业务、电机业务以及物流业务。小家电业务:12年收入257亿元、净利润21.7亿元,电机业务:12年年收入48亿元、净利润6.61亿元,物流业务:12年收入18.4亿元,净利润1.47亿元,三块将在合并后新公司中收入份额占比达到30%左右,净利润贡献占到45%,我们之前预期小家电、上游电机为主的全集团业务都会包囊进来,以此理清公司内部管理层级问题,此次重组方案也的确如此。 新增资产盈利状况良好,但成长性略有不足。其中收入占比最大的小家电业务12年毛利率为30%左右,销售净利率大约在14%,在行业中也处于较好水平。但公司预测的小家电13年增长幅度仅为7.2%,与我们之前预测的全行业增长8%的数据基本吻合,由于行业进入门槛较低,竞争激烈且美的市场份额占比已较大,我们认为其未来短期增长可能会遇到业绩天花板。 重组方案以换股方式进行,让利与流通股股东:美的集团以换股方式,吸收合并上市公司美的电器的方式进行,合并完成后将有美的集团成为唯一续存的法人单位。美的集团的发行价格为44.56元/股。美的电器换股价格为15.96元/股,较美的电器7个月前收盘价9.18元,美的电器参与换股的股东有超过70%以上的的溢价收益。此为草案中也明确了对合并有异议的股东也提供了现金选择权,按照每股美的电器每股10.59元的价格给予现金回购,较7个月之前的收盘价,溢价率15.36%。综合来看,集团公司对重组基本是倾尽全力,所以在给予小股东的收购溢价幅度上创造A股近两年的合并重组的溢价之最。 估值定价合理。从估值上上来看,美的集团44.56元每股的定价基本合理。合并报表后的美的集团(包括美的电器),截止到12年年底拥有总资产、净资产及当年净利润分别为877亿元、143.1亿元和32.6亿元。12年每股收益(按前总股本计算)为3.26元,按发行价计算的12年市盈率为11.78倍,与海尔、格力12年的10.5倍、12.2倍市盈率相比基本持平,略微显稍高,从同行业的估值水平来看,定价相对合理。 管理层重组,扩大股权激励范围。合并后改变过去集团、电器双重管理架构,对管理架构进行了简化和重新设计,使得公司在未来面对市场剧烈变动下的反映更加灵敏,机制更加灵活。合并后股权激励范围也更广:此次整体上市方案中,除7 名高管以自然人身份直接持有集团发行前总股本13%以外,更以宁波美晟(占发行前总股本3%)为载体对原集团下高管进行股权激励,预计未来将有效发挥其擅长的职业经理人机制,促进战略转型的大成,从而有效保障未来业绩增长。

1、城镇化和消费升级的大趋势下,钢琴行业迎来发展良机。被誉为“乐器之王”的钢琴属于高端消费,其普及受收入水平、教育程度等因素影响较大。目前,我国的钢琴普及率相对于发达国家仍处于较低水平:2010年城镇居民每百户拥有量未2.62架,而日本这一指标为25.2架。随着我国居民可支配收入的持续增长和城镇化进程的加快,人们对文化娱乐等较高端消费品的需求日益高涨,钢琴需求增长潜力相当可观。 2、全球量产最大的钢琴制造商,最具国际影响力的民族乐器品牌。公司前身为成立于建立于1956年的广州钢琴厂,经过五十多年的发展,公司已成为全球年生产规模最大的钢琴制造商,拥有年产超过10万架钢琴的生产规模。公司拥有凯撒堡、珠江、里特米勒、京珠为主的自主品牌体系,其中珠江是新中国历史最悠久的钢琴民族自主品牌之一,是顾客首选的中国乐器品牌,凯撒堡是2007年由公司与世界著名钢琴制作大师合作打造而推出的中高档钢琴品牌,填补了国内自主品牌高档钢琴生产领域的空白。2012年公司继续保持全球产销第一的地位,钢琴销售12.86万架,同比增长11.64%。 3、公司将在稳固核心业务传统钢琴制造的基础上,积极拓展数码钢琴、音乐教育、文化等新的业务,实现持续稳定的增长。 (1)传统钢琴业务的增长来自产能扩张、渠道完善和产品高端化。 公司产销率、产能利用率始终维持在高位,产能不足制约了公司的发展,增城钢琴产业基地项目和北京珠江制造项目有望使公司于2014年新增产能超过6万架,增加超过60%的产能。目前,增城产业基地将于2013年4月进行试生产,这一项目投产后将有效缓解公司中高档钢琴产能不足的问题。主要针对北方市场的京珠公司已全面投产,2012年销售1.03万架,同比增长36.63%。 北方是公司传统的薄弱市场。公司的募投项目北方营销中心的实施增强了公司在这一市场的的营销能力,与京珠公司生产和研发基地相配合,推动公司2012年内销实现较快的增长。 公司加大高端产品推出力度,重点发展凯撒堡和三大系列等高毛利率的高端产品。2012年公司以更高端的品牌定位成功推出恺撒堡艺术家(KA)系列钢琴,同时,恺撒堡KD(德国制造)系列钢琴也在有序推出。产品的高端化顺应行业发展趋势,也持续提升了公司的品牌影响力和盈利能力。2012年公司产品销售结构优化显著,恺撒堡系列高档钢琴销量同比增长43%;三大系列中档钢琴销量同比增长15%;三角钢琴销量同比增长8%。 (2)围绕主业拓展业务边界,积极实现音乐文化制造和运营的多元化。 公司在巩固传统钢琴制造业务的基础上,积极拓展业务边界,在音乐文化领域进行多元化尝试。目前公司新的业务发展方向包括: 第一是数码乐器。数码乐器具有时尚、便捷、娱乐特点,形成了和声学乐器的良好互补,具有广阔的市场前景。2012年公司数码钢琴销售0.94万架,同比增长81.57%。为了抢占这一市场,公司将投资建设增城数码乐器产业基地暨数码乐器研究院,项目规划产能为自产数码乐器10.3万架,其中数码钢琴6万架,MIDI键盘、电子鼓及其他数码乐器4.3万架。此外,项目还将委外生产MIDI键盘等数码乐器1.08万架。 第二是音乐培训业务。目前,珠江钢琴艺术中心运作模式日益成熟,学员人数快速增长,营业收入稳步增长,为音乐文化业务和高端乐器制造业务联动发展奠定基础。 此外,公司正在推动收购并增资广州八斗米广告有限公司,实现公司文化传播业务的快速发展。 首次给予“谨慎推荐”评级。城镇化和消费升级的大趋势下,居民在文化娱乐等方面的支出将持续高速增长,音乐文化产业迎来发展良机。我们看好公司钢琴业务的稳健增长,也认同公司围绕核心业务积极向音乐教育文化运营等产业链下游拓展的发展战略。预计公司13/14/15年每股收益为0.48/0.59/0.69元,对应13/14/15年PE为29/23/20倍,综合考虑成长性和估值水平,首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。 (1)新增产能市场无法消化 (2)原材料成本和人力成本上升

1、全年业绩仍下滑,第四季度业绩大幅增长。鲁泰A(000726)于3月29日公布2012年年报。2012年公司实现营业收入59.01亿元,同比下降2.92%;实现归属于上市公司股东净利润7.08亿元,同比下降16.58%;期末总股本全面摊薄每股收益0.7元。业绩略超预期。公司拟每10股派现2.8元(含税)。第四季度,公司实现营业收入16.94亿元,同比增长4.95%;实现归属于上市公司股东净利润2.47亿元,同比增长86.96%。第四季度业绩大幅超预期。 2、出口大幅下滑,内销大幅增长。公司70%左右的产品用于出口。2012年,公司出口大幅下滑,尤其是对欧美日出口下降幅度更大。2012年,公司共出口40.54亿元,同比下降14.9%。其中,对欧美、日韩和东南亚分别出口11.25亿元、4.9亿元和13.11亿元,同比分别下降17.6%、10.6%和2.8%。对欧美和日韩出口下滑幅度更大。公司加大了内销力度。2012年内销16.2亿元,同比增长23.3%,内销占比接近30%。 3、下半年加大了对东南亚的销售,订单有所好转。下半年公司订单情况好于上半年,主要是公司加大了对东南亚的销售。下半年对欧美、日韩和东南亚分别出口5.77亿元、2.38亿元和7.14亿元,同比分别下降10.1%,下降21.7%和同比增长40.8%。 4、加大向终端延伸的力度。公司加大对自主衬衣品牌的推广。根据不同地区、品牌、顾客群细分市场环境、目标顾客群,实行差异化营销策略。在网络销售方面,入驻“淘宝网”旗下的“大厂直供频道、服装团购平台星800、唯品会”,并进驻京东、卓越网等商城;在实体店“LT·GRFF”品牌的推广方面,2012年公司新开辟哈尔滨机场店、郑州正道花园店、鲁泰纺织品牌展销馆。2012年衬衣产品实现销售收入12.42亿元,同比下降8.1%。 5、给予谨慎推荐评级。由于去年一季度业绩基数较低,今年一季度业绩可能表现较好。我们认为随着海外需求不断复苏,公司订单情况持续好转,2013年公司业绩持续向上的可能性较大。我们预计2013、2014年每股收益分别为0.81元和0.98元,对应估值分别为9倍和8倍。可给予公司2013年12倍估值,目前估值有一定提升空间。给予谨慎推荐评级。 6、风险提示。外需复苏缓慢;内外棉价差进一步扩大等。

1、业绩实现快速增长,略低于预期。中银绒业(000982)于3月29日公布2012年年报。2012年公司实现营业收入24.26亿元,同比增长34.08%;实现归属于上市公司股东净利润2.81亿元,同比增长67.91%;全面摊薄每股收益0.39元。略低于预期。公司不分红。第四季度,公司实现营业收入5.69亿元,同比增长15.4%;实现归属于上市公司股东净利润0.7亿元,同比增长67.3%。 2、产业链向下延伸,盈利能力有所提升。公司致力于羊绒全产业链建设。在上游,公司掌控着稀缺资源-羊绒全球产量30%,同时不断加强对下游的延伸。近年来不断进行产品结构调整,将重心从附加值较低的无毛绒、绒条向附加值更高的纱线和服装等下游深加工羊绒制品转移;拥有内销品牌“菲洛索菲”,并已经在北京、烟台、哈尔滨、银川等旗舰店陆续开店。2012年,公司纱线、服饰及制品类销售收入大幅增长,分别实现销售收入6.52亿元、8.5亿元,同比分别增长42.3%和61.4%;占营业收入的比重分别为26.87%和35.02%,同比分别提高了1.55个百分点和5.93个百分点。低附加值的水洗绒、无毛绒和绒条共实现销售收入9.24亿元,同比增长12.4%;占营业收入的比重为38%,同比降低了7.4个百分点。纱线、服饰及制品毛利率分别为25.99%和33.06%,而水洗绒、无毛绒和绒条毛利率分别为18.42%、12.29%和17%。附加值高的产品销售收入较快增长,销售占比不断提高,公司整体毛利率得到提升。2012年全年毛利率达到24.98%,同比提高了3.91个百分点。期间费用控制较好。2012年期间费用率14.2%,同比提高了0.16个百分点。净利率同比提高了2.33个百分点,达到11.52%3、短期债务压力较大,经营性现金流持续为负。2012年末公司短期借款达到25.08亿元,占总资产和流动资产的比重分别为49.6%和63.9%;资产负债率66.01%,较前几年有所降低。公司短期债务压力较大。经营性现金流量净额持续为负,达到-4.04亿元,较上年同期有所改善。 4、增发巩固羊绒龙头地位。拟向中绒集团和中信证券定向发行2.84亿股,分别募集20亿元和3亿元。募集资金投向羊绒、毛纺和亚麻三类项目。募投项目达产后,公司将新增年产500万件羊绒衫和210万件羊绒服饰及制品,新增年产高档精纺羊绒面料40万米、精纺羊毛面料180万米、高档亚麻面料1300万米、针织羊毛纱线1312吨、机织羊毛纱线480吨、亚麻纱线4900吨。募投项目完成后将进一步推进产品结构调整,拓宽产品线,巩固公司的羊绒龙头地位。大股东大规模增资显示了对公司发展的信心。

业绩概览。2012年,公司实现营业收入1031.11亿元,同比增长25.18%;实现归属于母公司的净利润375.63亿元,同比增长34.54%,拨备前利润599.29亿元,同比增长34.54%,增势仍然非常强劲。营业收入中,手续费及佣金收入增速35.9%,占比小幅提高1.6个百分点,达到19.9%。 拨备计提力度与收入增长相比偏低,同比仅9.8%。 利润归因分析。从利润归因分析看,生息资产规模的增长和非利息收入的增长是2012年利润贡献的两大来源,其中规模增长的贡献占到43%,低于2011年;非利息收入的拉动为23.62% 小微贷款增长仍然强劲。公司2012年资产规模同比增长44.1%,其中贷款同比增长14.88%;贷款结构上,由于小微贷款规模扩大,零售贷款占比继续上升,达到33.63%;其中小微企业贷款占比上升到68.19%。2012年新增小微贷款849.75亿元,占全年新增贷款的47.4%。公司以小微业务推动零售业务转型,从年报来看成效在继续突破,这也是重要亮点。 净息差受同业资产摊薄效应下降。公司2012年净息差下降20BP,同业资产增长迅速,摊薄效应是主要原因。从存贷业务来看,贷款业务尤其是零售贷款业务收益率上升强劲,2012年存贷差较上年继续上升,幅度为8BP。 不良生成幅度较大,但风险可控。公司年末不良率0.76%,较上季度末上升4BP,较年初上升13BP。今年四个季度分别环比上升4BP、2BP、3BP、4BP。年末不良贷款余额104.88亿,较三季度末上升约7.9亿。 公司2012年核销不良18.81亿,核销力度远远大于上年。从不良生成情况看,全年不良生成率0.38%,考虑到公司新增贷款特点以小微企业为主,这一比率仍在正在范围内,利率仍然能够覆盖风险。 投资建议。公司年报显示,业绩增长仍然非常强劲。“民营企业银行、小微企业银行、高端客户银行”三大战略定位清晰,特色和效益在同业中也显得十分突出。银行股在12月反弹以来,民生银行成为板块的领头羊,公司强大的盈利增长能力以及发展模式受到市场一致追捧。我们预计公司2013年EPS为1.46元、BPS为6.97元,对应估值水平在6.6倍PE,1.4倍PB,估值水平在上市银行中处于较高水平,但考虑到公司更高的成长性,我们维持推荐评级。

净利创5年新低,目前仍居上市券商之首。2012年,中信证券实现营业收入人民币116.94亿元,同比下降53.29%;实现归属于母公司股东的净利润人民币42.37亿元,同比下降66.31%;实现基本每股收益人民币0.38元,同比下降了69.11%;加权平均净资产收益率4.90%,同比减少了12.10个百分点。2012年度营业收入、净利润同比下降的主要原因是中信证券于2011年处置了华夏基金股权并取得了收益,且2012年度不再将华夏基金纳入合并范围。从2007年到2011年,中信证券的净利润分别为123.89亿元,72.81亿元,89.84亿元,109.44亿元和126.04亿元。42亿元净利是近年新低。与已经公布业绩的海通等券商比较,42亿元净利仍是榜首。 传统业务各有升降,横向比较仍是行业龙头。经纪业务方面,2012年中信证券经纪业务收入为36.77亿元,比上年减少18.63%。资产管理业务在2012年收入为3.28亿元,收入比上年大幅减少89.9%,投行业务方面,2012年,承销业务收入同比增加41.44%。自营业务收入同比649.74%。横向比较,2012年中信证券股基交易总额为人民币3.68万亿元,市场份额为5.76%,同比增长4.54%,保持市场第一。主承销市场份额10.53%,排名市场第二,其中,现金类股票主承销项目25单,主承销金额人民币368亿元,排名市场第一。 创新业务种类齐全,部分开始贡献业绩。代销金融产品人民币437.06亿元,代理销售总收入合计人民币3,553.35万元。约定购回式证券交易业务方面,规模同比增长37.84%,待回购交易规模居市场前列;股票收益互换交易方面,公司获得首家试点券商资格;做市业务方面,公司成为新上市的两支ETF的流动性做市商。两融业务方面,融资融券余额合计为人民币88.38亿元,较2011年增长237.78%,市场份额9.87%,排名第一。此外,并购基金、直投业务也走在行业前列。 国际业务领跑业内。公司2012年成功开展多项国际业务,同比均实现突破。并完成里昂证券19.9%股权的收购计划,与东方汇理银行、CASAB.V.签署里昂证券剩余全部股权转让协议。 投资建议。公司目前PE30.45倍,PB1.56倍,估值低于行业平均水平,考虑到行业处于政策创新的红利通道中,公司作为行业龙头且创新业务资格最全、开展最久、资本金实力雄厚,预计公司能在2013年进一步开展创新业务并使之贡献业绩。因此给予净利润30%的增速,EPS0.59元,对应PE20.99倍。综合考虑近期证券市场的活跃与5月创新大会对券商业务的刺激,给予推荐评级。

业绩符合预期。2012年,公司实现营业收入1133.67亿元,同比增长17.9%;实现归属于母公司的净利润452.73亿元,同比增长25.31%,拨备前利润646.96亿元,同比增长17.44%,符合预期。 营业收入中,非息收入仍然保持了较好的增长,增速达到26.31%,占比小幅提高2个百分点。公司在理财及财富管理业务上发展较快,近期出台的针对银监8号文对该部分收入有一定影响。 公司今年拨备计提力度大幅降低,同比下降33.14%,贡献了正的利润增长。 利润归因分析。生息资产规模的增长和资产减值是2012年利润贡献的两大来源,其中规模增长的贡献占到33.07%,资产减值损失的贡献占5.87%。与2011年不同的是,净息差对利润增长的贡献为负,而2011年达到27%.53。 全年净息差保持稳定。公司净息差弹性较大,公司2012年净息差基本保持稳定,净息差较上年度小幅下降3BP。与民生银行比较看,近两年来,公司净息差提升速度很快,主要得益于优异的负债成本和资产定价能力的提高,这也是公司战略转型重要成效。 从季度数据看,第四季度净息差、净利差环比均有上升,主要受益于计息负债成本的下降。 资产质量稳健。公司在2012年不良贷款率上升5BP至0.61%,不良贷款新增25.21亿,其中下半年新增占70%以上。全年信用成本仅0.35%,低于2011年的0.59%和2010年的0.48%,由于公司拨备覆盖率和拨贷比指标均比较高,分别达到352%和2.2%,从五级分类看,不良率上升主要是由于次级类和可疑类上升较多,而关注类贷款占比保持稳定。 投资建议。招商银行2012年业绩增速达到25.3%,由于全年信用成本较低,拨备前利润增速仅17.44%,低于浦发银行。但公司年报不乏亮点:信贷资产结构调整,小微业务成效初现;资产质量方面,五级分类较扎实,不良上升有放缓迹象,拨备指标均良好,公司保持了一贯的稳健风格。公司推出分红方案每10股派6.3元,使得分红率超过5%,这一回报率无疑具有非常大的吸引力。 我们预计公司2013年EPS为2.24元、BPS为10.45元,对应估值水平在5.4倍PE,1.16倍PB,维持推荐评级。

增收不增利,12年净利润同比下降8.25%,业绩基本符合预期。2012年,公司实现营业收入41.14亿元,同比增长41.54%;实现营业利润5.54亿元,利润总额5.96亿元,归属于上市公司股东的净利润4.62亿元,分别同比下降8.86%、4.66%、8.25%;基本每股收益0.35元,基本符合预期。拟每10股派息1.1元(含税)。 2012年第四季度公司实现营业收入8.51亿元,同比增长11.65%,环比下降33.62%;实现归属母公司所有者的净利润1.04亿元,同比下降8.63%,环比下降12.47%;实现每股收益0.08元。 运贸一体化业务开展是收入大幅增长的原因。报告期内公司积极开展线下物流延伸服务,拓展物流代理和运贸一体化业务,促使公司营业收入大幅增长。 毛利率大幅下降,期间费用控制良好。2012年综合毛利率为16.74%,同比下降10.02个百分点。各主营业务的毛利率均显著下降。我们认为主要是公司业务的经营模式有所改变以及受到宏观经济低迷的影响。 期间费用率同比下降1.05个百分点至2.12%。销售费用、管理费用同比基本持平,财务费用较2011年减少68.92%,主要是利息收入增加所致。 铁路特种箱业务发展低于预期,毛利率下降。2012年完成特箱发送量58万TEU,同比下降5.9%。原因在于:一、汽车箱租赁到期整体退出市场;二、到期报废特箱(木材箱)6000多只;三、受宏观经济影响发送量下滑。实现业务收入9.83亿元,同比仅增长7.51%,增速远远低于前两年平均67%的增速。 去年公司加大新箱投入,新造干散箱、不锈钢罐箱7000多只,至去年末已有近5000只新箱上线运营。开发的全程物流项目是促使业务实现收入增长的主要原因。毛利率下降4.6个百分点。 截至目前,公司特种箱保有量近3万只,约占中国铁路集装箱总保有量的16%。公司特种箱主要以干散货箱和不锈钢罐箱为主,沥青箱和电石箱等新箱体仍在试运阶段,粮食箱等部分新箱体2013年即将上线。 运贸一体化业务促使铁路货运及临港物流业务增幅大,但毛利率下降。沙鲅铁路二期扩能工程于去年9月如期竣工并投入使用。运能从4600万吨/年提升至8500万吨/年。但受煤炭、铁矿石需求下降影响,全年完成货物到发量5535.2万吨,同比下降10.1%。 为应对不利局面,公司积极开展线下物流延伸服务,成立营口国际物流贸易公司拓展物流代理和运贸一体化业务。2012年铁路货运及临港物流业务同比大幅增长67.46%。但拓展的线下物流延伸服务毛利率较低,致整体业务毛利率大幅下降11.97个百分点。 房地产业务毛利率大幅下降。“连海金源”已于去年6月竣工,7月开盘,楼盘在售。山西“枣园新区”预计将于今年12月竣工。受宏观经济和地产调控政策影响,公司本着审慎的原则分层次推进“连海金源”销售。房地产业务全年实现销售收入1.72亿元,同比增长28.4%,但毛利率同比下降18.31个百分点。 此外,由于部分客车车辆陆续下线,公司的铁路客运业务收入在逐年减少,去年收入9326万元,同比下降14.3%。 维持“谨慎推荐”的投资评级。预计公司2013、2014年EPS分别为0.42元、0.55元,对应PE分别为15倍、12倍。随着新箱陆续上线,公司特种箱业务将继续增长。沙鲅二期扩能完工为铁路货运及临港物流业务奠定增长基础。我们认为目前股价对业绩下滑风险已基本释放,期待未来经济复苏带动需求增长,公司核心业务的弹性较大。目前的估值水平具备一定的安全边际,维持“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:宏观经济复苏缓慢,新箱投资和上线运营低于预期,铁路改革不确定性可能带来风险。

事件:公司公布12年年报,12年公司实现主营112.26亿元,同比减少3.54%,归属于母公司扣非后净利润2.68亿元,同比下滑28.11%,每股摊薄收益为0.35元;四季度单季度实现营业收22.14亿元,同比增长23.46%;归属于母公司的净利润为0.23亿元,同比减少75.60%,每股收益为0.023元。全年业绩符合我们的之前的预期。 公司主营业绩同比下滑28.11%,主要原因是农业动力机械行业低迷,人工成本上涨,竞争加剧所致。根据农业机械协会数据,2012年拖拉机产销量却同比下滑了15%左右,其中大、中产量增幅分别为49.23%、-2.65%。公司作为行业的龙头,市占率多年来相对稳定,所以自然无法避免行业低迷所带来的影响。另外人工成本的刚性上涨,同比上涨16%,也拖累了全年业绩。 除拖拉机外的其他业务、子公司拖累12年业绩。1、柴油机公司、动力机械公司行业竞争加剧,今年两公司合计收入仅1.2亿元,仅相当于去年同期的30%,但公司表现仍旧好过行业平均水平。2、燃油喷射公司出现小额亏损。3、另外子财务公司进行的股票投资也导致了12年公司利润中出现了1千万左右的亏损额。4、法国公司子公司12年亏损4千多万元,同比扭亏幅度约减少了40%,但由于国际框架下技术储备及消化吸收的公司组织定位,其盈利点的到来尚需时日。 目前公司现金流较为紧张,应付账款20.3亿,货币资金19.6亿元,两项基本持平。而公司目前一年内到期的非流动负债较期初增加1486.66%,主要系一年内到期的长期借款增加所致,今年公司将迎来偿债高峰,现金流方面将保持对现金的饥渴,如果主业盈利能力不能得到有效提高的情况下,公司13年财务费用势必会有所攀升。 今年大中型轮拖仍将是公司主要看点。13年国家将继续加大农机补贴力度,大农机市场潜力大。2013年中央财政安排第一批农机购置补贴资金200亿元,比2012年首批130亿元净增加了70亿元,补贴力度及范围进一步加大。据我们了解目前国家对200马力及以上马力的拖拉机的补贴额度,由之前的15万每台调整到25万每台,提升了20%左右的补贴力度。对公司200马力拖拉机业务将产生巨大的推动力,我们预计今年大中型拖拉机产量增长幅度在8-15%之间。相比11年20%的增幅有所减缓,但较2012年-2.65%的增幅,业绩弹性将会将相对突出。 盈利预测与投资建议。由于受到国外农产品进口的冲击,国内今年农产价格较为疲软,以及全款购机、审批权到县级单位的补贴政策也对行业有一定负面影响,农民的收入增速明显放缓。购买大中型农机具的需求有所减弱。结合我们从农业协会了解的拖拉机销售情况来看,我们预测今年拖拉机行业整体水平将与去年保持基本持平及略有增长的态势,行业整合度将会进一步提高。随着农机行业对于稳定提高农业劳动效率、拉动我国经济的作用明显,我们仍旧看好今年大中型拖拉机的整体销售情况。 调整到谨慎推荐评级我们预计公司13-14年EPS分别为0.45元、0.58元,对应PE分别为21.57、16.77倍。考虑到公司今年业绩较为平稳,我们维持谨慎推荐的评级。 风险提示:宏观经济持续低迷,明年国家农机补贴总额低于预期,农产品价格波动。

12年净利润同比增长30.37%,拟每10股派现1.36元。2012年公司实现营业收入89.68亿元,同比增长10.54%;实现利润总额6.92亿元,归属于母公司股东的净利润5.28亿元,分别同比增长34.27%、30.37%;归属母公司股东扣非后净利润4.92亿元,同比增长23.3%;基本每股收益0.27元。拟向全体股东每10股派现1.36元(含税),分红率达50.97%。 毛利率提升,期间费用率保持平稳。2012年毛利率为16.77%,较2011年同期提升0.93个百分点。原因在于毛利率相对较高的天然气业务的占比提升,由2011年的37.5%提升至2012年的41.5%。2012年期间费用率为10.34%,较2011年略低0.19个百分点。 2012年销气量11.21亿立方米,略低预期。2012年,公司管道燃气销量10.78亿立方米、天然气批发销量0.43亿立方米,合计销量11.21亿立方米。由于西气东输二线供应深圳时间较预期晚,以及受经济增速放缓和西电东送进广东电量增加影响,工商业用户用气需求增速下降,电厂用户用气量较预期少,全年销气量低于计划的11.88亿立方米。 西气东输二线接通带来天然气销量大幅增加。2012年管道燃气销量同比增长39.13%,主要原因是2012年5月公司接通西气东输二线天然气,加快燃气管道建设速度,大力发展电厂、工商业用户,并正式向钰湖电力、宝昌电力供应天然气,使公司管道天然气销量大幅增长。 而2012年管道燃气业务的毛利率同比有所下降,原因在于:一、毛利率较低的电厂天然气销售占比上升;二、在经济不景气时期,公司出于稳定客户的目的适当地降低了大型工业客户的气价。 投资亮点:1、气源稳定,可供气量持续高增长。气源供应方面,公司拥有广东大鹏公司10%股权,并投资兴建了宣城深燃、乌审旗京鹏等液化天然气生产加工企业。公司与广东大鹏公司签订了25年稳产期年供27.1万吨照付不议的天然气采购合同,与中石油签订了天然气采购照付不议协议,自西二线向深圳供气达产之日(2016年)起至协议期满(2039年12月31日),达产期中石油每年向公司供气40亿立方米。我们估计:至2016年末,公司累计可供天然气49.39亿立方米,是2012年总售气量的4.4倍,四年复合增长率达到44.88%。

12年净利润同比增长31.84%,拟每10股转增10股派8元。2012年,公司实现营业收入100.06亿元,同比增长18.56%;实现营业利润4.19亿元,利润总额4.47亿元,归属于上市公司股东的净利润3.43亿元,分别同比增长28.87%、31.24%、31.84%;基本每股收益1.27元,符合预期。拟向全体股东每10股转增10股派现8元(含税)。 2012年第四季度公司实现营业收入26.28亿元,同比增长21.89%,环比增长10.65%;实现归属母公司所有者的净利润0.96亿元,同比增长28.14%,环比增长108.69%;实现每股收益0.36元。 外延扩张提速对收入增量贡献显现,“百货+超市+X”竞争力强。在2012年同店增长普遍放缓的背景下,公司加快外延扩张的步伐,2012年公司新开门店按地点分为16家,按业态分,包括15家大卖场和3家百货店,我们认为,在去年整体终端消费疲弱的情况下,快速的外延扩张是带动公司收入增加的主要原因之一。 内涵增长方面,“百货+超市+X”的业务模式竞争力较强,灵活度大,消费者接受度较高,自2009年公司实行事业部管理后,百货业务专业程度加强,业务地位不断提升。公司目前拥有百货门店22家,其中湖南17家,江西2家。公司百货业务市场占有率在不断提升。报告期内,百货的收入同比增长达到33.04%,已成为公司业务重要增长点。超市业态自引进外籍管理团队后,通过对品牌的优化,供应链的上移等系列措施,经营效益逐步体现。报告期内超市业态收入同比增长13.04%,保持了稳定的增长,综合毛利率上升,期间费用率管控良好。公司主营业务占比从2011年的93.65%下降至2012年的92.76%,主营业务中,家电业务毛利率下降0.97个百分点,主要是因为公司针对家电以旧换新政策结束以及房地产市场销售低迷造成的消费者消费意愿下降而采取了多种形式的促销活动。而百货业务毛利率下降则因为公司为了巩固市场地位,扩大市场份额,提升销量而采取促销活动。而其他业务(如:租赁等,毛利率较高)的占比有所提升使得公司综合毛利率同比提升了0.63个百分点。从2011年的20.64%提升至2012年的21.27%。 公司报告期内管理费用,销售费用,财务费用合计16.13亿元,同比增长19.90%。期间费用率16.12%,较上年同期上升0.18个百分点。费用整体的管控较为良好。其中,销售费用率略微提升,管理费用率下降。而财务费用变动较大的主要原因为1.公司规模的扩大,对新增贷款的诉求加大,导致利息费用增加。2.2011年的公司借款发生在下半年,同期无利息支出。