恒生科技是中国领先的金融机构IT解决方案提供商，根据我们的估计，2021年销售额的市场份额为21%。中国金融市场的快速发展为恒生创造了充足的机遇，在本报告中，我们探讨了恒生扩大市场份额的竞争优势、潜在的金融ITTAM增长潜力以及可能推动基本面和股票表现的催化剂的市场辩论。 我们开始在Hundsun报道买入评级和12mTP的45.00元人民币（上涨空间为16%），基于两阶段DCF和9.8倍2023EEV/Sales的组合。我们对恒生的积极看法是基于其严格的研发投资、深厚的客户关系和领先的市场份额的竞争优势，这导致我们在2023/2024E年的净利润增长前景高于市场普遍预期4%-10%，而宏观逆风可能会抑制4Q22E业绩。 具体而言，我们看到好于市场预期的机会在1）a产品升级周期;2)Hundsun的进入新领域例如银行IT和金融基础设施;3）金融市场改革结果导致增长机会在中国。 关键风险包括以下方面的不确定性：1）大流行可能会减缓新产品的采用，2）与金融市场相关的波动，这可能会延迟销售执行，3）新产品开发，特别是在其新业务部门，4）销售执行和成本控制，以及市场对增长/软件行业的整体情绪。

我们看好软通动力，软通动力是一家领先的国内IT服务供应商，服务于大型企业，包括华为（对等中软国际）、互联网公司、金融机构和制造商。主要讨论:我们认为市场总体上对IT服务可能过于消极，我们注意到：（1）IT服务是中国软件市场的最大部分，市场增长稳定;软通动力的收入增长速度超过了行业增长，我们预计2022-24年的收入复合年增长率为22%，这得益于其坚实的客户群（在数字化方面的投资更多，在宏观放缓下遭受的损失更少），这增加了其在不确定的宏观环境中的防御能力。此外，软通动力正在将服务转变为产品，增加咨询服务，这些服务更容易复制到不同的垂直领域，并为客户增加更多价值，因此驱动通用汽车;（2）虽然华为公司最大客户，正在放缓，软通动力也在开发新客户以及业务升级以抵消影响。我们模拟软通动力从华为获得的收入到2024年将同比增长0-5%，而2023-24年的平均盈利增长仍然强劲，为+64%。买入时开始，1200万目标价为41元人民币（2023年市盈率为14倍，2023-24年平均NI同比为64%）。14倍的目标市盈率与2015-19年度中软国际平均市盈率相似，当时处于类似的增长/OPM阶段。 关键因素:我们看好软通动力的产品组合升级，加强标准项目和软件产品的定制服务，从而产生更好的通用汽车。该公司的云管理服务也在扩大，我们模拟新业务在22-24E中占总GP的17%/22%/27%，到2024E将占24%的混合GM（22E为22%）。下行风险:IT服务的市场需求低于预期，IT服务的竞争比预期的激烈，客户多元化放缓。

概括：2022年7月22日（链接），Envicool为其2022年股权激励计划发行了1,082.25万股股票期权，共有262名参与者，行权价格为14.68元/股。根据本次2022年股票期权激励计划，30%/30%/40% 的股票期权将在 2023-2025年每年7月 22日三个归属期开始时归属，假设以下归属会议召开标准。 归属标准：公司层面的财务目标是 2022/2023/2024财年与 21财年相比，净收入（不含 SBC）至少增长 15%/32%/52%，相当于每年同比增长 15%。在个人层面，每位参与者必须在 2022-2024财年期间每年达到个人 KPI（未指定）。 参与者：262名员工（全名单）将参与本次股权激励计划，占截至2021年员工总数2589人的10%。按岗位划分，高级管理人员25人，核心研发/运营人员237人。 影响 SBC费用：每家公司使用 Black-Scholes 模型估计，假设 Envicool 达到每年的财务目标且股票市场价格为 28.48元/股（如2022年 7月 22日收市）。 分享数：截至 1H22，Envicool 总股本为 4.346亿股。假设 2023年至 2025年期间每年的行权率为 100%，到 2025年，流通股总数将增加 2.5%，达到4.454亿股。

每股收益为1.810元/股。剔除包括减值损失和外汇损失在内的一次性项目，经常性净亏损为66亿元人民币，而1H21A的利润为95亿元人民币。由于生猪价格回升速度快于预期，结果超出了我们的预期，而可能落后于BBG共识（FY21：107亿元人民币）。牧原1H22A不宣派中期股息。 我们将牧原的NP预测从亏损65亿人民币和2023年的219亿人民币（修正90%）上调至2022年的经常性净利润25亿人民币，以及2024-25年的-12%至1%，以纳入2H22E-23E生猪价格假设上调（从15-17元/公斤到周期中期20元/公斤），而2024-25年维持在20元/公斤不变。在行业边际成本和结构性较高的粮食通胀的支持下，我们预计基准生猪价格将平均在周期中期价格附近。尽管如此，鉴于价格回升带来的供应反应，我们认为生猪价格相对于当前水平的上行空间有限。随着成本状况的改善，我们认为牧原能够恢复其稳健的盈利和现金流。在能见度仍然很低的情况下，其生产可能会重新加速，应该会带来上行风险。 维持对牧原的买入评级，12个月目标价为68.0元/股（原为65.0元/股）。 1H22A总收入为443亿元人民币，同比增长7%，高于我们的预期，受销售价格高于预期的推动，以及更高的销量。毛利亏损42亿元人民币，而1H21A的毛利为136亿元人民币。SG&A为28亿元人民币，同比增长29%，保险费用和折旧费用增加。经常性息税前利润为亏损59亿元人民币，而2021年上半年的利润为95亿元人民币。 1H22A市场生猪收入为404亿元人民币，同比增长12%，占总销售额的91%。毛利亏损47亿元人民币，而1H22A的毛利为12亿元人民币。具体而言，生猪总销量为2700万头，同比增长84%。牧原1H22A上市生猪均价为13.5元/克，同比下降35%，较同期国家基准价14.2元/公斤折价5%。总单位成本同比上涨4%至15.2元/公斤，但环比上涨4%，部分原因是粮价上涨。具体来说，单位COGS为13.9元/公斤，SG&A和财务成本为1.2元/公斤。我们预计2H22E牧原的总单位成本将进一步改善至14.5元/公斤，以目前的粮食价格计算。 按季度计算，牧原报告2Q22A的总收入为260亿元人民币，毛利润为1100万元人民币。2022年第二季度的净亏损为15亿元人民币，而2021年第二季度的净利润为26亿元人民币。2022年第二季度单位生猪平均售价为14.5元/公斤，1季度为12.1元/公斤，而国家基准为15.4元/公斤，同期为13.1元/公斤。 管理层评论说，2022年第二季度的总单位成本在15.6-15.8元/公斤左右，22年第一季度高于16.0元/公斤。 净债务为460亿元人民币，同比增长34%，净负债率从1H21A的47%上升至目前的76%。营运资金有所改善，库存天数减少17%至131天，而A/R天数增加至2.4天，而1H21A为1.6天，A/P天数基本持平。经营现金流在1H22A转正至1.9亿元人民币，而在2022A年1季度为负5800万元人民币。 我们预计单位成本已基本正常化，通过更高的销量和更好的动物健康管理可能有改善的空间——我们已将2023年的总单位成本纳入14.2元/公斤，2024年纳入13.3元/公斤。 公司报告截至2022年第二季度末有250万头母猪存栏，环比下降10%，同比下降12%。鉴于公司对未来扩张仍持谨慎态度，我们预计公司2022A年销量为5600万头，2023A年销量为5800万头。 尽管如此，其双品种繁育系统具有比传统三元繁育系统更快地加速增长的优势，我们认为，在生猪价格稳定的背景下，潜在的增长加速应该会带来上行风险我们的价格目标方法保持不变，基于2025年生猪业务的12.0倍（未改变）退出市盈率，使用9.5%的贴现率在滚动基础上贴现至2023年。 主要风险：（1）生猪价格的不确定性，受国内供应和进口等行业供应变化的影响较大。ASF疫苗的潜在推出也可能在供应和成本方面产生重大差异；(2)扩建项目的执行风险，可能受到种猪管理和其他项目相关驱动因素的影响。（3）以生物安全措施和疾病控制、环境风险为核心的经营风险。

高盛发表研究报告表示，经过将近数月的供应链渠道调查后，该行已重新调整对中芯国际(0.01,0.00,0.00%)(26.3,1.45,5.84%)（00981）旗下客户组合的假设，重申对其“买入”评级，并将其列入“确信买入”名单，目标价为23港元。 高盛表示，新假设是预计今年第四季度来自华为旗下海思半导体的收入将为零，以及对公司长期发展仍维持建设性的看法，原因是该行预计中芯国际先进制程的晶圆收入占比将由今年首季的1%，在2021年至2022年恢复至15%及77%水平，这其中主要受惠于紫光展锐等带动。另外，中芯国际成熟的制程技术有助于其发展新的内地客户。从长远来看，该行预计中芯国际可维持产能增长的发展势头，并预计该公司2020年至2025年资本开支复合增长率将达6%。 高盛又称，目前中芯国际收入约19%来自华为，在新的假设条件下，预计中芯国际的业务有望自今年第四季度起实现逐步复苏，到2022年则可达到全面复苏，并抵销华为订单削减的影响。

Haier Smart Home reported mixed FY19/1Q20 results on April 30(FY19/1Q20 First Take). Management held an earnings conferencecall on April 30 in the afternoon. Our impression is that the companystill has a leading position in domestic premium market andoverseas expansion among Chinese appliance peers. The enhancedoffering in value-for-money products and SKU streamlining since2019 has increased the company’s capability to cope with currentmarket difficulty. In the short term, high revenue exposure toUS/Europe retail market via GEA and Candy brands and likely morecompetition in AC are the key risks. We summarize the keytakeaways below. Management committed to “Haier Smart Home Platform” to improveefficiencyThe company launched Haier Smart Home Platform in Dec 2019,aiming to improve efficiency through streamlining SKU andoptimizing inventory level. Management emphasized theimportance of this transformation as they saw the platformeffectively help to mitigate the adverse effects due to COVID-19outbreak (Haier outperformed industry in Feb due to quick reactionsupported by the platform, see our Feb data tracker). Revenue supported by overseas growth in 1Q20 while profitimpacted by structural changesTotal revenue declined by 10.2% in 1Q20, at a lower pace thanindustry peers. This was largely supported by 8.5% overseasgrowth. Growth by premium brand (Casarte) was -6.7%, also betterthan industry. Total profit was down by 50.3% due to thecombination of lower GPM (down by 1.7ppt) due to increasing shareof lower-GPM overseas and online sales. Higher SG&A ratio (up by1ppt) was due to operating deleverage. The SG&A ratio decreased600690.SS 12m Price Target: Rmb19.00 Price: Rmb15.46 Upside: 22.9%Haier Smart Home Co. (600690.SS)Earnings Review: Mixed FY19/1Q20: Expect domestic revenue to recover,expense ratio to stabilize; exposure to overseas retail market a risk; Buy4 May 2020 | 7:41AM CSTGoldman Sachs does and seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result,investors should be aware that the firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of thisreport. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. For Reg ACcertification and other important disclosures, see the Disclosure Appendix, or go towww.gs.com/research/hedge.html. Analysts employed by non-US affiliates are not registered/qualified as researchanalysts with FINRA in the U.S.

Midea reported in-line FY19 and better-than-expected 1Q20 resultson April 30 (FY19/1Q20 First Take). The company held an earningscall by Chairman, Mr. FANG Hongbo and other senior management. We come away with the impression that management iswell-prepared for the bumpy road ahead. Exports growth and ACcompetition were two ares of investor focus on the call. Management stated that Midea registered 26% growth in exportorders in 1Q20 and by April 26 only had 2.7% orders canceled ordelayed by importers. On AC, management mentioned that they hada historical low channel inventory yet historical high productionvolume in April, indicating a strong intention to further gain share inthe market. We expect overall demand for appliances to be generally weak andcompetition to intensify in 2020 but we think Midea is among thebest prepared companies in the industry. We expect the company tofurther gain share in domestic market leveraging: 1) cost advantagefrom both its industry leading economies of scale and decliningcommodity prices; 2) comprehensive product portfolio withemphasis on value-for-money proposition; and 3) leading position inonline channel. Export is a major risk in the short term, but given thecompany’s world-leading manufacturing capabilities and China’scomprehensive supply chain, we expect Midea to be a majorappliance exporter at least in the medium term. Maintain Buy. Strategic focus remains on digitalization and globalizationManagement kicked off the conference call by emphasizingdigitalization as an ongoing key theme for Midea in the future. Management also introduced several smart home scenarios. According to management, the digitial transformation has startedfrom c.1.5 years ago and already improved Midea’s operation000333.SZ 12m Price Target: Rmb62.00 Price: Rmb53.75 Upside: 15.3%Midea Group (000333.SZ)Earnings Review: In-line FY19/Better 1Q20: Conference call suggestsmanagement confidence and better industry positioning; Buy4 May 2020 | 2:25AM CSTGoldman Sachs does and seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result,investors should be aware that the firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of thisreport. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. For Reg ACcertification and other important disclosures, see the Disclosure Appendix, or go towww.gs.com/research/hedge.html. Analysts employed by non-US affiliates are not registered/qualified as researchanalysts with FINRA in the U.S.

龙蟒佰利在全球二氧化钛(TiO2)市场上处于有利地位。二氧化钛是一种白色颜料,广泛用于涂料、塑料和釉料等。龙蟒佰利是全球第三大二氧化钛供应商,成本处于较低水平而利润率稳定,这将带来产量持续增长、市场份额上升,从而推动公司盈利。我们首次覆盖该股评为买入,12个月目标价格人民币19.0元,上行空间36%。 低成本二氧化钛生产商,拥有原料优势:龙蟒的二氧化钛生产成本接近全球生产曲线的低端,因为公司进行了垂直整合(50%以上的原料来自于公司自有钛矿)、相对同业具有规模优势而且资源回收利用较好。龙蟒处于受益于中国二氧化钛供应潜在整合趋势的有利地位。 强劲的产量增长将推动盈利:公司二氧化钛生产规模不断扩张,从2018年的60万吨增长至目前的86.5万吨,2022年目标为120万吨(主要来自于氯化法钛白粉),将通过内生增长(5月份新增20万吨)和外部并购(6月份收购了一家6万吨氯化法钛白粉生产商)得以实现。 我们预计到2021年的产量年均复合增速为20%,而且由于利润率相对稳健,净利润年均复合增速应会达到22%。 估值具吸引力:近期该股下跌后对应的2019/20年预期EV/EBITDA为7.2倍/5.8倍,而我们的目标为7.5倍(我们将之应用于2020-21年预期综合EBITDA均值)。我们认为,随着新增产能投产并在2020/21年开始贡献盈利,该股将出现估值重估。我们看到,龙蟒佰利80%的派息率指引隐含的预期股息收益率为7%。

道明光学是国内一家专门销售和生产反光材料的公司。反光材料主要用于道路/公路交通标志标线、汽车号牌和反光安全服。主要受道路/公路建设项目增多的推动,反光材料潜在市场规模稳步增长,但我们看到其中80%以上来自于重复性的更新换代需求。我们预计2018-21年道明光学将实现25%/28%的收入/盈利年均复合增速,受益于公司在高端微棱镜型反光膜和汽车号牌领域逐步提升市场份额,推动因素包括:1) 产品定价具有竞争力(低15-20%);2) 近期中美贸易关系紧张之际终端客户对国内供应商的兴趣上升;3) 公司采取措施致力于进一步提升品牌认知度和产品表现。该股当前股价对应12倍的2020年预期市盈率,低于上市以来17倍的历史均值。鉴于估值具吸引力、增长前景乐观且股价距我们12个月目标价格8.30元的上涨空间为29%,我们首次覆盖该股评为买入。 过硬的产品质量将推动增长 目前道明光学的业务重心从此前的低端应用向高端反光膜(微棱镜型和玻璃微珠型)倾斜,意味着毛利率将上升。我们认为,道明光学凭借其在开发微棱镜型反光膜领域超过8年的经验以及在赢得国内汽车号牌订单方面取得的显著进展,将在这一业务领域实现市场份额增长。我们预计到2021年公司微棱镜型反光材料市场份额将从目前的8%升至20%。

2018年年底,贵州茅台在其年度经销商大会上宣布对销售渠道进行重大调整,引起投资者的广泛关注。我们将在本文中分析贵州茅台将如何向直销渠道加大投放、渠道改革可能对销售均价/盈利产生何样影响,并解答其他一些问题。 为何现在改革? 为减少寻租机会和潜在腐败空间,贵州茅台冻结了经销商数量和经销商配额。此外,2016年推出的“新零售”线上经销模式的进展不及预期,主要归因于未能消除线上/线下套利机会(尽管这种模式可帮助公司更深入地了解客户)。公司转而将致力于加大直销渠道投放,增开新店、并提高商超和线上零售等第三方的销售力度。需要说明的是,经销商渠道仍将占主导地位、但占比将大幅下降,在2019年茅台酒总销量中的占比预计将从2018年的80%降至56%,直销渠道的重要地位将上升。 重获利润:我们认为上述调整将加速推进渠道改革,其目的不仅是提升定价能力,还旨在通过加大直销投放、在价值链上重获利润份额。 总体而言,我们积极看待贵州茅台的渠道改革,并将2019-2021年收入预测上调1.2%-3.8%,将2019-2021年每股盈利预测上调3.5%-6.6%,以主要反映销售渠道结构调整带动的销售均价上升。我们还推出了2022年预测,并将12个月目标价格从人民币708元上调至842元,仍基于22倍市盈率(但延展至2022年)并以10%的行业股权成本贴现回2019年计算得出。鉴于贵州茅台的市场领先地位和明确的增长潜力,我们维持对该股的买入评级(位于强力买入名单)。

盈利能力更强,波动性和风险下降 基于管理层在经销商大会上的讲话,我们认为公司已开始对当前经销商主导的销售体系进行结构性改革,这是公司首次采取此类举措,并将在多个方面对公司产生积极影响: 1)直接提升公司盈利能力。随着直销模式下的销售占比上升(我们估算2019年将超过35%,而2018年仅为6-8%)、同时产品均价大幅提高,公司将能够从整个价值链上获取更多利润(但具体取决于公司为直销渠道设定的价格)。 2)减少潜在的腐败问题。目前公司已决定冻结经销商数量和经销商配额,因此尽管当前经销商毛利率较高(为45%,历史均值为28%),寻租现象(即通过不正当渠道获取新经销商资格)有望减少,我们认为运营风险也将随之减弱。 3)加强价格控制。2017-18年贵州茅台一直致力于控制零售价和一批价涨幅,但定价能力尚未完全恢复。部分原因在于,投放量大多分配给了2800多家经销商,公司对于这些经销商向终端客户和其他经销商的价格没有直接控制权。若新政策很快全面实施,我们估算经销商销量与总销量之比将从2018年的85%以上降至2019年的约55%。因此,公司的定价能力应可完全恢复。我们预计零售价和一批价的波动性将下降,同时也将降低贵州茅台面临的经营风险和市场风险。 公司表示2019年不提价,并不意外 管理层重申,考虑到政治敏感性并为了保持价格承受能力,2019年乃至今后一段时间不会涨价。这与我们的预期相符。我们目前假设,即便2019年不提价,销售均价也将上升8%,得益于产品结构升级和直销相对于经销而言占比上升。我们认为这一预测可能较为保守,因为面向直销渠道的出厂价可能会大幅高于经销商价格(大部分直销基于出厂价,更接近零售价或一批价)。 盈利预测和风险 总体而言,我们认为结构性改革对于公司长期发展十分有利。我们维持对贵州茅台的买入评级(位于强力买入名单),我们的盈利预测未作调整。我们的12个月目标价格仍为人民币708元,基于2021年预期退出市盈率22倍并以10%的行业股权成本贴现计算得出。 主要风险:宏观经济进一步放缓、政府控价、反腐政策。

海康威视于10月19日收盘后公布三季度业绩。收入为人民币129.27亿元(同比增长15%,环比增长12%),毛利为人民币58.91亿元(同比增长16%,环比增长9%)。 收入/毛利较我们的预测低9%/14%,毛利率同比下降0.7个百分点。销售管理费用同比上升30%,进一步导致EBIT利润率从去年三季度的27.9%降至25.6%。公司净利息收入为人民币2.09亿元,主要来自汇兑收益。净利润为人民币32.48亿元,较我们的预测低8%。 公司预计2018年净利润区间为人民币103.51亿元(同比增长10%)- 人民币122.34亿元(同比增长30%),所隐含的四季度净利润中点为人民币38.97亿元,较我们当前预测低5%。 分析 (1) 三季度收入同比增长15%(而2017年三季度为同比增长31%),较我们的预测低9%,受海内外需求疲软的影响。 (2) 毛利率同比微降,我们认为这主要是公司持续进入海外中低端分销渠道所致。 (3) 销售管理费用率同比上升30%,主要是海内外销售营销网络支出增加以及对研发的持续投入所致。 潜在影响我们的盈利预测和目标价正在重估中,等待周一管理层电话会议的更多详情。海康威视三季度业绩电话会议将于10月22日下午3:30举行。拨入号码:010-56294886(国内),+86-10-56294886(海外);密码:4966270719。主要风险: (1) 政府/公共支出疲弱; (2) 竞争加剧; (3) 潜在的贸易冲突和加征关税。

最新消息 光讯科技于10月19日收盘后公布三季度业绩。总收入为人民币12.24亿元(同比增长21%,环比持平),占我们全年预测的24%,而前5年这一比例平均为25%。毛利率较上季度提高5.6个百分点至22.6%。 公司净利息收入人民币3,500万元,主要来自三季度人民币兑美元贬值所带来的汇兑收益。净利润人民币1.24亿元(同比增长55%,环比增长100%),占我们全年预测的35%,而前5年这一比例平均为23%。 公司预计2018年净利润区间为人民币2.34亿元(同比下降30%)-4.01亿元(同比增长20%),意味着四季度净利润中点为人民币5,400万元,而我们之前的预测为1.12亿元。我们注意到业绩指引中点未变,仍为同比下降5%,但业绩区间要大于二季度指引的-20%-+10%。公司表示指引变化的原因在于“中美贸易摩擦影响、股权激励摊销成本大幅度增加”。 分析 (1)三季度收入同比增长21%,较一季度的同比下降5%以及二季度的同比增长9%明显回升。我们认为增长改善的原因在于三季度运营商招标数量多于一、二季度。7月初中兴通讯禁售令的取消也有所帮助,因为中兴业务在光迅科技收入中的贡献占到10%-15%。我们预计随着运营商招标的落实,四季度光讯科技的收入同比增速将保持在20%以上。 (2)毛利率同比企稳(下降0.4个百分点,且环比改善5.6个百分点,而一/二季度分别下滑1.5/2.4个百分点。我们认为原因在于三季度需求改善且原材料成本持稳。) (3)光迅科技三季度税收收益人民币400万元,主要是研发费用税额抵扣上升所致。 潜在影响 我们将2018-20年每股盈利预测下调6%-9%,主要反映了公司股权激励摊销成本上升所带来的影响。我们将12个月目标价从人民币30元下调至28元,仍基于36倍的2019年预期市盈率。我们仍然认为长期内光迅科技将受益于5G。维持买入(位于强力买入名单),股价潜在上行空间为18%。 主要风险:需求疲软、25G产品延期上市、客户库存减少。

京东方宣布首次成为旗舰智能手机的柔性OLED显示屏主供应商,搭载在华为Mate 20Pro智能手机上。我们认为这对于京东方今后成为值得信赖的OLED供应商具有重要的里程碑意义。在我们看来,华为在其高端旗舰机型上搭载京东方OLED显示屏意味着对京东方OLED技术、良率、产品质量和量产能力的认可。我们认为,在京东方获得这一设计订单后,我们对2018年全年发货量300万片的预测应可实现。更为重要的是,获得这一设计订单有望为2019年以后国内安卓手机制造商搭载京东方的OLED显示屏铺平道路,支持了我们认为OLED将从2020年开始为京东方贡献盈利的观点。我们重申对京东方的买入评级,12个月目标价格仍为人民币4.5元,上涨空间70%。本文列出了我们对京东方的OLED资本支出计划和发货量的预测。 最新动态 华为于10月16日正式推出了Mate 20系列旗舰智能手机。京东方管理层表示,华为已将京东方作为Mate 20Pro智能手机的柔性OLED显示屏主供应商,京东方计划在今年发货300万片。据CINNO信息显示,Mate 20Pro的第二家OLED供应商是LG Display,其产量有限,而去年推出的Mate 10Pro的OLED供应商(例如三星电子)仅向Mate20X(面向小众市场)提供硬屏OLED。 Mate 20Pro的显示屏性能较上一代Mate 10Pro大幅改善:纵横比更高、分辨率/PPI大幅提升、屏占比更高、具有凹口设计/曲线边缘。此外,Mate 20Pro是全球首款同时搭载屏下指纹识别芯片和3D人脸识别芯片的智能手机机型;这些高度集成的解决方案加大了显示屏模组的制造难度。此外,若将华为Mate 20Pro的显示屏性能与三星Galaxy S9和iPhone XS Max相比较(后两者均采用了三星电子的高质量OLED智能手机显示屏),会发现差异不大。我们看到实际上Mate 20Pro的PPI高于iPhone XS Max。

业绩分众传媒公布的业绩完全符合预期。2018年上半年/二季度营收为人民币71.10亿/41.50亿元,同比增长26%/29%。上半年/二季度净利润为人民币33.47亿/21.39亿元,同比增长32%/50%。今年二季度息税前利润同比增长39%,高于一季度31%的同比增速。 分析截至7月底媒体终端总数达到216万,隐含的今年以来增速约为44%,同比增速约为50%,符合我们的预期。管理层预计到2018年末这一数字将进一步上升至250万,隐含的同比增幅约为55%。随着楼宇广告业务收入同比增长30%,今年上半年平均单屏收入同比下降约16%。 鉴于公司从4月份开始加快网络扩张,我们预计今年下半年平均单屏收入将进一步下降。同时,我们认为营收增速将慢于终端增速,因为营收增长更多地受需求推动而非供应推动。鉴于公司大力扩张网络,我们预计其2018年全年平均单屏收入将同比下降22%。 今年上半年/二季度毛利率上升1个/1个百分点至72%/74%。但考虑到终端加速扩张将推高租金和折旧成本,我们认为下半年毛利率将下滑。我们预计2018-2020年毛利率将进一步下降,并将在长期内复苏。 今年上半年影院广告收入同比增长约19%,在总营收中占比16.8%。 影院广告业务增速慢于总体营收增速,增长势头不足。我们预计该业务收入年均复合增速为17%,基本符合电影行业营收增速。 盈利预测和估值我们将2018-2021年每股盈利预测至多下调了3%,以主要体现下调后的楼宇广告业务利润率预测以及下调后的营收增速预测。我们将12个月目标价格从人民币14.28元下调至13.89元,仍基于23倍2021年预期市盈率以8%的行业股权成本贴现回2018年计算得出。基于长期竞争优势维持买入评级。 主要风险:来自竞争对手的竞争加剧和/或经济增速放缓导致广告增长乏力。