事件描述： 公司发布 2022年年度报告与 2023年度一季报。2022年，公司实现营业收入 48.11亿元，同比增长 30.57%；实现净利润 21.78亿元，同比增长 34.75%。2023年一季度，公司实现营收 8.89亿元，同比下降 14.67%；实现净利润 4.23亿元，同比下降 13.12%。 事件点评： 公司 2022年度业绩符合我们之前的预期，实现业绩快速增长，主要是因为全球数字化浪潮不断强化，以及宏观经济低迷的情况下用户对于高性价比降本增效数字化工具的要求。公司 2023年一季度业绩略低于我们之前的预期，主要原因是欧美经销商库存较高，叠加用户侧需求疲软，经销商补库意愿不强。我们认为公司未来发展方向明确，能够在 SIP 话机、会议产品及云办公终端业务三大产品线上旗开得胜。 2022年公司在较为萧条的海外宏观经济下依旧取得良好成绩，财务亮点突出。 2022年公司整体毛利率为 63.01%，同比提高 1.46个百分点；整体净利率45.27%，同比提高 1.41个百分点。 2022年，公司研发费用同比增长 35.91%、对营业收入的占比为 10.30%；研发人员数量同比增长 21.84%，对公司总人数的占比为 50.38%。 2022年三大产品线齐头并进，各大板块业务数据亮眼。 桌面通信终端是公司目前第一大业务，也是发展最早的一条业务线，2022年在公司营业收入方面占比为 65.38%。公司 SIP 话机主要包括 T3、T4、T5系列，针对不同市场形成了差异化的产品。此业务与微软达成了深度合作，共同研发先进的解决方案。 会议产品作为公司第二大收入来源，2022年占营业收入份额达到 27.01%，份额同比提升 2.23%。2022年公司推出搭载 AI 功能的超高清 4K 协作会议平板 MeetingBoard、全新智能会议一体机 A10等多款搭载前沿技术的新品，丰富了行业解决方案。 云办公终端自布局起占营业收入份额持续增长，2022年达到 7.50%，份额同比提升 1.51%。2022年公司推出 BH7X 系列商务蓝牙耳机，发力高端音频市场，从大类别上已形成完整的商务耳麦产品线。 2023年一季度业绩有所下滑，但“柳暗花明又一村”。 2023年一季度公司业绩承压，但公司业务增长逻辑明确，一季度三个月间环比均为增长，下游销售数据同去年比较也呈现增长态势。 2023年一季度，公司在营收承压的情况下保持了对费用的投入，研发费用和销售费用同比增长 27.37%和 30.99%。持续的投入有助于公司在未来实现良好营收，保持快速增长。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年的营业收入分别为 57.9亿元、72.4亿元、91.3亿元，归母净利润为 24.7亿元、29.8亿元、37亿元，对应 PE 为 21.53X、17.85X、14.37X。维持“买入”评级。 风险提示： 汇率波动的风险：公司海外收入占比较高，公司虽然做了相关的风险对冲，但仍楷体 然可能会受到外汇波动的影响。海外经济衰退的风险：若海外经济下滑，可能会影响下游客户采购的意愿。上游原材料价格波动风险：未来主要原材料价格出现大幅上涨，公司将面临原材料价格上涨对公司经营业绩带来不利影响。

事件描述： 公司发布 2023年第一季度报告。2023年 1-3月，公司实现营业收入 291.4亿元，同比增长 4.3%；归母净利润 26.4亿元，同比增长 19.2%；实现扣非净利润24.5亿元，同比增长 25.71%。 事件点评： 公司业绩增长超出我们之前的预期，一季度归母和扣非净利润同比大幅增长。我们认为公司在战略超越期开局之年表现稳健，为后续发展打下坚定的基础。 公司持续降本增效，毛利率持续提升。 公司由于持续降本增效以及管理运营效率提升，三费费用率下降明显。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 7.46%、4.52%、-0.62%，分别下降 0.24pct、0.05pct、0.81pct。财务费用率大幅下降主要由于净利息收入增加及汇率波动产生的汇兑损失减少所致。 公司盈利能力亮眼，第一季度毛利率为 44.49%，同比提升 6.71个百分点公司坚持长期主义，不断加大研发力度和研发投入。 公司重视长期发展，研发费用达到 59.33亿元，同比增长 26.29%。 研发费用率达到 20.36%，同比上升 3.54个百分点。 第一季度公司持续坚持固本拓新，经营稳中有进。国际国内两大市场，运营商、政企、消费者三大业务稳健发展。 运营商网络业务：逐步提升无线、有线关键产品市场份额的同时，推进服务器及存储、新型数据中心、数据中心交换等创新产品的快速上量。 政企业务：光传输产品保持增长态势，服务器及存储逐渐形成规模应用。 消费者业务：5G MBB & FWA 数据终端产品持续全球领先，家庭信息终端营业收入保持双位数增长，智慧家庭类别持续丰富产品矩阵。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年的营业收入分别为 1341.95亿元、1458.39亿元、亿元，归母净利润为 93.94亿元、104.95亿元、115.81亿元，对应 PE 为18.44X、16.50X、14.96X。维持“买入”评级。 风险提示： 运营商投资放缓；海外宏观经济衰退；中美贸易摩擦加剧。

事件： 近期，公司相继发布了 22年年报及 23年 1季报，22全年实现营收 132亿元（同比+10.4%），实现归母净利润 3.5亿元（同比+54.5%），实现扣非归母净利润 2.7亿元（同比+58.3%）；22Q4单季度实现营收 18.8亿元（同比+19.4%），实现归母净利润-3.2亿元（同比-4.5%），实现扣非归母净利润-3.6亿元，较上年同期减亏 0.15亿元，22年业绩符合公司此前的业绩预告。23Q1公司实现营收 35.3亿元（同比+13.7%），实现归母净利润 0.65亿元（同比+73.7倍）。 投资摘要： 不利环境下，量价齐升推动收入增长，产品结构高端化仍在持续。公司啤酒业务22年实现收入 121.8亿元（同比+8.9%），其中 Q4营收 18.8亿元（同比+19.4%）。 全年拆分来看：销量 377万千升（同比+4.1%），吨价 3231元（同比+4.6%）。在面临不利的外部环境下，公司仍实现量价齐升，拉动收入增长。产品结构进一步优化，中高档产品营收+13.8%至 76.6亿元，普通产品营收+1.5%至 45.3亿元。公司近年来的营收增长主要来自中高档产品放量带来的驱动，中高档产品占比进一步提升至 62.9%。 原辅材价格上涨，成本上行致毛利率降 1pct。22年公司啤酒业务毛利率 38.4%，同比降低约 0.5pct，其他业务毛利率下滑 5.9pct 但规模较小。公司整体毛利率下滑约 1pct。啤酒毛利率下滑主要是由于原材料/包材/燃料动力的上涨，对应推算吨酒消耗价值分别+17.2%/+5.5%/+2.2%。原材料和包材在成本的占比分别提升至31%/33%。4季度是啤酒销售淡季，22Q4公司毛利 0.8亿元，在不利的外部环境下下滑 60.9%。 期间费用率降低，带动公司净利率提升。尽管公司毛利率下降，但公司对期间费用加强管控，销售/管理/研发/财务费用率分别-0.7pct/-1.3pct/不变/-0.2pct，整体带动公司的营业利润率+1.6pct，净利润率（归母口径）+0.8pct。单 22Q4来看，公司期间费用率大幅降低 18.6pct 至 8.5%，为近年来历史最低，主要是销售/管理费用率分别减少 11.3pct/8.7pct。预计主要因为 Q4受外部条件所限，部分生产经营及销售活动停止，相应的费用大幅减少。 渠道方面，传统渠道稳中有升，电商、KA 渠道发力增长。22年公司传统/KA/电商 3大渠道收入占比分别为 94%/4%/2%，未有明显变化，营收增速分别为7.7%/19.9%/66%，毛利增速分别为 8.2%/-10.9%/16.7%，可以看到公司在突破 KA和电商渠道的过程中，暂时让渡了部分利润予渠道。毛利率水平也说明了这一判断，3大渠道毛利率分别为 38.9%/34.5%/25.5%，但是 KA 和电商渠道毛利率分别+11.9pct/+10.8pct，表现出很强的利润提升能力，传统渠道的毛利率亦小幅提升0.2pct。经销商数量全年-464家，单经销商的收入贡献进一步提升。 23Q1量增驱动收入增长。23Q1公司营收+13.7%，财报口径来看主要来自量的增长而非产品提价。当期啤酒销量 96.31万千升（+12.8%），推算吨价 3661元（+0.8%）。这与我们草根调研中发现的 U8放量相悖，我们判断可能由于公司在23Q1部分区域面临外部不利环境时，延续了较大的销售折扣。成本控制带动利润率提升，我们的具体判断及依据如下：精益生产+包材成本优化提振了毛利率： 23Q1的吨酒收入+0.8%，吨酒成本-2.6%，带动吨酒毛利同比+7.4%，毛利率+2.2pct至 36.8%。公司整体效率提升，费用投放优化：期间费用率-0.9pct 至 25.2%，主要来自管理费用率-1.3pct（降至 12%），而销售费用率略升 0.6pct。相比公司竞争对手青啤、重啤，我们认为公司管理费用率可能仍有 5pct 以上的降低空间。净利率/扣非净利率分别+1.8pct/+2.4pct。叠加 22Q1归母净利润的较低基数，23Q1归 母净利润实现约 73.7倍的增长，达到 0.65亿元，扣非净利润同比扭亏为盈，达到 0.56亿元。 短期货折冲刺量增，中期关注盈利释放。公司 23Q1业绩表现出的量增大于价增，我们判断属于短期状态，主要是改革及推新初期为了迅速提升铺市率的促销策略。随着 U8等大单品销量增长，公司中高端产品占比进一步提升，公司的吨价有望明显增长，叠加精益生产、管理水平提高等带来的成本、费用优化，公司利润有望在中期得到持续的增长。 投资建议：百尺竿头更进一步。我们认为公司改革释放了强大的活力，未来收入将维持增长，而净利率水平有望趋近于 10%左右的行业水平。我们预计公司 2023-2025年的营收分别为 146.5亿元、159亿元和 171.9亿元，对应同比增长 11%、8.6%、8.1%，归母净利润分别为 6.5亿元、9亿元和 11.4亿元，对应同比增长83.7%、39.6%、26.1%，EPS 分别为 0.23元、0.32元和 0.4元，对应报告日最新收盘价的 PE 分别为 56.2倍、40.3倍和 32倍。尽管公司的估值高于行业平均水平，但我们认为公司当前净利率水平较低，国企改革释放出的强大动力、产品矩阵高端化、管理水平提升及降本增效等会带来利润率水平的提升，且该因素在 22年业绩已经初步体现，因此应当给予高于行业平均的估值水平，或将目光看得更加长远一些来考虑估值。在此基础上，我们对应公司的 23年预测净利润，给予65倍 PE 的合理估值，对应目标价格 14.92元，对该公司给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新产品推广不及预期、原材料价格上涨。

我们看好公司的核心逻辑在于其下游复苏，可以从宏观和微观两个层面来印证：宏观层面：机器人产业属于增量市场，工业企业利润会显著影响工业机器人装机量，我们处理后PMI相关数据显示，目前新订单减产成品库存指标处于低位，随着后续订单指标修复，工业企业利润有望实现触底反弹，有利于下游机器人以及零部件需求量大幅提升。 微观层面：下游客户出货目标增速较快印证宏观判断，埃斯顿23年机器人出货目标同比增长39%-56%，同时计划于23年年中实现产能翻番。 公司看点：绿的谐波国产替代逻辑清晰。 产品性价比高于海外龙头哈默纳科：绿的谐波已经可以做到在额定转矩、角度传达精度、迟滞损失等多项关键参数上基本接近，在产品设计寿命上实现反超，同时产品售价大幅低于哈默那科，性价比凸显，国产替代逻辑顺畅。 市占率持续提升：绿的谐波通过大幅释放产能，积极抢占市场份额，测算下其国内市占率从19年的13.27%提升至2021年的23.69%，我们预计25年可达到38.96%。 毛利率与净利率维持在较高水平：绿的谐波2022年Q3毛利率51%，净利率为37%，盈利能力显著高于下游机器人公司（埃斯顿与华中数控同期毛利率在32%-33%左右），说明公司对于下游客户议价能力较强，护城河较深。 技术壁垒深厚：绿的谐波对于谐波减速器具备较深的认知与技术积累：公司根据基于曲线（曲面）的几何映射的理论研究发明出多种齿形，形成技术专利壁垒。 投资建议：考虑当前处于去库存末期，周期复苏下工业机器人产业链有望受益，预计公司22-24年净利润复合增速为54%。预计23与24年市盈率分别为80.59倍与57.20倍。我们给予2023年绿的谐波PE为92倍，目标价格147元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：公司于2023年中面临较大比例限售股解禁风险；谐波减速器市场竞争加剧的风险；机器人行业发展不及预期的风险；毛利率波动风险。

我们看好萤石未来的高速发展，2018-2021 萤石网络营收CAGR 高达40%。 2022 年由于多重因素扰动，公司经营受大环境冲击而承压，家庭安防需求收缩，增速下降至1.6%。展望 2023 年，公司业务由“稳”转“进”，我们判断随着宏观经济全面改善，制约公司发展不利因素消除，整体相比去年将更加进取，2023年营收增速将恢复至33.5%。 智能摄像机业务未来在供需两端的推动下持续增长。 供给端：自2014 年起，我国光纤宽带用户规模持续增加，极大地扩充了家用智能视觉产品的潜在用户规模。截至2021 年2 月，三家电信运营商5G 套餐用户总数达3.6 亿户，其中中国移动同比增速达1124%，中国电信同比增速达966%，整体长势迅猛。在新型无线网络技术方面，5G 和WiFi 6 将形成互补共存的关系，凭借其高速率和低延时的特性，赋能智能家居行业。 需求端：多维需求打开智能家居摄像机持续增长的空间。一方面，居民火灾及盗窃案件比例仍然高企，亟待远程监控落地。另一方面，我国人口基数庞大，组织结构复杂，为多类人群带来了看护、陪伴、防盗等多样化需求。 云平台业务将在用户不断增长的情况下持续创收。 C 端：随着C 端增值服务场景的不断完善，公司设备接入量的不断增加，愿意为增值服务付费的用户比重也在逐年上升，其年度付费用户数由2019 年的138.8 万人增加至2021 年的274.5 万人，占月活用户数比例由6.8%升至7.8%。 B 端：行业用户数量快速增长，海康威视是其开放业务平台最大的客户，根据公司披露，2019 年，占开放业务平台营收比重为88%，但随着行业用户数量的增多，其所占比重逐年下降，2021H1 年比重为85.3%。 萤石网络脱胎于安防龙头海康威视，公司前身是海康威视2013 年成立的互联网中心业务部，公司继承了海康完整的技术框架，软硬件基础扎实。萤石具备技术+产品+渠道+产能四位一体的优势，未来发展空间巨大。 技术：储备丰富，持续加码云平台与智能家居领域，形成突出的科技创新能力。 截至2022 年6 月末，公司取得了74 项授权发明专利及74 项软件著作权，在申请专利已达375 项。公司研发费率11.57%，远高于同行业可比公司。 产品：依托海康，软硬件高度融合的优势，形成自成一体的生态闭环。公司以智能家居摄像机为王牌单品，并在智能入户，智能控制和智能服务机器人发力，打造四大核心特色产品，同时基于萤石物联云平台，持续通过生态合作，拓宽智能家居生态边界。 渠道：背靠海康线下布局扎实。海康在国内外与6000 多家经销商，1 万家集成商、30 万家工程商、40 万家安装商、1000 余家服务商密切合作。公司在海康的基础上，迅速吸纳多个经销商资源。截至2022H1，公司非法人经销商家数已有2259 家，获客渠道广泛。 产能：扩张投入优化效能。公司搭建独立生产体系，随着自有产能上量，公司自产率已达73%，募投加码后能供应链交付能力优化30%。 盈利预测与投资建议：预计萤石网络2022-2024 年归母公司净利润分别为3.3 亿元、5.7 亿元、9.1 亿元，对应EPS 分别为0.59 元、1.02 元、1.62 元，同比增加-26.1%、71.9%、58.7%。参考可比公司，萤石网络2023 年目标市值314.7 亿元，对应目标价格56 元，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：产品结构性风险；行业竞争风险；全球外部性风险；数据安全风险等。

事件：公司发布2022 年报，2022 年公司实现营业收入16.25 亿元，同比增长80.23%，实现归母净利润2.53 亿元，同比增长121.91%；其中Q4 营业收入4.61 亿元，同比增长52.46%，环比增长7.16%，归母净利润0.56 亿元，同比增长31.21%，环比下降22%。 投资摘要：新能源汽车需求旺盛带动业绩高增，毛利率小幅提升。公司营收创历史新高，分业务看，新能源汽车及储能市场收入13.95 亿元，同比增长101.81%，收入占比86.37%，同比上升9.07 pct；通信市场收入1.55 亿元，同比增长15.43%，收入占比9.62%，同比下滑5.43pct；工业及其他市场收入0.65 亿元，同比下降5.34%，收入占比4.01%，同比下滑3.64 pct。2022 年公司毛利率27.09%，同比上升2.6pct，规模效应显著；其中Q4 毛利率27.01%，同比上升0.87pct，环比下降1.2pct。 产品线完善。公司产品覆盖新能源汽车、风电、光伏、电池、储能、充电桩、工业、轨道交通、医疗等多个领域，通信领域产品包括5G 射频板对板连接器、电源连接器、光连接器、高速连接器及微波连接器等，新能源汽车产品包括高压连接器、充换电连接器、智能网联高速连接器、软硬母排、电子集成母排和储能连接器等。2022 年公司车载高速连接器已完成全系列开发，包括Fakra、Mini Fakra、HSD、以太网VEH、Type C 等产品。 产能布局扩大，国际化战略逐步落地。2022 年8 月公司定增募资6.83 亿元，投资新能源汽车关键零部件项目以及研发中心项目。2023 年3 月公司与江苏泰州港经济开发区签订项目投资意向协议，拟投资10 亿元建设高性能电池集成母排模组项目，主要包括柔性线路板、电子母排、高低压电线电缆等相关项目。2022年公司新增新加坡瑞可达、墨西哥瑞可达及美国瑞可达3 个境外子公司。新加坡瑞可达作为投资平台和国际总部，墨西哥工厂预计2023 年下半年投产，涉及新能源汽车、零部件生产、储能产品，美国工厂前期工作稳步推进中。 研发投入持续加大，长效激励约束机制建立。2022 年公司先后成立成都研发中心和西安研发中心，研发技术人员增至292 人，研发投入8814.71 万元，同比增长90.43%，研发费率5.42%，同比上升0.29pct。2022 年公司针对核心骨干人员，推出限制性股票激励计划，以66.92 元/股的授予价格向150 名激励对象首次授予80 万股限制性股票。 投资建议：我们预测公司2023-2025 年营业收入为24.95 亿元、35.13 亿元、45.88 亿元，同比增长53.53%、40.79%、30.59%，2023-2025 年归母净利润为3.4 亿元、5.27 亿元、7.04 亿元，同比增长34.74%、54.65%、33.77%，对应 PE 分别为27.3 倍、17.6 倍、13.2 倍。考虑到公司新能源汽车和储能业务成长空间大，给予公司2023 年40 倍PE 的估值，对应股价120.35 元，市值136.18 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，5G 通信建设不及预期，应收账款无法收回，存货跌价，原材料价格上涨，技术迭代风险，国外业务发展不及预期。

公司致力于肿瘤，出血、免疫、肝胆等多个差异化治疗领域的未满足需求，已有的药物均表现出 me-better/best-in-class 的潜质，III 期临床试验的规模以及体现的药物安全性均为同类最佳。2023年，公司两款主要产品有望上市。 多纳非尼对于晚期肝细胞癌的良好疗效已得到充分验证多纳非尼是晚期肝细胞癌治疗领域十四年来，全球范围内第一个在单药头对头比较的大型 III 期临床试验中，生存获益优于索拉非尼的抗肿瘤药。 多纳非尼≥3级的 TRAE 以及导致停药/减量的 AE 发生率在所有一线治疗中最低。 杰克替尼上市在即，适应症广阔杰克替尼治疗中国 MF 患者的现有疗效和安全性均显示出较大优势，特别是在 24周的 SVR35和减少骨髓纤维化患者的 3级贫血上，表现尤为突出，具有 Best-in-Class 的潜质，有望为 MF 患者提供“中国方案”。 杰克替尼治疗斑秃患者的疗效已经得到有效的验证；目前国内尚无治疗斑秃的 JAK 抑制剂上市。 重组人凝血酶填补市场空白，国内唯一由于其唯一性以及对于国内竞品全方位的优势，几乎可以肯定一旦上市就会占领主要市场。 投资建议： 差异化管线迎来收获期，业绩增量可期，拐点已现。预计 2022-2024年公司营收分别为 3/10.1/16.3亿元，同比增长 59.7%/232.8%/61%。2022-2024年公司归母净利润-4.66/-1.55/1.66亿元，对应每股收益-1.94/-0.65/0.69元。公司2023年目标价为 84元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 多纳非尼销量不及预期；临床试验失败风险；杰克替尼，重组人凝血酶上市时间推迟/上市失败。

公司长寿命磷酸铁锂助力储能系统降本增效，享受储能高增长。储能是磷酸铁锂的重要应用场景。在多重因素推动下，预计2023/2024/2025年储能电池出货量分别为319/605/1090GWh，对应磷酸铁锂需求55/105/189万吨，同比增速分别为100%/90%/80%。公司独有液相法工艺，生产的磷酸铁锂循环寿命达8000次，远超固相法生产的磷酸铁锂，再加上公司又一款新品—补锂剂助力，寿命有望达到10000次，甚至更高。电池10000次循环寿命，可将储能电站寿命提升到15年，内部收益率IRR由5.5%提升到12.1%，储能电站全寿命周期度电成本LCOE降低20%（较6000次而言），降低到0.68元/kWh。公司产品降本优势明显，能够充分享受储能市场爆发带来的红利。 公司新品磷酸锰铁锂可以降低约9%的度电成本。公司坚持差异化战略，在常规磷酸铁锂材料领域进入者越来越多，竞争越来越激烈，而且磷酸铁锂能量密度接近理论上限之际，公司坚持投入与创新，开发出磷酸铁锂（LFP）的升级品—磷酸锰铁锂（LFMP）。LFMP能量密度比LFP高21%，低温性能更优，并且保留了高安全特性。按照化学计量比估算LFP与LFMP（以LiMn0.7Fe0.3PO4为例）所需主材的成本差异，虽然LFMP材料成本比LFP高9%，但能量密度高21%，综合来看，LFMP比LFP度电成本（元/kWh）还是低9%。凭此优势，公司产品有望继续领跑市场。 LFMP技术壁垒高。同LFP一样，LFMP也是橄榄石结构，固有缺点是离子和电子电导率差，而LFMP导电性能更差，这限制了LFMP的应用，也是该领域一直试图解决的问题。目前对其改性的主要措施可以归纳为：①表面包覆；②元素掺杂；③纳米化。固相法制备工艺的固有缺陷：产品粒径较大分布范围广，即使通过表面包覆、元素掺杂等改性措施也很难满足市场化需要。公司独有液相法制备工艺，可以利用现有的LFP产线，稍作改进，即可生产LFMP，转换成本低。 公司LFMP产业化节奏领先。2021年10月，公司11万吨LFMP项目开工建设；2022年9月，正式投产，目前正在进行产能爬坡。产品的测试指标目前已通过了下游客户的验证，下游客户有望加速导入。目前，还未见其他公司大规模建设LFMP项目，从公司LFMP项目建设时间线看，公司LFMP可以保持1年左右（开工建设到投产耗时1年左右）的量产节奏优势。 公司新品补锂剂助力磷酸铁锂，为虎添翼。补锂剂能够显著提升电池能量密度和循环寿命。添加2%，提升5%能量密度；添加4%，提升100%循环寿命。公司的LFP产品本身循环寿命优势就突出，再添加了公司的补锂剂产品之后，循环寿命更是处于大幅领先的地位，更能降低储能系统的全寿命周期度电成本，有望享受动力电池和储能电池市场双红利。 投资建议：预计2023-2025年公司营收分别为232/381/503亿元，同比增长3%/64%/32%，归母净利润为23.9/32.8/43.4亿元，同比增长0.5%/37%/32%，对应每股收益13.77/18.88/24.95元。 给与公司2023年19.8倍PE，公司2023年合理股价为272.65元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，盈利预测中假设偏离真实情况。

事件：公司于4月10日发布2022年度财报，全年实现营业总收入7.56亿元（同比+30.7%），归母公司净利润1.98亿元（同比+34.4%）。22Q4单季营收2.13亿元（同比+21%），归母公司净利润0.59亿元（同比+25.94%）。 投资摘要：公司22年业绩整体符合预期，我们从几个关键性的指标来看：w公司四季度营收增速有一定程度的放缓，我们判断主要原因可能还是经营层面受到相关公共卫生事件等因素的扰动。从合同负债水平等前瞻性指标看，公司22年底合同负债额1.17亿元，较21年底增长44.4%，侧面也反映公司整体订单水平依然维持着增长。 w毛利率环比持续改善。公司Q4单季度毛利率为50.6%，环比Q3提升约1pct。 从趋势上看，毛利率水平已逐步走出22Q2的低谷水平。我们判断，随着上游电子元器件等原材料价格波动及整体环境对业务经营的影响消退，公司23年毛利率水平有望向上，助力盈利能力提升。 w公司22年度经营性现金流净额为约3511万元，相较21年有所下滑。但考虑到22年相对复杂的经营环境，公司依然能够保持着正向的经营性现金流，且下游客户多为大型煤矿企业，我们认为公司经营业绩的质量具备一定的保障。 推出股权激励计划,彰显长期信心。公司推出第一期股权激励计划（草案），拟授予的限制性股票数量166.5万股，其中首次授予139万股，授予价格为43.63元/股。授予对象不超过153人，包括公司董事、高管及核心技术骨干。本轮激励计划公司层面业绩考核以22年经营业绩为基数，净利润增速为指标项，23-25年的考核目标分别为20%、44%及72.8%，彰显了公司对于自身长期稳健发展具备较强的信心。 国家及地方政策继续支持煤矿智能化建设。3月28日国家能源局发布《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》，强调以数字化智能化技术带动煤炭安全高效生产，涵盖地质保障、智能采掘、智能运输系、灾害预警等多领域。另，部分产煤大省亦明确了23年的智能化建设目标，如陕西省在截止22年已建设智能化矿井81处的基础上，确定23年应完成智能化建设煤矿名单91处。煤矿智能化整体建设依旧保持着高景气度，且呈现一定的加速趋势。 投资建议：我们认为，以强化安全生产和实现煤炭行业高质量发展为核心需求，强政策驱动加华为入局带来的技术赋能，煤矿智能化领域未来发展的确定性高。 而北路智控依托自身在矿山信息化领域的聚焦和全面性，以及与大型煤机设备建立的稳定合作关系，在整个赛道占据了有利的竞争位置。我们看好公司的成长，预计北路智控2023-2025年营业收入分别为10.29亿元、13.79亿元及18.01亿元，同比增长36.2%、34%、30.7%，归母净利润分别为2.69亿元、3.65亿元、5.04亿元，同比增加35.8%、35.8%、38%。维持“买入”评级。 风险提示：煤炭行业周期性波动风险；行业政策变化的风险；与郑煤机关联交易占比较高且将持续存在的风险；毛利率持续下降的风险等

事件：3月30日晚间，公司发布2022年年报，全年实现营收49.28亿元（同比+8.6%），实现归母净利润5.98亿元（同比-2.11%），实现扣非归母净利润5.32亿元（同比+6.62%）；其中Q4实现营收8.17亿元（同比-0.28%），实现归母净利润0.28亿元（同比+67.34%），实现扣非归母净利润0.06亿元（同比+5131%）。 投资摘要：疫情冲击下仍实现销量上升，高档收入占比不断上升。在销量方面，公司全年实现啤酒销量133.9万千升（同比+4.9%），超越疫情前2019年水平（125.8万千升），且其增速显著高于2022年啤酒行业1.1%的产量增速。在结构方面，公司产品矩阵不断优化升级，其中，2022年全年啤酒销售收入中高档收入占比62.9%（同比+18.4%），主要贡献来自于纯生啤酒销量的增长（同比+15.28%，其中97纯生产品销量同比+40.73%），得益于此，销售吨价同比上升5.23%，产品结构高端化升级效果显著。 成本上行压力大，毛利率略有下降。2022年公司的毛利率为42.4%（同比-2.5%），主要原因在于成本端，2022年总营业成本同比增加13.57%，在此基础上，原材料的成本占比还上升了0.61%，因成本增速高于营收增速，导致毛利率有所下行。 期间费用率略有下降，但净利率仍下滑。公司22年销售和管理费用率分别同比0.5/-0.9个pct，但仍无法完全抵消成本上涨带来的影响，净利率同比下滑1.4个pct至12.1%。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为55.6亿元、60.1亿元和63.9亿元，对应同比增长12.9%、8.1%、6.2%，归母净利润分别为7.1亿元、8亿元、9.1亿元，对应同比增长18.8%、12.5%、13.6%，EPS分别为0.32元、0.36元和0.41元，对应报告日最新收盘价的PE分别为29.4倍、26.1倍和23倍。参考啤酒行业估值水平，对应公司的23年预测净利润给予37倍PE的合理估值，对应目标价格11.9元，给予公司“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨、高端化进程不及预期、需求复苏速度不及预期。

公司：遥感卫星应用龙头企业 擘画全产业链布局 专注遥感应用14 年，打造全产业链布局。公司研发了具有完全自主知识产权的遥感卫星图像处理软件PIE 系列产品，打造了空间基础设施规划与建设、PIE+行业以及云服务三大产品线。 公司业绩稳步提升，“PIE+行业”产品线持续发力。2021 年实现总营收14.68 亿元，同比增长73.43%，2014-2021 年复合增长率高达51.43%。 2022Q3 实现营收13.92 亿元，同比增长71.61%，主要是因为“PIE+行业”产品线收入快速增长，全年新签订单创新高；同时公司积极参与需求旺盛的特种行业信息化建设，进一步带动了公司收入稳步增长。 股权结构稳定，实控人是核心技术人员。开展股权激励计划，对营收和云业务收入提出明确要求。 行业：多因素驱动 遥感应用行业前景广阔 预计2025 年我国商业遥感卫星数据与增值服务的市场规模约95 亿元。行业准入门槛高，未来的竞争格局趋向集中化。 供给端与需求端齐发力：我国遥感卫星进入密集发射期，2021 年遥感卫星发射数量达到61 颗，当前超过一半的在轨卫星都是遥感卫星；军工信息化具有千亿级的产值和市场规模，公司是为数不多的承担研制总体的民营企业，有望持续受益于军工信息化释放的应用刚需。 行业数字化推动遥感应用多点开花。应急管理领域，风险普查数据获取阶段总体规模约37 亿元，后续仍有持续需求，是公司未来业务增长的重要组成部分；自然资源领域，实景三维中国建设进入加速期，地级以上城市实景三维规模可达400 亿元，公司技术优势显著；此外，公司在数字乡村和智慧水利领域已有中标项目。 核心竞争力：回溯产业链上游 拓展遥感应用边界 自研PIE 核心技术，筑就公司护城河：PIE 系列产品已更新至6.3 版本，是公司业务的护城河。相比国外竞品，PIE 具有鲜明的国产化品牌优势。 建设商业化lnSAR 卫星星座，打通产业链上下游：公司于2021 年定增募集7 亿元，建设国内首个商业lnSAR 遥感卫星星座，预计2022 年底全面完成。 SaaS 模式是大势所趋，云服务产品线潜力巨大：公司建设了全面对标美国Google Earth Engine 的云服务平台PIE-Engine，将实现业务模式由定制交付向订阅式SaaS 模式转变。目前公司已上架火情监测平台，推出三种订阅方式。 自建无人机生产线和智慧地球项目，引领空天信息商业应用：2022 年5月，公司拟发布可转债，募集资金不超过10.60 亿元，其中7.56 亿元用于交互式全息智慧地球产业数字化转型项目。该项目将进一步完善全产业链布局，巩固公司行业领先地位，助力公司成为空天信息商用引领者。 投资建议我们预测公司 2022-2024 年营收分别为24.78/35.27/48.96 亿元。公司属于行业龙头企业，随着业务不断下沉，BCG 端均有较大市场空间。我们给予公司 60 倍PE，23 年目标市值 246 亿，对应目标价133 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示公司的订单、业绩、 技术落地或重要市场拓展不及预期，行业竞争加剧，现金流，应收款改善不及预期。

事件： 3月 24日晚，公司发布 2022年年度报告和 2023年度财务预算公告。22年全年实现营收 25.5亿元（同比+1.2%），实现归母净利润 8.99亿元（同比+21.1%），实现扣非归母净利润 8.18亿元（同比+17.8%）；22Q4单季度实现营收 5.02亿元（同比-10.8%），实现归母净利润 2.02亿元（同比-15.1%），实现扣非归母净利润 1.8亿元（同比-13.6%）。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.8元（含税）。23年度财务预算的营收目标预算数为 30.07亿元（预计+18%），营业成本目标 13.23亿元（预计+10.81%）。 投资摘要： 收入端榨菜销量下滑拖累营收增长，泡菜、萝卜等小品类收入高增。公司全年营收+1.2%，其中核心品类榨菜 22年实现收入 21.75亿元（同比-2.3%），提价未能弥补销量下行的影响，致营收微降。全年榨菜推算吨价 1.85万元（同比+11.8%），但销量同比-12.6%至 11.8万吨。榨菜品类收入贡献占比为 85.3%，略有降低（前值为 88.4%）但占比仍大，拖累公司营收增速。萝卜品类营收+19.3%至 0.82亿元，在收入占比 3.2%，其中销量+30.4%，单价-8.5%。泡菜品类量价齐升，销量+25.2%，单价+20.9%，推动该品类收入高增 51.4%至 2.4亿元，其在收入贡献占比进一步提高 3.1pct 至 9.4%。其他产品实现营收 0.5亿元，同比-23%。 成本端榨菜、泡菜毛利率提升，叠加期间费用率整体下行，拉动公司净利率提高。 公司全年营业成本-0.5%，毛利率+0.8pct 至 53.1%，其中榨菜品类毛利率提升至56.95%（前值 54.8%），成本端材料/动力/工资/制造费用/运费同比变化分别为：-5.4%/+5.7%/-19.9%/-3.1%/+3.2%。萝卜品类毛利率下滑至 31.9%（前值 49.1%），主要由于成本增速（+59.6%）显著高于收入增速（+19.3%）。泡菜毛利率由 26.3%提升至 31.7%，其他产品毛利率由 34.1%降至 23%。22全年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.5/+0.4/-0.1/-0.3个 pct，对应拉动毛销差/净利率分别+5.3/+5.8pct 至 38.8%/35.3%。 公共卫生事件影响，Q4业绩略有下滑但总体可控。22Q4公司营收 5.02亿元（同比-10.8%），归母净利润 2.02亿元（同比-15.1%）。受益于产品提价及产品结构优化，该期毛利率 47.3%（同比+11.2pct）；净利率 40.26%（同比-2.04%），主要是由于营收下滑背景下，公司营销开支相对较为刚性，销售费用率增加 12pct，侵蚀了公司净利润。 华东大区拉动全国增长，出口部分实现高增速。从区域分布来看，华南、华东依然是公司主要收入来源区域，收入贡献分别达到 25.7%/19.1%，两区域经销商数量占比分别为 14.4%/11.6%。华东区收入同比+15.7%，在各区域排名第 2，成为收入增长主要引擎，出口额增长 18.3%但在收入贡献占比仅 1.4%，此外没有增速超 2位数的区域。9大区域（含出口）中有 5个区域收入同比下滑。渠道下沉及经销商扩量进一步推进，全年新增 97家经销商，其中西北（+69家）/华中（+46家）/华东（+28家）增量较多，此外出口经销商增加 11家（同比+19%）。 投资建议：虽然公司 22Q4业绩有所下滑，但公司主动发力，叠加外部环境复苏，我们认为经营的高压力时刻已经度过，当前估值水平合理偏低，值得长期布局。 我们略下调对公司的盈利预测，预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 1.02/1.24/1.36元（此前对 23-25年预测为 1.16/1.27/1.45元），对应报告日股价的 PE 分别为 24.7倍、20.3倍和 18.5倍。参考调味品行业估值水平和公司历史估值水平，对应公司的 23年预测 EPS 给予 30倍 PE 的估值，对应目标价格 30.5元，维持“买入”评 级。 风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧，商标侵权及假冒伪劣风险。

公司定位全球智能控制器解决方案的领航者，厚积薄发，在该领域积淀近 20余年。受益于全球智能化的发展，公司营收和归母净利润保持高速增长，从2014年到 2022年 CAGR 超过了 30%，盈利能力表现良好。 公司重视研发投入和技术积累，以保持其在行业内的领先优势，公司以“四电一网”技术为核心，面向多行业提供智能控制解决方案。 公司加速全球化布局，在全球多地建立了运营中心、生产制造中心，进一步提升服务响应能力和服务品质。公司客户遍布全球，已与国内外优秀品牌客户建立了深度合作，客户数量持续增长，质量不断提升。 全球智能化产业快速发展，拉动智能控制器市场规模快速增长，下游应用场景较为广泛。产业发展呈现东升西落，国内厂商份额持续提升，与此同时产业链分工带动智能控制器龙头厂商份额提升。 公司工具业务板块突飞猛进，目前已经成为公司第一大业务板块。该板块的成长主要驱动力是应用场景不断拓展打开增量市场，存量市场技术升级，实现锂电化和无绳化。公司已进入多个头部客户的供应体系，产品的品类实现横向拓展，市场份额稳步提升。 家电板块作为公司业务的基础板块，营业收入持续增长，品类不断扩充，主要应用包括厨房大小电、冰洗卫浴、生活电器与个护健康等。此外智能家居渗透率持续提升，能家居控制器应用领域迅速扩大，市场需求旺盛。 公司高瞻远瞩，卡位布局新能源市场，全力打开第三增长曲线。 海外户储势如破竹，户用储能需求高增，多因素助力海外储能快速发展。 欧洲户储装机量从 2013年的 30MWh 增长到了 2021年的 2294MWh，年复合增长率高达 71.96%。 全球便携式储能如火如荼，市场规模持续增长。户外出行、应急等场景推动了全球便携式储能的发展，给人们的生活提供极大的便利和多重保障。 国家颁布多项政策推动绿色出行，两轮电动车作为绿色出行交通工具快速发展，两轮电动车锂电渗透率持续提升，电动锂电化为长期发展趋势。 公司新能源业务主要面向储能及绿色出行两大应用领域。公司 2006年开始进军新能源业务，长期坚持自主研发，拥有自产自研的“电芯+BMS+电池组”技术，为下游客户提供一站式解决方案。 投资建议：公司作为智能控制器龙头，持续扩张新的业务，全力打开公司增长的第三增长曲线。综合考虑行业均值和公司行业地位，给予公司 25倍PE，对应目标价 16元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动风险：未来主要原材料价格出现大幅上涨，对公司经营业绩带来不利影响。汇率波动的风险：公司海外收入占比较高，会受到外汇波动的影响。海外经济衰退的风险：若海外宏观经济下行，可能会影响下游客户采购的意愿，会对公司的业绩造成不利影响。

事件：公司于4月4日发布2022年度财报，全年实现营业总收入131.5亿元（同比+11.82%），归母公司净利润21.86亿元（同比+20.18%）。22Q4单季营收54.97亿元（同比+26.24%），归母公司净利润6.56亿元（同比+62.71%）。 投资摘要：四季度业绩超预期，侧面表明下游钢铁企业的信息化建设需求并未大幅收缩。 公司四季度营收及净利润增速均超出我们的预期。我们认为，这也侧面表明二、三季度公司业绩增速的放缓更多是由于经营层面受到疫情等因素的扰动，而下游钢铁企业的信息化建设需求量并未因钢企自身利润的下滑而大幅收缩。 公司22年全年来自关联交易的收入总额为74.44亿元（我们认为其中较大比例源于宝武旗下钢铁企业的信息化、智能化建设），相较21年增长13.4%。其中来自马钢、太钢、昆钢及重钢等新进并入宝武集团的钢企的收入总额达到18.42亿元，同比增长60.9%。这也验证了我们在公司首次覆盖报告中提到的，在钢铁行业兼并重组的大趋势下，宝武融合并购下的钢铁企业信息化升级改造需求正在持续释放。 另，根据公司发布的《2023年度日常关联交易公告》，公司预计23年关联交易带来的营收将达到102.3亿元,同比22年增加37.4%，其中来自宝武及下属子公司的关联交易营收预计为89亿元，同比增加33.8%。这也进一步表明公司对于接下来一年钢企的信息化投入保持一定的乐观预期。 IDC业务稳步推进。根据近期公司微信公众号的消息，由飞马智科主导的马鞍山智能装备及大数据产业园一期项目已建成，其中数据中心具备约3200个机架的装机能力。我们初步统计宝信当前运营机柜数约3万个，近期规划在建的数据中心机柜数超1万个，而按总规划数，远期新增机柜数将可能达到5万个。而需求端，人工智能的产业发展，催生对算力的需求，间接也带动数据中心的发展机遇。 因此，随着新机柜的上架运营，预计未来3年IDC业务维持稳步增长。 综合毛利率连续改善，助力盈利能力持续提升。公司22年销售毛利率为33.04%，相较21年增加0.52pct。其中主要的改善来自于软件开发业务，毛利率由27.6%增长至28.71%，并实现了自18年以来的连续改善，也表明公司软件产品的成熟度和复用率在提升，业务模式由工程化一定程度向产品化转变。我们认为，未来公司毛利率有望保持向上的趋势，尤其是宝信xIn3Plat工业互联网平台的应用及大型PLC的推出，将进一步降低公司项目实施交付的边际成本。 投资建议：我们重申对宝信软件的推荐逻辑：宝武融合并购下的信息化升级需求持续释放，叠加以工业互联网平台、PLC及宝罗工业机器人等为核心的智慧制造2.0建设，钢铁信息化业务依旧可期；数据中心IDC业务凭借在资源获取、融资能力、客户基础及专业运营等维度的竞争优势，保持稳健增长。预计宝信软件2023-2025年营业收入分别为162.33亿元、189.73亿元及219.01亿元，同比增长23.45%、16.87%、15.43%，归母净利润分别为27.55亿元、34.91亿元、43.88亿元，同比增加26.03%、26.73%、25.68%。维持“买入”评级。 风险提示：钢铁行业景气度持续下滑；数据中心建设进度不及预期；云计算资源需求下降；技术推进不及预期等

事件：4月2日，公司发布2023年3月产销快报，公司3月汽车销量207080辆，同比增长97.4%，环比增长6.9%，今年累计销量552076辆，同比增长89.5%；3月动力电池及储能电池装机总量9.891GWh，同比增长84.8%，环比增长10.5%，今年累计装机总量26.991GWh，同比增长83.1%。 点评：纯电混动双擎驱动，规模效应值得期待。3月纯电乘用车销量102670辆，同比增长91.3%；混动乘用车销量103419辆，同比增长104.1%。我们预计2023年纯电和混动车型仍将齐头并进，随着汽车消费复苏，整体销量有望超过300万辆，规模效应进一步加强，摊薄生产成本以及费用，抵消补贴退出后，我们预计2023年单车净利将与2022年基本持平。 腾势高端定位夯实。3月腾势D9销量10398辆，环比增长42%，平均售价41.5万元，连续三个月位居35万以上新能源豪华MPV 销量第一，今年累计销量24162辆。今年D9 EV 车型开启交付、DM-i 车型OTA 推送升级，促进了腾势销量的稳步上涨。 3月下旬，腾势与全球顶级声学科技品牌帝瓦雷达成战略合作，腾势成为帝瓦雷全球首个量产车合作品牌，全球首款搭载帝瓦雷音响的车型腾势N7将于今年上半年正式上市。首台中大型SUV 集大成者腾势N8也已公布外观，腾势汽车产品矩阵进一步壮大。 海外销售连续破万。3月公司海外销售新能源乘用车13312辆，环比下降11.3%，今年累计出口38723辆。公司出海步伐已经遍布亚洲、欧洲和美洲，在日本、泰国、新加坡、德国、英国、法国、荷兰、澳大利亚、哥伦比亚、巴西、哥斯达黎加、墨西哥、摩洛哥等多国完成布局。我们预计2023年乘用车出口有望突破25万辆。 投资建议：我们预测公司2023-2025年营业收入为6820.4/8302.2/9189.7亿元，同比增长60.83%/21.73%/10.69%，归母净利润为271.7/415.7/536.2亿元，同比增长63.45%/53.02%/28.98%，对应PE 为27.4/17.9/13.9倍。考虑公司新能源汽车业务领域景气度高，成长空间大，在逆全球化的大背景下，公司垂直产业链优势明显，给予公司2023年35倍PE 的估值，对应股价355.36元，市值9509.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨。