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南山控股 房地产业 2018-11-05 3.07 3.38 11.92% 3.48 13.36%
3.48 13.36%
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业绩总结:2018年前三季度,公司实现营业收入42.7亿元(31.1%),实现归母净利润2.3亿元(153.8%),实现扣非后归母净利润2.0亿元(+181.4%)。 前三季度业绩如期释放,毛利率大幅提升。由于地产项目结算进度分布不均,第三季度公司结算面积大幅增长,单季度实现营业收入20.9亿元,同比大幅增长215.1%,实现归母净利润2.5亿元,同比大幅增长532.3%。业绩增速远高于营收增速,主要受益于第三季度结算项目单价的提升,带动公司前三季度毛利率较上半年大幅改善3.9个百分点至46.5%。另外,前三季度管理费率同比上升1.0个百分点至9.1%,销售费率同比下降1.5个百分点至3.6%。 下半年公司增大推盘力度,整体回款良好并积极补库存。上半年公司实现销售金额20.4亿元,同比下滑3%,实现销售面积10.6万平方米,同比下滑23%。 而截至三季报末,公司销售商品提供劳务收到的现金为51.7亿元,同比增长23.1%,比上半年末增长88.6%,可见销售和回款情况相较上半年已经有所改善。 同时,公司依旧积极补充库存,截至报告期末,公司存货账面价值为118.7亿元,与上半年末基本持平,比去年同期增长30%。截至上半年末,公司累计持有开发类土储的计容建面约114.7万平方米,同比增长28.5%。 物流地产稀缺标的,短期偿债压力较小。公司为物流地产稀缺标的,吸收合并的深基地在全国有50多个物流园项目,并已在物流园区开发运营领域有十几年布局,处于行业领先地位,其品牌、资源优势较强,截至2017年末运营、在建、签约规划仓库面积约556万平方米,物流地产资源优质,未来业绩释放潜力充沛。下半年以来,公司适度增加借款,但截至三季度末货币资金与短期借款比值为2.1,短期无偿债压力。而三季度末,公司扣除预收账款后的负债率为49.0%,同比提升了21.3个百分点,净负债率约为56%,比2017年末提升了36个百分点,但杠杆率依旧维持在可控水平。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.26元、0.29元、0.32元,归母净利润未来三年将保持10.9%的复合增长率,再考虑已并表的物流地产,当前市值相比NAV有显著的安全边际,我们给予公司2018年13倍估值,对应目标价3.38元,维持“增持”评级。 风险提示:市场或进一步偏好大市值标的,公司业绩及业务协同性或低于预期。
南山控股 房地产业 2018-09-03 3.26 3.64 20.53% 3.44 5.52%
3.48 6.75%
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业绩总结:公司公布2018半年度报告,上半年年实现营业收入17.3亿元(-22.5%),实现归母净利润-0.1亿元(-106.6%)。 上半年地产结算下滑,三季度业绩释放。由于公司项目结算进度在季度间不均匀,公司上半年结算面积同比明显减少,导致营业收入同比下滑。公司业绩同比大幅下滑出现小幅亏损主要因为:1)上半年地产开发结算毛利率为58.5%,但受其他板块拖累公司综合毛利率为42.6%,较上年同期下滑6.9个百分点;2)上半年公司短债增加使得财务费率同比上升0.9个百分点至2.1%,管理费率同比上升3.5个百分点至10.3%,销售费率同比上升1.1个百分点至5.3%;3)营业外收入同比有所减少。同时,公司预计2018年1-9月归属于母公司的净利润在2.0-2.6亿元,对应的同比增速在80.8-130.8%。 销售额有所回落,上半年苏州新增一幅地块。由于调控政策的影响,叠加推盘节奏有所放缓,公司在报告期实现销售额20.4亿元,同比减少3%,实现销售面积10.6万平方米,同比减少23%。拿地方面,上半年公司在苏州新增一幅地块项目,规划建面为15.3万平方米,报告期末公司累计持有开发类土储的计容建面约114.7万平方米,同比增长28.5%,主要位于苏州、南通、合肥、长沙、武汉等二三线城市。 资源整合与转型落地,物流地产及潜在土储是未来看点。2018年7月18日,公司完成发行A股吸收合并深基地重大资产重组事项,将对公司未来业务发展产生深远影响,深基地在物流领域具备较强规模优势、资源优势及品牌影响力,完成合并后有望提升公司各项业务之间的协同效应。此外,公司股东南山集团在深圳赤湾拥有3.2平方公里的土地储备,大股东旗下宝湾物流的物流仓储设施居于国内前列,这可能是公司未来潜在的利润增长点。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.26元、0.29元、0.32元,归母净利润未来三年将保持10.9%的复合增长率,再考虑已并表的物流地产,当前市值相比NAV有显著的安全边际,考虑到公司业绩从三季度释放,我们给予公司2018年14倍估值,对应目标价3.64元,下调至“增持”评级。 风险提示:市场或进一步偏好大市值标的,公司业绩及业务协同性或低于预期。
南山控股 房地产业 2018-05-04 5.76 10.05 232.78% 5.79 0.52%
5.79 0.52%
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南山控股发布2018年一季报,实现营业收入7.91亿,同比增长146.3%,归母净利润-0.35亿,EPS-0.02元。 结算同比大幅上涨 报告期公司营业收入大幅增长143%,同比去年一季度公司结算量大幅提升。从结构来看,主要仍然是深圳山语海以及苏州项目,但业绩依然出现小幅亏损,主因在于:1.一季度地产业务收入占比相对较低,而非地产业务涉及硬性成本较大;2.因山语海为高毛利项目,涉及的增值税较高,同时项目权益占比为51%,以致报告期内少数股东权益占比同比大幅提升;3.因为公司积极推进吸收合并深基地B相关事宜,管理、财务费用较高,期间费用率达22%,但同比去年亏损收窄,全年口径下,预计18年业绩表现相对平稳。 去化即将提速,布局物流产业地产 一季度新推货量有限,销售额不到10亿,但后续18年公司将加快新项目入市力度,16年所获得的苏州项目将在今年步入销售阶段,同时,长沙岳麓项目也将加大推盘,此外,锡东车联网小镇有望在今年贡献货值。总体而言,公司一改过去的佛系开发风格,向快周转靠近。在扩张模式上,公司也有所突破,通过政企合作、产城融合的路径能够最大化公司物流+地产双主业的协同效应。 吸收合并深基地B在即,静待地产+物流双主业格局 1月公司吸收合并深基地B预案已获证监会并购重组委无条件通过,4月收到外汇管理局批复,打通B股股东购汇支付行使现金选择权渠道,预计二季度将圆满完成重组。重组对于公司意义深远。重组后的南山控股隐性资源丰厚。市值较NAV折价37%,随着国内以房产租赁REITs为代表的地产金融环境逐步破冰,宝湾多年在物流板块的蛰伏蓄势将在资本市场上兑现价值。 投资评级以及盈利预测 预计18-19年EPS分别达0.36,0.41元,维持“买入”评级。
南山控股 房地产业 2018-04-30 5.70 8.60 184.77% 5.82 2.11%
5.82 2.11%
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吸收合并深基地B事项实施在即,双主业格局将开启:目前公司已收到外管局批复,吸并事项实施在即。换股吸收合并完成后,深基地将终止上市并注销法人资格,南山控股将承继及承接深基地的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。南山控股换股价格为5.83元/股,深基地B换股价格为19.55元/股,换股比例1:3.6004,交易价格为45.08亿元。根据2月23日公司披露的交易报告书,深基地在上海、天津、广州、武汉等29个城市自行开发并管理50个物流园项目,运营、在建、签约规划仓库面积约556万平方米,资产优质。深基地旗下物流相关的堆存(仓储)业务收入持续稳定增长,2014、2015及2016年各运营物流园区业务合计收入分别为3.70亿元、4.84亿元和5.41亿元,复合增长率达20.92%,合计净利润(不考虑财务费用)分别为1.57亿元、1.81亿元和1.99亿元,复合增长率达12.58%。 2017年业绩稳步增长,土储持续扩充:2017年实现合同销售面积35.33万平方米,销售额53亿元。根据克而瑞数据,南山控股于2016、2017年连续两年进入中国房地产企业销售面积、销售金额、权益金额排行TOP200。2017年公司实现营业收入66亿元,同比增长32%,实现归母净利润6.4亿元,同比增长21.8%,业绩稳步增长。销售毛利率及净利润率持续提升,2017年分别达到44%及14%,ROE达到10.9%。土地储备方面,公司不断扩充,15-17年新增土储持续增加,17年新增计容面积37万方,累计计容面积116.07万方,主要分布在苏州、南通、合肥、长沙等。 RNAV折价46.7%,安全边际较高:1)地产业务净权益增加值60.72亿元。公司吸并前NAV117.09亿元,每股RNAV6.24元;2)投入运营的物流园区项目大部分已产生稳定租金收入,直接计算NAV为59.74亿元,在建项目和储备项目尚存在不确定性,分别给予0.85和0.7的折扣系数,NAV分别为23.61亿元和43.62亿元,加总得到物流地产的NAV为126.97亿元,深基地持有宝湾控股77.36%的股权,对应NAV为98.22亿元;3)吸收合并深基地B后公司总股本升至27.08亿,吸并后NAV总规模为232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价率48%,安全边际较高。 投资建议:公司换股吸收合并深基地B事项实施在即,将形成“地产开发+物流地产”双主业格局。考虑吸并后公司NAV232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价48%,安全边际充足。假设公司18年重组完成,对应18-20年备考归母净利润分别为7.42亿元、8.96亿元和9.78亿元,我们预计18-20年EPS分别为0.27、0.33和0.36元,对应PE估值分别为21.2X、17.5X、16.1X,维持“买入”评级,6个月目标价8.6元。 风险提示:整合深基地B进展不达预期,调控持续影响公司地产销售。
南山控股 房地产业 2018-04-04 5.89 10.05 232.78% 6.07 3.06%
6.07 3.06%
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南山控股发布2017年年报,实现营业收入66.02亿,同比增长32.4%,实现归母净利润6.4亿,同比增长21.8%,EPS0.34元。 四季度集中结算,业绩稳步增长:公司营业收入如期恢复增长,主要是四季度销售项目步入集中结算,推动地产结算收入大幅增加38%。但因为山语海项目公司权益占比为51%,以致报告期内少数股东权益占比大幅提升,这也是业绩增速低于收入增速的原因。由于高毛利率的山语海项目大部分已经结算完毕,预计18年毛利率水平会出现一定程度的回调,加上“深基地”整合推升期间费用,预计18年业绩表现相对平稳。 17年销售放缓,18年去化即将提速:17年销售额预计50-60亿,同比略有下降,因为报告期新推货源有限,以旧盘去化为主。18年公司将加快新项目入市力度,16年所获得的苏州项目将在今年步入销售阶段,同时,长沙岳麓项目也将加大推盘,此外,17年年底公司与无锡政府达成协议,合作开发锡东车联网小镇,这一项目区位成熟,也有望在今年贡献货值。总体而言,公司一改过去的佛系开发风格,开始向快周转靠近。 积极扩储,布局物流产业地产:公司17年新获三块土地,总地价23.9亿,扩充建面37.2万方,公司一直积极参与各地土地市场的招拍挂,扩张需求强烈。车联网小镇项目和长丰国家级综合交通物流基地项目的扩张模式不仅能够降低扩张成本,同时通过政企合作、产城融合的路径能够最大化公司物流+地产双主业的协同效应。此外,远期的地产开发主力项目主要聚焦于集团在赤湾港片区所拥有的3.4平方公里土地。 吸收合并深基地B获批,静待地产+物流双主业格局:吸收合并深基地B预案已获证监会无条件通过,重组不仅优化公司的财务结构及盈利能力,物流+地产双主业格局还将推动产业结构升级,充实公司土地储备和获取土地资源的实力。重组后的南山控股隐性资源丰厚,NAV达226亿,目前市值较之折价明显。 投资评级以及盈利预测 预计18-19年EPS分别达0.36、0.41元,维持“买入”评级。
南山控股 房地产业 2018-04-04 5.89 7.74 156.29% 6.07 3.06%
6.07 3.06%
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事件:公司公布年报,2017年实现营业收入66.0亿(+32.4%),实现归属于上市公司股东的净利润6.4亿(+21.8%),加权ROE为11.1%,同比提升2.35个百分点。 业绩超预期,盈利能力显著增强。销售毛利率44.1%,同比提升5.8个百分点;销售净利率14.4%,同比提升2.3个百分点,盈利能力显著提升。货币资金25.9亿元,资金充裕,杠杆水平总体较低,公司经营稳健。费用控制良好,期间费用率同比下降0.38个百分点至9.03%。 销售维持向好态势。根据战略发展需要,推动成立地产业务运营管理中心。为适应多项目协同联动发展需要,公司统一目标、凝聚共识,于年内推动成立了地产业务运营管理中心,强化项目开发运营全周期、精细化综合管控。通过“大运营”管理思路的建立和落地实施,2017年地产业务顺利实现三个50亿目标:销售金额超50亿,营业收入超50亿,回笼资金超50亿。 资源获取显著好转。公司持续关注西南和中部重点省会城市土地竞拍,2017年获武汉、合肥、长沙3宗住宅类地块,合共占地11.12万方,计容建面37.24万方。截至报告期末,公司累计持有土地67.49万方,计容建面116.07万方,为实现公司规模化提供有力的支撑。 积极推进地产转型,土地资源和物流资产是重要看点。公司在积极进行多元化战略布局,地产开发从住宅拓展到文旅地产、产业地产、商业地产等领域。2018年2月,公司申请吸收合并深圳赤湾石油基地股份有限公司项目获批。此外,公司股东南山集团在深圳赤湾拥有3.2平方公里的土地储备,大股东旗下宝湾物流的物流仓储设施居于国内前列,这可能是公司未来潜在的利润增长点。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为0.43元、0.57元、0.70元,归母净利润未来三年将保持26.9%的复合增长率,公司地产NAV为120亿,当前市值有显著的安全边际,考虑到公司基本面从四季度逐步改善,我们给予公司2018年18倍估值,对应目标价7.74元,维持“买入”评级。
南山控股 房地产业 2018-03-06 6.01 9.07 200.33% 6.31 4.99%
6.31 4.99%
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事件:2月27号晚,公司公告2017年业绩快报。 盈利符合预期。公司2017年收入/营业利润/归母净利分别为66.0/13.7/6.4亿元,同比分别增长32.4%/58.8%/21.5%,盈利符合预期。收入较高增长主因今年结算面积增加所致,营业利润增速显著高于收入增速,主要得益于期内结算项目毛利率提升,而归母净利增速回落至21.5%,预计是少数股东损益占比提升所致。 物流行业二梯队龙头,将充分受益于物流地产红利。公司吸收合并深基地已于18年1月获证监会无条件通过,将成就A股纯正物流地产第一股。高端仓储行业是地产行业少有的成长领域,根据戴德梁行数据,截至2017年上半年,按照各物流地产运营商存量占比,宝湾物流的市占率达到6%;作为物流地产二梯队龙头,行业地位和资产质量相对领先。公司吸收合并深基地完成后,将成为A股首家纯正物流地产企业,未来将充分受益于物流地产红利。另外,南山集团在赤湾片区拥有3.4平方公里土地,潜在可开发空间体量不小;并且在全国重点一二线城市拥有1万亩工业和物流用地,可对接物流业务,集团潜在土地资源优渥,未来或存在进一步整合空间。 “物流+地产”双轮驱动,当前股价隐含折价30%。宝湾物流当前运营面积182多万平米,在建及拟建面积366万平米;预计平均租金1元/平米/天左右,稳定出租率约90%,净现金比例50%+;假设预期回报率(综合资本成本)6.5%、租金增长率3%,对应现金还原倍数接近30X,成熟物业重估价值0.5+万元/平米(租金*365天*出租率*净现金比率*现金还原倍数),未来物业估值打八折,则对应重估价值240亿;考虑到开发总成本0.2-0.3万元/平米,即重估增值率50%左右,对应物流业务重估增值120亿,叠加净资产35亿,对应NAV(净资产+重估增值)155亿,深基地77.36%股权对应120亿。地产业务NAV估值80亿左右,再加上其他杂项业务,预计重组完成后对应综合价值近230亿,当前股价隐含总市值160亿,较NAV折价30%+,安全边际显著。 维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价9.07元/股。物流仓储是地产行业少有的成长领域,公司作为物流行业二梯队龙头,又将是A股首家纯正物流地产标的,未来将充分受益于行业红利;重组完成后,股本27亿,当前股价隐含总市值160亿,较RNAV折价30%+,安全边际显著;另外,南山集团潜在土地资源优渥,未来或存在进一步整合空间。预计公司2018-19年EPS分别为0.43、0.50元/股(暂未考虑深基地),对应PE分别为14X、12X,维持“强烈推荐-A”投资评级,给予目标价9.07元/股(对应NAV平价)。 风险提示:物流业务推进不及预期。
南山控股 房地产业 2018-02-02 6.55 8.60 184.77% 6.23 -4.89%
6.31 -3.66%
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事件 经2018年第5次并购重组委工作会议审核,公司发行A股股换股吸并深圳赤湾石油基地股份有限公司暨关联交易事项获得无条件通过,股票将于1月25日复牌。 吸并深基地,形成“地产开发+物流地产”双主业格局 南山控股换股价格5.43元/股,深基地换股价格19.55元/股,换股比例1:3.6004,交易价格45.08亿元。深基地物流地产业务(宝湾控股)市占率6%,行业前五。目前宝湾18个物流园已投入运营,运营面积182.4万方,在建面积116.5万方,拟建面积249万方左右,总计547.9万方。主要物流园区收入2012-2016年复合增长率达18.8%,增长迅速。地产主业项目优质,背靠大股东南山集团,潜在资源丰富:公司项目集中在上海、苏州、长沙等地,2017上半年合同销售13.88万方,结算面积3.37万方,同时公司深耕华东区域,保持较高的毛利率并有逐年提高趋势,2016年地产业务毛利率达44%。大股东南山集团拥有深圳前海自贸区赤湾片区340万方土地,潜在可开发体量较大,有望增厚公司价值。公司地产未结算面积93万方左右(含土储),其中苏州占比69%。 RNAV折价23%,安全边际充足 公司住宅及物流物业储备量大,采用绝对估值方法,因原制造业务萎缩,深基地石油后勤等业务占比较小,我们仅对地产开发业务及宝湾控股的物流地产业务进行估值。1)地产开发:土地储备按照成本法保守估值,得地产业务净权益增加值60.72亿元。吸并前NAV117.09亿元,每股RNAV6.24元;2)物流地产:公司14年加大拿地力度,按5年开发周期考虑,预计18-19年有批量物流园达稳定运营状态,按租金28元/平/月、出租率92%估算,全部园区投入运营后,年租金约17亿元,按37%净利率(不考虑利息费用)估算,可贡献6.6亿净利润。用EBITDA/资本化率估算NAV,EBITDA利润率为70%,资本化率取7%,已产生稳定租金收入的运营园区NAV为59.74亿元,在建项目和储备项目尚存不确定性,分别给予0.85和0.7的折扣系数,NAV分别为23.61亿元和43.62亿元,加总NAV为126.97亿元,深基地持有宝湾控股77.36%股权,对应NAV98.22亿元。吸并后公司总股本升至27.08亿,NAV总规模232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价率23%,安全边际充足。 投资建议 地产开发资源优质,业绩锁定性较强,大股东在深圳有340万方土储;物流地产国内市占率前五,规模扩张迅速重组后将突破股权融资渠道瓶颈,业绩兑现可期。假设公司18年上半年重组完成,对应17、18、19年备考收入53.92亿、58.82亿和61.64亿元,备考归母净利润分别为5.87亿元、7.2亿元和8.83亿元,EPS为0.31、0.27及0.33元,对应PE估值21.6X、25.4X、20.7X,维持“买入”评级,鉴于重组事项已获无条件通过,我们认为RNAV折价有较大修复空间,上调6个月目标价至8.6元。 风险提示:吸收合并深基地B进展不达预期,调控持续影响公司地产销售。
南山控股 房地产业 2018-01-26 6.71 9.07 200.33% 7.00 4.32%
7.00 4.32%
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公司换股吸收合并深基地顺利过会,将成就A股纯正物流地产第一股。物流仓储是地产行业少有的成长领域,公司作为物流行业二梯队龙头,又将是A股首家纯正物流地产标的,未来将充分受益于行业红利;重组完成后,股本27亿,当前股价隐含总市值179亿,较RNAV折价近30%,安全边际显著;另外,南山集团潜在土地资源优渥,未来或存在进一步整合空间。维持“强烈推荐-A”评级,目标价9.07元/股。 吸收合并深基地顺利过会,将成就A股纯正物流地产第一股。公司于2016年8月首次向证监会申报换股吸收合并深基地并获受理,10月公司申请中止审核(政策不明朗),17年10月底申请恢复审核,并于18年1月获证监会审核通过,将成就A股纯正物流地产第一股。根据最新重组方案,南山控股发行8.3亿股,以3.6:1的比例吸收合并深基地,即1股深基地换取3.6股南山控股,其中南山控股换股价5.43元/股,深基地换股价19.55元/股(对应23.27港元/股);重组完成后总股本达27亿股。另外,本次合并提供现金选择权。 “物流+地产”双轮驱动,当前股价隐含折价近30%。宝湾物流当前运营面积182多万平米,在建及拟建面积366万平米;预计平均租金1元/平米/天左右,稳定出租率约90%,净现金比例50%+;假设预期回报率(综合资本成本)6.5%、租金增长率3%,对应现金还原倍数接近30X,成熟物业重估价值0.5+万元/平米(租金*365天*出租率*净现金比率*现金还原倍数),未来物业估值打八折,则对应重估价值240亿;考虑到开发总成本0.2-0.3万元/平米,即重估增值率50%左右,对应物流业务重估增值120亿,叠加净资产35亿,对应NAV(净资产+重估增值)155亿,深基地77.36%股权对应120亿。地产业务NAV估值80亿左右,再加上其他杂项业务,预计重组完成后对应综合价值近230亿,当前股价隐含总市值179亿,较NAV折价近30%,安全边际显著。 物流行业二梯队龙头,将充分受益于物流地产红利。得益于电商及其带动的快递行业/消费升级/第三方物流等驱动因素、以及存量替换,高端仓储行业持续景气,是地产行业少有的成长领域。根据戴德梁行数据,截至2017年上半年,按照各物流地产运营商存量占比,宝湾物流的市占率达到6%;作为物流地产二梯队龙头,行业地位和资产质量相对领先,本次重大资产重组完成后,将成为A股首家纯正物流地产企业,未来将充分受益于物流地产红利。 南山集团潜在土地资源优渥,未来或存在进一步整合空间。集团在赤湾片区拥有3.4平方公里土地,其中,赤湾二路以南主要是港口码头用地,占比约三分之一;赤湾二路至赤湾六路之间主要是工业用地,目前主要是堆场,未来具备部分改造为研发楼等自持物业的空间;赤湾六路以北是未来商业化开发的重点区域,包括红昌地块、2号线与5号线赤湾双地铁口上盖综合体等。赤湾片区潜在可开发空间体量不小,并且长远看,赤湾片区整体规划具备更多空间。此外,集团在全国重点一二线城市拥有1万亩工业和物流用地,可对接物流业务,部分可打造为物流园区和运输基地。 维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价9.07元/股。公司换股吸收合并深基地顺利过会,将成就A股纯正物流地产第一股。物流仓储是地产行业少有的成长领域,公司作为物流行业二梯队龙头,又将是A股首家纯正物流地产标的,未来将充分受益于行业红利;重组完成后,股本27亿,当前股价隐含总市值179亿,较RNAV折价近30%,安全边际显著;另外,南山集团潜在土地资源优渥,未来或存在进一步整合空间。预计公司2017-19年EPS分别为0.34、0.43、0.50元/股(暂未考虑深基地),对应PE分别为20X、16X、13X,维持“强烈推荐-A”投资评级,给予目标价9.07元/股(对应NAV平价)。
南山控股 房地产业 2018-01-01 6.08 7.80 158.28% 7.13 17.27%
7.13 17.27%
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投资建设车联网小镇,长三角布局再下一城: 公司拟于无锡锡东投资建设车联网小镇。预计项目占地约930亩,总建设规模123万方(暂定)。项目位处无锡主城区与锡东高铁站中间,交通优势突出,不排除公司未来继续通过产业地产的方式持续获取新项目。 发行购房尾款资产支持票据,提高资金使用效率: 公司的全资子公司南山地产拟对购房尾款进行资产证券化,通过发行信托计划进行融资,发行总规模不超过6亿元,期限不超过3年,分为优先级和次级,其中次级部分由南山地产认购。该举为公司在融资模式上的创新,有利于提高资金使用效率。 吸收合并深基地B,物流地产龙头光芒即将绽放: 吸并事项已收到证监会反馈意见通知书,对部分问题进行补充解释。宝湾物流市占率6%,行业前五,目前A股物流地产标的稀缺。宝湾物流运营、在建及拟建面积547.9万方,收入2012-2016年复合增长率18.8%,增长迅速。重组后将形成地产开发及物流地产双主业格局。 宝湾控股专注于高标仓,业绩兑现可期: 宝湾控股重点布局一二线和强三线城市,14年起加大拿地力度,预计18-19年开始将有批量物流园区达到稳定运营收租状态,按照平均租金28元/平/月、出租率92%估算,全部园区投入运营后,年租金收入可达18亿元左右,按照37%的净利率(不考虑利息费用)估算,稳定后每年可贡献6.6亿净利润。 投资建议: 公司尝试产业地产拓展土地获取新渠道,吸并深基地B,形成“地产开发+物流地产”双主业格局,目前公司已收到证监会反馈意见通知书,对部分问题进行补充、解释。对公司地产及物流地产业务进行估值,重组前NAV117.09亿元,每股RNAV6.24元。重组后NAV为232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价率41.2%,安全边际较高。我们预计公司17-19年净利润分别为5.87亿、6.10亿和7.57亿元,EPS为0.31、0.32、0.40元,对应PE估值为19.5X、18.7X、15.1X。假设公司18年上半年重组完成,对应17、18、19年备考收入分别为53.92亿、58.82亿和61.64亿元,备考归母净利润为5.87亿元、7.22亿元和8.83亿元,EPS为0.31、0.27及0.33元,对应PE估值为19.5X、22.8X、18.7X,维持“买入”评级,6个月目标价7.8元。 风险提示:重组进展不达预期,调控影响公司销售,车联网小镇方案存在不确定性。
南山控股 房地产业 2017-12-04 5.96 7.80 158.28% 6.39 7.21%
7.13 19.63%
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事件:公司11月29日公告调整换股吸并深基地B交易方案,取消配套募集资金11.28亿元,公司已与配套融资认购方签署了《终止协议》。 地产主业项目优质,背靠大股东南山集团,潜在资源丰富 公司2017年上半年实现合同销售面积13.88万平方米,结算面积3.37万平方米。公司深耕华东区域,地产业务保持较高的毛利率,并有逐年提高的趋势,2016年底,公司地产业务毛利率达44%。大股东南山集团拥有深圳前海自贸区赤湾片区340万方的土地,潜在可开发空间体量较大,公司背靠南山集团,潜在土地资源想象空间较大。公司地产未结算面积估算约93万方左右(含土储),其中苏州占比69%。对公司地产业务进行NAV估值,其中,土地储备按照成本法保守估值,得到地产业务净权益增加值60.72亿元。 吸收合并深基地B,A股首家物流地产龙头光芒即将绽放 公司吸并深基地B事项已恢复审核,深基地物流地产市占率6%,为行业前五,目前A股物流地产标的稀缺。宝湾物流园区运营面积达182.4万方,在建116.5万方,拟建249万方,总计547.9万方,收入2012-2016年复合增长率达18.8%,增长迅速。按平均租金28元/平/月、出租率92%估算,未来全部园区投入运营后,年租金可达18亿元,按照37%的净利率(不考虑利息费用)估算,稳定后每年可贡献6.6亿净利润。物流地产用EBITDA/资本化率估算NAV,EBITDA利润率70%,资本化率7%。运营的园区项目基本已产生稳定租金收入,直接计算NAV,在建和拟建项目尚存在不确定性,分别给予0.85和0.7的折扣系数,加总得到物流地产的NAV为126.97亿元,深基地持有宝湾控股77.36%的股权,对应NAV为98.22亿元。 引入物流地产基金,实现融资渠道拓宽 公司拟与中保投招商国协仓储物流股权投资基金合作,共同投资开发、收购、持有及运营优质仓储物流项目,物流地产基金对项目公司股权占比不超过49%。基金规模37.5亿元,基金计划投资期3-5年,投资期满后3年完成退出,实现轻重资产分离经营模式,融资渠道拓宽,优化资本结构。 投资建议: 公司吸并深基地B,形成“地产开发+物流地产”双主业格局。对地产及物流地产业务进行估值,交易前NAV117.09亿元,每股RNAV6.24元。交易后NAV为232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价率43.8%,安全边际清晰。预计公司17-19年净利润分别为5.87亿、6.10亿和7.57亿元,EPS为0.31、0.32、0.40元,对应PE估值为19X、18X、15X。假设公司18年上半年重组完成,对应17、18、19年备考收入分别为53.92亿、58.82亿和61.64亿元,备考归母净利润为5.87亿元、7.22亿元和8.83亿元,EPS为0.31、0.27及0.33元,对应PE估值为19.1X、22.4X、18.3X,首次覆盖给予“买入”评级,6个月目标价7.8元。 风险提示:吸收合并深基地B进展不达预期,调控持续影响公司地产销售
南山控股 房地产业 2017-11-02 6.29 7.48 147.68% 6.43 2.23%
7.13 13.35%
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事件:公司发布三季报,2017年前三季度实现营业收入27.1亿(-33.1%),归属于上市公司股东净利润1.0亿(-79.4%)。 三季度结转量大幅下滑导致业绩低于预期。公司第三季度营业收入4.7亿元,同比下滑了24.2%,主要是因为地产公司结算面积较上年同期大幅减少所致。而同期财务费用较上年同期增长217.1%,当期费用大幅增加使得第三季度净利润为负,对前三季度业绩形成一定拖累。预计四季度深圳的山语海和苏州的部分项目结转,全年业绩预计相比去年实现小幅增长。 三季度销售维持向好态势。2017年三季度末,公司预收款项58.1亿,同比增长124.4%;销售商品提供劳务收到的现金为42.0亿,相比2017年中增加了18.9亿;说明苏州等地政策调控对公司整体的销售备案的时滞影响有限,再考虑到上半年已经完成全年计划销售额的60%,我们预计公司完成销售额目标的可能性较大。 拿地门槛提升倒逼资源整合。由于房地产调控政策的持续,土地竞拍难度日趋加大,公司在今年前三季度仅通过公开市场获取了合肥新站区一副地块,占地面积约57.43亩,拿地金额5.78亿。但公司的土地储备相比销售去化情况来说明显不足,股东资源输血成为唯一可行的路径。2017年10月9日,公司发布公告,完成了收购大股东旗下武汉盘龙南山公司100%的股权。我们判断,这是公司整合集团资源的开端,后续资源整合或资产注入事项确定性较强。 积极推进地产转型,土地资源和物流资产是重要看点。公司在积极进行多元化战略布局,地产开发从住宅拓展到文旅地产、产业地产、商业地产等领域。公司股东南山集团在深圳赤湾拥有3.2平方公里的土地储备,大股东旗下宝湾物流的物流仓储设施居于国内前列,这可能是公司未来潜在的利润增长点。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.34元、0.42元、0.54元,归母净利润未来三年将保持24%的复合增长率,公司地产NAV为120亿,当前市值有显著的安全边际,考虑到公司基本面从四季度逐步改善,我们给予公司2017年22倍估值,对应目标价7.48元,首次覆盖给予“买入”评级。
南山控股 房地产业 2017-10-31 6.29 10.05 232.78% 6.43 2.23%
7.13 13.35%
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南山控股发布2017年三季报,实现营业收入27.08亿,同比下降33.05%,实现归母净利润1.02亿,EPS0.05元。 结算低谷期,业绩如期下滑:前三季度公司营业收入同比大幅下降,主要因为受结算节奏影响。排除房地产项目,其他业务净亏损1亿,导致业绩明显下滑。但随着四季度结算高峰到来,除了山语海项目剩余3-4万方待结体量将贡献接近3-4亿归母净利,苏州项目也将贡献业绩,我们认为全年归母净利将在去年基础上实现小幅增长。 调控之下,销售放缓:三季度整体运营相对淡静,销售层面主要是旧盘去化,苏州作为公司主力区域,受限签影响较大,去化速度不达预期。但随着政策常态化逐步形成市场共识,在供不应求的格局之下,预计四季度销售有提速空间。公司在苏州布局较早,在低于市场预期价格15%的指导价格之下,预计依然能保障去年的毛利水平。整体而言,全年40-50亿销售规模可期。 积极扩储,新进豫鄂两地:公司今年以来新获两块土地,总地价9亿,扩充建面13万方。公司一直积极参与各地土地市场的招拍挂,只是今年以来热点城市土地竞争依旧,公司也在谋求股权市场机遇。远期的地产开发主力项目主要聚焦于集团在赤湾港片区所拥有的3.4平方公里土地。作为集团整体上市可能性最大的对应平台,公司将直接受益于赤湾地块开发。 吸收合并深基地B 按部就班,静待地产+物流双主业格局:据我们了解,公司依然积极推动重组方案的运作,静待证监会批复。 目前主要因为地产相关再融资渠道收紧态势未变,重组进程拉长,但四季度公司债有所放行,重组有望破冰。我们看好整合后因国内物流地产龙头宝湾物流的加入,公司土地获取能力及其他地产业态发展方面均将得到提升,盈利能力也将进一步优化。 投资评级以及盈利预测:预计17-18年EPS 分别达0.30,0.34元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产行业受调控因素下行。
南山控股 房地产业 2017-09-01 6.21 7.46 147.02% 6.65 7.09%
6.65 7.09%
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核心观点 受结算周期影响,公司营业收入和利润出现下滑。上半年公司实现营业收入22.4 亿元,归母净利润1.4 亿元,同比下滑分别为34.7%, 66.8%。营收和利润的下滑主要原因在于结算的下降。上半年公司房地产结算收入为16.6 亿元,同比下滑41.9%,占营业收入比重为74.3%,下滑个9.3 百分点。从全年看,我们预计公司全年的营业收入和利润能维持正增长。一是去年结算主要在上半年,今年下半年公司有新项目进入交付结算,营收和利润有较好的增长空间。二是今年公司的房地产业务有6.6 亿元业绩承诺。毛利率有所上升,归母净利率受少数股东权益影响出现下滑。上半年公司毛利率为49.5%,扣税后毛利率为35.0%,同比分别上升11.9, 9.6 个百分点。主要因为上半年公司结算的房地产项目毛利率较高为 61.5%,同比提升20.4 个百分点。上半年公司归母净利率为6.1%,下滑了5.9 个百分点,主要原因在于贡献主要利润的山语海项目有49%少数股东权益。 地产销售出现下滑,非地产业务亏损进一步收窄。上半年公司房地产销售面积达13.9 万方,比去年同期下滑29.4%。去化维持高位,主要销售项目十里天池、国际社区的去化率分别为98%、82%。截至2017 年6 月底,公司土地储备为89.27 万平米。6 月以来,公司通过招拍挂方式新增一武汉项目, 建筑面积为7.66 万平米。上半年公司非地产业务亏损为3450 万元,与往年相比,亏损进一步收窄。 财务稳健,货币资金充裕。截至6 月底,公司资负债率为58.8%,净负债率为-20.8%。账上货币资金达到38.4 亿元,较去年年底增加2.6 亿元。 财务预测与投资建议 维持增持评级,略下调目标价至7.46(原目标价为7.92)。我们维持对公司2017-2019 年EPS 分别为0.36、0.46、0.51 元的预测。运用可比公司法, 可比的地产公司招商蛇口等2017 年PE 为21X,我们给予公司2017 年21X 的PE,对应目标价7.46 元。 风险提示 房地产市场大幅下滑结算进度不达预期。
南山控股 房地产业 2017-04-21 8.07 9.29 207.62% 7.91 -1.98%
7.91 -1.98%
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投资要点: 营收小幅增长,地产业务带动盈利提高。公司16年营业收入49.86亿元,同比增长2.1%。其中房地产收入36.13亿元,占比74%;集成房屋业务收入5.46亿元,同比减少43.23%,占比11%;船舶舱室配套业务收入5.65亿元,同比增加1.55%,占比12%;物业服务收入0.12亿元,同比减少32.66%,占比3%。公司毛利率从2015年24.61%上升至38.34%,主要是由于房地产销售及租赁业务毛利率水平提高整体毛利率水平所致。2016年公司房地产毛利率达到43.46%。 项目分布聚焦一线和强于线。公司房地产项目主要聚焦珠三角和长三角地区的一线和强于线城市,以上海、深圳、苏州、南通和长沙为主。项目所布局的城市在16年地价和房价轮动上涨。公司在去化方面做了积极的营销创新工作,引入明源云客手机端和管理软件,增加拓客渠道,提高销售管理效率。 在开发节奏和销售策略方面,公司顺应市场变化积极调整,全年销售情况较去年有大幅提升。16年公司地产业务房地产业务实现合同销售金额67.5亿元,同比上涨76%;合同销售面积39.4万平方米,同比上涨7%。均创公司销售业绩历史新高。 公司土地储备聚焦长三角和成渝地区。16年公司土地储备布局抓住“长江经济带”和“成渝经济区”,利用招拍挂、股权收购、旧城改造、合作开发、一级整理等方式多管齐下加强土地储备。16年4月,公司在苏州浒关通过招拍挂的方式获得住宅地块,占地面积9.75万平方米。在创新模式上,公司以增资扩股方式获得武汉为侨服务产业园产业用地;通过签订租赁协议方式,获得合肥汤池项目D地块租赁用地2500余亩;通过股权收购方式取得成都西二环红牌楼项目180亩的土地一级开发权。截至16年报告期末,包括公司在长沙、苏州和南通的土地储备,公司共计持有待开发土地面积65.1万平方米,建筑面积102.56万平方米,可售货值超过50亿元。 投资建议:维持“增持”。南山控股吸并深基地的重组方案自2016年10月时公告中止,其原因是B股审批流程较为复杂,审批周期长。物流地产业务纳入南山控股房地产板块还差一步之遥。南山控股自身房地产项目有一定储备可逐年释放业绩;集成房屋在2016年11月和中建三局签订合作框架协议之后,可通过资源互补,逐步改善业绩。我们假设吸并方案在17年Q2继续推进,Q3完成重组。我们预计南山控股2017年EPS为0.32元每股。南山控股2017年4月19日的收盘价为8.10元每股,对应2017年PE为25倍。 参照可比公司,我们给予南山控股2017年30倍值,对应目标价9.60元每股,维持增持评级。风险提示:深基地B吸并方案存在执行风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名