投资要点： 需求+技术+政策驱动，数字人行业成长空间大。 1）需求端：B端客户需要数字劳动力降本增效，C端客户期待通过数字人实现数字分身与智能服务。目前数字人需求市场多面向B端，ToC领域处于起步阶段，市场潜力大。据中商产业研究院预计，2030年中国数字虚拟人整体市场规模将超过2700亿元。 2）供给端：技术进步驱动数字人应用场景拓展，使用门槛降低将促进UGC。技术进步推进数字人应用场景向智能交互方向拓展，技术发展将降低生产成本和使用门槛，进而促进UGC发展，拓宽C端市场，促进数字人迈入消费级，带来新的市场增量。 3）政策端：规则明确+政策助力，数字人行业大盘有望加速增长。随着规则的明确和政策的支持，数字人市场需求和产业规模将继续扩大。 技术壁垒是公司业绩长期驱动力。短期看好资产制作端：自研技术进步+接入大模型带来数字人生产使用门槛降低，成本价格螺旋降低抢占市场份额；长期看好IP运营端：IP矩阵的丰富和免费使用打造UGC生态，拓展C端市场。 1）技术壁垒：布局数字人全产业链，掌握数字人全链路核心技术。数字人产业链中，公司旗下元境科技和元圆科技分别卡位数字人资产制作+IP运营，并通过合作银牛微电子触达基础层，实现软硬结合技术互补。公司已有部分产品达到L4级数字人，拥有技术壁垒。公司持续增加研发投入，数字人业务人才储备丰富，掌握多项自研核心技术，搭建光学动捕棚积累数据，持续保障技术优势。 2）资产制作：AIGC+软硬结合，降低数字人生产成本和使用门槛。元境科技打造了元享和元趣两大平台，分别作为一站式低门槛的3D数字内容创作平台和2D数智人AI内容生成工具，赋能3D+2D数字人生产。合作银牛微电子，软硬结合打通数字人生产运营全链路，不断降低元宇宙进入门槛，丰富数字人应用场景。 3）IP运营：丰富IP矩阵拓展场景，开放自有IP将打造UGC生态。①成功运营了天妤等50+虚拟IP，布局多行业赛道。②一站式定制模式抢占市场，整合抖音、快手等平台资源提升IP运营能力，着力赋能直播电商等领域拓展应用场景和新业态。③公司计划免费开放自有IP做UGC社区，提升虚拟人IP价值和商业模式。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 23-25 年 公 司 营 收 分 别 增 长 20%/18%/13% 至20.8/24.5/27.7亿元人民币；归母净利润分别为0.4/1.1/1.6亿元人民币。给予公司23年6.5X PS，对应目标市值136.2亿元，目标价8.2元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：数字人业务发展不及预期，数据流量行业市场竞争加剧风险等

事件： 公司发布 2023年三季报： 2023前三季度公司实现营业收入 13.57亿元，同比上升 3.53%；归属于上市公司股东的净利润 1356.80万元，同比上升150.06%；扣非归母净利润 276.16万元，同比上升 108.54%。其中第三季度公司实现营业收入 3.55亿元，同比下降 22.67%；归属于上市公司股东的净利润106.18万元，同比上升 109.62%；扣非归母净利润 177.08万元，同比上升114.23%。 打造人工智能算力服务平台，探索算力运营新模式： 2023年 10月 25日，公司旗下山西数据流量生态园，联合山西数据技术有限公司和山西数字产业协会签署合作协议。依托国家先进计算太原中心人工智能算力规模，三方将充分利用各自优势，共同打造人工智能算力服务平台。平台统筹高性能计算资源，提供可靠的公共算力资源，促进产业智能化发展。 公司通过算力服务平台进一步完善“数据-算法-算力” 优势链条，为后续发挥海量数据要素优势和模型算法优势开展业务奠定基础。 坐拥数字人头部 IP，或创造新业绩增长点： 公司打造的国内首个文化出海的国风虚拟数字人“天妤”，全网粉丝超过 500万、全网视频播放量达 4亿、抖音点赞近 3000万，相关话题播放量破 10亿。数字人相关商单数量也在快速增加，创收能力不断加强，已先后为《倩女幽魂》手游、集越汽车、周大生等代言，后续有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议： 公司在业务重整后，核心流量业务增长稳健，“数据-算法-算力”优势链条不断完善， 同时数字人有望创造新的业绩增长。我们预计公司 2023-2025年年归属于上市公司股东的归母净利润依次达 0.48/0.98/1.54亿元，同比增长 116.89%/104.49%/57.78%，对应 EPS 分别为 0.03/0.06/0.09，对应 PE 分别为 170x/83x/53x，维持“推荐”评级。 风险提示： 数字人业务不及预期风险，行业监管政策风险，市场竞争加剧风险，公司成本管控风险。

天娱数科发布 2023 年第三季度报告， 前三季度公司实现营收 13.57亿元，同比增长 3.53%；归母净利润 1357 万元，同比增长 150.06%。其中 2023 年 Q3 营收 3.55 亿元，同比下降 22.67%；归母净利润 106万元，同比增长 109.62%。 “园区+平台+金融”模式促进数据要素价值释放公司投资运营的全国首家以数据要素为特色的数字经济园区山西数据流量生态园吸引各地区数字经济企业落地，形成数字产业发展高地。依托产业集群的规模效应不断引入工业互联网平台等资源，同时凭借数字平台积累的数据资源，创新信用评估体系，为企业融资和获取订单提供支持。 围绕园区构建的“数据要素+场景应用+智能算法”的全栈闭环体系将促进数据要素价值持续释放， 助力公司数据流量业务稳健发展。 AI 技术助力打造全链路智能营销服务， 优化游戏研发借助 AI 中台， 公司针对不同应用场景进行跨场景协同和模块化组合，打造了多款 AI 生产力工具。 利用 AI 技术推动数字营销向智能营销转型，涵盖各个营销环节形成全链路智能营销服务体系。 此外，依托 AIGC游戏互动引擎，优化游戏研发的多个环节， 提升游戏内容的丰富度和交互性，为公司数字竞技业务发展提供新动能。 盈利预测、 估值与评级我们预计公司 2023-25 年营业收入分别为 17.84/19.11/22.12 亿元，对应增速 2.37%/7.13%/15.76%， 归母净利润分别为 3548/6839/ 8937万元，对应增速 112.5%/92.8%/30.7%。公司数据流量业务和数字竞技业务快速发展，给予公司“增持”评级。 风险提示：AI 行业技术发展不及预期的风险， 公司数据流量业务发展不及预期的风险，公司 AI 业务发展不及预期的风险

事件公司近日发布2023年半年度报告，2023H1公司实现营业收入10.02亿元，同比增加17.66%；归母净利润1250.62万元，同比扭亏。 点评数据要素驱动收入增长，AI降本增效提升盈利能力。公司数据要素价值持续释放，业务结构不断优化，2023H1数字流量效果业务实现营收8.76亿元（同比+20.80%），营收占比87.43%（+2.27pct）；品牌内容流量业务实现营收0.85亿元（同比-23.36%），营收占比8.44%（-4.51pct）；游戏业务0.15亿元（同比+17.81%），营收占比1.47%。 毛利率同比提升2.88pct至17.41%，主因AI中台智能化营销降本增效。费用方面，销售费用同比提升2.04pct至6.26%，主因流量业务人工费用增加以及自有产品开发与品牌孵化等项目增加；管理费用率同比提升0.33pct至8.18%，财务费用受利息收入增加影响，同比下降0.25pct至-0.23%；研发费用同比提升0.33pct至3.06%。2023H1净利率为1.79%（+1.75pct），资产处置收益1144.42万元（2022H1为0.92万元），扣非后归母净利润同比增长104.98%。 创新“园区+平台+金融”模式，释放数据要素价值。公司投资运营的山西数据流量生态园，围绕数据要素“聚合-流通-应用”的产业链路，带动各类数据要素在产业链上跨区域向园区集聚，构建了“数据要素+场景应用+智能算法”全栈闭环体系，预计未来将加快产业资源的虚拟化聚集、平台化运营和网络化协同。截至2023H1入园企业数量已突破570家，涵盖数字智造、数字能源、数字电商等10余个数字经济细分领域，数据要素流通交易规模突破33亿元，拉动入园企业累计营收超195亿元。 打造AI中台模式，转型智能化营销。公司创新打造的AI中台模式，有望推动元宇宙营销、移动应用分发、短视频营销等场景向智能化营销转型：1）元宇宙营销：公司旗下虚拟数字人“天妤”目前已收获全网粉丝近550万、全网视频播放量超4亿、抖音点赞近3000万，相关话题播放量破10亿；2）移动应用分发：移动应用分发智能推荐系统以智能推荐算法为核心，不断优化推荐体验，新增注册用户数超1320万人，总注册用户数已达2.99亿人；3）短视频营销：公司使用智能营销助手生产的短视频近100万支，公司日均为1200+广告账户创建计划30万条投放计划，平台后端平均每天与媒体接口交互超1000万次，截至2023H1，累计服务客户达1140个。 盈利预测我们预计公司2023-2025年实现营业收入20.43、23.13、25.21亿元，同比增长17%、13%、9%；归母净利润0.61、1.02、1.38亿元，同比增长122%、68%、35%，对应EPS分别为0.04、0.06、0.08元，对应2023年9月8日股价的PE为150/89/66倍，维持“增持”评级。风险提示：技术发展进度不及预期的风险；市场竞争加剧风险；资产减值风险；宏观经济风险。

事件：半年报显示，2023年上半年公司实现营业收入10.02亿元，同比增长17.66%，归母净利润1250.62万元，扭亏为盈；基本每股收益0.0076元；不转增不分红。 收入持续增长，毛利率提升近3个百分点：公司投资运营的山西数据流量生态园投入运营2年半以来，入园企业数量突破570家，数据要素流通交易规模突破33亿元，拉动入园企业累计营收超195亿元。在形成数字经济产业集群后，公司积极打造AI中台，并依托在短视频、直播、内容营销等领域的数据流量优势，一方面提升了数字流量业务规模与效率，同时围绕“品效销”形成了“流量运营-品牌服务-产品开发”的业务闭环。共同推动综合毛利率同比提升2.88个百分点，达到17.41%。 领先市场深度布局，打造AI中台。公司自2021年起领先市场投入大量资金，并结合ChatGPT/AIGC等技术的快速发展与国家数字经济战略，针对元宇宙营销、移动应用分发、短视频营销等场景快速打造了“MetaSurfing-元享智能云平台”、“MetaSurfingDigitalMagicBox-元享数字魔盒”、“移动应用分发智能推荐系统”、“魔方Mix-AIGC短视频智能营销助手”、“AI内容营销系统”等AI生产力工具，推动数字营销向智能营销迈进，实现了公司业务的AI化与降本增效，有利于未来进一步获取客户并提升收入。公司打造的国风虚拟数字人“天妤”，全网粉丝近550万、全网视频播放量超4亿、抖音点赞近3000万，相关话题播放量破10亿，成为了全网顶级虚拟IP。 维持“增持-A”评级。今年广告营销市场恢复，利于公司主业增长；提前布局并快速发展的AIGC及数字人业务也符合数字经济及AI发展大方向，将形成新的利润增长点。我们维持盈利预测，预计2023-25年EPS为0.04/0.07/0.12元，对应PE为158/84/46倍。 风险提示：数字人等新业务拓展不及预期；参股公司亏损与减值等。

事件 公司发布 2023 年中报：上半年公司实现营业收入 10.02 亿元，同比上升 17.66%；归属于上市公司股东的净利润 1250.62 万元，同比上升 177.82%；扣非归母净利润 99.08 万元，同比上升 104.98%。 其中 23Q2 公司实现营业收入 5.28 亿元，同比上升 49.06%，环比上升 11.31%；归属于上市公司股东的净利润 227.76 万元，同比上升109.04%；扣非归母净利润 368.38 万元，同比上升 124.02%。 流量业务稳健上升，数字人或开启新增长 报告期内，公司数据与流量业务收入 9.60 亿元（YoY+14.48%）,占公司总营收的 95.87%，核心业务稳健增长。公司打造的国内首个文化出海的国风虚拟数字人“天妤”，全网粉丝近 550 万、全网视频播放量超 4 亿、抖音点赞近 3000 万，相关话题播放量破 10 亿。数字人相关商单数量也在快速增加，创收能力不断加强，已先后为《倩怒幽魂》手游、集度汽车、周大生等代言，后续有望成为公司新的业绩增长点。 数字园区吸引产业聚集，创新模式赋能价值转化 公司投资运营的山西数据流量生态园是全国首家以数据要素为特色的数字经济园区：通过市场化、产业化的手段构建数据流量价格洼地，带动产业链上企业跨区域集聚，构筑数字产业发展高地。生态园投入运营以来，入园企业超过 570 家，数据要素流通交易规模突破 33 亿元，拉动入园企业累计营收 195 亿元。园区探索的“园区+平台+金融”模式，用数据流驱动资金流、人才流、技术流、交易流、信息流融合渗透，推动数字经济与实体经济融合，不断实现数据要素的价值转化。 投资建议 公司在业务重整后，核心流量业务增长稳健，同时数字人有望创造新的业绩增长。我们预计公司 2023-2025 年年归属于上市公司股东的归母净利润依次达 0.46/0.92/1.54 亿元，同比增长116.35%/98.41%/67.35%，对应 EPS 分别为 0.03/0.06/0.09，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 数字人业务不及预期风险，行业监管政策风险，市场竞争加剧风险，公司成本管控风险。

事件：公司近日发布2022年年度报告，报告期内公司实现营收17.43亿元，同比下降1.21%；实现归母净利润-2.83亿元，同比下降762.13%。 投资要点：数字效果流量占比增加，剥离部分游戏业务致毛利率略有下降。 2022年公司继续优化业务结构，数字流量效果业务实现营收15.62亿元，营收占比86.18%，同比增长18.41%；品牌内容流量业务实现营收1.85亿元，同比下降3.64%；游戏业务下降至0.24亿元，同比下降92%，主因公司于2021年底剥离幻想悦游所致。毛利率端同比下降2.47pct至16.75%，下降主要因高毛利游戏业务占比下降；归母净利润同比大幅下降，主因公司参股公司业绩亏损及计提较大股权减值准备。费用方面，销售费用同比上升6.71%至1.23亿元，管理费用率同比下降1.97pct至8.53%，财务费用受上期汇兑损益影响同比上升至-0.04亿元；研发费用同比-28.80%至0.63亿元；报告期内资产减值损失为1.55亿元，主因对长期股权投资减值损失所致，其中公司对DotCUnitedInc公司计提减值1.07亿元。 数字营销业务已成支柱，AI中台助力智能营销。报告期内公司流量和数据经营业务收入占比已达96%，主营业务转型以基本完成。 公司流量营销业务以字节跳动、快手等流量平台为基础，拥抱AI技术发展，针对各种营销场景打造了一系列AI生产力工具，“MetaSurfing-元享智能云平台”专注元宇宙虚拟人营销，推出国内数字人头部IP“天妤”，并与壹心娱乐合作开启虚拟艺人身份，在身份型虚拟人和服务型虚拟人方向共同发展；“移动应用分发智能推荐系统”解决推荐体验问题，推动CPA收入大幅增长；“魔方Mix-AIGC短视频智能营销助手”解决短视频制作和投放效率问题，报告期内使用其生产短视频超过75万支，每天创建20万条投放计划、平均与媒体接口交互超800万次。“AI内容营销系统”平台解决内容营销问题，通过标签筛选、智能匹配、在线监播等实现品牌内容营销的“千人千面”。在品牌营销方面，公司在保险销售、3C数码及配件、母婴及跨境保健等领域与品牌客户建立深厚合作。 围绕数据要素夯实优势地位，创新“园区+平台+金融”模式。公司投资运营的山西数据流量生态园是全国首家以数据要素为特色的数字经济园区，目前入园企业数量突破470家，数据要素流通规模突破27亿元，带动入园企业累计产生超120亿元营业收入，生态园影响力不断扩大，有望协同带动公司业绩增长。另外，公司具有自有流量平台爱思助手，具有移动应用分发平台和海量用户资源优势，形成了爱思商城PC端、爱思商城移动端等12个渠道，报告期内商城累计注册用户超过202万人，构成公司数据业务重要板块。盈利预测公司与字节、快手等流量平台合作紧密，具有深厚的营销渠道基础，并有望在AI技术对营销行业的影响下实现降本增效及获得更多营销流量。我们预计公司2023-2025年实现营业收入20.43/23.13/25.21亿元，预计实现归母净利润0.61/1.02/1.38亿元，实现EPS为0.04/0.06/0.08亿元，对应2023年4月14日股价的动态PE为168/100/74倍，首次覆盖，给予“增持”风险提示：技术发展风险；市场竞争加剧风险；宏观经济风险。

投资要点 事件：公司2022 年实现营收17.43 亿元，同比减少1.21%，归母净利润-2.83 亿元，出现亏损；基本每股收益-0.17 元；不转增不分红。 参股公司与新业务布局引发亏损：公司早年参股34%的子公司DotC 报告期出现3.24 亿元的重大亏损，造成公司超过1 亿的投资收益损失；考虑到长期风险，公司对应计提了长期股权投资减值，并导致了1.5 亿的资产减值损失。但参股公司亏损，并不会影响公司经营与现金流。此外，公司近两年结合原有营销与游戏业务，在数字人、电商与休闲电竞平台方面做了布局，2022 年仍处于运营初的投入期。 领先市场深度布局数字人，快速结合AI 技术。公司于2021 率先投入大量资金，重点深度地布局了数字人业务，随着近期ChatGPT/AIGC 技术的快速发展与国家数字中国战略的加速推进，公司快速将新技术与数字人及流量营销业务结合，打造了“MetaSrfing-元享智能云平台”、“移动应用分发智能推荐系统”、“魔方Mix-AIGC 短视频智能营销助手”及“AI 内容营销系统”等AI 生产力工具，实现了公司业务的全方位智能化与降本增效，有利于未来进一步获取客户提升收入，预计2023 年AI 数字人等相关业务将出现大幅度增长。 数据生态园业务快速发展。公司投资运营的态园投入运营2 年以来，入园企业数快速突破470 家，产生数据要素流通规模突破27 亿元，带动入园企业累计产生超120亿元营业收入，目前已为公司持续贡献业绩。 给予“增持-A”评级。疫情后经济与广告投放恢复，利于公司营销业务增长。公司提前布局并快速发展的数字人等AIGC 业务符合人工智能发展的大方向，将形成新的利润增长点。预计2023-25 年EPS 为0.04/0.07/0.12 元，对应PE 为183/97/53倍。 风险提示：数字人等新业务拓展不及预期；参股公司亏损与减值等。

事件：公司2022年实现营业收入17.43亿元，同比下降1.21%；净亏损2.83亿元，同比止盈转亏，去年同期净利4272.07万元；基本每股收益为-0.17元。 点评：l数字效果流量业务稳步增长，AI中台赋能业务发展报告期内，部分参股公司业绩出现较大亏损，对公司在权益法核算下确认的投资损益产生较大影响，同时公司对部分参股公司计提长期股权投资减值准备，对公司整体业绩产生一定影响。公司2022年度发展的亮点在于数字效果流量业务在当期的营收稳步增长，同时以公司投资运营的山西数据流量生态园为主体的其他业务营收出现大幅增长。 具体业务来看，在数字效果流量业务方面，2022年公司整合内外部优势资源，打造了AI中台，针对元宇宙营销、移动应用分发、短视频营销等场景快速打造了“MetaSurfing-元享智能云平台”、“移动应用分发智能推荐系统”、“魔方Mix-AIGC短视频智能营销助手”、“AI内容营销系统”等AI生产力工具，推动数字营销向智能营销迈进。（1）基于“MetaSurfing-元享智能云平台”打造的国内首个文化出海的国风虚拟数字人“天妤”，已成为国内虚拟数字人头部IP并取得全网粉丝近550万、全网视频播放量超4亿、抖音点赞超2600万的破圈成绩。此外，“MetaSurfing-元享智能云平台”用AIGC加速构建数字人拟人化的外在与智能化的内在，同时接入GPT等大语言模型，并通过海量数据资源针对不同场景进行调优，已陆续为匹克、腾讯、AMD、沪上阿姨、度小满、外研社等一线客户以及众多用户提供服务。（2）在“移动应用分发智能推荐系统”驱动下，公司移动应用分发平台新增注册用户数超2700万人，总注册用户数达2.86亿人，持续为抖音、快手、小红书等头部应用提供推广服务。 其他业务方面，截至目前，公司投资运营的山西数据流量生态园入园企业数量突破470家，包括上市公司9家、独角兽企业2家、“专精特新”企业12家，涵盖数字能源、数字零售、数字农业等10余个数字经济细分领域，数据要素流通规模突破27亿元，带动入园企业累计产生超120亿元的营业收入。 l投资评级与盈利预测公司目前聚焦主业发展，在虚拟人业务方面的布局进入快速发展阶段，使公司的数字效果流量业务存在进一步降本增效的空间。综上我们继续给予公司“增持”的投资评级，预计2023-2025年公司EPS分别为0.03、0.05和0.09元/股。风险提示公司业务发展不达预期，产品运营不达预期，游戏行业政策风险，数据流量生态园政策及运营风险等，商誉、长投等减值的风险。

公司半年度营业收入 851,513,886.07元，同比增加 36.23%，归属上市公司股东的净利润-16,069,773.46元，同比减少 137.73%。 点评： 加码虚拟人业务投入，业务结构持续调优公司本期净利润大幅减少的原因主要系： （1）公司本期加大虚拟人等数字流量相关新业务的投入，成本大幅增长； （2）公司因重组前诉讼产生一次性 3700万营业外支出； （3）参股公司 DotC 持续亏损导致该部分财务投资亏损近1500万这三个原因所致。考虑到公司今年对虚拟人业务方面的持续投入，以及对部分盈利能力弱的业务的进一步处理，我们认为公司今年整体的业务结构将日趋合理。 数字竞技平台推动休闲游戏进入“全民竞技”时代报告期内公司自有数字竞技平台 PK.NOW!持续提升了休闲游戏的活跃度，打开休闲游戏广阔增量空间。今年 3月，《PK.NOW!》在虎扑发起的“电竞女神节挑战赛”在虎扑平台的实际曝光量超 4200万，一度在虎扑热门话题霸榜。截止今年上半年，PK.NOW!注册用户数达 72万，男性与女性用户数约各占比近一半，推动休闲游戏进入“全民竞技”时代。 数据流量平台重构元宇宙“人货场截至上半年，公司旗下山西数据流量生态园已集聚 215家数字经济领域企业，形成了数字能源、数字物流、数字农业、数字营销、数字电商、数字文娱等10余个特色产业领域，构建出“数据要素+流量变现+场景应用+数据生态”的数据流量全栈闭环体系。 公司以虚拟人技术链为基础，进行全场景业务布局，重构元宇宙“人货场”，逐渐形成了从以“天妤”、“之初”“本善”为代表的虚拟人矩阵。报告期公司自建 400平米超大光学动捕基地，整合了业内领先的动态光场扫描建模技术，自研高精度人体三维重建流程与动作捕捉、表情驱动等技术，大幅优化了传统制作管线，进一步实现超写实虚拟数字人“批量化、短周期、低成本”制作目标。在虚拟数字人 IP 运营方面，公司打造了国内首个文化出海的国风虚拟数字人“天妤”，在上线三个月时间便打造成现象级 IP 并取得全网粉丝突破 300万、全网视频播放量超 1.6亿、抖音点赞超 1000万、主话题“#虚拟人天妤”播放量近 2亿、海外 TikTok 账号上粉丝突破 11万、TikTok 总播放量突破 110万的破圈成绩。 投资评级和盈利预测公司目前聚焦核心业务发展，数据流量业务的增收能力在持续释放中，在虚拟人业务方面的布局目前也进入快速发展阶段，对公司营销服务业务的进一步发展存在较大的扩展空间。综上我们给予公司“增持”的投资评级，预计2022-24年 EPS 分别为 0.01、0.02和 0.04元/股。 风险提示公司新业务开展不达预期，产品运营不达预期，游戏产业政策风险，数据流量生态园政策及运营风险等，商誉、长投等减值的风险。

事件：公司近日发布半年报，报告期实现收入8.52亿，同比增长36.23%，归母净利润亏损0.16亿元；基本每股收益-0.0097元。重组前诉讼产生较多一次性营业外支出，参股公司DotC仍有较大投资收益亏损。半年报亏损主要因重组前诉讼产生一次性3700万营业外支出，以及参股公司DotC持续亏损导致该部分财务投资亏损近1500万。公司未来将继续处理相关亏损资产，彻底消除重组前的负面因素，进一步优化资产结构及业务布局，尽早实现新业务盈利。 电竞与流量业务发展迅速，将形成后续核心增长点。公司出售了海外重度游戏发行亏损业务，聚焦休闲竞技赛道，打造休闲电竞平台PK.NOW!，打破了电竞选手多为男性的规律，推动休闲游戏进入“全民竞技”时代；依托《SunvyPoker》的国际扑克对抗赛逐步发展为全球化赛事，覆盖人群超1亿，虎牙、YouTube、Twitter同步直播累计观看人次逾千万。流量业务方面，流量园已签约215家企业较年初增长40%；爱思助手及海外版注册用户超3亿，上线8年仍实现5%的用户增长；依托数据与客户的持续积累，公司代理的日本准医美品牌FAITH与自有护肤品牌“蔻之初”，均实现了良好销量与影响力。加码数字人，布局元宇宙核心赛道。近日北京发布国内首个数字人产业专项支持政策--《北京市促进数字人产业创新发展行动计划(2022-2025年)》，到2025年仅北京市数字人产业规模突破500亿。公司一方面自建光学动捕基地，整合并自研业内领先技术，实现超写实数字人“批量化、短周期、低成本”制作；另一方面针对虚拟人IP运营，打造了国内首个文化出海的国风数字人“天妤”，上线三个月全网粉丝破300万、视频播放量超1.6亿，打通了虚拟人业务创收路径。维持“增持”评级。 暂不考虑新业务增长，给予公司2022-24年0.01/0.2/0.04元的盈利预测，维持“增持”评级风险提示：新业务发展不及预期的风险；商誉长投等减值的风险

事件：公司发布21年年报，期间实现营收17.64亿元，同比增长77.07%；实现归母净利润4272.07万元，同比下降72.07%；基本每股收益0.0257元。 点评：经营回归正轨，业务优化持续推进21年是公司完成重整后的首个完整经营年度，报告期内公司撤销退市风险警示，经营全面回归正轨，以电竞驱动游戏，数据流量驱动实体经济为战略，在优化业务结构和产业布局上进行持续优化，整体经营质量稳步提升。21年归母净利润下降以及扣非净利润出现亏损的主要原因是部分参股公司业绩出现亏损，对公司在权益法核算下确认的投资损益产生较大影响，同时公司对部分参股公司计提长期股权投资减值准备，对公司的净利润造成影响。我们预计22年公司的各项业务将继续推进，在21年部分业务风险得到释放的背景下，22年轻装上阵的整体经营形势将会更加明朗。 游戏业务：公司出售了海外重度游戏发行亏损业务，聚焦休闲竞技赛道，打造数字竞技平台“PK.NOW!”。“PK.NOW!”将休闲游戏与电子竞技相融合，聚合了动作、射击、棋牌、跑酷、竞速、节奏、消除、解谜等多元游戏组合与多维宣发渠道。公司通过与WCAA等电竞赛事平台的深度合作，将休闲游戏赛事常态化，并充分利用与虎牙等头部直播平台的合作，不断拓展平台覆盖面、提升影响力。截至21年底，已经有60余款精品休闲游戏和“PK.NOW!”合作，其中包括《疯狂动物园》、《滑雪大冒险》等头部产品。目前“PK.NOW!”注册用户数达58万，其中43%为女性用户，基本达到了男女用户平衡。此外公司自研并运营的《傲剑》、《飞升》、《苍穹变》、《SunvyPoker》等游戏产品活跃度获得提升，生命周期持续拉长，在新用户注册、留存及付费数据表现优异。 数据流量业务：自21年1月正式运营至年底，公司旗下山西数据流量生态园生态园吸引了包括数字物流、数字能源、数字零售等10余个数字经济细分领域逾150家企业入园，依托自有媒体平台和合作媒体平台，为品牌商家、中小商家、内容创作者与应用开发者提供涵盖数据分析、用户洞察、流量分发、投放优化、创意提效、品牌运营的全链路数字化解决方案，实现了数字营销与内容营销的协同。自有媒体平台方面，公司旗下爱思助手总注册用户数达2.61亿人，新增注册用户数2842万人，月活用户数达1944万人，日活跃用户数达178万人；海外平台3uToos已覆盖全球主要市场区域，平台总注册用户数达2249万人，报告期内新增用户数765万人，月活跃用户数达170万人，日活跃用户数达16万人。合作媒体平台方面，截止21年年底公司累计服务客户逾1000家，代表性客户有B站、SOUL、网易严选、小红书等，全年累计完成创意素材制作133.3万条，创意素材点击5.03亿次。品牌内容营销方面，公司基于“数据智能+网络协同”，构建了涵盖影视剧、电梯媒体、综艺、栏目授权的全场景营销体系，实现了品牌内容营销的“千人千面”，长期服务五粮液、习酒、京东、君乐宝、链家等一线企业。 此外，公司依托在短视频、直播、内容营销等领域的数据流量优势，在提供整合营销服务的同时，公司同部分品牌商家深度绑定，通过直播销售分成、独家销售授权、品牌合作共创等模式，挖掘产品增长和品牌成长红利，围绕“品效销”逐步形成了“流量运营-品牌服务-产品开发”业务闭环，在保险销售、3C配件、美妆护肤等领域初见成效，打开新增长空间，合作主要客户包括：众安保险、平安保险、泰康保险、中华保险、华农财产保险，日本美容品牌FAITH妃颐思等。 布局虚拟数字人，探索全真互联网。依托在电竞游戏和数据流量领域的丰富应用场景，公司聚焦在虚拟数字人研发生产与IP孵化运营两个方面。研发生产方面，整合动态光场扫描建模、三维重建算法、运动捕捉、AI驱动等技术，建设专业级虚拟数字人视觉捕捉基地，同步推进定制型数字人营销平台（ToB）与消费型数字人生成系统（ToC）研发，实现超写实、沉浸式实时互动。 IP孵化运营方面，发挥数字虚拟人“人设好”、“不塌房”、“不会累”等优势，孵化虚拟数字人IP，为品牌代言、带货。 投资评级与盈利预测公司目前在电竞游戏和数据流量的业务布局进入持续发展释放期，数据流量优势在逐步挖掘和变现中，整合营销服务业务稳步增长。我们预计22年公司整体的盈利潜力处于持续释放中。综上我们给予公司“增持”的投资评级，预计2022-24年EPS分别为0.07、0.11和0.15元/股。 风险提示公司业务开展不达预期，产品运营不达预期，游戏产业政策风险；数据流量生态园政策及运营风险等。

事件：公司近 日发布年报，2021年实现收入17.64亿，同比增长 77.07%，实现归母净利润4272.07 万元，同比下降72.07%；基本每股收益0.03 元。不分红，不转增。 重组后公司逐步剥离或计提亏损业务，非经常性损益对业绩影响较大。2021 年业绩下滑主要因部分参股公司亏损较大，并计提长期股权投资减值影响；以及2020 年公司因债务重组有大额投资收益所致。预计公司未来将继续处理相关亏损资产，进一步优化资产结构及业务布局，为新业务提供充足的资金及资源支持。 电竞游戏业务由“重”转“轻”，数字竞技平台强势起步。2021年，公司出售了海外重度游戏发行亏损业务，聚焦休闲竞技赛道，打造数字竞技平台“PK.NOW!”，开创性地将休闲游戏与电子竞技相融合，通过低成本、高频次的数字竞技赛事赋能，显著提升了休闲游戏活跃度。截至报告期末，已有60余款精品休闲游戏和“PK.NOW!”合作，注册用户数达58万，其中43%为女性用户，打破了电竞平台以男性用户为主的行业惯例。 数据流量业务由“点”到“面”，拥抱数字经济新蓝海。流量运营方面，公司数据流量生态园已集聚逾150 家企业，新组建的数字营销业务线当年就实现了10 亿元+的收入。同时，公司布局了虚拟数字人业务，将依托在电竞游戏和数据流量领域的丰富应用场景，聚焦在虚拟数字人生产与IP孵化运营两个方向的业务发展。 维持“增持”评级。公司重组后持续剥离早期投资或参与的亏损业务，未来将继续坚持“电竞驱动游戏，数据流量驱动实体经济”的业务方向，抓住数字经济发展的历史机遇。向虚实融合的全真互联网加速延伸。给予公司2022-24 年0.08/0.14/0.20 元的盈利预测，对应59/34/23 倍 PE，维持“增持”评级 风险提示：业务发展不及预期的风险；商誉长投等减值的风险

21年预计归母净利润为 3500-5200万元天神娱乐（002354）发布业绩预报，2021年预计归母净利润约为 3500万元~5200万元，同比下降 66.0%~77.11%，每股收益为 0.021元/股-0.0313元/股。 投资收益影响了公司的业绩，布局在持续优化中整体看公司的经营仍在持续恢复中。21年是公司撤销退市风险警示后的首个会计年度，整体的盈利能力还是获得了较为明显的提升；全年归母净利润下降以及扣非净利润出现亏损的主要原因是部分参股公司业绩出现亏损，对公司在权益法核算下确认的投资损益产生较大影响，同时公司拟对部分参股公司计提长期股权投资减值准备，对公司的净利润造成影响。我们预计 22年公司的各项业务将继续推进，在 21年部分业务风险得到释放的背景下，22年轻装上阵的整体经营形势将会更加明朗。 21年公司非经常性损益约为 2.34亿元，主要系公司转让持有的北京幻想悦游网络科技有限公司 93.5417%股权，预计将影响公司净利润约 1.3亿元；交易性金融资产的公允价值变动，预计将影响公司净利润约 0.6亿元。此次公司出售幻想悦游不仅有助优化整体的业务布局，同时因资产出售产生的收益也将为公司新业务的开展提供充足的资金及资源支持。 盈利预测与投资评级公司目前在电竞游戏和数据流量的布局进入持续发展释放期，游戏与流量业务相互促进、协同发展的效应逐步显现，因此我们预计 22年公司整体的盈利潜力处于持续释放中。综上我们给予公司“增持”的投资评级，维持盈利预测不变，预计 2021-23年 EPS 分别为 0.03、0.14和 0.21元/股。 风险提示公司业务开展不达预期，产品运营不达预期，游戏产业政策风险；数据流量生态园政策及运营风险等。

事件：11月29日，大连天神娱乐股份有限公司（002354.SZ）发布公告称，公司拟将公司名称由“大连天神娱乐股份有限公司”变更为“天娱数字科技（大连）集团股份有限公司”，证券简称由“天神娱乐”变更为“天娱数科”。 点评：更名顺应了公司致力于在数字经济领域多元化转型的发展趋势，突出了公司对数字经济战略的聚焦公司对数字经济战略的聚焦目前，公司下属控参股公司80余家，分布在游戏研发与发行、电子竞技、移动应用分发、精准营销、数字流量等领域，其发展思路是围绕“电竞驱动游戏，数据流量驱动实体经济”的双轮驱动战略，在数字经济领域搭建具备强大竞争力的生态体系。前三季度公司共实现营业收入11.68亿元，同比增长55.31%，实现归母净利润2663.51万元，同比增长113.50%，主要原因系数据流量业务收入增长所致，经营趋势持续向好。 与工会合作拓宽获客渠道，“棋牌与工会合作拓宽获客渠道，“棋牌+电竞”赛事持续火热2021年上半年，公司与多家游戏公会达成合作，并针对棋牌产品进行合作运营，通过举办丰富的德扑线上赛事，开启了新的获客渠道资源。在近期由公司和WCAA（世界电子竞技大赛）合作举办的“WCAA第二季德州扑克大师赛”中，累计超过3万+人次参赛，同时开赛以来，用户的报名参赛率一路飙升：从开始的88.74%到后期持续在94%左右，期间峰值达到98.39%；总决赛直播间峰值热度更是首次突破100万大关，且在直播期间黄金时段占据虎牙首页长达5小时，直播间内热度高企。 “休闲游戏“休闲游戏+电竞”电竞”拓宽变现路径，全民休闲电竞平台有望近期正式上线，全民休闲电竞平台有望近期正式上线公司正在国内打造首个全民休闲电竞平台——“PK.NOW！”，以电竞赋能休闲游戏赛道，为休闲游戏开发者创造新的盈利模式。公司期望用电竞赋能休闲游戏，致力于解决休闲、超休闲游戏所面临的盈利性差、买量成本高、渠道盘剥严重的三大难题，激活休闲游戏市场潜力和动能，并正聚拢国内多家休闲游戏开发商与第三方赛事品牌开展线上赛事合作，通过高频次、低成本电竞赛事拓宽休闲游戏变现路径。目前，公司已正式公布了《“后浪”CP扶持计划》，该计划旨在通过PK.NOW!平台专业赋能，聚力整合多方资源，广泛发掘潜力CP团队，全力孵化好产品，在研发资源、运营资源、电竞扶持、出海扶持、资金扶持五个方面全方位赋能休闲游戏CP发展。此外，公司已与北京大数据研究院展开深度合作，期望通过数据驱动，聚焦锁定精准人群、挖掘爆款游戏、优化竞技生态完善赛事体系，寻找商业联动爆点，持续提升PK.NOW!平台的核心竞争力与盈利能力。目前该产品仍处于测试阶段，预计近期有望正式上线。 以数据流量生态园为载体，打造全场景数据流量运营服务优势全场景数据流量运营服务优势山西数据流量生态园从上半年正式投入运营至今，已吸引覆盖数字物流、游戏应用、数字营销、网红工作室、MCN供应链等互联网数字领域的各个细分赛道共计逾100家企业入驻，入园企业互联网流量投放合计近10亿元。与此同时，公司在园区投资设立的控股子公司聚为科技，陆续获得巨量引擎、快手核心代理资质与磁力金牛运营牌照、以及巨量千川抖音电商营销服务商资质，依托抖音、快手等头部流量平台生态，为客户提供全方位精准数字营销服务，已累计服务客户逾6000家，累计完成创意素材制作10.88万条，创意素材点击8.43亿次，流量投放总数已超224亿次。上半年，公司已为为聚为科技的全资子公司山西鹏景在今日头条和快手广告业务提供了合计9000万元信用额度支持，使山西鹏景获得在一定额度和期限内的付款账期，无需全额预付款项，大幅了提升山西鹏景的资金使用效率，提升了公司在短视频领域的数字营销业务规模。此外，11月9日，公司发布公告称，董事会已同意公司为山西鹏景向今日头条和快手提供提供不可撤销的连带责任保证担保，《保证合同》所担保债权之最高金额为1.3亿元，预计将进一步扩大公司数据流量业务的规模效应，提升公司核心竞争力。 出售亏损资产及时止损，进一步优化整合集团业务出售亏损资产及时止损，进一步优化整合集团业务目前，公司已收到控股子公司幻想悦游相关股权转让履约保证金775.19万美元，折合人民币约5000万元，此次转让控股子公司股权事项的工商变更登记已经办理完成，幻想悦游已领取了变更后的营业执照。按目前进度，可以预计天神娱乐将在四季度确认1.3亿元收益，这将为公司新业务的开展提供充足的资金及资源支持；同时，我们预计公司的资产结构、业务布局及运营风险将得到进一步优化。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级公司目前在电竞游戏和数据流量的布局进入持续发展释放期，游戏与流量业务相互促进、协同发展的效应逐步显现，我们预计公司在2022年的整体盈利能力将得到继续提升。综上我们给予公司“增持”的投资评级，维持盈利预测不变，预计2021-23年EPS分别为0.16、0.23和0.3元/股。 风险提示风险提示公司业务开展不达预期，产品运营不达预期，游戏产业政策风险；数据流量生态园政策及运营风险等。