大北农公告设立员工持股计划的草案。(1)员工持股计划对象为大北农全体员工中符合本草案规定条件、经董事会确定的大北农员工。员工持股计划将分三批实施,总人数约3000人,在5年内分配完毕,首批参与员工人数约1000人;(2)由长城证券管理员工持股计划;(3)员工持股计划的股票来源为本公司控股股东邵根伙博士无偿赠与的大北农股票,邵博士计划向员工持股计划无偿赠与9848万股大北农股票,约占本公司总股本的6%;(4)参与员工持股计划的员工以其获赠股份市值的20%作为员工持股计划的设立出资;(5)参与员工所持计划份额一年内不得转让和兑现,此后每一年可转让和兑现不超过25%。 邵博士无偿赠与6%,价值13亿多的股权给员工持股计划,以分享机制谋求公司长远发展。这个可能在中国资本市场是罕见的先例,但熟悉邵博士和大北农的我们并不意外,邵博士一直示范践行“大北农的事业是我们大家的事业”,大北农一直在强调“财富并不是追求的目标,而是事业发展的成果,是员工价值的体现,也是更好地服务事业发展的基础,要让更多的员工成为大北农的股东与主人,大北农将通过智资股份化机制不断地造就更多的百万、千万和亿万员工”。由此我们可以看出大北农在竞争激烈的饲料行业中成功突围绝非侥幸,不仅拥有优秀的产品、服务的硬实力优势、同时拥有良好的企业文化、富有进取心和理想主义情怀团队这样的软实力优势。 相对于传统的股权激励方案,本次员工持股计划的激励力度更大、覆盖面更广、员工利润绑定更紧密。价值13亿多的单笔股权激励在国内农业产业里没有先例;3000名激励对象会涵盖大北农所有核心团队人员;本次要求激励对象配套20%的现金出资,把员工利益和公司利益高度绑定在一起。 对机构投资者来说,本次员工持股计划更有利于二级市场股东。一是传统股权激励是全体股东出钱激励管理团队,本次是大股东自己出钱;二是持股计划中个人20%配套资金,在设立后会持续购入公司股票。 就盈利增长来源因子分析,饲料行业回暖促使大北农从3季度起将会出现至少4个季度的盈利高增长(2014年上半年基数较低,2015年上半年高增长为大概率事件),我们预计2014年下半年业绩增速超过30%是大概率事件,预计下半年收入增长30%、毛利率提升0.5-1%,费用增速控制在30%以内。 (1)收入角度:3、4月生猪养殖严重亏损时公司收入同比增速降至20%,随着猪价转暖,下半年收入增速大概率会提升至30%甚至更高,我们此前河南、江西等地调研已经验证了收入增速提升的趋势,从Q3前半个季度看收入增长已经超过了30%。 (2)毛利率角度:随着猪价上涨,补栏积极性提高,养殖户投入积极性提高,高档的乳猪教槽料、保育料销量增速会明显快于普通猪料,拉动整体毛利率提升; (3)期间费用角度:整体看,去年公司人数增长翻番,今年公司成本控制明显增强,业务人员数量预计环比下滑10-20%,整体下半年费用增速会控制在30%以内,四季度会控制在15%以内。 产业角度看,4月中旬以来生猪价格强劲反弹,养殖行业景气向上,按3个月时滞计算,7月中旬起就是猪饲料的战略增仓阶段;微观信号如大北农销量提升、费用下降显示大北农下半年有望迎来强势复苏;长期看,大北农行业领先的激励制度、裂变式的组织架构、不断创新的盈利模式都是保障公司中长期增长的竞争优势所在。 维持大北农2014-16年盈利预测EPS为0.63、0.83、1.04元,继续维持“买入”评级,依据行业景气上行和公司盈利增长趋势,目标价20.75元,对应2015年25xPE。

公司于 8 月28 日发布公告:公司收到商务部发布的《商务部关于赋予新疆广汇石油有限公司原油非国营贸易进口资质的批复》:(1)赋予新疆广汇石油有限公司原油非国营贸易进口资质;(2)安排新疆广汇石油有限公司2014 年原油非国营贸易进口允许量20 万吨;(3)新疆广汇石油有限公司可根据市场情况将原油销售给符合产业政策的炼油企业。 广汇作为在海外拥有油气资源少数民营企业之一,在油气开采进度和和原油进口资质获取方面走在民企业内的前列。目前公司在哈萨克斯坦的斋桑油气田已经具备原油生产能力,原油进口资质的放开对公司意义重大,预计未来进口允许量将逐步增加,原油进口平稳有序放开是大势所趋。按目前布伦特原油103美元/桶测算,每桶稠油盈利在20 美元/桶左右,原油进口量20 万吨将为公司贡献1.6 亿元利润。 公司的控股子公司广汇石油(99%)拥有:(1)哈萨克斯坦TBM 公司52%股权,其下属的斋桑油气田总面积8326 平方公里,距新疆吉木乃口岸80 公里,预测稠油储量11.639 亿吨,天然气储量1254 亿方。目前斋桑油气田已经具备原油和天然气生产能力。(2)哈萨克斯坦南依玛谢夫油气田51%股权,原油远景资源量2.1 亿吨,天然气远景储量2682 亿立方米。目前处于前期勘探状态。 截止 2013 年年底,斋桑油气田打进34 口,其中29 口井有油气发现。14 口井是天然气井(截止2014 年2 月,8 口井已经对吉木乃供气达到满负荷状态);另外15 口井全部是油井,具备生产能力,但因没有原油进口资质不能自主销售到国内,暂时还未投产,全部处于闷井的状态。 因此,我们预计公司完全具备生产能力,未来将采取以销定产,参考国际定价。 从中报的情况看,煤炭业务同比下滑,LNG 产销仍旧旺盛。(1)2014 年上半年公司生产原煤594.16 万吨,同比增长10.58%;煤炭销量477.42 万吨,同比减少4.4%,其中:地销371.07 万吨,同比增长11.87%。 铁销106.35 万吨,同比减少36.58%。煤炭业务毛利率30.99%,同比减少15.22 个百分点,毛利率仍然高于煤炭行业平均水平。我们判断煤炭行业在行业限产的背景下即将见底,预计9 月份开始煤价将出现全面反弹。(2)LNG 呈现需求旺盛的局面,LNG 销售量45158.11 万方,同比增长114%。其中,自产LNG 销售42475.22 万方,外购LNG 销售2682.59 万方。随着吉木乃一期5 亿方LNG 项目的正式投产,公司LNG利润将继续保持高速增长态势。 哈密新能源(5 亿方煤制气+120 万吨甲醇)项目:7 月份开工率较6 月份提高27.38%,目前已连续2 个月环比提升,并创下年内产量高点。截止7 月底,哈密新能源工厂气化炉运行8 台(12 台满产),当月生产甲醇超过65000 吨,甲醇开工率达到65%。LNG 产量22000 吨以上(折算3100万方左右),LNG 开工率75%。今年上半年煤化工项目实现利润3.01 亿元,预计开工率将进一步提升,保守估计全年贡献利润8 亿元。 吉木乃 LNG 工厂7 月日均进气量保持122.6 万方,环比提升5%,日均出成率达94.5%;? 哈密煤炭分质利用一期 1000 万吨项目:项目总共涉及72 台炉子(分成3 个系列,每个系列24台),一期24 台炭化炉刮焦、推焦、排焦系统一次联动试车成功,标志着该项目进入调试阶段。 目前正在进行生产前的器具采购并制定制度流程,预计将于9 月份正式开车。公司已与6 家企业签订了100 万吨煤焦油供需框架协议。 发改委发布通知,自9 月1 日起非居民用存量天然气门站价格每立方米提高0.4 元,此次存量气价格调整是继2013 年增量气价格调整后的理顺存量天然气价格的第二步,在2015 年存量气调整到位前,天然气价格仍有上调空间,广汇作为自有气源企业将直接受益。我们预计2014 年~2015 年归属于母公司股东的净利润为24.1 亿元和36.71 亿元,对应EPS 分别为0.46 元和0.70 元。公司作为成长较快的综合能源企业,在宏观经济下行的大背景下,其周期属性及前期项目的进展情况导致股价经历大幅调整,从公司的长期价值看,我们认为目前价位对应的估值和业绩增长仍有较强的吸引力,2014~2015 年公司基本面预期逐渐好转:(1)哈密煤化工项目产能利用率逐步提升,煤炭分质利用投产、吉木乃LNG 项目盈利能力强劲;(2)天然气价格市场化,公司作为自有气源企业将直接受益;(3)公司在哈萨克斯坦的斋桑油气田已经具备原油生产能力,原油进口资质的放开将直接为公司贡献利润。我们认为后市股价驱动力主要来自于公司业绩的稳步提升,各项业务进展规模效应将显现,不确定因素逐渐减少。维持“买入”评级,目标价9.76~10.56 元。

中报业绩同比增长35.95%略超预期,已完成全年计划的47%。公司上半年实现营业收入170.71亿元,同比增长48.37%;实现归属于上市公司股东净利润9.17亿元,同比增长35.95%,对应EPS为0.28元。公司二季度单季实现营业收入92.69亿元,同比增长48.17%;实现归属于上市公司股东净利润4.80亿元,同比增长41.11%,对应EPS为0.15元。公司年初计划为实现收入360亿、成本控制在300亿,上半年已经分别完成全年计划的47.42%和47.48%,已经超额完成任务。 新能源产品及集成工程同比增长169.85%、毛利率同比增加10.01%,多晶硅的盈利超出预期。新能源产品及集成工程主要是多晶硅、光伏EPC/BT/逆变器,整体实现30亿收入,同比增长169.85%,毛利率超预期提升。多晶硅由新特能源公司生产,上半年实现收入10.9亿,净利润2.07亿,净利润率20%,去年同期为1.99亿元收入,净利润为-1848万元,多晶硅三期1.2万吨去年10月投产,今年上半年实现满产加上一二期3000吨实现超产上半年多晶硅产量预计仅8000吨下半年产量将有所放大多晶接订单预计超过20亿美金,在建海外工程项目预计超过30亿美金,特变是出口战略实施最成功的企业之一,后续将迎来工程收入的集中确认,下半年有望实现高速增长。毛利率为30.04%,大幅提升6.23%,大幅超出预期,主要系公司实施精细化管理,加强成本管控所致和收入确认节奏有关,海外工程的盈利能力较好。 变压器和电线电缆两大传统业务稳步增长,盈利能力略有提升。特变电工变压器产能2.5亿KVA,已是全年球最大的变压器企业,上半年实现收入52.3亿,同比增长9.30%,毛利率24.9%,同比增加1.99%,主要跟公司加大市场开拓力度,积极调整市场结构、产品结构,严控成本、大宗商品价格下降、特高压订单占比提升有关,上半年印度的变压器工厂投产,约2000万KVA,是印度最先进的变压器工厂,一投产就开始有较好的订单,预计今年实现盈亏平衡,后续将贡献较好的收益。电线电缆实现收入30.28亿,同比增长11.97%、毛利率10.32%,同比增加0.01%,公司持续加大市场开拓力度,并根据产品需求来积极调整市场结构,收入实现持续稳定增长,电线电缆业务未来预计保持稳定。 公司贸易收入同比增长377.24%、毛利率提升0.23个百分点。公司实现加工贸易收入34.39亿元,同比增长377%,毛利率为2.4%,增加0.23%,主要系公司加强贸易业务拓展力度所致。 特变下半年的收入和利润将超过上半年,全年营收有较好的保障。上半年实现收入170亿,净利润9.17亿元,从各项业务趋势来看,下半年变压器、电线电缆等传统产品下半年年比上半年略好,多晶硅业务下半年产量进一步增加也将好于上半年,新能源业务四季度将是旺季,将远好于上半年,海外工程上半年确认偏少,下半年将有望大幅提速,所以分业务角度来看,公司下半年的经营将明显好于上半年,全年盈利有了较好的保障,且后续稳定增长可以看到。 上半年经营性净现金流出同比减少39.16%,存货同比增长17.96%。公司上半年经营性净现金流出16.28亿元,去年同期为净流出26.75亿元,同比减少39.16%,净现金流出大幅减少,说明公司营收质量在加强。存货为71.24亿,较期初同比增长17.96%,其中原材料7.07亿元,较期初同比增长20.20%,发出商品3722万元,较期初同比增加113.52%。应收账款70.31亿元,较期初增加31.08%,低于收入增长的速度,应收账款周转好于预期。预收款项50.51亿元,较期初增加1.23%,海外大工程订单主要在下半年,预收款下半年将有较好的提升。 上半年销售、管理和财务费用率均略有减少,资产减值损失同比增加71.35%。公司2014年上半年发生销售费用7.69亿元,同比增长25.70%,销售费用率为4.50%,同比减少0.81个百分点。发生管理费用6.45亿元,同比增长31.93%,管理费用率为3.78%,同比下降0.47个百分点。其中研发费用支出1.49亿元,同比增长21.28%,研发投入力度继续加强。发生财务费用2.54亿元,同比增加25.61%,财务费用率为1.49%,同比减少0.27个百分点。上半年资产减值损失为1.31亿元,同比71.35%,坏账损失确认较多。 盈利预测与估值:我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.59元、0.80元和1.06元,对应PE分别为15倍、11倍和8倍,给予2014年23倍PE,目标价13.6元,维持买入评级。 风险因素:电网投资不达预期、光伏项目实施不达预期、汇率风险

业绩简评。 2014 年上半年,公司实现营业收入1.89 亿元,同比下降1.62%;实现营业利润-3848.87 万元,同比减少633.43 万元;实现归属于公司股东的净利润-3328.13 万元,同比减少1230.84 万元。公司基本每股收益-0.092 元,实际业绩略低于此前业绩预告值。 经营分析。 景区业务略有反弹,贺州温泉景区增长突出:上半年公司旗下景区(两江四湖、银子岩、丰鱼岩、龙胜温泉、贺州温泉、天门山景区、丹霞温泉景区)共接待游客116.44 万人次,同比增长6.44%;景区业务实现收入8460 万元,同比增长5.12%,毛利率下降2.23 个百分点。其中资江丹霞公司收入和利润都出现同比下降,两江四湖等其余景区收入分别出现不同幅度增长。两江四湖公司实现收入3552 万元(+10.12%),亏损小幅减少;贺州温泉公司经营表现较好,实现收入525 万元(+15.41%),净利润62 万元(+18.61%)。景区业务利润重要来源的银子岩旅游公司实现收入2315 万元(+5.72%),净利润1245 万元(+3.62%);我们认为,公司景区接待量反弹力度和景区客源结构有一定关系,团队占比较高的景区,恢复力度相对偏弱。 游船业务小幅增长,旅游客运人均消费下降:上半年,公司漓江游船客运业务共接待游客22.04 万人次,同比增长2.20%,实现收入3350 万元,增长3.06%,人均消费略有上升;受制于成本的提升,毛利率同比减少1.53 个百分点。公司的公路旅游客运业务、出租车汽车营运及客运站收入及毛利率均同比有所下滑。其中,旅游汽车运输公司共接待游客32.55 万人次,同比增长10.01%。由此测算,部分旅客的人均消费出现下降。酒店业务亏损增大,投资收益有所缩减:受高星级酒店业整体消费低迷的影响,漓江大瀑布饭店面对较大的经营压力。上半年,饭店采取以价换量的经营策略,报告期内,实现接待量9.07 万人次,同比增长17.50%,但平均房价出现下滑。收入同比减少(-16%)。酒店公司实现净利润-756 万元,同比增加亏损约666 万元。本报告期,公司参股的井冈山旅游、桂林新奥燃气的净利润同比大幅减少,导致公司投资收益同比减少154 万元。 债务压力增加:公司的总负债攀升至16.1 亿元,资产负债率51.14%,为近几年来最高值,公司债务压力增加。上半年,公司财务费用2201 万元,增长11.2%。 贵广高铁预计年底通车,改善交通环境:预计年底全线通车的贵广高铁将通过桂林连接贵阳和广州。贵广高铁通车后,沿线的7 个客运车站将连接贵州境内的11 个主要景区,有望带动桂林地区的旅游市场。 实际控制人变更带来机制改善及资本运作预期:6 月18 日,海航旅游集团、桂林旅游发展总公司(公司第一大股东)、临桂新区城市建设投资有限公司、桂林市经济建设投资总公司签订协议,拟合资设立桂林航空旅游集团有限公司。其中海航旅游集团持65%的股权,桂林旅游发展总公司以桂林旅游18%的股份作为出资参股,持有桂林航空旅游16.32%的股权。按此协议,公司第一大股东将变更为桂林航空旅游集团,实际控制人将变更为海航旅游集团。海航旅游集团入主桂林旅游,将为公司带来机制改善及资本运作的预期。然相关流程预计需要半年时间完成,短期内对公司经营层面的影响未能体现。 盈利调整与投资建议。 根据中报披露的经营数据,我们调整对公司的盈利预测,对公司2014 年-2016 年EPS预测值分别为0.071元、0.130 元和1.155 元。我们给予公司“增持”的投资评级,6-12 月目标价为7.50-8.00 元。 风险提示。 重大流行疫病、自然灾害等不可抗力因素可能对公司运营产生负面冲击。

公司于8 月27 日发布2014 年中报:报告期内,公司实现营业收入78.4 亿元,同比下降17.25%;归属母公司股东的净利润4.76 亿元,同比下降49.53%;每股收益0.21 元,同比下降48.78%。净资产收益率2.72%,同比减少2.84 个百分点。综合毛利率为29.14%,较去年同期下降6.22 个百分点。公司一、二季度EPS 分别为0.10 元、0.11 元。煤炭产销量均出现同比下滑,煤炭销售均价下跌140.54 元至462.27元/吨,降幅23.3%。煤炭业务毛利率下滑5.69 个百分点至32.84%。2014 年上半年公司业绩下滑的主要原因是煤价下跌导致煤炭业务盈利能力大幅下滑以及焦化业务亏损。 喷吹煤的龙头地位继续增强,除业内普遍采用的降本增效方法之外,未来仍有发展空间。公司的投资亮点来源于:(1)2013 年技改整合煤矿将步入产能释放高峰期,预计2014 年~2015 将带来2000 万吨的产能释放;(2)喷吹煤产量增加和平均洗出率上升提高公司的产品附加值。2013 年喷吹煤产量接近1300万吨,平均洗出率70%左右,目前洗选能力是2100 万吨,假设按照平均70%的洗出率,喷吹煤预期满产应能达到1500 万吨。由于不再需要保电煤量,喷吹煤洗出率逐年提高,其中按原煤3700 万吨计算,2013 年达40%以上,2014 年继续提高喷吹煤产量;(3)集团资产注入的预期仍然强烈,司马、郭庄、慈林山都是预期较好的标的;(4)成本进一步压缩,其中:营业成本同比下降9.28%;销售费用和管理费用分别同比下滑34.28%和24.09%。 我们下调公司的盈利预测,预计公司2014 年~2015 年归属于母公司的净利润为10.28 亿元和12.64 亿元,对应EPS 为0.45 元和0.55 元,按照目前的股价对应倍16~19 倍PE。公司是对煤价弹性较大的品种,短期建议关注房地产放松和产能行政收缩带来的估值修复机会。长期看公司技改煤矿陆续投产所带来的业绩弹性及未来资产注入带来的持续扩张机会,我们维持公司“增持”评级,目标价9.78~10.51 元。

事件:公司公告非公开发行股票预案,本次非公开发行股票数量区间为58,080,200股—66,717,100股,募集资金总额区间为1,101,200,592.00元—1,264,956,216.00元,扣除发行费用后将全部用于补充公司营运资金。 点评:非公开发行募集资金超10亿,进一步提升公司在行业的资金实力。公司作为互联网图片库行业龙头企业,旗下以华夏视觉和汉华易美为运营主体的视觉内容与服务业务在行业已经具备足够的资金实力和业务实力。本次募资有效提升公司实力,进一步通过兼并、合资、重组和战略合作等形式控制国内外具有优势特色的图片库和视觉社区类公司,实现垄断优质素材供应、完善视觉垂直社区的目标。 看好公司进一步向其他互联网模式业务延伸的能力。随着公司逐步明确了打造三大业务板块:视觉内容与服务、视觉数字娱乐及视觉社交的未来三年战略规划。我们认为,本次募集资金对该战略规划的有效实施意义重大。不论是打造微利图片库,还是以外延的方式嫁接2C基因向视觉社交板块延伸,都需要更多的资金支持。 投资策略:公司作为A股稀缺的互联网公司、图片库行业的领袖企业、进一步向微利图片库和2C商业模式延展的能力较强,我们看好公司长期发展。我们认为公司承诺业绩是一个适中的目标,预计2014~2016年EPS分别是0.17、0.25和0.35元,当前股价22元,对应2014~2016年PE为129、88和63。随着再融资放开逐渐解决公司资金瓶颈,辅以上市公司外延整合的资源优势,我们维持公司“增持”评级。

事件:公司公布2014 年半年报,今年上半年实现营收4.35 亿元,同比增长53.85%;净利润为8226 万元,同比增长44.97%;基本每股收益为0.22 元。 传统业务升级,蓝宝石业务爆发,携手扭转业绩下滑困境。公司上半年光学膜、蓝宝石和反光材料业务全面快速稳定发展,传统光学业务实现38.28%的增长,新兴蓝宝石业务更是高达62.88%的增长。随着移动支付和4G 换机潮的到来,中高端智能手机进一步普及,硬件性能也相应提升,带动公司手机相关产品的增长,其中公司将传统IRCF 升级为蓝玻璃IRCF 以匹配摄像头高清化升级趋势,不仅提升了产品毛利率,而且上半年此业务下游手机客户订单供不应求。我们判断未来摄像头高清化趋势将从智能终端向安防监控、车载摄像、智能家居方面延伸,这样不仅增加了高清摄像头用光学膜的需求量,同时也促使传统光学膜升级为毛利率更高的光学膜。作为另一拉动公司业绩迅速反转的关键,蓝宝石业务上半年在整个LED 行业景气度高涨、各一线照明巨头加大投入以及下一代苹果手机屏幕盖片应用的带动下,实现了大幅增长。目前公司已经募集资金用于蓝宝石的扩产和向上游长晶环节进发,鉴于之前已有2 年左右试长晶经验,公司长晶品质很快就满足了商业量产要求,未来此蓝宝石业务毛利率有望更上一层楼。 高清摄像头标配拉动蓝玻璃IRCF 升级替代。上半年全球智能手机出货量仍保持近30%的增速,而国产品牌更是异军突起,在品质和数量上都表现亮眼,同时伴随着今年作为4G 元年带来的4G 手机替换潮,终端出货量保持高速增长。800 万像素高清摄像头逐步成为中高端智能手机标配,带来了IRCF 滤光片升级为蓝玻璃IRCF 的替代需求,公司凭借多年在光学膜领域的经验和客户积累,上半年蓝玻璃IRCF 订单供不应求。目前公司在此广阔市场占有率为15%左右,预计明年随着产能扩充和成本优势,全球占有率将升至20%-25%。 LED 高景气和智能终端应用成为蓝宝石业务增长的双轮驱动。随着政府节能政策倡导、LED 成本的下降及消费者节能环保意识的增强,LED 照明应用今年迎来了爆发式增长,并有望持续到家居照明渗透率不断攀升的未来2-3 年。蓝宝石衬底凭借高良品率和低加工成本正逐步成为LED 主流衬底材料。另一方面,随着iPhone 5S 首次将蓝宝石用于Home 件保护盖片,以及今年下半年iPhone 6 及iWatch 对蓝宝石的需求拉动,蓝宝石在智能终端的应用占比将从2013 年的15%大幅提升至2015 年的55%。LED 衬底需求和智能终端新应用共同促使今年蓝宝石市场需求旺盛,据市调公司预测,到2016 年蓝宝石应用市场空间将达27 亿美元,落地到公司层面,公司上半年蓝宝石业务满产运行并不断提高PSS 处理占比,预计通过产能扩充下半年蓝宝石产能将达到30 万片/月,以满足日益膨胀的下游需求。 夜视丽业绩贡献超预期,多业务发展效果得验证。公司去年通过换股和募集配套资金收购了夜视丽公司,今年上半年由于服饰等民用反光材料应用领域增长明显,另外,并入水晶光电后公司激励机制和管理模式发生了较大改观,销售人员更加主动去寻找客户,积极性更强,夜视丽公司的盈利能力得到充分发挥,今年上半年5、6 月份并表贡献收入3185 万,远超年初预期,所以全年2300 万的利润承诺将大概率实现。同时收购夜视丽公司是通过定向增发募集配套资金时对应的增发价为17.44,成为有力支撑公司股价的安全边际。 再融资扩产解决产能瓶颈进一步巩固“双蓝”业务市场地位。公司近期推出再融资预案,控股股东星星集团承诺认购其中的10%,此次募集资金主要用于“滤光片组立件扩产”和“蓝宝石长晶及深加工”项目,从而进一步确认精密光学膜和蓝宝石业务在公司主营中的地位,更是针对市场需求做出的及时反应。随着电子信息产业的深入发展和全球消费电子产品需求的高速增长,智能手机摄像头、平板摄像头、视频监控系统及车载摄像头等市场规模持续扩增,以蓝玻璃IRCF 为典型的滤光片组立件作为高清摄像头不可或缺的元件之一迎来了广阔的发展前景。再加上LED 行业的高景气,使得蓝玻璃IRCF 和蓝宝石产品在上半年都面临着供不应求的状况,亟待资金和场地的投入,实现产能的释放,进一步提升公司的销售收入和盈利能力。 盈利预测:面对上半年蓝玻璃IRCF 和蓝宝石业务供不应求的现状,公司迎来了业绩的拐点,并通过再融资进一步扩大产能,为公司长远发展提供坚实保障。公司有望借助光学产业链外延式扩张进一步巩固自身龙头地位,我们预计公司2014-2016 年营收分别为9.44、12.24、15.32 亿元,净利润分别为1.72、2.29、2.81亿元,对应EPS 分别为0.45、0.59、0.73 元,继续“买入”评级,目标价25 元。 风险提示:智能手机替换潮低于预期;智能终端等蓝宝石新增应用领域低于预期。

益生股份发布2014 年半年报。2014 年上半年公司实现营业总收入3.14 亿元,同比增长16.39%,实现归属于上市公司股东净利润-0.65 亿元,同比上升30.59%,折合EPS 为-0.23 元;亦即Q2 单季盈利0.05亿元;同时公司预测2014 年1-9 月净利润为-0.4 至-0.2 亿元,预计Q3 单季盈利0.25-0.45 亿元。 Q2 公司盈利反转拐点出现,2 年内首次单季出现盈利。持续2 年的禽业股低迷终于迎来景气反转,2014年Q2 公司核心产品鸡苗价格(父母代和商品代)大幅提升,从而导致公司Q2 业绩首次出现盈利506万元。2014 年Q2 受下游景气向好和祖代鸡联盟限产提价等影响,苗价大幅提升,其中商品代4、5 月维持2.5-2.7 元/羽左右,单羽盈利0.2 元左右,而因补夏季淡季6 月价格略为下滑至1.6 元;而父母代价格维持向上趋势,至6 月底父母代鸡苗单价开始上涨至12-13 元/套,创1 年新高。同时草根调研显示,Q2 公司商品代销量约为4500 万羽,父母代销售400 万套,总体鸡苗业务盈利400 万元以上。 下半年进入实质性盈利阶段,全年扭亏为盈已经确定。8 月烟台鸡苗价格一改6、7 月下行颓势,一路冲高到4 元以上,逼近2012 年3 月高点,单月均价3.78 元/羽。预计下半年商品代鸡苗价格大部分时间维持在3 元以上,预计单羽盈利0.8 元左右,而鉴于上半年祖代低引种量的不断传导,父母代鸡苗价格下半年有望上行至17 元/套以上。综合来看,我们认为Q3、Q4 单季盈利大致分别为0.4、0.5 亿元,再考虑政府补贴2000 万,预计公司全年实现近盈利0.5-0.6 亿元,完成股权激励行权条件概率较大。 中期看,我们在多篇行业专题报告中强烈推荐禽业股反转机会,其中益生股份量价齐升、弹性巨大,属于我们2014-15 年核心推荐标的之一。其中从行业景气来看,由于寡头联盟效用较大,且现金流受限决定祖代鸡引种下半年同比难大幅提升,预计2014 年引种100-110 万套,同比下滑40%,这是我们判断禽业股中期反转的重要逻辑基石。综合认为,禽业股当前机会是一轮中大级别的反转,而不是普通意义上的反弹,其行情横跨2014/15 年并有望延续到2015 年年底,因此行情的强度和高度有可能持续超越先前预期。 我们维持 2014-16 年盈利预测,我们预计2014-16 年EPS 分别为0.17、1.04、0.77 元。鉴于禽链产能去化比猪链更为彻底、行业反转拐点更为确定,而益生股份作为禽链上游的高价格弹性标的公司,未来1 年将迎来景气回升驱动的量价利持续井喷,维持“买入”评级,目标价20.8 元,对应2015 年20xPE。

业绩概要:包钢股份公布2014年中报,上半年公司共实现销售收入147亿元,同比下降23.7%,归属上市公司股东净利润0.37亿元,同比下降70%,折合EPS0.0046元,去年同期EPS为-0.13元。公司前两个季度EPS分别为-0.0001元、0.006元; 吨盈利变化:公司上半年共生产铁432万吨、钢459万吨、商品坯材424万吨。结合中报数据折算吨钢售价3469元/吨,吨钢成本3166元/吨,吨钢毛利294元/吨,同比分别变化-335元/吨、-357元/吨和22元/吨; 毛利上升费用增加:公司二季度毛利率环比、同比均有明显上升,一方面受益于钢铁行业在二季度盈利整体回暖,另一方面也与公司二季度计提1.3亿元资产减值损失的财务处理有关。由于近年钢铁行业新投产高炉产能降至近年来最低水平,加上二季度资金面收紧驱动产能退出超出预期,钢铁业供给环境获得改善,吨毛利开始回升。但上半年公司管理费用及财务费用同比均有所上升,其中财务费用同比增加31%,主要由融资规模及融资成本增加造成。期间费用增加导致上半年公司业绩未能因毛利上升而获得改善; 财务分析:公司14年上半年毛利率7.8%,同比上升2.5%;期间费用率7.5%,同比增加1.2%;净利润率0.1%,同比上升1.5%;单季主要财务指标如下: 13年Q3-14年Q2毛利率:6.4%、11.1%、7.5%、9.2%;13年Q3-14年Q2期间费用率:5.8%、8.3%、7.9%、6.2%; 13年Q3-14年Q2所得税费用率:-102%、3.4%、183.7%、40.6%。 未来看点 增发收购集团尾矿库资产:公司拟收购的包钢集团下属尾矿库始建于1959年,在1965年建成并投入使用,为平地型、国家二等尾矿库。该尾矿库主要用于战略储备、保护包钢集团选别白云鄂博主东矿原矿石形成铁精矿后的尾矿资源,蕴藏了铁、稀土、氟化物(萤石)、铌、钪、钛等资源,尾矿资源储量为19712.49万吨,各类资源品位为铁15.88%、稀土氧化物(REO)7%、铌金属氧化物(Nb2O5)0.138%、氟化物(CaF2)22.28%。此外根据公司与包钢集团签订的《排他性矿石供应协议》,公司对包钢集团下属白云鄂博地区铁矿石及其相关资源拥有排他性购买权,包钢集团供应的矿石经过包钢股份选矿后产生的尾矿归属于包钢股份; 尾矿项目预计2016年投产:项目现处于前期规划阶段,根据《尾矿库开发可行性研究报告》及项目建设规划,将于2016年10月份投产,2016年10月至2017年年达产率为40%,2018年、2019年达产率分别为60%、80%,2020年开始100%达产。达产后的最终产品产量预计为铁精矿34.54万吨/年,稀土精矿31.23万吨/年,铌精矿2.98万吨/年,萤石精矿43.9万吨/年,硫精矿4万吨/年。按公司设定的不含税价格假设(铁精矿692元/吨、铌精矿684元/吨、萤石精矿1667元/吨、硫精矿171元/吨、稀土精矿19077元/吨),达产年份项目收入为69.6亿元。公司测算满产年度将实现年利润总额为41.7亿元,净利润31.3亿元,投资回收期为5.22年(含建设期3年); 投资建议:随着未来集团下属尾矿库资源的注入,公司将获得稀土有色等资源属性,公司经营业绩及股价将更多受稀土价格波动的影响,综合考虑钢铁基本面及资产注入等因素,维持公司“增持”评级。

投资要点 事件:公司公布2014年半年报,今年上半年实现营收36.08亿元,同比增长18.48%;净利润为2.81亿元,同比增长42.25%;基本每股收益为0.20元。 业绩增速逐季提升,各类产品均处于满产满销状态。今年上半年公司生产覆铜板3145.09万平方米,销售3008.22万平方米,同比增加9.88%;生产半固化片3948.96万米,销售3781.93万米,比上年同期增加8.18%,各类产品的产销率都在95%以上,主要由于一季度市场情绪乐观以及圣诞节后的补仓,下游客户需求出现了久违的高潮。另一方面,由于上游原材料如铜箔价格上涨,带动公司覆铜板等产品价格一同上扬,市场对此次提交普遍接受,使得公司综合毛利率提升,这也是净利润增速明显高于收入增速的重要原因。从单季度业绩来看,二季度收入19.1亿元,增长23.0%,净利润1.59亿元,增长51.3%;从更长期的角度来看,2012年报、2013年一季报、半年报、三季报、年报、2014年一季报、中报扣非后净利润增速分别为-29.5%、9.5%、6.4%、14.7%、25.5%、35.1%、43.25%,呈逐季提升态势。 公司上半年净利润呈现较高增速主要源于四方面原因:1)2012年是行业低谷,一直持续到去年上半年,从去年8月份开始整个覆铜板行业复苏回暖;2)公司协调管理能力有明显改善,以苏州生益为例,今年上半年通过集团公司管理和目标强制执行使其扭亏为盈;3)今年上市公司及旗下子公司综合产能利用率都是超负荷状态,利润贡献明显,三季度以来随着行业进入旺季,预计公司产能利用率会进一步上升;4)今年上半年公司依托全面预算系统的实施,加大了对各项期间费用管控力度,促使各项费用未随销售数量增加而同步增加。 半导体周期反转如火如荼,高景气有望持续。国际半导体设备材料协会(SEMI)日前公布,2014年6月北美半导体设备制造商接单出货比(Book-to-Bill ratio)为1.10、创去年11月以来新高;连续第9个月维持在1或更高水准,创2009年7月至2010年9月以来最长连续纪录。此外,北美半导体设备制造商的接单金额已创下2012年5月以来新高。半导体周期反转如火如荼,高景气有望持续。此外,公司产品主要原材料为铜箔、玻璃纤维布、环氧树脂等,近期价格处于反弹上升通道中,而覆铜板行业寡头垄断格局清晰,下游PCB行业则非常分散,导致公司面对下游PCB 企业有较强议价能力,在景气高企时能够维持价格甚至提价,从而提升公司利润率。从去年开始,生益科技毛利率逐季度提升的趋势明显,我们认为这一趋势还将持续,公司业绩弹性较大。 台湾产业链向国内转移为大势所趋。通过与业内第一的建滔化工高管进行了交流,此轮覆铜板行业景气反转将超出我们的预期。4G 时代不仅是基站建设,更是终端电子产品的全面升级,而这会大大提升覆铜板的单机价值和利润。此外,汽车电子发展如火如荼,PCB 升级换代空间较大,是未来覆铜板的朝阳应用领域。随着技术提升,车用PCB 高速增长期即将到来。在下游需求不断增长时,产能投放并没有及时跟上,而且市场份额也在不断向一线龙头企业集中。建滔认为此轮反转力度甚至要超过10年,会持续三到四年时间。作为市场首先大力推荐的卖方,我们认为大家需要认识到生益本身被市场长期忽略和低估的竞争优势,包括规模、技术、人才、管理能力、客户结构等等,而这些才是公司穿越周期,走出长牛行情的根基。 上半年再融资项目全部投产,正逢下游客户需求旺盛时。上半年公司募投项目“LED 用高导热覆铜板项目”松山湖六期完成并投入生产,现有产能200万平方米/年,正好赶上今年LED 高景气行情,将扩充产能完全消化,及时满足了诸多客户的需求。除了产能的提升,公司上半年还陆续推出了几个系列的产品,在汽车电子、白色家电等应用市场反响热烈,订单十分稳定,赢得了国内外市场一致认可。展望明年,随着陕西生益和苏州常熟厂区产能的释放,覆铜板规模将更上一层楼,如果明年订单需求旺盛,还可以通过增加实际生产天数来提高产量,使得产能利用率超过100%,所以未来产能弹性巨大。 盈利预测:面对全球半导体周期处于上升期、国产智能手机快速崛起、汽车电子技术突破后实现国产化替代等诸多利好,生益科技作为半导体产业链中不可或缺的基础配套部件受益最为直接,同时随着下半年三大运营商4G 投入进入实质性进展期以及智能家居放量在即,公司将迎来穿越周期式的增长,我们预计公司2014-2016年营收分别为82.4、99.9、118.1亿元,净利润分别为6.23、8.03、9.64亿元,对应EPS 分别为0.44、0.57、0.68元,继续“买入”评级,目标价8元。 风险提示:(1)覆铜板毛利率随着产能扩充而降低的风向;(2)4G 推进速度低于预期的风险。

公司于8月25日发布2014年中期报告:2014年上半年公司实现营业收入25.46亿元,同比增长27.4%;净利润2.26亿元,折合EPS0.38元,同比增长95.75%;净资产收益率13.72%,同比增长2.3个百分点。公司业绩实现快速增长的主要原因:(1)销气量的增长,燃气产业链的延伸以及气源结构趋于多元化;(2)收到股东的赔偿东山煤矿款3510万元。扣非后净利润同比增长65.29%。基本符合我们的预期。 山西天然气公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线3647公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 公司完成上市之后,借力资本市场,成为成长较快的区域天然气龙头公司。我们预计公司2014~2016年归属于母公司股东的净利润分别为4.63亿元、6.62亿元、8.72亿元,对应EPS分别为0.78元、1.10元、1.47元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:23.32~25.08元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

事件:2014 年8 月24 日,公司发布2014 年半年报。公司2014 年上半年实现营收9.34 亿元,同比增长30.66%;实现营业利润0.42 亿元,比上年同期下降-14.62%;归属于上市公司股东的净利润0.32 亿元,同比下降-13.92%,处于前次业绩预告-20%-30%范围内,符合我们的预期。 点评:公司2014 上半年实现营收9.34 亿元,同比增长30.66%。从中报数据来看,电视广告依旧占据公司主营业务的大头,今年上半年营收同比增长21.48%;户外广告虽然营收同比大幅增长81.08%,但由于公司建立全国范围内的户外媒体供应体系所需投入较大,因此户外广告毛利率与去年同期相比呈下降趋势;由于公司自年初起便对品管业务的客户群进行梳理,未来专注为大客户服务,因此2014 上半年公司品管业务营收同比出现小幅下降(-4.71%),但同时营业成本的下降致使品管业务的利润提高。 我们认为,2014 年为公司上市后短暂调整的一年。今年整合营销市场环境出现变化,新媒体的崛起对传统媒体的冲击就在眼前,公司提高在传统媒体领域中比稿竞争力的同时,积极开展新媒体领域的尝试与布局,未来发展可期。在面对市场中众多机遇与挑战的过程中,公司一直保持谨慎的态度,我们认为谨慎不同于反应迟缓,而且通过全面周密的考量和评估将更有利于公司未来的发展。同时,从公司目前41.9亿的市值来看,未来成长空间广阔。所以,我们依然看好公司未来的发展潜力,对公司短期内利润下降具有包容度。 未来看点:公司全年业务将保持增长态势。虽然2014 上半年净利润出现同比下滑的情况,但公司营收的增长可以证明已有业务的拓展和新领域的尝试是正确的。我们坚定看好公司未来的发展前景,随着上市后公司在行业中地位的提升,相信今年公司在比稿旺季中会有所收获,实现优质客户和业务订单的双增长,为明年发展打下基础。 大力打造数字部,完善部门架构。思美传媒在确保具有自身优势的传统媒体广告业务稳健发展的同时大力打造数字部。公司通过人才引进及员工培养,已初步建立起互联网广告业务架构雏形并获得一定的优质客户。 我们认为公司全力支持相关部门构架的完善,同时公司上市后为下一步发展提供的资金支持,有利于加紧外延式发展布局,从而形成全面的产品线。 受利于国家政策红利,未来发展空间巨大。今年,国家政府频频发出政策信号大力支持我国文化产业的发展,我们认为思美传媒作为文化创意性企业,将受益于国家相关政策的利好,公司未来发展的空间巨大。 盈利预测及投资建议:我们中长期看好公司的发展。我们预计公司2014-2016 年的营业收入分别为18.94、22.83、28.53 亿,同比增速为15.60%、20.50%和25.00%;归属于母公司净利润分别为0.80、0.94 和1.17亿元;对应EPS 分别为1.231、1.367 和1.541 元。鉴于公司所在行业处于黄金成长期,我们给予公司一定的估值溢价,给予2014 年42-45 倍PE,目标价51.70-55.40 元,维持“增持”评级。 风险提示:公司作为次新股易受市场情绪影响;广告业务受国家经济景气度影响;传统媒体广告代理行业受互联网广告冲击导致公司业务缩减;并购整合风险;比稿竞争优质客户具有不确定性的风险。

投资要点 事件:公司公布2014年半年报,今年上半年实现营收9.19亿元,同比增长20.53%;净利润为1.24亿元,同比增长34.22%;基本每股收益为0.24元。 产品结构优化带来中报业绩增速亮眼。公司凭借多年模具开发和精密制造领域的丰富经验和下游大客户定制化战略的有效实施,在智能终端加速普及的进程中逐步成长为精密制造领先企业。上半年随着高毛利率产品终端金属结构件的占卜提升及传统核心产品连接器的毛利率回升,净利润实现了34.22%的增速,高于营收增速。其中,金属结构件上半年实现营收2.75亿元,同比大幅增长39.66%,而连接器营收为3.87亿元,在竞争激烈且行业成熟度高的前提下仍能保持24.56%的增速实属不易。我们判断未来随着越来越多的智能终端采用金属化外壳,公司在金属CNC领域的技术工艺、客户服务、产能储备和多样化加工等优势将展露无遗,金属结构件的产值在下半年和明年都将保持大幅增长的势头,有望成为公司未来2-3年内的主力产品线。 智能终端金属化强势来袭公司技术规模优势凸显。上半年以来,以大屏手机和平板电脑为代表的智能终端市场继续火爆,上半年智能手机出货量达5.77亿部,较2013年同期增长27.09%。同时,智能终端的金属化趋势逐步显现,小米、三星、联想、OPPO、步步高、金立等国内外品牌商陆续推出了各自的金属机型。除了手机、平板和超级本以外,穿戴设备和移动备用电源也开始采用金属外观设计和结构件,这样不仅带来应用领域的延伸扩大,同时也增加了机壳的加工难度,造成上半年金属结构件供不应求的行业现状。公司经过前期的布局和积累,目前CNC金属结构件已经实现从模具设计到表面处理的完整制程工艺,工艺技术过硬、产品定制化程度高、产能充沛等坚实基础使得公司的接单能力处于优势地位。 连接器研发创新突破外企垄断局面出货快速拉升近在咫尺。从全球电子产业转移的进程来看,基本延续着欧美-日韩-台湾-中国大陆的过程,而连接器和屏蔽件产品很好地符合了产业向中国大陆转移的趋势。凭借成本、市场和服务优势,大陆连接器及屏蔽件行业迎来了全球产能向国内转移的机遇。连接器由于其自身特性,需要定制化生产且常规产品技术壁垒不高,使得客户对于快速的反应能力和优质的服务尤为看中,这恰好是国内厂商的优势所在。落实到公司层面,公司不满足于现有的连接器市场占有情况,积极投入于技术难度较大的BTB连接器等超精密连接器新品的研发,今年上半年取得了显著的突破,具备小批量生产和供货能力,率先突破了高端连接器由国外企业垄断的局面,我们认为随着下游终端厂商如“中华酷联”、三星等对于成本控制的要求将积极采购国产BTB连接器,下半年将迎来出货快速拉升。 再融资扩产解决产能瓶颈进一步深耕超精密连接器和金属结构件。公司上半年审议通过了非公开发行募集资金用于超精密连接器和金属CNC结构件的研发和扩产,以应对上半年以来产能无法满足市场需求的困境。 目前,智能终端市场快速增长,品类也不断增多,甚至有穿戴设备将重新刮起移动终端新风潮的论断,基于此下游应用领域的高景气现状,公司勇于通过资本市场募集资金用于扩产,占据先发优势。在全球产能转移和高端制造精密制造国产化替代的趋势下,通过垂直一体化整合和产能扩充双管齐下来巩固自身优势,缩短与世界一流连接器结构件领军企业的差距,不断研发升级产品来增强客户粘性、提升客户需求度将是公司持久保持竞争力的关键所在,也是其投资价值凸显之处。 盈利预测:基于智能终端金属化、连接器国产化替代及全球精密制造产能转移的大势所趋,看好公司在金属CNC结构件、超精密连接器领域的技术工艺、客户服务、产能储备和定制化加工等优势将愈发凸显,我们预计公司2014-2016年营收分别为23.34、30.39、38.40亿元,净利润分别为3.89、5.31、6.97亿元,对应EPS分别为0.75、1.03、1.35元,继续“买入”评级,目标价28元。 风险提示:智能手机替换潮低于预期;超精密连接器品质能否达到大规模量产的风险。

投资要点 公司上半年归属上市股东净利润同比增长22.28%,略超市场预期。上半年公司实现营业收入58.50亿元,同比增长8.03%,实现营业利润10.38亿元,同比增长18.02%,实现归属母公司所有者的净利润8.10亿元,同比增长22.28%,净利润率为15.05%,每股收益为0.80元。二季度公司实现营业收入34.59亿元,同比增加3.42%,环比增长44.68%,实现归属母公司的净利润为5.13亿元,同比增长22.15%,环比增长72.51%,二季度净利润率为16.03%,利润增长略超预期。 毛利率比去年同期大幅上升2.14个百分点至31.93%,得益于产品结构优化、大宗商品价格低位等。报告期内,低压电器、终端电器、配电电器、控制电器、建筑电器毛利率分别同比上升2.14%、1.13%、2.4%、4.84%、0.5%,毛利率一致回升,主要得益于大宗商品价格2014年处于低位、公司持续开发新产品、高端产品比重提升进一步优化产品结构、管理效率提升,也说明公司产品溢价能力在增强。伦铜自2014年初的7374美元/吨下跌至目前的7089美元/吨,预计2014年主要产品毛利率仍将持续提升。 低压电器收入小幅增长,诺雅克、正泰电源、新华控制等新产品实现快速增长。低压电器上半年收入57.6亿,同比增长8.22%、终端电器、配电电器、控制电器、电源电器分别实现16.5、16.3、10.24、2.34亿元,同比分别增长11.07%、8.44%、1.85%、0.87%,属于成熟和优势产品,上半年均是稳步增长。 电子电器(光伏逆变器)实现收入1.76亿,同比增长17.63%,主要系电源系统公司通过强化与集团太阳能的合作,加强大客户的销售推进力度;建筑电器子公司多个系列新产品,满足了市场差异化需求,实现营收4.54亿,同比增长34.23%;仪器仪表业务实现营收4.89亿,同比减少7.52%,因部分智能电表产能从温州搬迁至杭州,影响了相关产品的收入。上半年诺雅克实现收入两个多亿,同比50%以上的增长,利润1000多万,上半年就实现盈利,全年5个亿的目标,去年诺雅克的收入是3.5亿,计划同比增长43%。控制系统实现1亿收入,同比增长29.74%,主要是新华控制,已开始步入良性发展轨道,也是公司下一步发展的重点,公司账上现金充裕,存在通过外延收购来进一步做大控制系统的可能。 经营性净现金流出同比增加3606.21%,存货同比增长1.55%。公司上半年经营性净现金流入为7.48亿元,去年同期为净流入2018万元,同比增加3606.21%,主要系本期银行承兑汇票到期托收增加,逆势大幅增加现金流一定意义上也说明公司具有很强的品牌溢价能力。存货为11.68亿,较期初同比增长1.55%,其中原材料3.32亿元,较期初同比增长7.24%,发出商品1.11亿元,较期初同比增加48.18%。 应收账款21.59亿元,较期初增加11.41%。预收款项1.42亿元,较期初增加1.36%。 上半年销售和财务费用率略有增加,管理费用略有减少,费用控制超出预期。公司2014年上半年发生销售费用3.38亿元,同比增长18.02%,销售费用率为5.79%,同比增加0.49个百分点。发生管理费用4.06亿元,同比增长3.77%,管理费用率为6.93%,同比下降0.28个百分点。其中研发费用支出1.93亿元,同比增长0.9%,研发投入力度继续加强。发生财务费用4060万元,同比增加214.71%,财务费用率为0.69%,同比增加0.46个百分点,主要系本期存款下降导致利息收入下降。 盈利预测与估值:我们预计2014-2016年EPS分别为1.85/2.22/2.66元,同比增长21/20/19%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司在超自动化整体解决方案拓展,给予2014年20倍PE,目标价37元。 风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。

投资要点. 业绩简评. 2014年上半年,公司实现营业总收入48.96亿元,增长18.29%;实现净利润1.92亿元,增长54.29%。 实现EPS为0.4499元。考虑到其中包含乌镇股权增加的影响,剔除乌镇利润后,公司其他业务实现的利润增长亦超过40%,增速超出我们预期。 经营分析. 景区经营超预期,乌镇保持快速增长,古北水镇成长迅速:受益于景区不断完善及商业模式的日益成熟,乌镇的散客市场实现快速发展,进而推动景区保持稳定增长态势。上半年,乌镇西栅景区接待游客143.19万人次(+23%),东栅景区接待游客165.96万人次(+11%),整体景区接待游客309.15万人次,较去年同期增长16%,游客量增长超预期。乌镇景区实现收入4.26亿元,增长23%,人均消费同比增长6%。报告期内乌镇实现净利润1.7亿元,增长28%,盈利能力有所提升,毛利率较去年同期增加3.5个百分点,净利润率提升1.34个百分点。乌镇景区上半年新增50间客房,整体客房规模提高至1601间,实现小幅扩容。木心故居纪念馆在5月25日开业,10月30日至11月9日第二届乌镇戏剧节将在乌镇举办,“文化乌镇”品牌的塑造进一步强化景区作为休闲度假目的地的市场竞争力。古北水镇目前尚处于试运营阶段,上半年接待游客39.65万人次,实现收入6673万元,人均消费额已超过乌镇,成长速度超预期。从近期龙湖地产火爆预售情况看,古北水镇作为休闲度假旅游目的地的吸引力非常突出。我们认为,景区正式开业后,经营情况仍有望继续超预期。 山水酒店平稳发展,出售经营不佳的帝苑酒店有助酒店板块减亏:报告期内,山水酒店净增加4家分店,共44家,实现营业收入16%的增长,净利润基本与去年同期持平。5月6日,公司已经签署转让合同,将桂林帝苑酒店有限公司80%股权和债券出让。目前,已经完成工商变更手续。桂林帝苑酒店2013年实现亏损1300万元,今年上半年也实现约770万元的亏损,出售酒店后,对酒店板块有所减亏。 会展业务巩固行业领先位置,遨游网发展战略推进效果显著:旅行社业务收入实现同比增长21.65%,其中收入增长较快的有度假旅游业务(+29%)、会展业务(+61.6%)、遨游网(+61%)。其中,遨游网通过加速上线平台化产品,更新改进移动端,实施O2O协同政策等经营调整,有效提升遨游网流量、转化率及交易额,推动收入快速增长。会展公司上半年成功运作了多个大项目,实现利润4235万元,同比增长59.9%,公司会展业务在行业中的龙头地位及品牌优势进一步巩固。此外,公司推出了高端旅游品牌“耀悦”,为消费者提供一站式旅游服务解决方案,目前产品已上线。公司所积累的优质资源是保障其在该细分市场核心竞争力的重要来源。 创格科技保持良好增长态势,地产尾盘结算缓慢:上半年,中青旅创格科技实现收入增长22%,净利1750万元,增长61.1%,增长态势良好。风采科技实现净利润2821万元,同比增速为17.24%。公司房屋租金业务收入3410万元,增长9.17%,保持平稳发展。此外,地产尾盘销售结算缓慢,地产业务略有亏损。 盈利调整与投资建议. 综合中报数据,并调整对古北水镇及乌镇景区的发展速度的预期,同时考虑增发完成后财务费用压力的减少,我们预测公司2014年-2016年完全摊薄后的EPS分别为0.762元、0.984元和1.237元,维持对公司“买入”的投资评级。古北水镇及乌镇经营超预期都将是公司股价的重要催化剂。给予公司未来6-12月目标价26.57-27.55元。 风险提示. 公司新项目建设进度或运营情况低于预期。