事件：公司发布2023年度年报，年度内公司实现营收1505.60亿元、同比增长18.04%，归母净利润747.34亿元、同比增长19.16%。其中Q4实现营收452.44亿元、同比增长19.80%，归母净利润218.58亿元、同比增长19.33%，超公司此前发布的2023年度生产经营情况公告。 投资摘要：茅台酒量价齐增、量增超过10%，1935过百亿带动系列酒高增。全年茅台酒实现营收1265.89亿元、同比17.39%，拆分量价看销量4.21万吨、同比+11.10%，吨价300.62万元/吨、同比+5.66%，吨价提高预计主要系茅台酒年底提价及非标产品放量带动。其中Q4茅台酒实现营收393.20亿元、同比+17.60%。23年系列酒营收206.30亿元、同比+29.43%，销量3.12万吨、吨价66.20万元，销量/吨价分别+2.94%/+25.73%，预计受茅台1935带动吨价提升明显。其中Q4系列酒营收同比增长48.19%带动整体四季度营收超预期。全年茅台1935营收超百亿、王子酒超40亿元，汉酱和贵州大曲及赖茅营收超10亿元，系列酒大单品聚焦、吨价驱动增长为主，结构升级明显。 直销比例进一步加大，i茅台同比高增，其他直销渠道营收增速也超公司整体。 公司23年直销/分销渠道分别实现营收672.33/799.86亿元、分别同比+36.16%/+7.52%，i茅台带动下直销高增、直销占比提高到45.67%，同比提高5.77pct；i茅台实现销售223.74亿元、同比+88.29%，i茅台占直销比例33.28%、同比提高9.21pct。除i茅台外，其他直销渠道23年实现营收448.59亿元、占公司营收比例30.47%，营收同比+19.64%、增速超过公司整体增速。 Q4直营收入210.26亿元、同比+20.17%，较前三季度增速44.93%有所放缓，预计主要为i茅台体量已较大增速放缓且其他直销渠道增长平稳。 年末合同负债环比较同期小幅少增。全年销售收现1637.00亿元+期末合同负债141.26亿元，合计同比22年增长13.87%，其中年末合同负债同比减少13.46亿元，Q4季度环比增加27.31亿元、较同期少增9.04亿元，预计主要受春节较去年延后回款节奏略有不同影响。 销售费用略有增加，盈利能力同比提高，基酒产能和储量进一步提升。全年销售费用率同比增加0.50pct至3.09%，预计主要为系列酒的渠道和广宣等投入及销售人员小幅增加。管理费用率6.46%、同比减少0.61pct，预计主要受营收基数扩大表观有所节约，公司销售毛利率同比提高0.09pct、净利润率提高0.24pct，盈利能力进一步提高。全年茅台酒基酒新增产能52.50吨、实际产量5.72万吨，系列酒新增产能6400吨、实际产量4.29万吨，年末半成品酒含基酒库存量27.98万吨、同比提高5.94%。公司制定24年目标增速15%，与23年目标增速一致，定调积极。 投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为1746.89、2011.90、2295.12亿元，归母净利润分别为874.61亿元、1012.50亿元和1157.80亿元，每股收益分别为69.62元、80.60元和92.17元，对应PE分别为23.87X、20.62X和18.03X，给予“买入”评级。 风险提示：消费场景复苏缓慢、渠道和新品开拓不及预期

公司发布2023年度年报，全年实现营收/归母净利润339.37/42.68亿元，同比增长5.49%/15.02%。其中Q4实现营收29.58亿元、同比下滑3.37%，归母净利润-6.4亿元，较同期（22Q4归母净利润-5.56亿元）亏损加大。业绩符合市场预期。 投资摘要：主品牌组合发展提升产品结构，千升酒价提升趋势延续，23年4季度销量短期承压。23年全年销量801万千升，同比下滑0.82%，千升酒价4170元/千升、同比增长6.18%，全年千升酒价提高为业绩增长驱动力。全年青岛品牌/其他品牌销量分别为456万/345万千升，同比增长2.67%/下滑5.08%。青岛品牌实现营收232.63亿元，其他品牌实现营收101.43亿元，青岛品牌/其他品牌千升酒价为5101.53/2939.94元/千升，分别提高5.76%/3.81%，进一步获得中高端市场竞争优势。其中23Q4销量71.6万千升、同比下滑9.48%，青岛品牌销量下滑3.49%、其他品牌销量下滑19.08%，整体千升酒价逆势增长3.66%，4季度主要受行业需求不振、小餐饮倒闭提高及舆论事件影响。年内公司加快主品牌“1+1+1+2+N”组合发展，优化产品结构升级，青岛经典、青岛白啤等啤酒产品持续快速增长。 深耕一纵两横市场战略带，山东华南市场增速领先。23年公司各销售区域中山东地区收入228.69亿元、同比增长7.03%、占比68.46%，省外市场中华南地区增长较快、营收同比增长6.53%至36.22亿元。公司深耕一纵两横市场战略带，巩固和提升基地市场优势地位，积极开拓新兴市场，促进区域平衡发展，强化区域网络建设，多措并举实现业绩持续稳健增长。 生产成本有所上升，结构升级消化成本压力，期间费用有所提升，盈利能力获得提高。23年千升总成本2564.37元/千升、同比上升3.3%，其中直接材料成本1708.63元/千升、同比上升3.5%，成本上升主要为原材料上涨，千升酒价提升较多情况下销售毛利率同比提高1.81pct，期间费用率中销售费用/管理费用/财务费用分别同比变化+0.82/-0.10/-0.04pct，销售净利润率提升0.98pct，销售费用率有所升高，或与公司加大渠道投入、强化传播推广、推进消费者体验有关。其中Q4销售费用率41.4%同比上升9.54pct、管理费用率同比上升4.19pct，预计主要为舆情控制加大渠道投入和广告宣传。 坚持创新驱动，加快新旧动能转换，结构升级及成本降低有望驱动24年业绩提升。公司陆续启动年产100万千升高端特色啤酒生产基地、100万千升纯生啤酒生产基地、25万吨高端麦芽原料基地等项目，推出高端原浆和生鲜产品，数字化赋能供应链。公司持续推进核心单品放量带动产品结构提升、培育中高端新品，澳麦进口关税调整、原辅材料的价格存在下行空间，餐饮连锁企业复苏领先、悦己消费和升级需求存在底部向上的趋势。 投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为358.51、377.52、394.01亿元，归母净利润分别为49.26亿元、54.51亿元和60.20亿元，每股收益分别为3.61元、4.00元和4.41元，对应PE分别为21.59X、19.51X和17.66X，维持“买入”评级。 风险提示：产品及渠道培育不及预期、原材料价格波动、食品安全风险等

公司发布2023年度年报，全年实现营收/归母净利润49.01/5.50亿元，同比增长19.17%/5.21%。其中Q4实现营收/归母净利润10.25/0.59亿元，同比增长32.73%/11.11%。业绩低于我们此前预期。 投资摘要：年内月饼业务接近双位数增长、速冻食品持平、餐饮业务增长亮眼。23年月饼/速冻/餐饮业务分别实现营收16.69/10.61/12.63亿元，同比增长9.88%/0.33%/65.66%，月饼业务业务稳健增长、速冻同期高基数下实现增长、餐饮在同期低基数下受新开门店及餐饮行业复苏带动实现高增。广东省内/省外实现营收37.28/10.81亿元，同比增长18.72%/22.04%。其中，Q4月饼同比增长45.53%，主要为主销季度三季度部分收入递延进入四季度；Q4速冻同比下滑9.05%，预计主要受基数影响；餐饮业务Q4收入同比增长138.32%，预计与新开店及行业复苏有关。 月饼及速冻产品量增价微跌、毛利率受促销力度加大拖累小幅波动，餐饮毛利率同比提升。折算2023年月饼及速冻产品吨价分别为10.28和2.45万元，分别同比下降0.64%和4.30%，毛利率分别同比下降1.69和5.78pct，速冻产品毛利率变化明显主要为公司加大促销力度积极应对市场竞争所致。 餐饮业务受益行业复苏、预计客单价提升成本降低，业务毛利率较同期增加18.03pct。公司广东省内和境内广东省外市场毛利率同比变动为+1.55及-5.24pct，境内广东省外市场毛利率下降主要为加大促销提升市场份额所致。 受餐饮高增及毛利提升带动，公司整体主营业务毛利率同比增加0.16pct至35.30%，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-0.42/0.26/0.78pct，销售净利率同比下降1.06pct。 构筑业务发展新引擎，提升食品业务发展能级。公司以“新区域+新渠道+新平台”为突破口，重点布局华东，加大品牌和渠道下沉建设，为全国市场打下坚实基础。推进线下渠道和利口福连锁店建设，湘潭速冻食品基地建成，推动月饼和速冻拳头产品改良升级，推出包点、煎饺等系列新品，打造佛跳墙、盐焗鸡等爆品。食品业务经销商省内有所收缩减少19家，境内广东省外同比增加49家。食品制造业务直营和分销渠道分别增长12.56%、6.9%。 稳健推进餐饮业务布局，食品业务扩张有道、品牌势能释放空间大。公司把握餐饮复苏的时机，年内增加门店14家，其中4家广州酒家10家陶陶居门店，收购5家授权餐饮门店，会员体系和菜品革新全面增长。公司立足广东基地市场，月饼和速冻产品销售规模较大、拥有品牌先发优势，省内份额基础坚实，新增外埠产能、聚焦探索华东市场为全国化摸索道路，餐饮行业连锁化趋势下向大型餐企持续集中，公司粤菜菜式独特，多品牌体系建立、扩张节奏合理，空间较大。 投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为56.58、64.66、73.41亿元，归母净利润分别为6.52亿元、7.62亿元和8.91亿元，每股收益分别为1.15元、1.34元和1.57元，对应PE分别为15.36X、13.14X和11.24X，维持“买入”评级。 风险提示：产品及渠道培育不及预期、原材料价格波动、食品安全风险等

公司发布 2023 年度年报， 全年营业收入 9.94 亿元、 同比+12.77%， 归母净利 润 1.72 亿 元 、 同 比 +36.72% ， 扣 非 归 母 净 利 润 1.64 亿 元 、 同 比+74.69%。 其中 Q4 营收 2.60 亿元、 同比+14.37%， 归母净利润 0.32 亿元、同比+36.62%， 扣非归母净利润 0.33 亿元、 同比+64.37%。 全年收入增速略低于、归母净利润增速符合我们此前预期。投资摘要：调味食品营收增速高于调味配料，大单品培育效果显著。 23 年全年调味食品/调味配料实现营收 5.58/4.34 亿元，同比增长 18.96%/5.71%。其中 H2 调味食 品 / 调 味 配 料 同 比 增 长 25.17%/4.95% ， 调 味 食 品 H2 增 速 较 H1 （+12.94%）进一步加速、调味配料 H2 增速较 H1（+6.71%）放缓。 调味配料下半年增速加快预计与葱油酱等大单品放量、电商及 2B 渠道贡献增量及上半年同期基数有关，调味配料预计主要受食品工业及调味品需求放缓、行业市场竞争加大影响。 前三个季度上海葱油酱及快手菜产品增长较快，预计全年增长较为领先，其中上海葱油酱成为公司第二个亿元大单品。吨价提高、 原料成本下降带动毛利率提升， 期间费用节约， 利润增速亮眼。23 年 调 味 食 品 / 调 味 配 料 吨 价 分 别 为 3.06/12.10 万 元 / 吨 ， 同 比+2.67%/+4.36% 。 其 中 H2 调 味 食 品 / 调 味 配 料 吨 价 较 H1 提 高3.58%/5.89%，下半年结构升级明显。 23 年调味食品/调味配料毛利率分别同比提高 4.60/4.79pct，高于吨价提升幅度，毛利率提升预计除吨价提升贡献外、原材料成本下降亦有贡献。公司主营业务毛利率同比提升 4.70pct 至41.43%，全年销售费用/管理（含研发）费用/财务费用率分别同比-1.06/- 0.37/-0.83pct、期间费用进一步节约， 预计与公司缩减广告费用及部分地区的组织收缩有关，最终全年扣非归母净利润率增加 5.84pct 至 16.47%。B 端渠道逐步完善， 基地市场贡献主要增量。 全年公司直销渠道营收占比提高 6.38pct 至占主营业务收入的 57.01%，主要系电商直销及优质食品工业用户占比提升。 全年电商渠道营收 1.89 亿元，同比增长 99.78%。 23 年公司成立餐饮和特殊渠道发展部， 并推出大包装产品， 从河南开始，开拓以团餐、宴会酒店等为代表的 B 端餐饮市场客户。 华中地区营收同比增长 30.06%、占比 37.83%，在主要销售区域中增速领先，预计主要为年内加大渠道下沉和品相补全等营销举措所致。经销商发展方面， 公司立足重点区域，持续优化经销商结构， 23 年末西北和华中区域经销商数量较同期增长较多，分别为34.43%和 18.03%，区域招商和渠道细化力度有所加大。研创中心等投入使用构建新发展格局， 产品和渠道延伸具备空间。 23 年 11月上海研创中心启用、 南阳仲景食品产业园一期项目研发楼和车间等主体建设基本完工， 已初步形成西峡生产基地、 营销研创郑州-上海的多点布局、协同发展新格局。 公司香菇酱目标打造 10 亿元大单品、 23 年上海葱油迈入亿元大关， 公司大单品培育和省外渠道发展节奏良好， 区域渠道下沉、电商和B 端贡献渠道增量，年内调味食品和调味配料产品互补带动公司稳健增长。24 年公司将继续夯实香菇酱、上海葱油、花椒调味配料三大核心品类，扩展餐饮产品系列，延伸空间较大、节奏稳健向好。投资建议： 预计公司 2024-2026 年的营业收入分别为 11.52、 13.14、 14.84亿元，归母净利润分别为 2.04 亿元、 2.35 亿元和 2.70 亿元，每股收益分别为 2.04 元、 2.35 元和 2.70 元，对应 PE 分别为 20.37X、 17.66X 和15.39X， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场同质化竞争加剧风险、主要原材料价格变动风险、新产品开发的市场预期风险

事件： 公司发布 2023年度年报， 全年营业收入 31.49亿元、 同比+17.02%， 归母净利 润 4.57亿 元 、 同 比 +33.65% ， 扣 非 归 母 净 利 润 4.04亿 元 、 同 比+38.63%。 其中 Q4营收 9.15亿元、 同比+16.95%， 归母净利润 1.36亿元、同比+39.90%， 扣非归母净利润 1.23亿元、 同比+64.39%。 全年收入增速略低于、归母净利润增速高于我们此前预期。 投资摘要： 中式菜品调料贡献主要增量，主要品类价格实现提升。 全年火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料营收分别+1.97%/+28.58%/+47.73%、占公司产品收入比例为 38.85%/48.30%/9.42%。公司中式菜品调料凭借其赛道和品牌优势贡献主要营收增量，持续深耕和扩展鱼类和小龙虾品类产品。冬调销售受益猪肉低价和公司下半年渠道布局节奏向好、增速亮眼。火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料单位价格分别提升 5.56%/5.06%/28.57%，预计主要为年内推出新品结构提升所致。 定制餐调和电商渠道高增， B 端发力明显，核心区域贡献主要增长。 23年公司经销商/定制餐调/电商渠道分别实现收入 23.56/3.19/3.93亿元，同比+8.81%/+32.24%/+92.99%，其中定制餐调受益公司大力拓展餐饮定制，电商高增预计主要受益于公司拓展线上渠道和并购食萃的并表。 公司定制餐调具备覆盖头部连锁企业的先发优势，预计未来仍有望延续增速快于传统经销商渠道，电商渠道在公司和食萃协同下销售占比仍有望继续提升。 23年经销商净减少 249家、各区域均有减少，主要与公司渠道扩张后梳理整顿优商扶商有关。各区域销售看，西南区域占比/增速 31.49%/33.58%、领先各区域，核心市场贡献销售增长较多，可见市场进入聚焦和挖潜阶段、市占率提升成为主要增长方式，营销调整后增长较为良性。 受益成本下降毛利率同比提升，食萃并表贡献利润弹性。 年内受益油脂等原料价格回落， 火锅调料/中式调料单位产量成本下降 0.59%/2.57%， 23年销售毛利率 37.88%、同比提升 3.66pct。食萃 23年实现净利润 3985.68万元，年内并表净利润 2798.09万元，并购食萃为公司在小 B 端市场补充品类和线上渠道，在复合调味料行业竞争格局好转下， 公司战略层面可兼顾 BC市场、打造一站式餐调供应平台，后续收入和盈利贡献空间较大。 发布拟实施 2024年员工持股计划。 根据持股计划草案，份额上限 3761.28万份，持有人范围不超过 120个， 其中董事高管共 6人合计认购不超过总额的 20.14%、 中高管及核心业务（技术）骨干和其他人员合计认购不超过79.86%，购买价格为 6.53元/股。考核要求为以 23年营收为基数， 24/25年营收同比+10%/26.5%。 激励目标稳健、授予价格激励空间大。 投资建议： 预计公司 2024-2026年的营业收入分别为 36.52、 42.56、 49.00亿元，归母净利润分别为 5.47亿元、 6.67亿元和 7.86亿元，每股收益分别为 0.51元、 0.63元和 0.74元，对应 PE 分别为 26.56X、 21.79X 和18.49X， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场同质化竞争加剧风险、主要原材料价格变动风险、新产品开发的市场预期风险、质量控制和食品安全风险

事件：24 年 1 月 23 日， 公司发布 23 年业绩预告， 全年预计实现归母净利润 1.01 亿元至 1.1 亿元（同比+89.1%至 106%），对应推算 23Q4 单季度实现归母净利润 0.19亿元至 0.28 亿元（同比+42.5%至 109.1%）。 全年预计实现扣非归母净利润 0.83 亿元至 0.93 亿元（同比+84.8%至 107.1%）， 对应推算 23Q4 单季度实现扣非归母净利润 0.12 亿元至 0.22 亿元（同比-5.8%至+75.6%）。投资摘要：预计量价齐升，成本回落， 毛利增速快于收入增速。 23 年公司持续贯彻落实发展战略和经营计划，积极开发新客户、新渠道，实现了业务的持续稳定增长。我们预计公司全年营收同比增长近 20%，其中量和价均有 10%左右的增速。公司核心业务——浓缩乳制品的成本主要受奶粉、白砂糖等原材料的价格影响。 尽管白糖价格在 23 年走高，但奶粉价格的同比显著回落，预期将显著降低公司的单位成本（主要因奶粉有更大的单位用量、更高的单价和更大的价格波动）。据此，我们预测公司浓缩乳制品的毛利率在 23 年或将有 5 个百分点左右的提升。受益于此，公司的毛利增长预计显著高于营收增速。期间费用管控良好，进一步增厚利润率水平。 近年来，公司营收规模持续增长，但期间费用增速不明显，期间费用率呈现显著的下降趋势。我们预计公司的销售、管理、研发 3 项目在 23 年的费用率较 22 年有小幅降低。 因此，预计公司归母净利润的增速显著高于营收增速。23Q4 单季度实现较快增长，好于近年来同期多数时间。 我们预计公司 23 年全年实现归母净利润 1.04 亿元，对应 23Q4 单季度实现 0.22 亿元（同比+64.3%）。对比历史同期，公司各期归母净利润增速分别为 22Q4（-20.7%）、 21Q4（-60.7%）、20Q4（+63.2%）、 19Q4（-15.5%）。我们预计在 23Q4，即使在消费信心相对偏弱的时期，公司也实现了较强的业绩增长。24 春节后置，全年业绩仍值得期待。 由于 2024 年春节较晚，年货备货多集中于24 年 1 月份，因此 23Q4 较强的增长应不会透支 24 年的业绩。观察历史来看，公司通常 Q4 营收在全年占比略高，但各季度整体分布均匀，无明显淡旺季。我们对公司 24 年业绩仍充满期待。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年的营收分别为 10.6 亿元、 12 亿元和 13.9亿元， 对应同比增长 18.5%、 13.7%、 15.7%， 归母净利润分别为 1.04 亿元、 1.3亿元和 1.79 亿元， 对应同比增长 94.6%、 24.7%、 37.9%， EPS 分别为 0.84 元、1.04 元和 1.44 元，对应报告日股价的 PE 分别为 23.8 倍、 19.1 倍和 13.8 倍。 考虑到公司的成长性预计略高于行业头部成熟期龙头，我们给予公司略高于同业的估值水平， 给予公司 24E 业绩预测 23 倍 PE，对应目标价为 24.03 元/股，给予“增持”评级。 风险提示： 新品推广不及预期， 渠道开拓不及预期， 原材料价格波动的风险， 食品安全风险。

事件： 公司发布 2023全年预增公告。预计 2023年全年公司实现归属于上市公司股东的净利润 8.1-9.6亿元，同比增长 35%-60%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 5.2-6.7亿元，同比增长 10%-42%。实现基本每股收益 0.4147元/股–0.4915元/股。 投资摘要： 公司国际化战略实施顺利，海外增速明显。 公司实施 21周年的国际化战略成果凸显， 2023年国际业务保持稳定发展， 30多个产品线国际业务均实现快速增长，国际业务收入首次超过 100亿元，同比增长超过 30%。预计在一带一路的国家战略下工程机械出口将打开新的成长空间，柳工将充分受益于中国对于俄罗斯、中东地区、南美、非洲等多个国家以及地区的基建输出。 公司组织架构理顺，看好后续盈利能力持续提升。 公司在 2023年度完成整体上市后持续深化开展一系列机制体制和内部运营变革，围绕“盈利增长、业务增长、能力成长”三大核心任务，全力推进“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”等“三全”战略落地，国内业务收入小幅下滑，海外业务实现较大增长，公司整体主营收入稳定增长，全产业链开源节流，推动降本、全方位增利效果显现，公司综合毛利率提升，确保了公司业绩的稳定增长。 公司弱周期业务有望成为第二成长曲线。 目前公司收入主要来源于挖掘机以及装载机等土石方机械，但公司目前布局高空作业车、工业车辆、预应力、后市场等弱周期、新战略性业务加速发展，业绩贡献在快速提升。预计将为公司贡献新的增长点，通过品类拓展提升公司整体市占率。 投资建议： 我们预计公司 23-25年归母净利润分别为 9.5亿元、 11.6亿元、 13.9亿元，净利润复合增速为 32%，净资产收益率分别为 5.78%、 6.73%、 7.67%。预计 23与 24年市盈率分别为 13.73倍与 11.26倍。我们给予 2024年柳工 PE 为 15倍，目标价格 8.85元，给予“买入”评级。 风险提示： 毛利率下滑风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。

事件：24年1月20日，公司发布23年业绩预告，全年预计实现归母净利润2.95亿元至3.35亿元（同比+86%至112%），对应推算23Q4单季度实现归母净利润0.81亿元至1.21亿元（同比+18%至76%）。全年实现扣非归母净利润2.58亿元至2.98亿元（同比+74%至101%），对应推算23Q4单季度实现扣非归母净利润0.7亿元至1.1亿元（同比-2%至+54%）。全年预计实现基本每股收益3.21元/股至3.65元/股（同比+87%至112%）。 投资摘要：多渠道发力，产品结构优化，共同驱动营收增长。渠道方面：公司进一步加深与零食量贩店、商超会员店的合作，持续深耕传统商超，大力发展短视频、直播、达播等线上电商新业态，并发展了线上经销商。产品方面：公司加速新品研发，增加产品品类，并针对不同渠道合理设计适配产品，在保持核心品类竞争优势的同时，逐步提高新品销量。我们预计公司的综合果仁及豆果系列、青豌豆系列、蚕豆系列等主要业务的营收均实现较快增长，其中综合果仁及豆果的增速较高。 预计产品量价均有增长，其中量的驱动更为明显。 成本回落叠加规模效应，预计公司利润增速大超营收增速。我们预计受棕榈油等核心原材料成本回落的影响，公司毛利率将提高。此外，随着公司管理能力的改善及营收增长带来的规模效应，公司的期间费用率将同比进一步回落，助力公司的净利率水平提升。 2024春节后置，开门红可期。由于2024年春节较晚，年货备货多集中于24年1月份，近期公司推出多款新产品，配合春节旺季动销，完善了产品矩阵水平。我们预计公司24年1季度有望受益于此，迎来业绩开门红。展望24年全年，随着公司产品矩阵的进一步丰富和渠道的扩张，公司有望按照员工持股计划的要求，实现相应业绩目标。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为19.6亿元、23.7亿元和27.6亿元，对应同比增长35%、20.9%、16.6%，归母净利润分别为3亿元、4.1亿元和5.1亿元，对应同比增长91.4%、35.1%、24.6%，EPS分别为3.25元、4.39元和5.47元，对应报告日股价的PE分别为22.7倍、16.8倍和13.5倍。考虑到公司较高的业绩增速，我们对应同业，我们对应公司24E业绩预测给予20倍PE，对应目标价为87.81元/股，给予“增持”评级。 风险提示：新品推广不及预期，渠道开拓不及预期，股权激励进展不及预期，食品安全风险。

事件： 24年1月19日，公司发布23年业绩预告，全年预计实现归母净利润1.69亿元至1.99亿元（同比+70%至100%），对应推算23Q4单季度实现归母净利润0.26亿元至0.56亿元（同比+68%至262%）。全年实现扣非归母净利润1.42亿元至1.67亿元（同比+70%至100%），对应推算23Q4单季度实现扣非归母净利人-24万元至2488万元（同比-105%至+456%）。全年预计实现基本每股收益1.07元/股至1.26元/股（同比+70%至100%）。 投资摘要： 渠道开拓，推动公司收入增长。公司立足自身优势，在深耕传统渠道的同时，持续加大力度开拓新渠道、新市场，促进了销售的增长。我们预计23Q4单季度实现营收5.2亿元（同比+12%），不仅为23年4个季度中的增长最快的季度，且可能创下历史同期Q4最高营收。我们预测是公司主要产品的量价同增，共同驱动了该增长。 成本管控叠加费用优化，提升公司综合盈利能力。伴随着23年原奶价格的回落，公司持续推进精细化管理，实施降本增效工作。在产品端优化产品结构，提升产品定位。我们预计公司的期间费用率较往年略有降低，主要受益于营收的增长和公司管理能力的提升。 单季度利润高增，或为历史同期最高值。据公司业绩预告数据推算，公司23Q4归母净利润为0.26亿元至0.56亿元之间，我们预测公司23Q4的归母净利润为0.3亿元（同比+94%）。 按此预测，公司23Q4单季度的归母净利润创下了有数据披露以来的同期最高值。Q4圆满收官，帮助公司实现了较高的EPS 增长。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为20亿元、22.4亿元和24.7亿元，对应同比增长6.7%、12%、9.9%，归母净利润分别为1.7亿元、2.3亿元和3.1亿元，对应同比增长73.9%、32.8%、33.6%，EPS 分别为1.1元、1.5元和2元，对应报告日股价的PE 分别为16.7倍、12.6倍和9.4倍。参考乳品行业同业，我们对应公司24E 业绩预测给予16倍PE，对应目标价为23.3元/股，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济变化及其对终端需求的影响，原奶价格波动风险，生态环境保护风险，食品安全风险。

事件：1月1日，公司发布2023年12月产销快报，公司12月汽车销量341043辆，同比增长45%，环比增长13%，今年累计销量3024417辆，同比增长61.9%；12月动力电池及储能电池装机总量17.746GWh，同比增长59.1%，环比增长4.7%，今年累计装机总量150.909GWh，同比增长68%。 投资摘要：纯电混动双擎驱动，规模效应值得期待。12月纯电乘用车销量19.1万辆，同比增长70.4%；混动乘用车销量14.9万辆，同比增长21.8%。全年纯电乘用车销量157.5万辆，同比增长72.8%；混动乘用车销量143.8万辆，同比增长52%。 纯电和混动车型齐头并进，规模效应进一步加强，我们预计2023年单车净利将比2022年有所提升。随着新能源车渗透率提升、产能迅速释放和海豹Dmi、宋L、腾势N7/N8、仰望U8/U9、豹5等新车陆续放量，公司持续处于新品向上周期，我们预计2024年销量有望突破400万辆。 高端化战略见成效。腾势、方程豹和仰望组成公司的高端产品矩阵，持续引领公司的高端化转型。12月腾势销量11929辆，月销稳定在万辆以上。仰望U8交付1593辆，环比增长290.4%，方程豹豹5交付5086辆，环比增长712.5%。多品牌战略全面落地，有望在明年带来可观增量及利润。 海外销量创新高。12月公司海外销售新能源乘用车36095辆，销量连续三个月维持在3万以上，环比增长17.8%，全年累计销量24.3万辆，同比增长334.2%。 公司出海步伐遍布亚洲、欧洲和美洲，在日本、泰国、新加坡、德国、英国、法国、荷兰、澳大利亚、哥伦比亚、巴西、墨西哥、摩洛哥等多国完成布局。我们预计2024年公司乘用车出口将保持快速增长。 投资建议：我们预测公司2023-2025为年营业收入为6000/8008/9598亿元，同比增长41.5%/33.5%/19.8%，归母净利润为334/517/659亿元，同比增长100.8%/54.9%/27.5%，对应PE为16.8/10.8/8.5倍。考虑公司新能源汽车业务景气度高，垂直产业链优势明显，给予公司2024年年20倍倍PE的估值，对应股价355.11元，维持“买入”评级。 风险提示：：新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨。

事件：1 月 1 日，公司发布 2023 年 12 月产销快报，公司 12 月汽车销量 341043 辆，同比增长 45%，环比增长 13%，今年累计销量 3024417 辆，同比增长 61.9%； 12 月动力电池及储能电池装机总量 17.746GWh，同比增长 59.1%，环比增长4.7%，今年累计装机总量 150.909GWh，同比增长 68%。投资摘要：纯电混动双擎驱动，规模效应值得期待。 12 月纯电乘用车销量 19.1 万辆，同比增长 70.4%；混动乘用车销量 14.9 万辆，同比增长 21.8%。 全年纯电乘用车销量 157.5 万辆，同比增长 72.8%；混动乘用车销量 143.8 万辆，同比增长 52%。纯电和混动车型齐头并进， 规模效应进一步加强，我们预计 2023 年单车净利将比 2022 年有所提升。 随着新能源车渗透率提升、产能迅速释放和海豹 Dmi、宋L、腾势 N7/N8、仰望 U8/U9、豹 5 等新车陆续放量，公司持续处于新品向上周期， 我们预计 2024 年销量有望突破 400 万辆。高端化战略见成效。 腾势、方程豹和仰望组成公司的高端产品矩阵，持续引领公司的高端化转型。 12 月腾势销量 11929 辆， 月销稳定在万辆以上。 仰望 U8 交付1593 辆， 环比增长 290.4%， 方程豹豹 5 交付 5086 辆， 环比增长 712.5%。 多品牌战略全面落地， 有望在明年带来可观增量及利润。海外销量创新高。 12 月公司海外销售新能源乘用车 36095 辆， 销量连续三个月维持在 3 万以上， 环比增长 17.8%，全年累计销量 24.3 万辆，同比增长 334.2%。公司出海步伐遍布亚洲、欧洲和美洲， 在日本、泰国、新加坡、德国、英国、法国、荷兰、澳大利亚、哥伦比亚、巴西、 墨西哥、摩洛哥等多国完成布局。 我们预计 2024 年公司乘用车出口将保持快速增长。 投资建议：我们预测公司 2023-2025 年营业收入为 6000/8008/9598 亿元， 同比增长41.5%/33.5%/19.8% ， 归 母 净 利 润 为 334/517/659 亿 元 ， 同 比 增 长100.8%/54.9%/27.5%，对应 PE 为 16.8/10.8/8.5 倍。考虑公司新能源汽车业务景气度高，垂直产业链优势明显， 给予公司 2024 年 20 倍 PE 的估值，对应股价355.11 元， 维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨

投资摘要：公司为中式复调行业第一、火锅底料第二品牌，2017-2020 年营收、归母净利润CAGR 达30.4%、25.5%、市占份额稳步提升，BC 端产品矩阵丰富，22 年渠道调整业绩逐步兑现，产品培育和渠道管理渐入佳境。 复调复合化和创新化空间优于基础调料，具有供给创造需求特点，餐饮需求成为行业下一阶段增长动力。我国复调2011-2021 年市场规模复合增速为13.90%，高于同期调味品行业整体，品类渗透率正处于快速增长时期。中式复调CR5 为23%、火锅底料市场CR5 为41.7%，龙头企业仍将受益行业集中过程。餐饮社零持续回升、新增注册餐企同增较快，复调在小B 端仍然处于发展初期，小B 渠道可望接力大B 成为未来3-5 年复调核心增长驱动力。 22 年后实行区域聚焦强势市场、渠道管理精细化、收缩费用，业绩逐步兑现。20-21 年消费场景受限、高增放缓需求转冷、竞争格局恶化下公司积极调整，22 年开始逐步聚焦三大主销区域和大单品、合理投放费用，渠道调整后改革业绩兑现，22 年营收/净利润分别增长32.8/85.1%。23 年中式菜品调料前三季度增长26.2%、营收占比过半，主推产品季度间节奏合理、全年业绩加速追赶。 并购食萃补强餐饮小B 端产品和渠道，合并带来的渠道增量和毛利率拉动增加公司业绩弹性。食萃给公司小B 业务增加SKU 和线上渠道，且盈利能力和增速好于公司主业。且大红袍合并后有望借助现有经销商和新商拓展加速成长，小B 业务给公司增加业绩弹性。大B 定制持续受益连锁化率提高和公司主动下游投资，后续B 端占比逐步提高、BC 渠道双轮驱动可期。 中式调料和火锅底料的渠道及产品延伸空间大，企业自身调整见好有望叠加行业复苏实现双击。23 年行业磨底期预计24 年C 端增长环比加速，小B 接替大B 持续回升修复，带动餐饮端复苏。公司凭借研发实力、渠道精细化管理，在规格、味型及渠道售点等延伸空间仍较大，短期长期空间较为充足。 投资建议：预计公司2023-2025 年的营业收入分别为32.23、38.74、46.18亿元，归属于上市公司股东净利润分别为4.32 亿元、5.35 亿元和6.44 亿元，每股收益分别为0.41元、0.50元和0.60元，对应PE分别为31.13X、25.17X和20.89X。公司为复合调味品龙头、中式调料第一品牌，渠道调整后经营形势向好、长期成长空间广阔，给与2024 年32 倍PE，目标价格16 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：盈利预测中假设偏离真实情况的风险；市场同质化竞争加剧风险；主要原材料价格变动的风险；新产品开发的市场风险；质量控制和食品安全风险。

事件： 12月 1日，公司发布 2023年 11月产销快报，公司 11月汽车销量 301903辆，同比增长 31%，环比持平，今年累计销量 2683374辆，同比增长 64.3%； 11月动力电池及储能电池装机总量 16.945GWh，同比增长 54%，环比增长 10.9%，今年累计装机总量 133.162GWh，同比增长 69.2%。 投资摘要： 纯电混动双擎驱动，规模效应值得期待。 11月纯电乘用车销量 170150辆，同比增长 49.4%；混动乘用车销量 131228辆，同比增长 13.1%。纯电和混动车型齐头并进，随着汽车消费复苏、产能迅速释放和海豹 Dmi、宋 L、腾势 N7/N8、仰望 U8/U9、豹 5等新车陆续上市，公司持续处于新品向上周期， 王朝/海洋网相继开启限时促销， 全年销量有望超过 300万辆，规模效应进一步加强，摊薄生产成本及费用， 抵消补贴退出后，我们预计 2023年单车净利将比 2022年有所提升。 高端化战略见成效。 腾势、方程豹和仰望组成公司的高端产品矩阵，持续引领公司的高端化转型。 11月腾势销量 11843辆， 月销稳定在万辆以上，腾势 D9连续11个月稳居 30万以上豪华 MPV 销量冠军，腾势 N7将于 12月启动高速 NOA推送，智能化进程加快。 仰望 U8首月交付 408辆， 方程豹豹 5首月交付 626辆， 多品牌战略全面落地， 有望在明年带来可观增量及利润。 10月 31日，宋 L开启预售，售价 22-28万元，新车基于 e 平台 3.0打造，搭载 CTB 电池车身一体化技术、智能电四驱、 DiPilot 智能驾驶辅助、云辇 C 系统等，将于 12月上市。 海外销量创新高。 11月公司海外销售新能源乘用车 30629辆， 连续两个月维持在销量 3万以上， 环比增长 0.4%，全年累计销量 20.7万辆。公司出海步伐遍布亚洲、欧洲和美洲， 在日本、泰国、新加坡、德国、英国、法国、荷兰、澳大利亚、哥伦比亚、巴西、 墨西哥、摩洛哥等多国完成布局。 我们预计 2023年公司乘用车出口 24万辆左右。 投资建议： 我们预测公司 2023-2025年营业收入为 5974/7880/9247亿元， 同比增长40.9%/31.9%/17.4% ， 归 母 净 利 润 为 330/503/635亿 元 ， 同 比 增 长98.7%/52.3%/26.2%，对应 PE 为 17.4/11.4/9倍。考虑公司新能源汽车业务景气度高，垂直产业链优势明显，给予公司 2024年 20倍 PE 的估值，对应股价 345.53元， 维持“买入”评级。 风险提示： 新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨。

发展逻辑：战略转型初见成效 研发实力赋能品牌发展 第二增长曲线凸显线上渠道铺设成功。2023 年 H1，公司线上渠道实现营业收入 8.45 亿元，收入占比 79.78%，同比增长 58.97%，以抖音为主的线上直营同比增 119.53%，线上转型战略初现成效。 第二增长曲线凸显。2021 年 7 月公司推出爆款产品“看不见粉底液”，凭借，迅速获得市场认同，高品质极简底妆心智稳步构建，依托差异化产品路线在流量成本日趋高涨的外部环境下实现销量与盈利双增长。2023 年 H1，第二品牌 PL 恋火实现收入 3.07 亿，占丸美营收的 29%，同比超速增长 211.42%。线上业务方面，618 期间，恋火线上销售同比增长 327%，抖音、快手增长超 4倍。 研发实力赋能品牌发展。公司发现了重组双胶原蛋白与天然胶原蛋白呈现出高度相似的三螺旋结构，以 1:1 配比嵌合 I 型和 III 型胶原蛋白。丸美围绕重组双胶原蛋白这一核心成分，对整个产品体系进行了重塑，淘汰了 200 个SKU。丸美在“小红笔眼霜”和“小金针次抛精华”两大超级大单品加入了重组胶原蛋白成分，使产品得到了全面的升级。此外，丸美还推出了重组胶原蛋白产品系列，并推出了相应的新品。借助重组胶原蛋白这一成分，公司对旗下产品进行了升级。 重视流量运营，助推品牌强势出圈。邀请明星、网红代言，实现百亿曝光 。 丸美营销重视与用户产生共鸣，营销多次破圈。围绕特定群体，丸美设计了独特的品牌营销方案。 通过高曝光、广种草、强转化，打造全方位营销体系。 成长逻辑：产品矩阵丰富+重视研发+建设线上自播业务+深耕高增长领域产品矩阵丰富，覆盖多元抗衰需求。产品布局聚焦胶原蛋白、胜肽等抗衰老成分，其中双胶原系列、弹力蛋白凝时系列致力于应对衰老引起的各类胶原蛋白流失；红钻多态系列与小红笔家族系列针对熬夜修复；另有巧克力焕颜丝滑系列、多肽蛋白臻颜系列等结构性抗衰产品，产品矩阵丰富，涵盖不同价位与用户需求。恋火旗下有“看不见”、“蹭不掉”、“星钻”三大产品系列，“看不见”系列为干皮专研，“蹭不掉”系列为油皮专研，满足不同的肤质的客户的需求。“星钻”系列为线下专享产品，定位高端路线，与前两大系列形成互补，或未来恋火进军高端底妆市场奠定基础。 线上推动品牌自播，线下多元化发展。2022 年，公司的自播全年占比超过达播，对达人的依赖度逐渐降低，在流量成本增加的趋势下有望进一步降低线上营销成本；天猫逐季优化，直播渗透率有明显提升。2023 年 H1，公司线上渠道实现营业收入 8.45 亿元，收入占比 79.78%，同比增长 58.97%，以抖音为主的线上直营同比增长 119.53%，线上转型战略初现成效。线下渠道稳步推进，提升用户消费体验感，如主打以艺术家 IP 联名套盒、恋火品牌进驻调色师、KKV 等千个线下网点，强化线下体验，提高用户忠诚度与品牌效应。 进军医美领域，铺设未来业绩点。9 月 23 日，丸美首款重组胶原蛋白[械字号]产品发布,专注医美术后/创面护理，开启胶原直充新时代，预计 2026 年丸美生物将推出重组胶原蛋白水光针三类医疗器械产品；2028 年将推出重组楷体 胶原蛋白填充类三类医疗器械产品；2030 年将推出重组胶原蛋白人工角膜和人工关节；2032 年将推出第一款重组胶原蛋白 3D 打印的人体器官。重组胶原蛋白将推动公司开发医美业务线，打造业绩新增长点。 抗衰老市场规模继续扩大，抗衰护肤品市场潜在需求旺盛。2016 年至 2021年，全球抗衰老市场规模从 1500 亿美元增长至 2236 亿美元，增长了 735 亿美元，增长率达 49%。国内用户对于抗衰老需求强烈，同时间段内，中国抗衰市场规模增长了 50.3 亿美元，增速高达 86%，我国抗衰市场规模增速高于全球增速，加之老龄化趋势加深，我国抗衰市场有望进一步增大。 眼部和面部为抗衰关注重点，眼部护理市场呈现中高端走向。消费者抗衰追求局部精细化，进行分区抗衰，主要部位有眼部、面部、前额、颈部、唇周。在抗衰部位上，更为关注眼部和面颊，针对这些部位的护理。除面部护理外，眼部护理已在消费市场位居第二，在整个行业占额逐渐增多，整体市场潜力较大。 投资建议：预计公司 2023 年~2025 年 EPS 分别为 0.76 元、1.09 元、1.46 元，当前股价市盈率分别为 35.05 倍、24.49 倍、18.32 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格波动风险、汇率波动风险、环保风险、销售不及预期风险。

看好公司的核心逻辑在于预计工程机械的拐点将至及公司自身的利润弹性。 工业企业利润出现向上拐点印证复苏即将到来， 后续看好通用设备与专用设备行情： 目前企业端从去库周期进入到补库周期， 制造业 PMI（新订单-产成品库存）指数出现反弹，工业企业月度利于 23年 8月出现向上拐点。 工程机械国内需求出现边际改善： 目前国内挖掘机销售已经实现连续两个月份环比 10%的增长，销售数据实现一定程度修复。 根据保有量数据测算理论上每月挖掘机因存量替换产生的需求为 8千台，而 2023年 9月挖掘机销量仅为 6263台， 从数据来看表明挖掘机销量已经见底。 工程机械出口端具备增长潜力： 一带一路下工程机械出口将打开新的成长空间， 中国的工程机械公司充分受益于中国对于俄罗斯、中东地区、南美地区等一带一路多个国家以及地区的基建输出。 主机厂利润率今年出现较强改善： 工程机械上市公司实现营收 1932.4亿元，同比增长 11.8%，归母净利润 157.9亿元，同比增长 20.74%。 2023年上半年原材料以及海运费价格下降，导致主机厂利润率回升明显，预计全年利润增速快于收入增速仍有持续性。 公司看点： 品类延伸带来的市占率提升以及规模效应下的毛利率提升。 市占率持续提升验证竞争力： 2022年柳工在国内地区的市占率为 3.28%，较2021年增长 0.07pct，较 2013年增长 1.2pct， 柳工的国内市占率整体呈现提升趋势，显示出柳工较强的核心竞争力。 股权激励激发公司活力： 根据股权激励目标测算，预计 24-26年公司利润总额将不低于 9.5亿元、 10.7亿元、 11.9亿元，股权激励保证业绩下限提供安全边际，同时在股权激励驱动下，管理层有较强动力进行降本增效。 对标卡特比勒，柳工具备较大成长空间： 行业规模效应较为明显，卡特彼勒毛利率与净利率伴随着收入规模增长而呈现提升趋势，对标卡特彼勒 2022年收入规模为 594.27亿美元，归母净利率为 11.28%，而柳工 2022年收入为264.8亿元，归母净利率仅为 2.26%，故预计柳工仍有较大提升空间。 投资建议： 我们预计公司 22-25年净利润复合增速为 35%。预计 23与 24年市盈率分别为 11.39倍与 9.92倍。我们给予 2023年柳工 PE 为 15倍，目标价格8.1元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 毛利率下滑风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。