要点。科林环保10月23日披露2017年三季报,2017Q1-3公司营收9.02亿元,同比增长305%,归属净利润4554万元,同比增长152%。毛利率27.48%,下降6.16个百分点。EPS0.24元,同比增长152%。 收入情况。公司2017前三季度营收9.02亿元,同比增长305%。单季度来看,2017Q3实现营业收入1.37亿元,同比增长73%。本年度一、二季度单季营收分别为1.93、5.73亿元,分别同比增长145%、785%。 盈利情况。净利增长152%,综合毛利率下降8.95个百分点。2017Q1-3公司归属净利润4554万元,同比增长152%。毛利率15.66%,下降8.95个百分点。毛利率下降主要是由于光伏电站的建造毛利率低于烟气治理业务毛利率所致。 费用情况。三费费用率增长。2017Q1-3公司销售费用率1.29%,同比下降3.22个百分点,主要源于光伏电站建设订单规模大且较为集中,使得获取订单的成本相对下降。管理费用率6.78%,同比下降11.65个百分点,主要来自剥离袋式除尘业务后的成本节约。财务费用率1.60%,同比增加2.55个百分点,主要源于银行贷款增加导致贷款利息增加。 重组整合剥离袋式除尘设备业务,转型升级进军光伏发电新能源领域。公司于2016年底布局光伏发电业务,通过收购拥有电力行业专业乙级、电力工程施工总承包三级资质的四川集达100%股权,进入光伏电站的施工建设领域。 17年通过收购佳盛能源100%股权持有山西省临汾市古县30MWp 光伏电站项目,进入光伏电站的运营领域。公司于2017年8月将集团内袋式除尘及烟气治理的子公司科林技术100%股权转让给第二大股东,转让价格为7.17亿元,目前已完成工商变更手续。公司借此剥离经营效率较低的烟气治理业务并盘活资产。目前上市公司及其子公司下属5个光伏电站项目已并网发电,1个项目已具备并网条件,3个项目正在准备及建设期,我们认为未来公司经营的重点将转向光伏电站的设计建造以及光伏发电收入,市场空间广阔,且发电收入的稳定性较强。 盈利预测。预计公司17/18年归属净利润分别为8392、8443万元,对应EPS分别为0.44、0.45元,参考可比公司估值和公司的业务拓展,给予公司2017年60倍PE,对应目标价26.4元,增持评级。 风险提示。 (1)光伏电站建设力度不及预期,市场竞争激烈; (2)并购整合不及预期。

剥离袋式除尘设备业务,集中优势资源发展光伏电站业务 公司此次拟出售的子公司资产科林技术主营业务为袋式除尘设备的设计、制造与销售,主要应用于钢铁、有色金属冶炼、电力、粮食加工、水泥等行业的粉尘治理和烟气净化,是国内袋式除尘设备龙头企业之一。但在宏观经济增速放缓、下游传统行业产业结构调整和转型升级、行业竞争加剧的压力下,袋式除尘设备业务发展受限,2014-2016年公司营收同比下降13.43%、10.58%、9.87%,扣除非经常性损益后净利润仅有73.61、-301.93、-57.80万元,经营业绩较差。标的资产的评估价值为79661.52万元,剥离后一方面公司的资产负债率将会从28.60%下降到11.98%,公司的资本结构得到优化,另外一方面,回笼的现金可以使公司集中优势资源发展光伏电站业务,增强公司的可持续发展能力和盈利能力。 光伏发电空间广阔,在手订单充足保障业绩高增长 随着能源结构调整,光伏发电是国家鼓励发展的重要方向之一。2016年12月16日国家能源局下发《太阳能发展“十三五”规划》:要求2020年全国光伏发电装机要达到105GW以上,截止到2016年年底,光伏发电累计装机容量77.42GW,2014-2016年我国光伏发电每年新增装机容量分别为8.63、15.13、34.24GW,平均每年新增装机19.33GW。我们认为2017-2020年光伏发电平均每年新增装机容量在15GW以上。则到2020年仍有60GW的新增市场空间,光伏电站建设为电站EPC提供了广阔的市场空间,按7元/W的建造成本来算,未来几年EPC市场空间为4200亿元,市场空间广阔。2016年12月13日公司以1000万元收购四川集达电力工程设计有限公司100%股权(主营电力工程设计、施工,具备电力行业专业乙级、电力工程施工总承包三级资质),开始步入光伏发电EPC领域。公司展现出超强的拿单能力,2017年1-3月,仅仅3个月的时间就获取了8个光伏发电项目,遍布湖北、西藏、江苏、山东、山西、河南等地,合计装机容量240MW(当期190MW),总投资额18.66亿元(当期15.16亿元),在手订单充足为业绩高增长提供了保障,2017年一季度公司营收增长144.55%,归属上市公司股东净利润增长47.06%。同时公司的项目区域限电率不高,能有效地控制风险。 变更大股东焕然一新,未来继续增持彰显信心 2016年10月12日,重庆东诚瑞业与江苏科林集团、宋七棣(原实际控制人)、徐天平、张根荣、周兴祥、陈国忠、吴建新和周和荣(以下简称后者)签署股权转让协议,以43.4618元/股的价格收购后者持有的3591万股(占总股本的19%)公司股权,涉及金额达15.61亿元,同时后者将其持有的1701万股(占总股本的9%)的投票权委托给重庆东诚瑞业。股权变更后,东诚瑞业合计拥有公司投票权比例达到28%,成为新的控股股东,实际控制人变为黎东。西藏智涵能源发展有限公司持有控股股东东诚瑞业90%的股权,成立于2016年6月27日。经营范围是新能源技术开发;太能能电站投资、开发;新能源发电设备销售、发电工程设计施工等。黎东持有西藏智涵能源90%的股权,为上市公司的实际控制人。公开资料显示黎东先生曾担任多家金融机构管理职位,在金融行业有20多年丰富经验,现任高富集团控股(HK00263)执行董事及主席、新三板先锋机械(834685)董事长,金融背景深厚。东诚瑞业同时做出以下承诺:1)权益变动完成后12月内不转让受让的公司股份;2)不排除未来12个月内直接或者间接增持公司股份;3)不排除未来12个月内筹划购买或者置换资产的重组计划。我们认为新任的实际控制人背景深厚,同时未来有望继续增持,公司的前景值得期待。 股价倒挂33%具备安全边际 控股股东东诚瑞业收购股权的价格是43.4618元/股,涉及金额达15.61亿元。4月19日停牌前一日收盘价28.92元,已经倒挂33.45%,再加上所借资金的利息,购买的成本更高,因此股价具备很强的安全边际。盈利预测和投资评级:维持公司“增持”评级。不考虑此次重大资产出售对公司的影响,我们预计公司2017-2019EPS分别为0.52、0.64、0.77元,对应当前股价PE为56、45、38倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:重大资产出售不能完成的风险、光伏发电项目推进缓慢的风险、光伏上网电价下调的风险、控股股东承诺实施的不确定性风险、宏观经济下行风险

一、 事件概述 公司发布2013年三季度业绩,2013前三个季度实现营业收入3.39亿元,同比减少0.47%,实现净利润839.7万元,同比减少56.95%;对应每股收益0.07元。 2013Q3单季度,实现营业收入1.04亿元,同比减少20.94%;实现净利润175.6万元,同比减少65.59%,对应每股收益0.02元。公司业绩符合我们的预期。 二、 分析与判断 现收比大幅提升,业绩拐点或已出现。公司2013Q3单季度现收比为121%,环比大幅提升49个百分点,同比大幅提升63个百分点。现收比的大幅提升,表明公司回款情况好转,随着公司在火电除尘市场的开拓,公司业绩或将迎来拐点。 受益大气污染治理政策法规,火电除尘改造是蓝海。公司在冶理PM2.5方面拥有技术优势,未来将充分受益于大气污染治理相关政策法规。根据国家“十二五”节能环保产业发展规划,十二五期间节能环保产业产值年均增速15%以上,至2015年总产值达到4.5万亿;根据国家重点区域大气污染防治“十二五”规划,十二五重点工程新增颗粒物减排能力约148 万吨/年,工业烟粉尘治理项目投资需求约470 亿元。近期公共传媒报道,中央财政安排50亿元资金用于京津冀及周边地区大气污染治理工作。2013年公司火电行业除尘器销售占比继续提升,预计全年销售占除尘器销售额的30%以上。预计十二五期间电厂袋式除尘市场规模在400亿元以上,随着国家新的烟气排放标准以及除尘电价补贴等相关政策的出台,必将推动火电及相关行业除尘改造项目的上马,公司除尘器销售有望进入快速增长期。 公司产能达到105万平方米,利用率较低,增长空间大。目前公司总产能达到105万平方米,我们测算公司产能利用率在50%左右。在国家加强大气污染治理的背景下,公司有望迎来产能利用的不断提升。按公司市场份额5%测算,根据重点区域大气污染防治“十二五”规划,仅重点工程这一块,公司年销量增加7.5万平方米,十二五销售额有望增加23.5亿元,是公司2010年销售额的7.3倍,公司增长空间巨大。 布局节能设备,期待环保产业纵横向发展取得突破。公司从2012年开始布局冶金行业节能设备的销售,有望成为公司新的利润增长点,未来公司节能设备销售将逐步向电力等其他领域扩展。公司致力于环保产业链的多元发展,公司将加大脱硫、脱氮、二噁英处理、催化剂再生等新型技术的研发,在合适的时机进行兼并收购以实现公司的外延式扩张。 风险提示:公司除尘设备销售不及预期 盈利预测及投资建议 预计公司13~15年每股收益为0.09元、0.20元、0.28元;对应13~15年PE为382倍、163倍、117倍。公司在火电除尘领域空间巨大,维持“强烈推荐”的投资评级。

国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一,受益大气污染治理。公司是国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一,专业从事袋式除尘器的设计及设备制造业务,市场份额约为5%。根据国家“十二五”节能环保产业发展规划,十二五期间节能环保产业产值年均增速15%以上,至2015年总产值达到4.5万亿;根据国家重点区域大气污染防治“十二五”规划,十二五重点工程新增颗粒物减排能力约148万吨/年,工业烟粉尘治理项目投资需求约470亿元。公司在冶理PM2.5方面拥有技术优势,未来将充分受益于上述等大气污染治理相关政策法规。 公司产能达到105万平方米,利用率较低,增长空间大。公司原有过滤面积产能为65万平方米,募投项目40万平方米产能于2012年12月投产,目前公司总产能达到105万平方米。我们测算由于募投项目投产、国内经济形势下滑,公司目前产能利用率在50%左右。在国内外经济形势回暖、国家加强大气污染治理的背景下,公司有望走出低谷,迎来产能利用的不断提升。公司市场份额按5%测算,根据重点区域大气污染防治“十二五”规划,仅重点工程这一块,公司年销量增加7.5万平方米,十二五销售额有望增加23.5亿元,是公司2010年销售额的7.3倍,公司增长空间巨大。 冶金行业低迷,受益于淘汰落后产能。近年公司传统的销售领域冶金行业持续低迷,随着大气污染治理日趋严格,市场需求扩大,但是毛利率下降趋势明显。冶金行业除尘基本全部为袋式除尘,随着钢铁等冶金行业淘汰落后产能的深入、公司必将受益于产能置换带来的对袋式除尘的需求。 火电行业除尘器销售有望迎来快速增长期。目前公司为上海外高桥电厂30万机组制造的袋式除尘器已得到成功应用,公司在火电除尘领域获得突破,未来增长空间巨大。2013年公司火电行业除尘器销售占比继续提升,预计全年销售占除尘器销售额的30%以上。预计十二五期间电厂袋式除尘市场规模在400亿元以上,随着国家新的烟气排放标准以及除尘电价补贴的出台,必将带动火电企业新建及改造除尘项目的积极性,公司火电行业除尘器销售进入快速增长期。 布局节能设备,期待环保产业纵横向发展取得突破。公司从2012年开始布局冶金行业节能设备的销售,有望成为公司新的利润增长点,未来公司节能设备销售将逐步向电力等其他领域扩展。公司致力于环保产业链的多元发展,公司将加大脱硫、脱氮、二噁英处理、催化剂再生等新型技术的研发,在合适的时机进行兼并收购以实现公司的外延式扩张。 风险提示:公司除尘设备销售不及预期 盈利预测及投资建议 预计公司13~15年每股收益为0.09元、0.28元、0.28元;对应13~15年PE为257倍、110倍、79倍。公司在火电除尘领域空间巨大,给予“强烈推荐”的投资评级。

调研概述:近期,我们对科林环保(002499)进行了实地调研,就市场关心的行业状况和公司经营、未来发展方向和袋除尘行业现状等问题与公司高管进行了交流。 调研评述:公司目前是国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一,公司袋式除尘器设计及设备制造业务的发展历史,可以追溯至1979年。公司产品为非标产品,个体差异较大,定价采用产品具体成本附加一定利润而产生,单台产品合同价格从数万到数千万不等,主要受原材料价格波动、不同技术配置和议价情况影响。 根据国家对水泥行业淘汰落后产能的要求,新标准的提高,“十二五”期间预计全国将有1000台窑炉需要对窑头窑尾的除尘设备进行改造。但由于该行业目前处于恶性竞争、价格敏感度高,因设备和技术原因造成的水泥跑漏占到产量的5%。未来水泥行业的发展项目、技术革新项目、落后产能置换项目带来的替代需求将为袋式除尘器行业带来巨大的增量市场。 由于具有清灰效率高、设备阻力低、占地面积小、运行可靠、维护成本低、煤种适应性强等特点,袋式除尘是世界公认的电站高效除尘技术。 袋式除尘替代静电除尘是未来燃煤电厂除尘技术发展的必然趋势。由于袋式除尘器特有的除尘机理,滤袋表面形成的粉尘层能够与烟气中的酸性气体进行中和反应,起到辅助脱硫、脱硝、去除二恶英的作用,因而可以达到更好的空气净化效果。 公司应用于钢铁行业的高炉煤气袋式除尘技术由于无需用水,吨铁耗水减少1.5-3m3、耗电减少3.4kwh(原3.5kwh),吨铁节省焦炭50-60公斤,经袋式除尘干法净化后的高炉煤气进行余压发电较湿法除尘高炉煤气发电量可提升30%以上。当环保成为降低生产成本的技术手段,行业增长动力将不止来自外部政策的推动,而更多的将会来自企业内部需求。并且是未来合同能源管理、合同环境管理市场发展的基础。 冶金行业由于生产工艺的改进(钢铁)及开采贫矿量(有色)的增加,原有技术设备已不能满足国家烟尘排放标准的要求。相关除尘设备更新改造市场需求将进一步释放。公司与德国保尔沃特环保技术公司合作,参与烧结机烟气脱硫除尘系统的总承包,为公司钢铁烧结脱硫领域的业务提供了技术支持。 全球环保市场规模已达到3,000亿美元/年。与欧美现行大气污染物5~50mg/Nm3的排放标准相比,我国大气污染物排放标准仍较为宽松。当前,政府把环保产业作为战略性新兴产业之首加以培育,将“环境保护、循环经济、节能减排”理念贯穿于我国目前及未来经济发展的全过程,政策执行力度将不断加大。行业高速增长为公司发展提供了良好的市场环境。 目前公司产能为65万平方米过滤面积。产能不足是公司目前发展中遇到的主要瓶颈。现公司产能利用率基本处于满负荷的状态。募投项目预计在2013年达产,2011预计释放20%,2012年预计释放50%。公司2011年三季报显示,今年以来公司毛利率下滑的局面可能已经发生改变,毛利率已经出现拐点(图1)。未来受募投项目达产和毛利率预期提升的叠加效应,估值预期出现相应上调的可能较大。 投资建议:我们认为公司作为国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一,在技术和人员上具备行业领先的优势。 劳动力成本及原材料成本不断上升也对公司经营带来一定的不确定性。在产能阶段性受限的格局下,未来毛利率的提升将是影响公司估值的主要因素之一。我们预计公司2011~2013年EPS分别为:0.59元、0.65元、0.80元,对应公司2012年60倍PE估值为39元/股,我们给予公司增持评级。

公司业绩低于预期。 2011年上半年,公司实现营业收入1.74亿元,同比增长6.84%;营业成本为1.35亿元,同比增长15.54%;归属于母公司的净利润为1656万元,同比下降16.59%,折合每股收益0.22元。公司业绩低于预期。 产能仍是公司增长主要瓶颈,毛利率有所下滑。 2011年上半年,公司袋式除尘器业务收入为1.70亿元,同比增长4.42%,其中冶金类袋式除尘器业务收入与去年同期基本持平,电力类、粮食加工类产品的收入出现下降,建材类产品增长较快。我们推测,产能饱和仍然是制约公司增长的主要瓶颈,因此公司只能选择性的接受订单,导致不同类型袋式除尘器业务增减互现。 2011年上半年,公司综合毛利率为22.20%,较去年同期下降了5.86%。原材料价格上涨和人工成本增加,是公司毛利率下降的主因。 预计未来两年保持稳定增长。 公司募投年产40万平方米大型袋式除尘设备,截止2011年上半年募投产能累计完成33.27%。我们预计公司募投产能在2011年年底有望部分投产,在2012年有望逐渐达产,预计未来两年,公司将保持稳定增长。公司产品处于行业领先地位。随着环保标准逐渐严格,公司产品的技术优势更加突出,市场份额有望进一步扩大。 维持“增持-B”评级。考虑到公司产能投放进度慢于预期,下调公司2011年到2013年的盈利预测,预计每股收益分别为0.55元、0.87元、1.07元,对应动态市盈率分别为54倍、34倍、28倍,维持“增持-B”评级。 风险提示:毛利率进一步下滑,可能导致业绩低于预期

报告关键点: 产品定位中高端,环保标准日趋严格,公司产品优势凸显,龙头地位明显募投解决产能瓶颈,毛利率仍有提升空间 报告摘要: 产品定位中高端,涵盖多行业,盈利能力强。科林环保于2007年由吴江宝带除尘公司整体变更而来,公司专注于大气除尘环保行业已有30余年的历史。公司在袋式除尘器行业积累了丰富的经验,建立了良好的品牌效用。公司将产品定位于中高端,产品涵盖了冶金、电力、粮食加工、建材等多个行业。并通过与海外客户直接签订合同的方式出口,出口地区从东南亚扩展到日本、巴西、美国、印度、俄罗斯等国。公司盈利能力远高于同行业其他企业。 募投解决产能瓶颈,毛利率仍有提升空间。公司订单充裕,产能处于满负荷运行中,受制于产能,近年来公司收入增长缓慢,毛利率不断提升。公司通过IPO的方式募集资金,用于建设年产40万平方米过滤面积的大型袋式设备项目。预计2011年-2013年,分别投产20%、50%、100%,公司收入增速在20%以上。受到环保标准提升影响,公司产品的优势地位凸显,而下游原材料价格有下降的趋势,公司毛利率仍有提升空间。 火电厂袋式除尘器空间巨大,公司有望受益。火电厂燃煤锅炉烟气控制80%采用电除尘器。电除尘器烟尘排放浓度较难稳定在50mg/m3以内。火电厂燃煤过滤烟气排放限值由200mg/m3调整为50mg/m3,并且可能继续调整为30mg/m3。电除尘器更新为袋式除尘器的空间巨大。公司具备电力行业袋式除尘器的技术,若电力行业强制性要求使用袋式除尘器或者电改袋除尘器,公司有望受益。 首次给予“增持-B”评级。预计2011年到2013年,全面摊薄后的每股收益分别为0.75元、0.98元、1.25元。随着环保标准提升,公司产品优势凸显,袋式除尘器的行业龙头地位进一步体现。超募资金想象空间巨大。2011年、2012年,从事环保业务的中小公司的市盈率分别为37.1倍、24.8倍。我们给予2012年30倍市盈率,预计12个月目标价为30元,首次给予“增持-B”评级。 风险提示:募投项目不能如期达产,可能导致业绩低于预期

公司目前主营袋式除尘器,是国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一。公司目前是中国环保产业协会副会长单位、中国袋式除尘专业委员会副主任委员单位。公司“宝带”牌除尘器被国家质量监督检验检疫总局评定为“中国名牌”产品,“宝带”品牌业已成为国内除尘器行业内最具影响力的品牌之一。在目前袋式除尘替代电式除尘的趋势下,公司发展空间广阔。 公司在业内技术实力雄厚,募投资金在技术中心方面的投资,进一步增强公司技术实力。公司设立了省级技术中心,通过和美国、日本、欧洲公司以及国内的北京劳动保护科学研究所、清华大学、浙江大学、东华大学、江南大学等单位的合作,致力于节能减排、高温高腐蚀烟气净化技术、电除尘改造袋式除尘及电袋复合技术的研发,在燃煤锅炉、垃圾焚烧、焦炉、烧结、高炉干法除尘等烟气治理技术领域取得重大突破。 目前公司拥有二十八项实用新型专利、一项发明专利。公司还主持制定《袋式除尘器安装技术要求与验收规范》、《内滤分室反吹类袋式除尘器》、参与修订《袋式除尘器技术要求》、《粮食加工、储运系统粉尘防爆安全规程》等行业规程、规范等国家标准。 公司募投项目有效解决公司产能不足问题,未来发展空间广阔。公司募投的年产40万平方米过滤面积大型袋式除尘设备扩建项目,将有效解决公司面临的产能不足问题。公司有望加快进入电力市场的步伐。 目前我国火电行业袋式除尘器的应用比例只有10%左右,据中国环保机械行业协会预测,如果按照“十二五”期间火电行业内袋式除尘器应用比例达50%计,2010年至2015年火电行业袋式除尘器主机整体需求合计150亿元左右。 盈利预测。我们认为,公司在袋式除尘器领域稳步经营多年,拥有深厚的技术储备,有助于公司在产能大幅提升的同时,快速开辟新市场,而推动公司业绩的稳定增长。我们预测公司2010-2012年EPS分别为:0.67元、0.95元、1.11对应PE分别为72、51、43倍,我们首次给予“增持”评级,目标价57元。 投资风险。钢铁价格大幅波动。