投资要点 雏鹰2011年一季报出炉:一季度公司共实现销售收入1.94亿元,同比增长40.6%;实现净利润0.42亿元,同比增长106.26%;对应摊薄后EPS为0.32元,符合我们预期。2011年半年报预增130%-180%,这对公司股票股价表现有一定正面作用。 四川湖南的草根数据显示,目前生猪补栏进度仍较为缓慢,母猪存栏仍低,预计全年猪价和包括鸡肉整体肉价都将维持高位,养殖高景气有望贯穿2011年全年(后文有详细分析与论证)。公司作为高速增长的养猪龙头,将受益于行业高景气,迎来2011年量价利齐升推动业绩大幅增长的良好局面。 从量上看,预计公司2011年出栏达到96万头,同比增长44%。公司已经形成年产100万头生猪/仔猪的能力,2010年底公司拥有2.57万头经产母猪和1万多头后备母猪,按公司目前种猪生产性能,2.57万头能繁母猪今年可提供仔猪/生猪50万头以上=2.57万头×公司PSY20.5(每头母猪每年提供的健康商品猪数);通过一万多后备母猪以及进一步外购种猪,公司2011年计划增加能繁母猪数5-6万头,保守假定今年产一胎,也可提供仔猪/生猪50-60万头。 从价格上看,预计2011年全国生猪均价达到15元/公斤,同比增长30%。预计上半年生猪价格以上涨为基调,5-6月出现阶段高点,届时猪价将达到16-18元,三季度以维稳为主,三季度末及四季度进入猪肉传统消费旺季后,猪价还会继续小幅上升。 从利润水平看,2011年生猪自繁自养头均盈利水平预计在300-350元左右,大大超过去年的50-100元。处于盈利预测的谨慎性原则,我们保守预计公司头盈利为250元。 基于雏鹰模式低成本、高效率、易扩张的竞争优势,我们预计2011-13年出栏量增速为44%、33%和35%,生猪出栏量分别为96、128、172万头,销售额预计为11.7、17.5、35.0亿元,归属母公司净利润为2.13、2.81和4.07百万元,增速为73%、32%、45%,对应EPS为1.598、2.105、3.049元。 雏鹰是猪价上涨过程中盈利弹性最大的品种,未来三年公司保持40%的规模扩张和利润增速水平,目标价位63.92-73.68元,对应2011年40xEPS和2012年35xEPS,重申“增持”评级。 短期猪价快速上涨和畜禽养殖板块的整体业绩向好将成为公司短期股价的催化剂。在瘦肉精事件的短暂冲击之后,猪价在供需紧张下重新回到上涨通道。目前全国生猪均价已经涨至15.16元/公斤,周环比涨1%,今年以来累计涨幅达到11.4%,仔猪均价涨至28.09元/公斤,周环比涨9%,今年以来累计涨幅达到43%。 此外,圣农发展,雏鹰农业、益生股份、华英农业等养殖企业预计一季报、半年报都将出现50%-100%甚至更高的增长,将推动畜禽养殖板块二季度EPS和PE共同提升。

投资要点 事件:2010年业绩快报与2011Q1预增公告。2010年EPS0.203元;2011Q1EPS0.06元 2010年公司营业收入76.8亿同比增长18.8%,归属于上市股东的净利润实现2.12亿元,同比增长51.18%,主要是公司新项目化工产品投产达效,以及第四季度产品价格不断攀升,使公司效益增加。 2011年公司盈利延续2010年的高增长态势,新项目化工产品产销两旺。预计盈利6510~8046万元,同比增长70%~110%,对应增发前股本EPS为0.062~0.077元。3月份增发完成总股本增加4.19亿至14.64亿股,2011Q1对应增发后股本EPS为0.044~0.055元。 观点:业绩符合预期,正处于化工产品盈利贡献快车道。主要产品盈利能力维持高水平,2011年业绩超预期的看点在甲烷氯化物与三聚氰胺。关注产能投放进度与产品价差。 2011~2012年精细化工产能快速释放与化肥业务稳定增长是业绩增长的主要来源。 2011年尿素EPS0.09元,复合肥与磷肥EPS0.11元。2011Q1尿素与复合肥价差同比都有小幅扩大。预计二季度由于进度春耕淡储投放价格下降,但盈利同比仍将好于2010年。 2011年精细化工产品EPS0.21元:甲烷氯化物是2011年业绩弹性最大的产品,是氟化工与制冷剂R22的重要原材料,预计EPS0.06元。关注甲烷氯化物与三聚氰胺的产能投放与价格情况。 维持前期的业绩判断:2010-2012年全面摊薄EPS为0.20、0.41元和0.70元。甲烷氯化物对业绩贡献的弹性大,静态测算均价每上涨1500元/吨,EPS增厚0.10元。以目前甲烷氯化物价格计算的10年EPS超过0.5元,我们给出目标价区间7.4~8.2元,维持“买入”评级。

综合而言,煤气化背靠晋煤集团,发展前景值得看好。我们预测公司2011~2013年净利润为4.94亿元、6.52亿元、9.36亿元,折合每股收益0.96元、1.27元、1.82元。虽然目前估值处于行业较高水平,但考虑到良好的成长性以及发展前景,我们维持公司“买入”评级。

维持盈利预测,按增发1.04亿股后计算摊薄后EPS为0.551、0.715、0.872元。预计2011-13年实现销售收入3320、4047、4802百万元,实现净利润509、661、805百万元,同比增长79.63%、29.77%、21.91%,对应增发摊薄后EPS为0.551、0.715、0.872元。 基于公司产能快速释放、营销强势引发的产品供不应求以及2011年畜禽养殖高景气,我们依旧重点推荐圣农发展并赋予公司“买入”评级,目标价21.45-22.04元,对应2011年40倍市盈率和2012年30倍市盈率。

2010年度,公司实现销售收入301662.50万元,同比增加40.74%;实现利润总额86676.82万元,同比增加30.93%;归属于上市公司股东净利润实现49449.03万元;同比增加39.30%; 山西汾酒2010年的归属于上市公司股东的净利润增长速度为39.3%,低于2009年44.9%的增速,我们认为核心原因为公司这一指标2008年速度同比下降31.85%,形成低基数下的高增长; 高端白酒的竞争主要依赖于品牌影响力和精品渠道建设费用,泸州老窖国窖的费用投入期为2001-2004年,业绩体现期为2005-2008年,延迟4年;汾酒品牌的营收稳定增长,而费用率在持续上升,我们认为随着次高端价位容量的持续增长,今天的品牌价值和需求环境更加有利于汾酒青花瓷品牌的打造,当前的销售费用率已经到达历史峰值水平,我们从业绩上分析今年和明年较大可能成为一轮增长的开始; 综合来看,06-10年为汾酒的高市场投入期,汾酒的业绩爆发时期在未来4年内应该有所体现; 维持对山西汾酒的“买入”评级,2011年Q1EPS预测值0.98元,考虑到2010年的高费用投入,今年的费用投入和销售额增速同步可能性大,建议积极买入,期待超额收益。

投资要点 洋河正迎来新一轮5-10年全国化深度高速增长,白酒在高价位容量扩张是行业发展核心方向;过去7年的成长为企业打下了坚实的多品牌、渠道网络、营销组织和经销商结构、运营模式经验及壁垒等基础;洋河股份2010年在收购双沟酒业并表后,省外收入占比继续提升至33.1%,同比提升5.64个百分点,显示了全国化稳健的增长势头;省外市场对整体增长贡献率2010年已经达到42.97%,到2013年预计达到59.83%,企业已经处于典型的全国化增长型企业;梦之蓝+天之蓝营收和利润2011年达34.29%和47.14%,企业高端化基本定型; 洋河的全国化市场占比极低,安徽和河南两个全国竞争最激烈的市场,按照洋河当前的增长速度,到2013年的市场占有率仅有3.69%和3.89%,进一步长期增长空间巨大,梦之蓝和天之蓝持续高速成长; 洋河的潜在产能将达到60万吨。09年上市募资扩产项目的陆续投产,将释放9000吨优质基酒、15000吨中高档白酒产能,且持续提升,满足高端需求,洋河也将持续享受行业产能过剩带来的红利; 我们认为洋河股份管理层以及综艺投资等股东的可能减持,正是机构投资者持续低成本获取洋河股权的长期机遇;特别是综艺股份的多元化投资对资金的持续需求会定期促进综艺投资和江苏高投的减持; 2011-2013年营收增长分别为51.86%、49.44%和49.62%;EPS分别为8.13元、13.35元和31.27元,分别增长65.85%、64.31%和59.32%; 首次给予洋河股份“买入”评级。2011年EPS较为保守测算为8.13元,综合2011年行业平均PE估值预期32倍,考虑到公司低PEG,给予40倍2011年综合PE估值,目标价位308.9-341.5元之间。

业绩概要:2010年营业收入为74.8亿元,同比增长66%;归属于母公司股东净利润2.15亿元,同比增长213%;基本每股收益0.33元,拟不进行现金分红与资本公积转增股本。营业收入大幅增长主要由于CPP装置投产后的产量增加与产品价格上涨,盈利增速高于营收增速由于主要产品毛利率的大幅提升与消费税的减免。丙烯酸酯与糊树脂的毛利率分别同比增加16%与14%,消费税同比减少1.12亿元。 分板块贡献:全年EPS0.33元主要由石化与氯碱板块构成。石油化工板块经营收益7.38亿元,同比增长7%,EPS0.25元。主要由于CPP装置投产后的石化产品产量增加与丙烯酸与酯价格的上涨所致,其中丙烯酸与酯EPS贡献0.195元。氯碱板块经营收益2.18亿元,同比增长113%,EPS0.07元。主要由于PVC糊树脂价差扩大,毛利率由6%提升至20%。同时由于2010~2011年国家出台了多项油品消费税减免政策,公司2010年缴纳消费税2.55亿元同比减少1.12亿元,也是公司净利润增长的主要原因。 2011年获得72万吨原油进口配额,原料瓶颈解决是业绩增长的看点。公司50万吨DCC与50万吨CPP理论上需要原油近150万吨。沈阳化工(中国化工集团)将是继振华石油与两大石油集团之后,国内第四家为自有炼化企业供给原油的国内企业。目前共有原油指标120万吨,可以满足装置原料需求,CPP产能充分释放,盈利快速兑现,扩产预期强烈。我们认为获得原油配额是长期利好,原油配额对EPS贡献为0.12元/50万吨。 业绩预测:展望2011年中国经济将延续稳定增长的态势,预计公司2010~2012年基本EPS为0.33元、0.62元和0.94元。目前股价11元,对应10~12年PE为34、17和12倍;估值较合理,考虑到公司未来的成长性,给予公司“增持”评级。催化剂:因油价上涨成本支撑的化工产品价格高景气、常减压炼油装置的投产与DCC/CPP装置开工率提升。

潍坊亚星化学是CPE改性塑料行业的全球龙头。主营包括氯化聚乙烯(CPE)、ADC发泡剂、离子膜烧碱等十多个品种。目前公司以盐卤与石化产品为原料,其中17万吨CPE技术与产量居世界第一。2009年营收17.2亿元,亏损1.1亿,EPS-0.35元,主要由于氯碱产品降价与成本上涨所致。2010年营收21亿元,亏损8400万,获得政府补贴1.1亿元,EPS0.02元。主业亏损主要由于CPE盈利下滑。 预计2011年公司EPS0.27元,CPE是业绩的主要来源贡献0.23元。主营业务为CPE与氯碱产品,收入构成为:CPE占76%,ADC发泡剂与水合肼13%,烧碱4%。CPE产量大,营收占比超过75%,其价格波动与产品价差是决定2011~2012年业绩的主要因素。分产品贡献:CPE0.23元、ADC0.02元、水合肼0.01元、烧碱0.01元。 2011~2012年业绩增长源于强化管理降本增效,看点在于CPE的盈利高弹性。2011年新领导层将加强管理,将是决定业绩增长的主要因素,CPE增加1000元毛利对应EPS增厚0.35元。乐观估计CPE单位价差扩大5~10%,销售与管理费用减少800元,增厚毛利1500~2000元/吨。EPS增厚0.5~0.7元。 市场空间容量大:树脂型CPE需求稳定增长,橡胶型CPE部分替代合成橡胶空间广阔。2011年产品以树脂型CPE-135A为主(60%),橡胶型贵1k/吨,依据下游需求增加橡胶型CPE-B系列的产量。橡胶型价格1.4w相比3.5w的天胶与2w的合成胶成本优势显著。公司技术领先是国内少数能生产橡胶型的厂商,生产线切换方便,影响普及的瓶颈在于下游橡胶制品配方设计与装置调试需要较长时间。 谨慎预计公司2011-2013年EPS分别为0.27、0.31和0.35元。目前PB为2.8倍,具有一定安全边际;基于公司管理增效的空间较大,并且公司是CPE改性塑料的行业龙头,产品盈利弹性极高,业绩超预期的概率大,给予2011年35~40xPE,对应股价区间9.2~10.6元。给予“增持”评级。

事件:北京银行今日发布2010年年报,全年实现净利润68亿,同比增长约21%,实现每股收益1.09元(全面摊薄),每股净资产6.83元。同时,公司的融资方案终于出炉,预案为向华泰汽车、中信证券、泰康人寿等10家对象定向发行约10.8亿股,发行价格为10.88元/股(=定价基准日前20个交易日均价的90%),募集资金总额不超过人民币118亿元。 融资已在市场预期之内,未雨绸缪及同业融资导致资本优势丧失是原因:截至2010年底,北京银行的CCAR和CAR分别为10.5%和12.6%,仍处于上市银行较高水平,且经过我们测算即使不融资,当前资本完全可满足2011年业务发展需要。但是考虑到自身未来异地扩张对资本消耗的加速,而且在南京银行和宁波银行均已经完成再融资之后,北京银行原有的资本优势丧失,这两方面原因促使北京银行定向增发。按照融资上限118亿元计算,本次融资可以提升北京银行2011年的CCAR和CAR约2.3个百分点分别至11.8%和14.1%。倘若北京银行的加权风险资产增长速度在27%-30%之间,分红率保持在20%,则补充后的资本也仅能够满足至2013年底业务发展需要。 2010年增长主要依靠生息资产规模增加所贡献,2010Q4拨备和费用均有大幅提升,对业绩增长的负向贡献较为明显。其中成本收入比的上升幅度明显高于我们此前预期,这是业绩略低于我们预测值的原因所在。费用中员工成本增长高达76%,我们认为北京本地及异地扩张中的薪酬压力均较大所致,2010年该行的人均计提费用由2009年的22万上升至34万(我们计算值)。 但拨备的上升已在我们预期之内(前三季度拨备支出合计为1.6个亿,单Q4拨备支出约10个亿,全年信贷成本为0.40%),主要是加大拨备力度以应对监管层可能出台的“拨贷比=2.5%”政策,我们预计2011-2013年北京银行的信贷成本大约在0.55%-0.60%之间。 我们按照期初期末口径计算的全年NIM为2.31%,较年初下降4个BP;NIM的变化和其他银行上升的趋势不同的原因主要在于过去低资金成本的优势逐步丧失,负债成本上升明显,体现在: (1)活期存款占比下降约3.7个PC; (2)存款在负债中的比例由年初的91%下降至81%,同业负债(包括卖出回购类负债)增加较多; (3)我们估计异地分支行的存款成本高于北京地区,而且北京地区的吸储竞争导致该区域的对公存款的成本上升。但Q4单季度NIM环比回升8个BP,主要是贷款收益率在Q4的提升幅度大约有20多个BP(我们估计值),提升幅度远高于前三个季度的单季环比升幅(10BP左右,我们估计值)。 2011年经营中的亮点有: (1)零售贷款业务加速发展,个贷增幅71%,在贷款中的占比较年初提升3.8个PC至13.3%。 (2)中小企业营销和“小巨人”品牌建设效果良好。 (3)手续费及佣金净收入增长48.32%,其中银行卡,债券承销,融资顾问和结算等业务的增速和贡献均较明显。 (4)不良持续“双降”,资产质量稳定,拨备覆盖率较Q3提高52个PC至307%,拨贷比较Q3提高18个BP至2.13%。 考虑融资后上调北京银行2011年盈利预测:调整后2011-2013年净利润分别为85/103/126亿,分别增长26%/20%/23%。考虑定向增发后股本将扩大17%,对EPS的摊薄程度大约为13%,对BVPS有5%的增厚。考虑融资后2011-2013年的EPS分别为1.17/1.40/1.73元,BVPS分别为8.58/9.98/11.71元。 维持北京银行“增持”评级不变:当前北京银行股价交易于2011年10.8XPE和1.5XPB,我们按照2011年1.70-1.75XPB作为合理估值区间,对应的目标价14.58-15.01元,维持“增持”评级不变。关于北京银行2011年的经营展望请参见我们2月发布的报告《北京银行_2011年:资产重价,负债重量》。 风险提示: (1)若央行对2011全年的信贷增量采取严格的行政控制手段,不排除北京银行2011年贷款增长低于预期。 (2)异地分行吸存压力较大,经营效果低于预期的风险。 (3)若国内外的经济形势低于预期将对整个银行业经营环境造成冲击,进而可能导致北京银行的净利润低于预期,并对其估值有负面影响。

2011年4月9日公司发布一季度预增公告,公司一季度归属于上市公司股东的净利润比2010年同期增长440%-470%,预计盈利2705万元--2854万元,对应EPS为0.150-0.158元;公司2010年同期EPS为0.028元,净利润为500.75万元;公司业绩大幅增长的原因为公司处置沂南工业园土地产生非经常性损益1070万元,以及公司子公司达因生物和卧龙学校经营业绩增长所致; 我们归纳公司一季度大幅增长主要为:1、公司去年一季度由于受招标影响医药产业同期业绩较低,今年子公司达因在厂房搬迁以及政策稳定后医药产品增长恢复;2、公司处置了沂南县工业园土地产生非经常性损益1070万元收入;3、公司2010年一季度教育产业依然处于亏损状态,预计其亏损约在200万元,2010年资产置换后沂南县人民政府开始承担卧龙学校教职工工资的90%,卧龙学校的经济效益发生了根本性变化,由亏损转为盈利,因此一季度教育产业大幅增长,我们预计公司今年教育产业全年贡献利润约在500万以上; 其中沂南工业园土地收入为公司2010年12月10日公司与沂南县人民政府签订的《协议书》进行资产置换所致,协议规定沂南县人民政府以现金1,080万元折成股份增加对卧龙学校的持股比例,公司当时以在沂南县城的12.40万平方米工业用地作价3406万元与沂南县人民政府持有的卧龙学校等价值的股权进行置换,公司持股比例上升到83.67%; 同时协议要求从2012年起,沂南县人民政府将增加资金投入,授权沂南县教育体育局按照卧龙学校当期实际每股净资产额,购买公司增持的卧龙学校股权,使沂南县教育体育局持有卧龙学校股权的比例逐步达到协议签订之前的42.33%水平; 公司一季度业绩在扣除非经常损益后,我们认为公司一季度主营业务贡献EPS约在0.09元左右,其中教育产业贡献约0.01元,医药产业约0.07元以上,其他为环保以及物业管理等; 我们小幅调高公司2011年业绩,预计公司2011-13年归属母公司净利润分别为1.14亿元、1.46亿元和1.76亿元,同比分别增长61.07%、28.87%和20.37%,对应2011-13年EPS分别为0.63元、0.81元和0.97元:我们认为公司股价合理区间为21.00元—24.00元,维持公司“买入”的投资评级。

投资要点 公司于2011年4月8日发布年度业绩:2010年营业收入169.42亿元,同比增长37.33%;实现归属于上市公司股东净利润26.4亿元,同比增长18.6%;每股收益0.84元,同比增长18.6%;净资产收益率23.37%,同比减少0.63个百分点,大幅低于我们的预期。利润分配方案:每10股派5元(税前)。 我们认为,公司的业绩报告有几个方面值得我们去关注。 (1)2011年1~4季度营业收入分别为34.23亿元、56.12亿元、65.80亿元、13.28亿元,下半年公司在生产经营方面没有出现大幅波动情形下,四季度收入环比下降80%,我们认为可能有部分营业收入递延至2011年进行确认。 (2)费用集中计提。2010年期间费用大幅上升2.3个百分点至18.31%,其中四季度销售费用和管理费用分别为2.4亿元和11亿元,环比上升89%和124%。 (3)虽然公司每股收益只有0.84元,但每股经营活动产生的现金流量净额有1.07元——或能更加真实的反应公司的生产经营活动。 回顾 2010年的整体情况,公司的煤炭产销量和价格均实现大幅增长。2010年公司原煤煤炭产量2579万吨,同比增长39%;商品煤销量2111万吨,同比增长18.63%。吨煤销售均价729.7元/吨,同比上涨19.86%,吨煤销售成本362元/吨,同比上升9.7%,因此煤炭毛利率上升了3.24个百分点至49%。在商品煤销售结构中,2011年精煤销量1167万吨,占比大约55%左右,我们认为这部分产品的议价能力较强,价格仍有较大的上升空间。另外,未来随着斜沟矿洗出率的提高以及整合焦煤矿井的投产,精煤产量将快速增长。预计2013年精煤产量可能翻番。 其他业务盈利较差,拖累公司业绩。其中发电热力亏损9000万元左右,焦化业务(京唐西山焦化、西山煤气化)合计贡献亏损约3.2亿元。影响公司每股收益大约0.12元。 公司未来的看点:成长明确的焦煤龙头。公司原来的四个主力焦煤矿井基本稳定在1290万吨左右,未来三年主要增量来自于晋兴能源兴县斜沟矿的稳步达产,以及临汾、古县整合的焦煤矿井产能释放。 2011年4月8日,公司发布公告:将转让晋兴能源5%股权给北京首钢物资贸易有限公司,公司持股比例下降至75%,转让投资收益约2亿元,西煤仍然第一大股东。我们认为引入首钢有利于拓展晋兴能源的销售渠道和稳定客户关系,为斜沟矿加大洗选比例打下基础。 斜沟矿一期项目 1500万吨已经达产,预计二期1500万吨将在2011年下半年开始释放产能。2010年斜沟矿产量为1240万吨,销量912万吨,净利润7.78亿元。我们预计2011年~2013年产量分别为2000万吨、2500万吨、3000万吨。随着产能逐步释放以及洗出率的提高,吨煤净利有望提升。 公司于同日发布公告,成立临汾西山能源公司,对西煤在临汾市所整合的煤矿行使出资、管理职权,并在临汾市开发相关煤矿项目。主要包括整合煤矿——西山光道煤业(51%,1/3焦煤,产能120万吨)、临汾古县煤矿(主焦煤,产能330万吨)、临汾尧都煤矿(贫瘦煤,产能90万吨);新建煤矿——西山永鑫煤业(60%,主焦煤和贫瘦煤,700万吨)。其中整合矿井将在2012~2013年逐步释放产能,预期吨煤净利在300元以上,盈利能力较强。 从中长期看,公司的资源获取能力和后备项目有强大的支撑。目前,公司自身将在兴县获取约 10亿吨煤炭资源;而公司作为山西焦煤集团唯一的煤炭上市公司平台,山西资本市场“十二五”规划将实施煤炭集团整体上市,成长路径值得我们期待。 价格的上涨速度将快于成本。从全球焦煤的需求和稀缺性角度考虑,未来中长期焦煤价格仍有较大的上涨空间,而生产成本的涨幅仍然赶不上价格的涨幅。短期来看,预计2011年焦煤价格涨幅在15~20%之间,成本方面主要体现在材料成本、工资以及安全费用的上调,其中公司本部2011年安全费用计提标准由40元/吨调整为67.5元/吨,将增提安全费用3.32亿元。而公司年初的提价方案将增加收入13亿元。 看好公司的焦煤价值和成长性。基于谨慎原则,我们预测公司 2010~2012年净利润为26.4亿元、50.6亿元、68亿元,折合每股收益0.84元、1.61元、2.16元,同比增速为91.5%、34.6%。在国家可能实施焦煤保护性开发的大环境下,西煤产量的确定性增长更让我们看好其投资价值。给予公司2011~2012年25倍和18倍PE,对应目标价格区间38.92~40.17元,维持“买入”评级。

主要事件:根据高新张铜与沙钢集团签署的《发行股份购买资产协议》,高新张铜向沙钢集团非公开发行股份,向沙钢集团购买其持有的淮钢特钢63.79%的股权。收购完成后,沙钢集团持有高新张铜股份比例为74.88%,成为控股股东。本次发行已于2010年12月27日获中国证监会核准,并于2010年12月31日完成,其股票于2011年4月8日恢复上市,名称变更为“沙钢股份”; 置入产能:置入资产主要包括沙钢集团旗下淮钢特钢300万吨特钢产能。目前主要生产的钢材品种包括轴承钢、弹簧圆钢、齿轮钢、高质量合金结构钢、高压锅炉管坯钢、高质量油井管坯钢、冷镦钢、碳素结构钢、锚链钢、高强度紧固件用圆钢和大小规格扁钢等; 集团其余资产:沙钢集团旗下钢铁资产还包括本部约2000万吨,江苏永钢300万吨,以及鑫瑞特钢30万吨,依托沙钢集团高效的运营能力,淮钢特钢在费用控制领域和市场开拓方面获得一定收益; 主要观点:我们认为沙钢股份目前来看还不是真正意义上的沙钢,但是作为沙钢集团的唯一融资平台,我们猜测沙钢集团作为民营企业部分借壳上市的目的很明确:解决未来的融资问题及把地位合法化。由此预期沙钢股份将是一个大集团(沙钢集团)、小公司(上市公司)的模式,未来的不断资产证券化值得期待,虽然某些资产目前还存在户口合法问题。 公司估值:根据2011年4月7日收盘价计算,大冶特钢和西宁特钢、抚顺特钢的吨钢市值分别为6421.6元和5629.0元、6112.3元。复牌前公司吨钢市值约3163元,远低于行业平均水平。我们认为公司盈利能力低于大冶特钢,但远高于抚顺特钢,我们保守取吨钢5000元作为合理市值位,得出沙钢股份每股价值为9.9元。股价理性波动区间7-11元,建议首日交易在7元以下买入。

2010年整体业绩略低于预期。报告期内,公司实现营业收入91.38亿元,比上年增长60.75%;实现营业利润10.17亿元,比上年增长26.16%,归属于上市公司股东的净利润为7.41亿元,比上年增长32.41%。 每股收益0.63元,比上年摊薄增长31.25%。其中房地产业务营业收入35.58亿元,结转面积62.49万平方米,比上年增长了31.08%和37.79%,结算进度略低于预期,其中房地产结算收入主要来源于南通三个项目(中南世纪城、军山半岛、世纪花城)、海门项目、青岛项目(海湾新城)和文昌森海湾项目。 而建筑施工业务收入超出预期,全年实现收入66.60亿元,比上年增长63.52%。 2011年房地产业务收入基本锁定。截至2010年末,公司未结算预售款68.99亿元,是2010年房地产业务收入的194%,是我们2011预测地产业务收入的119%,约锁定0.59元的EPS,业绩保障性较强。 财务方面:资金压力犹存,但预售款增长促使债务结构好转。 不利因素:报告期内由于预售收入增加使得货币资金增长了30.92%,但由于公司土地储备和在建工程增加较快,存货资金配比从期初的4.4上升至4.62。同时由于公司业务拓展需要使得期内有息负债较快增长(短期和长期借款分别增加78.48%和50.22%),因此净负债率达到71.3%的较高水平。资金压力依然存在。 有利因素:虽然有息负债上升较快,但由于预售款丰富,其占总负债比例达37%,与期初基本一致,扣除预收账款的实际负债率从57%下降至47%,债务结构有所好转。 差异化拿地优势尽显,区域拓展加速。2010年,公司继续发挥差异化打包拿地优势,同时拓展省内外储备,二级项目共新增储备434万平,由于75%的土地储备都是通过公建打包和一二级联动获得,因此平均拿地成本仅为1213元/平。而在海门和四川南充的一级项目共新增项目储备7500多亩。目前公司二级项目未结算储备已达1041万平,一级项目11277亩。公司计划11年仍将加速省内外区域扩张,新增储备4000亩以上,80%以上采取打包拿地方式。 目前储备所在区域以三四线城市为主,调控背景下安全性和需求提升潜力足够。公司着力于三四线城市拓展,目前所在的11个城市仅青岛颁布了限购令。因此受调控影响较小,且受益于三四线城市的城镇化加速,区域需求仍有较大的提升空间n后期加速开发、积极去库存是关键。目前公司土地储备量在同规模企业中可称为佼佼者,已是名符其实的资源型企业,这得益于公司差异化拿地优势和大盘模式。我们认为,目前来看,公司的每年的开工量、结算量仍低于预期,而通过财务分析也发现,相对库存,公司资金压力有所提升。因此后期公司加速开发,增加可售,积极去库存是关键。 估值与投资建议:我们长期看好公司差异化拿地模式和三四线城市区域战略布局,同时股权激励也将加速业绩释放,高增长持续,是进攻型品种首选。我们预计公司11年、12年和13年营业收入将分别达到128亿元、160亿元和191亿元,EPS分别为1.08、1.47和1.80元,净利润分别增长71%,36%和22%,对应最新股价PE为12、9和7倍,RNAVPS为17.43元,目前折价26%,给予“买入”评级,目标价16.20至17.43元。

投资要点 事件:公司 4月5日发布年报,2010年公司营业总收入、利润总额和归属上市公司股东的净利润分别为18.19亿元、2.83亿元和2.10亿元,分别比去年同期增长58.81、43.80%、和43.14%,EPS 为1.49元。.利润分配方案:每10股派发现金红利14.20元(含税)。另外由于2010年确认全资子公司上海罗莱未实现内部销售损益对应的递延所得税资产,公司对前期财务报表相关数据进行追溯调整。 新设销售网络、多品牌战略和提价因素的影响造成2010年收入增速超预期。我们认为公司收入增长主要来源于两个方面,一是销售网络的增加和新品牌的推出促使产品销量有所提高,2010年底公司各品牌店铺共计2085家,其中2010净增店铺275家,店铺数目增幅15.19%;2009年推出儿童品牌罗莱Kids、超市品牌帝馨、三线百货品牌优家和网络品牌LOVO,品牌收入弹性较大,2010年其他品牌收入的增速超过主品牌罗莱24个百分点;二是成本推动产品价格的全线提价,2010年公司主要产品的提价幅度在3%-5%。 多品牌战略横线一体化取得阶段性进展之后,公司下一步多品牌战略会纵向延伸。公司实行的是横向一体化的品牌战略,主品牌罗莱是一个大而全的品牌,产品线和产品定位基本覆盖中高端大部分需求。当前公司的多品牌战略雏形已现,基本覆盖了中高低端的市场。我们认为在多品牌战略横线一体化取得阶段性进展之后,公司下一步多品牌战略会纵向延伸,即将加大各个品牌的认可度,丰富产品线,深入挖掘品牌的意义,当然,下阶段的品牌战略仍以主品牌罗莱为主,其他品牌形成有效的补充。 中低档品牌的推出虽然造成整体毛利率水平下降,但是有助于拓展公司成长空间。毛利率水平较低的品牌收入占比的上升造成公司整体毛利率水品由2009年的39.10%降低至2010年的37.80%。罗莱的自有品牌是面向不同收入阶层的大众人群,品牌特色不明显,目标定位广泛,有利于公司在行业快速成长时期最大程度的扩张,但是随着规模的扩张单一品牌对业绩的驱动力有所减弱。而新推出品牌聚焦潜力最大的中档收入人群,品牌发展弹性较大,有助于降低公司对单一品牌的依赖,拓展公司成长空间。 2011年原料成本波动仍然是制约公司发展的重要因素,但是成本压力有所减弱。2010年公司成本占比90%左右的原料坯布和填充物采购成本的上涨幅度分别为4.74%和5.93%,对公司经营造成较大的压力,虽然公司采取了提价的策略,但是提价时间较为滞后,提价的幅度不大(主产品提价幅度3%-5%),这也是造成2010年毛利率水平有所降低的主要原因。我们认为2011年公司原材料价格虽然依旧在高位运行,但是向上波动的幅度有所降低,较为稳定的成本波动和小幅的提价将促使毛利率水平平稳回升,如2010年四季度毛利率水平为37.80%,比三季度回升2.1个百分点。 广告投入和研发投入的增加造成销售费用率的增加,但是财务费用率的降低导致期间费用率保持稳定。2010年公司广告费用增加150%(至1323万元),研发费用占收入的比例由2009年中期的1.3%增加至3.13%(5693万元),广告和研发投入增加导致销售费用率提升1.3个百分点,而成功上市带来充沛的资金造成财务费用率为-1.05%,综合计算,公司期间费用率由2009年的22.23%下降至21.99%。我们认为当家纺品牌影响力相差不大的情况下,加大广告费用的投入吸引更多消费者对公司由区域品牌成长为全国品牌是非常有必要的。另外新建的江苏省睡眠产品新型材料工程技术研究中心能够显着提高新品开发速度,增强新品上市成功率。 并购将成为行业发展的阶段性主题。在国外,并购是家纺企业规模扩张的重要方面,但是中国家纺企业并购行为非常少见,一方面由于相对于国外饱和的家纺市场,中国家纺行业发展空间仍很巨大,这就导致中小企业具备较大的存活空间;另一方面,中国家纺行业各个企业实力的差距较小,实力比较强的企业不具备收购的资金实力和管理能力。但是我们认为随着家纺行业发展的逐步成熟,行业加速优胜劣汰,并购的时机将逐步成熟。公司年报表示会适时进行行业的兼并收购,将选择一些在品牌、产品、渠道等方面有一定特色的企业为收购的对象。 募投项目进展推迟不改公司蓬勃发展之势。南通家纺生产基地由于所购土地延迟交付,建设周期由1年延长至2年;考核机制制约了直营市场发展导致直营网络项目有所推迟;研发设计中心建设时间由于房源问题推迟;信息化建设项目由于前期准备工作比计划延迟,未达到计划进度。我们认为公司产能、直营网络建设和信息化建设等募投项目有所推迟虽然会对公司经营计划造成一定影响,但是由于产能作用的弱化、公司对加盟渠道较大的依赖和信息化项目并不直接影响销售,这些项目的推迟不会根本改变公司高速增长的态势。 上调盈利预测和维持买入评级 预测2011-2012年的净利润分别为3.04亿元和4.04亿元,同比增长44.97%和33.33%,上调2011-2012的EPS为2.16和2.88元(原预测1.97和2.63元),对应2011年的PE为29.74倍,目标价位75.6-80.64,维持买入投资评级。

公司于2011年3月31日发布年度业绩:2010年营业收入70.09亿元,同比增长41.59%;实现归属于上市公司股东净利润12.51亿元,同比增长50.16%;每股收益0.68元,同比增长51.11%;净资产收益率19.12%,同比增加4.88个百分点,基本符合我们的预期。利润分配方案:每10股派2元(税前)。 业绩同比大幅增长的主要原因是煤炭产销量和价格均大幅上涨。2010年公司煤炭产量1511万吨,同比增长20.61%;商品煤销量1338万吨,同比增长22%;产销量增长来自于刘庄矿完全达产(800万吨)。 煤炭销售均价498元/吨,同比上涨72元/吨或16.86%,单位生产成本323元/吨,同比上涨42元/吨或14.83%;价格涨幅明显高于成本涨幅,毛利率37.01%,同比增加1.45个百分点。2010年公司现货煤比例17.88%,同比上升约1个百分点。从销售结构看,公司2010年合同煤价格和现货煤均大幅上涨,涨幅在16~17%之间。 对未来公司销售价格的判断:2011年合同价受限,2012年有望释放。根据安徽省物价局、经信委、省能源局日前联合下发《关于保证电煤供应稳定电煤价格的实施意见》,要求淮南矿业集团、淮北矿业集团、国投新集和皖北煤电集团首先要确保省内煤炭供应,年度重点电煤合同价格应维持上年水平不变,不得以任何形式变相涨价。《实施意见》还明确,电煤供应量实行月度调剂,年度平衡,明确煤电双方违约责任,确保合同兑现率,煤电双方签订的合同一律上报备案。我们认为,由于新集公司的合同煤占比80%以上,受到的影响相对较大。预计2011年销售均价小幅上涨,但价格压制有望在2012年集中释放。因此,我们预测2011~2012年煤炭销售均价分别为505元/吨、546元/吨。 产量稳步增长,板集矿突水事故延误产能释放周期。目前公司新集一、二、三矿以及刘庄矿完全达产,核定产能1555万吨,未来产量相对稳定。最近2~3年内,产量增长主要来源于在建煤矿板集矿和口孜东矿的建成投产:其中口孜东矿核定产能500万吨,有望在2011年下半年投产;板集矿由于在2009年发生突水事故,按照公司的表态,目前仍处于抢险修复阶段,预计在2014年才具备投产条件。我们认为,如果进展顺利,板集矿可能会在2013年进入试生产阶段。因此,预计2011~2013年煤炭产量1750万吨、1955万吨、2155万吨。 煤炭储量无忧,远期规划仍然清晰。根据国家发改委对淮南新集矿区的总体规划批复文件,公司矿区将划分为11个井田和4个后备区,资源储量101.6亿吨,生产建设总规模3590万吨/年。目前公司规划的杨村矿、口孜西矿、罗园煤矿、莲塘里矿、展沟矿等核定产能1250万吨,有望在未来的5~10年内逐步建成投产,完全达产后总规模3605万吨。因此,我们认为,公司在未来相当长一段时间里面有较为明确的成长性。 但需要相对较长的建矿周期。 将通过增发募集建矿资金。根据公司之前的公告,公司将公开增发不超过2亿股,募集资金净额不超过27亿元,用于口孜东矿井和选煤厂项目的建设。虽然目前口孜东矿项目已经进入后期阶段,但考虑到公司较高的资产负债率(63.43%),以及多个规划矿井对资金的渴求,增发可能延迟在2011年实施。 根据上述的分析和判断,基于谨慎保守原则,我们预测公司2010~2012年净利润为12.5亿元、14.08亿元、18.21亿元,折合EPS分别为0.68元、0.76元、0.96元。对应2011~2012年PE为19倍和15倍,目前处于行业平均水平。目前我们看好煤炭行业整体性投资机会,考虑到公司具备区位优势和相对确定的成长性,按照2011和2012年24倍、16倍PE,对应价格区间15.43~18.21元,给予公司“增持”评级。 风险提示:增发摊薄业绩、资源税税率上升、通胀预期恶化。