电子蓝军业务全面向好公司是我国电子蓝军领域稀缺标的，在射频仿真、电子模拟战等领域具备极强实力。公司作为我国主要的电子蓝军项目总包单位，同时扮演供给满足方和需求创造方，双重身份既使得公司技术水平和业务能力持续领先市场，同时也加强了客户对公司产品的黏性； 此外电子蓝军产业竞争格局较好，公司容易维持当前的龙头市场地位，主要系公司技术实力强，具备多种电磁频谱技术，同时业务规模大， 先发优势明显，后续发展中马太效应将逐步显现； 此外公司在体制机制方面相较体制内单位具备优势， 项目建设周期更短，产品线更广，服务更贴近军方需求。 武器列装和训练消耗量越大，复杂电磁环境模拟仿真的需求就越多。 公司在内场可模拟出各类武器装备所需要的全部特性和外部环境，军方也对外场测试有切实的需求。重庆金美在通信指控领域的技术优势也将帮助公司从以雷达对抗为主转向雷达通信一体对抗。 我们预计“十四五”包括设备、系统、建设在内的电子蓝军总需求预计可达千亿级别。 公司已通过内生+外延并购将电子蓝军理念和产品渗透至各个领域，例如通过并购江苏大洋实现了海洋装备的靶标和强敌再现，成立的航天国器则将公司从空靶配套商转变为完整空靶提供商，航天科工仿真公司科技的进一步加强了仿真领域的技术实力； 航天新通加强了公司靶场建设能力等。 当前公司承接内外场项目数量饱满， 空靶、靶船、 靶车、 靶弹等蓝军装备产量也有较大增长，并拓展了综合电子试验舰等新品。 江苏大洋逐步剥离民船业务使得利润率水平提升明显，公司蓝军业务进入高速发展期。 通信与指控系统业务迎来发展新机遇子公司重庆金美在军事通信领域深耕多年，具有较强的技术优势。主要从事军用通信设备的研制开发和生产经营，向各军、兵种提供所需各种军用通信设备。通信对抗也是电磁频谱对抗的重要组成环节，后续公司将逐步从雷达等感知为主的电磁仿真和对抗延伸至通信领域的对抗。 目前子公司重庆金美的军用通信业务调整经营机制完成骨干持股后，已由配套为主逐步转向总包，从以陆军为主向其他各军兵种拓展，经营业绩明显好转。 依托优势资源，打造网络空间安全国家队。 公司通过收购锐安科技（43.34%）、壹进制、航天开元，业务延伸至网络空间安全板块，其主营业务也从数字蓝军与蓝军装备、通信指控领域延伸至网络空间安全、 数据感知和大数据服务等领域，符合新型工业化和军队信息化的趋势， 助力公司打造网络空间安全国家队。 航天科工集团资产注入可期公司作为航天科工集团唯一的专注于电磁频谱领域的上市平台，有望进一步承接航天科工旗下电磁频谱领域相关业务。 当前航天科工集团资产证券化率较低，同时航天科工集团对公司持股比例较低， 大股东还拥有电子对抗、军民用测控产品等优质资产。 我们认为航天科工集团有望依托公司将集团内部相关业务与上市公司进行深度整合，有效提升公司在复杂电磁环境模拟、信息对抗等领域的技术实力和市场地位，增厚公司营收和利润。 投资建议公司核心业务是以数字蓝军和蓝军装备为主的产业集群。当前蓝军业务收入主要源于：①内场方面，射频仿真试验系统集成化程度提高，以及原有暗室的升级、扩建和新建；②外场方面， 军方需求量大，同时测试演训靶标多作为消耗品，需求长期存在。伴随全军实战化训练的展开，我军专业化蓝军部队越来越成为锤炼部队战斗力的重要必需品，各型武器型号的增多及实战化训练等要求提高的背景下， 公司业务需求快速释放，业绩也将快速增长。 我们预计公司 2021年至 2023年分别实现营收 56.74亿元、72.39亿元和 89.22亿元；实现归母净利润 11.49亿元、 15.07亿元和 18.88亿元，对应 EPS 分别为 0.72、 0.94和 1.18元，对应 PE 分别为 25X、 19X 和 15X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示公司电子蓝军业务订单不及预期；通信与指挥系统业务与电子蓝军业务协同发展缓慢；网络空间安全业务发展不及预期；微系统业务发展不及预期；公司项目建设周期存在加长风险。

1、依托航天科工集团，四大业务板块协同发展公司是航天科工集团的第七家上市公司，是集团公司新产业、新领域的拓展平台，社会化资源的组织平台。作为我军电子蓝军领域的龙头企业，公司积极响应集团公司的战略部署，逐步形成了数字蓝军与蓝军装备、新一代通信与指控装备、网络空间安全和微系统四大业务板块，立足军品主业，全力发展国民经济亟需的 5G 专网和公网通信、网络空间安全和微系统技术。蓝军与通信板块紧密协同，通信板块广泛服务于蓝军板块和网安板块，微系统是其余三大板块的底层硬件支撑，四大板块协同发展，相互促进。 2、蓝军装备实现体系化发展，受益于实战化训练和实战化检验子公司南京长峰长期致力于电子蓝军装备系统研制生产，收购江苏大洋和成立航天国器后具备了高速靶船和空中靶标的生产能力。公司将航天仿真的仿真技术、京航科技的电磁防护技术进行了有机整合，形成了体系化的蓝军装备研发平台。公司拟构建专业的蓝军装备研究院，进一步巩固电子蓝军龙头地位，持续为我军的重大演训任务提供一体化解决方案。进入“十四五”，我军有望进一步提升实战化训练和检验水平，进一步增强对高仿真、专业化的蓝军装备的需求，公司有望持续从中受益。 3、积极开拓新的业务领域，打造新的业绩增长点公司依托重庆金美的军事网络通信技术优势，结合通信领域优势团队共同设立新通公司夯实军网、布局 5G 专网和公网；整合锐安科技、壹进制和航天开元三家网络空间安全专业公司，重点发展公安大数据和网络空间安全市场；联合集团公司相关单位投资 10亿元打造微系统业务板块，着力推进航空航天装备的微小型化、芯片化及综合化。新业务领域有望成为新的业绩增长点。 4、盈利预测与投资建议预计公司 2021/22/23年实现营业收入 57.03/72.38/90.31亿元，实现归母净利润分别为 11.4714.75/18.56亿元，EPS 分别为 0.71/0.92/1.16元，对应 PE 分别为 26.45/20.57/16.35倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：军品订单不及预期；盈利预测和估值判断不及预期。

事件：公司发布2020年业绩快报，实现收入（44.36亿元，+9.82%），归母净利润（8.08亿元，+19.63%）；21Q1归母净利润（1.71亿元-2.05亿元，+38.88%-66.09%）。 21Q1归母净利润同比增长38.88%-66.09%，蓝军业务快速增长 2020年三大业务板块进展顺利，其中：1）蓝军装备领域，电子蓝军及军用仿真业务实现快速增长，公司作为系统建设总成单位及蓝军装备系统主要供应商，为实战化检验及训练提供保障并完成多项重大任务；2）指控通信领域，不断夯实在战术通信领域优势地位，装备统型等项目实施顺利，业务呈现稳步上升趋势；3）网安领域，伴随公安部大数据智能化规划落地实施，信创市场不断增长，依托公安部三所公司已抢占市场先机，并取得一定成效。 21Q1同比增长38.88%-66.09%，展望全年有望不断向好。公司21Q1受益蓝军装备业务需求旺盛，实现业绩快速增长，参考20Q1-Q4公司业绩分别为1.23、1.89、1.06及3.9亿元。我们认为，公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习增加以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，展望2021年预计蓝军业务有望引领公司业绩不断向好。 电子蓝军业务有望充分受益实战化训练提升，将持续贡献稳定业绩来源 公司蓝军业务主要由南京长峰、仿真公司及航天京航等子公司展开，其中南京长峰是我国电子蓝军龙头企业之一，当前蓝军业务收入主要源于：1）内场，各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高，以及原有暗室的升级和新建；2)外场，在外场测试中，标靶多作为消耗品，随着各型武器型号的增多及实战化训练等要求，有望为公司提供较大利润弹性。我们认为，伴随各型武器装备不断推陈出新，武器型号增多及军方对复杂电磁环境下战技指标考核要求，对电子蓝军等设备系统的需求或将愈发旺盛，各型武器系统及装备均面临实战化条件下的测试、试验、标校、评估和训练问题，将不断带动电子蓝军业务测试保障需求增加，而公司作为电子蓝军及电磁安防领域龙头企业，有望成为武器装备研制试验现场及部队演习训练场的重要受益标的。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量 公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，2020年上半年，壹进制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 指控通信业务正处于业绩转型阶段，或存在一定业绩弹性 子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 微系统业务加大整合，未来成长可期 微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，当前集团持股比例较低，关注后续进展。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2021-2022年净利润分别为11.48、15.34亿元，对应估值分别为24、18倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合低于预期。

事件：习近平签署中央军委2021年1号命令，向全军发布开训动员令。 电子蓝军业务有望充分受益实战化训练提升，将持续贡献稳定业绩来源根据财联社，习总书记签署中央军委2021年1号命令，要求深化实战实训，坚持以战领训、以训促战，再次强调加强实战化军事训练。同时，1号命令中提出，要深化科技强训，加强模拟化、网络化、对抗性手段建设，探索“科技+”及“网络+”等训练方法，大幅提高训练科技含量。我们认为，航天发展的电子蓝军以射频仿真、光学仿真等技术为手段，通过模拟战时环境满足实战对抗需求，而网络化也为模拟对抗提供了更为丰富的基础条件以及技术支撑，有望推进内场对抗、外场对抗及内外结合对抗的共同发展。 电子蓝军龙头，实战化训练增加有望带来业绩高速增长。公司电子蓝军业务主要由南京长峰、仿真公司及航天京航等子公司展开，其中南京长峰是我国电子蓝军龙头企业之一，当前蓝军业务收入主要源于：1）内场，各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高，以及原有暗室的升级和新建；2)外场，在外场测试中，标靶多作为消耗品，随着各型武器型号的增多及实战化训练等要求，有望为公司提供较大利润弹性。我们认为，伴随各型武器装备不断推陈出新，武器型号增多及军方对复杂电磁环境下战技指标考核要求，对电子蓝军等设备系统的需求或将愈发旺盛，各型武器系统及装备均面临实战化条件下的测试、试验、标校、评估和训练问题，将不断带动电子蓝军业务测试保障需求增加，而公司作为电子蓝军及电磁安防领域龙头企业，有望成为武器装备研制试验现场及部队演习训练场的重要受益标的。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量 公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，2020年上半年，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 指控通信业务正处于业绩转型阶段，或存在一定业绩弹性子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，当前集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022年净利润分别为9.44、13.51、16.50亿元，对应估值分别为51、36、29倍。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合低于预期。

事件公司拟联合哈唯迩企业管理咨询公司、翼龙创投、南方工业股权投资基金共同投资设立航天新通科技有限公司，注册资本19亿，公司持股比例66.84%。 G5G赋能军网通信，公司通信与指控装备板块有望迎跨越式发展公司作为航天科工集团通信网络技术牵头单位、5G产业牵头单位，依托子公司重庆金美设立航天新通科技有限公司。我们认为航天新通是公司新一代移动通信技术研究院的实体平台，它通过联合通信领域技术和管理团队，并携手战略合作方，可以最大程度地激发技术发展动能和产业发展活力。随着5G逐步走向商用，人类将跨入“万物互联、万物智能”的新时代。5G也将推动军事智能的深化应用，加速军事智能化时代的到来。根据解放军报，在智能化战争中，5G赋能的军事通信网络能够发挥以下作用：一是有助于提升战场态势共享能力；二是有助于推动无人系统的广泛应用；三是有助于促进指挥控制向智能化转变。借着5G蓬勃发展的契机，航天新通依托航天科工集团工业互联网资源优势，协同上市公司网络安全和微系统产业技术支撑，未来有望实现在军网战术通信、专网行业通信、公网物联通信等领域的快速布局及产业化落地，打造新一代通信完整产业链，推进上市公司5G通信与指控装备板块跨越式发展。 电子蓝军领域景气度高，公司蓝军装备板块有望持续快速增长公司前三季度营收和归母净利分别同比增长22.37%、35.79%，主要原因是电子蓝军为主的防务装备的较快增长以及由此带来的盈利水平的提升。从美国的军备发展来看，电子蓝军的投入巨大，反观国内，蓝军装备起步较晚，2018年开始，习主席强调大抓实战化军事训练，聚力打造精锐作战力量，自此我军军事训练频次和强度均大幅提升，电子蓝军装备需求快速扩张，我们认为，得益于行业的高景气度，公司蓝军装备板块有望持续较快增长。 背靠科工集团，资源优势明显公司定位为航天科工集团“新产业、新领域的拓展平台”。在注重传统优势业务发展的同时，公司积极拓展新业务，推动系统内企业转型升级和科技创新发展，最大限度发挥内部资源利用效率和充分激发混合所有制企业活力，提升企业市场化配置资源的综合能力，推动更高质量发展。 投资建议。预计公司2020年至2022年归母净利分别为9.35亿、12.76亿和16.94亿，EPS为0.58元、0.80元和1.06元，当前股价对应PE为44x、32x和24x。公司未来三年业绩复合增速达36%，作为国内电子蓝军核心供应商和未来的5G军网通信重要供应商，投资价值凸显，叠加公司估值水平相对较低，我们维持对公司的“推荐”评级。 风险提示：军品订单不及预期和5G通信推进不及预期的风险

“新型号研制+实战化训练”双轮驱动，蓝军业务有望进入高景气放量期 跨越式发展催化新型号武器加速迭代，有望带动蓝军对应研制环节业务打开市场空间。根据政治局第二十二次会议内容，我们认为我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，十三五末+十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，公司室内射频仿真实验系统、海上/空中/地面目标及对抗系统、微波暗室环境设计系统解决方案及军用仿真系统平台作为新型号装备研制环节的重要组成部分，有望随各领域新型号装备的大量涌现实现快速增长，带动公司蓝军业务进入高景气放量期。 军队实战化训练深入实施，或驱动蓝军有源靶标业务实现快速放量。自2016年中央军委颁发《加强实战化军事训练暂行规定》以来，部队训练质量得到有效提升，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为，随着我国实战化训练的深入实施，一方面军队实战训练强度、频率将会大幅提升，过去由红军为主、蓝军较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例有望提升；另一方面，实战化训练也对蓝军战术、装备水平提出了更高要求。公司有源靶标产品作为军方现役/在研装备的试验、标校、评估和训练手段，实战化训练及新型装备研制增加有望带动产品进入高景气周期。 国防信息化建设进入跨越发展时期，公司军工信息化业务有望进入高速增长轨道 国防信息化作为适应现代战争特别是信息化战争发展需要而建立的国防信息体系，是现代战争的发展方向，也是国防军队建设的发展趋势。在武器装备方面，我国武器装备有较大一部分是机械化、半机械化装备，信息化装备发展落后，存在较大发展空间。我们认为，公司5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统业务均与国防信息化建设形成“强对应”关系，国防信息化建设持续高速发展有望为公司对应业务发展提供动力和保证。 盈利预测与投资建议：我们预计，实战化演习有望迎来长期、常态化的上量机遇，实战化相关训练有望占到总军费30%，对应3000-4000亿训练需求空间，整体需求有望向蓝军等实战化类装备倾斜。公司今年将有望受益实战化演练带动（属于训练演习支出，在装备采购费用之外），对应业务有望进入高速增长期。将20-22年营收增速从30.24%/28.30%/26.8%上调至31.21%/29.36%/29.02%，对应营收53.0/68.6/88.5亿元，对应归母净利润9.60/12.96/16.92亿元，EPS为0.60/0.81/1.05元，PE为39.7/29.4/22.5x，维持“买入”评级。 风险提示：训练用电子蓝军装备需求低于预期，跨越式武器装备研发需求情况低于预期，军品交付波动风险，公司持有该股票达到相关上市公司已发行股份1%以上等。

事件：公司发布2020年三季报。三季度，公司实现营业收入9.46亿元，同比增长10.04%；实现归母净利润1.06亿元，同比增长24.37%。2020年初至三季度末，公司实现营业收入28.78亿元，同比增长22.37%；实现归母净利润4.18亿元，同比增长35.79%。 收入利润保持增长，毛利率略有下滑：公司Q1-Q3,收入分别同比增长1.81%、57.75%、10.04%，归母净利润分别同比增长19.29%、58.16%、24.37%。我们认为公司Q3利润增速有所放缓或是因为子公司锐安科技的业务开展受到疫情影响而利润确认有所推迟。而毛利率环比有小幅下滑或是因为三季度确认收购的产品结构有所变化而产生的波动。从公司近几年各季度的收入、利润确认情况来看，较大比例的收入、利润集中在Q4（2019年Q4收入占全年42%，Q4归母净利润占全年54%，2017、2018年具有相似的特征），我们认为这是由公司业务所属行业及客户的特点所决定的，而今年该情况仍有可能延续，最终实现全年收入、利润的增长。 应收账款、预付账款、应付账款等科目大幅增长，现金流情况明显改善：至三季度末，主要由于公司收入增长及销售回款周期方面特点，应收账款相比年初增长67.29%，增幅较大；主要由于业务订单量增加，预付账款增长116.56%；由于物料采购和劳务支出有所增加，应付账款相比年初增长67.29%。我们认为相关科目的增长，反映了公司业务订单有较多增长。由于防务装备产业销售商品回款增加，公司经营性现金流同比有明显改善。 主业数字蓝军与蓝军装备需求有望持续：公司数字蓝军与蓝军装备涵括了从作战仿真推演到复杂电磁环境构设产品的研制。随着国内军队面向实战化的训练、演习逐渐增多，部队及国防工业部门对电子蓝军设备系统及仿真系统的需求不断加大，应用范围越来越广。我们认为在当前的背景下，市场需求将长期存在。 盈利预测、估值与评级：考虑公司是数字蓝军与蓝军装备的稀缺标的，同时军工通信、网络信息安全、微系统等均为国防发展建设中有望得到重点发展的方向，我们看好公司收入和利润的持续增长。维持公司2020-2022年EPS分别为0.55、0.71、0.92元的预测，对应当前股价PE分别为39X、30X、24X。 维持“买入”评级。 风险提示：并购重组风险、市场竞争风险、收入及利润无法及时确认风险、新产业风险、多项业务实现有效协同风险。

1．事件公司发布三季报，前三季度营收28.78亿元（+22.37%），归母净利4.18亿元（+35.79%），扣非净利3.82亿元（+34.08%），EPS为0.26元。Q3单季营收9.46亿（+10.04%），归母净利1.06亿（+24.37%），扣非归母净利0.84亿（+1.59%）。 2．我们的分析与判断（一）防务装备产业带动，全年业绩快速增长可期经营层面，2020Q3公司营业收入和归母净利润同比分别增长22.37%、35.79%，增收更增利，究其原因主要是防务装备等产业收入的快速增长以及盈利能力的提升所致。受益于期间费用率和研发费用率的显著降低，公司在综合毛利率下滑3ppt的情况下，依然实现了净利率1.53ppt的提升。 此外，公司Q3单季营收和归母净利分别增长10.04%和24.37%，略低于预期，锐安科技收入确认延迟或是主因之一。 但四季度作为公司产品集中交付的重要节点，过去两年Q4收入和净利全年占比的均值约为48.3%和46.2%，我们预计今年Q4利润占比依然将维持较高水平，看好公司Q4的业绩表现。 运营层面，公司三季度存货余额13.46亿，较年初增长约76.18%，高增长的原因主要是疫情对产品交付的扰动和公司备产需求增加。合同负债4.21亿元，较年初增长约153.61%，该指标反映了公司接单情况较好。后续随着产品交付进度加快，公司全年业绩快速增长可期。 现金流层面，受防务装备产业销售商品回款加速回流影响，公司销售商品现金流入同比增加57.77%，经营性现金流净额同比增加40.28%，现金流改善较为明显。 （二）大力推进资本运作，确立五大业务方向公司是一家致力于军用产业和民用产业领域的信息技术企业，以电子信息科技为主业，通过持续的资产结构调整，目前主要业务涵盖数字蓝军与蓝军装备、5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统、海洋信息装备等五大领域，形成“内生+外延”双轮驱动的优势局面。 存量业务方面：电子蓝军装备依然是公司收入的主要来源，业内龙头地位稳固，2017年公司完成江苏大洋65%股权的收购，升级成为高速水上目标系统总体单位，同时继续将蓝军业务做大做强，论证筹建蓝军装备研究院，统筹蓝军板块；通信与指控系统方面，随着军改影响逐渐消除，业绩持续改善明显，稳步推进新一代通信技术研究院建设，实现5G通信军民产业协同发展。新领域产业方面：网络信息安全领域，通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，为构建网络信息安全综合解决能力、打造网络空间安全领域国家队夯实基础；在通信指控领域，与重庆市共同签订《新一代移动通信技术研究院合作项目战略框架协议》，推动在重庆投资发展5G、6G等新一代移动通信技术产业，着力打造研发及产业平台；微系统板块，与航天科工内部单位共同设立微系统技术公司，布局新一代武器装备系统级芯片及复杂微系统的技术开发和研制生产，并逐步向民用领域扩展，部分产品实现快速落地，形成较为可观的收入。 （三）背靠科工集团，资源优势明显公司依托科工集团特有的央企战略地位和航天品牌优势，不仅具有政策支持和资源保障方面的便利，也具备与军方及其他军工企业合作的优良基础。公司定位明确，是集团公司“新产业、新领域的拓展平台”。公司在注重传统优势业务发展的同时，积极拓展新业务，推动系统内企业转型升级和科技创新发展，最大限度发挥内部资源利用效率和充分激发混合所有制企业活力，提升企业市场化配置资源的综合能力，推动更高质量发展。 （四）优化产业结构，持续推进非核心资产的剥离与处置公司适时开展亏损企业治理、低效公司清理工作，持续推进公司产业结构优化、变革升级进程。电磁防护产业实现军品聚焦，推动完成原欧地安民品业务剥离，欧地安分拆军品成立航天长屏、南京波平，推动航天发展产业结构不断优化。 3．投资建议预计公司2020年至2022年归母净利分别为9.32亿、12.40亿和16.11亿，EPS为0.58元、0.77元和1.00元，当前股价对应PE为37x、28x和21x。 参照行业可比公司，公司估值优势较为明显。公司是典型的国防信息化标的，业绩增长持续性较强，依然维持“推荐”评级。 风险提示：标的公司业绩承诺不达预期的风险，产品交付进度不及预期的风险。

蓝军龙头 20Q3归母净利润+35.79%实现高增长，存货/合同负债增长行业高景气度凸显公司以数字蓝军与蓝军装备业务为核心，深入布局 5G 通信与指控装备、网络空间安全、微系统、海洋信息装备等多维度信息化领域。20H1公司数字蓝军与蓝军装备业务占营收/净利润比重达49%/87%实现主业聚焦，该业务以电子蓝军为核心板块，具体可分为试验室（内场）射频仿真试验系统，内、外场有源靶标模拟系统和仿真雷达系统三大细分领域，最终实现为各军兵种、军工科研院所提供先进的电子蓝军目标系统、对抗系统解决方案。 公司发布 2020年三季报，前三季度公司实现营收 28.78亿（+22.37%），实现归母净利润 4.18亿（+35.79%）；单三季度公司实现营收 9.46亿元（+10.04%），实现归母净利润 1.06亿元（+24.37%），单季受两方面影响：1.期内投资收益降低 3000万元，我们认为主要受子公司锐安科技疫情下收入确认延后影响，预计四季度将完成全年目标；2.本年收入端组成受并表公司剥离而减少，综上我们认为公司单三季度情况符合预期。 资产负债端，公司存货 13.46亿元(+36.21%)，我们认为主要系业务订单量增加所致；预收款+合同负债 4.21亿元(+402.1%)，创历史新高。我们认为，存货与合同负债的快速增长预示着产品下游需求持续增加，行业高景气度凸显。 “新型号研制+实战化训练”双轮驱动，蓝军业务有望进入高景气放量期跨越式发展催化新型号武器加速迭代，有望带动蓝军对应研制环节业务打开市场空间。按照政治局第二十二次会议内容，我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，十三五末+十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，公司室内射频仿真实验系统、海上/空中/地面目标及对抗系统、微波暗室环境设计系统解决方案及军用仿真系统平台作为新型号装备研制环节的重要组成部分，有望随各领域新型号装备的大量涌现实现快速增长，带动公司蓝军业务进入高景气放量期。 军队实战化训练深入实施，或驱动蓝军有源靶标业务实现快速放量。自 2016年中央军委颁发《加强实战化军事训练暂行规定》以来，部队训练质量得到有效提升，东部战区陆军某旅 2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到 2017年的 2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为，随着我国实战化训练的深入实施，一方面军队实战训练强度、频率将会大幅提升，过去由红军为主、蓝军较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例有望提升；另一方面，实战化训练也对蓝军战术、装备水平提出了更高要求。公司有源靶标产品作为导弹、无人机等新型作战装备训练打击目标，实战化训练深入对该产品的量、质提出了更高要求，有望实现加速排产。 国防信息化建设进入跨越发展时期，公司军工信息化业务有望进入高速增长轨道国防信息化作为适应现代战争特别是信息化战争发展需要而建立的国防信息体系，是现代战争的发展方向，也是国防军队建设的发展趋势。在武器装备方面，我国武器装备有较大一部分是机械化、半机械化装备，信息化装备发展落后，存在较大发展空间。我们认为，公司 5G 通信与指控装备、网络空间安全、微系统业务均与国防信息化建设形成“强对应”关系，国防信息化建设持续高速发展有望为公司对应业务发展提供动力和保证。 盈利预测与投资建议：综上我们认为，公司望充分受益装备信息化下战略性/前沿性/颠覆性的新型武器装备密集落地，研制所需的大量仿真装备有望出现较高增长；同时公司将受益实战化军事训练提升，对应业务有望进入高速增长期。因此，维持 2020年公司预测营收，2021-22年公司预测营收由 66.97/84.95上调至 67.50/85.63亿元，对应归母净利润 9.26/12.24/15.90亿元，对应 EPS 为0.58/0.76/0.99元，对应 P/E 为 37.47/28.36/21.83x，维持“买入”评级。 风险提示：军品交付节奏放缓，新品销售情况低于预期，公司微系统板块发展低于预期。

事件：公司发布220020年三季报，前三季度实现收入（2288..878，亿元，++22..37%），归母净利润（.4.18亿元，++35..69%）；单三季度收入（.9.646亿元，++10..04%），归母净利润（.1.606亿元，++24..37%）。 受益电子蓝军业务持续发展，收入利润稳步提升受益电子蓝军业务景气度持续，带动公司前三季度收入利润同比均实现增长。分季度看，公司Q1-Q3归母净利润分别为1.23、1.89、1.06亿元，同比增速分别为19.29%、58.16%、24.37%，三季度增速有所放缓或主要因子公司锐安科技因疫情影响导致收入确认推迟，后续将恢复正常，且考虑到往年公司业绩主要集中于四季度，参考2019年Q4净利润占全年净利润达54.37%，预计今年四季度净利润占比或将继续维持在较高水平，全年业绩仍有望实现快速增长。我们认为，公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习增加以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，预计将继续保持高速增长。 毛利率小幅下滑，净利率有所提升。公司三季度毛利率同比下滑1.93pct至30.85%，预计主要因订单结构差异，单季度毛利率有所调整；同时公司销售、财务及研发费用以及税金分别下滑19.35%、14.95%、77.64%、11.24%，此外受益欧地安公司剥离非核心业务，公司信用减值损失较去年同期减少带动单季度净利率同比提升1.83pct至11.72%。 存货、预付账款及合同负债多项指标大幅增长，现金流不断改善。公司存货、预付账款及合同负债较期初分别增长76.18%、116.56%及153.61%，或公司当前在手订单饱满，正积极备产备货以应对订单增长。同时公司前三季度经营性现金流同比增加40.28%，主要因电子蓝军业务销售商品回款增加所致，预计后续伴随电子蓝军业务持续向好，现金流有望不断改善。 电子蓝军业务是公司主要利润来源，正处于高速发展阶段公司是电子蓝军稀缺标的，南京长峰、欧地安与航天仿真业务高度协同，其中南京长峰是电子蓝军绝对龙头，考虑公司电磁科技业务较为稀缺，有望核心受益于导弹上量及实战化训练等带来项目系统化、大型化及高附加值化，预计将保持高速增长；航天仿真联合作战模拟推演系统等业务随着型号定型列装增长较快，预计2020年承诺净利润5444万元有望超额完成；欧地安聚焦军品，实现军品产业链向上游供应商延伸，具备一体化方案解决能力，电磁防护产业整合成效明显。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技上半年实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 指控通信业务存在业绩弹性，正处于业绩转型阶段子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，而集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022为年净利润分别为9.44、13.51、16.50为亿元，对应估值分别为37、26、21倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合进程低于预期

蓝军业务归母净利润占比87%完成主业聚焦，有望随军工高景气周期实现加速排产 公司以数字蓝军与蓝军装备业务为核心，深入布局5G通信与指控装备、网络空间安全微系统、微系统、海洋信息装备等多维度信息化领域。其中，蓝军业务以电子蓝军为核心板块，具体可分为试验室（内场）射频仿真试验系统，内、外场有源靶标模拟系统和仿真雷达系统三大细分领域，最终实现为各军兵种、军工科研院所提供先进的电子蓝军目标系统、对抗系统解决方案。 20H1公司业绩延续快速增长势头，数字蓝军与蓝军装备业务占营收/净利润比重达49%/87%实现主业聚焦。据公司公告披露，20H1公司实现营收19.32亿（同比+29.47%）；实现归母净利润3.12亿（同比+40.15%），非经常损益明显减少，公司基本面业绩实现超预期增长。其中，收入端蓝军业务营收9.44亿元（同比+12.56%），占公司总营收比重达48.88%；利润端，蓝军业务主体南京长峰、北京京航与仿真科技公司共实现净利润2.72亿元，占公司总利润比重达87.25%。我们认为，公司过去较多的业务板块已通过关闭逐渐剥离，蓝军业务实现主业聚焦，结合我们此前对于军工行业十年高景气周期的判断，预计未来核心主业数字蓝军与蓝军装备有望实现持续放量。 “新型号研制+实战化训练”双轮驱动，蓝军业务有望进入高景气放量期 跨越式发展催化新型号武器加速迭代，有望带动蓝军对应研制环节业务打开市场空间。按照政治局第二十二次会议内容，我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，十三五末+十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，公司室内射频仿真实验系统、海上/空中/地面目标及对抗系统、微波暗室环境设计系统解决方案及军用仿真系统平台作为新型号装备研制环节的重要组成部分，有望随各领域新型号装备的大量涌现实现快速增长，带动公司蓝军业务进入高景气放量期。 军队实战化训练深入实施，或驱动蓝军有源靶标业务实现快速放量。自2016年中央军委颁发《加强实战化军事训练暂行规定》以来，部队训练质量得到有效提升，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为，随着我国实战化训练的深入实施，一方面军队实战训练强度、频率将会大幅提升，过去由红军为主、蓝军较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例有望提升；另一方面，实战化训练也对蓝军战术、装备水平提出了更高要求。公司有源靶标产品作为导弹、无人机等新型作战装备训练打击目标，实战化训练深入对该产品的量、质提出了更高要求，有望实现加速排产。 国防信息化建设进入跨越发展时期，公司军工信息化业务有望进入高速增长轨道 国防信息化作为适应现代战争特别是信息化战争发展需要而建立的国防信息体系，是现代战争的发展方向，也是国防军队建设的发展趋势。在武器装备方面，我国武器装备有较大一部分是机械化、半机械化装备，信息化装备发展落后，存在较大发展空间。我们认为，公司5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统业务均与国防信息化建设形成“强对应”关系，国防信息化建设持续高速发展有望为公司对应业务发展提供动力和保证。 盈利预测与投资建议：我们认为，公司望充分受益装备信息化下战略性/前沿性/颠覆性的新型武器装备密集落地，研制所需的大量仿真装备有望出现较高增长；同时公司将受益实战化军事训练提升，过去由红军（模仿我军）为主、蓝军（模仿敌军）较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例望提升，对应业务有望进入高速增长期。在此假设下，2020-22年公司预测实现营业收入由52.51/66.84/84.78亿元上调至52.61/66.97/84.95亿元，对应归母净利润9.26/12.09/15.49亿元，对应EPS为0.58/0.75/0.96元，对应P/E为37.33/28.60/22.32x。对标可比公司53.98x的2020年预测P/E，公司每股目标价31.31元，维持“买入”评级。 风险提示：军品交付节奏放缓，新品销售情况低于预期，公司微系统板块发展低于预期。

归母净利润同比+40%，持续聚焦核心业务，多项前瞻指标增长良好20H1半年报公布，营收19.32亿元(同比+29.47%)，扣非归母净利润2.98亿元(同比+47.31%)，非经常损益明显减少，公司基本面业绩增长超预期；毛利率36.52%(-3.94%)，净利率17.16%(+1.04%)。总书记强调：“要加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术”，“确保2020年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展”，“大抓实战化军事训练，保持高度戒备状态，确保战之必胜”。我们认为，公司望充分受益装备信息化下战略性/前沿性/颠覆性的新型武器装备密集落地，研制所需的大量仿真装备有望出现较高增长；同时公司将受益实战化军事训练提升，过去由红军（模仿我军）为主、蓝军（模仿敌军）较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例望提升，相关业务将进入较高增长期。 从资产负债表来看：预付款项4.21亿元(相比19A+1.69亿元)，主要系新签业务订单增多所致；存货10.73亿元(同比+18.04%)；合同负债3.25亿元(已签订合同、预先收取的款项，尚未确认收入)，合同资产1.63亿元(已完工但未结算的资产)，二者累计共4.88亿元，有望持续确认为收入。 持续聚焦数字蓝军/蓝军装备高端产品，多个新板块进入放量阶段①数字蓝军与蓝军装备：20H1板块营收9.44亿元(+12.56%)，毛利率48.96%(+6.71个百分点)，上半年公司巩固内场仿真、有源靶标等领域市场优势，蓝军装备实现平台化，军民用仿真业务显著增长，同时具备微波暗室建设系统的集成一体化能力。 ②5G通信与指控装备：20H1板块营收2.34亿元(+6.24%)，毛利率37.95%，同比基本持平。通信指控业务稳步推进各重大项目，系统集成新项目、总体技术研究项目落地，战术通信领域优势得巩固，持续推进5G产业论证。 ③网络空间安全：20H1板块营收1.08亿元(+11.81%)，以公安大数据为发展点，成立航天科工公安领域大数据与网络信息安全产业联盟，推动各类保测评中心业务开展，数据备份与恢复系统入围国家信创第三期采购名录。 ④微系统：20H1营收0.16亿元(-37.29%)，围绕复杂微系统/核心系统级芯片/关键仿真软件/核心工艺能力开展国家级重点研发计划项目申报研制。 ⑤海洋信息装备：20H1板块营收5.21亿元(+153.64%)，毛利率10.91%(-21.44%)，主要系孙公司江苏大洋本期交船数量同比增多所致，我们认为，核心海洋信息装备产品或已上升合并至核心业务。 盈利预测与评级：子公司欧地安民品剥离，将20-21年营收增速从30.1%/29.7%下调至30%/27.3%，预计22年营收增速为26.9%；产品结构优化，盈利能力望提升，20-21年毛利率望从37.9%/38.7%升至38.8%/38.9%，22年毛利率预计为39%，在此假设下20-22年归母净利润9.3/11.8/15.0亿元，EPS为0.58/0.74/0.94元，PE为38.64/30.26/23.82x，维持“买入”评级。 风险提示：军品交付节奏放缓，新品销售情况低于预期，公司微系统板块发展低于预期。

20H1归母净利润同比增长40.15，超市场预期事件：公司发布2020半年报，实现收入（19.32亿元，+29.47%），实现归母净利润（3.12亿元，+40.15%）；单看Q2实现收入11.64亿元，同比+57.75%，环比+51.55%，归母净1.89亿元，同比+58.16%，环比+53.58%。电子蓝军仍是主要收入利润来源，并保持高速增长收入端：20H1公司实现收入（19.32亿，+29.47%），电子蓝军收入（9.44亿，+12.56%），收入占比49%，利润占比89%，毛利率，较去年同期提升6.71pct，或主要由于电子蓝军装备平台化发展，以及电磁防护整合具备微波暗室建设系统集成一体化解决方案能力，产品附加值提升。利润端：公司实现归母净（3.12+40.15%），其中南京长峰实现收入（10.35亿元，+65%），净利润（2.39亿元，+44%），其持有65%股权的江苏大洋收入为5.34亿元，净利润2669万元，即南京长峰本部实现收入5.01亿元、净利润2.22亿元；仿真公司实现收入2.55亿元，净利润3031万元；北京京航为原波平和长屏的军品业务，实现收入1.93亿元、净利润2922万元。即电子蓝军业务实现净利润2.79亿元。公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习加剧以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，预计将继续保持高速增长。预付账款及原材料增长显著，现金流逐渐改善。20H1预付账款及存货中原材料分别较期初增长66.70%及67.53，或反映公司为应对订单增长而积极备货。受益于公司防务装备产业销售商品回款同比增加，经营性现金流净额同比增长24.20，呈现逐渐改善态势。网络信息安全或将是公司未来重要增量公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技上半年实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，而集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022年净利润分别为9.39、11.77、14.13亿元，对应估值分别为32、25、21倍，维持“买入-A”评级。风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合进程低于预期

事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入19.32亿元，同比增长29.47%；实现归母净利润3.12亿元，同比增长40.15%。 蓝军业务持续快速发展：上半年数字蓝军与蓝军装备业务实现收入9.44亿元，同比增长12.56%，占营业收入比重为48.88%。持续巩固在内场仿真、有源靶标等领域的市场优势，实现了蓝军装备平台化发展，核心竞争能力得到大幅提升；军民用仿真业务增长显著；产业整合成效明显，具备了微波暗室建设系统集成一体化解决方案能力，实现了业绩稳定增长。 海洋信息装备业务订单饱满：上半年海洋信息装备业务实现收入5.21亿元，同比增长153.64%，占营业收入比重为26.98%。公司以中小型海工船领域核心建造技术为基础，重点开展高附加值船舶产品的研制，积极开拓国际高端海工产品市场。以自动监控预警技术、废气净化排放技术和智能化制造技术为依托，大力发展海洋工程装备及高技术船舶，上半年新签合同总金额较去年同期有较大提升。 技术及平台优势，打造网络空间安全国家队：上半年网络空间安全业务实现收入1.08亿元，同比增长11.81%。公司设有子公司航天开元、壹进制，并持有北京锐安科技有限公司43%的股份，以公安大数据为网络空间安全产业发展着力点，加大内外部协同，牵头成立“航天科工公安领域大数据与网络信息安全产业联盟”，在公安大数据安全行业处于领先地位。 公司拟继续推进锐安科技控股权收购，网络空间安全业务有望由公安、航天科工向更广阔的领域拓展。 盈利预测与投资建议：从2020H1情况来看，公司电子蓝军业务持续快速发展，军用仿真业务增长显著，电磁防护产业整合成效明显；通信指控业务呈现良好发展势头；网络空间安全和微系统领域重点项目持续推动。 考虑当前部队越发重视面向实战化的训练、演习，我们看好公司蓝军业务的持续增长。维持公司2020-2022年EPS 分别为0.55、0.71、0.91元的预测，对应当前股价PE 分别为33X、26X、20X。维持“买入”评级。 风险提示：并购重组风险、市场竞争风险、政策风险、新产业风险、多项业务实现有效协同风险。