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水羊股份 基础化工业 2021-09-01 16.29 -- -- 19.06 17.00%
19.88 22.04% -- 详细
报告导读公司发布2021年中报,双业务驱动优势显现,业绩高质量增长!投资要点 2021年中报业绩再兑现,整体呈现高质量增长:21H1营收21.19亿,同比增长50%,归母净利8894万,同比增长165%,20H1仅3363万。 21Q2营收13.02亿(+45%),归母净利5838万,同比增长89%,归母净利率4.48%。 从营收拆分可印证,公司全品类、全渠道运营能力:1)水乳膏霜产品继续扩充,21H1实现营收13.03亿,同比增长84%,增长超预期,占比达到61%;非贴式面膜2.4亿,同比增长25%,贴式面膜占比下降到19%。 2)具备强全域运营能力:公司运营130多个渠道,渠道结构多元分散。 21H1线上实现营收18.58亿,同比增长50%;淘系维持高增速,同比增长42%;非淘系加快拓展,同比增长58%,占比超51%。 自有品牌高质量发展印证品牌塑造能力:主品牌御泥坊“用现代科技重现盛唐文化” 从视觉到产品全面升级,耀白淡斑精华面贴、元气畅饮面贴、元气豆乳面膜等新品,其中主打美白淡斑功效的耀淡斑精华面贴、主打保湿补水功效的元气畅饮面贴自上市以来均取得不错的销量。新锐品牌小迷糊成功打造了爆款产品战痘白泥,单品连续数月销量超过40万瓶,5月销量为天猫面膜品类TOP1,并连续数月位居天猫泥膜品类榜单前列,实现品牌营收高速增长。 代理业务定位海外品牌在中国的合作伙伴,更为深度的全域成体系服务能力尽享中国市场红利:1)跨境进口市场空间大、增速快,海外品牌也更加需要优秀运营商:一方面出于对于近年来中国市场的日新月异的变化的不适应性,本土化的优质运营团队作用凸显;另一方面,从海外品牌企业的组织结构设置来看,本部主抓研发与品牌,全球各个区域市场通常是通过与本土运营商的深度绑定合作来进行开拓,中国市场上,仅有少部分国际大品牌自建团队运营。 因此,具备多品牌、多品类、全渠道综合运营能力的公司的重要性凸显。 2)公司拥有海外品牌商所需要、最全面的全域成体系的品牌运营能力,可为给品牌企业提供在中国进行品牌重塑的全方面服务和全渠道买断的代理服务,能够充分的享受跨境进口的中国市场红利。 3)公司自主+代理品牌超过50个,并不断与海外优秀品牌建立链接。新签品牌美国皮肤科医生推荐第一生发品牌“Rogaine”,首次参战618大促,全渠道销售额破千万且天猫国际618店铺跻身国际医药类目排名TOP2。 上半年继续引入著名药妆品牌Cellex-C 等。 经营质量显著改善,盈利能力同比显著恢复,有望持续提升:1)费用率明显下降,形成良性循环:2020年整体销售费用率大幅下降情况下,21Q2销售费用率继续保持同比下降的趋势,较20Q2降低0.92pct。2)存货及应收 款增幅明显低于营收增速,运营效率提升:21Q2应收账款同比增速38%,存货同比增长10%,均明显低于营收增速45%,周转效率提升;继20年经营性现金流由负转正,现金流进一步改善,21Q2现金流1.73亿元,20Q2仅为2303万。 盈利预测及估值:公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,代理品牌进入业务良性轨道,且在持续新接品牌。预计21/22/23年归母净利达到2.29/3.78/6.04亿元, 同比增长63%/65%60% , 对应估值30.4X/18.4X/11.5X。剔除股权激励成本影响, 21/22/23年归母净利约2.7/4.1/6.2亿元,同比增长约90%/50%/50%。公司属于高速成长中的美妆品牌运营企业,主品牌御泥坊的高质量增长有望持续超市场预期,抬升公司估值水准,逐步由“美妆代运营企业”向“美妆品牌企业”靠拢,上涨空间可观,继续提示“买入”。 风险因素:竞争加剧;新品牌拓展不及预期;代理品牌解约风险。
水羊股份 基础化工业 2021-08-31 16.90 -- -- 19.06 12.78%
19.88 17.63% -- 详细
事件:公司发布2021年半年报。 报告要点:收入利润双高增,盈利持续修复2021上半年公司营收21.19亿元,同比增长49.83%,归母净利润8893.87万元,同比增长164.48%,收入与利润实现双高增。上半年毛利率53.13%,同比提升1.76pct,得益于产品结构改善及代理业务稳健发展,销售/管理/研发/财务费用率分别为40.66%/4.72%/1.45%/1.03%, 同比变动-1.38/0.83/0.83/0.20pct,净利率4.18%,同比提升1.82pct,盈利持续修复。 积极拓展淘外平台,抖快渠道同增近10倍,线下占比提升至约12%分渠道看,上半年公司线上收入18.58亿,同比增长50.12%,其中淘系/自有/ 其他平台收入分别为10.37/0.84/8.21亿元, 同比增长41.93%/143.82%/61.92%,占比55.83%/4.54%/44.17%。淘系以外平台占比持续上升,其中抖音、快手等新媒体渠道GMV 同比增长近10倍,7月份御泥坊在抖音、快手平台排名位列国货品牌TOP5。线下渠道持续发力,上半年公司线下收入2.61亿,同比增长超过100%,占比提升至12.32%,屈臣氏渠道国货面膜品类优势地位持续,同时上线护肤系列扩充品类。 爆品打造能力强,自有品牌&代理业务稳步增长自有品牌方面,主品牌御泥坊收入同增40%+,保持较快发展,毛利率提升近2pct 至68%。上半年主品牌推出升级版氨基酸泥浆面膜以及主打美白淡斑、保湿补水等功效性新品,上市首月销量均过万,品牌客单价由100元提升至约150元。新锐品牌小迷糊成功打造爆品战痘白泥,单品月销超过40万瓶,带动品牌收入高增。代理业务稳步增长,其中强生旗下城野医生爆品377精华上半年GMV 同增80%+,新引入的具有医学背书的生发品牌Rogaine 首次参与618,天猫旗舰店销售额排行国际医药类目TOP2,全渠道销售额破千万。 投资建议与盈利预测公司积极强化多品牌、多品类、全渠道运营能力。自有品牌产品结构持续优化,淘外抖快及线下渠道快速发展,代理业务稳步增长,整体利润率稳步提升,基本面向好。预计2021-2023年公司实现归母净利润2.20/3.68/5.94亿,EPS 分别为0.54/0.90/1.44元,对应PE 32/19/12x,维持“买入”评级。 风险提示品牌市场竞争加剧,新品牌孵化不达预期,盈利节奏不达预期。
水羊股份 基础化工业 2021-08-30 16.90 -- -- 19.06 12.78%
19.88 17.63% -- 详细
事件2021年上半年公司实现营业收入 21.19亿元,同比上升 49.83%; 实现归属母公司 0.89亿元,同比增加 164.48%;;实现归属母公司扣非净利润 0.79亿元,同比增加 149.09%。经营现金流量净额为 1.49亿元,较上年同期上升 256.50%。 公司基于双科技赋能、双业务驱动、双平台生态战略,初步实现“营收增长率行业领先、利润增长率行业领先”双高增目标投资建议公司主要从事化妆品的研发、生产与销售,产品品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“御 MEN”、“大水滴”、“花瑶花”、“HPH”等,产品品类覆盖面膜、水乳膏霜、彩妆、个护清洁等化妆品领域。在销售渠道上,与天猫、淘宝、京东、唯品会、抖店、拼多多等主流电商平台建立了深度合作关系。同时,在屈臣氏、沃尔玛、家乐福、万宁、各大城市化妆品专营店及公司直营店等上架销售,实现线上线下渠道全覆盖。在业务板块拓展上,积极与海外国际品牌开展合作,通过为海外品牌提供中国市场的全套解决方案,开拓了海外品牌代理业务,运营的跨境品牌覆盖从轻奢到平价的美妆护肤全品类,包含日本城野医生、意大利时尚彩妆品牌KIKO 等,助力海外美妆品牌触达中国核心消费者。结合公司的股权激励计划业绩预期,我们给予公司 2021/2022/2023实现营收 49.00/63.54/80.35亿元,净利润 2.53/3.89/5.76亿元的预测,对应 EPS 为 0.61/0.95/1.40元/股,对应 PS1.42/1.09/0.86倍,对应 PE27/18/12倍,予以“推荐评级”。 风险提示供应链管理风险;行业竞争激烈;募投项目组织实施和效果不及预期。
水羊股份 基础化工业 2021-07-09 19.30 -- -- 19.88 3.01%
19.88 3.01%
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主品牌御泥坊:摆脱价格战,重塑品牌,20年焕然新生,21Q1高增再确认,迈向承载“盛唐文化”的全品类、全渠道、大体量美妆品牌。 1)御泥坊历史上曾历经价格战,价位 30-40元。2020年产品体系改造升级成功,价格提升至 90-100元,盈利质量显著改善。 2)品牌重塑定位“用现代科技重现盛唐文化与记忆”,推出九法泥浆面膜、八繁九制霜以及云想衣裳花想容妆奁,并充分利用抖音、小红书等渠道曝光,与盛唐文化绑定加深,将受益于文化自信觉醒下的国潮东风。 3)市场对御泥坊的前景认知不足,与盛唐文化绑定的加深,有助于品类延展。从御泥坊天猫旗舰店销售显示来看,截至 2021年 7月 7日,氨基酸水乳套装销量位居店铺第四名,月销 1.5万件。 4)公司已摆脱“淘品牌”标签,拥抱抖音为代表的新渠道及建设线下渠道网点,发挥不同渠道优势,打造全渠道大体量美妆品牌。 618成绩卓著,公司杰出的品牌运营能力已屡获证明。2020年以来,自有品牌御泥坊“氨基酸泥浆面膜”、“耀白淡斑面膜”、小迷糊“战痘泥”面膜均被成功打爆,代理品牌数十款产品进入今年 618单品第一第二榜单,城野医生 377美白淡斑精华、露得清健康修护养肤晚霜、李施德林果味漱口水、KIKO 轻薄干湿两用哑光粉饼销量分别超过 21万、39万、26万、25万件,新引入品牌培健生发泡沫一跃突破 2万件。 国际品牌代理赛道优秀,卡位领先,品牌深度服务优势突出。 1)跨境进口市场空间大、增速快。天猫国际 2019年增速超过 178%。而从消费趋势来看,年轻人在跨境进口消费方面的支出远高于其他年龄段。 2)海外品牌确实更需要优秀运营商:一方面出于对于近年来中国市场的日新月异的变化的不适应性,本土化的优质运营团队作用凸显;另一方面,从海外品牌企业的组织结构设置来看,本部主抓研发与品牌,全球各个区域市场通常是通过与本土运营商的深度绑定合作来进行开拓,中国市场上,仅有少部分国际大品牌自建团队运营。因此,具备多品牌、多品类、全渠道综合运营能力的公司的重要性日益凸显。 3)公司 15年率先开始代理海外品牌,造就了城野医生的增长神话,并且进一步绑定强生集团,充分证明了公司自身能力,强生旗下众多细分领域优质品牌也成为公司未来重要增长点。 4)公司拥有全渠道自主品牌的成功运营经验,可为给品牌企业提供在中国进行品牌重塑的全方面服务和全渠道买断的代理服务,预计将在海外品牌代理赛道中保持领先。 催化剂:半年报已预告高增,单 Q2归母净利润约 5545-6045万元,预计同比增长 79%-95%。半年报发布后预计将披露主品牌御泥坊详细增长情况,我们将看到御泥坊本身的潜力与空间。 盈利预测及估值:公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,代理品牌进入业务良性轨道,且在持续新接品牌。预计 21/22/23年归母净利达到 2.29/3.78/6.04亿 元 , 同 比 增 长 63%/65%60% , 对 应 估 值34.9X/21.1X/13.2X。剔除股权激励成本影响,21/22/23年归母净利约2.7/4.1/6.2亿元,同比增长约 90%/50%/50%。公司属于高速成长中的美妆品牌运营企业,主品牌御泥坊的高质量增长有望持续超市场预期,抬升公司估值水准,逐步由“美妆代运营企业”向“美妆品牌企业”靠拢,上涨空间可观,继续提示“买入”。 风险因素:竞争加剧;新品牌拓展不及预期;代理品牌解约风险。
水羊股份 基础化工业 2021-06-10 21.60 -- -- 23.35 8.10%
23.35 8.10%
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持续推进自有品牌的建设和升级,逐步建立起良好的品牌矩阵。 核心品牌御泥坊品牌标签持续优化:以九道水飞、八繁九制、重酿发酵为核心工艺,实现业绩高速增长,从天猫旗舰店显示来看,新品八繁九制霜、耀白淡斑面膜等月销量均破万。以小迷糊为代表的新锐品牌仍处于养好品牌资产阶段,成果已现:小迷糊推出全新 IP 形象 MIHOO,并于 2021年 2月签约青年演员赵露思,从天猫旗舰店销售的估算来看,5月同比增长约翻倍。得益于公司内部爆款打造经验丰富,小迷糊成功打爆单品“战痘泥”,截至 21年 6月 8日,天猫旗舰店月销超 20万件,月付款 27万人。 丰富渠道布局,与抖音、京东、拼多多等主流电商平台建立深度合作关系。 御泥坊抖音数据亮眼,从飞瓜数据来看,5月抖音渠道御泥坊旗舰店及御泥坊御美旗舰店 GMV 合计约 2000万元。自有品牌小迷糊、代理品牌城野医生、李施德林、露得清等亦在发力。“城野医生”通过抖音投放,打造内容电商生态,品牌爆款 377精华,实现同期对比淘内渠道平销销售提升30%;“李施德林”通过抖音投放积累打造樱花蜜桃漱口水爆款带动女性用户提升,同时孵化功效型新品抗敏感漱口水,实现业绩增长。 盈利预测及估值:预计公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,代理品牌进入业务良性轨道,且在持续新接和品牌重塑。预计 21/22/23年归母净利达到 2.29/3.78/6.04亿元,同比增长 63%/65%60%,对应估值38.7X/23.4X/14.7X。剔除股权激励成本影响,21/22/23年归母净利约2.7/4.1/6.2亿元,同比增长约 90%/50%/50%。随着品牌运营能力在数据端的逐步兑现,估值终将得到市场认可,上涨空间充分,维持“买入”评级
水羊股份 基础化工业 2021-04-28 25.57 -- -- 26.87 5.08%
26.87 5.08%
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事件: 公司发布 2020年报及 2021Q1季报: 2020年营收 37.15亿元,同增 54.02%; 归母净利 1.40亿元,同增 415.28%; 扣非后归母净利 1.36亿元,同增 2094.56%; 归母净利率 3.78%,同比提高 2.65Pcts。 21Q1营收 8.17亿元,同增 58.03%; 归母 净利 0.31亿元,同增 1040.09%; 扣非后归母净利 0.24亿元,同增 1073.16%;归母 净利率 3.74%,同比提高 3.22pcts。 双业务战略发力,经营质量大幅改善 分业务:御泥坊同增 56%带动自有品牌增速亮眼,预计 21年 Q1同比增长 80%, 代理业务亦持续发力。 20年贴式面膜、非贴式面膜、水乳霜膏分别实现营收 9.5/5.9/19.1亿元, yoy+5.5%/157.7%/71.9%,核心品牌御泥坊营收增长达 56%。公 司持续推进以自有品牌为核心、自有+代理双业务驱动模式。在自有品牌端巩固并 提升核心品牌产品矩阵,加强品牌间协同发展;在代理品牌端为强生等国际大牌深 度赋能,同时积极拓展新客户。分渠道:延续电商基因,线上占比超 90%。公司 20年线上渠道实现营收 33.5亿元/yoy+55.7%,营收占比 90.1%/yoy+0.96pcts;其中 淘系、唯品会、自有平台分别实现营收 19.4/3.8/1.2亿元, yoy+60.2%/34.3%/180.7%, 营收占比 52.2%/10.4%/3.3%,公司全渠道发展战略持续深化。 、成本端:面膜品类毛利率提高+产品结构持续优化带动整体毛利率提升。 20年公司 毛利率 49.20%,同比下降 1.85pcts,主要系受公司调整成本口径影响;一致口径下 20年毛利率 53.55%,同增 2.5pcts。 21Q1毛利率 51.94%, 延续趋势同增 1.57pcts。 费用端: 20年公司期间费用率 44.18%,其中销售费用率 38.71%,同降 4.44pcts; 21Q1公司期间费用率 47.94%,同降 1.18pcts;其中销售费用率 40.26%,同降 2.16pcts。 我们认为, 营销费用增速低于营收增速主要受益于公司在数字化的持续 深入与反应更快速、触达更精准的营销策略。 现金流+库存持续优化,经营质量大幅改善。现金流方面, 20年公司经营活动现金 流 1.31亿元, 19年为-2.09亿元,同比增长 162.46%并实现扭负为正; 20年期末货 币资金达 4.6亿元,同增 27.1%。库存方面,公司 20年存货周转天数为 152天,较 2019年的 202天减少 50天,库存管理水平与变现能力大幅提升。 自有品牌+代理品牌双业务开花,研发+数字提升产品力与运营力,“四双战略”持 续赋能。 1)自有品牌方面,公司全面升级主品牌御泥坊,打造销量 500万+、天猫 面膜品类销量第一的热销产品氨基酸泥浆面膜,同时积极布局新品牌与新品类,加 强协同发展。 2)代理品牌方面,公司全面开放水羊国际平台,打造多个 TOP1产 品,其中深度合作品牌强生实现量价齐升,并成功帮助多个国际品牌深入细分赛道、 推出差异化爆品。 3)研发方面,公司形成“一中心、一平台、三研究院”的研发 组织体系,专利技术超 100项。 4)数字化方面,公司以电商化、在线化、数据化、 智能化为目标,累计投入超 3亿元打造数字化平台。 投资建议: 水羊股份将持续深化“四双战略”,争做中国美妆领头羊。 公司将打造 以研发、产品、品牌为基底,多品牌、多品类、多业务、全渠道的科技美妆集团, 深入新品研发与新兴平台流量的快速投放,以科技赋能美丽,实现长远发展。预计 2021/2022年净利润 2.5亿/3.9亿,维持“买入”评级。 风险提示: 行业竞争激烈;新品不达预期;代理品牌增速放缓
水羊股份 基础化工业 2021-04-27 24.40 -- -- 26.87 10.12%
26.87 10.12%
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营收表现超预期,业绩加速高增长 公司20年实现营收37.15亿元,同比+54.02%;实现归母净利润1.40亿元,同比增长415.28%;21年Q1营收同比+58.03%,归母净利润同比+1040.09%。整体收入加速高增长,盈利能力加速改善。预计受益于自有品牌持续增长,同时代理业务亦增长较快。 非贴式面膜+水乳膏霜增长亮眼,渠道布局深化完善 分品类看,20年贴式面膜在激烈市场竞争下仍取得5.52%的增长;非贴式面膜取得157.67%的高增长,营收占比同比+6.43pct至15.98%;水乳膏霜20年亦取得71.91%的高增长,营收占比+5.36pct至51.48%。以上反映了公司近两年积极调整品类结构,预计自有品牌和代理品牌均实现较好增长,其中主品牌御泥坊20年预计营收同比+55.98%。渠道端,公司积极把握复苏机遇,线下20年收入实现双位数增长;线上淘系平台取得60.18%的增长,收入占比+2.01pct至52.18%;自有平台收入同比+180.70%,占比+1.5pct至3.33%。 品类结构优化拉升毛利率水平,经营性现金流净额由负转正 公司20年同口径毛利率同比+2.5pct至53.55%,21年Q1毛利率同比+1.58pct至51.94%,主要受益于公司产品结构优化及品牌调整布局。费用率总体控制良好,20年及21年Q1销售费用率分别同比-4.44pct/-2.16pct。此外公司积极推进存货管理,周转效率提升,20年存货周转天数同比-50天至152天。20年实现经营性现金流净额1.31亿元,经营性现金流由负转正,稳步向好。 风险提示:疫情出现反复;电商增速不达预期;新品推进不达预期 投资建议:盈利能力改善,自有+代理品牌双发力,维持“增持” 去年以来,疫情未延缓公司营收拐点后的持续复苏趋势,同时盈利能力在管理提效下正处于加速修复中。公司作为第一代淘品牌的开创者,电商运营能力优异。其自有品牌业务正通过产品升级以及结构优化迎来革新后的红利释放期;代理业务方面,在成为强生旗下品牌的线上代运营商基础上,依靠大牌背书以及品牌加速线上化的趋势,海外品牌代理业务及品牌管理服务有望保持高速增长。同时股权激励有效绑定管理层及业务骨干利益,有助于公司的长期健康持久发展。预计公司21-23年EPS为0.55/0.88/1.33元/股,对应PE47/30/20倍。
水羊股份 基础化工业 2021-04-27 24.40 -- -- 26.87 10.12%
26.87 10.12%
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事件:公司发布2020年报及2021一季报。 报告要点:l 收入与业绩高增长,利润端持续改善2020全年公司实现营收37.15亿,同比增长54.02%,归母净利润1.40亿,同比增长415.28%,扣非后归母净利润1.36亿,同比增长2094.56%。全年公司毛利率49.20%,同比下降1.85pct,剔除新收入准则影响,同口径下2020年毛利率为53.55%,同比提升2.5pct,主要得益于产品结构和品牌调整。全年销售费用率38.71%,同比下降4.44pct,受到部分运费进入营业成本+费用投放效率提升影响;管理费用率3.27%,同比下降0.99pct,经营效率优化;研发费用率1.28%,同比下降0.54pct。全年净利率3.72%,同比提升2.67pct,仍有较大上升空间。2021年Q1,公司收入8.17亿,同比增长58.03%,归母净利润0.31亿,同比增长1040.09%,扣非后归母净利润0.24亿,同比增长1073.16%,业绩符合预期;毛利率同比提升1.58pct 至51.94%,净利率同比提升3.39pct 至3.72%,盈利能力同比优化。 自有品牌+代理业务双轮驱动增长,拓展线下渠道分业务看,自有品牌中主品牌御泥坊全年收入增速56%,产品及品牌形象全面升级,乘国潮之风突出盛唐风格,推出九法泥浆面膜等名片产品,并成功打造爆品氨基酸泥浆面膜, 2020累计销售超过500万瓶。其他自有品牌中,御MEN全年猫旗销售额同增60%+,成功升级竹炭洁面液再成爆品;新锐品牌小迷糊完成年轻化升级;大水滴针对熬夜党推出面膜单品持续火爆。代理业务方面,2020年公司全面承接强生集团旗下品牌,并打开城野医生、KIKO 等品牌在抖音等内容电商渠道销售,目前公司已与30+个国际品牌达成合作。渠道方面,公司线下渠道能力有所增强,主品牌御泥坊全年线下销售收入录得双位数增长,在屈臣氏渠道面膜零售份额位居前三。 投资建议与盈利预测公司自有品牌拐点向上,代理业务持续放量,收入持续高增长且利润率逐季修复,基本面持续向好。未来随主品牌盈利能力持续提升,代运营业务进入收获期后盈利逐渐企稳,利润端有望持续放量。预计2021-2023年公司实现归母净利润2.2/3.68/5.93亿(考虑股权激励费用),EPS 0.53/0.90/1.44元/股,对应4月25日PE 49/29/18x,维持“买入”评级。 风险提示品牌市场竞争加剧,新品牌孵化不达预期,盈利节奏不达预期。
水羊股份 基础化工业 2021-04-27 24.40 -- -- 26.87 10.12%
26.87 10.12%
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2020年报&2021年一季报亮眼,业绩再兑现:2020年实现营收37.15亿,yoy+54.02%,实现归母净利1.40亿元(2019年仅2722万),归母净利率3.78%。21Q1实现营收8.17亿,yoy+58.03%,实现归母净利3055万(20Q1仅268万),归母净利率3.74%。 2020年自有品牌完成全面升级,正式进入品牌重塑的再成长阶段,主品牌御泥坊增速超预期,正逐步建设成为承载盛唐文化的全品类、大体量的额美妆品牌:主品牌御泥坊“用现代科技重现盛唐文化”,新品销售实现爆发,氨基酸泥浆面膜全年售出超500万瓶,御泥坊品牌全年营收同比增长55.98%,超市场预期。自有新锐品牌方面,小迷糊推出全新IP形象MIHOO,御MEN首创“皂氨科学配方”概念、天猫旗舰店全年销售额同比增长超过60%。 代理品牌仍在拓展,已合作品牌逐步进入良性轨道:品牌拓展方面,随着强生代理业务进入正常轨道,公司持续引入包括英国男士理容品牌Hawkins&Brimble、美国前卫大师级艺术彩妆品牌NATASHADENONA等品牌在内的高端品牌,已与超30个国际品牌达成业务合作。已合作品牌方面,帮助强生旗下品牌实现线上销售提价的同时,依然实现销售同比增长;通过合作多位明星和KOL,将日法奢美护肤品牌伊菲丹打造成为小众贵妇品牌;成功为KIKO打造爆款防晒粉饼,销售额同比增长超180%。 从品类拆分可印证,公司全品类运营能力:1)水乳膏霜:取代面膜成为收入的核心驱动力,20年水乳膏霜实现营收19.13亿,yoy+71.91%,营收占比51.48%,占据淘系渠道收入的59%;我们认为水乳膏霜的高速增长对应的是代理业务的快速放量。2)贴式面膜:20年收入上升5.52%,未来贴式面膜收入有望稳步上升。贴式面膜毛利率同比回升明显近5pp。3)非贴式面膜:得益于氨基酸泥浆面膜、伊菲丹贵妇面膜的爆发。20年收入同比增长157.67%至5.94亿,极为亮眼,毛利率较19年大幅提升9.89pp至73.63%,从渠道拆分可印证,公司具备强大的全渠道运营能力:20年淘系平台贡献营收19.38亿,yoy+60.18%,营收占比超过一半,唯品会(代销)渠道收入同比增速也达到34.31%,自营平台收入同比增长180.70%,极为亮眼,推算线下实现营收3.67亿,增速超40%。相较其他仅依赖淘系渠道的品牌运营商而言,公司具备更强的全渠道运营能力。 21Q1公司更加注重研发、品牌标签打造和淘外渠道运营:研发方面,逐步完善大研发体系架构,发力专利申请(8项)和产学研合作(江南大学、中南大学、言安堂等);品牌运营方面,持续优化“御泥坊”品牌标签,以九道水飞、八繁九制、重酿发酵为核心工艺,4月全面上线新品;注重抖音、京东、考拉、拼多多、小红书等淘外渠道尤其是内容电商的运营,已助力城野医生、李施德林等多个品牌实现平销提升和新品打造。 经营质量显著改善,盈利能力同比显著恢复,有望持续提升:1)费用率明显下降,形成良性循环:公司平稳度过新品牌磨合期,销售费用率尽管季度间有所波动,但全年来看严格控费,销售费用率从19年的43.15%下降至20年的38.71%;管理费用率得到摊薄,同比下降0.99pp至3.27%。2)存货及应收款增幅明显低于营收增速,运营效率提升:20年应收账款同比增速18.51%,存货同比下降5.74%,均明显低于营收增速54.02%,周转效率提升,;现金流进一步改善,20年经营性现金流由负转正,经营性现金流净额为+1.31亿元。 盈利预测及估值:预计公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,代理品牌进入业务良性轨道。预计21/22/23年归母净利达到2.29/3.77/6.04亿元,同比增长63%/65%60%,对应估值47.1X/28.6X/17.8X。剔除股权激励成本影响,21/22/23年归母净利约为2.7/4.1/6.2亿元,同比增长约为90%/50%/50%。随着公司的品牌运营能力在数据端的逐步兑现,估值终将得到市场认可,上涨空间充分,维持“买入”评级。 风险因素:竞争加剧;新品牌拓展不及预期;代理品牌解约风险。
水羊股份 基础化工业 2021-04-27 24.40 -- -- 26.87 10.12%
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20 年及21Q1 收入持续50%+高增长,归母净利率明显提升 公司2020 年营业收入37.15 亿元、同比增54.02%,归母净利润1.40 亿元、同比增415.28%,EPS0.37 元。归母净利率自19 年的1.13%提升至20 年的3.78%, 主要为毛利率提升、费用率下降。 分季度来看,20Q1-21Q1 单季度收入同比增速分别为34.03%、52.86%、53.60%、64.35%、58.03%,21Q1 实现营业收入8.17 亿元,疫情背景下收入仍保持较高速增长、20Q2 以来增速维持在50%以上,归母净利润增速持续三位数增长、21Q1 同比四位数增长至3055 万元,净利润端改善明显;21Q1 归母净利率为3.74%、同比提升3.22PCT。 线上占主导、增速较高,非面膜品类占比提升、结构优化 收入拆分来看:1)公司渠道以线上为主,2020 年线上销售收入占比90%,同比增56%;推算线下收入占3%左右(其他为品牌管理等)、增长个位数。 线上再细分,第三方平台(自营、经销、代销模式均有)占主导、20 年收入32.24 亿元、占总收入比例为87%、同比增53.05%,自有平台(系自营)占总收入比例为3%、同比增180.70%。分平台来看,淘系占比超过50%,20 年收入19.38 亿元、占总收入比例52%、同比增60.18%;另外唯品会规模较大、收入占比10%、同比增34.31%。 2)分品类来看,20 年贴式面膜、非贴式面膜、水乳膏霜、品牌管理服务收入占比分别为26%、16%、51%、7%,分别同比增加5.52%、157.67%、71.91%、64.94%, 面膜品类合计占比下降、水乳膏霜提升,品类结构更为均衡。 毛利率升、费用率下降,存货周转和现金流好转 毛利率:20 年公司毛利率为49.20%、同比下降1.85PCT,若考虑新收入调整影响、可比口径下20 年毛利率为53.55%、同比提升2.5PCT。其中,主力品类贴式面膜、非贴式面膜、水乳膏霜毛利率分别同比+4.86、+9.89、-2.55PCT。 20Q1-21Q1 单季度毛利率分别为50.36%、51.96%、57.68%、41.25%、51.94%, 分别同比-0.34、+6.88、+1.11、-10.18、+1.57PCT。 费用率:20 年期间费用率为44.18%、同比下降5.62PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率各为38.71%、3.27%、1.28%、0.92%,分别同比-4.44、-0.98、-0.54、+0.34PCT。 20Q1-21Q1 单季度期间费用率分别同比-3.15、+2.67、-3.57、-13.13、-1.18PCT。 其他财务指标:1)20 年末存货6.96 亿元、较20 年初下降5.74%;21 年3 月末存货较21 年初增加0.50%。存货周转天数20 年、21Q1 各为137 天、160 天,较上年同期分别-62 天、-92 天,周转加快。 2)20 年末应收账款2.17 亿元、较20 年初增加83.98%;21 年3 月末应收账款较21 年初增加10.28%。应收账款周转天数20 年、21Q1 各为16 天、25 天,较上年同期分别持平、增加2 天。 3)经营活动净现金流20 年同比转正为1.31 亿元,21Q1 净流出2446 万元、同比净流出幅度缩小。 公司未来将持续推进“多品牌、多品类、多业务、全渠道”战略,力求实现营业收入增速和利润增速双双行业领先的双高增目标,以自有品牌为核心、自有品牌和代理品牌双业务驱动发展。主品牌御泥坊20 年收入同比增长56%,打造了氨基酸泥浆面膜、美白面膜贴等爆款产品,升级全新盛唐形象,线下渠道收入双位数增长、于屈臣氏上线护肤线产品、经营能力进一步增强;新锐品牌小迷糊、男士护肤品牌御MEN、大水滴、花瑶花等顺利拓展中,代理品牌方面公司已与城野医生等超30 个国际品牌达成业务合作,各合作品牌逐步进入良性轨道、未来将发力贡献业绩。 我们持续看好公司多品牌多点发力,自有品牌和代理品牌均存较多亮点、增长动力充足;盈利能力正在逐步强化,期待利润率继续回升。我们维持公司21~22 年、新增23 年EPS 为0.61/0.88/1.44 元,21 年PE43 倍,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期致终端消费疲软;新品或新品牌销售不及预期;流量成本上升,影响公司盈利能力;行业竞争加剧;费用控制不当。
水羊股份 基础化工业 2021-04-26 24.40 -- -- 26.87 10.12%
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业绩简评 复苏态势延续,20Q4、21Q1业绩持续大增:公司4月25日公告20年营收37.15亿元、同增54%,归母净利1.40亿元、同增415%,其中20Q4营收增64%、净利增245%、同时净利率由20Q1的0.5%提升至20Q4的5%。21Q1延续此前复苏态势,营收同增58%、净利同增1040%。 经营分析 收入分拆:1)分业务看,自有品牌、代理业务均靓丽增长:20年自有品牌营收同增35%+(其中主品牌同增55.98%、推算新锐品牌营收同增个位数,主品牌净利率提升至10%),代理业务营收增80%+。2)分品类看,非贴片式面膜及水乳膏霜大增,其中水乳膏霜占比过半:20年第一大品类水乳膏霜同增71.91%(占比过半)、第二大品类贴片式面膜营收仅同增5.52%(占比26%)、非贴片式面膜营收大增157.67%(占比16%),品牌管理营收同增64.94%(占比7%)。 20年净利率逐季持续修复:20年毛利率下降(其中代理业务较19年增近2PCT、推算自有品牌业务下滑)受会计准则影响,20Q1毛利率较20年提升;费用率20年收入快速增长下呈现下降,21Q1较20年提升、主要为营销及研发投入加大所致;净利率由20Q1的0.5%提升至20Q4的5%,20年全年为3.78%、21Q1 3.74%;20年存货周转加快、现金流转正。 研发赋能产品,数字赋能组织:1)加强研发:目前合作成果有与外部高校/研发机构合作开发的酶切小分子玻尿酸、灵芝发酵液、油茶籽提取物、依克多因,并计划后续陆续推出新品、增强产品力;2)数字赋能:公司所有业务已数据化,不断积累的业务数据能够为研发、产品开发、市场策略等方面提供更深层次的决策参考。 投资建议 投资建议:20年主品牌在爆款助力下恢复快速增长、代理业务在强生集团合作加深+其他品牌拓展下实现高速发展。公司本轮业绩复苏主要由自主品牌运营能力回升以及代理业务放量所驱动,未来仍具有可持续性。考虑净利率修复超预期,上调21~22年原盈利预测10.19%、29.29%,新增23年盈利预测,预计21~23年EPS 为0.63/0.98/1.51元,对应21~23年PE分别为42/27/17倍,维持“买入”评级。 风险提示:新品销售/营销投放不及预期、代理业务存货减值风险等。
水羊股份 基础化工业 2021-04-26 24.40 -- -- 26.87 10.12%
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公司发布2020年和2021Q1业绩:得益于公司自有品牌和代理业务的增长,全年实现营收37.2亿元,同比增长54%,业绩1.4亿元,同比大幅增长415.3%,接近此前预告的业绩上限1.5亿元;扣非归母净利1.4亿元/+2095%;经营性现金流量净额由负转正至1.3亿元,存货管理改善,周转天数大幅下降62天到137天。其中单Q4营业收入13.7亿元,同比增长64.4%,归母净利0.68亿元,同增245%。2021Q1实现营收8.2亿元,同比增长58%,延续了2020年以来的增长态势,归母净利0.31亿元,同比大幅增长1040%,扣非业绩0.2亿元,同比增长1073%,基本符合此前预期。 业务结构优化,代理业务稳步推进。1)自有+代理业务双线推进:境外业务主要为境外品牌代理业务,境外业务收入提升32.0%至7.2亿元。品牌代理业务中,品牌管理服务实现营收2.5亿元,同比提升65.0%。公司2020年开始全面承接强生代理业务,此外还与日法奢美护肤品牌伊菲丹、意大利米兰时装周御用彩妆品牌KIKO、法国尖端实验室品牌LIERAC等国际品牌合作。截至公告日公司已与超30个国际品牌达成业务合作。此外,公司自有品牌核心御泥坊推出了九法泥浆面膜、八繁九制霜、云想衣裳花想容御奁等名片产品,小迷糊、御MEN、薇风继续创新升级。2)非贴式面膜继续突破:贴式面膜占营收比重进一步降低至25.7%,实现营收9.5亿元,非贴式面膜销售大增157.7%至5.9亿元,占比升至16%,其中氨基酸泥浆面膜全网销量超500万瓶,取得了天猫全年涂抹式面膜销售额及销量第一的成绩。水乳膏霜业务营收同增72%至19.1亿元。3)淘系平台占比继续增大:淘系平台营收占比进一步加大,销售收入19.4亿元,占比同比提升2.0pcts至52.2%。唯品会平台销售占比进一步降低至10.4%。自有平台营收占比提升至3.3%。此外,线下渠道能力进一步增强,全年线下销售收入实现双位数增长,其中御泥坊2020年在屈臣氏渠道面膜零售份额位居前三,并在屈臣氏渠道上线了护肤线产品。 毛利率净利率双升,费率基本稳定。受新收入准则影响,2020年毛利率为49.2%/-1.8pcts,剔除该影响后同口径毛利率53.6%,同比提升2.5pcts,面膜产品毛利率取得明显增长,贴式面膜/非贴式面膜/水乳膏霜毛利率变动+4.9/+9.9/-2.6pcts,境内/外毛利率变动+0.3/-12.8pcts。公司销售费用率缩减4.4pcts至38.7%,可比口径下销售费用率微降0.1pct至43.1%,基本持平。管理费用率下降1pct至3.3%,单Q4管理费率同比基本持平;研发费用率微降0.5pct至1.3%,研发人员从2019年的106人升至121人。整体净利率提升2.6pcts至3.8%,单Q4净利率4.9%/+2.6pcts,大幅改善。 2021Q1业绩符合预期,经营继续向好。2021Q1实现营收8.2亿元/+58%,归母净利0.31亿元,同比大幅增长1040%,扣非业绩0.2亿元,同比增长1073%,基本符合预期。毛利率提升1.6pcts至51.9%,三费率基本平稳:销售费用率下降2.2pcts至40.3%,管理费用率微升0.01pcts至4.49%,财务费用率提升0.4pcts至1.1%,主要由于贷款利息增加。总体而言,2021Q1公司归母净利率提升3.2pcts至3.7%。存货周转天数下降91.5天至159.8天。 业务积极向好,自有+代理品牌稳步开拓。御家汇最初依靠面膜品类、借电商流量红利迅速崛起。当下正随时代潮流敏锐调整业务:1)优化品类结构,拓展非贴式面膜、洁面、乳液等新品,积极拥抱新媒体,19年和薇娅合作超30次、和李佳琦合作47次。2015-20年贴式面膜营收占比从77%下降至26%;2)积极拓展海外代理业务,19年新增强生旗下李施德林、露得清、强生婴儿等品牌,营收增速433%。此外,公司全球面膜智能生产基地建设稳步推进,目前该项目已进入施工阶段,部分楼栋基础验收已完成并进入室内外初装修阶段。业务优化调整或将推动公司迎来业绩拐点。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2021年-23年的净利润增速分别为81%、58%、52%,成长性突出。 风险提示:线上渠道增速放缓;线下竞争持续恶化;新品推广不及预期;宏观经济增速持续下滑。
御家汇 基础化工业 2021-03-18 25.00 -- -- 26.58 6.32%
26.87 7.48%
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公司回复深交所关注函:自主品牌和代理业务发展路径清晰,双轮驱动态势明确;控股股东及高管承诺未来6个月不减持,彰显信心!投资要点历经两三年业务布局及调整准备,2020年年。正式进入长周期的业绩上行期。 1)整体战略及业绩:已形成以自主品牌为核心,自主品牌与代理业务双驱动的发展格局,2020年实现营收37.17亿,同比增长54.11%,毛利率水平持续提升,期间费用率摊薄,管理费用率从6.08%降至4.40%,销售费用率从43.15%降至42.94%。归母净利1.41亿元,净利率为3.79%,19年为1.13%。 2)业务体量高速增长:牌自主品牌2020年同比增速超过35%,超市场预期;代代理业务快速放量,20年同比增速超过80%。分别以35%和80%的增长率进行测算,则19年自主品牌和代理品牌的营收分别为13.88/10.24亿元,占比分别为57.5%/42.5%,20年营收达18.74亿元和18.44亿元,占比分别为50.4%/49.6%。 3)毛利率上行趋势显著:自主品牌产品结构优化,品牌溢价提升,20年毛利率较18年提升10pct;代理品牌数量快速增加、团队逐步完善成型以及经营管理效率提升,代理业务开始步入正轨,经营效益提升,20年毛利率提升2pct。 大股东和高管承诺不减持,彰显信心,员工持股平台减持须提前披露。 控股股东、实际控制人、全体董事及高管及其直系亲属未来6个月内均不存在减持计划,充分彰显对于公司的发展信心。持股5%以上股东、公司首发上市前的员工持股平台“长沙御投投资”,因部分员工已离职以及部分员工(含监事赵成梁、监事旷毅)资金需求等原因,未来6个月存在减持可能。若存在减持计划,长沙御投投资则将提前披露。 盈利预测及估值:预计公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,逐步建设成为承载盛唐文化的全品类、大体量美妆品牌;代理品牌进入业务良性轨道。预计21/22年归母净利达到2.25/3.79亿元,同比增长60%/68%,对应估值44.9X/26.7X。剔除股权激励成本影响,21/22年归母净利约为2.67/4.11亿元,同比增长89%/54%。随着公司的品牌运营能力在数据端的逐步兑现,估值终将得到市场认可,上涨空间充分,维持“买入”评级。 风险因素:竞争加剧;新品牌拓展不及预期;代理品牌解约风险。
御家汇 基础化工业 2021-03-10 26.78 -- -- 28.58 6.72%
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公司公告:1)21年限制性股票激励计划草案出台,首次授予对象不超500人,考核目标为以20年净利润为基数,21-23年净利润增长率不低于80%、180%、330%,对应21-23净利润2.5亿、3.9亿、6.1亿;2)拟更名为水羊集团股份有限公司,同时变更证券简称为水羊股份。 激励计划增速高,范围广,董事长授予6个月内不得减持。此次激励计划将授予以公司董事、高管为主要对象的500人,其中董事长与御泥坊负责人黄晨泽先生均在授予名单内,激励计划事实上要求董事及高管在股权授予六个月内不得减持,也体现了董事长和管理层对于公司长期的决心和信心。同时激励103万股给御泥坊负责人,也标志着核心业务负责人对于业绩考核的信心,未来三年公司业绩有望持续快速增长!更名水羊股份凸显多业务战略,自有品牌+代运营共同成长。公司目前已形成以“御泥坊”等自有品牌为核心,自有品牌+代运营双业务驱动的增长模式。自有品牌方面,公司旗下拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“大水滴”等多个品牌,产品品类覆盖广;代运营方面,公司于2018年推出“水羊国际”平台,已为ALBION、EVIDENS、KIKO等国际一流品牌提供运营服务,未来有望承接更多品牌,随着品牌运营能力提升,期待未来代运营业务持续放量和反向赋能主品牌带来的利润率的提升。公司此次更名,是为了彰显公司国际化、时尚化、年轻化的企业形象,凸显公司“多品牌、多品类、全渠道”的发展战略。 2021年以来,御泥坊主品牌yoy+123.1%,线上势头强劲。主品牌御泥坊产品结构不断优化,公司持续深耕面膜领域,升级换代和推新同步推进,一方面提升原有产品品牌力,另一方面推出新品拉升单价、丰富产品矩阵。 同时,毛利率较高的非面膜类产品占比持续上升,未来有望受益于水乳膏霜等市场空间的打开。 线上把握新兴电商红利,线下加强渠道建设。线上公司积极拥抱新兴渠道,加强与抖音、小红书、哔哩哔哩等平台合作,保持超头合作水平维持曝光,尝试短视频等新兴营销方式;线下渠道建设稳步推进。21年公司预计将继续推进全渠道建设,助力销售额增长。 此次公司改名加股权激励标志着公司将继续不断优化产品结构,积极培育代运营平台,多条业务线齐头并进,持续推进“多品牌,多渠道,多品类”的战略规划,提升整体盈利水平,我们将公司预期归母净利润由21-22年2.4亿/3.2亿上调至21-23年2.5亿/3.9/6.1亿,对应PE36/23/15倍,化妆品甚至消费品领域高增长标的,维持“买入”评级!风险提示:行业竞争激烈;新品不达预期;代理品牌增速放缓;变更公司名称和证券简称存在时间及是否批准的不确定性
御家汇 基础化工业 2021-03-10 26.78 -- -- 28.58 6.72%
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事件:公司发布公告拟变更公司名称和证券简称为“水羊股份”,并发布2021年限制性股票激励计划。 明确多品牌发展战略,持续加码代运营业务,双轮驱动下有望实现长效发展。公司通过自我孵化和外延并购构建品牌矩阵,自有品牌包括“御泥坊”、“小迷糊”、“大水滴”、“御MEN”等,品牌拥有不同的目标客群和营销策略,近年来高速增长,单一品牌营收占比逐年降低。代理品牌方面,自2018年推出“水羊国际”后,各合作品牌逐步进入良性轨道,至2020年上半年共承接了包括大宝、李施德林、露得清、邦迪等在内的14个强生品牌,总服务品牌超20个。公司更名为“水羊股份”使其与“御泥坊”主品牌有所区分,同时体现了公司优化业务布局,将不断加码代运营业务的发展方向,加速形成自有品牌和代理品牌双业务驱动的增长模式。公司拥有强电商运营能力和自主品牌培育经验,在代运营赛道形成差异化竞争优势。与此同时,品牌代运营业务反过来为自有品牌的发展提供有益借鉴,双轮驱动下有望实现长效发展。 发展战略更为清晰,公司迈向“多品牌、多品类、全渠道”多业务发展的新时代。公司在优化业务布局,调整品类结构的同时,还持续在产业链上布局化妆品的研发、生产及组织数字化等领域,旗下拥有“水羊生物”、“水羊智能制造基地”、“水羊科技”等多个板块,“水羊”已逐步成为公司的整体形象。公司拥有卓越的品牌培育运营能力,叠加产研投入和生产能力建设,并建立全渠道销售模式,将为多品牌长期增长提供支撑。公司更名后发展战略更为明确,此次更为“水羊股份”,标志着公司从“面膜业务”正式迈向“多品牌、多品类、全渠道”多业务发展的新时代。 股权激励激发活力,业绩目标有望实现。公司制定3年期股权激励计划,涵盖公司董事、高级管理人员等492人,对应2021-2023年业绩分别为以2020年净利润为基数,净利润增长率不低于80%、180%和330%,业绩增速超市场预期。我们认为,公司管理团队经验丰富,但同时整体年轻化、低龄化,推出股权激励有望进一步健全公司长效激励机制,将核心人员与公司深度绑定,成为支撑公司长期发展的核心力量。 盈利预测:考虑公司业务定位更为清晰,且股权激励计划激发活力,调增公司20/21/22年归母净利至1.41/2.61/4.04亿元,同比增速416%/86%/55%,EPS为0.34/0.63/0.98,对应PE为65.53/35.29/22.78,维持“推荐”评级。 风险提示:代运营业务发展不及预期,电商行业竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名