推荐逻辑：1）业绩保持快速增长，根据2023年业绩快报披露，2023年实现归母净利润8.9亿元，同比增长64.8%；扣非归母净利润为8.3亿元，同比增长87%；2）主营业务方面，落实双轮驱动战略，云提供基础设施，C端布局游戏，B端数字化赋能产业端，“游戏+计算机”协同发展，在AI新科技迭代升级背景下，后续表现可期；3）“台阶型”增长代表公司，游戏出海龙头，主力SLG产品海外长线运营夯实基本盘，新游上线有望贡献增量业绩。 SLG游戏出海领军者，游戏业务筑牢发展根基。公司全资子公司壳木游戏为中国游戏出海头部厂商，位居SensorTower2024年1月中国手游发行商全球收入榜第8名，产品于全球150多个国家及地区上线，主要包含中国大陆、北美、欧洲、日本、韩国、中东、南美等。拳头游戏表现突出，上线5年的《AgeofOrigins》和上线8年的《WarandOrder》（《战火与秩序》）两款SLG手游流水曲线稳中有升；其中《AgeofOrigins》（《旭日之城》）的付费用户数量保持上升趋势，2022年年流水达25.3亿元，同比增长45%。在研SLG产品储备丰富，储备两款“SLG+模拟经营”新游，预计将于2024年内上线，后续商业化值得关注。 计算机业务产品矩阵不断优化，推进数字化转型。公司软件和信息服务技术业务涵盖ICT运营管理、信息安全、云业务、人工智能及物联网/创新业务。公司对ICT运营产品持续迭代，将传统“IT+CT”的ICT运营升级为“数字化新IT”智能运营。人工智能业务将NLP自然语言处理核心技术实践于智能客服、智慧公安、智慧政务、智能催收等领域。截至2022年末，公司在人工智能领域已申请专利325件，其中313件为发明专利，已获授权专利136件，其中发明专利126件。公司基于“Transformer”结构，运用自有NLP系列技术，推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台。创新业务2022年实现收入0.82亿元，同比增长200%。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为8.9亿元、10.2亿元、11.5亿元，对应PE分别为21倍、18倍、16倍。公司业务双轮驱动，游戏出海表现亮眼，支撑利润基本盘，同时贡献业绩与估值底；软件服务业务贡献业绩弹性与潜在新增长点；根据SOTP估值法，加总可得公司目标市值为220.3亿元，对应目标价11.23元，首次覆盖，给予“买入”评级，建议关注。 风险提示：创新业务市场落地风险、行业政策变动风险、未来ICT行业环境和运营管理领域竞争格局变化的风险、新游戏开发与运营风险。

事件：神州泰岳发布2023年业绩快报，报告期内实现营业总收入59.65亿，同比增长24.11%，归母净利润为8.93亿，同比增长64.82%，扣非后归母净利润为8.32亿，同比增长87.03%，基本每股收益为0.46元，同比增长65.97%。 游戏业务继续高歌猛进。公司全球化两款核心产品《旭日之城》与《战火与秩序》在2023年均取得不错成绩，其中《旭日之城》充值流水在2023年创出上线以来新高，长线运营能力不断得到验证。根据广大大2024年1月数据，《旭日之城》（AgeofOringins）出海收入排名iOS端排名国内第7，GooglePlay端排名国内12名。公司旗下壳木游戏排名SensorTower发布的2024年1月中国手游发行商全球收入（不含国内第三方安卓）第8名。预计2024年公司将发布两款SLG新游，分别为科幻题材代号DL与文明题材代号LOA，有望进一步增厚公司游戏业务收入。 扣非归母利润率大幅提升。公司2023年扣非后归母净利率为14%，较2022年提升4.7个百分点，是自2017年以来，首次突破10%，这主要得益于游戏业务的高质量提升，旗下壳木游戏在SensorTower每月统计的中国手游发行商全球收入（不含国内第三方安卓）排名也从2022年1月的14名不断攀升至当前2024年1月的第8名，两年时间提升6个位次。 软件和信息技术服务业务致力于为客户提供“数智化”服务，在ICT运维、云服务、信息安全、智能催收等业务领域，经营业绩取得稳定增长。 盈利预测与估值：2024年公司计划上线两款新品，同时《旭日之城》与《战火与秩序》流水处在较高水平，适当上调2024与2025年业绩预测，预计公司2024~2025年收入分别为69.69亿（原65.25亿）、78.05亿（原73.08亿），同比增长17%与12%，归母净利润分别为9.93亿（原9.21亿）、12.04亿（原10.43亿），同比增长为11%与21%。当前市值对应2024及2025年PE为23x、19x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：神州泰岳披露 2023年度业绩快报，2023年公司预计实现营业收入 59.65亿元（yoy+24.11%）；归母净利润 8.93亿元（yoy+64.82%）；扣非归母净利润 8.32亿元（yoy+87.03%）。 核心产品流水仍处于爬坡期，驱动 23年业绩增长；两款“SLG+模拟经营”新品蓄势待发，有望贡献可观增量。游戏业务方面，公司秉持“聚焦全球游戏市场，研发精品游戏”的发展战略，深耕海外市场。核心产品方面，公司依托于卓越的产品能力和精细化运营经验，《旭日之城》充值流水创出自上线以来的年度新高，《战火与秩序》充值流水亦在此前年度高位区间，驱动经营业绩高速增长。据 Data.ai，2024年 1月，《旭日之城》与《战火与秩序》在中国游戏厂商应用出海收入排行榜中，分别位列第 8名与第 23名，延续稳健表现。我们认为，公司 Q3加大了对《旭日之城》的投放，由于游戏产品流量投放与产生收入间存在一定期限错配，我们看好 24年核心产品《旭日之城》流水的持续提升。 公司持续大力投入研发，致力于打造新的拥有长线盈利能力的精品游戏，公司当前储备有《代号 DL》和《代号 LOA》两款“SLG+模拟经营”游戏，均有望在 24年上线。我们认为，公司持续深耕 SLG 领域，产品风格稳健，在过往的游戏项目中积累了稳健的数值体系，叠加在题材及玩法上的微创新，新产品表现值得期待。 计算机业务人效持续提升，经营效率有望不断提升。计算机业务方面，公司致力于为客户提供“数智化”服务，同时打磨具有竞争力的产品，聚焦人效提升。报告期内，公司在 ICT 运维、云服务、信息安全、智能催收等业务领域的经营业绩取得稳定的增长。 投资建议：公司在游戏业务方面擅长大单品运营，核心产品仍处于流水爬坡期，且运营风格稳健，同时计算机业务有望持续减亏，利润表现将持续提升。我们预计公司 2023-2025年营业收入为 59.65/69.05/75.95亿元，同比增加 24.1%/15.8%/10.0%，归母净利润分别为 8.93/10.12/11.75亿元，同比增加 64.8%/13.3%/16.1%，对应 PE 为 23/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素。

长线游戏持续爬坡，2023年四季度利润增长加速，有望进入新一轮产品周期公司公告2023年营业收入约59.6亿元，同比增长24%；归母净利润约8.9亿元，同比增长65%；扣非归母净利润约8.3亿元，同比增长87%。 对应公司2023Q4营业收入约19.1亿元，同比增长22%，环比增长37%；归母净利润约3.3亿元，同比+108%，环比+108%；预计2023Q4扣非归母净利润约3亿元，同比+163%，环比+91%。 公司的支柱游戏《旭日之城》上线5年多，流水仍处于爬坡期，2023年上半年月均流水达到3500万美元。2023年三季度公司对《旭日之城》的内容更新策略、投放策略做了新的安排，期望持续提升用户粘性和数量，2023Q3公司销售费用环比增加了约4000万元。 从Data.ai发布的“中国游戏厂商应用出海收入排行榜”来看，公司在2023年三季度调整内容更新和投放策略或在第四季度进入收获期。根据Data.ai：1）2023年10/11/12月壳木游戏排名稳定在第6位，对比23年7/8/9月的第6/7/6位排名，对比22年10/11/12月的第7/6/6位排名。2024年1月排名略有降至第8。 2）2023年10/11/12月《旭日之城》排名5/5/6，较23年7/8/9月的第7/8/7位排名有较明显提升，也明显好于22年10/11/12月第8/10/8位排名。2024年1月排名略降至第8位。 3）2023年10/11/12月《战火与秩序》排名18/23/23，对比23年7/8/9月排名为23/21/22，对比22年10/11/12月排名位20/20/22位。2024年1月排名稳定在23。 展望2024年，一方面，我们预计《旭日之城》大概率仍可维持流水爬坡，预计《战火与秩序》流水或可维持基本稳定，持续关注2款长线游戏内容更新策略和投放节奏。另一方面，公司有望进入新一轮产品周期，预计今年在海外发行2款新游戏，《代号DL》和《代号LOA》，都是SLG融合模拟经营玩法，一款是科幻题材，一款是文明题材。 软件和信息技术服务业务稳定增长，在智能催收业务外开辟智能电销业务线2023年公司在ICT运维、云服务、信息安全、智能催收等业务领域的经营业绩取得稳定的增长。人工智能业务方面，2023年下半年，“泰岳小催”平台再次升级为“泰岳智呼”，在智能催收之外开辟智能电销业务线，助力B端客户售前售后服务。 投资建议：考虑到公司长线运营游戏表现稳健向好，预计2024年新游戏落地后，流水与盈利或有望再上台阶。我们上调公司2023-2025年预测归母净利润至8.9/10.3/12.6亿元（原为8.0/9.5/11.2亿元），对应同比增速分别为65%/15%/22%。 我们看好公司在SLG游戏赛道的研运能力，以及AI业务的商业化推进。截止2024/2/22，公司股价对应2023-2025年PE分别为24/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管风险；海外宏观消费环境不确定性；海外SLG游戏品类竞争格局加剧；新游戏上线时间不确定性；业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以公司披露的年报为准。

事件：2024年1月10日发布业绩预报称，2023年公司预计实现归母净利润8.3-9.3亿元，同比增长53.17%-71.62%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润为7.7-8.7亿元，同比增长73.03%-95.51%。 游戏业务稳中有升。成熟产品方面，根据SensorTower数据，《AgeofOrigins》（《旭日之城》）2023年Q4充值流水创新高，《WarandOrder》（《战火与秩序》）2023年Q4充值流水维持高位稳定，两款成熟产品奠定公司业绩增长的基石。根据SensorTower，在2023年12月中国手游收入Top30海外排行榜中,《AgeofOrigins》（《旭日之城》）和《WarandOrder》（《战火与秩序》）分别位居第7名和第23名。根据SensorTower，在2023年12月中国手游发行商全球收入排行榜中，壳木游戏位列第8名。储备产品方面，公司储备了两款SLG新产品，分别是代号DL（科幻题材）和代号LOA（文明题材），预计在24年上线。根据公司过往的精品化产品和精细化运营的经验，24年的两款新游值得持续关注。业务出海方面，2023年公司游戏业务出海收入占比接近九成。 计算机业务平稳增长。2023年，ICT运维、信息安全、云转售、物联网、人工智能等业务均平稳增长。其中公司旗下鼎富智能运用NLP技术的人工智能催收解决方案“泰岳小催”于2023年下半年升级为“泰岳智呼”，在原有的催收业务基础上拓展出新的业务场景人工智能电销业务，我们看好公司人工智能业务的产品化和商业化的持续推进。 盈利预测和投资建议：根据业绩预告，我们上调公司23-25年收入预测至60.7/72.6/84.2亿元，同比增长26.3%/19.6%/16.0%。我们上调归母净利润预测至8.9/9.9/12.3亿元，同比增长64.4%/10.7%/24.9%。我们看好游戏业务成熟产品的稳定性和新产品的业绩预期，以及计算机业务持续产品化和商业化的进度。 维持“买入”评级。 风险提示：产品上线不及预期；行业竞争加剧；行业政策变化。

事件： 公司发布 23年报业绩预告，预计 23全年实现归母净利润 8.3-9.3亿，同比增长 53-72%； 对应 Q4单季度归母净利润 2.7-3.7亿，区间中值 3.2亿，超市场预期。 投资要点： 4Q23游戏保持强劲，《旭日之城》流水环比再提升。得益于 23年 Q3的有效投放，Q4在整体减投情况下，结合点点数据监测，我们预计《旭日之城》月流水进入 4000-4500万美金区间，环比 Q3进一步提升；《战火与秩序》亦稳中有升，推动公司 12月整体游戏月流水站上 6000万美金。两款核心老产品基本盘稳固且上升势头不减。 计算机业务收入主要在 Q4确认，预计表现良好。公司 ICT 业务确认周期主要在年底，Q4超预期亦验证了计算机板块的良好兑现。公司 23年以来在人工智能上积极布局，推动 NLP在智能客服、智慧能催收等领域的落地；公司推出的泰岳小催平台收入规模快速放量。 预计 Q4费用如期改善。根据业绩预告，我们判断 Q4费用环比如期改善，主要来自：销售费用端游戏买量开支环比收窄；研发费用端《代号 EL》《代号 LOA》等对 Q3一次性影响已过，研发费用回归正常水平；管理费用端股权激励摊销边际影响减小。 24年两款新品值得期待，短期看收入增长、中期看业绩上台阶。展望 24年，公司两款核心老产品已经验证长周期能力，且保持较强向上势头。新品上，公司储备的科幻题材 SLG+模拟经营手游《代号 DL》和文明题材 SLG+模拟经营手游《LOA》均有望 24年 Q2至年中海外上线，考虑到新品有一段爬坡和回收期，短期看收入成长，中期看业绩再上台阶。 调整盈利预测，维持“买入”评级。结合 23年报预告、公司老产品表现和新产品排期，我们调整公司 23-25年营收预测为 59.5/68.6/87.3亿（原预测为 58.3/68.9/75.8亿）； 调整归母净利润预测为 8.8/10.1/13.7亿（原预测为 8.3/9.9/11.3亿），现价对应 23-25年 PE 为 20/18/13x。公司游戏业务成长性和长周期运营持续兑现，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险

2023年业绩超预期， 新老游戏有望继续驱动业绩增长， 维持“买入”评级公司发布 2023年度业绩预告，预计 2023年实现归母净利润 8.3-9.3亿元（同比+53.17%至+71.62%）， 实现扣非归母净利润 7.7-8.7亿元（同比+73.03%至+95.51%）。 预计 2023Q4实现归母净利润 2.67-3.67亿元（同比+67.92%至+130.82%）， 实现扣非归母净利润 2.33-3.33亿元（同比+108.04%至 197.32%）。 公司 2023年业绩增长主要系《Age of Origins》（《旭日之城》）流水创新高以及《Warand Order》（《战火与秩序》） 保持较高流水所致。 基于公司业绩预告和产品表现，我们上调 2023-2025年盈利预测， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为8.83/10.07/11.36（前值为 7.47/9.42/11.27） 亿元，对应 EPS 分别为 0.45/0.51/0.58元，当前股价对应 PE 分别为 18.1/15.9/14.1倍，我们看好公司新游戏上线表现与智能催收业务增长潜力，维持“买入”评级。 核心游戏仍处流水爬升期， 买量费用加大或带来 2023Q4明显业绩提升根据 data.ai 的 2023年 11月中国游戏厂商出海收入排行榜， 《Age of Origins》（《旭日之城》） 排名第 5，《War and Order》（《战火与秩序》） 排名 23。 公司 2023Q3销售费用为 4.11元（同比+20.70%，环比+10.89%）， 单季度销售费用明显提升，主要系公司加大对《Age of Origins》（《旭日之城》） 的买量投放， 后续流水释放或推动了公司 2023Q4扣非归母净利润同比+108.04%至+197.32%。 我们认为，《Age of Origins》（《旭日之城》） 流水有望持续爬升，继续驱动公司业绩增长。 新游戏 2024年上线， 智能催收业务快速发展， 或共同驱动公司长期成长公司两款储备游戏《代号 DL》（科幻题材 SLG）、《代号 LOA》（文明题材 SLG），都融合了模拟经营玩法，有望通过融合类玩法，扩大用户圈层， 公司预计 2024年在海外上线，为公司增添长期增长动力，且公司游戏出海收入占比接近九成，受国内游戏政策影响较小。 公司智能催收业务不断打开市场， 2023下半年智能催收平台“泰岳小催”平台升级为“泰岳智呼”，在智能催收之外开辟智能电销业务线，助力 B 端客户售前售后服务，人工智能业务有望成长为新增长驱动力。 风险提示：新游上线时间及表现不及预期，智能催收业务增长不及预期等风险。

事件：神州泰岳披露 2023 年三季报，2022 年 Q3 公司实现营业收入 13.98亿元（yoy+21.04%）；归母净利润 1.59 亿元（yoy-1.57%）；2023 年前三季度，公司实现营业收入 40.51 亿元（yoy+25.22%）；归母净利润 5.63亿元（yoy+46.78%）。 核心产品流水仍处于爬坡期，两款“SLG+模拟经营”新品蓄势待发。 2022 年 Q3 公司实现营业收入 13.98 亿元，同比增长 21.04%，主因公司两款主力游戏流水环比稳中有升，其中：上线 5 年的《旭日之城》在上半年月均流水 3,500 万美元的水平上继续爬坡，上线 8 年的《战火与秩序》月均流水稳定在 1,300 万美元之上。据 Data.ai，2023 年 9 月，《旭日之城》与《战火与秩序》在中国游戏厂商应用出海收入排行榜中，分别位列第 7 名与第 22 名。 展望 2024 年，公司 Q3 加大了对《旭日之城》的投放，由于游戏产品流量投放与产生收入间存在一定期限错配，我们看好核心产品《旭日之城》流水的持续提升。新品方面，公司有《代号 DL》和《代号 LOA》两款“SLG+模拟经营”玩法游戏待上线，一方面，公司持续深耕 SLG 领域，投放能力等有望在新品推广中快速复用；另一方面，模拟经营玩法的加入有望扩大潜在的玩家圈层，提升新产品创收能力。 智能催收业务品牌升级赋能 B 端客户，鼎富智能有望持续减亏。计算机业务方面，公司凭借 NLP 技术积累推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，公司“智能催收”业务快速发展。下半年“泰岳小催”平台再次升级为“泰岳智呼”，新开辟智能电销业务线，助力 B 端客户售前售后服务，人工智能业务线营收贡献有望持续提升。2023 年上半年，公司旗下鼎富智能净亏损为 0.45 亿元，同比有所下滑。展望 2023 年下半年，鼎富智能有望在“泰岳智呼”业务快速发展带动下，进一步减亏。 核心产品增加投放，研发费用有所提升。费用端，由于判断《旭日之城》依然处于流水的爬坡期（在上半年投放平稳的情况下，不断创造上线以来月度流水记录），公司自 7 月份以来对产品的内容更新策略和投放策略做了新的安排，加大了对《旭日之城》的投放，导致 2023 年 Q3 销售费用环比增长 0.4 亿元，销售费用率提升至 29.41%。同时，由于在研新品较多以及 AI 等新技术投入，公司 Q3 研发费用率提升至 5.91%；股权激励费用摊销及奖金计提导致管理费用率提升至 16.87%。费用端承压导致公司前三季度利润同比有所下降。 投资建议：公司在游戏业务方面擅长大单品运营，核心产品仍处于流水爬坡期，同时计算机业务有望持续减亏，利润表现将持续提升。我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 58.61/67.50/74.24 亿元，同比增加21.9%/15.2%/10.0%，归母净利润分别为 7.93/9.80/11.39 亿元，同比增加46.3%/23.6%/16.2%，对应 PE 为 23/18/16 倍，首次覆盖，给予“买入” 事件：神州泰岳披露 2023 年三季报，2022 年 Q3 公司实现营业收入 13.98亿元（yoy+21.04%）；归母净利润 1.59 亿元（yoy-1.57%）；2023 年前三季度，公司实现营业收入 40.51 亿元（yoy+25.22%）；归母净利润 5.63亿元（yoy+46.78%）。 核心产品流水仍处于爬坡期，两款“SLG+模拟经营”新品蓄势待发。 2022 年 Q3 公司实现营业收入 13.98 亿元，同比增长 21.04%，主因公司两款主力游戏流水环比稳中有升，其中：上线 5 年的《旭日之城》在上半年月均流水 3,500 万美元的水平上继续爬坡，上线 8 年的《战火与秩序》月均流水稳定在 1,300 万美元之上。据 Data.ai，2023 年 9 月，《旭日之城》与《战火与秩序》在中国游戏厂商应用出海收入排行榜中，分别位列第 7 名与第 22 名。 展望 2024 年，公司 Q3 加大了对《旭日之城》的投放，由于游戏产品流量投放与产生收入间存在一定期限错配，我们看好核心产品《旭日之城》流水的持续提升。新品方面，公司有《代号 DL》和《代号 LOA》两款“SLG+模拟经营”玩法游戏待上线，一方面，公司持续深耕 SLG 领域，投放能力等有望在新品推广中快速复用；另一方面，模拟经营玩法的加入有望扩大潜在的玩家圈层，提升新产品创收能力。 智能催收业务品牌升级赋能 B 端客户，鼎富智能有望持续减亏。计算机业务方面，公司凭借 NLP 技术积累推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，公司“智能催收”业务快速发展。下半年“泰岳小催”平台再次升级为“泰岳智呼”，新开辟智能电销业务线，助力 B 端客户售前售后服务，人工智能业务线营收贡献有望持续提升。2023 年上半年，公司旗下鼎富智能净亏损为 0.45 亿元，同比有所下滑。展望 2023 年下半年，鼎富智能有望在“泰岳智呼”业务快速发展带动下，进一步减亏。 核心产品增加投放，研发费用有所提升。费用端，由于判断《旭日之城》依然处于流水的爬坡期（在上半年投放平稳的情况下，不断创造上线以来月度流水记录），公司自 7 月份以来对产品的内容更新策略和投放策略做了新的安排，加大了对《旭日之城》的投放，导致 2023 年 Q3 销售费用环比增长 0.4 亿元，销售费用率提升至 29.41%。同时，由于在研新品较多以及 AI 等新技术投入，公司 Q3 研发费用率提升至 5.91%；股权激励费用摊销及奖金计提导致管理费用率提升至 16.87%。费用端承压导致公司前三季度利润同比有所下降。 投资建议：公司在游戏业务方面擅长大单品运营，核心产品仍处于流水爬坡期，同时计算机业务有望持续减亏，利润表现将持续提升。我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 58.61/67.50/74.24 亿元，同比增加21.9%/15.2%/10.0%，归母净利润分别为 7.93/9.80/11.39 亿元，同比增加46.3%/23.6%/16.2%，对应 PE 为 23/18/16 倍，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素。

事件：神州泰岳发布 2023年三季报，报告期内公司实现营业总收入 40.51亿，同比增长 25.22%，归母净利润 5.63亿，同比增长 46.78%，扣非后归母净利润为 5.37亿，同比增长 61.23%。2023前三季度经营性净现金流为 3.96亿，同比下滑 7.07%。 点评：头部产品《旭日之城》维持高流水表现 1）公司王牌游戏《旭日之城》2023上半年月均流水增长至 3500万美元，Q3《旭日之城》流水增长趋势还在继续，根据 iOS 畅销总榜数据显示，《旭日之城》在美国地区排名 30，日本地区排名 47，韩国地区排名 60，在手游规模较大的国家均有不俗表现。 另一款产品《战火与秩序》目前月均流也水稳定在 1300万美元之上。 2）计算机业务中，鼎富智能旗下“泰岳小催”升级为“泰岳智呼”平台。在智能催收之外开辟智能电销业务线，助力 B 端客户售前售后服务。 3）产品储备：公司储备有两款 SLG 新游戏，一款为科幻题材代号 DL，另一款是文明题材代号 LOA，两款游戏均融合了模拟经营玩法，预计将在明年上线。 销售费用开支增加，增加头部产品广告投放：2023Q3销售费用开支为 4.11亿，销售费用率为 29.4%，较 Q2增加 3.7个百分点，主要就是加大了对《旭日之城》的投放，《旭日之城》处于流水爬坡期，更新投放策略期望持续提升玩家黏性和用户数量；Q3管理费用开支为 2.36亿，管理费用率为 16.9%，较 Q2增加 3个百分点，主要由公司新一轮股权激励和员工持股计划费用开支增加导致；研发费用为 0.83亿，研发费用率为 5.9%，较 Q2增加 1.3个百分点。 盈利预测与估值：由于公司增加投放带动流水提升，我们适当调高收入预测，但由于激励相关开支、研发投入以及销售策略变化使得费用较预期有所增加，因此适当下调 2023~2024年利润预期，预计公司 2023~2024年收入分别为 59.01亿（原 56.72亿）、65.25亿（原 64.3亿），同比增长 23%与 11%，归母净利润分别为 7.61亿（原 8.37亿）、9.21亿（原 10.1亿），同比增长为 41%与 21%。当前市值对应 2023及 2024年PE 为 23x、19x，维持“买入”评级。

23Q3业绩： 23Q3收入 13.98亿元(yoy 21.04%, qoq -3.05%)，归母净利润 1.59亿元(yoy -1.57%， qoq -29.71%)。 公司收入环比下滑主要系计算机收入确认有一定程度递延导致， 旗下壳木游戏收入稳定增长。 23Q3业绩解读： 23Q3销售费用达到 4.11亿元(yoy 20.70%,qoq 10.89%,销售费用率29.41%)，主要系海外游戏《旭日之城(Age of Origins)》与《战火与秩序(War and Order)》 投放开支； 23Q3研发费用达到 0.82亿元(yoy8.87%,qoq 25.09%,研发费用率 5.91%)，主要系游戏研发聚焦于创新品类游戏，为确保项目开发进度与内容质量，有一定程度美术外包开销。 游戏产品： 2款核心游戏 Q3维持增长，新品类布局 SLG+模拟经营公司主要的两款游戏产品稳中有升，今年前 3季度均呈现上升趋势；今年上半年《旭日之城》月均流水达到 3500万美元，《战火与秩序》月均流水达到 1300万美元，两款游戏分别上线 5年和 8年。 根据 Data.ai发布的“2023年 9月中国游戏厂商应用出海收入排行榜”，《旭日之城》与《战火与秩序》分别位列第 7名与第 22名。 公司产品储备包括 2款游戏，科幻题材的《代号 DL(Dream Land)》和文明题材的《代号 LOA》，都采取了 SLG+模拟经营玩法。 计算机业务： 泰岳小催融合 NLP 算法，收入增长加速驱动业务减亏公司运用自有的 NLP 系列技术，推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”， 有助于银行等金融机构客户的不良资产回收效率提升。 该部分业务目前收入不断增长，费用率稳定，是今年计算机业务大幅减亏的重要驱动因素。 投资建议预计 23/24/25年，归母净利润 7.66/8.91/10.43亿元， yoy41.4%/16.3%/17.1%，前值： 7.70/8.72/10.18亿元，维持“买入”评级。 风险提示游戏市场竞争加剧；游戏上线延期；宏观经济环境波动

Q3 业绩整体平稳， 游戏业务或继续驱动业绩增长， 维持“买入”评级公司 2023Q3 实现营业收入 13.98 亿元（同比+21.04%，环比-3.05%），归母净利润 1.59 亿元（同比-1.57%，环比-29.71%），扣非归母净利润 1.55 亿元（同比+25%，环比-34.04%）。 2023 前三季度实现营业收入 40.51 亿元（同比+25.22%），归母净利润 5.63 亿元（同比+46.78%），扣非归母净利润 5.37 亿元（同比+61.23%）。公司 2023 年前三季度业绩增长主要系《War and Order》（《战火与秩序》） 等老游戏表现稳定， 《Age of Origins》（《旭日之城》） 流水仍保持增长所致。 我们维持2023-2025 年盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 7.47/9.42/11.27亿元，对应 EPS 分别为 0.38/0.48/0.57 元，当前股价对应 PE 分别为 21.4/17.0/14.2倍，我们看好公司新游戏上线表现与智能催收业务增长潜力，维持“买入”评级。 毛利率稳步增长， 费用率环比提升与汇率波动影响短期盈利能力2023Q3 公司毛利率为 63.32%（同比+2.04pct，环比+1.14pct）， 游戏充值流水稳步增长所带来的规模效应带动游戏业务及整体毛利率稳步提升。 公司销售费用率为 29.41%（同比-0.08pct，环比+3.7%），管理费用率为 16.87%，（同比+1.01pct，环比 2.92pct），研发费用率为 5.91%（同比-0.66pct，环比+1.33pct）， 归母净利率为 11.36%（同比-2.6pct，环比-4.31pct）， Q3 费用率环比提升明显， 此外， 因汇率变化带来的利润或环比减少， 影响短期盈利能力， 但随新游戏上线与智能催收业务发展，公司盈利能力有望持续回升。 新游戏 2024 年上线， 智能催收业务快速发展， 或共同驱动公司业绩长期增长2023 年前三季度核心产品《War and Order》（《战火与秩序》） 流水保持稳定，《Age of Origins》（《旭日之城》） 流水仍保持增长趋势。公司两款储备游戏《代号 DL》（模拟经营类 SLG 游戏）、《代号 LOA》（模拟经营类 SLG 游戏） 有望于 2024年上线，继续驱动公司业绩增长。 公司智能催收平台“泰岳小催”实现了商业化落地， 随着 NLP 技术向电销等场景拓展， Q4 及后续季度收入端有望实现快速增长， 规模效应或逐步显现，加快盈利步伐，并成长为公司业绩增长驱动力之一。 风险提示： 新游上线时间及表现不及预期， 智能催收业务增长不及预期等风险。

公司于23年8月28日披露23年半年报，23H1营业收入26.53亿元(yoy27.5%)，23H1归母净利润4.04亿元(yoy81.88%)，23H1稀释每股收益0.21元/股(yoy82.8%)。23Q2营业收入14.41亿元（yoy32.2%，qoq18.9%），23Q2归母净利润2.26亿元(yoy42.0%，qoq26.8%)。 游戏业务：23H1游戏收入21.65亿元（yoy26.06%），主要驱动因素是《AgeofOrigins》(旭日之城)流水持续增长，该游戏已经上线5年，游戏产品发行地区是欧美等发达地区，一直保持较好的长线运营水平，今年上半年游戏流水持续保持增势。23H1旭日之城贡献的游戏收入达到14.73亿元（占游戏收入68%）。该游戏采用SLG策略玩法，采取西方美术风格，在海外较受到SLG核心用户欢迎。23Q2旭日之城季度流水8亿元人民币，月均流水2.67亿元人民币(约3600万美元)，24Q4旭日之城季度流水6.6亿元人民币，月均流水2.2亿元人民币(约3000万美元)，今年上半年旭日之城流水持续爬坡。《WarandOrder》(战争与秩序)表现良好，23年上半年平均季度流水2.9亿元人民币。关注公司新产品储备的进展，重点关注《代号:DL(DreamLand)》，公司在游戏研发创新上采取“SLG+”策略，谋求SLG与多品类的融合。 计算机业务：公司除游戏外收入包括AI/ICT运营管理，物联网/通讯，创新服务和其他业务，此部分收入23H1一共4.88亿元（yoy35%）。该业务包括鼎富智能的NLP人工智能账款催收业务，23H1鼎富收入3800万，亏损4452万元，23年鼎富随着收入提高，规模效应增加，有希望亏损显著缩减。 投资建议：公司游戏出海业务增长稳健，AI技术进步赋能公司全线业务，公司将持续受益。我们预测公司23-25年营业收入预计为，58.96/67.45/75.97亿元（前值：55.9/65.3/75.5），yoy22.7%/14.4%/12.6%，23-25年归母净利润预计为，7.70/8.72/10.18亿元（7.05/8.55/10.09），yoy42.0%/13.3%/16.8%，估值与成长性匹配，维持“增持”评级。 风险提示软件业务的技术投入产出比低于预期；海外游戏产品流水爬坡放缓；买量成本提升；游戏竞争环境恶化。

游戏出海驱动利润增长，软件业务驱动技术创新公司于 2009年上市，早期以 ICT 运营相关的计算机业务为收入主要来源。自 2013年起，公司收购壳木游戏，进入游戏领域。公司 22年营业收入 48亿元，其中游戏业务 35.5亿元(占收入 74%)，软件业务 12.5亿元(占收入 26%)。游戏业务中约 90%以上为游戏出海收入，其中主要由《旭日之城(Age of Origin)》贡献；旭日之城 2019年上线，是末日题材 SLG 游戏，上线至今流水不断爬坡增长，22年收入 22.2亿元，占游戏业务收入 63%。软件业务以 ICT 和信息安全为主，大客户覆盖大型央国企，技术开发和客户服务的经验积累为公司拥抱 AI 等新兴技术提供源泉。 游戏：深耕“SLG”细分赛道，通过“SLG+X”策略拓宽品类公司具备自研自发实力，产品迭代能力强，买量投放经验丰富。核心产品《旭日之城》和《战火与秩序》均是 SLG 题材的游戏，在该品类的游戏中，玩家扮演不同的势力，通过“游戏公会”协作的形式，进行开疆拓土的“国战”，游戏玩法较为恢弘，世界观宏大，该类游戏对于高付费能力的玩家吸引力较强。公司的这 2款游戏均较好的融合了 SLG玩法与西方文化，所以在海外获得了较好的成绩。目前，公司储备的游戏产品将在“SLG”玩法的基础上，融合卡牌、模拟经营和放置等；后续产品储备关注，《代号 DL》(SLG+模拟经营)和《代号 EL》。 软件：存量业务降本增效，新兴 AI 技术赋能新产品公司软件业务聚焦 ICT 运营、信息安全、智慧电力、和云服务等，客户为大型企业集团，包括电信运营商，国有银行，保险等。近些年，公司软件业务不断聚焦更高的人效，自 20年起人均创造的利润从 11.47万元提升到 16.28万元。目前，公司积极拥抱技术变革，软件业务方面，子公司鼎富科技运用 NLP(自然语言学习)技术推出了 AI 智能催收平台-“泰岳小催”，通过产品创新和迭代反馈不断布局 AI 前沿技术。随着新技术从投入期进入回报期，公司的软件业务有一定的利润提升空间。 投资建议公司游戏出海业务增长稳健，软件业务不断聚焦更高的人效，同时在AI 技术蓬勃发展的产业趋势下，公司也将持续受益。我们预测公司 23-25年营业收入 55.9/65.3/75.5亿元，23-25年归母净利润 7.05/8.55/10.09亿元，对应 P/E 为 28.89/23.82/20.18，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示软件业务的技术投入产出比低于预期；海外游戏产品流水爬坡放缓；买量成本提升；游戏竞争环境恶化

事件: ①2022年业绩：公司公告 2022年年报，2022年实现营业收入 48.06亿元，yoy+11.40%，实现归母净利润 5.42亿元，yoy+40.93%，实现扣非归母净利润 4.45亿元，yoy+39.51%。 ②2023年一季度业绩：公司公告 2023年一季报，2023年一季度实现营业收入 12.12亿元，YOY+22.36%，实现归母净利润 1.78亿元，YOY+182.44%，实现扣非归母净利润 1.47亿元，YOY+160.46%。 ③2022年年报分红预案：向全体股东每 10股派发现金红利 0.3元（含税），合计拟派发 5845.64万元，占 2022年利润的 10.79%。 投资要点: 2023Q1业绩超预期，出海游戏核心产品稳健运营。 公司全资子公司壳木游戏为中国游戏出海头部厂商，位居 SensorTower 2023年 3月中国手游发行商全球收入榜第 8名，旗下主力SLG 产品《旭日之城（Age of Origins）》2022年流水同比稳中有增。 据七麦数据，2023Q1《旭日之城》最高位居美/日 iOS 畅销榜第 10/20名，基本稳定在美国畅销榜前 25名。 据公司年报披露数据，2022年游戏业务实现收入 35.55亿元，YOY+8.88%，占营收的 73.96%，毛利率为 67.53%。2022年壳木游戏实现净利润 7.65亿元，壳木游戏净利率为 21.51%。分产品看，2022年《旭日之城》实现收入 22.25亿元，YOY+25.06%，占游戏业务收入的 62.59%（较 2021年提升 8.10pct），单产品推广营销费用为 8.29亿元，占单品游戏收入的 37.26%；《战火与秩序》实现收入 10.57亿元，YOY-10.90%，占游戏业务收入的 29.72%（较 2021年降低 6.60pct），单产品推广营销费用为 2.49亿元，占单品游戏收入的 23.58%；两款产品收入合计占游戏收入的 92.31%，其中《旭日之城》2023年收入有望维持增长趋势。 储备方面，公司国内已获版号待上线的 2款产品为《无尽苍穹》和 《硝烟启示录》，其中《无尽苍穹》于 2023年 1月开启测试，上线表现值得期待。其余在研储备包括创新性放置卡牌游戏《Everland》与 SLG+模拟经营游戏《Dreamland》。 软件和信息技术服务业务持续优化，担当成为数字化转型的驱动者和赋能者。 2022年 公 司 软 件 与 信 息 服 务 技 术 业 务 收 入 12.51亿 元 ，YOY+19.23%，占整体营收的 26.04%，同比提升 1.71pct，其中AI-ICT 运营管理业务收入 10.21亿元，YOY+15.78%，占整体营收的 21.25%，毛利率 35.19%（同比下降 11.57pct，主要系 AWS 云服务业务规模增加导致外购软硬件及服务成本增加和运营管理业务人工成本增加）；物联网/通讯业务收入 1.02亿元，YOY+5.03%，占整体营收的 2.13%，毛利率 56.43%（同比提升 1.70pct）；创新服务收入 8156.99万元，YOY+199.98%，占整体营收的 1.70%，毛利率65.94%（同比提升 18.97pct，主要系创新业务收入增速高于成本增速）。 ①公司软件和信息服务技术业务涵盖 ICT 运营管理、信息安全、云业务、人工智能及物联网/创新业务。其中人工智能业务将 NLP 自然语言处理核心技术落地在智能客服、智慧公安、智慧政务、智能催收、智能电销等领域。截至 2022年末，公司在人工智能领域已申请专利 325件，其中 313件为发明专利，已获授权专利 136件，其中发明专利 126件。2022年，公司基于 Transformer 结构，运用自有NLP 技术推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，促进合法、合规、高效的贷后催收作业。 ②子公司鼎富智能 2022年实现营业收入 6671.66万元，实现归母净亏损 6647.63万元，2021年实现盈利 393.89万元。同时为推进公司 NLP 技术在金融领域应用场景的进一步落地，鼎富智能以自有资金 1300万元收购及增资安徽鼎众数科 80%的股权，以人工智能技术赋能不良资产催收，提升催收业务效率及合规性，推动行业数字化发展。 盈利预测和投资评级：公司是游戏出海龙头，主力 SLG 产品长线运营，储备新品值得期待；计算机业务核心竞争力强，致力推动各类大中型企业的数字化转型，看好公司游戏+计算机双主业稳健发展。 由于公司游戏业务利润贡献稳中有升，我们上调公司盈利预测，2023-2025年预计实现归母净利润为 7.5/9.2/11.1亿元，对应 EPS为 0.38/0.47/0.57元，对应 PE 为 35.9/29.4/24.3X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、流量成本上升、计算机业务经营情况不及预期、创新业务发展不及预期、新产品上线进度及表现不及预期、在运营游戏产品生命周期不及预期、政策监管趋严、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换、 行业估值中枢下行等。

人机协同资产催 收降本增效效力强，创新业务有望贡献业绩新增量。 近日，2023 第七届中国贷后风险管理及资产处置峰会在上海成功举办，旨在共同探讨个贷不良批量转让市场发展趋势，以及催收阳光化、智能化发展。公司倾心打造的智能催收解决方案机器人“泰岳小催”，可运用NLP 技术对贷后管理各环节赋能，提升催收业务效率及合规性。 目前公司NLP 技术已面向公安、政府、金融等行业提供智能化及解决方案，伴随AI 技术突破带来的降本增效，有望带来业绩贡献新增量。 B 端赋能行业数字化升级，ICT 架构布局有望不断完善。根据业绩快报，公司2022 全年总营收预计48.00 亿元，同比增长11.25%；实现归母净利润5.48 亿元，同比增长42.54%，实现扣非归母净利润4.73 亿元，同比增长48.44%，业绩保持边际向好态势。互联网游戏业务方面，公司旗下壳木游戏专注游戏出海，擅长长线运营，旗下两款经典SLG 旧游《旭日之城（Age ofOrigins）》和《战火与秩序（War and Order）》生命周期仍具备可持续度，且流水表现稳健。另外，随着版号发放整体趋势的向好，行业整体正呈现复苏态势，公司目前手握《无尽苍穹》和《硝烟启示录》多款版号，其强大的长线运营能力与充足的游戏新品后备有望为公司业绩提供新动能。长期来看，在AIGC 快速发展下，AI绘画有望帮助公司实现场景和原画的低成本、高质量的批量生产，从而实现降本提效。ICT 运营管理业务方面，公司全年受到新老客户的支持，在中国IT 服务管理市场中占有率连年保持前列，该业务全年业绩保持稳定发展。公司深化运营商ToB 业务侧提供服务，随着运营商IT资本开支结构性增长，公司ICT 运维业务有望助力公司业绩边际改善。 公司紧跟市场需求，有限度地深耕能源、信息安全等新行业运维发展，不断提高行业可靠性、稳定性和安全性。总体来说，公司游戏业务进行题材、玩法创新，基本盘不断夯实，伴随三大运营商自身网络建设和IT 系统的投入带动ICT 市场新增量，公司有望在信息安全、云服务方面打开运维市场新空间，业绩有望保持高增长。 ICT 智能化发展打开成长新空间，研发能力提升助业绩边际改善。 近年来随着各行业信息化、自动化和智能化水平的提高，国内ICT 领域长期投资增长趋势不改，ICT 运营市场迎来行业新增量。ICT 运营管理系统为企业精细化管理提供了有效支撑，云业务是数字时代下重要的产业基础设施，公司有望在行业发展中持续受益。同时，2022 年我国自主研发游戏海外市场继续扩大，近年海外市场销售收入增速高于国内销售收入增速。公司在海外市场积极布局，在全球最大的美国市场取得突破，有力的促进了公司手游产品的全球化运营能力。我们看好公司未来高成长趋势，结合公司2022 年度业绩预告，我们给予公司2022E-2024E 年归母净利润预测值为5.44 亿元、6.68 亿元、7.99 亿元，对应EPS 为0.28 元、0.34 元、0.41 元，对应PE 为28.83 倍、23.53 倍、19.67 倍，考虑技术及产品核心优势，给予“推荐”评级。 风险提示：创新业务市场落地风险、未来ICT 环境和运营管理领域竞争格局变化的风险、新游戏开发与运营风险、商誉减值风险等。