事件:悦心健康于8月2日发布2017年半年度报告,本报告期实现营业总收入4.04亿元,比去年同期增长24.96%。归母净利润1225.23万元,同比增长430.44%。扣非归母净利润298.51万元,同比增长125.52%。基本每股收益0.0144元。 公司瓷砖主业稳步增长。报告期内,公司建筑陶瓷业务经营活动产生的现金流量净额约4,633.87万元,同比增长52.55%,毛利额提升,同比增加2,280万元。毛利额的提升源自于公司仍采用产品价格线下调延伸到容量更大的中端市场的销售策略,销售量同比增加147.58万平方米,增幅31.93%。公司瓷砖主业逐步摆脱2011年以来建筑陶瓷行业低迷、经营不利的状态,其稳定增长为大健康产业的转型奠定了坚实的基础。 公司稳步推进大健康产业战略转型。公司在医疗领域进行了大量的资源整合和业务布局,收购医疗机构以建设“区域健康综合体”,引进海外经验以强化核心竞争力。公司于2017年6月19日由董事会审议通过预案,拟收购泗洪县分金亭医院有限公司、全椒同仁医院有限公司、建昌县中医院有限责任公司三家民营医院100%股权。通过注入优质资产,进行资源整合,从而可以大幅度提升公司的盈利能力。公司在上海开设针对高端人群的悦心综合门诊部,力求建成上海地区乃至全国最有影响力的国际化有特色的医疗机构。公司与美国塔夫茨大学医学院、台湾双连安养中心等专业机构合作,聘请国内外专家、高端人才,增强公司在医疗、养老领域的实力。从2015年明确向医养结合大健康产业进行转型升级开始,公司就通过内伸外延持续加码大健康行业,未来有望厚积薄发。 盈利预测与风险评级:2017年上半年公司在继续发展原有瓷砖主业的同时,积极转型大健康产业。主业瓷砖业务稳定增长,成为公司转型大健康产业的坚强后盾。公司通过整合终端服务链、轻资产运行、整合海外资源等方式进一步发展大健康产业。看好公司转型后的双主业运营模式,预计2017-2019年EPS分别为0.02/0.02/0.03元,维持“增持”评级。 风险提示:大健康领域合作不及预期

收购三家民营医院资产重组。 方案概况:发行股份购买①分金亭医院 100%股权,标的资产价格6.39亿; ②同仁医院 100%股权,标的资产价格1.38亿;③建昌中医院100%股权,标的资产价格1.40亿。发行股份价格为6.25元/股,发行总数为1.47亿股。 本次交易完成后三家医院将成为公司全资子公司,公司实际控制人仍为李慈雄,暂不考虑募集配套资金,实际控制人控制的斯米克工业和太平洋数码两大股东持股比例合计由原来的54.15%下降为46.19%。 配套募资有效增强标的医院盈利能力。 公司向包括交易对方鑫曜节能在内的不超过 10名特定对象非公开发行股票方式募集配套资金不超过3.84亿,发行股份数量不超过1.70亿,募集资金将用于分金亭医院住院大楼建设、分金亭月子中心建设、分金亭医院设备升级、同仁医院技术改造。 三家医院具有各自的专业优势,在当地综合实力靠前。 ①【分金亭医院】优越的地理位置,丰富的医疗资源,拥有妇幼医院、肿瘤医院两家医院,实现了医疗服务群体的广阔覆盖。 ②【同仁医院】与南京医科大学战略合作,提升自身竞争实力。 ③【建昌中医院】悠久的经营历史+区位优势显著+重视慢性病管理探索医养结合模式。 股东业绩承诺保证。 分金亭和同仁医院股东承诺业绩均为实现的扣非归母净利扣减该年度募集配套资金项目产生的收益后的最低金额,建昌中医院股东承诺业绩为扣非归母净利的最低金额。假设2018年开始并表,则2018-20年,公司新增利润分别为7250/9800/11050万,大幅改善公司利润水平。 大健康产业布局逐步完善,盈利能力将有望改善。 三家民营医院资产重组预计纳入上市公司,未来将形成三四线城市医疗网络。并入的几家民营医院均是所在市医疗资源较为突出的医院,具有一定的知名度,覆盖人群广泛,经营盈利稳定,若募集配套资金落实,将进一步增强几家医院的医疗优势,盈利或将进一步提升。 给予“增持”评级。若不考虑并表因素,我们预计2017-19年 EPS 分别为0.03/0.04/0.05元,当前股价对应PE 分别为222/164/131倍;假设2018年开始并表,我们预计2017-19年EPS 分别为0.03/0.11/0.14元,对应PE 分别为224/61/48倍。 风险提示:主业增长不达预期;大健康转型落地存在不确定性。

2016年前三季度,公司业绩同比扭亏为盈,实现归母净利润210.50万元(上年同期亏损967.21万元),其中第三季度实现归母净利润581.29万元。公司业绩改善主要由于采取对瓷砖工程市场产品价格线下调,从而延伸到容量更大的中端市场,使得主业瓷砖收入较上年同期增长,同时预计公司全年归母净利润在1000~2500万元之间,同比变动-30%~+70%。 公司坚持瓷砖主业持续运营,积极拓展大健康领域业务。公司在转型过程中坚持主业瓷砖业务,从而作为公司稳定经营的基础以及稳定现金流的来源;同时公司积极展开大健康领域的并购与合作,与各战略合作伙伴联合推进大健康产业布局。当前,公司与钛极生技公司签署《战略合作框架协议》,共同开发国内高端的口腔医疗市场;有序推进上海悦心国际医疗中心建设,预计2016年年底开始试运营;与之加歌、本裕投资发起设立合伙企业,拟募集不超过100亿资金推进大健康产业转型,首期10亿元规模中悦心健康认缴出资3亿元;同时公司在美国、国内的上海、徐州和广州等地均有条不紊的开展前期投资准备。 盈利预测与投资建议:报告期内公司主业瓷砖业务稳定增长,成为公司转型大健康产业的坚强后盾,随着公司在大健康产业布局的逐步推进,未来有望实现双主业运营。预计公司2016-2018年EPS分别为0.02/0.02/0.02元,维持“增持”评级。 风险提示:大健康业务推进不达预期。

投资要点 公司未来准备进军养老产业,我国养老产业规模超过4万亿,公司未来定位养老服务输出,轻资产服务模式发展空间广阔,预计2015年公司的养老项目有望启动。 公司作为国内高档瓷砖龙头,艺术品瓷砖和迪斯尼系列产品的推出有望进一步提升公司的估值。公司2014年已经获得台北故宫博物院和迪斯尼授权开发艺术品瓷砖,2015年艺术品瓷砖有望全面放量提升公司的业绩和估值。 公司的新产品可释放负氧离子和防霉的健康板2015年也有望全面释放业绩。公司2014年第四季度年产千万平米健康板的荆州基地投产,2015年有望全面释放产能。产品毛利率在现有超过45%的基础上仍有望提升。 我们预计公司 2014年、2015年有望分别实现营收12亿元和20亿元(其中传统瓷砖销售约10亿元、艺术品瓷砖2亿元、健康板8亿元),实现的净利润分别约为4000万元和1.6亿元(其中传统瓷砖净利润约5000万元、艺术品瓷砖3000万元、健康板8000万元)。考虑到公司的产品由传统的建材扩展到了新型的环保板材,我们给予2015年传统瓷砖业务10倍PE 折合每股1.14元、健康板和艺术品产品25倍PE 折合每股6.29元, 同时公司养老产业用地正式启动,39万平米土地价值增值按照每平米增加3000元计算,折合每股2.68元。我们认为公司合理股价应为10.11元,维持公司推荐评级。 风险提示:由于公司的主业瓷砖产品与房地产息息相关,若国内房地产行业下滑剧烈,公司业绩可能存在下滑风险。同时公司健康板业务若产能释放不及预期,亦可能导致公司业绩不及预期的风险。

估值与投资建议 预计14年、15年公司的EPS为0.07元、0.10元,以3月19日股价6.65元计算,PE分别为100.59倍和66.61倍,相对于目前用整体法计算的申万建筑材料行业仅9.97倍的动态市盈率来说,明显偏高,但考虑到公司刚刚摘星脱帽,且新业务涉及市场关注度较高的大气治理领域,其估值目前尚在可接受范围内。 我们认为公司能够顺利脱星摘帽虽然有主营业务亏损收窄的功劳,但也离不开会计政策变更带来的公允价值变动收益和转让子公司带来的投资收益,而上述后两项收入具有较为明显的一次性特征,难以持续。2014年公司的主要目标是争取实现主营瓷砖业务的扭亏为盈,从目前情况来看,公司积极开发新产品、完善现有经销商网络,在存量市场份额的争夺上和新增市场的开拓上双管齐下,不断提高产品的销售量和利润空间,全年实现主营业务扭亏的希望较大。但鉴于2014年公司主要收入来自瓷砖主营业务,其业绩弹性可能有限;同时斯米克健康板涉及环保空气治理领域,潜在市场空间较大,但短期仍难以贡献业绩;而养老地产尚处在规划考察阶段,不宜过分解读。 综合考虑,我们认为公司2014年主营业务有望扭亏,而涉足空气治理和养老产业也可能成为公司估值的催化剂,看好公司未来绿色建材的市场潜力,给与其“谨慎增持”评级。 核心假设 (1)我们认为伴随着城镇化的逐步推进以及消费水平的提高,瓷砖市场整体规模有望继续扩大,公司凭借技术优势及营销网络的完善和搬迁工作的告一段落,将获得更大的市场份额,预计2014-2015年玻化砖收入将实现8%和11%的增长,釉面砖收入将实现-3%和5%的增长; (2)斯米克健康板方面,预计2014年四季度将实现自有生产线试生产,2015年产量逐渐扩大,出于谨慎性的考虑,2014-2015年分别赋予10倍和5倍的增长; (3)考虑到养老产业的不确定性,我们不对其未来收入进行预估,上海厂房仍用于出租,年贡献营业外收入4300万元;(4)鉴于公司营销网络仍在完善过程中,我们判断其销售费用占比仍有下降的空间,参考东鹏瓷砖的水平,赋予其2014-2015年16%左右的销售费用/营业收入。 与市场预期的差异之处 (1)市场认为其摘星脱帽后,2014年主业仍面临较大困难,在缺乏公允价值变动收益和投资收益的支持后,可能会重回亏损企业之列。 我们认为公司在不断完善现有销售网络的同时,亦在积极开发新产品,满足不同客户的个性化需求,全年瓷砖业务收入及利润率均有望获得一定的提升,有较大可能实现主业的扭亏为盈。 (2)市场对其健康板持正反相对的极端观点。我们持相对中性偏乐观的态度:从现有数据来看,斯米克健康板有较大的市场潜力,但其后续检测数据及真实需求如何尚需进一步的实验室检测及市场推广后方可获得。 (3)市场对其养老地产的开发持非常乐观的态度。我们认为伴随着老龄化社会的到来,养老产业的市场空间极大,但不论是从全国来看还是从公司自身来看,整个养老产业的发展仍处于摸索期,再加上政府在其中的关键性作用,产业发展具有极大的不确定性,不宜过分乐观。 主要风险 (1)房地产调控收紧的风险; (2)环保政策加码的风险; (3)新产品开发失败的风险。

点评: 市场低靡,成本上升,导致公司亏损。受国家宏观调控政策影响,房地产市场仍未见松动,建筑陶瓷需求疲软,市场价格总体走势平稳难以提升,建筑陶瓷行业整体景气指数处于低谷。受国际实体经济不振、人民币升值压力以及欧盟反倾销影响,导致公司出口销售收入同比下滑11.38%。另一方面,国内油、煤、交通运输、原材料、人工等价格不断提高,造成企业生产成本不断攀升,单位销售成本同比上升1.3%,导致亏损进一步加剧。 “建材下乡”与城镇化进程拉动需求回暖。从经济发展规律上说,现在我国农村将进入第三个自住用房建设高峰,与此同时国家在部分地区开展“建材下乡”政策,其中江西是试点地区,该政策对农民改善自用住房有很强的刺激作用,由于公司60%产能位于江西,公司将充分利用政策优势以提高盈利。我们预计新一轮建材下乡试点扩大有望下半年推出,公司将受益这一政策利好。同时,随着城镇化进程的推进以及三四线城市的大力发展将为未来几年建筑瓷砖需求提供支撑。 新型材料、高端产品发展空间巨大。随着国家整体经济的发展,GDP总量的各项指标较之前均有明显提升,正向发达国家迈进。根据欧美国家发展历程表明,中高端建筑瓷砖将逐渐成为市场主导,未来中高端产品空间巨大。公司调整经营策略,定位中高端市场,致力于开发毛利较高的创新产品,已逐步替代淘汰亏损的老旧产品。现在已经初见成效,经营毛利等方面已出现明显改观。 锂瓷土矿和锂电项目未来盈利可期。公司积极拓展含锂瓷土开发业务,与江西省宜丰县人民政府合作开发含锂瓷土矿。长期来看,本次拓展产业链是公司向上整合上游资源迈出的重要一步,未来受益较大。另外公司锂曜能源获得多项专利,目前产品处于试点及推广阶段,虽然今年尚无法产生大规模效应,其盈利前景乐观可期。 我们预计公司2012、2013年的EPS分别为0.11、0.14,考虑到瓷砖产品消费升级以及锂电池的巨大发展空间,给予“增持”评级。

结论: 公司传统瓷砖业务处于转型期,目前国内陶瓷企业已达4000多家,陶瓷品牌数量已超过6000个,市场竞争激烈。公司2011年进一步提升高端品牌认知,并从高端向中端进行渗透。公司2010年完成了内部组织的变革,效果会从2011年开始显现,预计2011年主营业务瓷砖的销售收入会有30%左右的增长。公司锂电业务目前还处在初步的规划阶段,且进度较快,但2011年不会形成大批量的生产,对业绩也不会产生大的影响。锂矿业务方面,经济效益最快也会在2012年之后体现,因此,预计公司2011年~2013年的EPS分别为0.12、0.17和0.27元,对应P/E为118、80和51倍,估值过高。但从锂瓷土矿资源角度看,6000万吨的矿产,假设公司提取1000万吨锂云母单独销售,而其余作为尾矿销售,按照锂云母1000元/吨和尾矿180元/吨的保守价格计算,对应的价值为190亿元。假设净利润率为25%,则对应47.5亿元。公司目前市值为57.9亿元,除掉锂瓷土矿的部分,传统业务的市值为10.4亿元,对应瓷砖业务的估值为2.5元,对应三年P/E分别为21倍,14倍和9倍,估值偏低。考虑到矿产资源的价值,并对应传统业务2011年25倍P/E,我们给予公司6个月目标市值为75亿,对应目标价为17.9元,距离当前价位有约30%的涨幅,给予推荐的投资评级。