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兔宝宝 非金属类建材业 2021-04-23 11.52 -- -- 11.38 -3.15%
11.16 -3.13%
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收入增速逐季抬升,业绩符合预期 2020年实现营收64.7亿元,同比+39.6%,归母净利4.03亿元,同比+2.1%,扣非归母净利4.2亿元,同比+46.3%,EPS为0.54元/股,并拟10派2元(含税),考虑裕丰汉唐并表贡献营收14.4亿元、净利1.3亿元,同时大自然家居公允价值变动影响-1.1亿元,剔除后收入同比+8.4%,净利同比+9.5%,符合市场预期;其中Q4单季营收26.3亿元,同比+84.5%,Q1-Q3增速-28.2%/+18.0%/+45.9%,归母净利2.1亿元,同比+48.8%,Q1-Q3增速-130.7%/+111.2%/+17.9%,增速逐季抬升。2021Q1延续高增长,实现营收13.7亿元,同比+188%,归母净利润1.03亿元,上年同期为-0.28亿元,其中非经常性损益增厚利润3124.7万元,上年同期为-564.8万元,主因大自然家居股票公允价值变动损益2384.1万元,较上年同期增加4895.2万元。 毛利率稳步提升,费用率总体稳定 2020年实现综合毛利率18.97%,同比+1.82pct,其中Q4毛利率17.98%,同比+3.21pct,考虑会计准则调整,运输费用5043万元计入营业成本,还原后全年毛利率19.75%,Q4毛利率19.9%,均为历史较高水平。期间费用率8.68%,同比-0.49pct,还原后9.46%,同比+0.29pct,费用率总体稳定。 大力推进易装业务,工程渠道布局持续拓展 装饰材料领域,大力推进易装业务,截至期末拥有装饰材料专卖店2230家,含易装店632家,其中2020年共营建易装店350家;加工端签订合作柜体加工中心58家、门板工厂18家。成品定制领域,助力裕丰汉唐加快工程渠道布局,全年共签订战略客户37家,其中地产TOP30强客户16家,进一步巩固工程定制市场领先优势。 产品渠道转型升级,业绩弹性有望逐步释放,维持“买入”评级 公司作为装饰板材龙头企业,拥有多年积累的专卖店渠道优势和品牌优势,目前市占率不足5%,未来提升空间巨大,同时在成品化、精装化趋势下,加快推进易装项目实现从板材向成品定制的转型发展,并布局B端提供增长新引擎,业绩弹性有望逐步释放。预计21-23年EPS为0.77/0.96/1.19元/股,对应PE为14.7/11.7/9.5x,维持“买入”评级。 风险提示:易装推进不及预期;裕丰汉唐拓展不及预期
兔宝宝 非金属类建材业 2021-04-21 11.46 16.83 62.61% 11.89 1.80%
11.66 1.75%
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事件:公司 2020年全年实现营收 64.7亿元,同比增长 39.6%,归母净利润 4.0亿元,同比增长 2.1%。2021年 Q1营收 13.7亿元,同比增长 188.0%,归母净利润 1.0亿元,同比扭亏为盈。 业绩逐季加速,经营向好。公司 2020年 Q1-Q4营收增速分别为-28.2%、18.0%、45.9%和 84.5%,21年 Q1营收增速 188.1%;2020年 Q1-Q4扣非后归母净利润分别为-0.2、1.2、1.4、1.8亿元,增速-203.8%、13.6%、52.0%、174.3%,21年 Q1利润 0.7亿元,大幅扭亏,相对 2019年 Q1增速 227.6%,业绩逐季加速。具体拆分来看,公司 2020年裕丰汉唐营收 14.4亿元,利润 1.26亿元,超额完成 1.05亿元利润承诺,21年 Q1裕丰汉唐营收约 1.8亿元,利润约 357万(历年 Q1均为淡季),公司持有的大自然家居港股股价 20年波动带来公允价值变动-1.1亿元,21年 Q1为+2384万。若剔除裕丰汉唐并表利润贡献和大自然家居的影响,20年全年营收增速约 8.4%,利润增速约 9.5%,21年 Q1营收同比 20年增速约 179.5%,同比 19年增速约 80.2%,利润同比 20年 Q1增速约 1121.2%,同比 19年增速约 100.7%。同时公司 20年经营性现金流 8.1亿元,是净利润的 2倍,经营层面向好。 传统板材市占率继续提升,易装业务突破有望贡献显著利润弹性。零售板材市场预计约 1000亿元,当前市场仍高度分散,兔宝宝规模居首,对应市占率约7%。兔宝宝通过分公司模式激发经销商活力,在核心及重点市场以渠道下沉+密集分销为主策略,外围市场重点发力渠道扩张,板材业务市占率有望不断攀升。2020年公司易装业务实现了起步,门店数量 632家,58家加工中心,2021年公司易装业务将继续完善壮大,除提供板材外,将拓展门板和五金辅料 OEM厂商,实现定制家具原材料的全供应,增加利润环节和材料的质量水平。同时通过信息化建设、强化设计能力、拓展经销商等促进各环节逐步完善,实现对终端销售赋能,业务规模有望快速壮大,测算利润弹性超过 5000万元。 裕丰汉唐带动 B 端业务不断壮大。裕丰汉唐从 2006年开始接手房地产工程项目,在精装领域先发优势显著,具备强大的项目交付管理经验、供应链整合实力及丰富的头部客户储备及拓展能力,连续 8年荣获“万科 A 级供应商”称号,同时也是新城控股的 A 类材料设备供应商,2020全年新签地产战略客户 37家,其中地产 top30客户 16家。受益精装率长期趋势提升,叠加客户拓展及品类扩张的内生增长逻辑,裕丰汉唐成长稳健。21年御风汉唐利润承诺 1.4亿元,有望超额完成。 盈利预测与投资建议。预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 6.2、7.9和9.9亿元,对应 PE 分别为 15、12和 9倍,维持“买入”评级。
兔宝宝 非金属类建材业 2021-04-02 10.77 16.83 62.61% 12.06 11.98%
12.06 11.98%
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事件:公司发布一季度业绩预告,2021年 Q1预计营收增速约 190%,预计实现归母净利润 8000-10000万元,上年同期亏损 2833.3万元,扭亏为盈。 公司经营边际改善明显,一季度业绩高增。2021年一季度公司板材等业务较去年疫情时期显著改善,叠加裕丰汉唐释放业绩增量、大自然家居股价上涨产生的公允价值变动,Q1业绩预测中值利润 9000万元,较为亮眼。具体拆分来看: 1)裕丰汉唐 Q1实现营收 1.8亿元,同比增长 265%,贡献净利润约 250万元,2020年同期影响净利润为-1372.9万元;2)公司非经常性损益影响净利润约3200万元,2020年同期非经常性损益-565万元,其中来自大自然家居股票公允价值变动损益的影响约为 2000万元,2020年同期为-2100万;3)扣除裕丰汉唐和非经常性损益后,公司板材、易装等主业 21年 Q1利润预计为 4550-7550万元,中值约 5550万元,相对于 2020年增量超 6000万元,相对于 2019年也有约 150%的增长,经营层面边际改善明显。 传统板材仍有增量空间。受到成品定制家具的强烈冲击,零售板材整体规模趋于缩减,但考虑到目前市场空间仍在千亿左右,且格局高度分散,兔宝宝作为业内龙头对应市占率尚不足 10%,份额上行空间充足,板材零售韧性仍存。兔宝宝凭借严格的生产质量把控、强大的品牌力和根深蒂固的环保理念,塑造了强大的零售竞争优势,通过重点开发数量庞大的定制家具厂渠道、以及快速填补外围空白市场等措施,后续有望稳步打开板材业务增量空间。 易装发展势头正劲,切入定制赛道开启新的增长极。兔宝宝易装是公司从基材向定制转型升级的重要抓手,依托高端环保板材优势在定制赛道中走出差异化竞争路线可行性高,21年将是易装业务快速发展的一年。公司现开设有易装终端店面 550家,签约配套加工中心 58家,部分地区经过前期摸索实践,已获得一定的市场认可,终端销售进入快速增长期。2021年公司将统筹板材、门板及五金辅料等定制柜体原材料的全供应,保障材料质量的同时也将进一步增厚利润,通过店面营建中心、设计中心、供应中心、广告中心、信息系统、培训商学院等对易装经销商进行赋能, 21年计划再造易装店近千家,加工中心拟增至80家,优势区域的成功经验有望向弱势区域复制,推动业务规模不断壮大。 盈利预测与投资建议。暂不调整盈利预测,预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 4、6和 7.9亿元,对应 PE 分别为 20.7、13.9和 10.6倍,维持“买入”评级。
兔宝宝 非金属类建材业 2021-02-24 11.38 -- -- 11.60 1.93%
12.06 5.98%
详细
公司披露 2020年业绩快报, 预计 2020年实现营收 64.64亿元,同比+39.55%, 归 母净利 4.05亿元,同比+2.65%,扣非后归母净利 4.19亿元,同比+47.25%。其中, 推出单四季度实现营收 26.24亿元,同比+84.4%,归母净利 2.12亿,同比+50.35%。 增长动力: 营收高幅增长主因①2020年 1月并表裕丰汉唐,增加营收 14.41亿元; ②下半年创收加速抵消疫情不利影响。 扣非后归母净利同比高幅增长 47.25%,主 因①汉唐贡献归属净利 8673.55万元( 推出汉唐净利率约 8.6%) ; ②公司持有的 大自然家居股权本期公允价值变动损益同比减少 13,150.84万元,相应净利润同 比减少 11,178.21万元,影响当期净利润-9,323.94万元。 易装模式有望进入快车道。 我们总结易装模式 2大立足点: 一是专业化定制团队 与兔宝宝品牌影响力对接,易装类似创业型平台, 为熟悉定制的创业群体提供较 高知名度的合作品牌以及合作支持。 二是定制市场需求分层且庞大, 公司立足环 保板材+本地化加工中心,与传统定制形成有效区分。历经多年摸索,易装模式有 望进入快车道。 以 C 端为主,“三道红线”影响有限。 近期房屋销售景气高, 1月百强房企销售额 合计 9863亿,同比增长 71%, 二手房交易景气环比上升, 1月北上广深等 18个城 市链家二手房实际成交量环比增加 23%,成交绝对水平处在 2019年以来新高。 C 端建材需求持续回升。 此外, 汉唐是公司大 B 端业务经营主体, 橱衣柜、 木门属 于后端工序,临近房屋交付,回款好于前端材料。 公司现金流充裕可以提供支持。 自我革新,力推渠道改变。 公司设立区域分公司, 以推行易装+工程板为契机,深 度改革原有销售渠道,不再依赖区域总代模式,力推扁平化。 公司积极应对行业变化,新一轮业绩增长周期有望开启。 截止 2021年 1月底公司 回购近 1.7亿元( 含交易费) , 积极维护广大股东利益,增强投资者信心。 我们 预计 2020-2022年归母净利分别为 4.05、 5.89、 7亿元, EPS 分别为 0.52、 0.76、 0.9元, 2月 22日股价对应动态 PE 分别为 15.3x、 10.5x、 8.9x,维持“审慎增持” 评级。
兔宝宝 非金属类建材业 2021-02-24 11.38 -- -- 11.60 1.93%
12.06 5.98%
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事件:公司发布业绩快报,2020年全年实现营收64.64亿元,同比增长39.55%,全年实现归母净利润4.05亿元,同比增长2.65%。 下半年以来原有业务逐步复苏,裕丰汉唐贡献新增量。2020年疫情之后家装需求得到释放,公司通过加强渠道管理等措施积极恢复自身业务,叠加销售分公司模式落地及易装业务的有序推进,剔除大自然股价影响后,原有业务全年实现营收50.23亿元,同增8.44%,实现净利润4.11亿元,同增9.45%。2020年裕丰汉唐并表,全年贡献收入14.41亿元,贡献净利润8673.55万元。单季度拆分来看,公司业绩呈逐季稳步上升态势,剔除大自然家居和裕丰汉唐并表因素,Q4单季度原有业务创收17.89亿元,同增25.71%,实现净利润1.42亿元,同增58.62%,扣非后归母净利润为1.08亿元,同增65.69%。 深耕传统板材零售市场,挖潜增效提升市占率。零售板材市场预计约1000亿元,当前市场仍高度分散,兔宝宝规模居首,对应市占率约7%。公司自身零售竞争优势突出,面对来自定制家具的强烈冲击,兔宝宝通过分公司模式激发经销商活力,在核心及重点市场以渠道下沉+密集分销为主策略,外围市场重点发力渠道扩张,要求3年内实现空白宜建店城市的全覆盖,多重举措并用,板材业务市占率有望不断攀升。 从板材到易装,实现自我升级和产业链延伸。兔宝宝易装业务由公司、经销商和加工中心三部分组成。2021年公司易装业务将逐步完善成为2.0模式,除提供板材外,将拓展门板和五金辅料OEM厂商,实现定制家具原材料的全供应,增加利润环节和材料的质量水平。同时通过信息化建设、强化设计能力、拓展经销商等促进各环节逐步完善、业务规模进一步壮大。根据我们上篇报告测算数据,易装模式2021、2022年有望分别贡献0.7和1.7亿净利润。 并购裕丰汉唐,快速进入地产集采,完善战略版图。裕丰汉唐从2006年开始接手房地产工程项目,在精装领域先发优势显著,具备强大的项目交付管理经验、供应链整合实力及丰富的头部客户储备及拓展能力,连续8年荣获“万科A级供应商”称号,同时也是新城控股的A类材料设备供应商,2020上半年新签地产战略客户32家,其中地产top30客户12家。受益精装率长期趋势提升,叠加客户拓展及品类扩张的内生增长逻辑,裕丰汉唐成长稳健。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为4、6和7.9亿元,对应PE分别为19.7、13.2和10.1倍,给予“买入”评级。 风险提示:易装业务拓展不及预期风险;裕丰汉唐业绩表现不及预期风险。
兔宝宝 非金属类建材业 2021-02-10 10.19 16.83 62.61% 11.60 13.84%
12.06 18.35%
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深耕传统板材零售,市场,挖潜增效提升市占率。零售板材市场预计约1000亿元,当前市场仍高度分散,兔宝宝规模居首,对应市占率约7%。公司90%产能来自OEM,通过研发和严苛的OEM管理,造就了其优异的产品质量和轻资产灵活运营的能力,叠加突出的品牌力和与时俱进的经销渠道管理,兔宝宝板材零售竞争优势突出。在零售板材受到定制家具挤压的市场环境下,兔宝宝通过分公司模式激发经销商活力,在核心及重点市场以渠道下沉+密集分销为主策略,外围市场重点发力渠道扩张,要求3年内实现空白宜建店城市的全覆盖,随着新店开设的有序落实,板材业务市占率有望持续提升。 从板材到易装,实现自我升级和产业链延伸。兔宝宝易装业务由公司、经销商和加工中心三部分组成。1)客户向门店下单,经销商负责销售接单、设计和售后服务,经销商通过终端加价赚取利润;2)订单传到加工中心进行加工,获取加工利润;3)兔宝宝负责品牌运营、统筹管理、以及为加工中心提供板材原材料,利润来自板材销售和易装品牌授权费,在解决消费者购买传统板材操作麻烦、用时长、质量难以保证、款式或细节不尽人意等痛点的同时,实现从板材到定制家具的自我升级,既可以覆盖原有零售板材消费者实现服务增值,亦可拓展新的定制家具客户带动业绩增长。2021年公司易装业务将逐步完善成为2.0模式,除提供板材外,将拓展门板和五金辅料OEM厂商,实现定制家具原材料的全供应,增加利润环节和材料的质量水平。同时通过信息化建设、强化设计能力、拓展经销商等促进各环节逐步完善、业务规模进一步壮大。根据测算易装模式2021、2022年有望分别贡献0.7和1.7亿净利润。 并并购裕丰汉唐,快速进入地产集采,完善战略版图。裕丰汉唐从2006年开始接手房地产工程项目,在精装领域先发优势显著,具备强大的项目交付管理经验、供应链整合实力及丰富的头部客户储备及拓展能力,连续8年荣获“万科A级供应商”称号,同时也是新城控股的A类材料设备供应商,2020上半年新签地产战略客户32家,其中地产top30客户12家。受益精装率长期趋势提升,叠加客户拓展及品类扩张的内生增长逻辑,裕丰汉唐成长稳健。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为4、6和7.9亿元,对应PE分别为19.7、13.2和10.1倍。考虑到公司具备较高的成长性,且现金流良好,给予2021年22倍PE估值,对应目标价17.16元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示::易装业务拓展不及预期风险;裕丰汉唐业绩表现不及预期风险。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-11-11 9.61 19.75 91.56% 10.17 5.83%
10.40 8.22%
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零售复苏,装饰板材主业现拐点,长期增长潜力值得期待。3季度装饰板材主业开始出现强劲复苏,单三季度(折算为A类)同比超25%,前三季度装饰板材收入(折算为A类)基本持平。从装饰板材行业来看,目前仍是“大行业小公司”格局(行业规模在千亿级别),公司折算后的板材收入市占率从2013年的1%提升至2019年的7%,已是品牌和规模显著领先的行业龙头;公司正在通过新市场和新渠道继续打开装饰板材业务成长空间。 转型家居成品拐点期,差异化竞争,转型家居成品拐点期,差异化竞争,C端和B端有望双发力端有望双发力。易装模式今年已形成了成熟的、易于推广的“1+N”社区店模式,差异化竞争,明年有望进入快速复制期,门店数量快速增长,订单和规模逐渐放量,具备战略价值。裕丰汉唐(优菲)专注精装房工程渠道,持续拓展新客户的同时优化调整客户结构,正处于快速放量期,且随着规模效应显现及品类进一步拓展,裕丰汉唐盈利能力有望提升。 公允价值变动损益影响公司业绩表现。 投资建议。装饰板材“大行业小公司”,公司是品牌和规模显著领先的龙头,正通过新市场和新渠道继续打开成长空间,增长潜力仍较大,随着零售复苏,3季度出现拐点,预计高增长至少可持续到明年二季度;公司正处于从装饰材料向家居成品转型的拐点期,易装模式已逐渐成熟,明年进入快速复制期,裕丰汉唐专注精装房渠道,客户快速开拓复制,家居成品差异化竞争打开公司成长天花板;公司经营拐点已现,中长期增长空间较大。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股,对应PE分别为16.7x/11.8x/9.1x,参考可比公司估值,维持公司合理价值20.14元/股的判断,对应21年PE25x,维持“买入”评级。 风险提示。房地产竣工需求大幅下滑,裕丰汉唐和易装不及预期。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-11-02 9.70 -- -- 10.17 4.85%
10.40 7.22%
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公司发布2020年三季报,前三季度收入38.4亿元,同比+19.66%;归母净利润1.93亿元,同比-23.81%;归母扣非净利润2.38亿元,同比+8.48%。单三季度收入18.77亿元,同比+45.9%;归母净利润1.5亿元,同比+17.94%;归母扣非净利润1.43亿元,同比+51.99%。 前三季度业绩下降主要因为公允价值变动损益影响,单三季度扣非业绩同比大增。前三季度归母净利润同比-23.81%,归母扣非净利润同比+8.48%,主要来自公司持有的大自然家居股权股价下滑导致公允价值变动收益同减7201万元、理财收益同减2006万元;若在归母扣非净利润基础上进一步剔除裕丰汉唐并表贡献的利润,则前三季度业绩同比+2%,单三季度业绩同比+39.3%,本部仍然实现超预期增长。 板材市场回暖明显,公司主业实现高速增长。单三季度本部超预期增长,来源于板材、易装和成品家居多业务开花。(1)前三季度板材主业收入(折算为A类)接近持平,预计单三季度同比超25%,零售需求复苏支撑公司装饰材料业务增长,新市场和新渠道打开成长空间;(2)易装业务通过“1+N”社区店模式快速进行渠道覆盖,社区店营建速度快、投入和运营成本低,三季度门店数量快速增长,放量明显。 裕丰汉唐增长依然强劲。单三季度裕丰汉唐增速较低的原因是结算手续影响Q3收入确认,但Q3发货趋势较好;收入将在四季度集中确认。 现金流整体情况良好。 投资建议:维持“买入”评级。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股,对应PE分别为17.0x/12.0x/9.2x,给予2021年PE25x的判断,对应合理价值20.14元/股,维持“买入”评级。 风险提示。地产竣工需求大幅下滑,精装修率不再提升,裕丰汉唐业绩不及预期,易装业务拓展进度慢。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-11-02 9.70 -- -- 10.17 4.85%
10.40 7.22%
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报告期披露第一期员工持股计划(草案),10月26日临时股东大会通过。时隔数年再出激励措施,体现管理层对未来发展重振信心。B/C端业务边际向上+易装模式弹性可期+估值相对板块偏低。装饰板材销售持续回暖,收购汉唐、拓展小B、开发易装体现公司灵活应对行业变化,新一轮业绩增长周期有望开启。我们预计2020-2022年归母净利分别为4.36、5.73、6.75亿元,EPS分别为0.56、0.74、0.87元,10月29日股价对应动态PE分别为17.1X、13X和11.1X,维持“审慎增持”评级。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-10-09 10.30 -- -- 11.03 7.09%
11.03 7.09%
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事件描述。2020年10月8日,公司公告第一期员工持股计划(草案),参与对象包括董高监9人,其他核心骨干员工231人(占员工持股计划份额)。拟受让股票不超过1549.4万股(约占总股本2.00%),拟受让价为5.25元/股,分三期按40%/30%/30%解锁,解锁条件是:以2019年归母扣非净利润为基数,公司2020年、2021年、2022年的归母扣非净利润增长率分别不低于30%、60%、90%。 员工持股计划给予公司发展动力,彰显管理层发展信心。若要全部达到本期员工持股计划考核条件,考虑股份支付费用,2020年下半年归母扣非净利润增速要达到68.5%以上,2020年、2021年、2022年归母扣非净利增速分别要达到27.7%、11.8%、29.7%以上。此次员工持股计划对公司发展意义重大,一方面给予公司骨干员工充足的激励动力;另一方面,公司提出较高的业绩考核条件,彰显了公司管理层对未来三年的发展信心,同时给予管理层经营压力,促使其积极推进公司各项业务发展。 投资建议:维持“买入”评级。公司在装饰板材业务通过品牌和渠道已构筑起宽深护城河,预计3季度板材主业从疫情后复苏;公司从装饰材料向成品转型带来新的增长点,打开公司成长天花板,裕丰汉唐是精装修木作类家居头部企业,看好未来三年高增长潜力,易装通过社区店形式加速落地,预计下半年和明年门店数量继续高增。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股,对应PE分别为17.5x/12.3x/9.5x,给予2021年PE 25x的判断,对应合理价值20.14元/股,维持“买入”评级。 风险提示。房地产竣工需求大幅下滑,精装修率不再提升,裕丰汉唐业绩不及预期,易装业务拓展进度慢。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-09-04 13.34 -- -- 13.80 3.45%
13.80 3.45%
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上半年业绩下降主要因为公允价值变动损益影响,二季度追赶效应明显。公司发布2020年半年报,上半年实现收入19.62亿元,同比增长2.1%;归母净利润4282万元,同比下滑66.01%;扣非归母净利润9470万元,同比下滑24.34%。其中,Q2实现收入14.88亿元,同比增长17.99%;归母净利润7115万元,同比增长111.2%;扣非归母净利润1.17亿元,同比增长13.62%。若同时剔除公司持有的大自然家居(02083.HK)产生的公允价值变动损益影响和裕丰汉唐并表贡献的利润,2020上半年公司主业实现归母净利润13673万元,同比下滑23.74%,Q2归母净利润12662万元,同比下滑14.06%。同时报告期内公司的投资收益(委托贷款利息收入、理财收益)较去年同期减少1300万元,也带来一定拖累。 装饰板材主业经营风险充分释放,下半年板材市场有望回暖。下半年竣工需求有望持续复苏,拉动公司主业销售逐步回暖。公司在多元化拓展销售方式,积极开拓小B渠道和工程代理商渠道,有望成为装饰材料新增长点。 加速推进易装模式落地,“1+N”社区店模式快速进行渠道覆盖。截至2020年6月底,公司建立易装店362家,配套易装加工中心50家,预计下半年到明年易装门店将实现快速增长,易装业务有望逐渐放量。裕丰汉唐强劲增长,上半年实现盈利。报告期内裕丰汉唐实现营收3.11亿元,同比增长69.68%,净利润400.85万元(其中Q1和Q2分别为-1906万元和2307万元)。上半年裕丰汉唐收入增长强劲,客户结构实现优化调整,同时新客户拓展也取得较好成果。2020年上半年新签订战略客户32家,其中地产TOP30强客户12家。目前裕丰汉唐收入保持较高增速,看好持续高增长前景,盈利能力有望提升。 投资建议:维持“买入”评级。公司在装饰板材业务通过品牌和渠道已构建起宽深护城河,近几年加速家居成品布局:裕丰汉唐是精装修木作类家居头部企业,看好未来三年高增长潜力,易装通过社区店形式加速落地,预计下半年到明年门店将快速增长。公司经营拐点已现,中长期增长空间较大。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股,对应PE分别为22.1x/15.6x/12.0x,我们给予2021年PE25x的判断,对应合理价值20.25元/股,维持“买入”评级。 风险提示。房地产竣工需求大幅下滑,精装修率不再提升,裕丰汉唐业绩不及预期,易装业务拓展进度慢。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-09-02 12.23 -- -- 13.80 12.84%
13.80 12.84%
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短期扰动业绩承压,Q2大幅改善2020H1公司实现营业收入19.6亿元,同比增长2.1%,实现归母净利润4282万元,同比下滑66.0%,扣非归母净利润9470万元,同比下滑24.3%,EPS 为0.06元/股;其中裕丰汉唐贡献营收3.1亿元(+69.7%)、净利401万元,剔除裕丰汉唐并表收入后同比下滑14.1%。 Q2单季度实现营业收入14.9亿元,同比增长18.0%,实现归母净利润7115万元,同比增长111.2%,业绩大幅改善主因:1)Q1疫情影响冲击家装市场需求,Q2市场需求逐步恢复,同时公司积极复工复产; 2)Q2非经常性损益-4623万元,上年同期为-6962万元,其中持有大自然家居股票公允价值变动损益-7163万元,上年同期为-1.14亿元。 盈利能力稳步提升,费用率逐步回归2020H1公司综合毛利率20.5%,同比提升1.6pct,其中Q2单季度毛利率20.71%,同比提升1.63pct,环比提升0.88pct。期间费用率13.6%,同比提升3.08pct,其中Q2单季度期间费用率回归至正常水平9.79%,同比提升0.8pct,环比大幅下降15.65pct。 易装布局加速推进,工程定制优势持续巩固2020H1公司以加工中心为支点,重点推进“1+N”社区店模式,并在金华、南京等13个城市率先落地推进易装社区标杆店招商工作,为后期在全国范围推进奠定基础;同时,赋能终端拓展渠道,积极开拓家装公司、定制家具公司等小B 端客户,上半年签订工程代理商158名,新开拓家装公司415家。工程定制领域优势持续巩固,裕丰汉唐上半年签订战略客户32家,其中地产TOP30强客户12家,预计下半年收入有望集中体现。 全面布局、加速推进,业绩弹性有望逐步释放,维持“买入”评级公司作为装饰板材领域龙头企业,拥有多年积累的专卖店渠道优势和品牌优势,在成品化、精装化趋势下,加快推进易装项目,有望贡献零售业务新增长点,同时加快布局B 端市场提供增长新引擎,业绩弹性有望逐步释放。预计20-22年EPS 为0.51/0.73/0.87元/股,对应PE 为23.7/16.7/14.0x,维持“买入”评级。 风险提示:易装推进不及预期;裕丰汉唐拓展不及预期
兔宝宝 非金属类建材业 2020-08-31 12.19 15.10 46.46% 13.80 13.21%
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Q2经营明显改善,看好H2传统旺季 公司发布2020年中报,20H1实现收入19.6亿元,同比+2.1%;实现归母净利润4282万元,同比-66.0%;实现扣非归母净利9470万元,同比-24.3%,非经常性亏损主要是持有大自然家居股票发生公允价值变动亏损9674万元。公司20Q2实现收入14.9亿元,实现扣非归母净利润1.2亿元,Q2环比改善明显。公司20H1经营活动现金净流出1.5亿元,去年同期净流入2.1亿元,系并表裕丰汉唐后存货较年初增加3.5亿元。考虑到公司板材主业逐渐修复,裕丰汉唐下半年进入业务高峰,我们暂维持公司20-22年EPS预测为0.55/0.66/0.77元,维持“增持”评级。 裕丰汉唐并表效应显现,大宗放量渠道销售逐月改善 公司20H1品牌授权B类收入折算为A类后的营业收入合计36.1亿元,同比-7.0%,完成全年110亿元收入目标的33%,主要是受疫情影响,公司国内主要产品渠道销售同比下降较多,其中装饰材料渠道销售12.3亿元,同比-18.1%;家居成品渠道销售1.2亿元,同比-12.3%。但随着疫情逐渐稳定,公司渠道销售逐月恢复较快,我们预计全年有望实现持平略增。公司收购的青岛裕丰汉唐于2020年1月开始并表,20H1实现收入3.1亿元,同比+69.7%,驱动公司家居成品销售收入同比+191.8%;实现净利润400.8万元,较去年同期净亏损988.6万元实现明显改善。 大宗业务推升毛利率,20Q2经营现金净流入3.3亿元 裕丰汉唐的柜类产品通过大宗销售,毛利率相对较高,20H1柜类毛利率27.2%,高于装饰板材8.8%的毛利率,较19H1提升8.0pct。受此影响,公司20H1综合毛利率20.5%,较19H1提升1.6pct,我们预计随着大宗业务放量,毛利率有望延续提升。但大宗业务费用率相对较高,受并表影响,公司20H1期间费用率13.6%,较19H1提升3.1pct,其中销售费用率提升2.5pct至6.6%,是最主要的增项。公司20H1末资产负债率61.8%,较年初增加12.9pct;带息债务余额12.9亿元,较年初增加3.5亿元。经营现金净流出1.5亿元,但20Q2净流入3.3亿元,高于去年同期2.6亿元。 维持未来三年盈利预测,维持“增持”评级 公司加速推进易装模式落地,有利于提升板材业务综合利润率;并加大赋能终端拓展小B和C端渠道业务,下半年有望逐月延续改善;且新收购的裕丰汉唐大宗业务快速增长,短期增厚业绩中长期有望发挥渠道协同。我们维持公司20-22年归母净利润预测4.3/5.1/6.0亿元,当前可比公司对应20年Wind年一致平均预期27xPE,考虑公司渠道销售较快恢复和大宗业务高增长,以及潜在的业务协同,我们认可给予公司20年28xPE(前值:15-17x),对应目标价15.40元(前值:8.26-9.36元),维持“增持”评级。 风险提示:渠道销售恢复不及预期;易装业务进展不及预期;并购标的业绩不及预期。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-04-29 8.02 -- -- 11.31 37.42%
11.02 37.41%
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产品销量增长及毛利率提升,19年净利同比增长19.2% 据公司公告,2019年营收46.3亿元,同比增长7.6%,归母净利3.9亿元,同比增长19.2%,归母扣非净利2.8亿,同比增13.7%。公司营收净利快速增长主要是产品销量增长和毛利率提升所致,其中科技木销量9060立方,同比增29%,贴面板销量1787万张,同比增11%,胶合板销量619万张,同比降11%,地板销量273万平,同比降7%,粘合剂销量2.4万吨同比增8%,木门及门框销量7.5万扇,同比降14%,原木销量8838立方,同比增17%,衣柜销量82.4万平方,同比增24%。毛利率方面,装饰材料销售毛利率10.37%,同比提升1.02个百分点,品牌授权销售毛利率98.49%,同比下降0.3个百分点。财务费用3969万,同比增32%,主营是报告期借款增加。经营活动产生现金流净额7亿,同比增132%,主要是报告期销售商品提供劳务收到的现金增加。 品牌优势、渠道网络优势、技术壁垒等打造公司牢固护城河。 公司以装饰板材为核心,经过二十多年发展公司已成为国内产销规模最大、渠道覆盖最广、专卖店数量最多、经营品种最全的行业领军企业。品牌优势:公司始终坚持“兔宝宝,让家更好”的使命,成功打造了高端环保品质的品牌形象,成就了装饰板材行业第一品牌的市场地位。渠道网络优势:下游渠道方面,截至2019年底公司已在全国建立了3800多家各体系专卖店,营销网点遍布全国各地;并与众多家装公司及建筑装饰公司、知名地产公司建立了良好的合作关系。上游渠道方面,公司与供应商、经销商之间实现了分工协作和快速反应。一方面,通过大数据分析对供应商在产品发展趋势、成本优化、生产规划等方面进行指导;另一方面,加大差异化产品的采购力度,扩大定制产品的范围和比重,缩短供应链层级,进一步降低供应链运行成本提升对消费者响应速度,增强了公司盈利能力。技术优势:公司建有省级重点企业研究院、国家级博士后工作站、省级博士后工作站等。截至2019年年底,公司共承担国家、省部级项目119项;申请专利343件,其中发明专利186件,授权专利224件,其中发明专利82件,还有科技木行业国内唯一的美国、意大利等国际发明专利;主持/参与标准制修订140项,其中参与国际标准6项,主持各类标准6项。 装饰板材领军企业,将持续受益行业集中度提升和精装比例提升 当前家居建材行业开始出现产业发展模式转型,未来企业从分散到集约,从粗放到精益,从耗能到增效,行业集中度将持续提升。此外,据公司公告2019年中国住宅精装修比例超过30%,未来随着物质生活水平提升精装比例有望进一步提升。公司作为领军企业将持续受益行业集中度提升和精装比例提升。 投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为0.56元、0.69元、0.82元,对应PE分别为14.4倍、11.9倍、10.0倍。当前建材行业可比公司平均估值为25倍,给予推荐评级。 风险提示:地产增速下滑;精装比例提升放缓。
兔宝宝 非金属类建材业 2020-03-04 7.68 9.54 -- 8.92 16.15%
11.31 47.27%
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维持“增持”评级。公司公布2019年业绩快报,营业收入46.32亿,同比增长7.56%,归母净利润3.96亿,同比增长19.77%,超出市场预期。据此,我们上调2019-2021年EPS预测至0.51、0.64、0.79(+0.07、0.10、0.16)元,维持目标价9.98元,维持“增持”评级。 四季度销量继续保持良好增长。我们观察到竣工数据从8月开始逐步好转,我们估算四季度公司实际销量增速10%左右(B类转A类后),2018Q4-2019Q3收入增速分别为2.48%、1.10%、0.75%、6.86%,呈逐步抬升趋势。我们认为受疫情影响,2020年地产竣工端需求或有所延后,但是从目前疫情控制情况看,预计对全年业绩影响有限。 四季度业绩大幅增长,主要由于贴牌费结构变化导致。公司Q4归母净利增幅达116%,我们判断一方面由于投资大自然的收益及理财收益;另一方面可能来自于贴牌费结构变化。我们估算剔除以上两个原因,公司Q4实际净利润增幅在10%左右,与收入增速匹配。 并购裕丰汉唐,2020年B端有望发力。公司2020年初完成收购裕丰汉唐70%股份;该企业主要为地产龙头万科、融创、泰禾、新城等龙头提供精装房装修中整体厨房、衣柜、卫浴柜、玄关柜、衣帽间等设计制造安装,是万科的A类供应商,我们认为收购有利于公司在现有零售渠道领域的基础上,进一步加强精装修工程领域的业务拓展能力,促进公司在家居装饰综合服务的全面布局。 风险提示:产业链延伸不达预期,宏观经济大幅下行。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名