主要观点： 掌握硅片核心技术， 平台化布局羽翼渐丰。 公司成立于 2007年， 是光伏领域最早从事专业切割设备研发制造的国内公司， 2013年通过收购美国斯必克旗下凯克斯单晶炉事业部， 完成了对光伏及半导体领域单晶炉的业务布局。 连城数控以核心的长晶技术和线切技术为依托，横向拓展半导体、 碳化硅和蓝宝石长晶设备与切割设备， 纵向延伸光伏电池和组件核心装备以及焊带、 碳碳复材等核心辅材耗材。 隆基开启新扩产周期。 2022年 8月 25日和 2023年 1月 18日， 隆基绿能分别公告建设鄂尔多斯年产 46GW单晶硅棒和切片项目和年产100GW 单晶切片项目。 按照单晶炉单位投资成本 1.2亿元/GW， 切片设备单位投资成本 0.6亿元/GW 计算， 隆基上述扩产项目的设备采购成本约为 142.8亿元。 根据连城数控的公告， 预计 2023年与隆基绿能的关联交易额为 46.76亿元， 占公司 2022年营业收入的 124.00%。 非隆基客户扩产力度不减， 新订单有望保持增长。 根据我们统计，2022年各硅片企业规划的扩产规模约为 220.32GW， 但受到硅料价格高位运行及一些外部影响， 2022年实际扩产规模将小于这一数值， 部分扩产会延后至 2023年。 目前， 除隆基外的硅片企业仍有 311GW 拉棒+137GW 切片的规划（在建） 产能， 我们判断 2023年行业扩产不会出现明显下滑。 2021年来自隆基的营收占比显著下降表明公司独立性在增强。 连城数控在 2021年的主要非隆基客户中， 双良节能、 华耀光电、 宇泽半导体、 高景太阳能都有较大的产能规划， 我们认为连城数控未来的非隆基订单将较快增长。 受益电池技术迭代， ALD 设备具有较强成长潜力。 ALD 设备主要应用于 PERC 和 TOPCon 电池表面 Al2O3钝化层沉积、TOPCon 电池隧穿氧化层的沉积以及 XBC 类电池相应膜层的沉积。 对于 BC 类电池，若双面沉积 AlOx 薄膜， 对于 ALD 设备的需求量较 PERC 翻倍。 2023年 3月 19日， 连城数控官微发布公告， 公司取得行业龙头客户 20GWTOPCon 电池 ALD 设备全部订单。 连城数控 ALD 设备在未来有望快速放量。 串焊机差异化竞争， 未来重要增长极。 传统串焊机是用焊带将电池片的前表面和背表面依次串联， 而 BC 类电池电极均在背面栅线采用直线连接。 低温工艺、 防止翘曲是 BC 电池串焊机与传统串焊机的主要区别点。BC 类电池由于特殊的结构和工艺，与传统串焊机不能兼容，传统串焊机厂商在这一领域并无绝对优势。 连城数控选择进入这一领域， 有较好的先发优势。 目前爱旭股份和隆基绿能分别有 16.5GW 和33GW 背结触电池产能规划， 随着规划产能的逐步落地， 连城数控的串焊机收入有望快速提升。 全国产化设备助力国内硅片产业发展。 根据我们统计国内 8英寸硅片在建/规划产能约为 78万片/月， 12英寸硅片在建/规划产能约为 201万片/月。 连城数控半导体设备聚焦于长晶与切片环节。 KX360MCZ是连城数控新一代 300毫米半导体单晶炉， 采用凯克斯最先进的技术，配备 4000高斯超导磁场， 能够实现硬件、 软件的全部国产。 2022年 7月连城使用 KX360MCZ 成功生长出 12英寸半导体级单晶硅棒。 国内 SiC 产能建设提速， 连城已取得批量订单。 根据我们的统计，目前国内头部公司规划/在建的碳化硅衬底产能合计达到了 202万片。 此外一些非上市公司如中科钢研、 同光科技、 国宏中能等也有产能规划。 根据公司 2021年年报， 感应式长晶炉和电阻炉均已研发完成， 其中感应长晶炉在客户处验证， 电阻炉已实现小批量订单。 根据 2022年5月 13日业绩交流会的内容，公司碳化硅生长炉已在客户处稳定试用，有客户已追加订单， 会根据客户的实际需求进行产品的批量交付。 焊带业务处于导入阶段， 毛利率具有较大提升空间。 2022上半年连城数控辅材业务实现营业收入 2.11亿元， 以焊带业务为主， 毛利率仅为 0.31%， 远低于同业的宇邦新材与同享科技毛利率水平。 我们认为连城数控焊带业务处于由研发向市场导入的初期， 受到良率、 稼动率等因素影响， 当前毛利率水平并不能代表业务成熟以后的水平， 未来 毛利率有较大提升空间。 投资建议： 我们预计公司 2022-2024年的净利润分别为 4.47亿元、8.66亿元、10.62亿元， EPS 分别为 1.92元、 3.71元、 4.55元， 对应 P/E 分别为 30.43倍、 15.71倍、 12.81倍。 我们认为 2023年公司长晶设备收入有望较快增长， 电池设备、 组件设备以及碳化硅设备将会逐步放量， 公司估值仍有一定上升空间， 因此首次覆盖给予其“买入” 评级。 风险提示： 光伏硅片扩产不及预期； 电池设备及组件设备收入增长不及预期； 碳化硅扩产规模低于预期； 董事长涉嫌内幕交易。

事件：公司发布2022年年度报告，2022年公司实现营收125.91亿元，同比增长57.73%；实现归母净利润40.00亿元，同比增长47.20%；实现扣非归母净利润38.40亿元，同比增长49.58%；实现整体毛利率47.83%，较2021年下降了2.03Pct。 事件点评： 2022年出货高增，单平归母净利小幅下降。2022年，公司膜类产品实现营收 112.50亿元，同比增长 62.74%。我们测算 2022年全年出货量约为 47亿平方米，同比增加 58%，单平归母净利润约为 0.85元，较 2021年小幅下降。通过对膜类产品营收进行拆分，我们测算 2022年公司隔膜单价约为 2.2-2.3元/平，较去年略微提升。我们认为，未来随着公司降本增效逐渐见效、涂覆比例逐步提升，隔膜单价以及单平归母净利润有望进一步提升。 公司 Q4业绩走低，单平归母净利和毛利率下降。公司 Q4实现营收33.11亿元，同比增长 25.27%，环比下降 6.02%；实现归母净利润 7.74亿元，同比下降 19.51%，环比下降 35.82%；销售毛利率为 42.73%，较 Q3下降了 6.33Pct。我们测算 Q4公司出货量约为 12亿平方米，单平归母净利约为 0.63元，环比下降约为 32.10%。Q4业绩走低主要系下游电池厂商受疫情影响生产受阻；银行贷款导致公司财务费用增加； 采用冬季能源价格导致能源费用提升。 2022年底产能规模达 70亿平方米，预计今年年底产能将超百亿平。 2022年，公司无锡、苏州、重庆、江西等地建设项目均已顺利投产，年底产能规模达 70亿平方米。今年继续保持扩产节奏，产能增量主要来源于重庆、江苏、湖北、匈牙利等地的项目建设，我们预计 2023年公司产能将超百亿平。公司与宁德时代合作的厦门恩捷锂电池隔膜项目正在进行前期筹备工作，与亿纬锂能合资的湖北荆门锂电池隔膜项 目正处于基建阶段，部分厂房及配套设施已基本完工。目前，公司已与多家高端客户如中创新航、蜂巢能源、国轩高科签订了 2023年度隔膜保供协议，2023年产能消化能力有了多重保障。 积极前瞻布局固态电解质涂层隔膜和干法隔膜。公司与北京卫蓝、天目先导合作开发的可应用于半固态电池的固态电解质涂层隔膜项目产线正在安装调试中。干法锂电池隔膜在对能量密度要求不高的动力电池细分领域以及储能领域的需求量将迅速扩大，公司与 Celgard 合资的干法隔膜生产基地于报告期内建成，首条干法隔膜产线正在进行设备的安装调试，预计将于 2023年逐步形成产能，为市场带来性价比更优的产品。 公司销售回款放缓，利润现金含量降低。2022年，公司销售商品或提供劳务收到的现金与营业收入之比为 65.99%，较上期下降 11.59Pct。 与此同时，截至 2022年末，公司应收票据及账款余额 71.97亿元，同比增长 50.76%。经营性现金净流量与净利润之比为 0.12，上期为 0.49，利润现金含量降低。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年的归母净利润分别为 56.90/74.44/88.40亿元 ， EPS 分 别 为 6.38/8.34/9.91元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为18.33/14.01/11.80倍。考虑到公司作为全球隔膜市场龙头企业，生产规模全球领先，短期视角行业因供求关系调整承压，长期视角新能源汽车渗透率仍有大幅提升空间，行业仍处于成长期，公司盈利水平仍有很大上升空间，因此维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险；产能建设和释放不及预期风险；市场竞争加剧风险；公司盈利能力不及预期风险。

振华科技为中国电子信息产业集团下属的军工电子平台型龙头。公司军工电子元器件产品覆盖广泛，包含电阻/电容/电感/半导体分立器件/集成电路等多个高新电子门类。业绩符合预期，2022年三季度公司实现营收57.013亿元，同比增长34.20%，归母净利润18.64亿元，同比增长94.98%。核心子公司净利润水平提升快：2022上半年振华新云（钽电容）实现净利润1.70亿元（+347.37%）；振华云科（电阻）实现净利润2.37亿元（+102.56%）；振华富（电感）实现净利润2.55亿元（+110.74%）；振华永光（分立器件）实现净利润3.29亿元（+95.83%）；振华微（集成电路）实现净利润2.10亿元（+82.61%）。 产能扩充支撑长期发展。2022年4月公司发布公告，拟募集资金总额不超过25.18亿元，用于半导体功率器件产能提升、混合集成电路柔性智能制造能力提升、新型阻容元件生产线建设、继电器及控制组件数智化生产线建设以及开关及显控组件研发与产业化能力建设等项目，进一步提高产能。据公司10月10日公告，公司25.18亿元定增项目已获国资委及国防科工局批复，再经证监会核准即可发行。同时，据公司11月4日公告，公司拟以自有资金10.65亿元购买订制厂房，扩建生产场地，进一步打开公司产能布局空间。 长坡厚雪，军工电子行业受益于国防信息化+装备换代+国产替代。 军工电子作为国防信息化的重要支撑，受益于国防信息化升级、装备更新换代以及国产化率提升等成长逻辑，成为军工板块中最强方向之一。军工元器件是信息化建设的重要一环，是一切电子装备，电子信息系统和控制系统的基础，其性能直接影响武器装备的功能和可靠性，是制胜未来的关键变量。根据中商产业研究院的数据，2021年中国军工电子行业市场规模为3508亿元，预计2022年我国军工电子行业市场规模预计将达到3842亿元，2021-2025年年均复合增长率将达到9.33%。 分立器件与集成电路打开第二成长曲线。在容阻感等传统军工电子稳定贡献利润的同时，公司重点发展军用功率半导体及电源模块等主动元器件产品，打造振华科技第二增长曲线。振华科技入股森未科技，进军高可靠IGBT市场，与森未科技共同建设第6代IGBT产业化平台，有望打破垄断格局成为高端IGBT国产化重要担当。2022年4月振华科技对嘉兴奥罗拉电子科技有限公司增资1800万元，增强MOS芯片自主研发能力，产品向MOSFET进行拓展。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的EPS分别为4.89、6.39和8.25元，当前股价对应PE为23.04、17.60和13.65。公司是军工电子平台型龙头，充分受益于军工行业景气度提升，“十四五”期间下游订单需求有望持续增长，产能建设将加快规模效应释放，进一步巩固公司行业地位。 我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：高端元器件国产化进度不及预期风险；产能扩张达产不及预期风险；下游需求增速不及预期风险；国防政策调整风险。

利亚德为全球LED显示应用行业龙头企业。2016-2021年，利亚德连续6年蝉联全球LED显示产品市占率第一，小间距产品市占率第一，户内LED产品市占率第一。公司业务布局以智能显示为核心，营收占比超过80%。在疫情的影响下，2022年三季度营收及归母净利润分别为57.73亿元和4.32亿元，分别同比下降1.05%和17.08%。 小间距稳居龙头，Mini/MicroLED引领成长。利亚德作为小间距显示行业开拓者，凭借其在LED显示领域的深耕与技术创新，稳居龙头地位。同时采用“利亚德+金立翔+Planar”多品牌战略，逐步打开下沉市场。MicroLED大尺寸显示器迈入量产里程碑，以利亚德为首的大尺寸显示屏产业有望最先实现大规模商业化。随着利亚德MicroLED芯片应用技术进一步成熟，利亚德的巨量转移良率大幅提升，PCB基巨量良率已提升至99.995%，半导体级转移良率迈向99.999%。依托技术突破，2022年6月30日，利亚德正式推出“黑钻”系列MicroLED电视（P0.9-1.8），以及P1.0以下Nin1MicroLED显示产品，覆盖80%室内小间距产品。截至2022年10月17日，MicroLED新签订单约3亿元，增势喜人。随着技术的进步以及成本的下降，MicroLED成为增长新引擎。 元宇宙产业链布局日趋丰富，VR体验业务大有可为。2017年初，通过并购NP公司，获得全球领先的光学动作捕捉技术，将视效解决方案拓展至VR/AR体验领域。利亚德通过完善品牌矩阵，设立虚拟动点、德火科技、孚心科技等品牌，强势布局元宇宙产业。利亚德VR业务方向目前已覆盖虚拟现实、机器人、运动科学研究、影视动画、教育教学、军事仿真训练、工业仿真和医疗康复等多领域。投资建议：我们预计公司2022-2024年的EPS分别为0.33、0.41和0.52元，当前股价对应PE为17.77、14.17和11.20，公司是全球LED显示应用行业龙头企业，小间距显示行业稳居龙头，作为Mini/MicroLED行业的领军者，持续围绕MicroLED进行技术投入，未来公司将通过技术突破降低成本，扩大市场规模。我们首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：MicroLED技术进展不及预期的风险；商誉减值风险；下游需求不及预期的风险；公司新产品与项目推进不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

韦尔股份为国内图像传感器芯片龙头。从2013年开始，韦尔股份围绕自身业务转型方向，进行了多次外延并购和内部设立。豪威科技是全球第三大CMOS图像传感器供应商，2019年被韦尔股份正式收购。 除豪威外，韦尔股份近两年对外先后收购思比科、Synaptics等优质资产，构建了图像传感器解决方案、触控与显示解决方案和模拟解决方案三大业务体系协同发展的半导体设计业务体系。 由于受到全球疫情扩散、地缘政治形势、消费电子需求疲软以及通货膨胀等因素的叠加影响，公司业绩承压。2022年三季度，公司实现营业总收入153.83亿元，较上年同期减少16.01%。实现归母净利润21.49亿元，较上年同期下降38.92%，主要系下游手机客户需求较弱，消费电子行业处于去库存阶段。前三季度研发支出为17.67亿元，同比增长16.33%，研发费用率为11.49%，高研发投入铸就技术护城河，体现出公司通过高强度研发投入拓展产品线、提升技术的长期成长战略。 CMOS图像传感器： （1）汽车领域：车载CIS需求的快速增长得益于智能驾驶在汽车领域的普及，是ADAS、座舱监控、无人驾驶等应用的基础。豪威在车载CIS市场排名第二，凭借先入优势、技术优势和客户优势，市占率有望继续增长。 （2）医疗领域：全球医用内窥镜市场是全球医疗器械市场增长最快的板块之一。由于一次性内窥镜在安全性和经济性上更具优势，内窥镜转为耗材已成为业内主要发展趋势之一，一次性医用内窥镜行业整体规模有望显著扩大。 （3）手机领域：智能手机是CMOS图像传感器最大的应用领域，手机多摄渗透率提升+像素升级+传感器面积逐渐增大驱动手机CMOS量价齐升。 （4）安防领域：据Frost&Sullivan报告，2020年豪威在安防领域按销售额口径市占率约33%。海康威视和大华股份是韦尔股份重要客户，2020年海康威视和大华股份在全球终端安防系统市场中共占据49%的市场份额。从市场发展趋势来看，全球安防监控CMOS图像传感器市场一直呈现增长态势，未来有望保持稳定增长。 其他设计业务： （1）TDDI：2021年TDDI产品收入19.63亿元，同比增长164%，公司研发的TDDI芯片覆盖了境内外主流的安卓智能机机型，市场份额提升节奏很快。公司引入新的研发团队补齐OLEDDDIC产品线，2022年开始出货，整体收入有望继续增长。 （2）LCOS：公司的LCOS产品目前主要应用于AR/VR，公司拥有一条自建的12英寸LCOS晶圆级液晶盒自动化封装生产线，拥有业界信赖的LCOS芯片生产效率与产品良率。 （3）围绕汽车市场，韦尔股份在MCU、LVDS、LCOS、电源IC、MOS等领域持续加大了研发投入，未来将提供车规级一揽子解决方案，与车载CMOS并驾齐驱，预计未来公司在汽车领域的份额将持续提升。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的EPS分别为2.44、3.10和4.60元，当前股价对应PE为33. 12、26.04和17.56，公司是国内CMOS图像传感器龙头，在全球市占率第三，拥有深厚的技术实力，底层技术多面盛放，下游应用范围广，延伸汽车电子布局，打开长期成长空间。我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：商誉减值风险；下游需求不及预期的风险；公司新产品与项目推进不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

制膜技术为公司底层核心技术，独创在线涂布技术。公司是湿法隔膜行业龙头，2018 年之前主营业务为BOPP 薄膜和特种纸，于2018年进行重大资产重组后，通过收购上海恩捷新增湿法隔膜业务。随后通过收购苏州捷力和纽米科技，将公司隔膜市场自动力电池领域拓展至消费电池领域，并布局干法隔膜、半固态以及固态电池领域。核心管理层技术出身，凭借专业技能前瞻布局深耕膜材料，独创在线涂布技术，布局海内外生产基地，成为全球产能和出货量最大的锂电池隔膜供应商。 疫情过后公司业绩全面回升，盈利能力大幅提升，产品毛利率存在波动，上海恩捷为公司业绩最大贡献者。随着公司锂电池隔膜业务规模扩大，公司营收保持高速增长。2018-2022H1，公司营收持续增长，2022H1，公司营收为57.56 亿元，占2021 年全年72.11%，同比增长69.62%；归母净利润为20.20 亿元，占2021 年全年的74.32%，同比增长92.32%。公司通过生产工艺、规模效应等途径降低成本，提升公司综合毛利率水平。公司毛利率除2020 年外逐年上升，2022H1 毛利率为50.02%，较2018 年上升了7.97Pct。2022Q3，公司业绩持续向好，营收为92.80 亿元，归母净利润为32.26 亿元，分别同比增长73.81%、83.77%；公司毛利率为49.66%，相较于2021Q3 上升了1.38Pct。 锂电领域优质赛道，隔膜行业格局占优。锂电池四大主材中，隔膜行业竞争格局高度集中，CR1 高达38.6%，CR3 高达63.1%。公司作为湿法隔膜行业龙头企业，市场份额为50.03%，可比公司星源材质仅为12.00%。公司毛利率远超其他材料代表企业，国产替代也基本完成。 历经行业洗牌，隔膜价格因龙头企业成本优势始终保持在低位。湿法+涂覆为发展方向，干法隔膜在低端储能领域市场机会凸显。 从整体性能来看，湿法隔膜优于干法隔膜，适用于对能量密度要求较高的三元动力电池，因此主要应用于中高端车型。而干法隔膜熔点高于湿法，耐压性能好，成本低，因此主要应用于低端车型以及高成本的储能领域。从出货量看，湿法隔膜占比最高，未来随着动力电池和储能的快速增长，有望拉动湿法和干法隔膜增量空间的进一步提升。 随着新能源厂商对锂电池性能要求的不断提高，基膜+涂覆成为诸多厂商的主流选择。 隔膜业务与传统业务双轮驱动，深耕高分子材料研发生产。公司湿法隔膜扩产进程加快，抓住储能机遇开拓干法隔膜。公司计划2022 年新增25 条产线，2023 年及2024 年每年新增30 条以上湿法隔膜产线，到2023 年底产能达到100 亿平，2025 年交付能力超120 亿平。布局软包电池领域，看好铝塑膜国产替代空间。BOPP 薄膜稳中有升，改扩建项目稳步推进。无菌包装业务向好，产能稳步扩建。 多重优势综合加成增产出降成本，保供协议奠定未来业绩增长基础。 公司深度绑定海外供应商，设备安装调试经验丰富，通过不断改进生产设备、提升生产工艺、增加研发投入、加强生产管理以及庞大的生产规模，提升产品良率，使公司隔膜单线产出保持行业领先水平，降低了单位折旧、能耗以及人工成本。公司和下游客户已经形成稳定良好的合作关系，并与部分海内外企业签订2-5 年的长期保供协议，保证了公司未来销售的稳定性，为公司后续产能消化提供了保障。 根据测算，我们预计2025 年隔膜市场空间约为460.6 亿平方米，全球主要隔膜厂商2025 年产能大约可达到398.8 亿平方米。若再加上其他小型隔膜厂商产能、2022 年新增产能规划以及产能释放节奏的不确定性，到2025 年未来全球隔膜市场仍会维持紧平衡的状态。 投资建议：我们预计公司2022-2024 年的归母净利润分别为48.39/66.36/90.91 亿元， EPS 分别为5.42/7.44/10.19 元， 当前股价对应PE 分别为30.12/21.96/16.03 倍。考虑到公司作为全球隔膜市场龙头企业，生产规模全球领先，拥有全商业链条竞争优势，因此首次覆盖给予其“买入”评级。 风险提示：下游新能源汽车销量、储能装机量不及预期；公司产能扩张进度不及预期；固态电池等新型电池的产品替代的风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动的风险

ALPD技术优越，是公司发展的核心支撑。公司是国内激光显示行业龙头，于2007年首创ALPD荧光激光显示技术。相比传统的RGB三基色激光显示，ALPD技术不仅可以有效解决散斑问题，且降本优势明显。公司重视技术，研发投入水平行业领先，专利储备丰富，知识产权保护体系完善。ALPD技术不断更新迭代，对竞争者一直保持较高的技术壁垒。 业绩处于成长期，近期受疫情影响较大。公司坚持技术创新与产业化双轮驱动，历经ALPD1.0至4.0的产业化过程，通过合资合作模式快速打通市场，进行技术变现，从而推动营收高速增长。2020年受疫情影响，公司B端业务受挫，出现了自2017年以来第一次营收下滑且扣非净利润大幅下降。自此公司迅速调整战略，稳定B端的同时加速发力C端，2021年业绩成功反弹。2022H1公司实现营业收入12.69亿元，同比增长14.90%，实现扣非净利润0.22亿元，同比减少67.14%。业绩不出色的主要原因系疫情反复导致高毛利影院放映业务收入减少、公司积极进行市场扩张以及股权激励导致费用增长较大。 B端业务稳健，影响力不断提升。公司B端业务主要分为影院放映服务、专业显示投影机业务（商教机、工程机），产品毛利率较高，是公司业绩的基本盘。 1）公司深耕影院放映服务，首次推出光源租赁模式，减轻影院日常运营时的资金压力。受疫情影响而频繁关停的影院将更加重视现金流管控，有助于公司影院光源渗透率的提升。2021年公司激光光源的全国上线安装量约占全国银幕数的三分之一。 2）公司专业显示投影机产品梯次齐全，参数性能优秀。商教机方面其行业空间不断受到大屏互动液晶平板的挤压，但得益于自有品牌的发展和市占率的提升，近年来公司商教机业务发展总体稳健；工程机方面，受政策激励，“十四五”期间文旅市场的兴起将带动公司激光工程机的下游需求，公司自主研发3DLP高亮工程机，凭借中高端工程机的量产和市场化应用，2021年实现工程机业务营收翻番，渗透率有望继续提升。2022H1，由于疫情的因素，专业显示业务较去年同期有所下降，但市场份额位居第一。 C端成长路径清晰，核心器件供应商定位凸显。激光电视在100吋以上极具性价比，且拥有面板电视无法比拟的客观优势。在彩电行业空间短期内见顶的情况下，公司依靠技术创新提升产品力，从而提升市占率以支撑营收稳健增长。智能微投行业景气度持续增长，公司智能微投产品线低中高市场全面覆盖，营收与毛利双升。公司最根本的定位为核心器件供应商，2022H1激光光学引擎业务高速增长，公司在大力发展自有品牌的同时积极为友商提供核心器件，共筑行业良好生态。 布局车载和AR，多元化探索新兴领域。公司凭借深厚的底层光学技术积累，将业务辐射至车载显示、AR、航空显示、云端显示、家庭服务机器人等创新业务。其中，车载显示和AR赛道前景乐观，中长期内有望成为新的业绩增量。在车载显示领域，公司已获准入通行证，与华为、部分整车厂商和一级供应商等大客户建立了合作；2022年9月公司获得比亚迪汽车项目定点，将成为比亚迪汽车车载光学部件供应商。 在AR领域，公司公布了自研的全球首个PPI破万AR光学模组，在研发层面上已取得阶段性成果，预计2022年底前逐步实现部分产品落地。 投资建议：按照关键假设条件，我们预计公司2022-2024年营业总收入分别为33.81/44.94/61.65亿元，归母净利润分别为2.28/3.35/4.81亿元，EPS分别为0.50/0.74/1.06元，当前股价对应P/E为47/32/22倍。考虑到公司是国内激光显示领域龙头，拥有深厚的技术实力，原创ALPD技术优越，应用范围广；现阶段公司产品梯次齐全、种类多样，根本定位为核心器件供应商，B端和C端两手抓，多项业务条线市占率和毛利率不断提高，业绩表现良好，增长趋势显著；积极开拓蓝海市场，已切入多个热门赛道，未来有望给公司带来新的巨大增量。综合以上因素，我们首次覆盖给与公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险；技术研发不及预期的风险；知识产权风险；重要原材料供应风险；固定资产减值风险；政府补助风险。

深耕正极材料行业多年，多元化产品布局抢占行业龙头地位。1）长远锂科是三元正极材料市场龙头企业，积极推进正极材料多元化布局。 2）背靠五矿，依托子公司实现三元前驱体、三元正极材料一体化布局。 3）2021年，疫情过后业绩触底反弹，盈利能力大幅提升，营收与归母净利润分别为68.41亿元/7.01亿元，同比增长240.25%/538.17%。2022年1-6月，营收与归母净利润快速增加，均高于上年全年水平，分别为76.33/7.58亿元，同比增长167.93%/141.66%。4）2021年及2022年1-6月，公司经营性现金流净额波动较大，分别为-6.32/-7.40亿元，同比下滑1,516.72%/1,146.80%。5）重点布局三元正极材料，毛利贡献度及毛利增长幅度均远超公司其他产品。2021年三元正极材料毛利大幅提升至10.39亿元，毛利贡献度高达90.11%。 抓住正极材料市场机遇，巩固三元，开拓磷酸铁锂。1）新能源汽车产业由政策驱动转为需求驱动，促进动力电池需求不断上升。2021年及2022年上半年，我国新能源汽车销量分别达352.1/260.0万辆，同比分别增长157.6%/115.6%；同期动力电池装车量154.5/110.1GWh，同比分别增长142.8%/109.8%。2）目前正极材料市场三元正极和磷酸铁锂并行发展。未来随着上游原材料产能释放以及价格下降，三元电池有望迎来降本机会。3）2021年市场集中度CR5为55%，随着中镍高电压及高镍化的普及，技术优势不断确立，头部厂商产能逐步释放，市场集中度有望进一步提升。4）三元正极材料产能持续扩张，磷酸铁锂项目即将量产。到2022年底，公司可具备12万吨三元正极材料以及6万吨磷酸铁锂产能。 成本优势突出，盈利能力得到有效保障。1）公司基于金驰材料的三元前驱体核心技术与产能，实现三元前驱体、三元正极材料一体化布局。2）与宁德时代及其子公司深度绑定，2021年采购金额占比为41.98%，三元前驱体采购占比高达99.78%。3）在设备大型化、自动化、精细化控制等工程装备技术方面不断研发改造升级，实现行业单吨最低人工和制造成本。4）依托中国五矿的平台优势，在工程建设服务、生产设备、生产过程中所需原材料上获得强有力的支持和保障，有望获得更为快速、长远的发展。5）与宁德时代深度合作，积极开拓国内其他主流电池厂商。2021年公司前五大客户销售收入占主营业务收入83.99%，其中宁德时代占比45.52%。2022年上半年因公司积极开拓其他下游客户，宁德时代占比下降至28.99%。6）公司以国际市场开发和量产为推进目标，积极拓展与国际客户在技术和商务上的合作。目前已与丰田、松下、村田、LG化学、三星SDI等海外客户积极进行技术交流和认证导入工作，并寻求在商务上的合作机会，未来有望进一步抢占海外市场份额。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为14.53/20.77/25.62亿元，EPS分别为0.75/1.08/1.33元，当前股价对应PE分别为22.05/15.43/12.51倍。考虑到公司作为国内正极材料的头部企业，拥有技术先发优势，且一体化布局优势显著，拥有行业最低人工和制造成本，因此首次覆盖给予其“买入”评级。 风险提示：公司产能扩张不及预期；新产品和新技术研发不及预期；上游供应商和下游客户集中度偏高；原材料价格波动；新能源汽车销量不及预期。

事件：公司发布2022年中报：报告期内，公司实现营业收入197,532.34万元，同比增长12.79%；实现归属于母公司所有者净利润61,403.56万元，同比增长10.53%。 事件点评：公司整体业绩平稳增长，经营性现金流显著改善,销售净利率保持稳定。报告期内，公司业绩保持平稳增长；公司实现经营活动现金净流量4.99亿元，同比增长239.27%，主要是因为制剂销售极速扩张后，开始形成稳定回款，报告期收入大于采购导致；销售商品提供劳务收到的现金与营业收入之比为110.31%，同比提升11.66Pct，创公司上市以来最佳回款水平。报告期内，公司销售毛利率为52.57%，同比下降4.90Pct；财务费用率为-3.50%，下降3.26Pct；销售净利率为31.06%，同比下降0.60Pct，基本保持稳定。 肝素原料药业务保持稳定增长。公司长期深耕肝素产业，在肝素原料药板块，公司重视原料药生产过程中的质量把控，多次顺利通过各国认证，通过跟踪国际主流制剂生产企业品质标准，与Pfizer、Gland等主要下游肝素制剂企业建立长期合作关系，不断提升服务质量增强客户黏性；与此同时，通过与国际知名经销商合作，覆盖其他中小型客户。报告期内公司肝素原料药业务保持稳定增长。 全球制剂业务保持增长态势，公司已成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。1）报告期内，在国内突发的局部地区疫情影响下，国内和国际物流的缓滞对同类公司的生产供应、货物交付均带来了较大的影响。基于稳固的产品供应和丰富的产品管线，公司克服重重困难，在订单交付延期的情况下，仍保持公司制剂收入的增长。2）持续推进研发，进一步提升管线竞争力。2022年上半年度，公司FDA获批7项ANDA，截至报告期末公司持有美国药品生产批件64个，已成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。 国内制剂凭借中美双报优势，借助集采业绩快速提升。公司凭借着中美双报的注册优势，抢占注射剂一致性评价的市场先机。报告期内，公司陆续获得4个批件，目前公司无菌注射剂（不含肝素类制剂）已有9个覆盖不同治疗领域的产品获批，且均通过或视同通过一致性评价，国内注射剂产品管线不断丰富。公司以质量和成本为核心竞争力充分参与集采竞争，报告期内公司产品在多个省份的集采中中标。2022年7月，公司产品磺达肝癸钠注射液、依替巴肽注射液、注射用替加环素顺利在第七批国家组织药品集中采购中标。公司凭借集采新上市产品在国内市场销售业绩取得了快速提升，对于集采销售模式的成功探索已经初显成效，国内制剂销售收入较去年同期保持增长。 生物创新药项目投产，提供规范市场生物药全产业链CDMO服务。 2019年，公司子公司健进制药开始投入生物创新药项目建设，目前研发、生产、质量等相关技术团队已经初具规模，截至本报告期末项目已建成投产。生物创新药项目的成功建设，标志着公司生物创新药研发工作已取得重大里程碑进展。随着生物制药团队投入运行，公司有望凭借全球法规运行经验，提供差异化的规范市场生物药全产业链CDMO服务，获取更高价值的服务收益。CDMO是公司和行业友商协同发展的最佳模式。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为13.41/16.03/19.46亿元，EPS分别为0.83/0.99/1.20元，当前股价对应PE为21/18/15倍。考虑公司肝素原料药作为现金流业务稳定；制剂国际化进度加速，增长后劲足，已形成“注册-生产-销售”全链条的核心竞争优势，国内制剂业务充分分享集采红利，也呈快速增长态势，我们维持其“买入”评级。 风险提示：存货减值风险；应收账款坏账风险；制剂国际化进展不及预期；汇率波动风险。

事件：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营收11.20亿元，同比增长21.67%；实现归母净利润8,135.89万元，同比下降45.92%；扣非归母净利润9,726.15万元，同比增长128.12%。 事件点评：净利润受政府补助影响，制程设备表现亮眼。2022H1公司净利润同比下降的主要原因为2021H1收到政府补助7,566.39万元，而今年上半年政府补助金额为368.54万元。2022公司制程设备实现营业收入4.66亿元，同比增长73.09%，毛利率为35.11%，同比提升11.21pct，占营收比重为41.61%，同比提升12.38pct。制程设备成为公司主要业绩增长点。 订单高速增长，维持全年40亿新增订单目标。2022H1公司新增订单总额23.62亿元，同比增长37.33%，其中制程设备新增订单8.06亿元，同比增长87.44%。公司完成全年40亿元新增订单，制程设备20亿元新增订单目标的压力不大。 制程设备获得持续订单，14nm制程设备实现出货。逻辑领域，公司已先后取得国内主流逻辑芯片制造企业的批量订单；存储领域，已陆续获得国内主要客户的订单及验证机会；公司目前拳头产品包括SPM、晶背清洗等机型在下游核心关键工序段均得到第一梯队客户的广泛认可，并获得持续订单。在第三代化合物半导体领域，国内头部几大第三代化合物半导体生产企业已累计向公司订购相关湿法设备接近40台。 14nm以下制程领域，公司今年已陆续交付4台设备。我们认为在逻辑和化合物半导体领域，公司已经从验证订单阶段迈入批量订单阶段，有望实现快速放量。存储领域取得验证机会将帮助公司在未来进一步打开市场空间。 高纯工艺系统逐步实现自给，产能建设支撑业务发展。目前公司已逐步实现高纯特气设备、高纯化学品供应设备等高纯工艺系统核心设备及相关控制软件的进口替代，工艺水平已能够实现ppb（十亿分之一）级的不纯物控制，成为主流集成电路制造用户的认定品牌。目前启东工厂完成设备制造爬坡，已实现满产。我们认为公司高纯工艺系统国产化程度的提高将带来两方面的积极影响：一是能够缓解供应链卡脖子问题，进而提高公司市场份额；二是可以提高公司毛利率水平。在气体方面，公司嘉定工厂年初顺利供气，是首座完全国产化的12英寸晶圆先进制程大宗气体供应工厂，有望打破国外气体公司垄断的供给格局。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为4.03/6.28/7.53亿元，EPS分别为1.27/1.97/2.37元，当前股价对应P/E分别为30/19/16倍。 公司制程设备已经从验证订单阶段迈入批量订单阶段，有望实现快速放量，我们认为公司估值仍有一定上升空间，维持其“买入”评级。 风险提示：供应链安全风险；下游资本开支不及预期风险；存货减值风险。

事件：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营收19.20亿元，同比增长13.04%；实现归母净利润2.40亿元，同比下降9.10%。EPS为0.52元，同比下降16.13%。ROE为10.55%，同比下降5.12%事件点评：行业处于下行周期，注塑机营业收入逆势增长。2022H1 公司主营业务中，注塑机营收14.39 亿元，同比增长17.40%，其中，高速包装系统与模具营收5,699.80 万元，同比增长4.64%；压铸机营收2.91 亿元，同比下降4.38%；橡胶机营收5,753.14 万元，同比下降9.26%；机器人自动化系统营收2,310.36 万元，同比下降0.43%。注塑机行业周期性明显，当前处于本轮周期底部，我们预计行业将在2022Q4 迎来拐点。在行业整体景气度下行的情况下，公司注塑机业务营业收入实现较快增长，表明公司的业务韧性较强。 毛利率下降源于大宗商品价格影响，最坏的时候已经过去。2022H1公司销售毛利率为30.39%，同比下降6.30 pct。分业务线条看，2022H1注塑机毛利率为30.32%，同比下降6.88 pct；压铸机毛利率28.47%，同比下降6.00 pct。毛利率下降主要原因为钢铁、煤炭等大宗商品价格上涨导致公司成本上升。目前钢铁价格已经出现回调，公司毛利率未来有望得到修复。 海外收入增速亮眼，美印产能布局效果显现。2022H1 公司海外营业收入4.41 亿元，同比增长21.30%，高于8.73%的国内收入增速。在美国，公司布局了俄亥俄生产工厂和北美技术中心，在印度公司布局了古吉拉特邦工厂。美国俄亥俄生产工厂及北美技术中心主要用作HPM 产品生产制造、技术展示、设备咨询、培训等全面支持及物料存储中心，印度古吉拉特邦工厂主要生产与销售注塑机。海外产能及渠道布局在未来将对公司业绩产生持续利好。 一体化压铸机实现订单突破，开启新的成长曲线。公司今年新推出LEAP 系列7000T、9000T 超大型压铸机。根据官微消息，2022 年5 月26 日，公司与一汽铸造战略合作签约LEAP9000 超大型压铸机。2022年8 月26 日，伊之密中标中国长安重庆底盘系统分公司车身一体化压铸能力建设项目中铸造专业压铸机。今年下半年， 伊之密全新LEAP9000 超大型压铸机将进入总装、调试阶段。公司新投入的全新重型超大型压铸机装配车间也将建设完毕，新的重型机装配车间可满足锁模力200000KN 以内超大型压铸机的装配能力，具备年生产重型和超大型压铸机60-80 台的能力。超大型压铸机的订单突破以及产能布局的逐渐完成将助力公司开启新的成长曲线。 投资建议：我们预计公司2022-2024 年的归母净利润分别为4.82/5.55/6.85 亿元，EPS 分别为1.03/1.18/1.46 元，当前股价对应P/E 分别为22/19/16 倍。 公司短期业绩因行业周期下行及钢铁价格上涨影响，未来有望缓解。超大型压铸机业务在未来有望帮助公司开启新的成长曲线，综上，我们认为公司估值仍有一定上升空间，我们维持其“买入”评级。 风险提示：疫情导致业绩下滑的风险；需求恢复不及预期；应收账款坏账风险；存货减值风险。

事件：公司发布2022年中报：2022H1公司实现营收46.23亿元，同比增长166.33%；归母净利润2.64亿元，同比增长155.30%；扣非归母净利润为2.62亿元，同比增长177.95%。每股收益0.41元，同比增长156.25%。 ROE为4.67%，同比提升2.72pct。 事件点评： 营收净利润跨越式增长，海外订单有新的突破。2022H1公司锂电池生产设备的营业收入为44.10亿元，同比增长175.38%。2022H1公司实现海外收入1.67亿元，同比增长24.39%，获得来自德国大众及ACC的海外市场订单。 毛利率二季度环比改善，费用率下降显著。2022H1公司销售毛利率为 19.37%，同比下降 5.16pct。分季度看，公司 Q1、Q2的单季毛利率分别为 17.04%、20.55%，二季度毛利环比改善明显。费用端，2022H1公司的销售费用/管理费用/研发费用分别为 1.10/1.11/2.28亿元，占营业收入比重分别为 2.37%/2.41%/4.94%，同比变动-3.46/-2.65/-3.00pct。研发费用率下降并非研发力度下降，从绝对值来看，上半年公司研发费用同比增长 65.56%。费用端的优化使得公司在毛利率下降的情况下 ROE同比提升 2.72pct。 信用减值主要为应收账款计提坏账准备的会计政策所致。2022H1公司计提信用减值损失 1.36亿元。按照公司计提坏账准备的会计政策，帐龄在一年以内的应收账款计提比例为 5%，公司应收账款规模随营业收入增长，导致坏账准备增速较快。根据我们计算，2022H1计提的 1.36亿信用减值损失中，有 5,692.94万元来自于新增的一年以内应收账款坏账计提。 国内外电池扩产加速，未来业绩增长具备确定性。今年上半年，全球新能源汽车销量达到 421万台，同比增长 71%。全球动力电池装机量为203.4GWh，同比增长 76.8%。下游高景气度带动动力电池厂商加速扩 产，GGII 数据显示，2022年上半年，动力及储能电池投产项目 9个，产能超 118GWh；开工项目 22个，总产能规划超 638GWh；签约及官宣项目 21个，总产能规划超 367GWh。德国大众今年 7月宣布，到 2030年前，将投资超过 200亿欧元建设电池产能，整体规划达到 240GWh。 ACC 计划在 2030年前将产能提升至 120GWh。宁德时代 8月公告，将投资不超过 73.4亿欧元在匈牙利建设 100GWh 动力电池产能。赢合科技作为国内锂电设备的头部厂商，将在行业需求快速增长的情况下充分受益。 投资建议： 我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为5.26/8.11/10.42亿元，EPS分别为0.81/1.25/1.60元，当前股价对应PE为36/23/18倍。下游动力电池需求高速增长，未来仍有较大成长空间，我们维持其“买入”投资评级。 风险提示： 应收账款坏账风险；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期风险；竞争加剧风险；技术迭代风险。

事件：公司发布2022年半年报：2022年上半年，实现营业收入90,426.12万元，同比增长10.19%；归属于上市公司股东的净利润32,427.28万元，同比增长30.24%；扣除非经常性损益的净利润29,969.63万元，同比增长27.49%。 事件点评：收入保持平稳增长，归母净利润快速增长，主要因汇率影响。公司克服诸多不利因素，上半年营业收入同比增长10.19%，保持平稳增长。公司上半年归属于上市公司股东的净利润同比增长30.24%，显著快于收入增速，主要系本期汇兑损益增加，公司财务费用为-4,961.81万元，上年同期为286.51万元。 色选机出口回暖明显，口腔CBCT受疫情影响。1）上半年，国内疫情波动剧烈，公司通过对海外市场策略的积极调整，出口呈现了较好的恢复发展，色选机出口回暖明显。上半年，公司色选机销售收入5.36亿元，同比增长14.06%，增速较2021年回升3.74Pct。2）医疗设备实现销售销售收入2.99亿元，同比微幅下滑0.22%，主要系口腔CBCT销售受到了疫情反复波动的影响。我们认为疫情短期影响不改口腔CBCT长期需求趋势。根据智研咨询预测，2025年当年预计设备增量市场23.8亿元，更新市场规模29.7亿元，总市场规模53.5亿元，较目前仍有一倍以上增长空间，国内CBCT未来预期市场潜在空间广阔。公司在6月初举办的“美亚医疗10周年”网上团购节活动中，公司实现了1519台订单的销售佳绩，再创单次团购历史新高，可以印证疫情仅仅压制短期需求的释放。 加快海外市场布局，对冲国内疫情的影响。上半年，国内疫情反复，公司加快了医疗海外市场布局的节奏，积极推进相关目标市场的准入工作及经销网络的搭建，同时，在已取得准入的国家和地区积极推进销售。上半年，公司海外市场实现销售收入1.79亿元，同比增长31.42%。并且，公司已经在多个国家和地区实现了口腔CBCT的出口销售。 智能工厂产能逐步释放，有效提升产品品质。公司产品均为自主生产，采用计划生产和订单生产相结合的模式，并根据市场需求情况保持合理库存。公司已建成投产的智能工厂目前正在根据市场需求逐步释放产能，智能涂装、钣金生产基地已投入试运行，两座智能工厂的投入使用有效地提升了产品品质和生产效率，增强了公司产品的市场竞争力。 毛利率基本稳定，存货增加主要因备货所致。公司上半年毛利率为51.42%，较去年末增加0.27Pct，保持基本稳定。报告期末存货4.76亿元，较期初增长35.13%，主要系公司为保证疫情波动期间原材料供应稳定备货所致。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的净利润分别为6.51/7.16/8.28亿元，EPS分别为0.74/0.81/0.94元，当前股价对应PE为35/32/28倍。考虑公司色选机业务海外市场回暖，口腔CBCT疫情短期影响不改长期增长趋势，我们维持其“买入”投资评级。 风险提示：色选机行业竞争加剧、海外拓展不及预期，疫情等不可抗力因素导致口腔CBCT行业增速放缓，口内扫描仪推广不及预期。

事件： 公司发布2022年半年报，2022年上半年实现营业总收入为8.97亿元，较上年同期增长29.74%；归属于上市公司股东的净利润为1.85亿元，较上年同期增长58.71%；归属于上市公司股东的扣除非经营性损益的净利润为1.71亿元，较上年同期上涨74.58%。公司经营活动产生的现金净流量为1.51亿元，较上年同期上涨35.29%。 事件点评： 战略布局新业务，CDMO 成为核心增长驱动力。1）小分子中间体、原料药 CDMO 业务建立厚实的客户基础。2022年上半年，公司坚持落实既定的战略转型政策，大力推进 CDMO 板块业务，目前公司 CDMO业务已与百余家国内外优秀医药企业建立业务合作，具备多个新冠特效药关键中间体、原料药的生产工艺，并部分实现商业化供货。2）小核酸平台整装待发。2021年，公司在核酸药物和基因测序领域率先落子布局。经过研发与开拓，目前公司已经承接了用于小核酸药物、核酸检测、基因测序等领域的核苷类中间体 CDMO 业务，为国内外主流核酸检测和基因测序等产品提供原料。虽然小核酸原料业务目前还处于起步阶段，但其为公司 CDMO 业务未来的主要发力对象之一。3）与大型跨国制药企业默沙东合作项目按计划推进，全面加速打造 CDMO 硬核实力。2021年，公司与大型跨国制药企业默沙东在宠物药、兽药、动物保健领域签订了十年期 CDMO 战略合作协议。截至上半年末，第一期9个项目均已按照时间表开展不同阶段的工作，即将实现商业化；后期多个项目正在评估中，双方致力于继续挖掘更多项目，探索更多元化的合作可能性。公司与默沙东的合作项目转入商业化放量生产阶段后，将为公司业绩贡献新的增长点。同时，随着国际制药巨头默沙东战略协议签署，公司 CDMO 国际品牌影响力得到飞跃式的提升，加速公司大客户开发进度，承接的客户项目管线日益丰富。4）收购宣城美诺华 49%股权，进一步完善 CDMO 软硬件实力。报告期内，公司为了加速布局 完善 CDMO 软硬件实力，完成收购美诺华锐合基金持有的宣城美诺华49%股权事项，至此公司持有宣城美诺华 100%股权。公司发布《2022年度非公开发行股票预案》，拟非公开发行募集资金总额不超过人民币8.92亿元，其中 6.96亿元用于宣城美诺华“年产 3,760吨原料药及中间体项目”，为满足持续增长的国内外市场需求提供产能支持。 推进“中间体、原料药、制剂一体化”发展战略，加速战略转型步伐。 2022年上半年，在仿制药集采政策背景下，公司制剂板块发展势头强劲,积极落实“技术转移+自主申报+国内 MAH 合作”制剂经营发展策略，把握国家集采政策带来的快速商业化放量机遇，取得了阶段性的成果。 1）集采续标成功，制剂业务持续放量。2022年上半年，公司培哚普利叔丁胺片实现《豫晋蒙鄂湘桂琼渝贵青宁新兵团十三省（区、市、兵团）药品联盟采购》和河北省药品集中带量采购续签。2021年中标的普瑞巴林胶囊、氯沙坦钾片、阿托伐他汀钙片、赖诺普利片发货正常进行中。 2）加快自研及合作制剂品种研发注册申报节奏，多个品种将有望陆续获批上市。报告期内，公司阿哌沙班片、缬沙坦片获批上市，异烟肼片过一致性评价，下半年预计将有 2-3个品种获批。截至 8月 16日，公司累计已有 10个制剂产品在国内获批上市。报告期内，公司新立项 11个品种，3-5个项目即将进入 BE 阶段，富马酸丙酚替诺福韦片、恩格列净片、达格列净片等 5个项目已通过正式 BE 试验，有 10个品种在CDE 审批中，下半年预计将有 8-10个品种在下半年递交 CDE 审评。目前公司另有 20多个在研项目同步推进。3）提前布局专利到期“重磅药物”。目前公司布局专利到期的西格列汀二甲双胍片，苯甲酸阿格列汀片、达格列净片、富马酸伏诺拉生片、沙库巴曲缬沙坦钠片、伊布替尼胶囊等产品。其中，公司与战略客户 KRKA 在原料药和制剂方面共同合作，利伐沙班、达比加群酯都已在全欧洲首仿上市，并已商业化供应。 特色原料药持续耕耘，优化客户结构。1）持续优化客户结构，做深老客户，拓展新客户。报告期内，公司不断加强与国际头部原研公司的联系，新增 2家原研公司的供应商认证。与施维雅从单一产品、上游中间体的合作扩展至高级中间体及 API 的合作，新增的 2个项目有阶段 性进展。公司进一步加强与 KRKA 的战略合作与深度绑定，在原有合作品种的基础上，新增 7个项目合作。另外，公司多个核心品种与多家全球跨国制药巨头进入项目阶段，与国内众多百强药企，特别是齐鲁制药，正大天晴，扬子江，海思科等进行了不同深度的实质合作与沟通，为接下来 2-3年业务增长奠定坚实的基础。报告期内，公司海外市场出口通过充分发挥综合竞争优势，积极开拓渠道，培育新客户，特别是在南美、日韩等市场，有了突破性进展。2）落实原料药多品类、多市场路线，加速新产品的研发注册。报告期内，公司加速推进新产品研发注册，以拓展现有原料药产品在中国市场和欧美规范市场的准入。目前在研原料药品种共计 54个，其中 20个实现转产，6个品种递交海外市场注册认证，1个品种递交国内 CDE 登记，1个品种递交国内兽药产品批准文号申请。报告期内氯沙坦钾 1个品种获得欧盟 CEP 证书；缬沙坦，硫酸氢氯吡格雷晶型 II，米氮平和利伐沙班 4个原料药通过国内审评审批。截至 8月 16日，另有艾司奥美拉唑镁 1个原料药通过国内审评审批。3）严守质量生命线，继续保持优秀的合规记录。报告期内，公司顺利通过 9次国内官方检查，21次客户审计，其中包括诺华制药、默沙东、勃林格殷格翰等国内外知名企业。历次审计均顺利通过，并得到官方及客户对公司质量体系的高度认可。 公司业务结构优化，盈利能力现在提升。报告期，公司综合毛利率为42.26%，较 2021提升 4.97个百分点，主要原因是高毛利率 CDMO 业务和制剂业务的持续性增长。 投资建议： 因燎原药业股权转让交割时间不确定，我们暂未考虑燎原药业转让产生的投资收益，预计公司2022-2024年的归母净利润分别为3.10/3.77/4.63亿元，EPS分别为1.46/1.77/2.17元，当前股价对应PE为19/16/13倍。考虑公司“以特色原料药为基石，CDMO业务与制剂业务两翼齐飞”的战略升级转型稳步推进，CDMO业务已建立厚实的客户基础，发展后劲足，制剂业务充分把握国家集采政策带来的快速商业化放量机遇，我们维持其“买入”评级。

1/5事件：公司发布2022年中报：2022年上半年公司实现营收29.54亿元，同比增长58.15%；归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；扣非归母净利润为4.68亿元，同比增长90.37% 事件点评： CDMO业务持续驱动公司收入高速增长。2022年上半年公司实现营业收入29.54亿元，其中公司特色原料药及中间体业务销售收入7.78亿元，同比增长18.35%，保持稳健增长水平；CDMO业务（分部业务项下专利原料药及中间体）销售收入19.72亿元，同比增长92.56%，占营收比重进一步提升，高达66.73%。公司营业收入高速增长，继续主要由CDMO业务高速增长驱动。 CDMO业务持续提升核心技术平台，管线商业化项目进入快速增长期。 1）持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发。报告期内，公司持续以加强研发能力为战略重点，凭借多年的新药研发和技术积累，掌握了众多具有自主知识产权的前沿绿色制药技术。目前公司已建成包括手性催化技术、连续化技术应用研究平台、氟化学技术、酶催化技术、光催化技术、电化学技术、结晶技术、多肽技术研究平台等多个领先的技术平台，通过大量的项目实践和成功的技术转化，高效解决客户面临的工艺难题与技术挑战，为客户项目提供行业领先的技术解决方案。其中，多肽平台已承接多个新药研创公司的定制肽和多肽新药IND委托研发业务。 2）在全球外包逐步转入国内的趋势下，公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略。报告期内，公司与欧美大型制药公司的项目管线渗透率进一步提升，合作不断深入，订单和项目稳步增长；随着公司同国内客户的合作广度和深度持续加强，客户新药NDA项目数持续增加，国内业务进入快速增长期。基于多年对全球市场战略开发布局，CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的临床前/临床I、II、III期的漏斗型项目结构，同时所服务的客户项目中最优项目占比越来越大。截止报告期末，公司承接的项目中，已上市项目23个，处于III期临床项目55个，处于I期和II期临床试验的有662个，较去年末分别新增3/6/80个项目，项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。 3）客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。根据Novartis2022二季度财报，2022上半年，诺欣妥销售额为22.18亿美元，同比增长37%；Kisqali销售额为5.47亿美元，同比增长36%；公司通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。 公司发布非公开发行预案公告，拟募资26.94亿元，其中投资13亿元建设瑞博台州创新药CDMO基地一期工程，进一步“做广”新兴客户；投资6.52亿元新建瑞博苏州CDMO商业化车间，进一步“做深”大客户。目前瑞博台州新基地建设工作有序推进中；瑞博苏州已完成中试车间的主体建设，后续将落实设备安装工作；同时，公司内部积极开展对各厂区车间的升级改造，加大引进国际先进的生产设备和特殊反应容器，进一步提升CDMO业务的承接能力；另一方面，公司于2022年上半年收购康川济医药51%股权，本次收购将快速提升公司CDMO制剂研发的承接能力，推动公司CDMO原料药和制剂一站式业务的发展。本次收购完成后，公司将充分具备小分子原料药和制剂从CMC研发到商业化生产的一站式承接能力。在制剂业务产能建设方面，报告期内，募投项目之一“浙江四维医药科技有限公司百亿片制剂工程项目（一期）”已完成募集资金的投入工作，目前四维医药制剂基地的各项工作稳步开展，高效推进。 连续3年推出股权激励计划，持续长效激励。高效的企业文化、清晰的战略蓝图，推动着优秀的人才在公司长期可持续的发展，为提升企业核心竞争力发挥至关重要的作用。报告期内，继2020、2021年之后，公司于2022年3月推出了新一期限制性股票激励计划，覆盖核心员工286人，业务考核目标为：以2020年净利润为基数，2022年、2023年、2024年净利润增长率分别不低于115%、180%、260%，三期股权激励累计覆盖533人次。 持续提升精益管理，盈利能力提升，期间费用率下降。公司对内部运营管理体系持续优化，完善以项目运营为导向的矩阵式管理模式，持续提升精益管理，盈利能力得到进一步的提升。本报告期，公司毛利率35.13%，同比提升3.14Pct；期间费用率13.94%，同比减少1.06Pct。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为9.02/12.40/16.79亿元，EPS分别为1.08/1.49/2.01元。考虑持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发；CDMO业务客户拓展广度和合作深度上成绩斐然，项目数量快速增长，商业化项目数量进入快速增长期，已上市项目持续稳定放量；通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。 我们维持其“买入”评级。 风险提示：重点CDMO订单放量不及预期；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险。