事件：2024年公司实现营业收入90.49亿元，同增11.90%；归母净利润19.96亿元，同比增长8.28%；扣非归母净利润19.63亿元，同增8.82%。 2024年归母净利润同增8%，毛利率同增1.10pct至41.45%。2024年，公司销售毛利率41.45%（同比+1.10pct，下同），销售净利率22.71%（同比-0.66pct），毛利率提升而净利率下滑，主要系①费用率提升：2024年期间费用率12.75%（+1.04pct），其中2024年财务费用3.91亿元（+43.70%），财务费用率4.33%（+0.96pct），主要系在建项目完工，利息停止资本化转为费用化；2024年研发费用0.53亿元（+341.20%），研发费用率0.59%（+0.44pct），主要系水务环保业务相关研发项目增加。②计提坏账准备增加：2024年信用减值损失1.24亿元（+34.20%）。 供排水及固废业务量持续增长，污水提价带来盈利弹性。分业务来看，1）自来水：营收26.20亿元（同比+7.26%），毛利率45.57%（+1.11pct），售水量11.50亿吨（+7.62%），均价2.28元/吨（-0.34%）；2）污水处理：营收36.41亿元（+20.42%），毛利率41.63%（+1.48pct），污水处理量13.84亿吨（+9.72%），处理均价2.63元/吨（+9.75%），2024年成都骑龙净水厂项目（10万吨/日）、凤凰河二沟项目（8万吨/日）进入商业运行；3）供排水管网工程：营收9.81亿元（+3.02%），毛利率21.84%（-0.31pct）；4）垃圾焚烧：营收7.74亿元（+10.51%），毛利率48.07%（+7.84pct），焚烧发电量9.94亿度（+2.88%）；5）渗滤液处理：营收3.12亿元（-18.99%），渗滤液处理量143万吨（+0%）；6）污泥处置：营收3.33亿元（-1.59%）；7）中水及其他：营收3.87亿元（+59.12%）。 净现比维持稳定，每股派息同增10%。2024年公司经营性现金流净额36.81亿元（+8.61%），净现比1.79，同比持平，购建固定无形长期资产支付的现金45.95亿元（+3.35%）。2024年公司每股派息0.187元（+10.00%），分红比例27.96%（+0.43pct），分红稳步提升。 掌握成都优质水务固废资产，产能扩张+污水提价贡献增量，长期现金流增厚及分红提升空间大。1）盈利：①产能：截至2024年年底公司运营及在建的供水、污水、中水、垃圾焚烧发电项目规模分别为430、480、130、1.2万吨/日，其中自来水在建产能40万吨/日（成都七厂三期），污水在建产能约40万吨/日（洗瓦堰再生水厂，成都市第五、六、八再生水厂二期等），垃圾发电在建万兴三期项目等，将于2025-2026年投入商运贡献增量业绩；②提价：成都中心城区第五期（2024-2026）污水处理服务费暂定均价2.63元/吨，2024-2026年预计逐年提升。2）现金流：待未来2年资本开支高峰过后，长期自由现金流增厚空间大。 盈利预测与投资评级：考虑项目投运利息费用化、产能爬坡及应收减值影响，我们将2025-2026年归母净利润预测从22.80/24.89亿元降至21.74/23.64亿元，预计2027年归母净利润25.72亿元，对应PE为10/9/8倍，公司立足成都，在建项目保障优质成长，长期自由现金流增厚空间大，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进展不及预期，应收账期延长，资本开支上行等。

事件：2024年前三季度公司实现营收62.13亿元，同增9.17%；归母净利润16.26亿元，同增9.14%；扣非归母净利润16.03亿元，同增9.45%；加权平均ROE同降0.26pct至9.43%。 业绩稳健增长，2024Q3信用减值损失放缓。2024Q3单季度收入22.05亿元，同比-0.29%，环比+1.97%，归母净利润6.98亿元，同比+8.57%，环比+48.14%，单季度收入持平主要系渗滤液及污水上年同期存一次性追溯收入、工程收入下滑等因素所致。2024Q3信用减值损失计提0.11亿，同比-37.08%，环比-72.47%，应收回款改善。2024Q1-3公司销售毛利率44.76%，同比+1.58pct，销售净利率26.87%，同比+0.06pct；2024Q3单季度销售毛利率47.81%，同比+2.20pct，销售净利率32.37%，同比+2.69pct。 偿还债券，2024Q3利息费用环比下降。2024年前三季度公司期间费用同比增长19.20%至6.96亿元，其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加11.53%、10.96%、192.12%、28.88%至0.93、3.24、0.18、2.61亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.03pct、0.08pct、0.19pct、0.64pct至1.50%、5.22%、0.30%、4.20%。其中2024Q3利息费用1.19亿元，同比-4.24%，环比-9.22%，主要系偿还债券导致。 2024Q1-3经营性现金流净额同增19%，净现比提升。2024Q1-3，公司1）经营性现金流净额21.47亿元，同比+18.50%，净现比1.29，上年同期为1.19；2）投资活动现金流净额-34.18亿元，上年同期为-30.63亿元，其中购建固定无形其他资产支付现金34.17亿元，同比+17.72%；3）筹资活动现金流净额18.66亿元，同比+57.31%。 掌握成都优质水务固废资产，产能扩张+污水提价贡献增量，长期现金流增厚空间大。1）盈利：①产能：成都水务固废产能扩张+二三圈层整合+异地拓展带来产能积累，截至2024H1公司运营及在建的供水、污水、中水、垃圾焚烧发电项目规模分别为430、480、110、1.2万吨/日，其中自来水在建产能40万吨/日（成都七厂三期），污水在建产能约50万吨/日（凤凰河二沟再生水厂，洗瓦堰再生水厂，成都市第五、六、八再生水厂二期等），垃圾发电在建万兴三期项目等，将于未来1-2年内投入运营贡献增量业绩；②提价：成都中心城区第五期（2024-2026）污水处理服务费暂定均价2.63元/吨，较2023年提升0.48元/吨，涨幅22%，带来盈利弹性。2）现金流：待未来2年资本开支高峰过后，长期自由现金流增厚空间大，2023年公司分红比例27.53%（+6.86pct），存较大提升空间。 盈利预测与投资评级：公司掌握成都优质水务固废资产，在建项目集中于成都区域保障优质成长，长期自由现金流增厚及分红提升潜力大。我们维持2024-2026年归母净利润预测20.79/22.80/24.89亿元，对应PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进展不及预期，应收账期延长，资本开支上行等。

事件： 2024 年10月 24日晚，兴蓉环境发布 2024年三季度报告。 2024年前三季度公司实现营业收入 62.13亿元，同比增长 9.17%；实现归母净利润16.26亿元，同比增长 9.14%；实现扣非后归母净利润 16.03亿元，同比增长 9.45%；经营活动现金流量净额 21.47亿元，同比增加 18.5%；基本每股收益 0.55元/股，同比增加 8.94%。 2024Q3公司实现营业收入 22.05亿元，同比下降 0.29%，环比增长 1.97%； 实现归母净利润 6.98亿元，同比增长 8.57%，环比增长 48.14%；实现扣非后归母净利润 6.92亿元，同比增长 8.64%，环比增长 49.61%。 点评： 盈利能力回升， 销售净利率较中报提高 3pct。 2024年前三季度公司实现净利率 26.87%，同比提升 0.06pct，相较半年度提升 3pct，说明上半年影响盈利的负面因素在逐步减弱。 收现比为 93.98%，同比下降0.17pct。净现比为 132%，同比增长 10.43pct。应收账款 32.58亿元，同比增长 18.48%。应收账款周转天数 129.45天， 与中报基本持平。 期间费用率同比微升， Q3信用减值损失同比持平。 期间费用率为11.21%，同比提高 0.94pct，主要由于垃圾处置及资源化利用等项目课题发生研发费用增加。 2024年前三季度公司计提信用减值损失 1.08亿元，同比增加 0.48亿元， 单季度计提 0.11亿元，同比减少 0.07亿元。 水务业务内生外延增长并重，成长性可期。 自来水业务方面， 公司现有在建七厂（三期）项目 80万吨/日（其中 40万吨/日已投运）， 我们预计产能陆续释放。同时，公司公告拟在成都市大邑县投资建设三坝水厂（一期），产能 15万吨/日，建设期 2年。我们认为公司有望不断整合拓展成都二三圈层的供水市场，扩大经营规模与竞争力。 污水业务方面， 公司现有洗瓦堰再生水厂（20万吨/日）、凤凰河二沟（8万吨/日）、六厂二期（5万吨/日）等项目在建，我们预计有望在未来三年陆续投产贡献业绩。 盈利预测及评级： 兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。 （1）盈利能力： 自来水&污水业务在成都主城区市占率在 100%，盈利能力行业领先； （2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近 90%， 业绩稳定性较强； （3）成长性： 公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模超 900万吨/日，我们预计在建和拟建产能在 2024-2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。 综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司 2024-2026年营业收入分别为 91.4/96.11/104.54亿元，归母净利润20.91/22.83/24.77亿元，按 10月 24日收盘价计算，对应 PE 为10.78x/9.87x/9.1x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力， 维持公司“买入”评级。 风险因素： 产能扩张不及预期，调价进程不及预期， 市场拓展风险

事件描述兴蓉环境发布 2024年三季报， 2024Q1-3公司实现营收 62.13亿元，同比增长 9.17%；归母净利润 16.26亿元，同比增长 9.14%；扣非归母净利润 16.03亿元，同比增长 9.45%。 其中，2024Q3实现营收 22.05亿元，同比减少 0.29%；归母净利润 6.98亿元，同比增长 8.57%； 扣非归母净利润 6.92亿元，同比增长 8.64%。 事件评论 2024Q3公司经营稳健， 回款向好。 1） 收入端： 2024Q3营收同比减少 0.29%，推测收入略降与工程收入下滑有关。 2） 毛利率： 2024Q3毛利率为 47.8%，同比提升 2.21pct，环比提升 5.40pct；推测与产能爬坡摊薄固定成本、污水处理服务费提价、工程收入占比下滑有关。 3） 财务费用率下滑： 2024Q3期间费用率为 9.83%，同比降低 0.09pct，基本稳定；其中财务费用率为 3.76%，同比降低 0.28pct，环比降低 0.74pct。 4） 回款改善，信用减值损失计提同比、 环比均减少： 2024Q3信用减值损失 0.11亿元，较去年同期减少 676万元，且低于 2024Q1/2024Q2的 0.55/0.42亿元，推测异地项目回款增加。 5）其他收益增厚利润： 2024Q3实现其他收益 0.15亿元，同比增 1210万元，为下属子公司递延收益摊销转入及收到的增值税即征即退款同比增加所致。 收现比改善，经营活动现金流净额显著增长；投资强度提升，对未来业务持续增长形成支持。1）2024Q1-3公司收现比为 93.98%，同比提升 0.17pct；Q3单季度收现比为 97.72%，同比提升 6.47pct，环比提升 0.97pct，回款显著改善。 2） 2024Q1-3经营活动现金流净额为 21.47亿元，同比增 18.5%；其中 2024Q3经营活动现金流净额为 11.70亿元，同比增长 25.4%。 3） 2024Q1-3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金共 34.17亿元，同比增长 17.7%，对公司未来业务持续增长形成支持。 公司污水调价增厚利润、 在手项目投产及异地扩张支撑业绩增长。 1）成都市中心城区第五期（ 2024-2026年）污水处理服务费由 2.15元/吨提升至 2.63元/吨，有望带动污水处理业务业绩增长。 2）截至 2024H1，公司运营及在建供水规模约 430万吨/日，污水处理规模约 480万吨/日，中水利用规模约 110万吨/日，垃圾焚烧发电规模 12,000吨/日，垃圾渗滤液处理规模 8,430吨/日，污泥处置规模为 3,116吨/日、餐厨（含厨余）垃圾处置规模 1,450吨/日，在建产能将陆续投产。 3）积极拓展成都二三圈层，测算若整合成都周边区域，带来约 164万吨/日供水规模增量、117万吨/日污水处理增量（外延存不确定性）。 2023年分红比例提升。 2023年分红比例 27.5%，较 2022年提升 6.86pct。参考下文盈利预测，同时假设 2024年分红比例不变，则 2024年预期分红对应股息率为 2.48%（ 2024/10/24），若未来成都城镇化推进到一定阶段，公司分红比例仍具备提升空间。 公司以运营业务为主，业绩稳健增长，且现金流较好，是优质的绝对收益标的。预计公司2024-2026年归母净利润为 20.3/22.6/24.8亿元，同比+10%/+11%/+10%，对应 PE 11.1x、 10.0x、 9.1x，维持“买入”评级。 风险提示 1、价格及收费风险； 2、项目进度低于预期风险。

事件： 2024年10月 24日晚，兴蓉环境发布 2024年三季度报告。 2024年前三季度公司实现营业收入 62.13亿元，同比增长 9.17%；实现归母净利润16.26亿元，同比增长 9.14%；实现扣非后归母净利润 16.03亿元，同比增长 9.45%；经营活动现金流量净额 21.47亿元，同比增加 18.5%；基本每股收益 0.55元/股，同比增加 8.94%。 2024Q3公司实现营业收入 22.05亿元，同比下降 0.29%，环比增长 1.97%； 实现归母净利润 6.98亿元，同比增长 8.57%，环比增长 48.14%；实现扣非后归母净利润 6.92亿元，同比增长 8.64%，环比增长 49.61%。 点评： 盈利能力回升， 销售净利率较中报提高 3pct。 2024年前三季度公司实现净利率 26.87%，同比提升 0.06pct，相较半年度提升 3pct，说明上半年影响盈利的负面因素在逐步减弱。 收现比为 93.98%，同比下降0.17pct。净现比为 132%，同比增长 10.43pct。应收账款 32.58亿元，同比增长 18.48%。应收账款周转天数 129.45天， 与中报基本持平。 期间费用率同比微升， Q3信用减值损失同比持平。 期间费用率为11.21%，同比提高 0.94pct，主要由于垃圾处置及资源化利用等项目课题发生研发费用增加。 2024年前三季度公司计提信用减值损失 1.08亿元，同比增加 0.48亿元， 单季度计提 0.11亿元，同比减少 0.07亿元。 水务业务内生外延增长并重，成长性可期。 自来水业务方面， 公司现有在建七厂（三期）项目 80万吨/日（其中 40万吨/日已投运）， 我们预计产能陆续释放。同时， 公司公告拟在成都市大邑县投资建设三坝水厂（一期），产能 15万吨/日，建设期 2年。我们认为公司有望不断整合拓展成都二三圈层的供水市场，扩大经营规模与竞争力。 污水业务方面， 公司现有洗瓦堰再生水厂（ 20万吨/日）、凤凰河二沟（ 8万吨/日）、六厂二期（ 5万吨/日）等项目在建，我们预计有望在未来三年陆续投产贡献业绩。 盈利预测及评级： 兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。 （ 1）盈利能力： 自来水&污水业务在成都主城区市占率在 100%，盈利能力行业领先； （ 2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近 90%， 业绩稳定性较强；（ 3）成长性： 公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模超 900万吨/日，我们预计在建和拟建产能在 2024-2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。 综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司 2024-2026年营业收入分别为 91.4/96.11/104.54亿元，归母净利润20.91/22.83/24.77亿元，按 10月 24日收盘价计算，对应 PE 为10.78x/9.87x/9.1x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力， 维持公司“买入”评级。 风险因素： 产能扩张不及预期，调价进程不及预期， 市场拓展风险

事件： 2023年公司实现营业收入 80.87亿元，同比增长 5.99%；归母净利润 18.43亿元，同比增长 13.97%；扣非归母净利润 18.04亿元，同比增长 14.65%；加权平均 ROE 同比提高 0.38pct 至 11.86%。 归母净利润同增 14%，运营业务毛利率提升。 2023年公司归母净利润增速超收入增速，主要系运营收入占比及运营业务利润率水平提升。 2023年， 公司运营收入占比 88.23%，同增 2.20pct， 销售毛利率 40.35%，同增 1.88pct， 分业务来看， 1）自来水： 营收 24.43亿元（同比+6%， 下同），毛利率 44.46%（+0.18pct），售水量 10.68亿吨（+5%），均价 2.29元/吨（+1%）； 2）污水处理： 营收 30.24亿元（+14%），毛利率 40.15%（+1.68pct），污水处理量 12.61亿吨（+6%），处理均价 2.40元/吨（+8%）； 3）供排水管网工程： 营收 9.52亿元（-11%），毛利率 22.15%（-1.45pct）； 4）垃圾焚烧： 营收 7.01亿元（+3%），毛利率 40.23%（+2.27pct），焚烧发电量 9.66亿度（+4%）； 5）渗滤液处理： 营收 3.85亿元（+29%），毛利率 60.11%（+9.91pct），渗滤液处理量 143万吨（+5.15%）； 6）污泥处置： 营收 3.39亿元（+8%），毛利率 33.08%（+9.74pct）； 7）中水及其他： 营收 2.43亿元（-19%），毛利率 51.94%（+0.03pct）。 积极提升分红， 期待建造高峰过后自由现金流增厚及分红能力提升。 从现金流来看， 2023年公司经营性现金流净额 33.89亿元（+2%）， 净现比 1.79； 构建固定、无形资产和其他长期资产支付的现金 44.46亿元（+6%），根据公司披露的重大在建项目， 截至 2023年底待投入金额合计 97亿元，我们预计于未来 2-3年内逐步投入。 从分红来看， 2023年公司每股派息 0.17元，分红总额 5.07亿元，分红比例 27.53%（+6.86pct），分红比例积极提升，对应 2023年股息率 2.35%（对应 2024/4/20）。 成都中心城区第五期污水处理费调增 22%， 带来盈利弹性。 根据年报披露，成都中心城区第五期（2024-2026）污水处理服务费暂定均价 2.63元/吨，同比提升 0.48元/吨，涨幅 22%，参照 2020-2022年成都中心城区污水处理量均值 7.5亿吨， 排水公司所得税率 15%， 当成都中心城区污水处理服务价格调增 0.48元/吨时， 暂不考虑新项目投产及存量项目成本端变化， 调价带来的利润增量约为 3亿元，相较于 2023年归母净利润的增幅约为 17%。 盈利预测与投资评级： 公司掌握成都优质水务固废资产， 成都二三圈层整合+异地扩张+环保多维布局。 1）盈利： 截至 2023年底公司运营及在建的供水、污水、中水、垃圾焚烧发电项目规模分别为 430、 480、 1 10、1.2万吨/日， 在建产能投运贡献增量， 2024年污水处理费调增带来盈利弹性。 2）现金流： 长期自由现金流增厚及分红提升潜力大。考虑 2024-2026年污水处理价格调增，我们将 2024-2025年归母净利润预测从20.82/22.42亿元调增为 22.24/23.89亿元，预计 2026年归母净利润为25.91亿元， 2024-2026年同比+21%/7%/9%，对应 PE 为 9.7/9.0/8.3倍，维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设进展不及预期，应收账期延长，资本开支上行等。

2023年归母净利同比+14%，上调盈利预测与目标价兴蓉环境发布年报，2023年实现营收80.9亿元（同比+6%），归母净利18.4亿元（同比+14%），扣非净利18.0亿元（同比+15%），均与业绩快报一致。 其中Q4实现营收24.0亿元（同比-11%），归母净利3.5亿元（同比+46%）。 考虑到产能投放与爬坡节奏，下调/上调24/25年污水处理服务收入；考虑到提价影响，上调自来水制售和污水处理毛利率。上调盈利预测，我们预计公司24-26年EPS分别为0.69/0.76/0.82元（前值0.68/0.71/-元）。可比公司24年Wind一致预期PE均值为12倍，给予公司24年12倍PE，目标价8.28元（前值6.80元）。公司拟每股派息0.17元，派息比例同比+7pp至28%，当前股息率2.5%。维持“增持”评级。 供水：新项目投产带动收入增长，管网工程收入下降公司披露23年末供水项目运营及在建规模约430万吨/日，其中成都七厂三期已形成40万吨/日的产能，投产后将显著提升供水运营规模。23年公司供水收入同比+5.6%，得益于供水能力增加和平均水价同比涨约2分/吨；毛利率同比+0.2pp至44.5%，主要是收入增速超过原材料成本上涨速度。 管网工程收入同比-10.7%，主要是工程类订单规模同比下降。随着新项目投产以及产能爬坡，我们预计24-26年供水营收同比+6.4%/6.3%/5.9%，毛利率保持相对稳定。 污水处理：新厂投运推动量价齐升，毛利率小幅上升公司披露23年末污水处理项目运营及在建规模约480万吨/日、中水利用项目运营及在建规模为110万吨/日。23年污水处理收入同比+13.7%，得益于污水处理量同比+5.5%和处理单价同比+8%；毛利率同比+1.6pp至40.1%，主要是药剂费支出同比下降。随着在建项目陆续投产，我们预计24-26年污水处理营收同比+14.9%/13.3%/6.7%，毛利率保持相对稳定。 环保：潜在规模可观，新增餐厨垃圾处置项目公司披露23年末垃圾焚烧发电运营及在建规模12,000吨/日，拟建规模2,400吨/日；垃圾渗滤液处理运营及在建规模8,430吨/日，污泥处置运营及在建规模3,116吨/日，拟建规模284吨/日。23年垃圾焚烧发电收入同比+3.3%；垃圾渗滤液处理收入同比+28.7%，得益于处理量同比+5.1%、处理单价同比+22.5%。22年以来公司取得餐厨垃圾处置项目规模1,950吨/日，其中运营及在建项目合计1,450吨/日，环保细分领域进一步延伸。考虑到产能爬坡，我们预计24-26年垃圾焚烧发电营收同比+2.9%/18.2%/12.6%，垃圾渗滤液处理营收同比+18.3%/18.2%/15.4%。 风险提示：垃圾焚烧发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。

背靠成都国资委，盈利能力突出的龙头水务公司。公司大股东为成都环境投资集团（持股42.19%），主业聚焦供水及污水处理服务，同时拓展固废运营业务。截至2022年，公司自来水产能334.3万吨/日、污水处理产能386万吨/日，在成都主城区市占率在100%。公司盈利能力突出，2015-2022年净利润复合增速10%，运营类业务毛利占比达到近90%，保障了较为稳定的业绩及现金流。2023Q3公司净利率达到26.81%，位居行业第一；ROE达到9.69%，仅次于洪城环境位列行业第二，体现出公司较强的管理水平与盈利能力。 自来水业务：成本控制优良，毛利率行业领先。公司供水区域水质优良，受益于成都西高东低的地势，使得公司可以在重力流的作用下进行引水，同时岷江水源水质优良，大大降低电费及药剂费成本。2022年板块毛利率44.28%，高于行业可比公司。成都市人口的快速增长与经济发展水平不断提高支撑公司售水量稳定增长。公司在建七厂（三期）项目80万吨/日，我们预计未来两年陆续释放产能。同时，母公司成都环境集团积极落实成都“供排净治”的水务一体化改革，整合二三圈层的供水资源，作为集团核心上市公司，兴蓉环境有望在改革中整合水务资产，扩大经营规模与竞争力。 污水业务：污水业务：2024年污水年污水有望迎来提价新周期。量：兴蓉环境2023年底污水处理产能420万吨/日。同时在建产能40万吨/日，预计2024-2025年陆续投产，同时公司选择优质异地污水处理项目，有望打开产能空间。价：成都污水三年一核价，2024年将进入新的调价周期。我们测算假设2024年污水处理产能在440万吨/日，成都市污水处理价格增长15%，同时成本上涨10%，2024年污水业务毛利1335亿元，同比上涨31%。污水价格调价有望带来毛利增厚。 资本开支减缓，自由现金流有望转正，分红能力及分红意愿有望提高。2018-2022年公司分红率保持在20%左右，处于行业可比公司的较低水平。主要由于公司新建产能及对外拓展节奏较快，资金需求量大。而2023年以来，水务产能陆续投产，资本开支已经出现下降趋势，且净现比持续提升，公司分红能力有望增强。同时公司正在执行第一期的股权激励计划，管理层分红意愿较强，分红提高的潜力较大。 投资建议：公司深耕水务行业，资产质量较好，盈利能力突出。同时公司供水业务拓展成都二三圈层市场，资产规模有望进一步扩大，且2024年污水有望迎来新一轮调价周期。考虑到公司在建供水及污水产能陆续投产，及污水调价带来的盈利增厚，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为82.26/91.71/98.02亿元，归母净利润16.33/18.34/19.04亿元，按2月20日收盘价计算，对应PE为11.3x/10.06x/9.69x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：市场拓展风险；水价调整风险；分红政策调整不及预期。

供排水业务持续增长，上调盈利预测与目标价我们将兴蓉环境23-25年归母净利预测上调至18.26/20.29/21.32亿元（前值17.51/19.12/20.52亿元），EPS为0.61/0.68/0.71元，三年CAGR10%。 上调主要基于：1）产能利用率有望提升，上调自来水制售的收入预测；2）需求复苏加产能爬坡，上调污水处理服务的收入预测；3）下调垃圾焚烧发电的收入预测、但上调其毛利率预测。公司当前股价对应23-25年9.1/8.3/7.9xPE，24年可比PE均值10x。给予24年目标PE10x，目标价6.8元（前值6.49元，基于23年11xPE）。公司20-22年派息比例均值为21%，考虑到公司自由现金流有望扩大，我们认为公司在23-25年的派息比例具备提升潜力，或将充分体现公司的潜在价值。维持“增持”评级。 产能利用率有望提升，上调23-24年自来水制售的收入预测截至目前公司运营及在建的供水项目规模逾410万吨/日，项目分布于四川、江苏和海南。公司在建项目中自来水七厂（三期）工程规模为80万吨/日，已接近收尾阶段。随着公司新投产项目产能陆续爬坡，我们上调23-24年公司自来水制售业务的产能利用率至90%/93%（前值86%/91%），并将该业务的营业收入预测上调4.7%/2.2%。 需求复苏加产能爬坡，上调污水处理服务的收入预测截至目前公司运营及在建的污水处理项目规模逾460万吨/日，其中成都中心城区已投运263万吨/日、成都以外区域已投运122万吨/日。随着污水处理需求复苏和公司新投产项目产能爬坡，我们上调23-25年公司污水处理服务业务的产能利用率至85%/87%/89%（前值73%/77%/80%），并将该业务的营业收入预测上调9.2%/15.8%/11.6%。 下调垃圾焚烧发电的收入预测、但上调其毛利率预测由于天府新区大林环保发电厂因总投资估算、项目建设地点等情况发生调整，目前处于项目前期阶段，因此我们下调23年垃圾焚烧发电新增产能至0（前值2400吨/日），并将该业务23-25年的营业收入预测下调17.3%/10.3%/7.1%；考虑到23年新项目折旧减少，我们将该业务23年的毛利率上调2.3pct。 风险提示：垃圾焚烧发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。

事件：公司披露2022年中报，上半年公司实现营收31.60亿元，同比增长12.66%；实现归母净利润8.38亿元，同比增长18.33%。点评：公司2022Q2业绩亮眼，2022H1盈利能力有所提升。单季度来看，2022Q2公司实现营收17.18亿元，同比增长；实现归母净利润4.85亿元，同比增长17.96%。2022H1，公司毛利率为44.39，同比增加1.22个百分点，主要因为污水处理服务、供排水管网工程、环保业务等毛利率有所提升；净利率为27.10，同比增加1.42个百分点，一方面因为毛利率有所提升，另一方面因为管理费用率和销售费用率有所改善。其中，2022H1公司管理费用率为，同比减少1.19个百分点；销售费用率为，同比减少0.22个百分点。 污水处理服务业务量价齐升，收入快速增长。2022H1，公司污水处理服务业务实现营收11.92亿元，同比增长，是三大类业务中营收增速最快的业务，主要因为成都市中心城区污水处理服务第四期结算价格（暂定）于2021年12月核增，以及成都市中和污水处理厂二期工程于2021年下半年投运，今年上半年污水处理量同比增加。 环保业务收入增速较快，毛利率有所提升。2022H1，公司环保业务实现营收6.16亿元，同比增长27.08%；毛利率为4，同比增加3.70个百分点。细分来看，垃圾渗滤液处理、垃圾焚烧发电、污泥处置业务收入分别为2.41、2.12、1.40亿元，同比增速分别为49.24%、5.12%、34.44%。其中，垃圾渗滤液处理业务收入快速增长主要因为成都市垃圾渗滤液处理服务第四期结算价格核增。污泥处置业务收入同比增速较快主要因为成都市万兴环保发电厂污泥干化及协同焚烧处置项目一期、二期工程依次于2020年12月及2021年4月投运，今年上半年污泥处置量同比增加。 公司持续开拓业务，业务规模有望进一步扩大。目前，公司在四川、甘肃、宁夏、陕西、海南、广东、江苏、河北8个省份拥有水务环保业务，共运营、在建和拟建的供排水项目规模约860万吨/日、中水利用项目规模102万吨/日、垃圾焚烧发电项目规模1.44万吨/日、污泥处置项目规模逾3400吨/日、垃圾渗滤液处理项目规模8230吨/日，业务规模居全国前列。在此基础上，公司不断壮大四川范围内业务，并拓展省外业务，未来公司业务规模有望进一步扩大。 投资建议：维持谨慎推荐评级。预计公司2022-2023年EPS分别为0.57元、0.65元，对应PE分别为9倍、8倍，维持谨慎推荐评级。 风险提示：政策推进不及预期；宏观经济发展不及预期；项目建设进度不及预期等。

事件： 公司披露2022年一季报， 2022年第一季度， 公司实现营业收入14.42亿元， 同比增长19.10%； 实现归母净利润3.53亿元， 同比增长18.84%。 点评： Q1公司营收与归母净利润快速增长。 2022年第一季度， 公司实现营业收入14.42亿元， 同比增长19.10%； 实现归母净利润3.53亿元， 同比增长18.84%， 公司业务扩展以及新建项目投运， 促进公司营收与归母净利润快速增长。 Q1公司盈利能力提升。 2022Q1公司毛利率为42.75%， 同比增加1.20个百分点， 有所提升； 净利率为24.82%， 同比增加0.25个百分点。 净利率增加程度低于毛利率增加程度， 主要因为财务费用率提高1.66个百分点到3.97%。 2022Q1公司财务费用为5717.79万元， 同比增长104.70%， 主要因为相关在建项目投运， 利息停止资本化， 利息费用同比增加。 公司积极拓展业务， 规模优势有望显现。 公司不断壮大四川范围内业务，并拓展省外业务， 已在四川、 甘肃、 宁夏、 陕西、 海南、 广东、 江苏、河北8个省份拥有水务环保业务。 目前， 公司运营、 在建和拟建的供排水项目规模逾850万吨/日、 中水利用项目规模逾100万吨/日、 垃圾焚烧发电项目规模1.23万吨/日、 污泥处置项目规模逾3000吨/日、 垃圾渗滤液处理项目规模5630吨/日。 水务环保业务规模居西部首位、 全国前列， 规模优势有望显现。 股权激励有望助力公司长期发展。2022年4月8日，公司董事会、监事会 审议通过《公司2022年限制性股票激励计划》 相关议案。 公司拟向565名董事、 高级管理人员及核心骨干员工授予1764.23万股限制性股票。 2022年4月20日， 成都市国资委原则同意公司控股股东成都环境投资集团有限公司对《公司2022年限制性股票激励计划》 的意见并予备案。 公司股票激励计划稳步推进。 股权激励有望吸引和留住优秀人才， 充分调动公司董事、 高级管理人员及核心骨干员工的工作积极性， 助力公司长期发展。 投资建议： 维持谨慎推荐评级。 预计公司2022-2023年EPS分别为0.57元、 0.64元， 对应PE分别为8倍、 7倍， 维持谨慎推荐评级。 风险提示： 政策推进不及预期； 宏观经济发展不及预期； 项目建设进度不及预期等。

事件：公司披露2021年报，2021年公司实现营业收入67.32亿元，同比增长25.29%；实现归母净利润14.94亿元，同比增长15.10%。 点评：污水处理服务及环保业务收入快速增长。2021年公司实现营业收入67.32亿元，同比增长25.29%。细分业务来看，自来水制售收入为22.54亿元，同比增长12.72%，主要因为岳池县嘉陵江水源供水工程等项目建成投运；污水处理服务收入为21.89亿元，同比增长38.04%，主要因为成都市中和污水处理厂二期工程等项目建成投运；供排水管网工程收入为9.61亿元，同比增长10.98%。另外，垃圾渗滤液处理、垃圾焚烧发电、污泥处置等环保业务收入均实现40%以上同比增长，主要因为成都万兴环保发电厂二期工程及污泥掺烧项目建成投运等。2021年，公司实现归母净利润14.94亿元，同比增长15.10%。单季度来看，2021Q4公司实现营收22.13亿元，同比增长36.42%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长1.37%。 公司财务费用增加以及计提信用减值损失导致净利率下降。2021年公司毛利率为39.84%，同比减少0.18个百分点，毛利率较为稳定。三大主营业务中，自来水制售毛利率为48.23%，同比减少1.26个百分点；污水处理服务毛利率为39.37%，同比减少0.83个百分点；供排水管网工程毛利率为23.04%，同比增加5.98个百分点。2021年公司净利率为22.45%，同比减少2.19个百分点，主要因为公司财务费用增加以及计提信用减值损失。单季度来看，2021Q4公司毛利率为30.00%，同比减少2.66个百分点；净利率为11.76%，同比减少3.99个百分点。 公司积极开拓市场，规模优势有望显现。公司不断壮大四川范围内业务，并拓展省外业务，已在四川、甘肃、宁夏、陕西、海南、广东、江苏、河北8个省份拥有水务环保业务。目前，公司运营、在建和拟建的供排水项目规模逾850万吨/日、中水利用项目规模逾100万吨/日、垃圾焚烧发电项目规模1.23万吨/日、污泥处置项目规模逾3000吨/日、垃圾渗滤液处理项目规模5630吨/日。水务环保业务规模居西部首位、全国前列，规模优势有望显现。 投资建议：维持谨慎推荐评级。预计公司2022-2023年EPS分别为0.57元、0.64元，对应PE分别为8倍、7倍，维持谨慎推荐评级。 风险提示：政策推进不及预期；宏观经济发展不及预期；项目建设进度不及预期等。

事件：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入53.71亿元，同比增长11.01%；归母净利润12.98亿元，同比增长20.08%；扣非归母净利润12.68亿元，同比增长19.58%；基本每股收益0.43元。 业绩增长良好，水务环保业务增长迅速。2020年公司实现售水总量89723万吨（+0.95%）；污水处理总量102863万吨（+4.07%）；污泥处理总量20万吨（+42.86%）；垃圾焚烧发电量52926万度（+13.25%）；垃圾渗滤液处理量127万吨（+51.19%）；中水售水总量10852万吨（+28.61%），水务环保业务各方面良性增长。污泥处理量和垃圾渗透液处理量大幅增加，主要系固体废弃物卫生处置场渗滤液处理扩容工程投运及成都市第一城市污水污泥处理厂（二期）投运所致。分项看，自来水业务收入28.66亿元（+2.8%）、污水处理服务15.83亿元（+20.05%）、环保行业7.07亿元（+28.87%）及其他收入2.15亿元（+17.44%）。污水处理服务和环保业务增长快速，拉动收入端实现较快增长。 盈利能力良好，期间费用率低保持稳健。公司盈利水平优质，2020综合毛利率为40.02%(+1.09pp)，自来水业务毛利率略有下降39.7%（-0.7pp），污水处理业务毛利率40.2%（+1.51pp）及环保业务36.97%（+3.1pp）保持增长。总体期间费用率10.86%（-0.37pp），保持稳定较低的期间费用率，费用管控良好，净利率率提升1.89个百分点达24.64%，拉动利润增速高于营收增速。 持续强化产业布局，项目建设进行顺利。公司积极开拓水务环保市场，加大走出去战略，2020年公司中标石家庄经济技术开发区污水提标工程项目、阿坝州汶川县水务环保项目、西安市第一、第二污水处理厂（二期）提标改造工程项目，启动成都自来水七厂（三期）及配套输水管线工程项目等等。成都万兴环保发电厂（二期）项目完成满负荷试运行；成都市中和污水厂二期工程项目和成都市第六、七、九净水厂提标改造已进入试运行；江苏沛县工作；成都市第五、七净水厂再生水利用工程；岳池县嘉陵江水源供水水厂等项目正在有序推进。公司重点项目建设持续取得新成效，开拓储备项目充足，带动中长期持续良性增长。 盈利预测与投资建议。预计2021-2023年公司EPS为0.47元、0.53元及0.59元，对应PE为11x/10x/9x，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、项目投产进度低预期等。

事件：公司发布公告，股东长江生态环保集团有限公司及一致行动人三峡资本控股有限责任公司合计增持公司股份 3211.15万股，增持比例 1.08%。本次增持完成后，合计持有公司股份 3.3亿余股，占公司总股本的 11.08%。 产业资本持续增持，彰显长期认可其价值。三峡集团及下属子公司自 19年起持续增持公司股本，目前持股比例已超过 10%，表明其对公司的认可及未来经营状况充满信心，三峡集团作为践行“长江大保护”的重要央企平台和抓手，在清洁能源及生态环保领域已多点布局，践行实际项目及重点公司的投资，公司作为长江中上游重要水务环保平台，中长期资源整合，协同进行生态环保修复可期，长期有望共同合作，资源共享，为公司项目斩获及长期发展奠定良好基础。 营收利润表现良好，费用率保持低位。公司 2020前三季度实现营收 37.5亿元（+14.2%），归母净利润 10.4亿元（+11.9%），营收和归母净利润保持良性稳健增长；综合毛利率 43.2%（-0.9pp），盈利能力保持稳定良好；经营性现金流量净额 17.2亿元，同比增长 20.7%，是归母净利润的 1.6倍，现金流充沛，公司营收与利润表现良好，财务健康，盈利能力强。同时，2020前三季度公司资产负债率 55.6%，较去年同期增长 8.9个百分点，资产结构稳健；公司期间费用率 9.5%（-0.4pp），较去年同期有所降低，费用端维持低位水平，管控良好。 公司处于扩张阶段，后续业绩有望持续加速。公司成都市第五净水厂新建再生产水利用工程（一期）、沛县第二地表水厂等项目正在有序推进，且不断获得如西安市第一、第二污水处理厂（二期）提标改造工程等项目，在建储备项目丰富。8月发行完 14亿元公司债券，票面利率 3.7%为同期省内同类型公司债最低，万兴二期 3000吨/日（四川省处置规模最大的垃圾焚烧项目）投产后公司日处理规模已达 6900吨，在手项目全部建成投运后，垃圾日处理规模将达到12300吨，项目建设及投运后将为后续业绩持续增长提供强大的引擎。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.40元、0.45元、0.50元，对应 PE 为 12x/10x/9x。维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧政策变动风险，电价下调风险，产能投放低于预期风险等。 73812

区域水务龙头，环保板块加速 公司运营管理经验丰富，立足于成都优质市场，稳健向外扩张，在手项目陆续投产。公司预计21-22年公司供水产能338/418万吨/日，污水处理产能375/431万吨/日，垃圾焚烧产能6,900/12,300吨/日。预测20-22年EPS为0.39/0.45/0.55元，CAGR为15.2%，21年目标PE 12x，目标价5.44元，维持“增持”评级。 供水：产能稳中有升，驱动业绩增长 根据20年中报，20年6月末供水项目运营及在建规模330万吨/日，随着广安岳池一期与成都七厂三期陆续投产，公司预计21-22年末供水运营产能将达到338/418万吨/日。我们预计20-22年供水业务营收20.5/22.2/26.0亿元，供排水管网工程业务营收9.2/10.1/10.6亿元。 污水处理：提标改造持续推进，处理单价有望提升 根据20年中报，20年6月末污水处理项目运营及在建规模逾360万吨/日，随着新津、彭州、汶川、骑龙与石家庄等项目陆续投产，公司预计21-22年末污水处理产能将达到375/431万吨/日。20年6月末中水利用项目运营及在建规模为85万吨/日，拟建规模13万吨/日，贡献远期增量。污水资源化政策落地，未来有望带来更多提标改造需求，污水处理单价有望提升。我们预计20-22年污水处理业务营收16.0/18.2/21.1亿元。 环保：万兴二期投产，21-22年收入增量可观 根据20年中报，20年6月末垃圾焚烧发电项目运营及在建规模6,900吨/日，拟建5,400吨/日。其中万兴二期项目于20年底成功实现点火试运行，新增运营规模3000吨/日。公司预计21-22年垃圾焚烧发电产能将达到6,900/12,300吨/日。我们预计20-22年垃圾发电业务营收3.3/5.9/10.5亿元，垃圾渗滤液处理业务营收1.9/2.0/2.1亿元，污泥处置设备业务营收保持稳定。 未来收益稳健，维持“增持”评级 根据公司在手项目投产进度调整盈利预测。我们预计公司20-22年归母净利为11.8/13.5/16.4亿元（前值：12.2/13.7/14.7亿元），同比为+8.7%/+15.1%/+21.6%，EPS 0.39/0.45/0.55元，PE 12.0/10.4/8.6x。公司盈利能力强，现金流充裕，财务结构稳健。参考可比公司2021年平均P/E10.5x，考虑到公司主要经营区域成都人口持续流入，未来收益稳健，给予21年12x目标P/E，目标价5.44元（前值：5.33~5.74元），维持“增持”评级。 风险提示：垃圾发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。