事件概述公司发布2023 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入6.23 亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98 亿元，同比+1298.75%。 分析判断: 受益产品价格上升，Q1 业绩表现亮眼公司前身为天水众兴菌业有限责任公司，成立于2005 年，是一家致力于食用菌研发、生产及销售的国家级农业产业化重点龙头企业。公司主产品为金针菇和双孢菇，产能方面，据公司年报，截止2022 年年底，公司食用菌日产能1105 吨，其中金针菇日产能745 吨，双孢菇日产能360 吨，金针菇日产能居国内同行业第二、双孢菇日产能位居国内同行业第一。2014 年以来，公司营业收入稳步增长，归母净利随着主产品价格变化及产量情况波动。 受益于金针菇高价持续，公司2023 年一季度业绩表现亮眼，报告期内，公司实现营业收入6.23 亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98 亿元，同比+1298.75%。 多因素共振，金针菇价格维持高位2022 年上半年，金针菇价格延续了2021 年的低迷行情，但是下半年受多因素影响价格出现了拐点，（1）2022 年下半年猪价回暖，7 月份毛猪价格维持高位，带动国内消费者通胀预期升温，推动生活必需品价格上涨；（2）2022 年下半年全国多地高温，对蔬菜生产和冷链运输造成了影响，影响相关蔬菜供给；（3）2021年至2022 年上半年食用菌市场行情持续低迷，行业深陷亏损推动产能去化；（4）2022 年夏季多地高温，食用菌消费低迷，许多食用菌生产企业未满负荷生产。多因素影响下，金针菇供给偏紧，推动价格淡季不淡，且价格景气一直持续到今年一季度。据Wind 数据，2023 年1 季度，金针菇大宗价的均价为10.74 元/公斤，同比上涨91.34%。 公司成本管控水平优异，2022 年下半年成本继续下降从公司金针菇完全成本来看，公司成本管控水平优异。据我们测算，2022 年上半年公司金针菇生产成本仅为5.16 元/公斤，在行业中处于较低水平，加上三费后公司金针菇完全成本为5.88 元/公斤，尽管2022 年上半年金针菇价格持续低迷，公司毛利率依然达到了10.50%。2022 年下半年随着金针菇价格上涨，公司金针菇毛利率水平达到了34.73%，而金针菇生产成本降至4.23 元/公斤，完全成本降至5.02 元/公斤，与同行业其他公司相比，公司金针菇生产成本管控优异，但三费成本相对较高，我们认为未来随着对三费的控制，公司金针菇完全成本有进一步下降的空间。 投资建议我们分析：1）受益于主产品尤其是金针菇价格上涨，公司作为食用菌生产企业龙头，食用菌总产能和金针菇产能均居全国前列，消费改善下，我们认为食用菌行业景气度有望持续，公司收入和利润有望进一步增长。2）公司生产基地布局全国，且每个基地都有原料优势或市场优势，或两者兼顾，有利于公司食用菌生产成本的管控。考虑到这些因素影响，我们预计，2023-2025 年公司的营业收入分别为23.29/23.93/27.34 亿元， 归母净利润为4.12/3.31/4.02 亿元， EPS 为1.01/0.81/0.99 元，2023 年4 月11 日股价10.58 元对应23/24/25 年PE 分别为10.5/13.0/10.7X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示原材料价格波动风险，市场竞争加剧导致产品价格下降风险，销售价格及利润季节性波动风险。

投资要点 16年食用菌行业规模约为2500亿元,前10年CAGR13%,龙头净利率近30%,种植行业中最盈利的品类之一。14年食用菌行业产量3460万吨,过去10年CAGR18%。行业CR6不足1%,目前唯一工厂化明显的就是金针菇。请见行业深度《2000亿规模集中度不足1%,2H16抗通胀和厄尔尼诺首选蔬菜品种》。 北方地区的金针菇之王,技术创新+产能扩张,带来营收高增长。众兴菌业金针菇产量位居西北地区第一,全国第二。产能迅速扩张:15年9月收购峨眉宏昌农业70%股权,扩展四川地区的销售和产能;10月收购广州星河生物食用菌生产工厂;募投年产1.26万吨金针菇生产线和年产7200吨杏鲍菇生产线项目;16年发行7203万股募集资金11.27亿元,投资建设年产3万吨的金针菇生产线、1万吨的工厂化种植项目、年产7500吨蟹味菇及白玉菇生产线,丰富产品结构,预计2017年公司食用菌日产能将在原有的280吨基础上新增176吨。同时募投食用菌研发中心,提高菌种技术、研发等优势。金针菇价格上涨+技术创新+产能扩张带来1Q16营收1.83亿,同比增长41.1%,净利润0.86亿,同比增长高达85.1%。 成本优势最明显:产地集中北方,具有得天独厚的区位优势。现有主要生产基地在西北地区,生产食用菌所需原材料供应充足,质量优越,采购方便,价格较低。且西北气候凉爽干燥,适宜食用菌生长,有效节约能源消耗成本,单位生产成本远低于同行业。高营收+低成本,1Q16业绩靓丽,销售毛利率55.5%,净利率48.3%。 销售渠道优势显著,期间费用率不断下降。公司采用经销商模式,扩产能同时扩市场,渠道销售能力强。1Q16期间费用率仅为9.01%,15年因股权激励、公司上市等管理费用大增,16年恢复正常,扩产销增加销售费用,因1Q财务费大减,期间费用降幅显著。 盈利预测与投资建议:日产能合计达280吨,预计新金针菇生产线及新品(杏鲍菇等)投产后,新增176吨日产能。预计公司16-18年净利润2.47/2.74/3.20亿元;EPS分别为0.77/0.86/1元。给予16年40倍PE,对应市值99亿,还有25%的空间,买入评级。 风险提示:食品安全问题,CPI低于预期,行业供大于求。