公司 23 年扣非前后归母净利润分别同比+1446.3%、 +1231.5%。 公司发布 2023 年报， 受宏观经济环境、汽车行业竞争加剧、贵金属价格下降、天然气重卡及海外出口市场表现突出等因素叠加影响，公司 23 年实现营收 110.9 亿元，同比-12.9%；分别实现扣非前后归母净利润18.4、 16.0 亿元，分别同比+1446.3%、 +1231.5%。公司 23Q4 实现营收 27.5 亿元，同比-7.8%，环比+24.3%；分别实现扣非前后归母净利润 5.2、 4.0 亿元，同比+144.9%、 +132.9%，环比+38.0%、 +9.6%。 公司毛利率、净利率 23 年分别为 17.5%、 17.2%，分别同比+4.1pct、+15.7%； 23Q4 分别为 21.5%、 19.7%，分别同比+10.8pct、 +57.4pct，分别环比+4.0pct、 +2.2%。 公司自有资金仍然充沛，财务状况良好，现金分红大幅提升。 公司 23年末货币资金+应收票据+应收款项融资+其他流动资产+交易性金融资产总计 68.0 亿元，同比-10.5%，但仍较充沛。同时，公司 23 年末资产负债率为 28.1%，带息债务/全部投入资本为 5.7%，长期资本负债率仅 3.8%。据年报中的 2023 年度利润分配预案，公司拟派发现金红利9.8 亿元（含税）， 2023 年股息支付率预计为 53.2%。 2022 年现金分红总额为 9775.8 万， 2023 年现金分红大幅提升。 盈利预测与投资建议： 公司产品壁垒高，经营稳健，盈利和分红稳定性可期，股权激励计划将充分调动公司高层管理人员及核心人员的积极性，使其与股东利益更为一致。我们预计公司 24-26 年 EPS 分别为2.08/2.31/2.53 元/股，当前股价对应 PE 分别为 9.13/8.23/7.48 倍。结合公司历史估值、国际零部件公司近年 PE 估值中枢，我们给予公司24 年 13 倍 PE，合理价值为 27.01 元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情反复，宏观经济不及预期，下游景气度低于预期

事项：公司披露2022年中报，营业收入同比下降19%达到73亿，净利润同比下降25%达到12亿元，扣非净利润同比下降25%达到13亿。 平安观点：下游需求大幅下滑，公司表现优于行业。1H22合并报表扣非净利润剔除投资收益后为3.4亿(-43%），燃喷系统收入同比降14%为34亿，毛利率下滑2.5个百分点至21%；尾气处理系统收入同比降26%为32亿，毛利率9%；进气系统收入同比降33%为2.6亿，毛利率大幅下滑11个百分点至22%。1H22商用车行业产量下滑39%，1H21卡车由于环保政策提前透支需求，导致目前换购需求不足，且仍有部分国五库存车待消化。上半年受疫情防控导致基建启动不及预期。受宏观经济形势及汽车行业下行影响，进气系统产品中六缸增压器、天然气增压器销量较去年同期下降较多。非道路机械方面，受宏观经济增速放缓、新冠疫情反复、工程有效开工率不足、农机补贴政策调整等因素影响，工程机械、农业机械市场需求减少，1H22工程机械用柴油内燃机销量45万台，同比下降23.8%；农业机械用柴油内燃机销量65万台（-24.8%）。 1H22投资收益9.3亿，占利润总额68%。其中博世汽柴贡献5.7亿（-15%），中联电子贡献1.7亿（-5.6%)。博世汽柴1H22实现收入83亿（-18%），净利润16.9亿（-15%）,净利率20.3%，博世汽柴表现优于商用车行业平均水平,净利率回到20%以上，凸显行业垄断地位带来的盈利韧性。 公司积极布局新业务。进一步优化公司战略蓝图，形成“节能减排”、“绿色氢能”、“智能电动”、“其他核心零部件”四大板块全面发展的新战略格局；完成氢燃料电池全球能力规划及产能投资规划，制订PEM电解水制氢系统装备战略发展规划，开展新能源产业园项目规划。完成电驱核心零件业务、热管理系统及核心零部件业务的战略业务产品规划，毫米波雷达业务发展规划持续优化。全面推进氢能业务全球能力建设投资，完成对IRD、Borit研发及扩大产能投资；氢能事业部与氢燃料电池合资公司相继成立，亚太地区能力建设加速；实施热管理系统及零部件业务投资合作，VH并购项目有序推进；参与投资汽车相关领域产业基金，寻求上下游产业链合作机会；在可再生能源电解水制氢、智能网联等领域，调研考察潜在合作项目，积极谋划合作可能。 盈利预测与投资建议：公司作为柴油机产业链核心部件供应商的行业地位稳固。近年来公司积极布局燃料电池核心零部件，包括“一膜两板”（膜电极、石墨双极板、金属双极板）以及BOP关键零部件等，为国内外燃料电池电堆和系统厂家配套，为公司长期发展打开新空间。预计2022年重卡行业下滑幅度将超过40%，2023年有恢复性增长，公司利润规模有望保持相对稳定的水平，近年来公司现金分红占当年净利润比例较高，留存利润丰厚，预计未来大概率保持高分红比例。根据最新情况，我们更新公司2022年/2023年/2024年净利润预测为22.03亿/23.64亿/25.30亿（原预测为24.69亿/27.67亿/29.60亿），维持“推荐”评级。 风险提示：1）商用车持续大幅下滑；2）贵金属持续涨价导致尾气处理业务收入及盈利能力波动加大；3）新业务发展进度不及预期。

事项：公司披露2021 年报：营业收入同比增6%为137 亿，净利润同比下降7%为26亿元，扣非净利润同比增22%为25 亿。本次分配预案为：以1008603293 股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利16 元（含税），不送红股，不以公积金转增股本。 平安观点： 费用大幅降低，并表业务净利润增长。2021 年合并报表扣非净利润剔除投资收益后为5.9 亿，同比大增。主要源自各项费用大幅下滑，其中销售费用下滑35%，主要是三包费降低。管理费用下滑22%，主要是2020 年同期计提激励基金导致基数较高。 2021 年销售给博世的收入同比增长14%，公司综合毛利率下滑。受重型柴油车国六排放法规切换、“蓝牌轻卡”政策带来的消费观望等因素影响，2021 下半年商用车市场走弱。2021 年商用车产量下滑11%，卡车产量下滑13%。从三大类主营业务看，燃喷系统毛利率下滑至24.5%，收入增加12.3%达到60 亿，其中给博世供货同比增加14%为43.6 亿（相当于燃喷系统收入的72.4%），共轨泵全年销售210 万台，创历史新高。公司销售给博世汽柴及德国博世的收入额相当于博世汽柴当期收入的28%左右。 2021 年尾气处理系统营业利润增长至7 亿，毛利率10.7%，威孚力达实现净利润3.4 亿（2020 年为2.5 亿），2021 年汽油净化器销量近220 万套（2020 年为200 万套），柴油净化器全年销量近32 万套（2020 年为50 万套），乘用车市场占有率稳步提升，实现了高端自主乘用车市场突破。 威孚力达净利润同比增长较好的原因为参股企业威孚环保的投资收益同比增加。进气系统2021 年毛利率回落至28.4%，收入持平略减为6.5 亿，四缸增压器全年销量突破75 万台，创历史新高，四缸柴油机市场占有率保持国内第一，汽油机获取多个客户重点项目，六缸增压器保持多家重点客户的主导地位，获取多家主流客户的天然气及柴油项目。 2021 年公司投资收益20 亿，占公司利润总额的比例为71%。其中博世汽柴贡献11 亿，同比略降；中联电子贡献3.4 亿，高于2020 年的3.1 亿。博世汽柴2021 年收入同比略降为157 亿,净利率为20.6%（2017 年-2020 年净利率均在22%以上）。 作为柴油机产业链核心部件供应商，公司的行业地位还将继续提升。2021 年7 月1 日重型柴油车全面执行国六排放，非道路柴油机械预计2022 年底实施国四排放标准。目前已有部分城市鼓励淘汰国四柴油车。博世汽柴作为柴油发动机核心部件供应商将持续受益，威孚高科主营业务亦将受益。 积极推进燃料电池及智能网联核心零部件战略规划。近年来，公司在绿色氢能、智能电动等领域进行重点战略布局，设立新能源与网联技术研究院，建成氢能燃料电池测试中心，形成了氢燃料电池核心零部件、智能网联产品的技术研发能力。燃料电池核心零部件包括“一膜两板”（膜电极、石墨双极板、金属双极板）以及BOP 关键零部件等，为国内外燃料电池电堆和系统厂家配套。2021 年公司实现氢燃料电池核心零部件及电驱核心零部件销售收入约9000 万元，业务体量尚小。 盈利预测与投资建议：2022 年卡车产量预计下滑，中重卡销量预计下滑26%左右。非道路实施国四将持续带来业绩增量。根据最新情况我们更新公司2022/2023 年净利润预测为24.69 亿/27.67 亿（原2022/2023 年净利润预测为31.67 亿/34.54 亿），并新增公司2024 年净利润预测为29.60 亿。公司作为柴油机产业链核心供应商，龙头地位持续提升，新业务布局有望带来公司长期的业绩增量，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）受新冠疫情影响，宏观经济、市场环境依然复杂严峻，行业仍将面临较大的压力。若行业需求下降，将对公司生产经营和盈利水平产生一定影响。2）公司主要原材料包括各等级的钢材、铝、贵金属等，其价格的持续上涨会给公司带来成本上升的风险。3）随着公司业务范围的不断扩展，尤其是新能源领域，管理跨度较大，存在潜在经营管理与投资风险。4）新业务投入增长，收入尚小。

事项：公司披露三季报，2021前三季实现收入124亿（25%），净利润21亿（-4.5%）。 平安观点：由于2021年7月1日之后我国重卡进入全面国六阶段，国六全面实施之前的透支性消费导致3Q21重卡销量同比大幅下跌56%。威孚高科各项业务与卡车行业关联度高，受行业销量下滑影响，公司3Q21净利润下滑，3Q21威孚高科投资收益（主要为博世动力总成公司提供的柴油机高压共轨系统等）、并表业务（主要为燃油喷射泵、尾气处理系统、增压器等）净利润、毛利率均有不同程度同比下降。 3Q21收入同比基本持平为33亿，扣非净利润为4.44亿（-22.5%），毛利率降低3.6个百分点为14.5%。来自联合营企业的投资收益（主要来自博世动力总成公司及中联汽车电子公司）由3Q20的4.3亿下滑为3Q21的4.1亿。并表业务3Q21亏损1428万元，2020年同期盈利4.2亿，主要是3Q20非经常损益较高（3.3亿）。前三季度经营活动产生的现金流量净额同比减少52%，主要为贵金属结算模式变化；投资活动产生的现金流量净额同比减少49%，主要是由于参股公司分红减少所致。公司主营业务中尾气处理业务收入规模与贵金属价格关联度较高，收入波动受贵金属价格波动影响较大，且尾气处理业务毛利率较低，估计尾气处理业务对季度收入及毛利率波动影响大。 展望2021全年估计重卡产销规模为140万台左右，较2020年的重卡年度高峰值下降约20万台。但国六排放带来相关配件（尾气处理业务等）单车配套价值上升一定程度可抵消整车产销规模下降影响。 盈利预测与投资建议：在柴油车国六全面执行及非道路机械国四升级（预计2022年底）、卡车总保有量增加等利好下，公司作为柴油机产业链核心部件供应商的行业地位稳固。且公司积极布局燃料电池等新兴业务，为长期发展打开新空间。近年来，公司利润规模稳定，现金分红占当年净利润比例较高，留存利润丰厚，预计未来大概率保持高分红比例。 维持对公司2021年/2022年/2023年净利润预测为30.1亿/31.7亿/34.5亿，维持“推荐”评级。 风险提示：1）2021年下半年重型卡车销量下滑幅度超出预期；2）贵金属持续涨价导致尾气处理业务收入及盈利能力波动加大；3）新业务发展进度不及预期。

事项： 公司披露 2021中报，营业收入同比增 37%为 90亿，净利润同比增 24%为 16亿元，扣非净利润同比增 45%为 17亿。 平安观点： 公司主营产品产销两旺。1H21公司抢抓汽车行业特别是商用车市场发展机遇，柴油燃油喷射系统产品、汽车尾气后处理系统产品、进气系统产品等主营产品产销两旺。1H21合并报表扣非净利润剔除投资收益后为 6亿(+137%），达历史同期最高值。从三大类主营业务看，燃喷系统收入同比增 48%为 40亿，但毛利率下滑 3.4个百分点至 23.6%，营业利润同比增30%，其中给博世供货同比增 59%为 29亿（2020全年该数值为 38亿），公司所公告的销售给博世汽柴及德国博世的收入额相当于博世汽柴当期收入规模的 28%左右（2020年度该数值约为 24%）。1H21尾气处理系统营业利润同比增 64%达 4.3亿，毛利率 9.8%，威孚力达实现净利润 1.4亿（+56%）。此前公告的股权激励解锁条件中要求 2021-2023自营利润（扣非净利润-博世汽柴/中联电子权益净利润）不低于 8.45亿/8.92亿/9.58亿，1H21公司扣非净利润剔除博世汽柴和中联电子的权益净利润后已达 8.46亿。 1H21投资收益 11亿，占利润总额 61%。其中博世汽柴贡献 6.8亿（2020年贡献 11亿），中联电子贡献 1.8亿（2020年贡献 3亿）。博世汽柴 1H21实现收入 102亿（+31%），净利润 19.9亿（+13%），净利率 19.5%（2017-2020年年度净利率在 22%以上），我们估计芯片紧缺影响了公司出货量。2021年 7月 1日起国六柴油重卡全面实施国六，随着国六升级及 2022年底非道路机械国四升级，博世汽柴的高压共轨出货量还将继续上升，博世汽柴行业地位稳固，盈利能力强劲。 公司积极布局新业务。公司在氢燃料电池领域已累计投资约 8亿元，一方面通过国际并购（收购 IRD、Borit 的 100%股权）构建了电堆核心零部件（膜电极、石墨双极板、金属双极板）关键技术能力；另一方面加强自主开发，设立新能源与网联技术研究院，建成氢能燃料电池测试中心，形成 BOP 核心零部件关键技术能力。2020年，公司氢燃料电池零部件产品方正中等线简体 已实现销售收入 7739.7万元。2021-2025年期间，公司将实施新一轮规划和较大规模的投资，成立氢能事业部，推进资源协同和整合，强化全球业务能力建设，实现小规模化市场应用，为 2025年后实现市场应用规模化增长奠定战略基础。近期，公司将成立氢能事业部，推进亚太、欧洲、北美三大基地的能力规划建设，正积极与地方政府、战略客户和伙伴对接，陆续正式启动具体产品的能力建设等项目。同时，公司将 PEM 电解水制氢系统业务规划纳入拟成立的氢能事业部业务范围，积极利用目前在 IRD 公司已经具备的多套 PEM 电解水制氢系统样机的开发经验，及当前 Borit 公司金属双极板、IRD 公司膜电极等关键零部件与欧美客户的开发和批量供货重要基础及协同潜力，正在进一步深入调研和制订业务规划，同时积极寻求外部的技术、产业投资合作机会，并着手展开 PEM 电解水制氢系统产品开发，努力培育孵化这一新的战略业务。 盈利预测与投资建议：在柴油车国六执行及非道路机械国四升级、卡车总保有量增加等利好下，公司作为柴油机产业链核心部件供应商的行业地位稳固。且公司积极布局燃料电池等新兴业务，为长期发展打开新空间。近年来，公司利润规模稳健上升，盈利能力稳定，现金分红占当年净利润比例较高，留存利润丰厚，预计未来大概率保持高分红比例。根据最新情况，我们更新公司 2021年/2022年/2023年净利润预测为 30.1亿/31.7亿/34.5亿（原预测为 27.23亿/29.04亿/32.08亿），维持“推荐”评级。 风险提示：1）2021年下半年重型卡车销量下滑幅度超出预期；2）贵金属持续涨价导致尾气处理业务收入及盈利能力波动加大；3）新业务发展进度不及预期。

贵金属涨价致尾气处理业务收入大幅增长，但公司整体的并表业务贡献扣非净利润下滑，主要原因是费用增长及燃喷系统毛利率下降。2020年合并报表扣非净利润剔除投资收益后为1.25亿，同比下降。从三大类主营业务看，燃喷系统由于毛利率下滑至26%导致营业利润同比略有下滑，其中给博世供货同比增12.4%为38.2亿（占燃喷系统收入比例为71%），共轨泵全年销售210万台，创历史新高。公司所公告的销售给博世汽柴及德国博世的收入额相当于博世汽柴当期收入规模约24%左右，近年来该比例较为稳定。2020年尾气处理系统营业利润增长至6.6亿，毛利率下降至10.3%，威孚力达实现净利润2.5亿，远超2019年，2020年汽油净化器销量超200万套，柴油净化器全年销量超50万套，同比增长均超50%，乘用车市场整体占有率不断上升；商用车市场积极拓展核心客户国六项目；在非道路市场，建立了重点项目客户群。进气系统实现营业利润翻番增长，毛利率大幅提升至37%。四缸增压器布局汽油机市场，获取重点项目客户群体；四缸增压器在柴油机市场占有份额保持领先。六缸增压器主机销量同比增长超50%，成功获取重要客户国六项目。2020公司费用增加5.6亿，其中由于计提激励基金增加2.7亿管理费用，研发费增加1.1亿，由于三包费及质量费用增加导致销售费用增长57%。此前公告的股权激励解锁条件中要求2021-2023自营利润（扣非净利润-博世汽柴/中联电子权益净利润）不低于8.45亿/8.92亿/9.58亿，2020年自营利润为6.5亿，如要达到这一解锁条件，未来三年自营利润须达年复合增长率13.8%。 2020年公司投资收益20亿，占公司净利润比为71%。其中博世汽柴贡献11亿，略高于2019年水平；中联电子贡献3亿，高于2019年的2.8亿。博世汽柴2020年实现历史最高收入规模为157亿（+11%），净利率稳定在22%以上，彰显其产业链强势地位。 作为柴油机产业链核心部件供应商，公司的行业地位还将继续提升。2021年7月1日重型柴油车全面执行国六排放，非道路柴油机械预计2022年底实施国四排放标准。目前已有部分城市鼓励淘汰国四柴油车。此外，治理超载向纵深推进（执行趋严、从主线到支线，从重型到轻型等）导致的卡车单车运力下降带来卡车保有量规模提升。博世汽柴作为柴油发动机核心部件供应商将持续受益，威孚高科主营业务亦将受益。 公司积极布局新业务，推进燃料电池及智能网联核心零部件战略规划。新增和明确金属双极板、辅助零部件（BOP）、态势感知系统及汽车智能座椅等重点战略产品规划。以氢燃料电池和智能网联两大领域为重点进行新业务布局。氢燃料电池方面收购比利时Borit公司100%股权，重点孵化IRD在中国市场的业务。以双技术路线（金属、石墨）加速构建双极板核心竞争力。在智能网联领域，环境态势感知系统获得多个客户项目，目前重点就智能安防、工业智造积极开展产品开发、制造及市场能力建设。完成威孚智行座椅公司（WFAS）的合资设立并启动运营。 盈利预测与投资建议：2020年受国Ⅲ汽车淘汰、治超加严以及基建投资等因素的拉动，商用车2020年商用车产量同比增20%为523万辆，创历史新高。展望未来，在柴油车国六执行及非道路机械国四升级、卡车总保有量增加等利好下，公司作为柴油机产业链核心部件供应商的行业地位稳固。且公司积极布局燃料电池等新兴业务，为长期发展打开新空间。近年来，公司利润规模稳健上升，盈利能力稳定，现金分红占当年净利润比例较高，留存利润丰厚，预计未来大概率保持高分红比例。根据最新情况，我们更新公司2021年、2022年净利润预测为27.23亿、29.04亿（原有业绩预测为2021/2022年净利润为27.87亿/29.76亿），首次给出2023年净利润预测为32.08亿。维持“推荐”评级。 风险提示：1）2021年下半年重型卡车销量下滑幅度超出预期；2）贵金属持续涨价导致尾气处理业务收入及盈利能力波动加大；3）新业务发展进度不及预期。

尾气处理业务收入增长较高，但其收入占比提升致公司综合毛利率下降。 2020前三季非经常性损益 4.8亿，主要由于持有的国联证券股份上市公允价值增加所致。扣非后公司实现净利润增长 13.5%为 17.5亿，业绩增幅符合预期。受益于柴油车排放标准升级、淘汰国三车及治理超载等政策，重卡 2020产销量将创历史新高，前三季已销 122万台（+37.4%）。威孚高科 2020前三季营业收入同比增加 36亿，增长 57%，营业成本同比增加 31.8亿，增长 64.3%，主要是尾气后处理销售增加所致，我们估计主要由于贵金属涨价及天然气重卡高增长（天然气重卡尾气处理系统单价高），由于尾气处理业务毛利率较燃喷系统毛利率低，故公司综合毛利率下滑 3.7个百分点至 18%。前三季度公司投资收益 14亿，同比增 9.3%，分季度看 3Q20投资收益 4.84亿环比下降 13.7%同比增长 21%。 激励草案解锁条件彰显稳健发展信心，利于稳定投资者预期。2020年内公司已耗资 4亿回购股票（回购均价 20.4元），拟用于 2020年限制性股票激励，草案显示限制性股票的授予价格为每股 15.48元，解锁条件结合ROE、自营利润（2021/2022/2023不低于 8.45/8.92/9.58亿）、现金分红比例（不低于当年可供分配利润的 50%）等指标，符合公司目前经营阶段，具有针对性，且有利于稳定投资者预期。 投资建议：公司业绩稳健，核心业务壁垒高、利润率高。长期看，柴油车国六排放标准升级、非道路柴油机械的排放标准升级将为公司业务带来新增长空间。考虑非经常性损益超预期，上调2020/2021/2022年净利润预测值为 28.77亿/27.87亿/29.76亿（原预测值为 2020/2021/2022年净利润 25.99亿//27.73亿/29.61亿元），目前估值低，维持“推荐”评级。 风险提示：存量资金利用效率偏低；非道路柴油动力机械排放标准升级贡献的业绩增量不达预期； 柴油车行业销量大幅下滑。

公司前3季度归母净利润同比增长29.2%。公司发布3季报，20年前3季度实现营收99.2亿元，同比增长57.0%；实现归母净利润22.3亿元，同比+29.2%，其中Q3实现归母净利润9.0亿元，同比+92.3%，公司前3/第3季度实现扣非后归母净利润17.5/5.7亿元，同比分别增长13.5%/34.4%，扣非后业绩差异较大与3季度持有国联证券等股份公允价值增加3.28亿元有关。在重卡高景气、乘用车产销恢复下，公司前3季度实现对联营/合营企业投资收益12.2亿元，同比增长8.7%。 董事会通过限制性股票股权激励计划，经营范围增加“从事投资活动”或打开新空间。根据13日公告，公司拟对602人首次授予回购的1955.5万股股份，授予价格为每股15.48元。限制性股票解锁期分别为授予登记完成之日起24、36、48个月，解除锁定比例分别为4/10、3/10、3/10，业绩考核目标包括：21、22、23年现金分红均不低于当年可供分配利润的50%，较19年自营利润增长率分别不低于6%、12%、20%，21、22、23年加权平均净资产收益率均不低于10%等。此外，公司自有资金充沛，20年3季度末货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总达94.1亿元，同时资产负债率仅30.4%，带息债务/全部投入资本仅1.88%，长期资本负债率仅2.5%，公司《公司章程》经营范围增加“以自有资金从事投资活动”，或打开新空间。 投资建议：公司产品壁垒高，经营稳健，盈利和分红稳定性可期，股权激励计划将充分调动公司高层管理人员及核心人员的积极性，使其与股东利益更为一致。考虑到非经常性损益影响，我们调整公司20-22年EPS 至2.61/2.52/2.76元/股，当前股价对应PE分别为9.9/10.2/9.3倍。结合公司历史估值、国际零部件公司近年PE估值中枢，我们给予公司21年15倍PE，合理价值为37.77元/股，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济增速及下游景气度低于预期；疫情影响超预期。

事件：公司发布2020年三季报，Q3公司实现营收33.24亿元，同比增长74.39%；实现归母净利润9.04亿元，同比增长92.28%；实现扣非归母净利润5.73亿元，同比增长34.39%。Q1-Q3累计实现营收99.19亿元，同比增长56.95%；实现归母净利润22.30亿元，同比增长29.16%；实现扣非归母净利润17.48亿元，同比增长13.51%。 业绩持续高增长，符合预期。2020Q1-Q3重卡行业实现销售123.4万辆，同比增长38.8%；其中，Q1实现销量27.4万辆（-15.82%），Q2实现销量53.99万辆（+63.25%），Q3实现销量42.0万辆（+80.5%）。分季度来看，Q1实现扣非归母净利润4.95亿元（-19.3%）；Q2实现扣非归母净利润6.80亿元（+35.87%）；Q3实现扣非归母净利润5.73亿元（+34.39%）。受益于下游重卡行业高景气度，公司业绩持续高增长，符合预期。 后处理业务放量。2020Q1-Q3公司实现营收99.19亿元，同比增长35.99亿元，主要得益于后处理板块销售增加。公司汽油增压器产品逐步实现了在主要客户项目的量产化；尾气后处理系统产品在乘用车上完成了核心客户国六GPF催化剂产品封装开发，实现批量供货；在商用车上正在进行WSP2.0封装平台的开发，各阶段试验如期完成。 投资收益高增长，公允价值变动收益增厚当期利润。2020Q3公司投资收益为4.85亿元，同比增长21.1%；其中对联营企业和合营企业投资收益（主要为博世汽柴和联合电子）为4.33亿元，同比增长30.9%。Q3公司公允价值变动净收益为3.24亿元，主要为公司持有的国联证券股份上市公允价值增加所致。 重卡保有量将提升至重卡保有量将提升至800万辆，对应更新换代需求为100万辆。2016年重卡保有量为569万辆，治超单车运力平均下降20%左右，随着治超效应持续释放，2019年重卡保有量达到762万辆。本轮基建周期中，预计经济增长带来的货运需求将平稳增长，同时治超带来的行业扩容性需求减弱，基建投资将逐渐主导行业需求。落实到重卡行业的保有量，考虑到本轮基建周期能级弱于前几轮，我们预计对当年保有量增速的影响在2%左右，假设周期高点持续2年，预计对总保有量的影响在4%左右。同时，叠加无锡国道事件带来的治超力度加强，我们预计重卡保有量将在今年提升至800万辆左右，按照八年的自然使用寿命计算，每年对应的更新换代需求为100万辆。 环保升级，多项业务长期受益。重卡是环保监管的重中之重，随着重卡治理治理持续加码，公司将持续受益。此外，随着卡车排放标准逐步升级，国五升国六后处理部分需要多种技术共同配合，公司柴油机后处理业务单车价值量将提升。公司汽油催化剂产品目前已经进入多家合资品牌采购体系，未来乘用车业务拓展空间大。 盈利预测与估值建议：随着政策边际转松，基建投资将主导重卡行业需求，叠加超载治理，重卡保有量将提升至800万辆，对应自然更新需求100万辆。 公司将受益于重卡行业的高景气度。考虑到下游重卡行业持续高景气度，我们预计公司2020/2021/2022年净利润为25.75/25.19/25.52亿元，对应EPS为2.55/2.50/2.53元，维持“买入”评级。 风险提示：国三重卡淘汰不及预期；排放标准执行力度不及预期；乘用车客户拓展不及预期。

现金分红比例要求较高。受益于重卡高增长及旗下合资公司博世汽柴的高技术壁垒产品高压共轨，公司业绩稳健，现金充沛，带息债务/全部投入资本比不到2%。近几年提高现金分红比至约50%，股息率高。将现金分红比例不低于当年可供分配利润的50%纳入解锁条件，有利于稳定投资者对公司未来现金分红比例的预期。 对自营利润的要求彰显发展信心。自营利润指扣除博世汽柴及中联电子投资收益后的扣除非经常性损益的归属于母公司股东净利润，主要对应本部+威孚力达+威孚金宁+威孚环保之权益利润。历史上自营利润额并不稳定，解锁条件要求2021/2022/2023年自营利润不低于8.45/8.92/9.58亿，显示公司认为这部分业务进入稳健向上发展通道，未来业绩清晰度提高。 投资建议：公司业绩稳健，核心业务壁垒高、利润率高。长期看，柴油车国六排放标准升级、非道路柴油机械的排放标准升级将为公司业务带来新增长空间。维持业绩预测，即2020/2021/2022年净利润为25.99亿/27.73亿/29.61亿元，目前估值低，维持“推荐”评级。 风险提示：存量资金利用效率偏低；非道路柴油动力机械排放标准升级贡献的业绩增量不达预期；柴油车行业销量大幅下滑。

公司回购股票，拟用于股权激励。今年2月公司发布公告，拟使用自有资金回购部分A股股份，用于实施股权激励，回购金额上、下限分别为6亿元、3亿元。根据公司公告，截至9月30日，公司累计回购股A股1959.6万股，占公司总股本的1.94%，其中最高、最低成交价分别为22.89、17.95元/股，合计支付4.00亿元（含交易费用）。董事会通过限制性股票股权激励计划。公司拟对602人首次授予回购的1955.5万股（占授予总量99.789%），授予价格为每股15.48元。限制性股票分3批次解除锁定，解锁期分别为授予登记完成之日起24、、48个月，解除锁定比例分别为4/10、3/10、3/10。激励计划考核年度为21、22、23年，业绩考核目标包括：21、22、23年现金分红均不低于当年可供分配利润的50%，较19年自营利润增长率分别不低于6%、12%、20%，绝对额分别不低于8.45、8.92、9.58亿元，、22、23年加权平均净资产收益率均不低于10%。 公司财务状况良好，经营范围增加“从事投资活动”或打开新空间。公司自有资金充沛，20年2季度末货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总达72.8亿元，同时资产负债率仅29.6%，带息债务/全部投入资本仅1.96%，长期资本负债率仅2.7%，公司《公司章程》经营范围增加“以自有资金从事投资活动”，或打开新的增长空间。 投资建议：公司产品壁垒高，经营稳健，盈利和分红稳定性可期，股权激励计划将充分调动公司高层管理人员及核心人员的积极性，使其与股东利益更为一致。我们预计公司20-22年EPS分别为2.37/2.50/2.63元/股，当前股价对应PE分别为11.0/10.4/9.9倍。结合公司历史估值、国际零部件公司近年PE估值中枢，我们给予公司21年15倍PE，合理价值为37.44元/股，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速及下游景气度低于预期；疫情影响超预期。

事件：公司发布股权激励计划公告，拟向激励对象授予1959.6万股限制性股票，约占总股数的1.942%。 点评：股权激励的实施，有望进一步激发公司的经营活力，绑定管理层利益。本次股权激励对象主要为公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及经公司董事会认定的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的核心人员。涉及的标的股票为公司从二级市场回购的本公司A股普通股。我们认为本次股权激励能有效绑定股东与管理层、中层管理人员和其他核心人员的利益，激发公司的经营活力，利好公司长远发展。 激励计划的考核目标为稳定增长+高分红。激励计划的主要考核目标有3点：（1）21-23年加权平均净资产收益率不低于10%；（2）21年-23年自营利润绝对额不低于8.45/8.92/9.58亿元，较19年增长不低于10%/12%/20%；（3）21-23年现金分红比例不低于当年可供分配利润的50%。 国六标准稳步推进，后处理市场空间大增。20年7月，城市重卡将开始执行国六a标准。受疫情影响，销售国五标准的轻型车的时间延长到21年1月，但生产端不延长。2021年7月，全国范围所有重型汽车均将执行国六a标准。国六标准下柴油车需加装DOC+DPF装置，乘用车需加装GPF，形成新的增量市场。随着国六标准推进，后处理市场空间将持续增长。 2020年中报后处理板块营收大幅增长。公司后处理板块的主要收入来源——子公司威孚力达20H1实现营收33.1亿元，同比+147%；实现净利润0.89亿元，相比去年同期的0.33亿元，大幅增长了172%，净利润增速超过营收增速，规模效应明显。未来随着后处理市场空间的进一步扩大，威孚力达的营收和净利率有望继续提升。 投资建议：我们预计20-22年公司归母净利润分别为25.7、28.4和32.4亿元，对应PE分别为10倍，9倍和8倍，对应目标价维持33.84元，维持“买入”评级。 风险提示：国六切换、国三淘汰实施进度低于预期，重卡行业需求低于预期

事件：公司公告 2020年限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予 1959.6万股限制性股票，占总股本的 1.942%，价格为 15.48元。 股票激励将激发管理团队积极性、提高经营效率、降低代理人成本 ，打开长期增长空间 。 本次股权激励业绩考核目标为：（1）2021-2023年加权平均roe 不低于 10%。（2） 2021-2023年现金分红不低于当年可供分配利润的 50%。（3）2021年较 2019年自营利润增长率不低于 6%，绝对额不低于 8.45亿元；2022年较 2019年自营利润增长率不低于 12%，绝对额不低于8.92亿元；2023年较 2019年自营利润增长率不低于 20%，绝对额不低于9.58亿元。 （自营利润是指扣非归母净利润扣除来自于 RBCD 及中联电子的投资收益。） 重卡保有量将提升至 重卡保有量将提升至 800万辆，对应更新换代需求为 100万辆。2016年重卡保有量为 569万辆，治超单车运力平均下降 20%左右，随着治超效应持续释放，2019年重卡保有量达到 762万辆。本轮基建周期中，预计经济增长带来的货运需求将平稳增长，同时治超带来的行业扩容性需求减弱，基建投资将逐渐主导行业需求。落实到重卡行业的保有量，考虑到本轮基建周期能级弱于前几轮，我们预计对当年保有量增速的影响在 2%左右，假设周期高点持续 2年，预计对总保有量的影响在 4%左右。同时，叠加无锡国道事件带来的治超力度加强，我们预计重卡保有量将在今年提升至800万辆左右，按照八年的自然使用寿命计算，每年对应的更新换代需求为 100万辆。 环保升级，多项业务长期受益。重卡是环保监管的重中之重，随着重卡治理治理持续加码，公司将持续受益。此外，随着卡车排放标准逐步升级，国五升国六后处理部分需要多种技术共同配合，公司柴油机后处理业务单车价值量将提升。公司汽油催化剂产品目前已经进入多家合资品牌采购体系，未来乘用车业务拓展空间大。 盈利预测与估值建议：随着政策边际转松，基建投资将主导重卡行业需求，叠加超载治理，重卡保有量将提升至 800万辆，对应自然更新需求 100万辆。 公司将受益于重卡行业的高景气度。考虑到下游重卡行业持续高景气度，我们上调公司 2020/2021/2022年净利润为 25.75/25.19/25.52亿元（调整前为 24.23/24.10/24.89亿元），对应 EPS 为 2.55/2.50/2.53元，维持“买入”评级。 风险提示： 国三重卡淘汰不及预期；排放标准执行力度不及预期；乘用车客户拓展不及预期。

点评：重卡行业Q2高景气，威孚受益。1季度受疫情影响，行业需求受到压制，Q1重卡销量27万辆，同比-16%。但2季度需求迅速回暖，Q2重卡销量54万辆，同比大增63%。整个上半年重卡行业销量81万辆，相比去年同期的66万辆大幅增长24%，远超市场预期。Q2威孚受益行业景气，实现营收38亿元，同比+79%，实现归母净利润7.8亿元，同比+37%，Q2业绩高增长，使得累计净利润同比增速转正（20Q1归母净利润同比为-20%，20H1归母净利润同比为+6%）。 国六标准稳步推进，后处理市场空间大增。20年7月，城市重卡将开始执行国六a标准。受疫情影响，销售国五标准的轻型车的时间延长到21年1月，但生产端不延长。2021年7月，全国范围所有重型汽车均将执行国六a标准。国六标准下柴油车需加装DOC+DPF装置，乘用车需加装GPF，形成新的增量市场。随着国六标准推进，后处理市场空间将持续增长。后处理板块营收大幅增长。公司后处理板块的主要收入来源--子公司威孚力达20H1实现营收33.1亿元，同比+147%；实现净利润0.89亿元，相比去年同期的0.33亿元，大幅增长了172%，净利润增速超过营收增速，规模效应明显。未来随着后处理市场空间的进一步扩大，威孚力达的营收和净利率有望继续提升。 两大控股公司净利润微降。博世汽柴20H1营业收入78.1亿元，实现净利润17.6亿元，同比下滑3.4%；中联电子20H1实现净利润6.3亿元，同比下降14%，主要是受疫情下乘用车市场低迷的影响。 流动性充裕，分红率连续三年超过45%。20年Q2持有货币资金、交易性金融资产和其他流动资产三项合计63亿元，资产流动性充裕。19年公司现金分红11.1亿元，分红率为48.9%，近三年分红率均在45%以上。 投资建议：后处理业务增长超预期，我们上调20-22年公司归母净利润的预测至25.7、28.4和32.4亿元（此前预期为23.2、24.8和26.6亿元），对应PE分别为9倍，8倍和7倍，给予威孚高科21年12倍PE，对应目标价上调至33.84元（此前目标价为29.50元）。 风险提示：国六切换、国三淘汰实施进度低于预期，乘用车行业低迷时间超预期