三季报业绩符合预期，后续东亚及东南亚仍有进一步恢复空间。阶段性受益格局改善，将继续发力零售。 投资要点： 业绩符合预期，增持。 考虑出境游需求和价格恢复节奏均符合此前预期，维持 2024/25/26年 EPS 至 0.17/0.25/0.29元。对应归母净利润为 1.68/2.41/2.90亿元。考虑格局改善以及公司自身提效后利润率有望稳步提升，超越 19年以前水平，给予 2025年高于行业平均的36xPE，上调目标价至 9.00元。 业绩简述： 24Q3实现营收 21.06亿/+67.06%，为 19年的 54.8%；归母净利润 5173万/+6.31%，归母扣非净利润 5109.8万/+8.74%。 2024Q1-Q3累计实现营收 47.23亿/+130.05%，为 19年的 49.26%，归母净利润 1.23亿/+，归母扣非净利润 1.18亿。 如期恢复，欧洲好于东亚及东南亚。 ①自 23Q3开始，出境游已经快速恢复，因此基数较高，且由于价格逐步回落，利润率下降，因此 24Q3净利润率 2.62%明显低于 23Q3的 4%，属于回归正常水平，预计后续利润率将回归 2-3%区间稳定。②收入恢复至 50%区间符合预期，目前运力已经不是瓶颈，部分群体消费能力下降，以及部分线路偏好变化： 1）东亚及东南亚主要目的地，中国游客恢复度到 80%后进入平台期，有一部分需求缺失。 2）欧洲线恢复较好，但日本及东南亚泰国等恢复较慢，日本目的地接待能力有限，东南亚跟团游恢复度仅为 20-30%，此前主要客群目的地偏好变化。③预计 25年收入增速将回归至 30%附近，收入体量恢复至 19年 70%水平。 仍然受益阶段性格局改善，持续发力零售。 ①行业供给侧明显出清，众信份额提升。②但预计随着运力逐步恢复，供给将逐步恢复，目前高毛利率的欧洲恢复好于亚洲，后续亚洲目的地恢复可能对客单价和毛利率有结构性影响。③众信持续通过运营提效和人员精简等方式提升利润率水平，稳态下众信利润率水平有望超过 2019年及以前。④出境游行业后续将更考验产品和渠道能力，众信将逐步发力零售渠道，采用加盟模式快速拓张，进一步巩固自身规模优势同时，逐步建立起零售端品牌认知，加强对利润率和需求的掌控能力。 风险提示： 经济波动影响需求，组织架构整合效率不及预期。

公司发布 2024年第三季度报告： （1） 2024年前三季度，公司实现营业收入 47.23亿元/+130.05%，主要系公司业务量增长较快；实现归母净利润 1.23亿元/+773.86%，扣非归母净利润 1.18亿元/+1055.73%；经营活动产生的现金流量净额为 4.94亿元/+344.78%，主要系公司所处行业发展形势良好，客户回款及预收款情况较好。 （2） 2024Q3，公司实现营业收入 21.06亿元/+67.06%，归母净利润0.52亿元/+6.31%，扣非归母净利润 0.51亿元/+8.74%。 毛利率稳中有升， 费用端较为稳定： （1） 2024前三季度公司毛利率 13.04%/+1.55pcts， 销售/管理及研发费用率分别为 7.50%/1.91%，同比+0.33pct/-1.70pcts， 归母净利率 2.60%/+1.92pcts。 （2） 2024Q3公司毛利率 13.01%/+1.12pcts，销售/管理及研发费用率分别为 7.61%/1.92%，同比+2.80pcts/-0.45pct， 归母净利率2.47%/-1.42pcts。 出境游复苏加速，游客需求向高品质体验转变： 集团副总裁曹建在中国出境旅游交易会上提出，中国出境游市场复苏呈现由近及远的逐步释放特征，随国航航班的恢复及免签政策的落实，全球多地成为中国游客的热门选择。游客需求从单纯的观光旅游向追求高品质的文化及人文体验转变，单目的地游逐渐取代多国连线游，旅游时长也在深度体验的背景下延长，旅行方式也日益多元化与碎片化。公司通过优化产品结构、拓展目的地资源，如推出 MSC 地中海邮轮 2026年环球航线等，积极响应旅游市场的变化。 加速全国门店布局，打造数字化产业链： 公司旗下的零售品牌众信优游在 2024年获得 5000万元 Pre-A 轮融资，已在全国 20个省市自治区全面布局，计划至 2026年底达 5000家门店。目前众信优游依托于 B 端旅游合伙人和 C 端营销团队，结合众信旅游集团的行业领先产品，通过自营产品体系和广泛的供应商网络，构成强大的市场竞争力。 公司未来将打造数字化门店和整合数字化营销平台，强化线上线下结合的零售模式。 投资建议： 买入-A 投资评级。 我们预计公司 2024年-2026年实现营业收入70.87/108.24/123.76亿元，同比 114.9%/+52.7%/+14.3%；实现归母净利润 1.50/2.45/3.34亿元，同比+363.3%/+64.1%/+36.3%。给予买入-A 投资评级， 6个月目标价 8.37元，对应 2024年 55xPE。 风险提示：宏观经济波动，旅游市场复苏不及预期，业务拓展不及预期等。

事件： 2024年 10月 30日，众信旅游发布 2024年三季报， 2024Q1-Q3公司实现营收 47.23亿元，同比+130%， 归母净利润为 1.23亿元，同比+774%，扣非归母净利润为 1.18亿元，同比+1056%。 Q3营收恢复 2019年 55%： 单 Q3营收 21.06亿元，同比+67%，恢复至2019年同期的 55%；归母净利润为 0.52亿元，同比+6%，处在预告区间中位， 2019年同期为 0.05亿元， Q3归母净利润环比 Q2的 0.44亿元增长 18%。 系居民出境游进一步修复， 公司作为出境游旅行社龙头，营收、利润持续修复。 Q3毛利率为 13.0%，同比+1.2pct；归母净利率 2.5%，同比-1.4pct， 业务量快速增长下销售费用率同比增长 2.8个百分点拖累利润率。 暑期旺季民航国际客流继续爬坡， 出境游进一步景气： 2024年 9月， 北京首都机场/上海浦东+虹桥机场/广州白云机场的国际+地区客流较2019年恢复程度分别为 58%/94%/83%，较 Q2的 50%/87%/75%水平有进一步修复。 随着国际航班、目的地签证等旅游供应链逐步恢复，出境游市场有望加速复苏。 国庆长假和错峰游产品有望支撑 Q4业绩： 公司拓宽上下游资源，优化产品结构，提高运营效率，盈利能力持续提升。 国庆长假出境游市场表现亮眼， 携程数据显示，国庆期间其平台上出境游日均订单量超 2019年同期，创历史新高；公司推出“惠玩季” 产品系列，主打今年 10月中下旬至 2025年 1月出发的旅游线路， 截至 10月 14日， 整体销售接近80%， 我们预期将支撑 Q4业绩。 盈利预测与投资评级： 众信旅游作为国内出境游运营商龙头，批发零售一体加速全国布局，出境游产品矩阵丰富，疫情期间行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。 基于出境游业务恢复程度， 调整众信旅游盈利预期， 2024-2026年归母净利润分别为1.7/2.3/2.9亿元（前值为 1.8/2.3/2.9亿元）， 对应 PE 为 46/34/27倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 宏观需求不及预期风险，汇率上涨风险，市场竞争加剧风险等

事件概述公司发布2024年上半年财务报告。2024年上半年，公司实现总营业收入26.17亿元，同比230.25%；利润总额达到1.16亿元，同比441.56%；实现归母净利润0.72亿元，同比307.9%。单Q2公司实现营业收入15.92亿元，同比+143.25%，实现归母净利润0.44亿元，同比+1369.27%。 分析判断:2214H1收入利润同比大幅增长，持续强化门店网络布局和产品力24H1公司营业总收入26.17亿元，同比增长230.25%，恢复至2019年的46%。分业务来看，公司24H1旅游批发收入20.69亿元，同比增长449.23%。旅游零售收入2.75亿元，同比增加111.32%。整合营销收入2.53亿元，同比减少9.81%。公司24年上半年毛利率为13.07%，同比提升2.06pct，同比19H1提升2.71pct。其中，旅游批发毛利率11.53%，同比减少1.9pct。旅游零售毛利率21.92%，同比增加10.32pct。 零售网络加速扩张。公司零售板块进一步加强精细化管理，不断开拓细分增量市场，持续赋能实体门店多元化发展。截至2024年6月30日，公司全国门店累计超过2000家（23年底为超过1500家），覆盖接近20个省份，其中北京地区已超百家。 公司持续布局境内外上下游资源。根据公司半年报，2024年4月公司隆重推出了“众信制造2.0”主题产品系列，重点打造区别于市场差异化的旅游系列产品，旨在以定制化、灵活化、品质化为核心，不断从产品制造向产品创造优化升级，进一步凸显产品的创造力、品质感及服务性，该系列首批推出的产品超过500条，其中90%以上为公司独家产品。 打造行业级分销平台，开启全链路数字化新征程报告期内，公司的参股公司杭州阿信继续以平台身份助力产业链上下游企业协同发展，推动业内跨渠道跨地域间的互联互通、资源共享，充分发挥平台聚集优势，提高资源利用效率，降低企业自身运营成本。2024年上半年，阿信平台用户活跃度和成交总额均有所提升。截至2024年7月底，杭州阿信累计注册旅游顾问及门店数量较2023年底增长35%，上线商品线路约3,000条，单月成交额峰值约4,000万。其中履约订单量较上年同期增长32%，整体支付GMV较上年同期增长779%。 费用率持续优化，利润率超过疫情前由于收入端尚未恢复至疫情前水平，公司费用率水平仍高于疫情前，但同比保持改善。24H1公司销售费用率、管理费用率分别为7.42%、1.90%，分别同比-3.5pct、-3.7pct。24Q2公司归母净利润0.44亿元，归母净利润率2.7%，同比提升2.2pct,同比2019Q2提升1.3pct。我们认为随着国际航班供给以及收入的逐步恢复，费用率优化仍有较大空间。 投资建议我们维持之前的盈利预测。我们预计公司2024-2026年取得营业收入63.1、107.8、133.8亿元，同比增长91%、71%、24%；实现归母净利润1.5、2.8、3.1亿元，对应EPS分别为0.15、0.28、0.32元，按照2024年8月30日收盘价6.35元计算，对应的PE分别为43、23、20倍，维持“增持”评级。风险提示行业竞争加剧、国际航班恢复不及预期、地缘政治风险等。

事件：2024年7月10日，众信旅游发布2024年半年度业绩预告，2024H1公司预计归母净利润为0.65~0.80亿元，同比+285.71%~328.57%，同比扭亏；扣非归母净利润为0.60~0.75亿元，同比扭亏；基本每股收益0.066元/股~0.081元/股。 观点：供给改善，需求恢复，出境游市场加速复苏趋势显著。中国旅游研究院发布《中国出境旅游发展年度报告（2023-2024）》显示，2024年是旅游经济周期内转段和跨周期跃升的关键期，全年旅游经济维持“供需两旺、积极乐观”预期，预计2024年出境旅游人数达到1.30亿人次。CHAT资讯数据显示，2024年上半年的出境游市场综合景气指数升至42，较2023年存在大幅上涨；中国出境游市场整体业绩指数也应声达到35，较2023年同期提升9个指数；出境游人次景气指数达45，较2023年同期提升20个指数。据同程在线调研数据显示，随着国际航班的快速恢复和主要目的地签证政策的便利化，居民出境游意愿显著增强，63.9%的受访者明确表示有出境游计划，其中超四成的受访者2024年计划完成2次以上出境游。国际客运航班方面，《OAG航空》指出，中国航空公司承运的往返中国与海外目的地的国际运力份额正在增加，2024年1月为63%，随着国际旅行限制加速开放，未来运力份额有望逐步提升。民航局数据显示，国际客运航班加快恢复，2024年上半年旅客运输量上，国际航线完成2967.3万人次，同比增长254.4%，客运规模恢复至2019年同期的81.7%。国际航空客运市场延续快速恢复态势，2月以来，连续5个月恢复水平超过80%。中国出境游市场从恢复性增长迈向持续性繁荣利好下，公司积极拓宽目的地资源，与泰国、沙特阿拉伯、马来西亚、匈牙利等一众国家旅游局达成战略合作，出境游产品竞争力不断提升，出境游业务有望进一步释放经营业绩，带来更多营收增量。 运营效率持续提升、降本增效举措推进，驱动业绩显著改善。 2024Q2公司实现归母净利润为0.37~0.52亿元，较2023Q2的0.03亿元显著提升；按照2024Q2单季度归母净利润预告区间中值0.45亿元计算，环比Q1增长58.93%，业绩修复显著。随着旅游行业的持续快速复苏，旅游市场情绪高涨，国民出行需求得到充分释放，公司积极主动把握市场新动态，始终聚焦主业，并通过优化旅游产品结构，研发契合当下市场新需求的高品质、小众化、年轻化的旅游产品，在深耕存量市场的基础上开拓增量市场，进一步促使旅游产品订单总额保持较快的增长态势。同时，公司持续提升运营质量和效率，推进降本增效举措，使得公司整体盈利能力持续提升，同比实现扭亏为盈。 全领域整合资源，全方位拓宽渠道，进一步夯实行业竞争壁垒。 作为国内领先的大型旅游集团，目的地覆盖国内热门旅游城市及全球主要国家和地区，并在欧洲、大洋洲、非洲、美洲、南极洲等长线出国游及亚洲短线周边游上具有较强的竞争优势。公司坚持批发零售一体化发展，线上线下全渠道共融互通，积极挖掘整合产业生态纵深资源，持续由传统旅游业务向“旅游+”“+旅游”业务进行探索、延展、聚合、裂变。在原有旅游批发、旅游零售、整合营销服务三大业务的基础上，向入境旅游、国内旅游、高端旅游、游学留学、移民置业、健康医疗等一系列细分市场及旅游综合服务领域发展。目前，公司旗下拥有两家大型出境游批发商——“优耐德旅游”及“全景旅游”，公司旅游服务收入稳步增长，服务人次及市场份额同步大幅增加，公司规模效应凸显，品牌影响力扩大，市场认可度提高，进一步为资源整合及成本控制、数字化运营、产业链的横纵延伸等综合服务提供坚实的基础，进而有助于提升产品内容迭代和服务创新能力，提高自身盈利水平，构筑企业利润增长新空间，持续增强企业竞争壁垒。 投资建议：在跨境游市场加速复苏的大环境下，公司作为全国大型的旅游服务综合运营商及国内知名旅游零售品牌，以旅游核心业务领域为纲领，逐步在目的地资源整合、产品设计与服务、营销渠道升级等三方面进行产业链一体化扩张，核心竞争优势获得强化，盈利能力有望得到有效提升，进一步增厚业绩贡献可期。 我们预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为1.13/2.12/3.02亿元，对应PE为60/32/22倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观需求不及预期风险、出入境政策变化风险、国际航班恢复不及预期风险、市场竞争加剧风险，零售门店拓展不及预期风险、引用数据来源发布错误数据风险、其他不可控风险。

业绩预告超预期，出境游量价恢复驱动公司收入和利润率快速恢复。公司受益格局阶段性改善，后续将发力零售业务。 投资要点： 业绩预告超]预期， 增持。 考虑出境游需求和价格恢复节奏均超预期，上调 2024/25/26年 EPS 至 0.17/0.24/0.29（+0.05/0.02/0.05）元。 对应归母净利润为 1.66/2.39/2.86亿元。考虑格局改善以及公司自身提效后利润率有望稳步提升，超越 19年以前水平，给予 2025年高于行业平均的 33xPE，维持目标价 7.92元。 业绩预告简述： 预计 24H1归母净利润 6,500-8,000万元， 23H1为亏损 3,452.33万元，恢复至 19年的 59%~73%；归母扣非净利润 6,000-7,500万元， 23H1为亏损 3,677.78万元，恢复至 19年的 55%~69%。 预定量稳步恢复，涨价驱动利润率提升。 ①出境跟团游目前客流量的恢复瓶颈在于国际航线运力恢复，以及运力在自由行和旅行社跟团游之间的分配。 跟团游由于票价价格较低， 短期内机票分配会倾向于自由行，因此运力仍然受影响。 ②但受益于机票和酒店价格上涨，且高客单价线路和产品恢复更快，因此众信收入恢复领先于预定量，毛利率提升驱动了利润端恢复比收入快。 ③24Q2预告业绩恢复度明显好于此前市场预期的 50-60%区间，且考虑到 24年下半年为旅游旺季，Q2利润恢复将对全年业绩预期有明显提振作用。 格局阶段性改善，将逐步发力零售业务。 ①出境游行业此前大幅出清，众信份额大幅提升 10pct， 因此利润率的大幅提升也是阶段性格局改善的红利体现。 ②但考虑到行业缺乏进入壁垒， 预计后续供给会逐步恢复，且低客单价线路的逐步恢复，对整体客单价和毛利率水平将产生结构性影响。 ③众信还将通过持续的运营提效和人员精简等方式，进一步提升利润率水平。我们认为，稳态下众信利润率水平有望超过2019年及以前。 ④出境游行业后续将更考验产品和渠道能力， 众信将逐步发力零售渠道， 采用加盟模式快速拓张，进一步巩固自身规模优势同时，逐步建立起零售端品牌认知，加强对利润率和需求的掌控能力。 风险提示： 经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。

事件：2024年7月10日，众信旅游发布2024年半年度业绩预告，2024H1公司预计归母净利润为0.65~0.80亿元，同比扭亏，扣非归母净利润为0.60~0.75亿元，同比扭亏。 Q2业绩超预期：2024年单Q2归母净利润为0.37~0.52亿元，2023Q2为0.03亿元；扣非归母净利润为0.32~0.47亿元，2023Q2为0.02亿元，业绩超预期。Q2单季度归母净利润预告区间中值为0.44亿元，较Q1的0.28亿元环比增长58%。系居民出境游进一步修复，公司作为出境游旅行社龙头，营收、利润的持续修复。 民航国际客流继续爬坡彰显出境游进一步景气：截至2024年5月，全国/北京首都机场/上海机场/白云机场国际及地区客流较2019年恢复程度分别为83%/49%/85%/76%，较Q1的全国77%水平有进一步修复。随着国际航班、目的地签证等旅游供应链逐步恢复，出境游市场有望加速复苏。 暑期旺季有望带动Q3业绩环比继续走强：公司拓宽上下游资源，优化产品结构，提高运营效率，盈利能力持续提升。暑期为出境游传统旺季，公司预计2024年暑期出境游人次较去年将提升100%，预期Q3业绩有望环比Q2进一步走强。 盈利预测与投资评级：众信旅游作为国内出境游运营商龙头，批发零售一体加速全国布局，出境游产品矩阵丰富，疫情期间行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。考虑Q2业绩超预期，我们上调众信旅游盈利预期，2024-2026年归母净利润分别为1.8/2.3/2.9亿元（前值为1.2/2.1/2.7亿元），对应PE为34/27/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观需求不及预期风险，汇率上涨风险，市场竞争加剧风险等。

公司发布2023年年报及2024年一季报。据公告，公司23年及24年一季度的营业收入、归母净利润、扣非归母净利润均在快速修复中实现同比高增，且未来修复仍有较足空间，我们维持增持评级。 支撑评级的要点业绩表现同比高增，复苏预期逐步兑现。据公司公告，2023年实现营业收入32.98亿元，同比增长558.96%；实现归母净利润3227.42万元，同比增长114.58%；实现扣非归母净利润911.80万元，同比增长103.56%。 2024年一季度实现营业收入10.25亿元，同比增长643.38%；实现归母净利润2804.53万元，同比增长174.79%；实现扣非归母净利润2783.54万元，同比增长171.52%。伴随出入境资源供给逐步修复，2023年实现毛利率11.57%，同比下降1.52pct。在出入境旅游逐步复苏背景下，公司已步入业绩加速修复期，且后续仍有较好修复空间。 出入境旅游恢复空间仍较足。据文旅部数据，2023年我国入出境旅游人数超过1.9亿人，2024年有望超过2.6亿人次，对应增长率为36.84%。 此外，据航班管家数据，最近一周（4.22-4.28）国际客运航班执行航班量已恢复至19年同期的73.06%水平，整体来看修复空间较足。 政策有望持续助推出入境旅游修复。在宣布单方面免签政策外，我国已与马来西亚、泰国、新加坡达成互免签证协定，叠加假期等因素催化，出境需求有望进一步修复。入境方面，除了免签政策和航线支持外，文旅部也在多次强调优化入境游客生活便利度，解决支付场景、外语服务、证件互通等领域的问题，有望提升入境旅游体验，促进入境旅游恢复。 公司是首批参与《世界旅游城市联合会与亚太旅游组织关于文化带“入境旅游协作”的倡议书》的企业，常态化接待入境旅游团组，未来也有望与多地文旅局、旅游协会合作，深挖入境旅游市场机遇。 估值公司23年步入业绩加速修复期，业绩实现扭亏，营收同比高增。考虑到出入境旅游市场修复进度预期，我们调整预测24-26年EPS为0.12/0.22/0.27元，对应市盈率为54.2/30.2/24.4倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险出入境旅游政策不确定性风险、行业恢复不及预期、市场竞争风险。

公司发布2023年财务报告，期内实现营收32.98亿元/+558.96%，恢复至2019年同期26%；归母净利润0.32亿元/+114.58%，较上年同期增加2.54亿元、同比扭亏为盈，恢复至2019年同期47%；扣非归母净利润912万元/+103.56%，较上年同期增加2.65亿元、同比扭亏为盈；EPS0.03元。其中2023Q4实现营收12.45亿元/+436.09%，归母净利润1814.15万元/+120.25%，扣非归母净亏损109.74万元/+99.09%、较上年同期亏损减少1.2亿元。 事件点评期内受益于出游政策优化等多重利好，公司核心业务板块有序恢复实现业绩稳健增长。批发业务实现营收20.27亿元/+1858.48%，毛利率11.51%/-3.05pct。公司利用旗下两大批发品牌优耐德旅游和全景旅游凸显规模优势，在优化供应链、降低采购成本等方面拥有更多优势。零售业务实现营收4.66亿元/+433.18%，毛利率15.55%/+1.73pct。线上+线下全渠道零售模式，精准触达客群。期末全国门店超1500家、专业顾问超3500人，门店和专业顾问数量及规模均已超2019年同期水平；年内公司电商平台累计直播场次超6000场，累计观看人数超1400万人次，直播销售产品近4万套，活跃粉丝数量近52万。 期内公司毛利率11.57%/-1.53pct，净利率1.03%/+50.65pct。整体费用率11.85%/-49.67pct，其中销售费用率8.17%/-24.02pct，管理费用率3.22%/-15.58pct，财务费用率0.47%/-10.07pct。经营活动现金流净额1.7亿元/+179.52%。 出入境游热度提升带动公司2024Q1业绩加速恢复。2024Q1公司实现营收10.25亿元/+643.38%，恢复至2019年同期42%；归母净利润0.28亿元/+174.79%，较上年同期增加0.66亿元、同比扭亏为盈，恢复至2019年同期43%；扣非归母净利润0.28亿元/+171.52%，较上年同期增加0.67亿元、同比扭亏为盈；EPS0.03元。2024Q1公司毛利率14.89%/+1.48pct，净利率2.71%/+31.68pct。整体费用率12.19%/-31.4pct，其中销售费用率8.32%/-14.92pct，管理费用率2.49%/-11.75pct，财务费用率1.37%/-4.72pct。 投资建议看好年内航班供给量增加、免签政策利好以及带薪休假政策落实带动出入境游水平持续恢复；公司采购能力提升、降本增效等措施以及零售门店数量和旅游顾问人数恢复至疫情前水平，看好公司盈利能力持续提升。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.13\0.29\0.55元，对应公司5月6日收盘价6.56元，2024-2026年PE分别为51.5\22.6\11.8倍，维持“增持-B”评级。 风险提示居民消费恢复不及预期；出入境政策变化风险；市场竞争风险。

业绩符合预期，出境业务稳步回暖，涨价利好公司利润率提升，公司市占率大幅提升将发力渠道和产品稳固份额。 投资要点： 业绩符合预期，增持。考虑 2023年恢复情况，维持 24/25年 EPS 为0.12/0.22元，新增 2026年 EPS 为 0.24元，考虑出境游预计 2025年恢复至正常，格局改善后公司份额提升，给予 2025年高于行业平均的 36xPE，维持目标价 7.92元。 业绩简述：2023年营收 32.98亿/+558.96%，归母净利润 3227万，22年为亏损 2.21亿；归母扣非净利 912万，22年为亏损 2.56亿。24Q1： 营收 10.25亿/+643.38%，归母净利 2,805万，23Q1为亏损 3,750万，归母扣非净利 2784万，23Q1为亏损 3,892万。 运力回暖，出境业务稳步恢复。①收入业绩恢复至 42-43%水平符合运力恢复和价格规律；②由于酒店和机票价格上涨，收入恢复领先游客恢复，目前产品成本普遍高于疫情前 50-150%；成本驱动的价格上涨带动利润率提升，24Q1毛利率 14.89%相比 19Q1的 13.26%提升明显；③运力是恢复瓶颈，预计 24年出国游运力恢复在 50-60%水平，2024年收入恢复在 50%，乐观估计预计 2025年有望完全恢复。 多因素催化，出境低基数有望引领复苏。①近期汇率波动等因素对出境游有正面催化作用；②随着运力恢复，预计出境游的恢复节奏将是稳步回暖，量增价跌的过程，利润率水平将随着价格和供需关系的恢复逐步回归；②众信自身份额大幅提升，后续考验自身产品和渠道能力，公司将发力零售渠道，持续推出新产品，维持竞争优势。 风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。

公司发布2023，年业绩预告，全年旅游行业全面复苏，公司全年经营情况明显改善，利润实现扭亏为盈，业绩表现较符合先前预期，我们维持增持评级。 支撑评级的要点全年实现扭亏，恢复符合预期。据公司业绩预告，23年全年预计实现营业收入30-35亿元，相较去年全年5亿元营收规模恢复明显，但仍较疫情前有较大的进一步修复空间；预计实现归母净利润2300-3450万元，去年同期亏损2.21亿元；预计实现扣非归母净利润800-1200万元，去年同期亏损2.56亿元，利润达成扭亏，全年业绩基本符合预期水平。此外四季度公司预计实现收入9.47-14.47亿元；预计实现归母净利887-2037万元，预计实现扣非归母净利-222~178万元。 约航班供给等因素制约2023全年出境游恢复。据航班管家，2023年国际客运航班执飞量持续恢复，从年初的不及10%，恢复到年末的58%水平。 2024年1月恢复仍在持续。2023全年来看，国际航空运力不足，制约出境游业务完全恢复。据国家移民管理局数据，2023全年出入境人员达4.24亿人次，为19年63%水平；其中内地居民出入境2.06亿人次，为19年59%水平。此外，部分旅游目的地国家的负面消息、签证等因素也在制约出入境游业务进一步修复，未来出入境旅游需求仍有较大恢复空间。 望出境游延续增长，展望24年年复苏预期良好。中国颁布与马来西亚、泰国、新加坡互免签证协定，叠加春节、寒假等因素，多类利好促进出行情绪进一步增长，多类OTA平台反馈春节期间相关需求较为旺盛。据众信旅游春节出游趋势报告，北欧、澳新等出境游目的地春节较受关注。展望24年，中国旅游研究院预测24年全年国内旅游收入将超过6万亿元，同比增长22%；国际旅游收入将实现1070亿美元，同比增长38%，国内和国际收入分别恢复至19年105%和81%水平，复苏或将延续。 估值公司作为出境游龙头企业，在行业加速修复背景下紧抓机遇并持续优化业务，23年业绩实现扭亏。其业绩预告表现基本符合先前预期水平，我们维持预测23-25年EPS为0.03/0.16/0.24元，对应市盈率为234.6/37.6/24.9倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险出入境旅游政策不确定性风险、行业恢复不及预期、市场竞争风险。

增持考虑2023年恢复情况，下调2023/24/25年EPS至0.03/0.20/0.30（-0.07/-0.08/-0.15）元，旅行社2025年行业平均估值为13xPE，考虑出境游预计2025年恢复至正常，且行业大幅出清后公司有望享受供需改善，给予2025年高于行业平均的32xPE，维持目标价9.70元。 事件：公司公告，将终止公司及全资子公司持有的中企信商业保理，中企信租赁，广州优贷三家公司的转让进程。并将退还此前预收的1.3亿元股权转让款。同时，将从即日起停止三家子公司开展新业务，对存量债权启动转移及清收程序。 监管变化运营政策环境变更是终止交易的核心原因。①本次交易方案推出阶段，公司正在调整自身业务，聚焦核心旅游业务的大背景下的决策；②转让标的公司业务主要涉及产业链和互联网金融相关业务，由于互联网金融行业监管政策发生变化，交易迟迟未能取得相关主管部门许可，导致本次交易事项历时较长。③预计本次终止交易并不会对公司2023年业绩构成影响。 出境游需求逐步回暖，运力签证瓶颈缓释有望加速放量。①公司三季报符合此前预告预期，旺季国内及出境游需求快速释放驱动业绩明显回暖；②考虑到机票和海外酒店价格上涨，目前出境游业务收入占比仍高于国内游业务。③出境游现阶段核心瓶颈为运力及签证，预计后续随着上述拖累逐步缓解，出境游业务有望加速恢复。 风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。

事件：公司发布2023第三季度业绩报告。23前三季度，公司实现营收20.53亿元，同比增长647.46%，归母净利润1413.27万元，同比增长110.72%，扣非归母1021.54万元，同比增长107.56%。23Q3单季度，公司收入12.61亿元，同比+207.89%，归母净利润4865.60万元，同比+195.51%，扣非归母4699.32万元，同比+191.06%。 Q3业绩修复明显，境外旅游持续恢复。Q3单季度，受益于暑假出行旺季和境外游市场的恢复，营收环比增长92.52%，恢复至19年同期32.82%，单季度归母净利润创五年内第二高值。三季度以来，随着第三批出境游目的地再度放开，国内多条出境航线陆续复飞，出境游热度持续提升。根据航旅纵横大数据，10月国内航司实际执行出入境航班量超过2.7万班次，出入境旅客量超过360万，均恢复至2019年同期的60%左右，未来出境航班供给恢复有望持续提振公司业绩。 多措并举应对成本上涨，毛利率高于19年同期。23前三季度公司毛利率/净利率为11.52%/0.61%，同比-3.27/+59.29pcts，毛利率高19年同期1.52pcts。单Q3毛利率达11.84%，同比-2.90pcts，超出19年三季度3.18pcts，较23Q2环比增长1.33pcts，公司积极进行降本增效，应对机票、包车、境外对接酒店等成本上涨。23前三季度公司销售/管理/财务费用率分别为7.17%/3.63%/0.61%，同比分别-32.62/-17.26/-12.34pcts，各项费用率同比优化显著。 “超长”春节利好出境游，公司多款产品推出。2024年春节法定节假日为2月10日至2月17日，并鼓励企业除夕放假，春节假期长达8-9天。 “超长”春节假期有望带动出境游热度进一步提升。当前公司已推出美国、新西兰、西葡等多款春节出境游产品，把握长假出游需求高峰。 投资建议：出境游逐步恢复至疫情前正常水平，公司降本增效提升盈利能力，预计公司23-25年EPS为0.01/0.21/0.34元，对应PE为528/33/20倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：市场恢复不及预期；全球地缘政治风险；市场竞争风险。

公司发布 2023 年三季度报告。 前三季度公司共实现营收 20.53 亿元， yoy+647.46%；实现归母净利润 1413.27 万元；实现扣非归母净利润 1021.54万元，实现扭亏。 其中三季度实现营收 12.61 亿元， yoy+748.28%；实现归母净利润 4865.60 万元；实现扣非归母净利润 4699.32 万元。 在政策宽松叠加暑期出行旺季影响下，公司业绩实现同环比高增。 我们看好未来在国际航班运力恢复、签证办理便利性提高、消费者出行顾虑减少等因素作用下公司出境游业务全面恢复， 进一步实现利润水平的提高，维持增持评级。 支撑评级的要点 前三季度实现扭亏为盈， 四季度或决定全年盈利与否。 前三季度公司共实现营收 20.53 亿元， yoy+647.46%；实现归母净利润 1413.27 万元；实现扣非归母净利润 1021.54 万元。 三季度实现营收 12.61 亿元，yoy+748.28%；实现归母净利润 4865.60 万元；实现扣非归母净利润4699.32 万元。 暑期出境游市场初步复苏使三季度业绩实现同环比高增，前三季度实现盈利。四季度是传统旅游淡季， 但随着公司积极运营冬季旅游产品，四季度业绩有望推动全年实现盈利。 此外，当前在供需关系未实现均衡、出境客群未完全回归、疫后行业出清、产品创新和质量提升等多因素作用下，公司 Q3 毛利率、净利率均表现较好，分别为11.84%/4.00%，表现好于疫情前 17-19 年 Q3 水平。 国际航班供给回暖， 出境游全面恢复尚受制于外部环境。 航班管家数据显示， 最近一周（10 月 23 日-29 日） 国际航线航班量 7738 架次，恢复至2019 年的 51.8%， 航空运力还未完全恢复致使出境游业务复苏进度受阻。据国家移民管理局数据， 三季度全国出入境人员 1.23 亿人次， yoy+454.4%，达到 2019 年同期的 73%，其中内地居民 6168.8 万人次。国际航班运力与出境游需求均持续呈现环比修复态势， 未来存在较大改善空间。 北欧国家旅游局来华路演， 四季度出境游产品推新。 近期芬兰、瑞典、丹麦、挪威等国家旅游部门来华路演， 吸引中国游客。北京至斯德哥尔摩航线明年 4 月恢复至每天一班， 挪威和瑞典签证在上海领区一周左右即可出签， 多旅游目的地也在期待中国客群回归。 10 月 20 日，北京国际文旅消费博览会召开，公司筹备千余款旅游产品亮相展会。 公司布局了冬季需求较高的冰雪产品以及反季节产品，冰雪产品目的地包括一些北欧国家， 反季节产品目的地包括南半球澳大利亚、新西兰等较温暖地区。 估值 公司作为出境游龙头企业， 随着疫情三年行业持续出清， 以及当前市场供需未完全修复，公司有望在后续出境游市场回暖速度加快、 政策面持续好转的背景下实现快速恢复，提高市占率，结合以上我们预测 23-24 年EPS 为 0.03/0.16 元，对应市盈率为 275.4/44.1 倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险 出入境旅游政策不确定性风险、 行业恢复不及预期、 市场竞争风险。