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陆洲 8
中航飞机 交运设备行业 2020-11-26 30.18 46.95 47.87% 32.27 6.93% -- 32.27 6.93% -- 详细
未来三年,军工是最确定做加法的行业之一。 长期以来,我国军工研发生产的结果是“产品”而不是“商品”,要实现由“产品”向“商品”的“惊险一跃”,只有通过军民融合。 当下,飞机和航空发动机制造业是最典型最有希望的军民融合产业,也将成为中国经济的新增长点。 核心观点:1、“十三五”期间,中航飞机新型号交付较多,但价格没有最终确定。导致企业在尽全力交付新装备的同时承受巨大的成本压力,甚至亏损。不排除存在交一架亏一架的情况。企业财务指标、经济效益在短期内并没有跟随产品放量同步获得明显的改善。我们判断,目前运20和轰6新机型均有可能在正式定型量产交付后逐步切换至审价执行阶段,未来1-2年有望进入新机型的价差补偿期。 2、根据今年11月23日公告,中航飞机拟将公司及子公司在中航财务公司存入的最高存款余额由80亿元上调至140亿元。截至今年10月底,公司在中航财务的存款余额仅为11.68亿元。市场预计,进入十四五时期,客户向主机厂下拨预付款的条件可能适当宽松,订单下达方式也将由逐年分批签订改为集中大规模签订。如果公司获得大比例预付款,将显著改善现金流,有助于激活产业链,提高企业积极性,加快备货备产,促进产品交付。 3、一流空军有三大标志:全能型、全球型、进攻型。美国空军参谋长马克-威尔士曾预言,按照目前趋势,中国空军将在2030年追上美国空军。从5-10年的时间维度来看,飞机订单和行业景气度明显向上。近日,制约运-20放量的WS-20装机首飞,全状态版本的运-20有望加速列装。以运-9为平台的多型特种飞机也已进入量产阶段。而且有迹象表明,航空工业正在展开体系性管理层激励。 4、C919大飞机在手订单突破千架,目前六架试飞飞机在进行适航取证,预计2021年投入运营,2023年目标年产100架。中航飞机承担C919干线客机6个主要工作包和ARJ-21支线客机85%以上的零部件制造。中国商飞预测,民用客机市场每年规模约4000亿(相当于2019年全年军方装备采购费)。假设C919大飞机5000万美元/架,机身占50%,西飞承担1/4,净利率4%,那么1000架C919为中航飞机贡献5亿美元净利润。更重要的是,C919是改成特种飞机的最佳平台。 5、根据今年10月16日披露的资产置换方案,资产置入后,反推2019年中航飞机毛利率将增加1.11个百分点至6.96%,净利润将增长3.4亿元至9.02亿元。假设资产置换明年完成,我们给予公司20%的利润增速,那么2021年公司有望实现净利润12.3亿元,同比增长近70%。最近三年,西飞和陕飞都在持续进行新厂房建设和扩产,根据规划基本等于重新建设一个新西飞。 6、总体来看,中航飞机的核心逻辑有四点:①军品型号订货大增,军方预付款;②暂定价产品的后续价格补差;③资产置换后实现西飞陕飞整体上市,净利率提高;④C919大飞机即将进入批产期。我们针对“十四五”期间中航飞机各产品型号的数量和价格做了初步预测。给予公司4%的净利率,在“十四五”峰值时期,中航飞机的军机+民机利润将有望达到35.8亿元。预计公司2020-2022年分别实现营业收入402亿元、520亿元和626亿元,实现净利润7.26亿元、12.3亿元和15.2亿元,分别增长27.6%、69.2%和24%。 7、中航飞机等飞机制造公司属于需要长时间积累才能获得突破的大型先进制造公司。其特点是需要长时间积累与耕耘,获得突破后则将拥有巨额回报。对于这类公司,技术优势和研发投入指标可能比现有的收入利润指标更重要,更关键的是能否确立在增量市场中的竞争优势。中国的飞机和航空发动机制造公司长期发展战略很确定,但阶段性的业绩有不确定性。但他们是自由现金流多且长命的公司,也是经过行业深度整合而形成的龙头公司。他们应该享受确定性溢价,尤其是在行业的转折点。考虑到公司目前防务平台的排他性地位,采用PS估值法,给予公司2021年2.5倍PS估值,目标市值1300亿元。未来随着公司收入利润指标的进一步改善,特别是民机市场的潜力释放,公司长远市值仍有较大增长空间。 风险提示型号进度不及预期;军品订单不及预期。
中航飞机 交运设备行业 2020-09-01 24.88 -- -- 25.00 0.48%
32.27 29.70% -- 详细
军民机业务市场前景广阔,看好全年业绩稳健增长,维持“买入”评级公司军民航空业务前景广阔,2020H1航空产品盈利能力改善,看好全年业绩稳健增长。我们维持预测公司2020-2022年EPS分别为0.24/0.27/0.31元,当前股价对应PE分别为102/89/77倍,维持“买入”评级。 2020H1国内市场经营稳定,航空产品盈利能力改善实现扣非业绩大幅增长2020H1实现1)营收134.8亿元(-8.3%),主要系受疫情影响,国际转包产品收入下降所致; 2)归母净利润2.3亿元( +3.7%),扣非归母净利润2.2亿元. ( +46.5%), 增速高于营收增速的主要原因: a.毛利率6.6% (+0.95pct), 主要系.航空产品毛利率改善所致; b.销售费用率0.9%(-0.3pct),主要系销售服务费减少所致; c.财务费用率-0.3%(-0.2pct),主要系汇兑收益增加所致; 3)其他费用率方面:管理费用率3.5%(+0.6pct),主要系职工薪酬/无形资产摊销等费用增长所致;研发费用率0.6% (+0.2pct), 主要系自筹研发支出增加所致; 4)资产负债表方面:存货较期初+33.6%,主要系生产投入增加所致,反映公司生产任务充足。 军民业务前景广阔,公司作为军民用大飞机整机制造唯一 平台将持续受益军机方面,大中型运输机是实现快速战略投送的核心装备,中国军用运输机数量较少且以中型运输机为主,总运载能力与美国差距明显;运-20是国产大型战略运输机,未来还有望发展出加油机、预警机、指挥机等衍生机型,市场前景广阔;公司有望持续受益于空军战略转型释放需求。民机方面,根据中国商飞预测,未来20年中国航空市场将接收50座以上客机9205架,市场价值约1.4万亿美元,.公司作为国内民用大飞机主要参与者有望充分受益。 积极推进重大资产置换,完成后将提升公司盈利能力2019年11月公司公告拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。重组完成后将提升公司盈利能力: 1)置入资产增厚公司业绩; 2)避免代理服务费分成; 3)节省厂房设备租赁费用。 风险提示:军机需求释放低于预期,民机市场增长不达预期等。
中航飞机 交运设备行业 2020-05-14 17.88 -- -- 18.67 3.66%
26.79 49.83%
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军民机业务长期受益于需求释放,首次覆盖,给予“买入”评级。 公司作为军民用大飞机整机制造唯一平台,将直接受益于军机、民机需求释放带动的行业增长。我们预测公司2020/2021/2022年可实现归母净利润6.6/7.6/8.7亿元,分别同比增长15.1%/15.4%/15.2%;EPS分别为0.24/0.27/0.31元,当前股价对应PE分别为76/66/57倍。对比可比上市公司,公司2020/2021/2022年动态PE估值高于可比上市公司平均估值水平。该估值水平系公司盈利受限水平较可比公司更高所致,最新核心资产若最终实现注入将显著改善盈利水平。考虑公司于所在行业的垄断地位和较大市场空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 加强建设战略空军,运-20需求旺盛,军机业务长期受益。 空军建设战略转型,大中型运输机是实现快速战略投送的核心装备。根据《WorldAirForce2019》,中国军用运输机总量较低,只有美国的21%;机型以中型机为主,大型战略运输机占比较低,总运载能力与美国差距显著。假设中国未来20年建成美国目前的军用运输能力,预计军用运输机市场空间为757架,其中运-20为320架。预计公司作为军用运输机/轰炸机唯一总装平台将长期受益。 航空运输业需求旺盛,民机配套业务前景广阔。 根据中国商飞《2019-2038年民用飞机市场预测年报》,中国航空运输市场需求旺盛,并将长期平稳增长,到2038年中国旅客周转量将占全球的21%。报告预测20年里中国航空市场将接收50座以上客机9205架,市场价值约1.4万亿美元。预计国产民用飞机将在国内航空市场占有较多份额,公司作为国内民用大飞机主要参与者,技术实力雄厚且市场地位稳固,民机业务前景广阔。 筹划重大资产置换,完成后将提升公司盈利能力。 2019年11月公司公告拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。重组完成后将提升公司盈利能力:1)置入资产增厚公司业绩;2)避免代理服务费分成;3)节省厂房设备租赁费用。 风险提示:军机需求释放低于预期,民机市场增长不达预期等。
中航飞机 交运设备行业 2020-04-06 15.74 18.54 -- 18.11 14.26%
18.85 19.76%
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营收平稳增长,扣非净利润下滑。 利润表来看,2019年,公司实现营收342.98亿元,同比增长2.48%。 公司营收增幅低于往年的原因主要系:沈飞民机和西飞民机在2019年不再并表,二者2018年合计营收超过15亿元;营收结构来看,航空产品收入334.98亿元(+2.56%),占营收比97.66%,仍为公司主要收入来源;非航空产品收入15.33亿元,占比同比提升0.81个百分点。 2019年营业利润6.62亿元,同比增长0.71%;利润总额6.63亿元,同比增长7.19%;归母净利润5.69亿元,同比增长1.94%;扣非归母净利润4.42亿元,同比下降16.61%。利润总额增速显著高于营收,主要系营业外收入979万元(+169.6%)以及营业外支出860万元(-79.65%),上期营业外支出4230万,主要为固定资产报废损失;扣非归母净利润同比下降16.61%,主要是2019年非经常性损益1.27亿元(+337.9%),其中公允价值变动损益3073万元、对西飞民机公司、沈飞民机公司丧失控制权形成的投资收益5990万元、资产处置收益约3938万元。 公司整体毛利率5.85%,净利率1.66%,同比下降0.25和提升0.14个百分点。公司毛利率小幅下降主要由于占比较高的航空产品毛利率下降,2019年航空产品占营收比重达97.66%,毛利率5.24%,同比下降0.4个百分点;公司费用率4.26%,同比下降0.12个百分点,但公司加大研发投入,研发费用率由0.36%提升至0.39%。 资产负债表来看:公司期末长期股权投资、无形资产、货币资金分别为25.28、2.98、67.39亿元,同比变化+342.17%、-30.87%、-22.46%,主要系西飞民机和沈飞民机不再纳入合并报表范围,转为权益法核算导致;报告期末预付账款58.63亿元,同比增长42.35%,主要系采购商品预付款项增加;存货146.86亿元,同比增长7.9%,其中原材料、周转材料小幅下降,在产品、库存商品、发出商品和委托加工物资增加;同时预收账款35.14亿元,同比增长306.56%。 以上反映公司订单充足,正在加紧生产。 现金流量表来看:经营活动产生的现金流量净额同比减少60.57%,主要原因是本期购买商品、接收劳务支出的现金增加;投资活动产生的现金流量净额同比减少336.61%,主要由于本期西飞民机公司、沈飞民机公司不再纳入合并报表范围;筹资活动产生的现金流量净额同比减少64.29%,主要原因是上期西飞民机公司获得外部增资,本期不再纳入合并报表范围。 军用运输机、轰炸机主机厂,运20等机型需求空间大。公司主要交付机型包括:运-20、运8/9及特种作战改型飞机、轰-6系列。公司作为国内运输机和轰炸机主机厂,一方面运-20及以其为平台的预警机和加油机需求不断,近几年是量产的高峰期,有望带动公司业绩快速提升;另一方面,未来几年轰-6系列仍是我国重要的战略轰炸力量,需求稳中有升。此外,远程轰炸机新型号值得特别期待。 民机整机方面,涡浆支线飞机具备广阔前景,同时较大受益国产大飞机交付。全球涡浆支线航空前景广阔,中国支线航空发展潜力巨大,公司新舟系列是目前国内民航市场国产涡浆支线飞机的主打品牌;民机航空制造方面,公司是大型客机C919机体结构最大承制商,承担6个工作包,同时是支线飞机ARJ21部件的主要承制商。中国商飞官网新闻显示,截至目前,6架C919试飞飞机已全部投入试飞,有望今年完成适航取证、2021年实现首批交付,未来随着C919的批量交付以及ARJ21的产量增加,公司受益较大。 资产置换聚焦航空整机主业,盈利能力有望提升。2019年11月5日,公司公布拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产置换,拟置入西飞、陕飞和中航天水飞机100%股权资产,目前有关事项正积极推进中。2019年公司与中航工业及其所属单位关联交易额占营收90.28%,本次置换可以实现西飞和陕飞集团的整体上市,节省中间环节费用,提升公司盈利能力。 投资建议:中航飞机是国内军用大飞机及特种飞机的生产商,平台地位重要,资产置换完成后,航空整机主业进一步聚焦,盈利能力有望进一步提升。军机领域,运20处于批产高峰期,轰-6需求有望稳中有升,带动公司业绩;民机领域,公司是C919、ARJ21的主要配套商,预计随着国产大飞机完成适航取证、首架交付,公司的远期空间将打开。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.17、7.25、8.45亿,对应EPS分别为0.22、0.26、0.31元,对应PE分别为70、60、51倍,首次覆盖,给予“买入-A”投资评级。 风险提示:军用整机装备交付不达预期,民用飞机业务进展不达预期。
中航飞机 交运设备行业 2020-03-13 17.90 -- -- 18.29 2.18%
18.67 4.30%
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公司是国内大型军民用飞机龙头,业绩稳健增长发展态势好:公司是中航工业直属的核心业务板块,国内唯一的大中型运输机和中远程轰炸机的总装生产单位,涡浆支线飞机制造商以及国产客机重要零部件供应商。随着军改落地,产能逐渐放量,军民融合持续深入发展,公司未来发展态势好。 战略空军建设加速,公司轰炸机和运输机增量订单可期:我国空军目标于2020年基本跨入战略空军门槛,初步搭建起“空天一体、攻防兼备”战略空军架构,空军战略转型建设加速。对标美国装备情况,我国运输机数量较少,而在大型运输机上劣势明显。统计中美两国主要运输机的有效总载荷,美国有效总载荷达到34871吨,而中国只有3276吨,运输机总载荷中国只有美国的十分之一,未来我国运-20运输机需求量为300架以上。此外,远程轰炸机长期缺位,新型轰炸机呼之欲出,公司业绩同样将受益于空军未来换装新型远程轰炸机。 国内民航市场发展迅速,公司民机业务前景广阔:国内民航市产发展快速,近十年,中国航空客运量保持11.49%的复合增长率。未来十年,中国将取代美国成为世界最大的国内运输市场。公司积极发力民机业务:拳头民机产品“新舟”系列涡浆支线客机最新型号新舟700预计2020年首飞;承担85%零部件供应的ARJ-21订单达到528架,2020年产能预计达到30架;配套的C919订单达到815架,2019年新的3架原型机加入试飞,试飞取证加速;配套的AG600稳步推进试飞。受益国家大力推动国产客机发展,国产替代加速,公司有望拓宽民机市场业务份额。 投资建议:我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入370.61亿元、424.99亿元和475.02亿元,实现归母净利润6.73亿元、8.64亿元和11.32亿元,EPS分别为0.24元、0.31元和0.41元。公司当前股价对应的PE分别为73X、57X和43X。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:运-20产能增加不及预期;军费增速下降;新型轰炸机研制不及预期;ARJ-21产能不及预期;C919试飞取证速度不及预期。
中航飞机 交运设备行业 2020-03-05 19.20 -- -- 19.86 3.44%
19.86 3.44%
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公司作为中航工业下属大飞机唯一整机制造平台企业,响应国资委和集团提升发展质量的政策号召,筹划重大资产置换以期聚焦航空整机主业。公司背靠中航工业集团,是后者旗下国产大飞机整机制造唯一平台,主业是大中型军民用飞机整机及航空零部件等航空产品。公司坚决贯彻落实国资委央企“瘦身健体、提质增效”的工作要求,遵循集团“明晰战略定位,聚焦主业发展”的工作思路。公司近期发布筹划重大资产置换暨关联交易的提示性公告,拟置入整机制造及维修业务资产,拟置出部分飞机零部件制造业务资产。此次置换后,公司有望实现西飞、陕飞的整体上市,进一步提升运营效率和改善上市公司质量。 公司引领军用大飞机整机制造产业,随着战略空军与远洋海军转型规划持续推进,有望受益于扩编、换装带来的多类型军机需求提升。我国空军贯彻“空天一体,攻防兼备”的战略目标,海军定位由近海防御型向远海防卫型倾斜,战略运输机、战略轰炸机和特种任务飞机等多类型军机配置出现缺口。对比美国,我国目前以大型运输机、预警机、加油机、反潜机为代表的作战支援飞机在数量和结构上存在较大差距,未来20年或将有超万亿的航空装备价值量。公司主业涵盖轰-6、飞豹、运-8、运-9、运-20等在内全部军用大飞机型号,未来有望独享多款主力新机型陆续批量交付列装部队带来的经营绩效提升。 国内民机制造市场成长迅速且未来二十年内有望实现万亿级别的总容量,公司依托国产大飞机配套、民用整机研制和国际航空转包等多项业务或将享受红利。据波音和商飞的预测,未来20年国内民机市场空间有望达万亿美元。目前国内民机市场被波音、空客等公司近乎垄断,国产大飞机有望提升市场份额,迎来国产替代加快推进的新阶段。公司是新舟系列整机制造商,为C919、ARJ21等国产民用飞机提供关键零部件,同时为美国波音和欧洲空客等世界知名飞机制造商提供国际转包服务,有望成为国内民机产业行业的领跑者。 维持盈利预测和维持买入评级。我们分析预测,公司19/20/21年的归母净利润为6.68/8.19/9.78亿元,同比增速为19.8%/22.6%/19.3%,当前市值(2020/3/2,506亿元)对应PE为76、61和52倍,高于可比公司的PE水平;考虑到关联交易占比高是拖累公司经营表现的症结,公司在盈利能力和经营效率方面仍有一定的改进空间,或将是公司PE估值水平相对较高的基本面原因之一。但是公司对应18年营收的PS为1.5倍,低于可比公司平均值1.9倍,受益于国产大飞机产业链的主题催化,筹划资产置换也将实现公司资产整体上市和高质量发展,有望修复公司的PS估值水平,因此维持买入评级。 风险提示:本次重大资产重组筹划的不确定性;批产型号交付不及预期,产能稳步建设受阻;军机采购价格调整时点和幅度的不确定性;国产大飞机研制或交付进度未达预期;定价体制改革和国企改革以及集团内部治理改善未按原计划推进。
中航飞机 交运设备行业 2020-02-17 15.43 -- -- 20.34 32.25%
20.41 32.27%
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事件描述:2020年年2月月13,日,根据习近平主席命令,空军多架运输机抵达武汉天河机场,运送大批军队医疗队员和医疗物资驰援武汉,抗击疫情。括其中包括6架运20大大和型运输和2架运9中型战术运输机。 运运20首次公开执行大型非战争军事行动。运20飞机是我国自行研制的大型运输机。运20此前多次参加阅兵和航展,但是公开执行重大非战争运输任务还是第一次。这表明运20飞机已经形成了战斗力。本次执行运输任务的运20和运9飞机是未来20年中国军队战略运输体系的重要组成部分。伴随运20和运9的批量装备,解放军的战略投送能力将会有质的提升。 中航飞机是国内大中型飞机研制的核心资产::运20和运9飞机都是中航飞机的主要产品,公司是中国大中型飞机研制的核心资产。除运输机外,以运20和运9为平台延伸出的预警机、加油机、反潜机、电子战飞机是我军重要的战斗力倍增器。 而轰6K、N系列轰炸机以及未来新一代隐形战略轰炸机(轰20)都是符合解放军战略转型需要的重要武器装备。 2020年公司股价催化因素多:公司新型号和新订单多,伴随新型号逐渐放量,公司净利润率低的情况将会明显改善。此外,2020年中国民用大飞机产业也将爆发,公司将直接受益。如果轰20在2020年亮相,也将对公司股价产生积极的影响。 投资建议:维持“买入-A””的投资评级。中航飞机(000768)是我国大中型飞机研制的核心资产,主要产品都是我军战斗力的倍增器,公司新型号和新订单饱满,我们预测公司2019、2020、2021年EPS分别为0.28、0.42和0.59元。公司对应PE分别为56、37、26倍,投资价值。维持“买入-A”的投资评级。 风险提示:1,新型号研制进度不及预期。2,新订单数量不及预期
中航飞机 交运设备行业 2020-01-20 16.62 -- -- 17.46 5.05%
20.34 22.38%
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公司重大资产置换进展顺利: 中航飞机2020年1月16日发布公告,本次无偿划转已获得中国航空工业集团有限公司批准,航空工业飞机已分别与航空工业西飞、航空工业陕飞和航空工业制动签署了《中航飞机股份有限公司股份无偿划转协议》,尚需在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理股份过户登记手续。资产置换进展顺利。 资产置入方案体现从重视资产向重视股权,重视规模向重视效益的转变:此次重大资产置换后,将减少关联交易,有利于改善中航飞机的公司治理。本次资产置换体现了中航工业从重视资产向重视股权,从重视规模向重视效益的转换。指导思想的转变更有利于上市公司的经营,公司净利润率将逐年提高。 公司是国内大中型飞机研制的核心资产:中航飞机是中国大中型飞机研制生产的核心军工资产。公司的主要产品:轰6K、N;运20大型运输机;运9中型运输机、预警机、加油机、反潜机、电子战飞机,以及未来新一代隐形战略轰炸机轰20都是符合解放军战略转型需要的重要武器装备。 2020年公司股价催化因素多:公司新型号和新订单多,并且伴随新型号逐渐放量,公司净利润率低的情况将会明显改善。此外,2020年中国民用大飞机产业也将爆发,中航飞机(000768)直接受益。如果轰20在2020年亮相,也将对公司股价产生积极的影响。 投资建议:上调评级至“买入-A”我们预测公司2019、2020、2021年EPS分别为0.28、0.42和0.59元。公司对应PE分别为58、38、27倍,估值趋于合理。公司是我国大中型飞机研制的核心资产,新型号和新订单饱满,我们上调投资评级至“买入-A”。 风险提示:1,新型号研制进度不及预期。2,新订单数量不及预期。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-13 15.64 21.65 -- 16.36 4.60%
17.53 12.08%
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重大资产置换方案公布,有望提升上市公司盈利能力,维持“买入”评级公司于 11月 5日晚间发布重大资产置换方案: 拟置入西安飞机工业 100%股权、陕西飞机工业 100%股权和中航天水飞机工业 100%股权等资产; 置出长沙起落架分公司、西安制动分公司全部资产及负债和贵州新安航空机械100%股权等资产; 拟置入资产与拟置出资产的差额由一方向另一方以现金方式补足。 资产置换方案完成后,有望进一步提升上市公司盈利能力。暂不考虑资产置换方案影响,我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.24、0.29和 0.33元,未来成长空间较大且有望受益改革,维持“买入”评级。 聚焦航空整机主业,整合资源提升运营效率据公司公告,本次资产置换是为了聚焦航空整机主业,进一步整合研发资源,提高运营效率。置入西安飞机工业和陕西飞机工业后,航空整机的研发资源将同步整合到上市公司体内。与原有航空整机制造为主的业务形成联动,上市公司航空整机业务有望实现从研发到制造的一体化经营,实现运营效率的大幅提升。 推动关联交易减少,提升上市公司盈利能力据公司公告,本次资产置换能够提升上市公司盈利能力,增强上市公司独立性并减少关联交易, 以及推进中航工业集团国有资本投资公司试点工作。 上市公司每年均与西飞、 陕飞及其附属单位发生大量关联交易。 10月 29日公告中,上市公司预计 2019年向西飞及所属单位支付租赁费用 8.52亿元,向陕飞及所属单位支付租赁费用 2.0亿元,而作为对照,公司 2018年全年归母净利润为 5.58亿元。 我们预计, 资产置换方案完成后, 关联交易中的租赁费用可以节省,虽然同时会导致公司折旧费用有一定程度的增加,但上市公司净利润仍然有望获得正向提升。 军用运输机和轰炸机龙头,军民用市场前景广阔,给予“买入”评级暂不考虑资产置换方案影响, 预计公司 2019-2021年营业收入分别为355.05亿元、 376.64亿元和 398.46亿元,归母净利润分别为 6.78亿元、7.89亿元和 9.00亿元,对应 EPS 分别为 0.24、 0.29和 0.33元。 我们看好公司产业地位突出,未来成长空间广阔,根据历史市销率平均水平( 去除 2015年牛市中的极值)给予公司 2019年 1.7-1.8倍市销率估值, 对应21.80-23.05元/股, 继续给予“买入”评级。 风险提示: 国家军费投入不达预期、新产品定型交付不达预期、军品定价改革推行进度不达预期,资产置换方案仍属筹划阶段。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-13 15.64 -- -- 16.36 4.60%
17.53 12.08%
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事件11月 6日,公司发布公告称拟将部分飞机零部件制造业务资产与中航飞机有限责任公司部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。 简评公司拟置入飞机整机制造及维修业务资产,置出起落架等零部件制造业务。 此次交易拟置入上市公司资产为西安飞机工业(集团)有限责任公司 100%股权、陕西飞机工业(集团)有限公司 100%股权和中航天水飞机工业有限责任公司 100%股权等资产,其中中航天水飞机工业有限责任公司 100%股权拟在本次交易前由航空工业无偿划转至航空工业飞机;拟置出上市公司资产为中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司、中航飞机股份有限公司西安制动分公司全部资产及负债和贵州新安航空机械有限责任公司 100%股权等资产。 西安飞机工业(集团)有限责任公司拥有中航飞机 7.07%的股权,是我国大中型军民用飞机的研制生产基地。 陕西飞机工业(集团)有限公司主要生产大、中型军民用运输机,中航天水飞机工业主要业务为飞机维修。 此次交易目的是为聚焦航空整机主业,进一步整合研发资源,提高运营效率,提升上市公司盈利能力,增强上市公司独立性并减少关联交易,推进中国航空工业集团有限公司国有资本投资公司试点工作。 2019年前三季度,航空工业西飞总资产为 272.2亿元,净资产为 88.2亿元,营业收入为 102.8亿元,净利润为 2.4亿元。 航空工业陕飞总资产为104.13亿元,净资产为 15.49亿元,营业收入为 84.15亿元,净利润为0.56亿元。 注入资产整体盈利情况较好, 预计注入后将增厚上市公司利润。 军用大飞机龙头,民品业务稳步发展军品战略地位稳固,民品竞争实力雄厚。 公司主要从事军民用大中型飞机整机及航空零部件等航空产品的研发、生产和销售,目前已形成了军机、民机、航空零部件和国际转包四大支柱业务。 公司是我国主要的大中型军用运输机、轰炸机、特种作战飞机及民用新舟系列飞机制造商,是国内重要的运输机制造商之一。 公司还是国产支线飞机 ARJ21主要分承制商,同时为 C919、 AG600等国产大飞机供应机体结构件以及起落架。此外,公司与美国波音、欧洲空客、建安大庞巴迪等 10余家世界著名航空制造商建立了稳定的转包生产合作关系,为上述国际航空制造商提供垂尾、翼盒、登机门、检修门等飞机部件的代工服务。 军用大飞机龙头,军品市场广阔。 公司在军品方面未来发展目标是建成产品谱系化发展的军机产业。公司在完成西飞、陕飞、沈飞、成飞等厂商大飞机制造资源整合后,现已成为我国军用运输机与轰炸机唯一整机制造平台。现有产品涵盖大型运输机运 20、中型运输机运 8、运 9系列以及特种作战改型、中远程轰炸机轰 6系列、歼 7系列等我国重点战略战术型号,在国内军用大中型运输机及轰炸机领域处于产业龙头地位。目前,公司成熟机型已经开始走向谱系发展道路,运 20等新机型在批量列装后也将作为平台机衍生出预警、加油等多种改型。 民用飞机零部件主流制造商,进军民用整机优势明显。 公司在民品方面未来发展目标是打造富有竞争力的民机产业。目前公司在航空转包产业的支持下,具备以研发为支撑的机体结构件制造能力,具备特色明显的大尺寸零部件制造能力优势,有能力跻身于世界一流的机体结构件一级供应商和风险合作伙伴行列。公司将强化起落架和机轮刹车系统研制在国内产业的核心垄断地位,成为集设计、制造、试验及服务为一体的世界级起落架系统供应商。公司将致力于成为涡桨支线飞机主流制造商,在巩固零部件业务优势的同时,追赶民用整机制造的不足,进一步增强公司的市场竞争力。 盈利预测与投资评级: 全年业绩稳增高度可期,维持买入评级公司作为运 20等军用大飞机的唯一生产商, C919、 AG600、 ARJ-21等民用飞机的主要零部件供应商,将直接受益于战略空军建设提速与民机国产化快速推进。 我们预计公司 19至 21年的归母净利润分别为 6.97、 8.94、11.23亿元,同比增长分别为 24.86、 28.25%、 25.64% ,相应 19至 21年 EPS 分别为 0.25、 0.32、 0.41元,对应当前收盘价 PE 分别为 60、 47、 37倍。考虑到公司未来较高的成长性与较大的发展空间,维持买入评级。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-12 15.80 -- -- 16.36 3.54%
17.53 10.95%
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事件: 公司发布筹划重大资产置换暨关联交易的提示性公告。1)公司拟置入整机制造及维修业务资产,拟置出部分飞机零部件制造业务资产,交易双方实控人均为航空工业。2)拟置入上市公司资产包括西飞、陕飞和中航天水飞机 100%股权资产,拟置出资产包括长沙起落架分公司、西安制动分公司全部资产和负债及贵州新安航空机械 100%股权;3)本次交易价格尚未确定,具体置换价格将根据经国有资产管理部门备案的拟置入资产和拟置出资产评估价值为基础确定,置入置出资产差额拟由现金补足。 投资要点: 此次交易筹划方案的目标可能是实现西飞、陕飞等大飞机整机制造核心资产的整体上市,同时有效剥离低效资产、聚焦航空整机主业,或将促进上市公司高质量发展。西飞是我国大中型军民用飞机研制生产的重要基地,产品涵盖大型运输机、大型预警机和 C919大型客机;陕飞是国内领先的军民用运输机和特种机研制生产企业,已陆续研制出 30余型特种飞机,包括空警-200、空警 500预警机、反潜巡逻机等“明星机型”。2009年,西飞国际以发行股份的方式购买了西飞、陕飞所拥有的航空业务资产,但仍有部分集团资产在上市公司体外;从此次资产置换的筹划方案来看,未来或将实现西飞、陕飞的整体上市,进一步确立了公司作为航空工业旗下国产大飞机唯一平台的战略定位和资产稀缺性;同时,对低效资产及其负债的置出将有助于公司甩掉历史包袱轻装上阵、聚集优势资源,发展航空整机核心主业。 此次公告属于提示性公告,交易尚处在筹划阶段,实施细节仍未敲定;我们判断,此前洪都航空的资产置换方案可供借鉴,置入置出资产差额的补足方式或不涉及增发股份。此次资产置换中,拟置入资产与拟置出资产金额差价将以现金方式补足;但交易仍处于筹划阶段,资产作价、交易结构等具体细节仍有待商榷。洪都航空于 2018年 11月 15日发布拟进行资产置换的提示性公告,拟置入导弹业务相关资产,置出部分零部件制造业务及资产; 2019年 6月 1日洪都航空发布资产置换交易公告,经评估及国资委确认,置出资产评估值为 22.08亿元,置入资产评估值为 13.62亿元,置出资产与置入资产的差额由洪都集团以现金方式向洪都航空补足,根据“债权、债务随资产业务走”的原则,置出资产涉及的所有债权、债务均由洪都集团继受。我们分析预测,考虑到洪都航空和中航飞机的实控人均为航空工业,后续交易方案的实施路径或可参考洪都航空此前的资产置换方案的思路,存在资产置换方案不涉及增发股份的可能性,有效降低上市公司的资产负债率,优化其资产结构,增厚公司每股收益。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-11 16.18 -- -- 16.36 1.11%
17.53 8.34%
--
中航飞机 交运设备行业 2019-11-08 16.80 20.11 -- 16.48 -1.90%
17.53 4.35%
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事件:公司发布公告拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。本次交易尚处于筹划阶段。 点评: 聚焦航空整机主业,拓展MRO业务。公司拟置入的飞机整机制造及维修业务资产包括航空工业西飞100%股权/航空工业陕飞100%股权/航空工业天水100%股权等资产,拟置出的飞机零部件制造业务资产包括长沙起落架分公司/西安制动分公司全部资产负债以及贵州新安100%股权等资产。公司置入整机制造资产,置出盈利能力较弱的非核心资产,有助于进一步聚焦主业,理顺机制,实现强强联合。航空工业天水是航空器修理和研制主体单位之一,在歼教机维修方面经验丰富,若此次并购完成,将助力公司向下游飞机维修进一步延伸,打造新的业绩增长点。 提高运营效率,提升上市公司盈利能力。1)置入资产将大幅提升公司业绩:截至2019年9月30日,航空工业西飞/航空工业陕飞合计实现净利润2.96亿元,若不考虑航空工业天水的置入以及贵州新安的置出,上市公司净利润提升87%;2)避免代理服务费分成:公司目前仍需通过航空工业西飞/航空工业陕飞承接军民用整机研制的生产任务,并将国内军机订货合同的1%以及进出口货款的0.4%-1.4%作为代理服务费与其分成;3)节省厂房设备租赁费用:公司每年自航空工业西飞/航空工业陕飞租赁部分厂房及设备,2018年产生的关联租赁费用合计7.80亿元,占当年归母净利润的140%。综上,若此次重组完成,公司净利率有望增加,盈利能力将大幅提升。 公司是军用运输机/轰炸机唯一总装平台,民用大飞机主要参与者,将直接受益于军/民机市场需求的加速释放。1)军品方面。公司是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商。随着国防军费中武器装备费用占比逐步提升,在聚焦实战背景下,老旧装备淘汰、新型军机列装有望加速进行。公司轰6、运-20等机型是轰炸机、运输机的主力机型,将直接受益于各自领域军机需求的释放,保障业务持续稳健增长。2)民品方面。公司是国内民用大飞机的主要参与者,取得C919项目机体中机身(含中央翼)、外翼翼盒(含固定前、后缘)、副翼、后缘襟翼、前缘缝翼和扰流板等6个工作包的供应商资格。作为ARJ21的核心配套企业,公司承担了ARJ21飞机85%左右的机体结构研制任务。公司目前ARJ21订单饱满,据中国商飞今年2月13日称,首架C919或将于2021年交付。公司亦将充分受益于国内民机市场的快速发展。 投资建议:作为航空整机制造龙头,我国军用运输机和轰炸机唯一总装平台,公司将直接受益于军机、民机需求加速释放带动的行业增长,若此次重组顺利完成,公司的盈利能力亦将大幅提升。我们维持前次盈利预测不变,预计公司2019/2020/2021年可实现营业收入368/407/451亿元,分别增长10.1%/10.4%/10.8%;可实现归母净利润6.45/7.43/8.57亿元,分别增长15.5%/15.3%/15.3%;EPS 0.23/0.27/0.31元,对应PE 71/62/54倍。根据公司公告数据,若此次重大资产重组顺利实施,公司盈利规模将大幅提升(①拟置入标的航空工业西飞/航空工业陕飞前三季度净利润合计达上市公司净利润的87%;②2018年与航空工业西飞/航空工业陕飞关联租赁费用合计7.80亿元,占当年归母净利润的140%,重组完成后会有一定摊销),同时考虑公司所处行业的高成长性以及公司的整机制造龙头地位,我们给予相比可比上市公司更高的估值。我们以2020年预测EPS给予75倍PE估值,目标价格20.25元,由“增持”上调至“买入”评级。 风险提示:1)当前重大资产重组尚处于筹划阶段,有一定的不确定性,若重组不能顺利进行,将对股价产生不利影响;2)若军队对运-20、轰-6的采购速度低于预期,或民机市场发展速度/需求不及预期,将对公司主营业务产生不利影响。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-08 16.80 22.27 -- 16.48 -1.90%
17.53 4.35%
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公司拟进行资产置换,西飞与陕飞整机资产拟实现上市 11月5日晚公司公告,拟与集团旗下子公司中航飞机有限责任公司(简称“航空工业飞机”)进行资产置换,拟置入、置出资产的差额以现金补足。拟置入的资产包括:①西安飞机工业(集团)有限责任公司100%股权、②陕西飞机工业(集团)有限公司100%股权、③中航天水飞机工业有限责任公司100%股权(拟在交易前由集团无偿划转至航空工业飞机)。拟置出的资产包括:①中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司全部资产和负债、②中航飞机股份有限公司西安制动分公司全部资产及负债、③贵州新安航空机械有限责任公司100%股权等资产。 西飞与陕飞置入完成后,上市公司营收与净利润将大幅增厚 西安飞机工业与陕西飞机工业为飞机整机制造企业。据10月29日《2020年度日常关联交易预计公告》,2019年未经审计的前三季度西飞营收为102.8亿元,净利润为2.4亿元;陕飞营收为84.15亿元,净利润为0.56亿元,考虑到军工企业年度收入分布存在前低后高规律,保守估计Q4单季占比为30%(略高于每季度25%)。此外,按照2018年需抵消的关联交易总额9.73亿元乘以2019年上市公司预计增速5%,关联交易抵消额预计为10.22亿元,预计2019年西飞与陕飞并表营收将增厚251.5亿元,净利润将增厚约4亿元左右(并表抵消前为4.14亿元)。 集团采购体系的供应链损耗将恢复,拟收购标的成本管控与盈利能力望进 一步提升:按最新预测,若不考虑备考,2019年公司净利率为预计为1.88%,假设西飞与陕飞两标的并表完成后能够实现相同的净利率,则净利润将从4亿元提升至约4.73亿元,也即由经营效率提升增加0.73亿元净利润。故在考虑并表后的经营效率提升后,预计本次交易将增厚营收251.5亿元,增厚净利润约4.73亿元。因方案不涉及发行股份,因此股本保持不变,EPS不被稀释,将从0.24元增加到0.41元,备考PE为40.5x。 本次中航飞机核心资产上市或意味着军工资产证券化进入提速阶段 继续强调2020“十三五”末年的资产证券化突破年逻辑,关注院所改制类与整机资产待注入企业,如中直股份、四创电子、天奥电子、中航电子等。 盈利预测与评级:PS估值或将重塑,对标航空主机厂——中航沈飞PS值。公司Q3产品交付收入减少,预计与新机型交付因素相关,将营收增速从18%/20%/18%下调至5%/15%/15%,19-21年营收为351/404/465亿,净利润从6.86/8.59/10.97亿下调为6.61/7.74/9.15亿,EPS为0.24/0.28/0.33元,PE为69.6/59.4/50.2x,PS为1.31/1.14/0.99x。预计本次重组完成后,公司主业将从提供集团内关联交易产品转为航空整机制造,估值有望对标沈飞进行重塑。据沈飞最新点评,19年营收预计为237.78亿,截至11月6日市值为422亿元,PS为1.77x。公司11月6日收盘价16.6元,PS为1.31x,对应35.1%空间,目标价16.6*135.1%=22.43元,维持买入评级。 风险提示:公司重大资产重组进度低于预期,军工订单低于预期。
中航飞机 交运设备行业 2019-11-08 16.80 -- -- 16.48 -1.90%
17.53 4.35%
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资产置换,集团公司整体上市。上市公司拟将部分飞机零部件制造业务资产与中航飞机有限责任公司部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。置入西安飞机工业(集团)有限责任公司100%股权、陕西飞机工业(集团)有限公司100%股权和中航天水飞机工业有限责任公司100%股权等资产;置出中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司、中航飞机股份有限公司西安制动分公司全部资产及负债和贵州新安航空机械有限责任公司100%股权等资产。资产置换完成后,将实现西飞和陕飞集团公司的整体上市。 提升效率增强盈利,净利率有望明显提升。西安飞机工业(集团)有限责任公司和陕西飞机工业(集团)有限公司大部分资产已经进入上市公司体内。当前模式下,上市公司主要通过集团公司进行飞机的交付以及出口,并购买集团公司的相关服务和租赁。根据关联交易协议,针对军机,公司收取军方定货款的99%进行飞机的定作生产;针对出口,公司需支付0.4%-1.4%不等的代理服务费;此外公司与集团公司之间还涉及动能供应、场地租赁等关联交易。当前公司净利率水平远低于其他航空主机厂,集团公司整体注入后,相关业务流程内部化,有助于提高运营效率、增厚公司盈利,净利率水平有望向其他航空主机厂靠拢。 盈利预测和投资评级:买入评级。公司作为我国运输机唯一研制生产基地,受益战略空军建设,前景广阔;集团公司整体上市后,公司盈利能力有望明显增强。看好资产置换对公司的积极影响,上调至买入评级;基于审慎原则,盈利预测中暂不考虑资产置换影响,预计2019-2021年归母净利润分别为6.52亿元、7.60亿元及9.05亿元,对应EPS分别为0.24元、0.27元及0.33元,对应当前股价PE分别为64倍、55倍以及46倍。 风险提示:1)资产置换进度的不确定性;2)对公司盈利影响的不确定性;3)公司产品需求不及预期;4)系统性风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名