财务表现：需求波动，成长性、盈利能力下滑2023Q1-Q3：实现收入 43.25亿元，同比增长 13.31%；归母净利润 5.83亿元，同比减少 3.48%；扣非归母净利润 5.39亿元，同比减少 4.84%。 2023Q3：实现收入 13.74亿元，同比减少 1.13%；归母净利润 1.57亿元，同比减少 22.04%；扣非归母净利润 1.46亿元，同比减少 24.92%。 成长能力：高基数+订单交付周期延长，短期承压分板块来看，前三季度制剂事业部确认收入为 24.82亿元，占比约 57.4%；生物工艺事业部确认收入为 9.89亿元，占比 22.87%；工程事业部确认收入 3.94亿元，占比 9.13%。我们推断制剂板块主要受益无菌注射剂业务的带动占比有所提升，生物工艺板块受新冠业务高基数的影响占比下降。 盈利能力：竞争加剧毛利率下滑，市场拓展力度增强毛利率角度，前三季度毛利率为 38.24%，相比去年同期下降 2.33%，主要影响因素为产品结构变化及其他制药装备受市场竞争激烈等因素影响。费用率角度，销售费用 2.45亿元（+45.60%），销售费率 5.67%（+1.17pp），销售人员增加、市场推广增加所致。管理费用 3.82亿元（+6.39%），管理费率 8.84%（-0.57pp），费率保持稳定。研发费用 2.70亿元（+16.01%），研发费率 6.23%（+0.15pp）。财务费率-1.21%（-1.15pp）。 公司在公开交流纪要中表示，公司正在积极采取各类降本增效措施，以降低成本。并计划通过自研或者收并购方式提升产品创新能力，打入头部客户群体，不断加快国际化进程，提高国际市场占有率及国际收入占比。我们预测公司盈利能力有望逐渐修复。 募投项目进展顺利，预计 25-26年陆续投产公司募投项目进展顺利，生物制药装备产业试制中心项目募集资金 5.3亿元，预计 2026年投产；浙江东富龙生命科学产业化基地项目募集资金是 8.6亿元，主体建设已完成，预计 2025年投产；江苏生物医药装备产业化基地项目募集资金6.2亿元，目前厂房地下基础部分施工已全部结束，预计 2025年投产。随募投项目逐步落地，有望为未来贡献可观业绩增量。 盈利预测与估值考虑到行业竞争格局等因素，我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 8.00亿、9.78亿及 11.82亿，EPS 分别为 1.05、1.29及 1.55元。对应 2023年 12月 28日收盘价 2024年 PE 约 14倍。参考可比公司估值，维持“增持”评级。 风险提示订单交付周期性&波动性风险、并购整合进度不及预期、商誉减值风险、市场竞争激烈导致的降价风险。

业绩符合预期，营收稳步增长2023 年前三季度，公司实现营收 43.25 亿元，同比增长13.31%； 分业务看， 公司制剂事业部、生物工艺事业部和工程事业部分别实现营收 24.82 亿元、 9.89 亿元和 3.94 亿元，分别占比 57.4%、 22.87%和 9.13%。前三季度， 公司实现归母净利润 5.83 亿元，同比下降 3.48%， 主要系受产品结构变化影响。费用率方面，前三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率 、研发费用率分别 为 5.67%/8.84%/- 1.21%/6.23%，各项费用率基本保持稳定。 积极拓展海外市场，盈利能力有望持续提升作为国内制药装备出海先行者，公司出海产品复杂度高、系统化订单多、盈利能力突出。 2023 年上半年，公司海外业务毛利率达 50.5%，实现海外收入 5.81 亿元，外销营收占比为 19.7%。截至 2023 年中报发布日，公司业务已覆盖全球40 多个国家与地区，服务近 3000 家全球知名制药企业，国际化战略卓有成效。随着公司海外产品交付提速，海外市场业绩贡献有望进一步提升，市场开拓效能有望持续释放。 产能扩张有序推进，静待规模优势逐步兑现报告期内， 公司积极推进产能项目建设、 实现产能提升， 其中： 生物制药装备产业试制中心项目募资 5.3 亿元，预计2026 年投产；浙江东富龙生物技术有限公司生命科学产业化基地项目募资 8.6 亿元，主体建设已完成，预计 2025 年投产；江苏生物医药装备产业化基地项目募资 6.2 亿元，预计2025 年投产。新产能落地在即， 业绩弹性有望逐步兑现。 盈利预测预测公司 2023-2025 年收入分别为 59.34、 70.49、 83.88 亿元， EPS 分别为 1.04、 1.25、 1.50 元，当前股价对应 PE 分别为 17.4、 14.5、 12.0 倍。 公司是国内制药设备龙头， 三十年行业积淀铸就强劲制造技术优势， 并且业务拓展至生命科学等高成长新兴领域， 看好后续产品放量。 维持“买入”投资评级。 风险提示产品交付不及预期风险、市场竞争加剧风险、下游需求恢复缓慢风险、产能落地不及预期风险、 募投项目进度低于预期风险、 进口替代不达预期、 行业政策及政府监管风险、地缘政治风险

药物创新驱动上游企业发展，海外蕴含广阔市场。全球制药上游龙头先发完成了制药上游产品的全面覆盖，凭借产品丰富的类别、优异的性能、完善的梯队布局成功出海，赛默飞在2013年~2022年前三季度本部（美国）外收入占比在47~52%，赛多利斯在2014年~2021年本部所在地区（亚欧非）外收入占比在50~60%，两家企业的收入的地区分布比较符合全球用药需求的地区分布，为中国制药上游企业的国际市场战略目标树立标杆。 受益于下游需求的相对景气度，国内外生物制品、复杂制剂的生产设备市场增速快于整体制药装备市场。国内制药上游厂商较晚针对生物制品、复杂制剂投入研究，目前国内市场主要由外资占据，国内上游厂商有望在经过较多客户验证后迎来广阔的国产替代空间。 东富龙：筑高冻干护城河，生物工程+CGT+耗材有望贡献弹性。 1）公司在国内冻干设备的市场份额在2007-2009年从19.02%稳步提升至22.01%，在2021年已发展至50%以上，是国内多年来最大的冻干机制造商。冻干技术逐渐在小分子注射药物、中草药、兽药、保键品、诊断试剂、美容护肤等领域推广，公司未来有望凭借行业知名度在国内外市场保持高速发展。 2）公司凭定制化便捷、交付及时斩获了大量新冠疫苗相关订单，快速向行业证明其在生物药上中游工艺领域的实力。生物制品生产需用到的生物反应器和层析系统在ISPE指南中被认定为直接影响系统，需在正式使用前进行调试和验证，其顺利通过需建立在前期用户需求沟通、中期厂商按需制造的基础之上，在常规年份需花费较长时间积累案例，新冠疫苗项目可加速公司在整个生物工程领域的发展。 3）公司早在2015年即布局CGT领域，截至2022年一季度末在手订单涉及细胞制备全站1.27亿元、细胞扩增系统0.31亿元、蜂巢培养箱0.13亿元、液氮存储系统0.08亿元，公司该业务板块得到了全面均衡发展。公司在近期快速和多个专业下游公司建立合作，客户群已覆盖和元生物、优卡迪、细胞治疗集团等行业佼佼者，业务正在快速拓展4）公司约在2021年在一次性袋子、试剂、填料、过滤器、硬质包材形成了完善的耗材方案，并在此后继续提高产品矩阵丰富度，头对头测试表明公司的部分培养基和填料产品在关键参数上可对标进口产品。盈利预测与评级：我们预计公司在2023/2024/2025年归母净利润分别为8.83/10.32/12.06亿元，同比增长4.28/16.92/16.82%，公司在2024年合理市值为172亿元，对应20.8%空间，首次覆盖，给予“买入评级”风险提示：新业务面临的市场竞争；研发进展不及预期；海外市场拓展受到国际政治关系变动的影响

养殖业务效益改善，饲料业务精进降本增效，维持“买入”评级公司发布2023年三季报，报告期内实现营收1067.48亿元（+6.3%），实现归母净利润-38.58亿元（-42.52%）。单Q3实现营收372.95亿元（-2.09%），实现归母净利润-8.75亿元（-161.05%）。鉴于生猪供应充足猪价低迷磨底,我们公司下调2023-2025年预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为-42.74/9.90/87.43亿元(原值为-7.44/43.80/101.44亿元)，对应EPS分别为-0.94/0.22/1.92元，当前股价对应PE为-10.6/46.0/5.2倍。公司养殖效益渐趋改善，饲料业务不断降本增效，维持“买入”评级。 生猪成本持续改善，四季度亏损有望持续收窄2023Q1-3销售生猪1306.2万头（+32%），猪产业收入203.6亿元（+20%）。2023Q3育肥猪成本约至16.3元/kg，环比Q2改善，Q4运营产线肥猪完全成本目标为16元/kg。我们估计2023Q3生猪板块影响归母净利约-9亿元，四季度随猪肉需求好转，饲料成本回落以及公司管理能力提升，生猪养殖板块亏损有望逐渐收窄。 饲料板块精益生产吨利提升，食品业务发展势头良好饲料：公司饲料业务单吨利润持续改善，我们估计前三季度饲料板块贡献归母净利约10.8亿。鉴于猪价较为低迷，公司在饲料销售方面给予客户一定赊销额度，报告期末应收账款较年初增加7.77亿元，增幅60.46%。食品：公司食品业务发展势头良好，小酥肉等大单品仍处放量期，利润贡献度不断提升。 资产减值损失转回转销后正向贡献利润，现金流及货币资金余额仍较充裕截至报告期末,公司资产减值准备余额为12.9亿元，考虑转销、转回等会计处理后资产减值损失总计影响前三季度净利润增加9.1亿元。现金流来看，前三季度经营活动产生的现金流量净额为66.65亿元，同比增长82.69%，现金流量状况向好；货币资金余额为115.97亿元，较年初水平略有增加，资金储备整体充裕。 风险提示：动物疫病发生不确定性，新冠疫情压制消费及公司销售节奏等。

事件：公司发布 2023年半年报，期间实现营业收入 29.5亿元，同比增长 21.6%，实现归母净利润 4.3亿元，同比增长 5.8%。其中 2023Q2实现收入 15.3亿元，同比增长 28.4%，实现归母净利润2 亿元，同比增长2%。 2023 年上半年公司收入持续增长。2023H1 公司注射剂单机及系统板块实现收入 13.1亿元，同比增长 22.2%；生物工程单机及系统实现收入 5亿元，同比增长 2.6%；净化设备与工程实现收入 2.3亿元，同比增长 4.1%。分区域来看，上半年国内实现收入 23.7亿元，同比增长 31.5%，海外实现收入 5.8亿元，同比下降 6.9%，海外业务收入占比约 19.7%。 毛利率有所波动。2023H1销售毛利率 38.9%，同比-3.2pp；其中注射剂单机及系统板块毛利率为 40.4%，同比下降 5.8pp；生物工程单机及系统板块毛利率为37.3%，同比下降 2.6pp。2023H1 公司销售费用、管理费用、研发费用分别为1.5 亿元、2.5 亿元、1.6 亿元，占收入的比例分别为 5%、8.6%、5.6%，分别同比增长 0.5pp、-0.2pp、-0.7pp。销售净利率为 15.6%，同比下降 2pp。 盈利预测与投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 9.5亿元、11.4亿元、14.5 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求景气度不及预期风险、公司研发进展或不及预期、竞争格局恶化的风险。

事件：公司发布 2022 年报及 2023 年一季报，2022 年实现收入 54.7 亿元（+30.5%），归母净利润8.5 亿元（+2.3%），扣非归母净利润7.8亿元（+2.6%）；2023Q1 实现收入14.2亿元（+15%），归母净利润2.3 亿元（+9.3%），扣非归母净利润2.3 亿元（+13.9%）。 收入端快速增长，毛利率短期承压。2022 年公司注射剂单机及系统实现收入22.7 亿元（+64.2%），生物工程单机及系统实现收入11.2 亿元（+23.9%），净化设备与工程实现收入5.9 亿元（+6.8%），医疗装备与耗材实现收入3.6 亿元（-28%），食品工程设备实现收入2.8 亿元（+40.4%），检查包装单机及系统实现收入2.6亿元（+37.3%）。海外业务实现收入10.5 亿元，收入占比为19.2%（-5.6pp）。2022 年公司毛利率为39.1%，同比-7.1pp，2023Q1毛利率为38.5%，同比-1.8pp。毛利率下降主要与公司海外收入占比有所降低以及生物工程板块毛利率变化等因素有关。费用率方面，2022 年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为4.7%、8.6%、6.1%，分别同比+0.1pp、-0.3pp、-0.7pp。全年归母净利率15.5%，同比-4.2pp。预计随着海外市场以及生物药客户的采购需求恢复增长，公司利润率有望企稳回升。 持续扩充产品品类，打造平台型一体化供应商。公司业务覆盖生物工艺、制剂、工程整体解决方案、食品工程四大板块。面对行业发展机遇，公司提出“M+E+C（AI）”策略，旨在为客户提供设备+耗材+工程一体化的智能解决方案，提供量身定制的一站式服务，打造平台型一体化供应商。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年归母净利润分别为10.7 亿元、13.1亿元、15.8亿元，对应动态PE 分别为16 倍、13倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

事件：公司2022Q1-3 收入38.17 亿，同比增加32.43%，实现归母净利润6.04 亿，同比增加8.29%，扣非归母净利润5.66 亿元，同比增加10.92%。 疫情对国内收入影响逐步减弱，但对国际业务影响持续。单Q3 季度公司实现营收13.9 亿元（+29.6%），实现归母净利润2.02 亿元（-7.38%），实现扣非归母净利润1.95 亿元（-4.59%），从收入端看，公司已逐步走出国内疫情的影响。分地区来看，22Q3 单季度国内收入占比约82%，国际收入占比约18%，主要是由于国际收入确认节奏仍一定程度受到今年Q2 上海疫情影响导致整体放缓，占比未能延续半年度趋势，随着上海疫情缓和，预计Q4 将逐步恢复。 毛利率受业务结构变化短期承压，费用端有较大投入，为公司长足发展打下坚实基础。利润方面，由于疫情影响整体收入结构，高毛利业务占比较低导致Q3 单季度毛利率有所下滑，为37.77%（-8.53pct）。22Q1/Q2/Q3公司的销售费用率分别为4.04%/5.00%/4.50%，22Q1-Q3 整体销售费用率为4.51%（+0.04pct）；研发费用率分别为6.75%/5.70%/5.83%，22Q1-Q3 整体研发费用率为6.09%（+0.32pct），主要是由于公司在人员储备、新产品布局、募投项目布局方面均做了较大投入导致费用增加；管理费用率分别为8.49%/9.17%/10.45%，22Q1-Q3 整体管理费用率为9.41%（-0.49pct）。 盈利预测及投资建议：公司作为制药装备龙头，随着产品矩阵持续丰富，产品力逐步增强，有望逐步实现进口替代。但考虑到疫情可能反复的因素下，公司的发货及收入确认节奏会受到一定影响，我们修正盈利预期。预计2022-24 年归母净利润分别为10.03/12.73/15.76 亿，同比增长21.2%/26.9%/23.8%，对应PE 分别为22/17/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复影响订单确认节奏；新增订单不及预期；生物制药下游景气度不及预期。

事件：公司发布2022年第三季度报告，2022年1-9月实现营收38.17亿元（yoy+32.43%），归母净利润为6.04亿元（yoy+8.29%），扣非归母净利润为5.66亿元（yoy+10.92%）。其中单三季度实现营收13.9亿元（yoy+29.6%），归母净利润2.02亿元（yoy-7.38%），扣非归母净利润1.95亿元（yoy-4.59%）。 费用端维持稳定。前三季度毛利率40.57%，其中单三季度毛利率37.77%，环比下降6.38个pct。前三季度期间费用率同比基本持平，其中销售费用率为4.51%（同比提高0.04%），管理费用率为9.41%（同比下降0.49%），财务费用率-0.06%（同比上升0.03%），研发费用率为6.09%（同比提高0.32%）。 疫情影响拖累毛利率，重点关注生物工程业务布局。上海疫情影响二季度公司签单及物流等，从三季度开始逐渐恢复。生物制药行业持续高景气，东富龙重视生物制药前端及细胞治疗相关耗材的自主研发，在研项目中包含一次性技术的细胞扩增系统、CAR-T细胞处理系统、一次性生物反应袋(MB)、一次性搅拌袋(MM)、CHO细胞及间充质干细胞无血清培养基、ProteinL和ProteinG亲和层析介质等，多个开发项目已进展至样品/样机阶段。生物制药上游相较于化药品类多，链条长，行业周期属性明显减弱。公司在2016年后陆续通过海崴生物、千纯生物、赛普过滤、东富龙生物试剂等子公司布局超滤层析设备及系统、填料、超滤膜包、培养基等前端业务，有望在各细分赛道实现国产替代及出口，增加生物工程业务占比。公司拟定增募资不超过32亿元，投资于生物制药装备产业试制中心项目、江苏生物医药装备产业化基地项目、杭州生命科学产业化基地项目等，有望奠定公司新一轮增长趋势。 投资建议：公司作为国产制药装备龙头，致力于成为药物制造科学领域的国际一流供应商，在生物制药和CGT领域有望实现订单持续增长，我们预计2022-2024年归母净利润分别为9.9、12.7、15.8亿元，分别同比增长20.1%、28%、24%，对应PE分别为18、14、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国产替代和海外业务拓展不及预期、国内新药研发数量和进展不及预期、定增不及预期风险。

财务表现：营收端增长稳健，利润端略有下降2022 年1-9 月：公司营收38.17 亿元 ，同比增长32.43%；归母净利润6.04 亿元，同比增长8.29%；扣非归母净利润5.66 亿元 ，同比增长10.92%。 2022Q3：公司营收13.90 亿元 ，同比增长29.60%；归母净利润2.01 亿元，同比下降7.38%；扣非归母净利润1.95 亿元 ，同比下降4.59%。 成长性分析：交付节奏改善，合同负债持续增长我们认为，2022Q3 供应链恢复下公司在手订单交付节奏有所好转，收入端增长稳健。截至2022Q3 公司合同负债42.52 亿元，同比增长28.36%。从公司在手订单结构（重传统优势装备产能扩张及CGT 装备产线延伸）角度看，我们认为公司仍处在制造升级的发展轨道。 盈利能力分析：净利润率季度波动，有望逐步提升从毛利率看，2022Q3 销售毛利率37.77%，同比下降8.54pct，环比下降6.38pct；从费用端看，2022Q3 销售费用率4.50%，同比上升0.21pct；管理费用率10.45%，同比下降0.08pct；研发费用率5.83%，同比下降0.45pct。综合来看，2022Q3 归母净利率14.52%，同比下降5.80pct，环比下降1.55pct。我们推测季度利润率波动主要来源于原材料价格上涨（尤其是海外进口的部件）及平台化&国际化布局加速下的各类费用增加。展望2023-2024 年，我们预计公司产业链加速整合下，盈利能力有望逐步提升。 经营质量分析：原材料储备+规模扩张导致现金流下降公司2022 年1-9 月经营活动现金流量净额1.04 亿元，同比下降89.24%，我们推测主要与原材料购置增加及人员规模扩张有关。同时相较于中报，2022Q3 经营性现金净流量/净利润转正，存货周转率及固定资产周转率均有所增加，我们预计伴随疫情稳定下交付节奏逐季修复，营运效率有望继续提升。 盈利预测与估值暂不考虑定增对股本的稀释，我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.59、1.98和2.56 元/股，2022 年10 月27 日收盘价对应2022 年17 倍PE、2023 年14 倍PE。我们认为，公司正处于新冠订单消化、国际化突破、新业务培育期。从能力建设上看，公司是生物药上游&下游设备产品线布局相对较完整、起步较早的公司，公司在医疗装备及耗材领域的并购整合、市场推广、产品研发进度可能超预期，综合考虑到后疫情下生物药装备蓬勃发展的机遇，及公司在传统制药装备和生物药设备/耗材领域的能力积累和布局，维持“增持”评级。 风险提示订单交付周期性&波动性风险、并购整合进度不及预期、商誉减值风险、市场竞争激烈导致的降价风险等。

材加速布局提供长期成长性；2）借新冠契机加速出海，国际业务结构优化，进一步打开海外空间；3）冻干机龙头，“单机、系统、工程”纵向发展，提供稳定现金流。制药装备龙头，积极打造耗材、CGT等第二成长曲线。从冻干机发家，“单机、系统、工程”纵向深挖，成为冻干机领域绝对龙头；同时积极横向拓展，形成制药装备为核心（注射剂、原料药、生物工程、固体制剂），医疗科技（2013年介入）、食品工程（2014年介入）为辅助的产业布局。近年来通过积极布局耗材、开拓细胞治疗等新业务，不断打造第二成长曲线。装备耗材一体化，进口替代进行时。国产替代加速、供应链稳定性权重提升，耗材业务、细胞治疗等医疗科技板块可以抹平装备周期、提供长期成长。制药装备：生物工程、复杂制剂提供新增长点。 1）生物工程，生物药蓬勃发展带动上游生物工程需求旺盛，预计25年1148亿元，2020-25年CAGR23.71%。公司是生物工程后端龙头，不断向前端突破，原液制备环节20-21年收入分别达到2.23亿、9.07亿元，放量显著。2）复杂制剂，配液系统作为复杂制剂生产工艺的重要装备，行业规模预计25年21.94亿元，2020-25年CAGR18.70%。公司高端复杂制剂配液系统进入加速放量阶段，2020、2021、2022Q1在手订单分别为2.82亿、4.29亿、4.80亿。医疗科技：加速布局的耗材业务提供长期成长性，细胞治疗等新业务正处景气上行。1）耗材业务，上游耗材（培养基、层析介质、过滤组件、一次性等）市场预计25年372.17亿元，2020-25年CAGR32.20%。公司加速布局，改善商业模式，持续受益下游旺盛需求。2）细胞治疗，细胞疗法带动下游细胞培养及设备快速发展，预计25年114亿元，20-25年CAGR23.93%。公司积极布局细胞治疗设备，切入CGT新蓝海，21-22Q1在手订单分别为1.52亿、1.79亿。借新冠契机加速出海，国际业务结构优化。1）出口产品：此前产品以较为成熟的冻干系统、注射剂解决方案为主，新冠疫情后，公司原液环节的生物工程设备及耗材在近2年实现了出口突破。一次性耗材通过BPOG验证，获得高端生物制药供应链敲门砖。 2）出口地区：公司海外收入主要来自俄罗斯、印度，新冠疫情以来凭借强大的产品竞争力，开始进入发达国家供应链。2022年2月公司为大型CDMO公司Recipharm法国工厂供应配液系统、灌装系统、灯检及后道包装装备。盈利预测与投资建议：预计公司2022-24年收入55.62亿元、69.36亿元、86.34亿元，同比增长32.68%、24.70%、24.47%；归母净利润10.40亿元、13.12亿元、16.48亿元，同比增长25.69%、26.07%、25.65%。考虑到公司是少有的装备耗材一体化龙头，国产替代空间广阔，叠加海外业务进一步打开市场空间，采取分部估值，2022目标市值327亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：产品放量不及预期，产品出口不及预期，产能扩张不及预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险，行业规模测算偏差风险。

生物制药上游市场空间广阔，东富龙作为国产制药装备龙头引领发展。东富龙致力于智能药厂交付者，向设备耗材以及工程领域全方向发展，提供整体解决方案。东富龙厚积薄发，生物工程与耗材进入放量阶段，2022年H1合同负债39亿元，同比增长41%，彰显公司业绩增长势能强劲。 生物制药流程前端布局，数智化加强整体解决方案交付能力，国产化助力药企成本降低。2021年生物制药上游设备耗材全球市场规模超过300亿美元。国内生物制药行业高速发展打开国内生物制药设备市场空间，生物制药装备相较于化药装备品类多，链条长，行业周期属性明显减弱，国产化替代意愿强。成本控制是主要利好国产替代因素之一，对于500L规模反应器，设备价格下降50%则单抗生产成本下降30%；对于15000L规模，下降幅度约24%。制药装备的国产替代将有效促进我国生物医药产业健康发展。数智化系统和设备工艺配套增强整体解决方案交付能力，增强和国际供应商的竞争力。 东富龙深度布局生物工程板块，生产链条长、壁垒高、迭代快、周期性弱。 东富龙厚积薄发，实施M+E+C战略全品类布局，从单机向系统、工程、总体解决方案逐步过渡，在不锈钢反应器、一次性反应器及耗材等多个品类快速放量。 公司布局CGT领域奠定中长期增长，细胞培养基获美国FDA的DMF备案，助力生物药物申报。2021年生物工程和医疗器械板块收入合计约14亿元，同比提高200%。公司有望通过产品管线持续丰富打开成长天花板，保持业绩稳定增长。 投资建议：公司作为国产制药装备龙头，致力于成为药物制造科学领域的国际一流供应商，在生物制药和CGT领域有望实现订单持续增长，我们预计2022-2024年归母净利润分别为9.9、12.7、15.8亿元，分别同比增长20.1%、28%、24%，对应PE分别为17、13、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国产替代和海外业务拓展不及预期、国内新药研发数量和进展不及预期、定增不及预期风险

承压上海疫情，单二季度归母净利润有所下滑。2022H1公司实现营收24.27亿元（+34.11%），归母净利润4.03亿元（+18.33%），高基数下收入、利润仍保持较高增速。公司总部位于上海，3月中旬开始，上海新冠疫情导致销售、生产制造、物流、采购等遭遇巨大挑战，单二季度业绩放缓明显，实现营收11.90亿元（+8.83%），归母净利润1.91亿元（-16.81%），扣非归母净利润3.71亿元（+21.28%）。利润率方面，2022H1公司毛利率42.17%（-2.95p.p.），净利率17.58%（-3.57p.p.），主要系原材料价格上涨及疫情产品占比减少。 各业务板块稳定增长。分业务板块考量，2022H1公司收入贡献前三的板块分别为注射剂单机及系统10.85亿元（+64.7%），生物工程单机及系统4.87亿（+21.8%），净化工程及设备2.23亿（-17.5%）。重点板块注射剂、生物工程保持中高速增长。 境外收入增速亮眼。分地区考量，2022H1公司境外业务收入占比25.7%，实现营收6.25亿元（+39.46%），在高基数下收入同比保持快速增长；境外业务毛利率为50.1%，盈利能力高于境内业务。公司持续进行国际化布局，从仅提供部件加工服务转变为提供成套装备服务，我们看好公司境外业务增长潜力。 坚持内生外延，制药/医疗/食品全面布局。内生：加大研发投入，2022H1研发费用1.51亿元，同比增长57.8%；拟定增不超过32亿元用于产能扩张及发展CGT 业务。外延：报告期末长期股权投资和商誉增加，增加对杭州赛普、四星联合、浙江东之恒、江苏辉河的投资。 风险提示：疫情反复，新增订单不及预期，供应链风险，研发失败风险投资建议：上海疫情影响短期业绩，多元布局奠定长期发展，维持“买入”评级。公司2022Q2业绩承压上海疫情，随着疫情影响消退，2022H2收入和利润有望恢复较高增速。借助疫情带来的切入契机，公司完善业务布局，并成功深度切入国内外高端客户，上调2022-2023年盈利预测、新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润9.94/12.83/16.23亿元（2022-2023年原值7.77/9.76亿元），同比增速20.1/29.1/26.5%；当前股价对应PE=17/13/10x。公司持续推动国际化进程，通过内生外延全面布局制药/医疗/食品三大板块，驶入发展快车道，维持“买入”评级。

财务表现： 疫情扰动下单 Q2收入增速放缓2022年 8月 29日，公司公告中报， 2022H1营收 24.3亿元，同比增长 34.1%， 对应 Q2营收 11.9亿元，同比增长 8.8%； 2022H1归母净利润 4.0亿元，同比增长18.3%，对应 Q2归母净利润 1.9亿元，同比降低 16.8%。 我们认为，单 Q2公司主要受新冠疫情扰动，交付和确认周期延长导致短期收入和利润增速放缓。 成长性分析：优势板块延续增长，海外业务占比提升分业务来看： 2022H1收入贡献前五位分别是注射剂单机及系统营收约 10.9亿元，同比增长 64.7%；生物工程单机及系统营收约 4.9亿元，同比增长 21.8%； 净化设备与工程营收约 2.2亿元，同比下降 17.5%；医疗装备与耗材营收约 1.6亿元，同比增长 27.9%；检查包装单机及系统营收约 1.09亿元，同比增长37.6%。 分地区来看： 2022H1海外营收约 6.3亿元，同比增长 39.5%，占总营收比为 25.7%，同比提升约 0.99%， 其中亚洲区域销售收入同比增长 146.6%。 综合来看， 我们认为 2022H1公司延续传统优势板块增长趋势， 海外业务中亚洲区域同比增长明显；合同负债看， 2022H1合同负债余额约 39.2亿元，占总资产比例约 37.7%， 存货结构中“发出商品”账面余额约 18.4亿元， 我们认为合同负债等有望支撑公司 2022H2的稳健增长。结合公司定增问询函回复报告，我们认为公司目前在手订单充裕、新方向培育节奏稳定、海外业务持续拓展， 2022年收入端和利润端有望保持较好增长。 盈利能力分析： 结构切换，毛利率扰动根据公司中报， 2022H1毛利率为 42.2%，同比下降约 2.9pct， 其中生物工程单机及系统毛利率同比下降 14.1%， 我们推测主要与新冠产品占比下降有关。 从费用端看， 2022H1销售费用率为 4.5%，同比降低约 0.1pct；研发费用率为 6.2%，同比增长约 0.8pct；管理费用率为 8.8%，同比降低约 0.7pct。 综合看， 2022H1净利率为 17.6%，同比下降约 3.6pct， 我们预计 2022H2伴随疫情对全国运输&物流影响下降、 上游供应链恢复及新产品销售占比提升， 我们预计原材料及运输成本逐渐下降后综合成本有下降空间、新冠相关项目占比下降后毛利率有所下降，带动 2022年整体净利润率略有下降。 经营质量分析： 预计 2022H2现金流改善，看好产业链上下游整合现金流情况： 根据公司中报， 2022H1经营活动现金流量净额-0.62亿元，同比下降约 110.5%。 其中经营活动现金流入约 23.9亿元，同比下降约 1.1%，经营活动现金流出约 24.5亿元，同比增长约 34.7%。 我们认为主要源于?在手订单增长下原材料购置增加； ?规模扩张下员工薪酬支付增加。我们认为，随着疫情扰动减弱、上游物料生产恢复正常，公司现金流有望明显改善。 边际变化： 我们关注到公司 2022H1资产负债表中长期股权投资、商誉占总资产比例有所提升，根据公司中报，两者的提升来自于“主要系报告期增加对杭州赛普的投资比例，新增对四星联合、浙江东之恒的投资”和“主要系报告期新增非同一控制下合并子公司江苏辉河机械有限公司形成”，我们持续看好公司围绕制药装备上下游和耗材领域的并购整合对公司中长期增长的支撑和综合竞争力的加盈利预测与估值暂不考虑定增对股本的稀释，我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.59、 1.98和 2.56元/股， 2022年 8月 30日收盘价对应 2022年 16倍 PE。我们认为，公司正处于新冠订单消化、国际化突破、新业务培育期。从能力建设上看，公司是生物药上游&下游设备产品线布局相对较完整、起步较早的公司，公司在医疗装备及耗材领域的并购整合、市场推广、产品研发进度可能超预期，综合考虑到后疫情下生物药装备蓬勃发展的机遇，及公司在传统制药装备和生物药设备/耗材领域的能力积累和布局， 维持“增持”评级。 风险提示订单交付周期性&波动性风险、并购整合进度不及预期、商誉减值风险、市场竞争激烈导致的降价风险等。