Q3扣非归母净利承压。前3Q营收251.75亿，yoy+15.6%，归母净利4.12亿，yoy+41.11%，扣非归母净利0.57亿，yoy+12.62%。Q3营收83.81亿，yoy+28.16%，归母净利1.41亿，yoy+69.82%。扣非归母净利0.08亿，yoy-47.31%，qoq-78.91%，承压，我们认为，24Q3主要受汇兑损失影响，财务费用3.89亿，23Q3和24Q2财务费用仅2.02和1.46亿。毛利率18.33%，yoy-2.48pct，qoq+0.56pct。 Q4出货量环比或增长明显出货量环比或增长明显。我们预计Q3出货量约16GWh，其中储能占比35%。据乘联会，10月全国新能源乘用车厂商批发销量140万辆，同比增长58%，环比增长14%，高增态势明显，主要系国家报废更新及各地方以旧换新置换政策在10月全面发力。我们认为，Q4国内动力市场或受益于“以旧换新”政策的持续催化，叠加Q4为储能旺季，公司Q4出货量或环比增长明显。 三代电芯进入中高端市场，未来或是公司动力电池重要增长点。第三代电芯在充放电倍率、安全性、能量密度、循环寿命等多个关键指标有提升，已取得多家客户的多款车型定点，并实现量产装车，助力公司在B级及以上车型的供货占比将显著增加。 海外市场拓展顺利，海外本土化建设加速。公司积极拓展国际储能市场，海外业务表现强劲，储能产品已出口欧非、美洲、亚太等地区。近期彭博社再次将国轩高科评为全球Tier1一级储能厂商。在北美、澳洲、沙特等海外展会上，公司多次现场签约储能订单。公司持续加速海外本地化生产布局，在德国、印尼、泰国和美国硅谷的四个Pack工厂已投产，其他海外基地建设正在稳步推进，其中越南电芯工厂计划于今年投产。 盈利预测及投资评级。我们预计公司24-26年归母净利润分别为9.80/15.45/19.62亿元，对应EPS分别为0.55/0.86/1.09元。可比公司2024年PE为48倍，我们给予2024年50-55倍PE估值区间，对应合理价值区间为27.26-29.98元。首次覆盖，给予“优于大市”投资评级。 风险提示：储能市场增速不及预期、动力电池增速不及预期、价格战过于剧烈。

营收方面， 公司 Q3出货量环比继续提升，但营收环比下降，主要系重点电芯客户出货量增长 2GWh 造成 Q3公司电芯出货占比约 50%，显著高于 Q2，影响公司单价； 盈利方面，公司 Q3毛利率 18.3%，环比提升 0.6pct，主要得益于旺季来临公司产能利用率提升，同时售价下行价格联动下带动毛利率提升。净利来说，公司 Q3经营性单位盈利-0.1分/Wh，环比下降 2.3分/W h，归母口径为 0.9分/Wh，环比-0.4分/Wh，主要系汇率下降下汇兑损失造成 Q3财务费用 3.89亿元，环比增长 2.43亿元影响盈利。 事件公司发布三季报业绩： 2024Q1-Q3实现营收/ 归母净利润/ 扣非 归 母 净利 润 252/4.1/0.57亿元，同比+15.6%/+41.1%/+12.6%； 其中Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润83.81/1.41/0.08亿元，同比+28%/70%/-47%，环比-10%/-30%/-79%。 简评营收来说，公司 Q3出货量环比继续提升，但营收环比下降，我们测算预计 Q3动力/储能电池均价 0.56/0.4元/Wh，环比 Q2下降较大，主要系： 1） 产品结构性变化影响单价。 公司 2024Q1-Q3电池销量预计43GWh，其中 Q3销量 16GWh，环比增长约 7%，继续保持增长态势 。 受到下游重点电芯客户出货量增长 2GWh 影响， Q3公司电芯出货占比约 50%， 显著高于 Q2，影响公司单价。 2） 碳酸锂等原材料价格下行影响单价。 当前电池已与下游客户形成多材料的联动机制， Q2/Q3碳酸锂均价为 11/8.1万， 叠加铜、铝等其他材料影响，预计约影响售价 2到 3分。 盈利来说，公司 Q3毛利率 18.3%，环比提升 0.6pct，主要得益于旺季来临公司产能利用率提升，同时售价下行价格联动下带动毛利率提升。净利来说， 公司 Q3经营性单位盈利-0.1分/Wh，环比下降 2.4分/Wh，归母口径为 0.9分/Wh，环比-0.5分/Wh，主要系汇率下降下汇兑损失造成 Q3财务费用 3.89亿元，环比增长 2.43亿元影响盈利。

2024上半年，公司实现营业收入167.94亿元，同比增长10.2%；归母净利润2.71亿元，同比增长29.69%；扣非归母净利润0.49亿元，同比增长38.71%。 投资要点动储电池出货稳中有进，收入盈利双升出货端：据SNE，公司上半年动力电池装车量为9GWh，同比增长38.2%，位居全球第八位；据InfoLinkConsulting，公司储能电芯出货量位居全球第七位，排名有所提升。财务端：上半年动力电池实现营收117.01亿元，同比增长11.67%，毛利率13.57%，同比提升2.65个百分点，我们认为主要系A级及以上装车量提升，以及海外收入大幅增长；储能电池实现营收43.39亿元，同比增长4.64%，毛利率23.87%，同比提升36.95个百分点，我们认为主要系规模效应加强。 海外收入占比明显提升，持续推进本土化供应上半年公司海外地区(含港澳台)收入达55.27亿元，同比增长80.48%，毛利率21.12%，同比提升27.61个百分点。海外业务增长得益于全球化布局，公司客户基础牢固，存量客户稳定交付并新增多家欧洲车企量产定点；同时加速本土化生产和研发进程，目前德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品已顺利下线，美国芝加哥、密歇根、斯洛伐克、阿根廷、摩洛哥、越南等生产基地布局正在推进中，覆盖材料、电芯、PACK的海外十大基地布局初步形成。 第三代电芯走向交付，全固态电池迎来突破公司持续构建以材料科学和数字科学为基础的能源科学体系，推动材料体系、电池制造技术、制造工艺能力和产品应用端走向成熟、进步。上半年，大众UC三元和铁锂标准电芯、L600等8款第三代电池新产品走向交付，新发布了5C超快充G刻电池、高镍三元圆柱星晨电池。公司基于全固态电池技术的金石电池系统能量密度达280Wh/kg，单次充电续航达1000千米。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑行业竞争加剧，产品价格下行，我们下调公司2024-2026年归母净利润分别为7.69、10.52、14.99亿元（下调前分别为11.32、16.39、23.62亿元），对应EPS分别为0.43、0.59、0.84元，对应PE分别为43、31、22倍，维持“增持”评级。 风险提示：材料价格波动较大、客户订单不及预期、产能消化不及预期风险等。

国轩高科发布2024年半年报。2024H1公司实现营收167.9亿元，同比+10.2%；归母净利2.71亿元，同比+29.7%；扣非归母净利0.49亿元，同比+38.7%。上半年公司销售毛利率/归母净利率为17.8%/1.6%，同增2.5/0.2pct。二季度，公司实现营收92.9亿元，环比+23.7%；归母净利2.02亿元，环比+192.2%；扣非归母净利0.38亿元，环比+262.7%。Q2销售毛利率/归母净利率为17.8%/2.2%，环比变化为-0.1/1.3pct。此外，公司发布并实施完成2023年度利润分配方案，向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），总金额为1.77亿元。 动力储能产品上半年收入及毛利率均同比提升。1）对于动力电池板块，根据SNEResearch数据，2024H1全球电动汽车动力电池用量达364.6GWh，同比+22.3%。 公司动力电池装车量9GWh，同比+38.2%，位居全球第八。上半年，公司动力电池系统实现收入117.0亿元，同比+11.7%，毛利率13.6%，同比+2.7pct。当前，公司已新增多家欧洲车企量产定点，A级及以上市场装车量持续提升，商用车重卡市场取得新突破。2）对于储能电池板块，根据GGII数据，2024H1中国储能锂电池出货量达116GWh，同比+41%。据InfoLinkConsulting资料，上半年公司储能电芯出货位居全球第七，整体排名有所提升。上半年公司储能系统实现收入43.4亿元，同比+4.6%，毛利率23.9%，同比+37.0pct。 加速推进电池新技术及原材料端布局。上半年，公司新发布了5C超快充G刻电池、高镍三元圆柱星晨电池，以及全固态技术金石电池。其中G刻电池充电9.8分钟补能80%，充电15分钟补能90%；星晨电池具有能量密度高、循环寿命长及支持4C快充的特点；金石电池电芯能量密度为350Wh/kg，循环可达3000次以上，单次充电续航可达1000km。此外，在原材料布局方面，公司先后布局了矿产资源、前驱体、正极、负极、铜箔、隔膜等上游原材料及电芯、电池包及电池回收利用，目前正加快宜春、印尼、阿根廷等地的矿产资源开发和布局。随着公司电池新技术及原材料端布局的推进，看好公司后续产品竞争力及成本控制能力的提升。 上半年海外收入高增，出海布局逐步深入。公司注重国际市场的拓展，产品已出口至泰国、印尼、越南、印度、新加坡、美国、加拿大、欧盟等全球多个国家和地区。 在基地建设方面，目前公司德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品已顺利下线。且美国芝加哥、美国密歇根、斯洛伐克、阿根廷、摩洛哥、越南等生产基地布局也在推进中，覆盖材料、电芯、Pack的海外十大基地布局初步形成。2024H1公司实现海外地区（含港澳台，下同）收入55.3亿元（同增80.5%），占营收比重32.9%（同增12.8pct），毛利率21.1%（同增4.6pct），高于大陆地区毛利率16.2%。随着海外市场的拓展，公司的收入和盈利水平有望逐步提升。 盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润为9.99/14.89/20.62亿元，同比增长6.4%/49.1%/38.5%，对应2024-2026年PE为32.8/22.0/15.9倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧，出海布局不及预期。

事项：2024年8月29日，公司发布2024年半年报，报告期内实现营收167.94亿元，同比+10.20%，归母净利润2.71亿元，同比+29.69%；扣非后净利润0.49亿元，同比+38.71%。其中Q2实现营收92.86亿元，同比+15.18%，环比+23.68%；归母净利润2.02亿元，同比+51.35%，环比+192.18%；扣非后净利润0.38亿元，同比-17.3%，环比+262.69%。 评论：动力及储能出货量显著增长。根据韩国市场调研机构SNEResearch发布数据显示，今年上半年，全球电动汽车动力电池用量达到364.6GWh，同比增长22.3%。公司电池装车量为9GWh，同比增长38.2%，位居全球第八。在储能领域，公司增势稳健。根据再生能源研究机构InfoLinkConsulting发布的数据，今年上半年，全球储能电芯出货量排名TOP10企业中，公司位居第七位，整体排名有所提升。 盈利水平提升。上半年毛利率17.81%，同比+2.46pct；净利率1.86%，同比+0.28pct。其中Q2毛利率17.77%，同比+5.62pct，环比-0.09pct；净利率2.98%，同比+1.29pct，环比+2.5pct。海外出货增速明显。上半年海外地区（含港澳台）营收55.27亿，毛利率21.12%，同比+4.57pct，占收入比重32.91%，同比+12.82pct。同时中国大陆地区收入比重自23H1的79.9%降低至24H1的67.09%，24H1中国大陆地区毛利率为16.18%，较海外地区（含港澳台）低4.94pct。 全球化布局，逐步进入收获期。全球化的研发基地：目前已建成中国上海、合肥、日本筑波、新加坡、美国硅谷、美国克利夫兰八大研发中心；全球化的产业基地：德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品己顺利下线，美国芝加哥、密歇根、斯洛伐克、阿根廷、摩洛哥、越南等生产基地布局正在推进中，覆盖材料、电芯、Pack的海外十大基地布局初步形成。全球销售市场：产品己出口到泰国、印尼、越南、印度、新加坡、美国、加拿大、欧盟等全球多个国家和地区。 重视研发投入，孵化新技术。上半年研发费用9.03亿元，同比-0.16%。24H1大众UC三元和铁锂标准电芯、L600等8款第三代电池新产品开始交付，新发布了5C超快充G刻电池、高镍三元圆柱星晨电池，以及首个基于全固态电池技术的金石电池的开发进展。 投资建议：公司全产业链全球化布局先发优势明显。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为369/448/521亿元，归母净利分别为9.5/13.4/16.2亿元，参考可比公司估值，我们给予公司2024年1.1倍PS，目标价22.97元，维持“推荐”评级。 风险提示：地缘政治风险、下游需求不及预期、新能源汽车市场风险、产能爬坡不及预期。

事件：公司发布2024年半年度报告。 点评：2024年H1归母净利润同增三成，Q2环比改善明显。公司2024年上半年实现营收167.94亿元，同比+10.20%，其中动力业务占比七成，储能业务占比近三成；归母净利润2.71亿元，同比+29.69%；扣非后净利润0.49亿元，同比+38.71%。其中Q2实现营收92.86亿元，同比+15.18%，环比+23.68%；归母净利润2.02亿元，同比+51.35%，环比+192.18%；扣非后净利润0.38亿元，同比-17.3%，环比+262.69%。上半年毛利率17.81%，同比+2.46pct；净利率1.86%，同比+0.28pct。其中Q2毛利率17.77%，同比+5.62pct，环比-0.09pct；净利率2.98%，同比+1.29pct，环比+2.5pct。上半年研发投入9.03亿元，同比持平。经营活动现金流净额1.8亿元，同比+9.17%。 动储出货量快速增长，全球市占率有所提升。在市场开拓上，公司新增多家欧洲车企量产定点，A级以上市场装车量持续提升，商用车重卡市场取得突破。根据SNE数据，2024年上半年，公司动力电池装车量9GWh，同比增长38.2%，全球市占率2.5%，位居全球第八。在储能领域，公司增势稳健。根据InfoLinkConsulting数据，2024年上半年公司位居全球储能电芯出货量排名第七位，整体排名有所提升。 构建一体化产业链，优化产能布局，持续拓展海外市场。公司与奇瑞、上汽通用五菱、江淮、长安、吉利、大众、华为、国家电网等客户保持长期合作。构建垂直一体化产业链，先后布局了矿产资源、前驱体、正极、负极、铜箔、隔膜等上游原材料及电芯、电池包及电池回收利用。 加快推进宜春、印尼、阿根廷等地的矿产资源开发和布局，稳步提升庐江、肥东、乌梅等材料基地产能。进一步优化国内产能布局，加速推动亚太、欧非、美洲等海外基地布局，目前德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品已下线。上半年海外业务增长明显，营收55.27亿元，同增80.48%，占比32.91%，同比+12.82pct。 新产品新技术有望赋能新增长。公司已在全球范围内建成了上海、合肥、日本筑波、新加坡、美国硅谷、美国克利夫兰八大研发中心，以及合肥包河、合肥新站、上海嘉定、南京六合四大试验验证平台。今年上半年，大众UC三元和铁锂标准电芯、L600等8款第三代电池新产品走向交付，新发布了5C超快充G刻电池、高镍三元圆柱星晨电池，以及首个基于全固态电池技术的金石电池的开发进展，新增500多项全球专利技术授权。 投资建议：给予增持评级。预计公司2024-2025年EPS分别为0.72元、0.93元，对应PE分别为26倍、20倍，给予增持评级。风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术开发风险；原材料价格大幅波动风险。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，受益于下游需求旺盛、供应链布局红利释放及大众入股带来的费用端改善，2023年公司营收及利润表现亮眼。2023年公司实现营收316.05亿元，同比+37.1%；归母净利润9.39亿元，同比+201.0%；毛利率16.9%，同比-0.9pct；净利率3.1%，同比+1.5pct。2024年Q1公司实现营收75.08亿元，同比+4.6%、环比-23.6%；归母净利润0.69亿元，同比-8.6%、环比-89.3%；毛利率17.9%，同比-1.1pct、环比+1.1pct；净利率0.5%，同比-1.0pct、环比-5.7pct。 动力端：依靠大众背书，实现配套车型由A00级向B/C级转型，2023年公司动力电池装机量同比+28.1%。1）前期依靠高性价比，错位竞争，充分发力A00级车市场：为长安Lumin（配套占比32%）、宏光MINIEV（三供）、熊猫mini（独供）、零跑T03（配套占比31%）等热门车型主要电池供应商。2）大众入局，从管理、供应链、市场拓展等多方面赋能公司转型：大众入股后，双方合作建设“年产30000吨高镍三元正极材料项目”及“年产20GWh大众标准电芯项目”用于大众新一代平台车型，公司成功获得大众集团在全球市场定点（国内为LFP与三元、海外为LFP定点）；同时借助大众品牌背书，成功切入雷诺-日产-三菱、广汽等供应链体系，在B/C级车市场取得积极进展。3）市场份额：2023年公司国内动力电池装机量达15.90GWh，同比+28.1%，市占率为4.3%、排名第四。4）技术指标不断升级：铁锂系产品单体能量密度最高可达240Wh/kg，三元系方面已具备半固态电池相关技术储备，单体能量密度可达360Wh/kg。 储能端：产品矩阵完备、客户覆盖全球，2023年出货量居全球前十。公司储能产品包含电芯、PACK、电池簇及储能系统整体解决方案，已与国家电网、华能集团、Invenergy、Edison等国内外客户形成长期稳定合作关系；2023年实现全球出货量约6GWh，同比+20%、全球市占率约3%，居全球第九、国内第七。 资源及产能端：产能有序扩张并率先实现出海，“采/选矿-碳酸锂-正负极及辅材-电池”链条全面打通，公司原料保供能力同步提升。1）产能：公司全球规划产能已达314GWh/年（国内241GWh/年+海外73GWh/年），IRA法案下美国市场产能本土化要求渐强，公司在美40GWh/年电芯+10GWh/年PACK项目已获批，布局进程行业领先。2）资源端：已实现“矿+碳酸锂+正负极及辅材”的全端布局，其中矿端设计开采规模已超335万吨/年；碳酸锂远期规划产能超18万吨/年、当前名义自供率已达60%；正负极材料已有产能分别为14.7万吨/年、15.5万吨/年。 投资建议：公司是国内核心原材料自供率最高的龙头电池企业之一，有望深度受益全球电动化浪潮及储能行业发展东风，预计2024~2026年公司归母净利润分别为11.29/16.65/23.65亿元，EPS分别为0.63/0.93/1.32，以2024年5月13日收盘价计算，对应PE分别为29.98x/20.32x/14.31x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车行业波动风险；全球市场竞争加剧风险。

(1)2023年，公司实现营业收入316.05亿元，同比增长37.11%；归母净利润9.39亿元，同比增长201.28%；扣非归母净利润1.16亿元，同比扭亏为盈；拟每10股派发现金红利1元(含税)。 (2)2024年第一季度，公司实现营业收入75.08亿元，同比增长4.61%；归母净利润6913.80万元，同比下降8.56%；扣非净利润1060.34万元，同比扭亏。 投资要点2023年动力储能收入快速增长，锂电交付超过40GWh2023年公司动力电池系统收入230.5亿元，同比增长24.7%，毛利率15.0%，同比下降10.1个百分点；储能电池系统收入69.3亿元，同比增长97.6%，毛利率18.3%，同比增长9.8个百分点；锂电池交付突破40GWh，同比增长超过40%。 动力市场份额保持稳健，储能客户覆盖全球动力电池方面，根据中国汽车动力电池产业联盟数据，2023年公司动力电池装机量为15.91GWh，同比增长19.35%，市占率4.10%；客户结构不断优化，吉利、奇瑞、上通五、TATA、长安、VinFast等客户稳定交付，新增广汽、合众等一批新战略客户，A级及以上市场装车量持续提升。储能电池方面，公司客户有华为、国家电网、中电投、Inenergy、Jinko、Nextera、Moxion等，与南方电网、长江三峡、赣能股份、日本爱迪生能源、德国巴斯夫、美国PGT等积极合作。 产能和客户出海加速，海外十大基地布局初步形成公司规划到2025年实现产能300GWh，其中海外基地规划100GWh，目前德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品顺利下线；越南、美国芝加哥、美国密歇根、欧洲斯洛伐克、阿根廷、印尼等生产基地正在逐步推进中。 第三代电芯即将量产，联合亿航智能开发eVTOL相关产品在新技术方面，公司第三代电芯预计2024年将实现量产，其中LFP电池单体能量密度可达230Wh/kg、单体能量密度240Wh/kg的LMFP电池可实现18分钟快充、UC电池获得全球首个标准电芯定点，可匹配大众旗下80%新平台车型；并且公司第四代电芯的设计也已冻结，将面向超充市场。此外2023年底公司与亿航智能达成战略合作，共同研发针对eVTOL产品的动力电芯和电池包等。 盈利预测与估值调整盈利预测，维持“增持”评级。公司是全球动力储能电池龙头，我们调整公司2024-2025年归母净利润分别至11.32亿和16.39亿元(调整前分别为9.65亿和16.44亿元)，新增2026年预测为23.62亿元，对应EPS分别为0.63、0.92、1.32元，对应PE分别为29、20、14倍，维持“增持”评级。 风险提示：材料价格波动较大、客户订单不及预期、产能消化不及预期风险等。

事件：国轩高科 2023年营业收入为 316.05亿元，同比增长 37.11%；实现归母净利润 9.39亿元，同比增长 201.28%；实现扣非归母净利润 1.16亿元，同比扭亏。单季度来看，23Q4公司营业收入为 98.27亿元，同比增长 13.93%，环比增长 50.27%；实现归母净利润 6.47亿元，同比增长 300.57%，环比增长677.57%；实现扣非归母净利润 0.65亿元，同比扭亏，环比增长 325.32%。 公司 24Q1营业收入为 75.08亿元，同比增长 4.61%，环比下降 23.60%；实现归母净利润 0.69亿元，同比下降 8.56%，环比下降 89.31%；实现扣非归母净利润 0.11亿元，同比扭亏，环比下降 83.81%。 23年海外及储能营收翻倍增长，带动收入快速增长。23年公司产品交付突破40GWh，同比增长超过 40%，其中海外业务及储能业务营收实现翻番。公司2023年储能电池收入为 69.32亿元，同比增长 97.61%，收入占比超 20%，毛利率 18.29%。 动力电池客户结构升级优化，市占率稳定。公司动力电池客户结构优化，吉利、奇瑞、上通五菱、TATA、长安、VinFast 等稳定交付；新增广汽、合众等客户，A 级及以上市场装车量持续提升。据中国汽车动力电池产业联盟，2023年公司动力电池装机量市占率 4.10%，磷酸铁锂电池竞争力突出。 规模效应、降本增效消化降价压力，现金流改善显著。公司 2023Q4毛利率为16.77%，环比下降 4.04pcts，同比下降 7.18pcts，净利率为 6.19%，环比增长 4.36pcts，同比增长 4.15pcts。公司 2024Q1毛利率为 17.86%，环比增长1.09pcts，同比下降 1.08pcts，净利率为 0.48%，环比下降 5.71pcts，同比下降 0.97pcts。2023年公司经营现金流量净额同比增加 16.17亿元，同比增长201.86%，主要系销售商品回款增加。 研发制造精益求精，全球化布局加速。公司 UC 电芯获大众全球首家定点及大众汽车集团电芯测试实验室资质认证， L600启晨电池包系统能量密度达190Wh/kg。公司在亚太、欧非、美洲等区域已形成 150GWh 全球产能规模，一体化产业链布局全面，导入大众品质管理体系提升精益制造能力。 盈利预测、估值与评级：原材料价格下滑叠加行业竞争加剧盈利下滑，下调24-25年公司归母净利润预测至 12.05/16.94亿元（下调 23%/35%），新增2026年归母净利润预测为 22.01亿元，当前股价对应 24-26年 PE 为27/19/15X。公司高端车客户占比有望提升，储能放量带动增长，大众入股提升公司精益制造和管理能力，受益于海外市场增长，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，储能需求不及预期，海外政策风险。 公司盈利预测与估值简表

事件。 2024 年 2 月 5 日，公司发布关于推动“质量回报双提升”行动方案公告， 公司为切实保障投资者合法权益， 并加强提升上市公司质量和投资价值，将落实打造“长期、稳定、可持续”的股东价值回报机制， 有效增强投资者获得感。 共享成果，持续稳定现金分红： 公司坚持为股东创造长期、稳定、增长回报的发展理念，在追求自身发展的同时，合理运用股份回购、股东分红等方式，与投资者共享发展成果，提振信心。 自 2018 年以来，公司共实施了三次回购股份计划，回购股份合计 33,513,528 股，回购金额达 6.78 亿元。 公司近 5 年分红金额（含回购）合计 8.5 亿元，现金分红总金额占累计净利润 41.81%。 业绩超预期。 2024 年 1 月 30 日，公司发布业绩预告，公司预计全年实现营收 310-330 亿元，归母净利润 8.0-11.0 亿元，同比增长 157%-253%，扣非净利润 0.85-1.2 亿元，同比扭亏为盈。单看四季度，以中值计算，公司 23 年 Q4实现收入 92.2 亿元，实现归母净利润 6.6 亿元，同比增长 3 倍，环比增长接近7 倍， 实现扣非净利润 0.51 亿元，同比扭亏为盈，环比增长 243%。 产业链垂直布局，降本初步成效。 公司加码上游锂矿资源， 获江西宜春三块矿权，保证核心原材料稳定供应；中游材料端覆盖正极、负极、隔膜、电解液，当前 20 万吨磷酸铁锂正极材料已实现投产， 3 万吨高镍三元材料逐步落地，内蒙古 40 万吨负极材料当前已投产 5 万吨，原材料自供比例提升助力降本。 产能方面，公司积极拓展产业布局，设立合肥新站、合肥经开、德国哥廷根、越南、斯洛伐克、美国伊利诺伊州等十六大电池生产基地。 截至 2023 年，公司电芯产能约 115GWh，我们预计 2024 年底产能可达 178GWh，美国、泰国产能将逐步释放，积极响应东南亚和北美的战略客户。 海外市场空间广阔，出海布局夯实前行。 公司目前已成为国内电池厂商出海速度最快的企业之一，在欧洲、美国、亚太等多地进行本土化布局，产能铺设方面，公司拟在伊利诺伊州建设锂电池基地，规划产能 40GWh，并计划在密歇根州建设电池材料项目，客户方面，公司目前海外合作客户涉及大众、德国博世、斯洛伐克 InoBat、美国 Rivian、印度 TATA、越南 VinFast 等多个国际知名企业。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 317.38、 344.56 和441.48 亿元，同比增加 37.7%、 8.6%和 28.1%； 实现归母净利润 9.15、 11.86、13.20 亿元，同比增加 193.6%、 29.7%和 11.3%。当前股价对应 2023-2025 年市盈率分别为 33、 25、 23 倍，考虑公司产业链垂直布局优势明显， 出海战略同行业领先， 未来成长空间广阔，维持“推荐”评级。 风险提示： 全球宏观经济波动风险，行业政策调整变化风险，市场和技术竞争加剧风险，产能释放不及预期风险，应收账款风险等

投资要点事件：公司发布“质量回报双提升”行动方案。 2024年 2月 5日，公司发布《推动“质量回报双提升”行动方案的公告》。 公告指出， 公司将： （1） 专注主业提升质量，积极践行“双碳”战略； （2） 加快实施创新驱动企业发展； （3） 合规经营，持续提高公司治理水平； （4） 加强沟通，提升信息披露质量； （5） 共享成果，持续稳定现金分红。 公司深耕锂电池行业十余年，装机份额位列全球前列。 公司从2006年开始致力于锂电池的研发生产销售，产品广泛应用于纯电动乘用车、商用车等新能源车领域，同时为储能电站、通讯基站等提供系统解决方案。 2023年，公司排名国内磷酸铁锂动力电池装机第四名，市场份额 5.64%。 储能领域，根据 InfoLink 数据， 公司位列 2023年前三季度全球储能电芯出货第六名。 公司积极践行国家“碳达峰、碳中和”的战略决策， 聚焦新能源行业，承担起能源结构绿色低碳转型的重任，是新能源行业领军企业。 注重研发， 创新驱动。 截至 2022年底，公司拥有研发技术人员6200多人，硕士及以上学历达 1500多人，研发人员占比达 30%。 2022年公司研发费用投入约 18亿元，同比增长 178%。公司在美国、欧洲、日本等地拥有全球八大研发中心，公司下一代产品储备丰富，包括磷酸锰铁锂电池、半固态电池、大众磷酸铁锂标准电芯等等，构建了深厚的创新产品护城河。 加速出海，剑指全球化龙头。 近两年，公司加大出海力度，在欧洲、美国、东南亚等多地规划海外生产基地。 2023年， 在德国哥廷根公司已实现首款德国产电池产品下线。 2023年业绩表现亮眼，公司推出股份回购计划彰显管理层长期发展决心。根据公司业绩预告， 2023年度公司预计实现归母净利润 8-11亿元，同比大幅增长 157%-253%，主要财务指标稳步提升。 2023年12月 5日，公司公告回购计划，拟回购 3-6亿元， 用于后期实施员工持股计划或者股权激励计划。 公司近 5年累计分红约 8.5亿元，践行“以投资者为本”的发展理念，共享发展红利。 盈利预测与估值2023-2025年 ， 我 们 预 计 公 司 有 望 实 现 营 业 收 入314.49/402.88/520.92亿元，同比增长 36.43%/28.11%/29.30%；有望 实 现 归 母 净 利 润 10.16/18.23/27.57亿 元 ， 同 比 增 长225.92%/79.48%/51.29%;对应 PE 估值分别为 29.41/16.39/10.83倍，维持“增持”评级。 盈利预测与估值下游需求不及预期。原材料价格波动风险。市场竞争加剧风险。

投资要点公司深耕电池十余年，布局动力和储能两大赛道。 国轩高科成立于 2006年 5月， 主营动力和储能电池产品。 公司动力/储能电池出货分别位列全球第八/第六名。 回顾公司发展历程，已完成“单一产品——横纵向延伸——全球化出海”的三级跳。 从业绩情况来看， 近两年随着公司规模效应的凸显和产业链的纵向布局，公司的盈利逐步迈入收获期， 2023年前三季度，公司扣非归母净利迎来扭亏。 站在当前时点，再论公司的成长性，我们认为主要有三大看点值得关注： （1）大众：定点工作已完成，有望开启量产的新篇章和大众合作的故事，从 2020年开始就一直是公司身上的标签。 过去几年， 公司陆续完成了股权交割、管理融合、产品验证等工作。 并在 2022、 2023年先后取得了大众在中国和海外市场动力电池的定点， 这标志着公司的产品已经通过了大众的测试， 正式拿到了量产的许可函。 我们认为公司和大众的合作即将进入收获的甜蜜期。 （2）全球化： 海外市场发展前景广阔，公司出海进度领先从渗透率来看， 2023年中国新能源车渗透率已经超过了 30%，而欧洲的渗透率才刚超过 20%，美国和泰国的渗透率在 10%左右。 海外市场正处于行业成长的萌芽阶段，具有极大发展潜力。国轩高科是国内为数不多在美国取得了项目推进进展的电池公司， 在美国伊利诺伊州和密歇根州分别规划了锂电池和正负极材料生产项目。 在德国哥廷根， 公司于 2023年实现首款德国产电池产品下线。 东南亚地区，在泰国一期规划 2Gwh 产能，预计 2024Q1开始供货； 越南市场，和当地VinEs 公司合资共建磷酸铁锂电池工厂。 （3）新技术产品：创新驱动，下一代电池产品创造更多可能公司历年研发投入保持高位， 2022年研发费用投入约 18亿元，同比增长 178%。研发投入力度进一步加强，大力开展新产品技术创新。 新产品包括： 三元半固态电池， 能量密度可达 360Wh/kg， 支持1000km 续航； 启晨 L600LMFP 电芯，可实现 240Wh/kg 的质量能量密度，支持 18分钟快充。 l 盈利预测与估值2023-2025年 ， 我 们 预 计 公 司 有 望 实 现 营 业 收 入314.49/402.88/520.92亿元，同比增长 36.43%/28.11%/29.30%；有望 实 现 归 母 净 利 润 10.16/18.23/27.64亿 元 ， 同 比 增 长225.92%/79.48%/51.65%;对应 PE 估值分别为 32.34/18.02/11.88倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

深耕磷酸铁锂电池领域，大众入股增添活力。 公司深耕磷酸铁锂电池领域十六年， 主要从事电池及其配套产品的研发、生产和销售，应用场景涵盖乘用车、商用车、专用车、低速车及储能市场。 21年大众持股 26.47%成为公司第一大股东，双方开展合作，助力公司管理、研发实力提升。 22年公司动力、储能业务持续突破，动力电池装机量达 14.1GWh，全球第八，国内第四；储能电池装机量达 5.5GWh，全球第八，国内第六。 公司业绩方面逐年改善， 22年实现营收和归母净利 230.52亿元和 3.12亿元，同增 122.59%、 206.15%； 23年 Q1-Q3营收和归母净利分别为 217.78亿元和 2.92亿元，同增 66.89%、 82.89%。 行业：动力、储能电池赛道广阔，各大厂商竞速突围。 动力方面， 新能源汽车市场需求高速增长，推动动力电池行业需求起量，我们预测，到 2025年， 中国新能车销量将高达 1379万辆，全球新能车销量达 2213万辆， 中国动力电池装机量将达 731GWh， 2021-2025年 CAGR 为 47.5%， 全球动力电池装机量将达 1261GWh， 2021-2025年 CAGR 为 43.6%。储能方面，全球储能市场迅速兴起， 市场成长空间广阔，我们预测，到 2025年， 中国储能市场出货量达346.1GWh，2021-2025年 CAGR 为 63.9%；全球储能市场装机量达 408GWh，2021-2025年 CAGR 为 61.5%。 核心竞争力：产业链垂直布局，制造力效能提升。 公司加码上游锂矿资源，获江西宜春三块矿权，保证核心原材料稳定供应；中游材料端覆盖正极、负极、隔膜、电解液， 原材料自供比例提升助力降本；电芯及 PACK 端， 技术研发成果丰富， 创新 JTM 技术，前瞻布局半固态电池，自研 LMFP 体系启晨电池；产能规划端：生产基地全球化布局， 25年产能超 200GWh；电池回收端响应政策号召积极布局，已与日本爱迪生能源达成战略合作。 业务驱动：海外市场空间广阔，出海布局加速推进。 一方面，欧洲碳排放限制严格，美国 IRA 法案出台倒逼中国企业实现国外本土化布局；另一方面欧美新能源汽车市场需求迅速增长， 动力电池企业将加速布局欧美本土化产业链。目前，公司已成为国内电池厂商出海速度最快的企业之一，在欧洲、美国、亚太等多地进行本土化布局，合作客户涉及大众、德国博世、 斯洛伐克 InoBat、美国 Rivian、印度 TATA、越南 VinFast 等多个国际知名企业。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年实现营收 317.38、 344.56和441.48亿元，同比增加 37.7%、 8.6%和 28.1%； 实现归母净利润 9.15、 11.86、13.20亿元，同比增加 193.6%、 29.7%和 11.3%。当前股价对应 2023-2025年市盈率分别为 36、 28、 25倍，考虑公司产业链垂直布局优势明显， 出海战略同行业领先， 未来成长空间广阔， 首次覆盖， 给予“推荐”评级。 风险提示： 市场和技术竞争加剧风险，产能释放不及预期风险等。