近日，泰格医药发布了2023年年报。报告期内，公司实现营业收入73.84亿元，同比增长4.21%；实现归母净利润20.25亿元，同比增长0.91%；实现扣非归母净利润14.77亿元，同比下降4.05%；实现经营现金流净额11.5亿元，同比下降15.25%。2023年Q4单季度实现营业收入17.34亿元，同比增长3.22%；实现归母净利润1.45亿元，同比下降63.86%；实现扣非归母净利润2.79亿元，同比下降19.74%。 点评：2023年，公司面临下游市场需求放缓等诸多挑战，仍保持了主营业务的稳健增长，人员实现进一步扩张且人均创收创利保持稳定水平。 2023年下半年以来宏观环境有所好转，市场对利率和投融资环境的预期更为乐观，展望2024年，预计生物医药行业趋势和投融资环境将进一步改善，行业拐点初现。公司将通过不断拓展跨国药企和国内大型药企客户，通过收购和并购提升美国和欧洲等地的商务和运营能力，进一步提高全球市场份额，实现业绩长期增长与发展。 盈利预测与评级：公司是中国领先的CRO企业，提供全面的服务且全球布局不断扩大。公司持续拓展临床研究服务能力，满足多元化客户需求，积极探索数字化创新模式，实现降本增效，预计公司有望继续延续较好增长趋势。我们调整了公司的盈利预测，预计2024-2026年EPS为2.57元、3.01元、3.59元；对应4月10日收盘价，PE分别为22.5、19.1、16.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：业绩增长低于预期，投资收益波动超预期，业务拓展低于预期等。

公司发布2023年报，业绩略低于预期，收入稳增长，利润受多重因素扰动较大，预计计24年有望回暖；新鲜订单持续增加，海外商务有序拓展，未来有望带来新增量。 投资要点：维持“增持”评级。公司发布2023年报，业绩略低于预期。考虑新冠项目占比持续降低，下调24-25年EPS至2.58/2.99元(原3.04/3.83元)，新增26年EPS预测3.39元，参考行业平均，考虑到公司作为CRO龙头有一定溢价，给予2024年PE26X，下调目标价至67.08元，维持“增持”评级。 全年收入稳增长，利润受多重因素扰动。23年收入73.84亿元(+4.21%)，分板块看：①临床试验技术服务业务收入41.68亿元(+1.04%)，主要由于开展的特定疫苗项目临床试验减少，剔除该等项目后板块收入实现了增长；②临床试验相关服务及实验室服务收入31.21亿元(+8.51%)，主要由于现场管理和患者招募、数据管理和统计分析以及实验室服务等业务的收入增加所致。归母净利润20.25亿元(+0.91%)，扣非净利润15.40亿元(-4.05%)，归母增速高于扣非，主要由于：①投资收益3.38亿元，主要是取得股权转让收益；②公允价值净收益3.53亿元。扣非净利润更能展现公司真实经营状况，扣非下滑预计主要是：①特定疫苗项目收入同比大幅下滑；②生物医药外部融资环境明显波动；③临床试验相关服务及实验室服务毛利率-3.6pct，主要是23H2院内环境影响、收入结构变化及新产能投入成本较高。随着上述三个因素的改善，预计24年业绩有望回暖。 新鲜订单持续增加，海外商务有序拓展。23年新鲜订单持续增加，跨国药企新订单持续增长，23年底累计待执行合同金额140.8亿元(+2.1%)，752个临床项目进行中(22年底为680个)，境外单中心临床试验数量194个(22年底188个)，并在美、欧、东南亚等多地持续建设团队、积极与当地机构合作。预计全球商务持续开拓背景下，境外有望带来业绩新增量。 催化剂：国内临床持续推进、海外业务持续拓展、新鲜订单持续增加风险提示：临床项目进度不及预期、海外政策风险、投资收益波动风险

业绩阶段性承压，在手订单稳健增长2023年， 公司实现营业收入 73.84亿元，同比增长 4.21%；归母净利润 20.25亿元，同比增长 0.91%；扣非后归母净利润 14.77亿元，同比下滑 4.05%。 单看 Q4，公司实现营业收入 17.34亿元，同比增长 3.22%；归母净利润 1.45亿元，同比下滑 63.86%；扣非归母净利润 2.79亿元，同比下滑 19.74%。 业绩阶段性承压主要系新冠业务减少及下游市场需求波动。截至 2023年底累计待执行合同金额 140.8亿元， 同比增长 2.1%， 为 2024年业绩稳健增长提供保障。 鉴于下游需求放缓，我们下调 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 22.40/24.91/28.19亿元（前值 26.79/32.58亿元）， 对应 EPS 为2.57/2.85/3.23元，当前股价对应 PE 为 20.7/18.6/16.5倍，考虑公司作为国内临床CRO 龙头竞争力较强， 数统与 SMO 业务稳健发展， 维持“买入”评级。 临床试验技术服务整体稳健发展，大力拓展新兴业务领域2023年临床试验技术服务实现营收 41.68亿元，同比增长 1.04%。 截至 2023年12月底，公司正在进行的药物临床研究项目达 752个，同比增加 72个；其中，境内项目 499个，单一境外项目 194个， MRCT 项目 59个，公司临床试验技术服务能力逐渐得到海内外客户的认可。 同时，公司大力发展医疗器械临床研究、药物警戒、医学翻译等新兴业务， 与欧洲 Marti Farm 药物警戒团队整合后提升了全球化服务能力， 真实世界研究团队助力赛诺菲 Isatuximab 单抗国内 BLA 申请。 数统业务与 SMO 业务稳健发展，一体化服务能力持续增强2023年临床试验相关服务及实验室服务实现营收 31.21亿元，同比增长 8.51%。 数统业务及 SMO 业务均稳健发展，截至 2023年底， 数统业务全球客户数量达340家，同比增长 31.27%； SMO 项目数量由 2022年末的 1621个增加至 1952个，累计为 50个中国已获批 I 类新药提供 SMO 服务；在执行实验室服务项目数为 4411个，方达医药美国实验室已完成对 Nucro-Technics 及其附属公司的收购。 风险提示： 医药监管政策变动、汇率波动、药物研发服务市场需求下降等风险。

事件： 公司 2023年全年实现营收 73.84亿元，同比增长 4.21%，归母净利润 20.25亿元，同比增长 0.91%，扣非归母净利润 14.77亿元，同比下降 4.05%，经营性现金流 11.50亿元，同比下降 15.25%；单 Q4实现营收 17.34亿元，同比增长 3.22%，归母净利润 1.45亿元，同比下降63.86%，系商誉减值、税收、公允价值变动的影响，扣非归母净利润 2.79亿元，同比下降 19.74%；截至报告期末，公司净新增合同金额 78.5亿元，同比下降 18.8%，系新增订单中的过手费同比大幅下降的影响，累计待执行合同金额 140.8亿元，同比增长 2.1%。业绩低于预期。 业务增长和盈利能力在行业低谷期间表现出较强的韧性和可持续性： 由于新冠疫情、生物医药投融资景气度下滑对行业造成了一定冲击，公司业务受到影响，但收入端依旧保持了小幅增长。分业务看， 1）临床试验技术服务收入 41.68亿元，同比增长 1.04%，毛利为 15.92亿元，同比增长 2.58%，毛利率为 38.21%，比去年同期上升 0.58pct，增长原因为工作效率提升、疫苗项目收尾及其供应商的过手费下降。 2）临床试验相关服务及实验室服务收入 31.16亿元，同比增长为 8.63%，毛利为 12.47亿元，同比下降 0.10%，毛利率为 38.79%，较去年同期下降 3.39pct，系方达控股收入增长放缓和毛利率降低，以及毛利率较低的现场管理及招募服务业务增速较快拉低了整体毛利率。 国内业务稳健增长，海外平台能力不断强化，有望成为新的增长点： 截至 2023年末，在执行药物临床试验项目达 752个，同比增长 10.59%。 国内市场， 2023年公司服务了 22个中国已上市 1类新药的研发，以及6个中国已上市创新医疗器械的研发；海外市场：美国地区临床试验服务收入及在手订单均显著增长； 与 45个州超过 500家机构开展合作，在 EMEA 地区新成立医疗器械团队，支持超过 10个器械临床研究项目， 欧洲团队完成对克罗地亚 MartiFarm 和罗马尼亚 Opera 的业务和体系整合，形成了一体化服务平台；韩国团队规模扩张，进行中的临床项目超过 100个；澳大利亚地区新增合作项目 20个。同时，美国方达完成对 Nucro-Technics 收购，提升分析化学、微生物学、毒理学、生物分析和样品储存及稳定性测试服务水平。 公司海外业务全球化布局加速。 盈利预测与投资评级： 考虑行业变化和投资收益波动降低，我们预计公司 2024-2026年营业收入为 80.15/92.38/109.10亿元， 归母净利润为21.65/25.55/31.56亿元。当前市值对应 2024-2026年 PE 分别为 21/18/15倍。 考虑公司估值相对较低且海外业务开始贡献增量， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 新药研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，投资收益波动。

事件：公司发布 2023年年度报告。 2023年，公司实现营业收入 73.84亿元，同比增长 4.21%；实现归母净利润 20.25亿元，同比增长 0.91%； 实现扣非归母净利润 14.77亿元，同比下降 4.05%。公司 2023年业绩增速放缓主要因为特定疫苗相关收入同比减少以及下游客户需求减弱等。单看 2023Q4，公司实现营业收入 17.34亿元，同比增长 3.22%； 实现扣非归母净利润 2.79亿元，同比下降 19.74%。公司 2023Q4扣非归母净利润同比下降明显主要因为计提资产及信用减值损失、实验室等业务毛利率下降、部分客户取消订单等。 受新产能投入运营以及业务结构变化等影响，临床试验相关服务及实验室服务毛利率同比下降。 分业务看， 2023年， 临床试验技术服务（包括临床运营、临床药理、注册与法规事务、科学事务、医学翻译、药物警戒、真实世界研究等） 收入为 41.68亿元，同比增长 1.04%， 收入增速放缓主要因为公司开展的特定疫苗项目临床试验减少。截止 2023年底 ，公司正在进行的药物临床研究项目达 752个 ，较年初增长10.59%。 由于疫后业务恢复常态化以及特定疫苗的第三方供应商费用减少等， 临床试验技术服务毛利率同比提升 0.58pcts 至 38.21%。 临床试验相关服务及实验室服务（包括数据管理及统计分析、临床试验现场管理、受试者招募、医学影像以及实验室服务等） 收入为 31.21亿元，同比增长 8.51%，毛利率同比下降 3.60pcts 至 38.16%，毛利率下降主要因为： （1） 实验室业务收入增速放缓以及新产能陆续投入运营； （2）低毛利率的现场管理及招募服务收入占比提升。 全球临床服务能力不断增强，海外业务发展可期。 2023年，由于公司开展的特定疫苗项目收入减少等，公司境外收入为 31.50亿元，同比下降 9.60%。虽然短期境外收入有所下降，但公司境外临床服务能力不断提升、境外项目经验日益丰富、美国等重点境外市场业务增长良好。 在海外团队建设方面，截止 2023年底，公司海外员工数量达 1632人，较年初增长 14.45%。其中美洲地区人数为 938人，同比+13.01%； 亚太地区（中国除外）人数为 618人，同比+15.73%；欧洲、中东和非洲人数为 76人，同比+22.58%。 在境外项目拓展方面，截止 2023年底，公司在境外开展的项目数量达 253个，其中境外进行单一区域临床试验项目达 194个，较年初净增 6个；多区域临床试验（MRCT）项目达 59个，报告期内新增 15个 MRCT 项目，累计 MRCT 项目经验超过127个。在美国市场拓展方面，公司美国团队规模超 110人， 业务种类涵盖中心启动、项目管理、临床运营、法规注册、数统、医学监查等，临床运营项目经验超 100个， 已与美国 45个州的超过 500个临床研究中心开展合作。 目前，公司美国地区临床试验服务收入及在手订单呈现显著增长。 在手订单、人员规模保持正增长，叠加行业需求回暖，预计公司 2024年业绩有望实现稳健增长。 订单方面，公司 2023年净新增合同金额为78.50亿元，同比下降 18.8%，新签订单下降的主要原因为： （1） 2023Q4部分客户取消订单及发生金额为负的合同变更； （2）新签订单中的过手费同比大幅减少。 2023年，在外部环境面临较多不利因素的情况下，公司获得的跨国药企新订单保持增长，尤其是在真实世界研究、现场管理（SMO）和药物警戒等领域。受益于国内创新药企海外临床研究服务需求增加等，公司在北美市场的新签订单呈现快速增长。截止 2023年底，公司累计待执行合同金额为 140.80亿元，同比增长 2.10%。 人员扩张方面，截止 2023年底，公司全球员工数量达 9701人，较 2022年底增长 5.07%。结合公司在手订单、人员扩张情况，同时考虑到 2024年全球医药生物行业投融资将呈现回暖趋势，我们认为公司 2024年业绩有望实现稳健增长。 盈利预测与投资建议： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润24.46/29.59/34.44亿元， EPS 分别为 2.80/3.39/3.95元，当前股价对应的 PE分别为 18.96/15.67/13.47倍。公司估值方面，由于公司股权投资产生的非经常损益金额大（2023年产生非经常性损益 5.48亿元）、不确定性高，我们将公司业务拆分为投资业务与临床 CRO 主营业务进行估值。投资业务部分，截止 2023年底，公司其他非流动金融资产、长期股权投资的账面余额分别为 102.32、 29.77亿元，考虑到当前医药生物企业二级市场表现、一级市场融资不佳，基于谨慎性原则，我们以账面余额作为公司投资业务的估值，即投资业务对应的估值为 132.09亿元。临床 CRO 主营业务，预计 2024年实现扣非归母净利润 18.01亿元，同比增长 21.93%，参考公司业绩增速、公司历史估值、同业公司估值，给予临床 CRO 业务 2024年 25-30倍 PE，该业务对应的估值为 450.25-540.30亿 元。综合来看，公 司 2024年 的合理市值为582.34-672.39亿元，对应的目标价格为 66.78-77.11元/股，维持公司“买入” 评级。 风险提示： 行业政策风险，汇率变动风险， 行业竞争加剧风险， 订单增长不及预期风险，人才流失风险等。

业绩稳健增长， 一体化服务能力持续增强2023 年前三季度， 公司实现营业收入 56.50 亿元，同比增长 4.52%；归母净利润18.80 亿元，同比增长 17.13%；扣非后归母净利润 11.98 亿元，同比增长 0.53%。单看 Q3，公司实现营业收入 19.40 亿元，同比增长 7.05%；归母净利润 4.91 亿元，同比增长 19.05%；扣非归母净利润 4.05 亿元，同比下滑 3.75%。 Q2 以来，疫情对公司业务开展的边际影响正逐渐减弱， 营收端与利润端同比均稳健增长。2022 年公司新增合同金额 96.73 亿元， 截至 2022 年底累计待执行合同金额 137.86亿元， 为 2023 年业绩稳健增长提供保障。 鉴于公司业绩同比增长稳健，我们上调 2023-2025 年盈利预测， 预计归母净利润为 22.49/26.79/32.58 亿元（前值20.62/23.98/31.59 亿元）， 对应 EPS 为 2.58/3.07/3.73 元，当前股价对应 PE 为26.0/21.8/17.9 倍， 公司作为国内临床 CRO 龙头竞争力较强， 维持“买入”评级。 临床试验技术服务常规业务增速稳健，大力拓展新兴业务领域2023H1 临床试验技术服务实现营收 21.03 亿元，同比下滑 3.17%， 剔除特定疫苗临床项目后营收同比增长 40%。截至 2023 年 6 月底，公司正在进行的药物临床研究项目达 772 个，同比增加 165 个；其中，境内项目 503 个，单一境外项目207 个， MRCT 项目 62 个，公司临床试验技术服务能力逐渐得到海内外客户的认可。 同时，公司大力发展医疗器械临床研究、药物警戒、医学翻译等新兴业务， 2023H1 完成对克罗地亚 Marti Farm 的收购并实现与中国药物警戒业务的整合。 积极布局实验室业务，一体化服务能力持续增强2023H1 临床试验相关服务及实验室服务实现营收 15.67 亿元，同比增长 13.49%。公司数统业务及 SMO 服务均发展稳健。 方达控股在苏州新建超过 8000 平方米的临床样品生产中心，方达医药苏州安评中心获得 NMPA 的 GLP 认证证书，合亚医药武汉研发中心正式开业，实验室业务快速发展，一体化服务能力持续增强。 风险提示： 医药监管政策变动、汇率波动、药物研发服务市场需求下降、投资收益波动等风险

投资要点近日，泰格医药发布了2023年三季报。2023年前三季度公司实现营业收入56.5亿元，同比增长4.52%；实现归母净利润18.8亿元，同比增长17.13%；实现扣非归母净利润11.98亿元，同比增长0.53%；实现经营现金流净额6.73亿元，同比下降18.51%。2023年Q3单季度实现营业收入19.40亿元，同比增长7.05%；实现归母净利润4.91亿元，同比增长19.05%；实现扣非归母净利润4.05亿元，同比下降3.75%。 盈利预测与评级：公司是中国领先的CRO企业，提供全面的服务且全球布局不断扩大。公司持续拓展临床研究服务能力，满足多元化客户需求，积极探索数字化创新模式，实现降本增效，预计公司有望继续延续较好增长趋势。 我们调整了公司的盈利预测，预计2023-2025年EPS为2.63元、3.17元、3.82元；对应11月10日收盘价，PE分别为26.5、22.0、18.3倍，维持“增持”评级。 风险提示：业绩增长低于预期，投资收益波动超预期，业务拓展低于预期等。

2023Q3剔除特定疫苗项目主业仍延续高增长趋势，看好本土创新药行业向上发展驱动力以及国际化持续突破。 业绩： 2023Q3主业收入 YOY 仍延续高增公司披露 2023Q1-Q3业绩： 2023Q1-Q3实现收入 56.50亿（YOY4.52%），归母净利润 18.80亿（YOY17.13%），扣非净利润 11.98亿（YOY0.53%），其中单季度看 2023Q3实现收入 19.40亿（YOY7.05%），归母净利润 4.91亿（YOY19.05%），扣非净利润 4.05亿（YOY-3.75%）。 我们认为 2023Q3收入和净利润表观增速主要受到去年同期特定疫苗项目基数影响（分析见下文）。 我们估计2023Q3较快的归母净利润 YOY 与公允价值变动净收益 1.81亿确认有关（2022Q3公允价值变动净收益-0.11亿，数据来自 wind）。 业务拆分： 我们估计 2023Q3主业收入 YOY 仍延续高增长。 基于我们中报数据分析，公司 2023H1扣除特定疫苗项目收入 YOY 在 25%-30%。 参考公司三季报披露“2023Q1-Q3公司开展的特定疫苗项目临床试验减少，剔除该等项目后临床试验技术服务收入同比增长”仍较快，我们估计 2023Q3公司主业收入（剔除特定疫苗项目）依然保持较快增长。 盈利能力： 管理费用率和财务费用率提升拖累净利率2023Q3整体毛利率 41.17%（同比+0.23pct，环比+1.01pct）， 扣非归母净利率20.88%（同比-2.36pct，环比-0.74pct）。 从费用率端来看： 2023Q3管理费用率同比+1.20pct，财务费用率同比+1.07pct，销售费用率同比+0.71pct，研发费用率同比+0.13pct 。 我们估计 Q3国内部分医药政策的推进也给公司新患入组等经营效率带来一定扰动，进一步影响盈利能力。 展望： 海外值得期待，本土期待改善我们认为伴随着公司海外运营网络布局持续完善，不仅仅可以承接更多的海外订单，本土创新药企业开展 MRCT 的订单也有望不断增长。公司中报中也批露“公司助力首个中国本土疫苗在美国获批开展 I 期临床研究,并且支持多个创新型疫苗在中国省级疾控中心和医院开展三期保护效力研究，包括水痘、 RSV、金葡菌疫苗、治疗性卡介苗等”，这些新承接的疫苗订单也有望逐渐贡献业绩弹性。 我们期待本土创新药行业持续向上发展背景下，公司持续巩固临床 CRO 龙头地位。同时我们也期待国际化持续突破下，公司中长期业绩稳健增长。 盈利预测与估值考虑到 2023Q1-Q3公司收入和利润受到行业政策影响，我们略微调整 2023-2025年盈利预期。 我们预计 2023-2025年公司 EPS 为 2.67、 3.22和 3.85元（前次预测分别为 2.84、 3.58和 4.40元）， 2023年 11月 07日收盘价对应 2023年 PE 为 27倍（对应 2024年 PE 为 22倍）， 考虑到公司作为本土临床 CRO 龙头，龙头壁垒持续体现，看好公司业绩成长性，同时考虑到公司国际化有望进入加速阶段，我们维持“买入”评级。 风险提示创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险， 测算偏差风险。

事件： 公司发布了2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业总收入56.5亿元，同比增长4.52%；实现归母净利润18.8亿元，同比增长17.13%； 实现扣非后归母净利润11.98亿元，同比增长0.53%。 业绩符合预期。 点评： 非新冠业务持续较快增长。 分季度来看，公司 2023Q3 分别实现营收和归母净利润 19.4 亿元和 4.91 亿元，分别同比增长 7.05%和 19.05%。公司 2023 年前三季度业绩保持稳步增长，主要得益于经营规模稳步增长。 公司开展的特定疫苗项目临床试验减少， 剔除该等项目后临床试验技术服务收入同比增长超过 40%。 盈利能力持续回升。 前三季度，公司毛利率同比回升 0.23 个百分点至40.34%；期间费用率同比上升 1.78 个百分点至 13.27%，其中销售费用率、 管理费用率和财务费用率分别同比提升 0.35 个百分点、 1.1 个百分点和 0.33 个百分点，分别达到 2.35%、 12.79%和-1.87%。 净利率受益于毛利率回升、 处置其他非流动金融资产取得的投资收益及持有期间的投资收益增加、公允价值变动净收益增加等因素而同比回升 3.11 个百分点至 35.89%。 持续加大全球布局。 公司是中国 CRO 中率先进行全球扩张的先行者。截至上半年末， 公司在全球拥有超过 1500 名的专业团队，可提供各类临床试验技术服务、临床试验相关服务及实验室服务，业务覆盖主要大洲。 由于团队具有丰富的专业知识和项目经验，公司承接越来越多的境内外客户委托的跨境临床试验项目。截至上半年末，公司在境外（主要包括韩国、澳大利亚及美国）进行的单一区域临床试验有 207 个；国际多区域临床试验有 62 个。 投资建议： 公司是国内临床CRO龙头， 持续巩固在国内市场的龙头地位，持续加大全球布局， 未来成长可期。 预计公司2023-2024年的每股收益分别为2.69元、 3.32元，当前股价对应PE分别为23倍、 18倍，维持对公司的“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 上游研发投入下降、人才流失、行业政策风险、贸易摩擦等

事件:泰格医药发布2023年半年报：2023年上半年实现营收37.11亿元，同比增长3.25%；归母净利润13.88亿元，同比增长16.47%；扣非归母净利润7.93亿元，同比增长2.86%。其中，Q2单季收入为19.06亿元，同比增长7.31%，归母净利润8.20亿元，同比增长21.72%，扣非归母净利润4.12亿元，同比增长4.91%。 投资要点:剔除特定疫苗项目，临床试验技术服务增长强劲。根据公司2023年中报，公司临床试验技术服务收入21.03亿元，同比减少3.17%，主要由于公司开展的特定疫苗项目临床试验减少，剔除该等项目后临床试验技术服务收入同比增长超过40%。此外，公司正在进行的药物临床研究项目从上年末的680个项目增长至772个项目；注册业务新增FDAIND项目18个，助力7个产品在中国获批上市；药物警戒业务新增客户59个，新增项目75个。 临床试验相关服务及实验室服务增长稳健。根据公司2023年中报，公司临床试验相关服务及实验室服务收入15.67亿元，同比增长13.49%。此外，子公司方达控股在苏州新建的超过8,000平方米临床样品生产中心正式投入运营，而方达医药子公司合亚医药武汉研发中心正式开业，其中总建筑面积约1.8万平米，一期工程建成50个药化实验室和4个工艺研发实验室以及配套的分析测试服务中心；数统业务的全球客户数量从去年同期的208家增至296家；公司正在进行的现场管理项目（SMO）由上年末的1621个增至1776个，公司SMO团队拥有2,800余名专业临床研究协调员（CRC），2023年上半年助力11个I类创新药获批。 盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为85.33亿元、108.26亿元、136.97亿元，同比增长20%、27%、27%；净利润分别为21.45亿元、27.92亿元、36.61亿元，同比增长7%、30%、31%，对应PE估值为28倍、21倍、16倍。公司为国内临床CRO龙头，国际化能力不断提升，业绩有望持续稳健增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，全球医药投融资不确定的风险，核心技术骨干流失的风险，投资收益波动的风险，政策风险等。

2023Q2剔除特定疫苗项目主业延续 2023Q1高增长趋势，看好特定疫苗项目高基数影响逐渐消除后公司主业高增长趋势。 业绩： 2023H1大临床主业收入 YOY 超 40%，凸显强劲公司披露 2023H1业绩：实现收入 37.11亿（YOY3.25%），归母净利润 13.88亿（YOY16.47%），扣非净利润 7.93亿（YOY2.86%），其中 2023Q2实现收入19.06亿（YOY7.31%，环比增长），归母净利润 8.20亿（YOY21.72%），扣非净利润 4.12亿（YOY4.91%）。其中 2023H1其他非流动资产产生的公允价值变动收益 5.30亿，拉动归母净利润较快增长。 业务拆分：2023Q2主业收入 YOY 预计延续 25%-30%。2023H1临床试验技术服务收入 21.03亿（YOY-3.17%），主要由于 2023H1公司开展的特定疫苗项目临床试验减少，剔除该等项目后临床试验技术服务收入 YOY 超过 40%。临床试验相关服务及实验室服务收入 15.67亿（YOY13.49%）,参考控股子公司方达控股收入 YOY7.14%（港股上市公司），预计方达控股对临床试验相关服务及实验室服务有所拖累。综合临床试验技术服务和临床试验相关服务及实验室服务收入增速和收入绝对值，我们大致估算 2023H1剔除特定疫苗项目主业收入 YOY 在25%-30%，意味着 2023Q2主业收入 YOY 延续了我们 2023Q1业绩点评中测算的增速水平，凸显主业强劲增长。 盈利能力： 特定疫苗收入下降以及实验室服务产能利用率提升下仍望提升2023H1整体毛利率 39.91%（同比+0.21pct），2023Q2毛利率 40.16%（同比下降0.43pct，环比+0.51pct）。分业务看：2023H1临床试验技术服务毛利率 39.74%（同比+2.62pct），主要是经营效率提升以及过手费减少。临床试验相关服务及实验室服务毛利率 39.69%（同比下降 3.68pct），主要是低毛利率 SMO 业务增长较快以及方达增速放缓、新业务新产能拖累。 2023H1扣非净利率 21.38%（同比-0.08pct），单 Q2扣非净利率 21.62%（同比-0.51pct），其中销售费用率下降 0.03pct，管理费用率提升 0.50pct，研发费用率提升 0.32pct，财务费用率下降 0.81pct。 展望：看好本土持续壮大和国际化加速下，中长期主业稳健增长从 2023H1扣除特定疫苗项目后主业收入仍保持高增长可以看出公司主业增长仍相对强劲。2022年底公司在手订单 137.86亿元，也有望支撑公司主业维持较高增速水平。而且伴随着公司海外运营网络布局持续完善，不仅仅可以承接更多的海外订单，本土创新药企业开展 MRCT 的订单也有望不断增长。公司中报中也批露“公司助力首个中国本土疫苗在美国获批开展 I 期临床研究,并且支持多个创新型疫苗在中国省级疾控中心和医院开展三期保护效力研究，包括水痘、RSV、金葡菌疫苗、治疗性卡介苗等”，这些新承接的疫苗订单也有望逐渐贡献业绩弹性。我们看好公司本土持续壮大以及国际化持续突破下，公司中长期业绩稳定增长。 盈利预测与估值我们预计 2023-2025年公司 EPS 为 2.84、3.58和 4.40元/股，2023年 08月 28日收盘价对应 2023年 PE 为 23倍（对应 2024年 PE 为 19倍），考虑到公司作为本土临床 CRO 龙头，龙头壁垒持续体现，看好公司业绩成长性，同时考虑到公司国际化有望进入加速阶段，我们维持“买入”评级。 风险提示创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险，测算偏差风险。

事项：公司发布2023年半年报，上半年实现营收37.11亿元（+3.25%），实现归母净利润13.88亿元（+16.47%），扣非后归属净利润为7.93亿元（+2.86%）。 平安观点：Q2整体保持稳健，挑战性环境下各业务趋势向好公司Q2单季度实现收入19.06亿元（+7.31%），实现归母净利润8.20亿元（+21.72%），扣非后归母净利润为4.12亿元（+4.91%）。单季度毛利率为40.16%（-0.43pct），销售、管理、研发费用率分别为2.31%（-0.02pct），9.21%（+0.50pct），3.33%（+0.32pct），各项指标均处于稳健水平。 上半年临床试验技术服务板块实现营收21.03亿元（-3.17%），毛利率为39.74%（+2.62%），剔除特定疫苗项目的减少后，常规临床业务增长超40%。截止年中，公司在执行临床项目达到772个（22年底为680个），各临床阶段项目均有增加，整体项目结构良好。 上半年临床试验相关服务及实验室服务实现营收15.67亿元（+13.49%），毛利率为39.69%（-3.68pct）。其中，以实验室服务为主的方达贡献8.95亿元（+15.61%），方达的苏州CMC中心和合亚武汉研发中心投入使用，订单竞争叠加新设施利用率爬坡，对毛利率造成一定影响（美元口径30.4%，-6.8pct）。上半年数统与SMO业务实现收入6.72亿元（+10.79%），在执行数统与SMO项目均实现增长。 国内临床CRO出海先锋，海外临床持续推进长期以来，国内临床CRO服务商的临床试验业务主要在本土开展，业务国际化程度在各类CXO中相对较低。随着国内优质药企出海临床需求增加，以及公司海外市场开拓，泰格成为国内临床CRO出海的先锋。公司通过收购、合作等方式在海外建立临床（包括多中心临床）能力，并新建国际总部及集成服务中心，从而更好地支持海外业务。 年中时，公司海外员工人数达到1525人（22年底1426人），与之对应公司在执行海外订单数量达到207个海外+62个多中心（22年底188个海外+62个多中心）。上半年公司实现境外收入16.13亿元（-15.06%），下降主要系特定疫苗项目收入减少。 维持“推荐”评级。考虑外部环境及公司业务拓展速度，调整2023-2025年EPS为3.10、3.82、4.92元（原3.27、4.16、5.29元），考虑前期股价已有调整，维持“推荐”评级。 风险提示：1）新药研发存在波动性和不确定性，可能造成公司业绩波动；2）若公司所提供的服务质量不能符合要求，可能导致返工、丢失订单等情况；3）公司通过并购等形式在全球进行业务扩张，若整合不顺利可能对公司长期发展造成负面影响。

2023Q1 剔除新冠主业仍高增长，看好Q2 主业环比加速以及高在手订单支撑下主业延续高增长。 业绩： 2023Q1 剔除新冠主业仍高增长，看好Q2 主业环比加速公司披露2023Q1 业绩：实现收入18.05 亿（YOY-0.73%），归母净利润5.68 亿（YOY9.65%），扣非净利润3.81 亿（YOY 0.74%），经营活动产生的现金流量净额0.29 亿，同比下滑90.59%，主要是公司收到的部分大项目款同比减少以及经营相关支出较上年同期增加所致。 业务拆分：参考2022Q1 业绩点评中对新冠相关收入拆分（2022Q1 业绩点评中提到我们拆分预计新冠收入约4-5 亿），我们拆分得到2023Q1 剔除新冠收入主业同比保持25%-30%增速。 临床试验技术服务收入同比略有下降，主要是新冠疫苗项目收入确认大幅减少。 临床试验相关服务及实验室服务收入同比有增长，主要由于数统、SMO 和患者招募等服务的收入增长。2023Q1 实验室服务受疫情影响开工和产能利用率下降导致收入同比增速略有下降。 我们认为伴随着2023 年2 月份开始国内生产经营逐步复苏之后，公司经营情况也不断改善。再叠加2023Q1 实验室服务板块产能利用率较低的拖累在Q2 也会逐渐恢复产能爬坡，我们看好2023Q2 主业收入增速环比加速。 盈利能力：预计过手费大幅下降驱动毛利率提升毛利率略有提升：2023Q1 毛利率39.65%，同比提升0.82pct，综合以上对各项业务Q1 收入增长趋势的分析，我们认为毛利率提升可能是因为新冠疫苗过手费大幅下降带来毛利率提升，对冲了疫情对各业务板块毛利率负面影响，实验室服务因产能利用率低、新实验室折旧等带来毛利率下降影响。 扣非净利率略有提升：2023Q1 扣非净利率21.11%（同比提升0.32pct），归母净利润计算净利率同比-0.08pct，其中销售费用率提升0.37pct，管理费用率提升0.73pct，研发费用率提升0.45pct，财务费用率提升0.79pct。 我们认为伴随着疫情影响逐渐消除，以及新冠疫苗相关订单相继确认结束，2023年公司盈利能力仍有望实现提升。 展望：看好高在手订单支撑和国际化加速下，2023-2024 年主业高增长2022 年公司在手订单137.86 亿元，显示出公司作为临床CRO 龙头企业强大的获单能力。我们看好高在手订单绝对值支撑公司2023-2024 年主业收入维持高增长。我们认为伴随着公司海外运营网络布局持续完善，不仅仅可以承接更多的海外订单，本土创新药企业开展MRCT 的订单也有望不断增长，我们看好公司布局多年的国际化服务网络加速兑现。 盈利预测与估值我们预计2023-2025 年公司EPS 为2.84、3.58 和4.40 元/股，2023 年04 月25 日收盘价对应2023 年PE 为32 倍（对应2024 年PE 为25 倍），考虑到公司作为本土临床CRO 龙头，龙头壁垒持续体现，看好公司业绩成长性，同时考虑到公司国际化有望进入加速阶段，我们维持“买入”评级。 风险提示创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险。

深耕中国，卓越全球。泰格医药致力于成为最有影响力的 CRO 公司，不断强化临床业务的领先优势，通过并购成为全球化的研发平台。目前业务覆盖五大洲54个国家，海外临床业务的收入占比不断加大，在 2022年第一季度首次超越国内收入。 中国丰富的临床资源有望带动临床外包服务市场的进一步发展。患者作为临床试验的关键资源有一定的稀缺性，中国临床资源丰富是未来临床试验的主战场之一。不仅跨国药企在加快新药进入中国市场的步伐，新兴 Biotech 也瞄准中国作为首发市场，未来会有更多的临床项目在中国展开。 泰格医药国际化，一体化和数字化的布局将会建立起真正的优势壁垒。临床CRO 竞争格局还比较分散，临床试验效率受到伦理审查效率、研究者经验和临床试验资源等多重因素的影响，作为临床外包服务市场的佼佼者，泰格医药优势明显。 中国药企积极参与 MRCT 临床试验。国产创新药变得更具竞争力，企业也有迫切的出海需求。出海药企对临床试验数据和结果的科学性、准确性、完整性及可靠性要求越来越高，泰格医药有望成为可靠的合作伙伴。未来不仅欧美国家，一带一路国家也会是中国药企出海目的地。 中国的创新药行业方兴未艾，未来几年临床试验数量有望稳定持续的增加。新兴的生物科技公司和转型的仿制药企业会有旺盛的临床研究需求。大型药企有实力自建临床团队，但是对于众多的 Biotech 公司，将临床试验外包出去将是不得不做的选择。 创新格局和研发政策的变化。跨国药企的研发投入在增加，而 Biotech 公司也在提供越来越多的创新活力。另一个趋势就是药企青睐开发泛适应症药物，或者通过改良递送系统，重新开发老药，快速推向临床，这些变化有利于增加临床 CRO 的渗透率和业务量。 政策的利好。MAH 制度激活了国内的创新活力；中国加入 ICH 促进新药以更高的标准做临床；《中华人民共和国人类遗传资源管理条例》颁布后，国外医药企业为了规避法律风险会选择将临床试验外包出去，或者 license out 药品在中国的开发权益，有利于增加临床 CRO 的渗透率。 外界影响逐步减少，市场逐渐迎来复苏。公共卫生事件压抑了正常的临床试验需求；另一方面，对于在最近几年完成的临床试验，数据的完整性可能会受到影响，NDA 时有需要补充数据的风险。随着生产生活的全面复苏，临床试验CRO 有望迎来一个订单爆发潮。 投资建议：我们根据公司公布的财务数据和每个业务板块的增长潜力，对公司的未来营业收入和净利润做出预测。我们看好泰格医药的长期发展潜力，根据PE 估值法，对比可比公司均值，2023年给予公司 38倍的 PE 估值，对应市值为 1088亿元，股价 125元。首次覆盖公司，给予“买入”评级。 风险提示：公司作为临床试验 CRO 行业，人才是最关键的生产要素，存在人才成本上升及人力资源流失的风险。药物临床阶段由于开发过程漫长，成本高昂且结果充满不确定性，公司的服务合同执行周期较长，医药企业有可能提前终止临床试验，造成临床外包 CRO 企业业务量减少，业绩不达预期；现在国内外CRO 公司较多，会面临着激烈的竞争，如果泰格医药拿不到足够的订单，可能会有损其商业前景。