事件:公司发布2019年年报,2019年实现营业收入12.32亿元,同比+3.88%;实现归母净利润1.56亿元,同比+13.82%。公司日前发布2020年一季报业绩预告,实现归母净利润2081.56-2676.29万元,同比增长5-35%。 2019年,公司水处理设备及离心机收入增长但毛利率下滑,运营服务相对稳健。公司顺应国家加快推进环保装备制造业发展趋势,全力打造以“技术平台——产品线——产品”为主轴的技术研发体系,全年设备收入占比达到60%以上,其中水处理成套设备实现营业收入4.78亿元,同比+18.73%,毛利率为43.89%,同比-3.36个pct;离心机实现营业收入3.01亿元,同比+5.62%,毛利率为31.41%,同比-4.83个pct。公司设备端的毛利率下滑主要系行业需求受宏观经济形势影响所致。公司运营服务相对稳健,盈利增长,实现营业收入3.34亿元,占比约30%,同比-3.31%,毛利率45.48%,同比+7.77个pct。 2020年公司会以中建系统内部市场和中建系统建立的战略合作单位为契机,创新合作模式和策略,加快探索新的环保业务领域,创造新的业绩增长点。2019年1月中建集团成为公司实际控制人。中建集团入主后,通过“资源+资金”,一方面帮助公司摆脱了潜在的债务问题,另一方面中建集团也得以以中建环能为平台发展环保业务。我们把环保行业国资入主分为“国资救命——国资控股——协同发展”三个阶段,目前行业整体都在向第三阶段迈进。未来,中建集团也有望整合其旗下环保业务,在帮助公司突破细分行业天花板的同时给公司带来市政工程项目资源,进一步增厚公司业绩。 维持“买入”评级。根据公司设备销售情况和在手订单情况,下调公司20-21年盈利预测,新增22年盈利预测,预计公司20-22年归母净利润为1.95/2.30/2.67亿元(20-21年原值为2.23/2.72亿元),20-22年对应EPS为0.29/0.34/0.39元,当前股价对应20年PE为17倍。我们认为,后续中建集团将持续为上市公司带来新的业务资源,叠加2020年是“水十条”收官之年,中建集团有望以上市公司为平台进行相关业务的拓展,进一步增加公司业务和资产体量,维持“买入”评级。 风险提示:公司原有业务发展低于预期;中建集团支持力度低于预期。

事件:公司发布2019年度业绩预告,预计2019年实现归母净利润1.51~1.79亿元,同比增长10%~30%,其中预计非经常性损益对净利润的影响净额约为2000万元,超出市场预期。 下半年业绩转好,运营效率有所提升。受宏观经济形势影响,公司上半年业绩承压。但随着下半年基建情况转好,以及中建集团入主后的协同效应逐步显现,公司2019年三、四季度业绩得到显著改善:2019Q3归母净利润同比+22.25%至0.22亿元(vs2019Q2归母净利润同比-66.23%至0.19亿元),2019Q4归母净利润同比大幅增长78%~134%至0.89~1.17亿元(根据业绩预告)。 中建入主协同效应逐步显现,资源+资金助力公司发展。2019年1月中建集团成为公司实际控制人。中建集团的入主可有效降低公司质押风险,改善公司财务状况;未来,中建集团有望整合其旗下环保业务,在帮助公司突破细分行业天花板的同时给公司带来市政工程项目资源,进一步增厚公司业绩。2019年12月30日,公司公告2019年日常关联交易情况,公司与中建集团至公告日已发生2.91亿元关联交易,相较公司在2019年年初预计的关联交易金额1.6亿元增加1.3亿元,中建集团带来的平台资源已有所体现;此外,公司先后于2019年12月30日和2020年1月10日公告,将分别与中建租赁和中建财务通过融资租赁(不超过3000万元)和综合授信(5亿元)的方式有效拓宽资金渠道,解决资金需求。 上调至“买入”评级:根据公司2019年业绩预告情况,以及中建集团给公司带来的平台资源正逐步显现,叠加我们对2020年水务市场发展情况的景气度判断,我们上调公司盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为1.70/2.23/2.72亿元(原值为1.32/1.38/1.47亿元,原值暂未考虑中建集团的资源协同作用),当前股价对应2020年PE为14倍。我们认为,后续中建集团将持续为上市公司带来新的业务资源,叠加2020年是“水十条”收官之年,中建集团有望以上市公司为平台进行相关业务的拓展,进一步增加公司业务和资产体量,期待混改整合后带来新的增长动力,上调至“买入”评级。 风险提示:公司原有业务发展低于预期;整合进度低于预期。

事件:公司发布2019年半年度报告,2019年上半年公司实现营业收入4.10亿元,同比减少6.60%;实现归母净利润3926万元,同比减少42.92%;实现扣非归母净利润3433万元,同比减少49.79%,业绩低于预期;公司当期计提减值损失1545万元。 设备销售稳定,运营服务下滑影响公司业绩。分业务来看,公司水处理成套设备及配套业务营业收入小幅下滑6.64%至1.67亿元;离心机及配套业务维持稳健增长态势,上半年营业收入首次破亿,同比增长14.65%至1.09亿元;公司运营业务营业收入同比减少25.81%至0.99亿元,毛利率同比上升5.23个pct至45.41%。公司综合毛利率同比减少2.72个pct至42.34%,销售/管理/财务费用均有所上升,期间费用率同比提升6.99个pct至30.71%;叠加报告期公司计提减值损失1545万元(主要系应收账款坏账损失带来的信用减值损失),公司归母净利润同比减少42.92%至3926万元。 中建集团正式成为实际控制人,整合仍在进行中。2018年10月,公司与中建启明(中建集团全资子公司)签署股份转让协议;2019年1月中建集团成为公司实际控制人。中建集团的入主可有效降低公司质押风险,改善公司财务状况;未来,中建集团有望整合其旗下环保业务,在帮助公司突破细分行业天花板的同时给公司带来市政工程项目资源,进一步增厚公司业绩。根据中报,公司当期并未进一步承接新的节能环保类工程订单以及投资运营类订单,也未有进一步的资本运作,说明整合还在进一步进行中。当前,国内外宏观经济形势变化,经济环境承压,基建有望成为托底我国经济的重要手段,中建集团作为中国建筑行业的重要企业,将在此过程中发挥重要作用;此外,2020年迎来“水十条”中考年,公司的磁分离水体净化技术有望在黑臭水体治理中发挥更重要的作用。 维持“增持”评级:根据公司2019年上半年实际经营情况,在暂不考虑中建集团带来的市政资源的情况下,审慎起见我们下调公司19-21年归母净利润至1.32/1.38/1.47亿元(原值为1.58/1.78/1.96亿元),预计公司19-21年的EPS分别为0.20/0.20/0.22元,当前股价对应19年PE为24倍。我们认为,后续中建集团有望以上市公司为平台进行相关业务的拓展,进一步增加业务和资产体量,期待混改整合后带来新的增长动力,维持“增持”评级。 风险提示:公司原有业务发展低于预期;整合进度低于预期。

事件:环能科技发布2018年年报,2018年公司实现营业收入11.86亿元,同比增长46.17%;实现归母净利润1.37亿元,同比增加48.64%。 设备销售增长稳健,费用管控较为理想。公司传统主业的磁分离水处理设备销售增长稳健,配套的水体净化运营服务翻倍增长,两项业务营业收入同比分别+29.9%/104.2%至4.02/3.45亿元;公司于2015年收购的江苏华大已完成2015-17年业绩承诺,其离心机及配套销售业务2018年仍维持了较好的增长态势,营业收入同比+34.6%至2.85亿元;市政投资运营和市政工程建设业务推进顺利,营业收入同比分别+44.1%/13.8%至0.82/0.67亿元。公司费用管控较为理想,2017年起随着公司规模扩大,营运资金需求增大,流动资金贷款增加致使利息支出有一定程度的增加,但公司期间费用率仍较好的维持在25%左右(2018年为24.91%)。 中建启明入主靴子落地,未来有望增厚公司业绩。环能科技于2018年10月16日发布公告,其控股股东环能投资与中建启明签署股份转让协议,拟转让1.83亿股股份给中建启明,每股转让价格5.32元(较公司停牌前价格溢价22%),合计转让价款为9.73亿元。截止2019年1月13日,公司已按照转让协议约定质押共3385万股给中建启明,同时解除了华泰、中信建投、以及华西证券的所有质押股份(共16900万股)。 中建启明入主一方面可以有效降低质押风险,环能投资的质押占总股本比例将由25%下降至5%,且存在平仓风险的华泰/中信建投证券的质押股份都将解除质押,被平仓风险降低;另一方面,公司有望利用中建集团的技术、产品和专业团队,嫁接其项目资源和资金实力,有效改善公司的财务状况,缓解现有现金流压力。更重要的是,未来中建集团有望整合其旗下环保业务,在帮助公司突破细分行业天花板的同时给公司带来市政工程项目资源,进一步增厚公司业绩。 首次覆盖给予“增持”评级:我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.58、1.78、1.96亿元,对应EPS分别为0.23、0.26、0.29元,当前股价对应PE分别为28、25、22倍。考虑到公司已有设备销售业务稳步推进,而中建集团的入主有望帮助公司突破细分行业天花板,未来给予公司业绩新的增量,给予公司2019年30倍PE,对应目标价7.02元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:公司原有业务发展低于预期,股权转让后业务整合时间过长影响未来发展,质押股权被平仓风险。

磁分离技术龙头。环能科技成立于2002年,于2015年2月A 股上市。公司以磁分离技术起家,设备主要用于冶金浊环水处理,之后成功研发超磁分离技术,将应用领域延伸至煤矿矿井水等工业端的水处理和黑臭水应急处理、市政污水处理。 工业端治理需求提升带动公司水处理设备销售增速回暖。过去几年,钢铁、煤炭行业的持续低迷,公司磁分离设备的销售无明显增长。2017年以来,工业企业盈利能力开始显著改善叠加环保监管趋严的监管环境,工业端治理的刚性需求提升。从数据看,17年上半年公司水处理成套设备销售收入1.36亿元,较16年上半年增长55%,我们预计17年下半年设备销售情况会延续上半年的增长趋势。 黑臭水治理市场开启,为公司带来业绩弹性。根据“水十条”要求,直辖市、省会城市、计划单列市建成区要于2017年底前基本消除黑臭水体,地级及以上城市建成区到2020年将黑臭水体控制在10%以内。我们测算整个黑臭水体治理市场空间约3800亿元,目前待治理部分对应空间约3100亿元。公司的超磁分离技术作为一种应急技术应用于黑臭水体治理领域,具有响应速度快、单位投资小、运营成本低等优点。公司的北京老凤河应急处理项目被全国城市黑臭水体整治监管平台选为典型案例介绍(共16个),反映出公司超磁分离技术在黑臭水体治理领域的适用性。据公司17年中报披露,公司17上半年新签市政水处理、黑臭水治理、流域治理等相关订单合计8500万元左右。黑臭水治理市场空间广阔,给公司带来业绩弹性。 持续外延扩张,完善水环境产业链,打造水环境服务综合平台。上市以来,公司先后收购江苏华大100%股权(主营离心机设备研发、生产和销售,业绩承诺为2015-17年分别实现扣非归母净利润3000、3300、3700万元,或三年累计实现扣非归母净利润10000万元)和四通环境65%股权(主营市政水处理投资运营和工程总承包,业绩承诺2016-18年实现扣非归母净利润1700、2500、2800万元,或三年累计实现扣非归母净利润7000万元)。公司通过两次外延并购,布局后端污泥处理市场和市政水处理市场,完善水环境产业链。 盈利预测。预计公司17、18、19年归母净利润分别为1.03亿元、1.55亿元、1.92亿元,对应EPS 分别为0.27、0.41、0.51元。考虑公司所在行业的前景及利润弹性,给予18年37倍PE,对应目标价15.17元,买入评级。 风险提示。 (1)并购整合不力,并购资产业绩不能达到预期; (2)黑臭水治理业务拓展速度低于预期; (3)工业领域订单不可持续风险。

事件:公司17年上半年营收3.38亿元,同比增43.13%;归母净利润3760万元,同比增11.81%,扣非后净利3763万元,同比增12.93%。 下游回暖提振对离心机需求,四通并表,营收增长43%。期内,公司受益于下游冶金和煤炭行业回暖,其离心机及配套业务营收增长13.12%至0.99 亿元,毛利率35.38%(+3.14PP);收购的四通环境65%股权于16 年12 月1 日并表,期内运营服务营收增21%至0.75 亿元。受益于黑臭水体治理的高增长,期内水处理成套设备营收增55%至1.35 亿,毛利率达46.4%(-14.65PP)。 “应收账款计提增加+期间费用率提升”,拖累净利增速。期内净利同比增11.8%,低于营收43%的增速,归因于1)运营服务受部分项目进水量减少,药剂、人工成本上升等因素影响,毛利率降14.65个百分点至39.97%,拖累综合毛利率下降0.5个百分点至41.99%。2)四通并表导致管理(+31.45)和财务费用的增加(+661%)。3)期内应收账款增加导致计提减值损失增加65%至1786万元。 在手订单合计6.49亿,后续增长还看市场开拓力度。期内,公司新增订单1.47亿,截止报告期末,合计在手订单达6.49亿(其中水处理设备2.56亿,运营服务1.94亿,离心机1.13亿,污水运营0.85亿)。公司紧紧抓住离心机市场回暖及黑臭水体历史机遇,加大市场开拓,通过整合四通环境和道源环境在工程咨询设计、投资运营的实力,提升综合拿单能力。 股权激励绑定高管利益,大股东增持彰显对公司发展信心。公司2017年3月发布限制性股权激励计划,向总经理、财务总监等148名激励对象授予406.3万股限制性股票,价格为13.99元/股,解禁条件设定为2017-2019年扣非净利润增速不低于30%、70%、110%,将公司发展和团队利益结合,有利于公司经营稳定。大股东于17年5月31日至7月28日期间在二级市场增持212.7万股,增持价9.59元,彰显对公司发展信心。 维持“买入”评级:由于公司市场拓展及项目投建带来管理及财务费用提升,故分别下调17-19年的净利润23%、29%、31%至1.01、1.54和2.15亿元,三年复合增速为45.4%,对应EPS为0.27、0.41和0.57元。同步下调目标价至14.35,对应18年35倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目进展低于预期、并购整合磨合期过长。

中报业绩符合预期,业务整体发展向好+四通环境并表:公司披露2017年中报,公司上半年实现营业收入3.38亿元,同比增长43.13%,归母净利润3759.6万元,同比增长11.81%,扣非后归母净利润3763.3万元,同比增长12.93%,公司中报业绩符合预期。2017年上半年,公司各项业务整体上发展向好,稳步贡献收入,子公司四通环境于2016年12月开始并表,并表净利润-1.78万元。目前四通处于业务拓展期,销售、管理费用有所增长,此外,四通融资规模仍较大,财务费用较高。四通中标项目上半年确认收入较少,下半年有望陆续确认收入。 公司一季度亏损64.6万元,单就二季度而言,公司二季度实现营业收入2.42亿元,同比增长47.98%,归母净利润3824.2万元,同比增长39.08%。 综合毛利率受运营服务拖累,期间费用率维持稳定,现金流进一步承压:公司2017上半年综合毛利率41.99%,同比下降0.5个百分点。 公司综合毛利率受运营服务毛利率下降拖累,由于部分运营项目进水量减少,进水水质较差,药剂、人工成本上升,公司运营服务毛利率同比下降14.65个百分点达39.97%。公司期间费用率维持稳定,公司销售费用率和管理费用率分别为9.68%和12.26%,分别同比下降0.42个百分点和1.09个百分点。公司财务费用率1.31%,同比上升1.64个百分点,主要因为四通环境并表后带来贷款利息支出增加,公司上半年利息支出427万元,同比增加27.87倍。公司上半年经营性现金流净额-947.75万元,同比减少89.32%,现金流进一步承压,主要系受四通环境并表影响。截至2017年6月底,公司应收账款4.3亿元,较年初增长16%,存货2.7亿元,较年初增长19.94%。 水治理持续推进带动水治理业务向好,离心机业务受益于下游回暖: 公司积极开拓水环境治理业务,受益于水十条、黑臭水体治理以及河长制的推进,公司水处理业务贡献营业收入1.36亿元,同比增长54.98%,毛利率46.44%,同比增长4.68个百分点。公司水治理业务长三角区域营销成果显著,上半年合计新签订单8500多万元。子公司道源环境的技术咨询业务上半年新签订单近1000万元。公司运营服务上半年贡献营业收入7509.4万元,同比增长20.93%。受益于离心机下游行业冶金和煤炭市场的回暖,离心机市场环境改善,公司加大销售力度,离心机业务贡献收入9933.8万元,同比增长18.61%,毛利率35.38%,同比增长3.14个百分点。公司离心机板块子公司江苏华大实现营业收入1.03亿元,并表净利润1409.14万元。拿单能力持续提升:公司自2015年来通过收购江苏华大、四通环境、道源环境等公司补齐资质,形成集咨询+设计+设备+工程的水处理全产业链,能很好对接大额项目。上海达渡资产入股公司,有望为公司带来资金支持和项目资源,增强公司承接PPP 项目实力。2017年上半年公司新签运营类项目6个,其中BOT2个,BOO2个,PPP2个,总投资总金额1.47亿元,其中未完成投资额7577.9万元。公司目前处于运营期的项目有27个,上半年贡献营业收入7031.9万元。公司在手订单较为充足,截至2017年6月底,公司在手订单总金额6.49亿元,保障公司未来业绩,其中,水处理成套设备及配套2.56亿元,运营服务1.94亿元,离心机1.13亿元,市政污水投资运营8575万元。 股权激励,公司利益与高管协同:根据公司调整后的2017年限制性股票激励计划,公司拟向公司高管和核心员工授予限制性股票506.3万股,首次授予在5月完成,价格为13.99元/股。首次授予股票解除限售考核标准为2017-2019年的扣非净利润较2016年水平增幅分别不低于30%、70%、110%,即公司2017-2019年扣非后归母净利润分别不低于8020万元、1.05亿元、1.30亿元。公司利益与高管利益协同,调动员工积极性。 投资建议:公司为磁分离技术先驱,公司磁分离技术具有见效快、占地面积小、投资小等独特的技术优势,在黑臭河治理中推广空间广阔。水十条、河长制、黑臭河治理的推进,“水十条”提出,“直辖市、省会城市、计划单列市建成区要于 2017年底前基本消除黑臭水体”,考核临近,黑臭河治理需求有望逐步带动公司业绩释放。我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.36、0.46、0.56元,对应PE 为32.1x、24.8x、20.3x,维持“买入-A 评级”,6个月目标价位14元。 风险提示:项目推进不及预期,并购整合不及预期。

受益华大并表及运营规模增长,16年利润同比增长33% 公司2016年实现收入4.88亿元,同比增长48%,归母净利润6953万元,同比增长33%。公司收入和利润增长主要来自江苏华大全年并表及公司水处理运营规模增长。扣除并表因素,公司本部净利润约3696万元,同比下滑16%,主要是受煤炭冶金行业设备销售下滑所致。江苏华大16年扣非净利润3093万元,利润承诺完成率94%;四通环境16年扣非净利润1447万元,利润承诺完成率85%。 构建水处理全产业链,运营收入、订单增长较快 公司通过收购江苏华大、道源环境和四通环境完善整个水处理产业链的布局,近期公司公告中标北京平谷水质改善工程(金额1.58亿元)、燕郊高新区(金额1.07亿元),初步体现出公司较强的综合治理能力。2016年公司运营收入1.37亿元,同比增长66%;江苏华大全年并表,离心机业务收入1.92亿元,同比增长338%。传统水处理设备销售收入1.49亿元,下滑26%,主要受冶金煤炭行业产能过剩影响,但行业下半年已出现好转。 2017年省会城市迎来黑臭水体治理考核期限 2017年底前,直辖市、省会城市、计划单列市建成区要求基本消除黑臭水体,伴随中央环保督查深入开展,黑臭水体治理市场开启。公司已初步在黑臭水治理领域具有技术优势,初步完成以京津冀、长三角、珠三角、成渝经济区为重点的全国性布局。 管理层激励到位,关注黑臭水体治理推进 预计公司2017-2019年EPS分别为0.59/0.77/1.03元。公司第一期员工持股计划完成购买(金额2917万元,均价31.91元/股);定增已经完成,换股价格30.25元,募资价格32.03元;股权激励数量525.5万股,覆盖新上任的总经理等管理团队,对应解锁条件17-19年净利润0.90/1.18/1.46亿元。公司着力打造具备技术优势的水处理综合服务商,在黑臭水体、环境综合治理等多领域继续推进,当前股价低于员工持股价及定增价格,管理层激励到位,维持“谨慎增持”评级。风险提示:新增订单不及预期,竞争加剧毛利率下滑;标的公司利润承诺无法完成的风险;商誉减值的风险;

磁分离技术解决应急黑臭水体治理,受益政策行业景气度高。 公司是国内磁分离水体净化技术龙头企业,凭借技术实力在冶金浊水、煤炭矿井等水处理领域占据领先优势。经过不断研发,公司成功将超磁分离水体净化技术应用到黑臭水体治理市场,并凭借占地小、处理水量大、建设成本低、见效快等优点获取了北京、河北燕郊、深圳等地的项目,并已初步完成以京津冀、长三角、珠三角、成渝经济区为重点的全国性市场布局。“水十条”要求直辖市、省会城市、计划单列市2017 年底前基本消除黑臭水体,时间紧任务重,公司技术特别适合应急黑臭水体治理,将会受益政策驱动带来的订单释放。与此同时,公司在积极将磁分离水体技术与高效生化复合处理技术结合,实现黑臭水体处理后水质达到一级A 标准,项目研发成功后,公司将会获取更对的订单,借助黑臭水体行业高景气,公司有望实现高增长。 不断拓展完善产业链,水环境治理服务商初步成型。 公司在立足工业污水治理的同时,不断进行资本运作完善产业链,2015 年11 月公司以3.83 亿元收购江苏华大100%股权,涉足污泥处理业务,同时承诺2015-2017 年净利润不低于3000/3300/3700万元;2016 年3 月以900 万元收购道源环境100%股权,增强工程咨询、设计能力;2016 年底,公司以2.1 亿元的交易对价收购四通环境65%股权,进军市政污水处理领域,四通环境承诺2016—2018年扣非后的净利润不低于1700/2500/2800 万元。公司业务已包含工业污水、市政污水和水环境治理,形成了设备制造、工程总包、运营、污泥处理全产业链,公司水环境治理服务商初步成型。 股权激励绑定高管利益,定增、员工持股价格倒挂奠定安全边际。 2017 年3 月27 日,公司发布限制性股票激励计划,拟以13.99 元/股的价格向公司总经理、财务总监等高管、核心管理和技术人员总共164 人进行股权激励,首次授予425.5 万股。解除限售条件是相比于2016 年,2017—2019 年扣非后的净利润增长率不低于30%、70%、110%,公司推出股权激励一方面能够绑定高管利益,另外业绩考核目标也显示出公司对未来发展充满信心。 2016 年9 月23 日公司第一期员工持股计划购买公司股票2917 万元,成交均价31.91 元/股,锁定期12 个月。2017 年1 月公司完成收购四通环境65%股权募集配套资金的非公开发行,发行价格32.03元/股,涉及金额1.74 亿元,锁定期3 年。目前股价22.85 元,员工持股、定增价格均已倒挂28%,奠定一定的安全边际。 盈利预测和投资评级:首次覆盖给予“增持”评级 我们看好公司超磁水体净化技术的优势,受益于黑臭水体行业高景气。预计公司2017-2019 EPS 分别为0.64、0.86、1.12 元,对应当前股价PE 为35、27、20 倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:项目推进低于预期风险、下游行业水治理需求下降风险、政策不及预期风险、宏观经济下行风险。

业绩略低于预期,产业整合进行中:公司自上市以后逐步由设备制造商向水处理综合服务提供商转型,2016 年运营收入1.37 亿元,同比增长67%;水处理成套设备的销售收入下滑26.6%,主要是由于冶金行业和煤炭行业受产能过剩供给侧改革影响,新增改造项目减少,整体市场需求萎缩;2016 年公司完成收购四通环境65%股权(2016 年12 月1 日并表),四通环境实际业绩为1446.61 万元,低于1700 万元的承诺业绩;江苏华大实际业绩为3093.02 万元,略低于3300 万元的承诺业绩。 运营项目规模持续放大,PPP 项目如期推进:随着公司超磁分离水体净化技术在水环境治理领域具有比较独特的竞争优势,运营订单持续增加,2016年9 月份与北京市平谷区水务局签订了《北京市平谷区泃河东店出境断面水质改善应急治理工程政府与社会资本合作(PPP)项目投资协议》,首个PPP项目落地。收购四通环境后,公司将进一步拓展市政水处理业务。 理顺激励机制:公司第1 期员工持股计划已完成股权购买,累计买入公司股票914,120 股,占公司总股本的0.52%,均价约为31.91 元/股,锁定期12个月。2017 年3 月发布了2017 年股权激励草案,计划拟授予限制性股票525.50 万股,占总股本的2.831%,行权条件为相比2016年,2017/2018/2019年净利润增长率分别不低于30%,70%和110%。 财务预测与投资建议。 考虑四通环境完成了并表,我们上调盈利预测,即公司2017-2019 年归母净利润为1.27、1.64、2.27 亿元(原为2017-2018 年1.09、1.17 亿元),EPS分别为0.69、0.89、1.23 元(原为2017-2018 年0.62、0.66 元)。可比公司2017 年PE 为39 倍,我们看好公司在黑臭河治理的先发优势,以及外延并购后的竞争力提升,继续给予10%的估值溢价,即2017 年43 倍PE,目标价为29.67 元,维持“增持”评级。 风险提示。 项目推进不达预期;政策推进不达预期。

事件: 我们于近期对环能科技进行了现场调研,调研结论及投资建议如下。 评论: 1,运营污水处理能力稳定增长,产能利用率仍有上升空间 公司当前运营污水处理能力约70W方/天,平均中标水价约1.1元/方,考虑到公司当前按照产品销售收入、运营服务收入的17.00%计缴增值税,其中运营服务属于污水处理劳务收入,增值税退税比例达70%,按照公司2016年全年实现运营服务收入1.37亿元(不含税)进行测算,公司2016年运营污水处理能力全年平均产能利用率应在56%左右,产能利用率仍有上升空间,原因应为公司的磁分离技术多用于应急污水处理等项目,仅部分项目有承诺水量,平均水量不稳定所造成。 2,具备区位优势,磁分离水处理技术与应急黑臭水体治理需求耦合度高,政策催化下关注水环境治理领域订单进展 从目前市场形势来看,在“水十条”、“城市黑臭水体整治工作指南”、《“十三五”国家科技创新规划》、《关于全面推行河长制的意见》等政策驱动下,水环境治理相关的控源截污、农村污水连片整治、水环境应急治理、污水处理厂提标改造等机会相继释放,将带动相关公司受益。而公司地处成都平原,具备区位优势:16年12月四川环保厅、质量技术监督局组织编制了《四川省岷江、沱江流域水污染物排放标准》,作为全省首部流域性污染物排放标准,文件提到,将根据岷江、沱江流域水污染特点和环境保护要求,将四川省岷江、沱江流域划分为重点控制区域和一般控制区域,区域内排污单位分别执行不同的排放限值,沱江流域、岷江流域治理或将启动。公司的磁分离水处理技术由于处理溶解与非溶解态污染物性能高、占地小、便与移动等特点,特别适合于黑臭水体应急治理以及村镇分散式污水治理等。 3,盈利预测及投资建议 2016年开始,公司的业务已从之前的专注于冶金、煤炭等工业污水处理的设备制造销售向离心机、黑臭水体治理、市政污水处理投资运营和污水处理工程总包服务等领域拓展,以成为水处理综合服务提供商而进行转型,而2016年公司业绩中由离心机、运营服务、市政污水投资运营等新业务贡献的份额上升显著,此外受益于基数效应、污水运营收入增值税退税70%等因素,公司利润上升较为明显。

简评 期间费用上升影响业绩 2017年第一季度,公司实现营业收入9631万元,同比增长32.24%;实现归母净利润-65万元,同比下降110.54%。营收同比增长主要是由于四通环境并表带来营收规模扩大。归母净利润的下降主要是由于管理费用和财务费用增加。 其中,2017年第一季度公司发生管理费用2113万元,较上年同期增长58.75%,主要是收购四通环境、公司加大人才储备以及在建工程转固折旧增加等因素共同影响所致;期间内发生财务费用310万元,较上年同期增长1080.74%,主要收购四通环境所致。 我们认为,上述原因造成的业绩下滑是暂时性的。从长期看,四通环境的并表会带来公司业绩提升;另外四通环境进入上市公司体内,期融资成本较大大降低,财务费用有望快速下降。 积极开拓水环境治理业务,向水处理综合服务提供商转型 报告期内,公司努力克服钢铁、煤炭行业“去产能”、市场竞争激烈等外部经济环境的不利影响,在稳住传统业务市场的同时进一步积极开拓水环境治理尤其是黑臭水体治理领域业务。2017年第一季度,公司新增3个环保特许经营类订单,其中BOO项目2个、PPP项目1个,投资金额合计7301万元,为公司业务拓展开辟新的途径。截至目前,公司已有22个特许经营类订单处于运营期,4个项目已进入建设期。 重大订单获突破,PPP项目前景良好 2016年以来,公司在水治理领域取得多个重大订单。1)2016年7月,公司与粤桂合作特别试验区(肇庆)签订了框架协议,建设3万吨/天工业污水处理厂及3.5-10.5万吨/天自来水厂,未来总体投资规模约40亿元。2)2016年8月,公司与中建水务环保有限公司签订了总金额1.07亿元的《燕郊高新区市政管理局黑臭水体综合治理服务项目技术运营服务合同》。3)2016年9月,公司 与北京市平谷区水务局签订了总投资额约为1,384.74万元的《北京市平谷区泃河东店出境断面水质改善应急治理工程政府与社会资本合作(PPP)项目投资协议》。截至2017年3月末,项目已完成全部投资额。4)2017年4月,公司与湖南省临武县人民政府签订了《战略合作协议》。双方拟在城市水系统、环境监测、黑臭水体治理、流域整治、海绵城市建设及其他基础设施领域开展合作领域建立全面、深入的战略合作伙伴关系,合作金额约20亿。PPP项目的持续落地将为公司业绩增长提供有力支撑。 限制性股票激励计划出台,奠定未来成长信心 2017年3月26日,公司发布2017年限制性股票激励计划(草案)。本次激励计划拟以13.99元/股的授予价格授予525.50万股限制性股票,占激励计划草案公告日公司股本总数的2.831%。本次激励计划首次授予的激励对象总人数为164人,包括在公司任职的董事及高级管理人员6人、核心管理人员28人及核心技术(业务)人员130人,覆盖范围广泛。激励对象集中在企业核心管理、技术、业务人员,体现了公司对于中层核心骨干的重视,能有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,有助于公司形成凝聚力,使各方共同关注公司的长远发展。根据计划,对于首次授予的限制性股票,解锁条件为以2016年为基础,2017-2019年净利润增长率分别不低于30%、70%和110%;对于预留部分限制性股票,解锁条件为以2016年为基础,2018-2019年净利润增长率分别不低于70%和110%。上述目标为公司发展描绘明朗前景,体现了公司对于业绩的信心,将加速公司业绩的释放。2017年4月14日,上述股权激励计划(草案)经临时股东大会以特别决议审议通过。 给予增持评级。 公司通过连续外延并购,形成了“上游设备生产-水处理运营-污泥处理”全产业链,并且积极开拓水处理领域业务。伴随“河长制”顶层设计的出台和各级政府对流域治理关注度的提升,公司黑臭水体治理规模有望持续扩大,有望在海绵城市、流域治理、PPP项目中获取更多的机会。近期,限制性股票激励计划(草案)出台并获股东大会表决通过,彰显了公司对未来发展的信心,预计2017、2018年分别实现归母净利润1.32、1.76亿元,折合EPS0.71、0.95元,给予增持评级。

并购带来年报业绩增长:据公司2016 年年报,公司实现营业收入4.88亿元,同比增长 48.08%;实现归母净利润6953 万元,同比增加33.24%;EPS 为0.39 元。报告期公司营收、净利润的增长,主要来自三个方面:(1)公司上市后业务稳步开展,营业收入稳步增长。(2)2016 年公司发行股份及支付现金收购四通环境 65%股权,合并期间为2016 年12月1 日至2016 年12 月31 日。(3)2015 年11 月收购江苏华大 100%股权,2016 年江苏华大实现扣非后归属母公司所有者净利润3093 万元,而2015 年的江苏华大合并期间为2015 年11 月1 日至12 月31 日。 据公司公告,公司拟每10 股派发现金红利1.27 元(含税),同时,每10 股转增20 股。同时,公司发布2017-2019 年《股东未来分红回报规划》,公司主要采取现金分红,公司如无重大投资计划或重大现金支出发生,单一年度以现金方式分配的利润不少于当年度实现的可分配利润的15%。 股权激励绑定高管利益:据公司公告,公司拟以13.99 元/股对公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术人员共164 人进行股权激励,拟授予525.5 万股。其中高管授予股份占总授予股票的32%,公司高管利益和公司充分绑定。首次授予的425.5 万股解除限售考核标准为2017-2019 年的扣非后净利润较2016 年水平增幅分别不低于30%、70%、110%,高管利益和公司利益协同。 水处理全产业链布局助力公司获取PPP 订单:在“水十条”、“河长制”等政策背景驱动下,水环境综合治理PPP 项目将迎来大发展。公司在收购江苏华大、四通环境、道源环境等公司后补齐了资质短板,形成了集咨询+设计+设备+工程的水处理全产业链布局。同时,上海达渡资产入股,为公司带来资金支持,增强公司实力。这两方面的发力为公司获取PPP 订单带来了巨大的优势,据公司公告,公司先后签署粤桂合作试验区水务框架协议和临武水环境综合治理战略合作协议,金额合计达60 亿元,未来具体项目落地和业绩释放值得期待。 投资建议:公司磁分离技术优势明显,黑臭河治理应用空间广阔,公司通过并购形成水处理全产业链,平台化优势助公司对接水生态治理PPP 项目,公司管理层思路灵活,资本运作不断,未来发展空间值得期待。我们预计2017-2019 年EPS 为0.59、0.73、0.98 元,对应PE为49.6X、39.7X、29.8X,给予“买入-A”评级,6 个月目标价35 元。 风险提示:订单低于预期,并购整合低于预期。

利润表分析:收入同比上升48%、净利润比上升33.24%,同比改善受益于15年净利润低基数以及16年营业外收入大幅上升:收入端与利润端恢复同向变化,原因在于15年大额坏账损失,而16年增值税退税收入上升,综合毛利率水平降低,管理费用、销售费用、财务费用上升,费用率保持稳定。 收入结构变迁折射公司转型战略:从冶金、煤炭工业污水处理向离心机、市政污水处理、黑臭水体治理等拓展,由设备制造商向水处理综合服务提供商转型:近年来冶金行业和煤炭行业整体市场需求萎缩,公司在保持良好市场占有率的情况下,绝对值依然同比有所下降,公司自上市伊始即开始面临业务转型问题。2015年公司开始创新合同环境服务模式,顺利进入黑臭水体治理市场,污水处理运营收入逐渐上升,同时收购江苏华大100%股权,布局离心机领域,2016年公司完成了对购买四通环境65%股权的收购,进入市政污水处理投资运营和污水处理工程总包服务市场,公司拓展方向已逐渐明晰。2016年,公司在保持传统工业污水业务平稳经营的同时,收入结构中新拓展的运营业务、离心机、市政污水运营收入均大幅上升,公司正逐步由设备制造商向水处理综合服务提供商转型。 现金流状况分析:现金回流稳定、应收账款规模上升、占款能力下降:除现金回流较为稳定外,公司应收账款占收入比重从2015年的85.87%下降至2016年的76.02%,显示盈利质量有所改善。但营收增长48%的同时,应付账款仅同比上升7.69%,显示公司占款能力有所下降。江苏华大对下游占款能力较弱是导致公司占款能力下降的主因。而公司盈利质量有所改善,原因应在于公司大力推广的运营业务比重上升,而其现金流相对较好。 业务方向及盈利预测:总体来看,公司2017年收入结构将继续调整,市政污水投资运营业务、运营业务收入及占比有望继续上升,水环境治理相关的PPP等项目拓展也可保持期待。对于未来业绩的判断,考虑传统工业污水处理成套设备大概率维持稳定经营,同时运营业务、市政污水投资运营业务有望受益于水十条、雄安新区设立等政策稳定增长,预计公司 2017-2018 年营收规模分别为10.7/13亿元,归属净利润分别为1.28、1.58亿元,对应EPS 分别为0.69、0.85元/股。公司目前总市值约54亿元,对应2017、2018年PE估值分别为42倍、34倍,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:冶金、煤炭行业不景气、水处理需求下降带来收入下降风险。

事件:4月10日,公司披露2016年年报,报告期内公司实现营业收入4.88亿元,归母净利润6,953.38万元,分别同比增长48.08%、33.24%。公司拟以截至2017年3月31日公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.27元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增20股。同时公司发布2017年第一季度业绩预告,预计2017年1-3月公司亏损0-200万元。 江苏华大全年并表贡献增长,整体毛利率有所下滑:公司营收三大来源:设备销售(包括水处理成套设备和离心机及配套销售)、运营服务、市政污水投资运营。江苏华大于2015年11月1日起并表,2016年全年贡献离心机制造业务收入1.92亿元,占总营收的39.25%,由于本期合并期间拉长,因而离心机制造业务同比大增338.45%;同时公司水环境治理、合同环境运营服务开展顺利,带来运营服务收入1.37亿元,同比增长66.22%,占总营收的28.08%;上述增长弥补水处理成套设备销售额的下滑,使得公司整体营收同比增长48.08%。公司整体毛利率降低5.28个百分点,导致归母净利润增速低于营收增速。江苏华大和四通环境的并表使得公司经营性净现金流量同比增长416.04%。 政策推动黑臭水体治理空间释放,公司技术领先受益明显:《水污染防治行动计划》、《城市黑臭水体整治工作指南》、《关于全面推行河长制的意见》等政策对黑臭水体治理提出明确要求,到2030年城市建成区黑臭水体总体得到消除。公司磁分离技术和超磁分离技术非常适用于冶金浊环水处理、煤矿矿井水处理以及河流湖泊景观水环境治理。尽管冶金、煤炭行业新增改造项目的减少导致公司水处理成套设备销售额有所下滑,但公司积极拓展黑臭水体治理、流域治理、海绵城市建设等领域,2016年8月中标首个PPP项目:北京市平谷区泃河东店出境断面水质改善应急治理工程,运营期年政府补贴成交费用1,579万元/年,为公司PPP业务垫定良好开端。 外延式并购完善产业链、增厚业绩:报告期内公司宋成道源环境100%股权、四通环境65%股权收购,形成涵盖前端咨询、工程设计、与业设备生产销售、工程总包及运营管理服务的宋善产业链。四通环境主要从亊市政污水处理投资运营和污水处理工程总包服务,其以BOT、PPP模式运营管理的市政污水处理能力分别有8.6万吨/日、2.5万吨/日,待建的BOT、PPP市政污水处理能力分别有5.14万吨/日、2.5万吨/日,共计18.74万吨/日。四通环境2016年11月30日并表,报告期内贡献收入约566.64万元,占总营收1.16%。2017年四通环境全年并表,大概率宋成业绩承诺,贡献业绩2,500万元以上。 非公开发行、员工持股计划提升股价安全边际:公司发行股份并支付现金购买资产(四通环境65%股权)并募集配套资金交易中,非公开发行价格为32.03元/股;另外公司第1期员工持股计划已宋成股票购买,成交均价约为31.91元/股,提升股价安全边际。