事件：公司发布2022 年及2023 一季度业绩公告，2022 年实现营业收入23.57亿元，同比上升27.01%。实现归母净利润为2.56 亿元，同比下降14.95%。净利润下降的主要原因为信用减值损失增加。经营活动产生的现金流量净额-2.19 亿元，同比下降570.45%。单四季度看，实现收入8.55 亿元，同比上升29.27%，实现归母净利润0.51 亿元，同比下降47.46%。2023Q1 业绩超预期，实现营业收入5.81 亿元，同比上升42.79%，实现归母净利润0.96 亿元，同比上升127.64%。 设备端：收入翻倍，16 万㎡新设备生产基地在建，设备收入有望进一步提升。2022年，公司电力设备供应业务实现收入6.59 亿元， yoy+99.59%，毛利率18.59%，yoy-3.42%。目前公司设备制造拥有200+人技术团队，产品体系涵盖高低压成套柜、断路器、储能集成箱等多方面，2022 年，公司募集资金13.8 亿元，用于“智能电气设备生产基地建设”及“电力电子设备及储能技术研发”的进一步建设。 随着新设备生产基地的逐渐投产，公司设备收入有望进一步增加。 工程端：能源数字化进程下智能用电服务需求有望充分释放。2022 年，公司电力施工及智能用电服务实现收入15.51 亿元，yoy+12.33%，毛利率27.47%，yoy-0.65%。公司具备齐全的电力施工资质，以设计业务为先导，配合完善的电力设备供应能力和精细化的后端智能用电服务，实现电力工程业务不断增长，2022年Q1-Q3 实现新签合同16.73 亿元，yoy+92.47%。电力智能化方面，公司开发了具有独立自主知识产权的 SCADA 系统，推出了“电能侠云平台”，在传统电力运维基础上引入云计算等新数字技术，截至2022 年，“电能侠云平台”接入变电站4300+，光伏站100+，储能站30+，共接入电能物联网终端设备8W+，年均管理用电量超60 亿度。随着新型电力系统的建设，用电终端对能源管理的精细化要求将进一步提升，公司有望充分受益于能源数字化进程。 持续加码新能源，推进EPCO+光伏+储能布局。2023 年2 月，公司发布公告，全资子公司思贝尔海纳储能与瑞浦兰钧就电芯、储能、综合能源业务合作事宜签署了《合作框架协议》，协议有效期限壹年，正式建立战略合作关系。未来双方计划在大型储能、工商业储能、综合能源项目开发方面优势互补，打造储能示范标杆。双方就供应链战略合作达成协议：瑞浦兰钧以优惠的价格提供电芯、技术支持等服务，思贝尔海纳储能在同等条件下优先选用瑞浦兰钧产品；2023-2026 年四年计划采购量分别为500mwh、1000mwh、2000mwh、3000mwh。2023 年4月，公司公告成立全资子公司充动科技，优化深耕公共充电桩综合管理平台，完善公司新能源产业发展布局，实现技术资源共享和优势互补。 投资建议与估值：我们预计公司2023-2025 年分别实现销售收入为32.39 亿元、43.26 亿元、59.23 亿元，增速分别为37.4%、33.5%、36.9%。归母净利润分别为4.73 亿元、6.13 亿元、8.41 亿元，增速分别为84.5%、29.6%、37.4%。对应PE 为20.9X、16.1X、11.7X，维持增持投资评级。 风险提示：市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

事件：2023 年4 月20 日，公司发布2022 年年报及2023 年一季度报告。 22 年业绩：实现营收23.6 亿元，同比增长27.01%；归母净利润2.56 亿元，同比下滑14.95%；扣非归母净利润2.29 亿元，同比下滑17.49%。利润下滑的主要原因为：1）信用减值损失较大；2）股权激励计提导致当期管理费用增加。 23Q1 业绩：实现营收5.81 亿元，同比增长42.79%；归母净利润0.96 亿元，同比增长127.64%；扣非归母净利润0.92 亿元，同比增长160.94%。23Q1 在手订单充足，同比增长35%-40%。 EPCOS 全面发展，多重优势共建用户生态。公司在原有EPCO 模式下加入S（软件信息）板块，布局变电站、光伏/风电、储能、充电桩、数字能源、电网6 大业务板块。1）电力设计咨询：22 年公司获得电力送电工程甲级资质，可承接所有送电项目任意电压等级工程设计。2）电力设备供应：22 年公司融资募集资金13.8 亿元用于“智能电气设备生产基地建设”及“电力电子设备及储能技术研发”项目，设备侧竞争力提升。22 年实现营收6.6 亿元，同比增长99.59%，占总营收比例27.98%，毛利率达18.59%。3）电力施工及智能用电服务：依托O 端的持续化运营+EPC 业务的互动补充，公司稳步提升围墙内服务质量，持续增加用户粘性。22 年实现营收15.51 亿元，同比增长12.33%，占总营收65.82%，毛利率达27.47%。 进军充电桩领域，有望进一步实现产业协同。公司积极探索能源数字化与电力服务的融合，分布式光伏、用户侧储能、微电网、零碳园区业务多点开花。储能：23 年2 月全资子公司江苏思贝尔与瑞浦兰钧签署《合作框架协议》，双方将就电芯、储能、综合能源业务进行互惠合作。2023-2026 年四年计划采购量分别为500MWh/1000MWh/2000MWh/3000MWh。充电桩：2023 年4 月18日，公司发布电能侠充电启动仪式，正式进军充电桩领域，未来有望进一步实现产业协同，整合优化公司资源。 用户侧储能快速推进。4 月21 日，公司公告签订《100MWh 虚拟电厂项目合作框架协议》，项目分两期建设：1）到2023 年完成50MWh 分布式用户侧储能项目并网；2）到2024 年完成50MWh 分布式储能并网任务并搭建一套虚拟电厂平台。协议的签署将帮助公司进一步推进新能源电站EPC、储能EPC、储能产品等业务开展，为公司断路器、逆变器产品拓宽销路。 投资建议：我们预计公司2023-2025 年营收分别为34.12、47.19、64.7 亿元，对应增速分别为44.7%、38.3%、37.1%；归母净利润分别为4.72、6.32、8.29 亿元，对应增速分别为84.3%、33.8%、31.2%，以4 月21 日收盘价作为基准，对应2023-2025 年PE 为21X、16X、12X。维持“推荐”评级 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动超预期，行业竞争超预期。

稀有EPCO一站式服 务商，从江苏走向全国。苏文电能成立于2007 年，是行业内稀缺的EPCO 一站式服务企业，产业链综合服务能力强劲。公司核心业务电子咨询设计及电力工程建设目前主要集中于江苏省，特别是常州市内，在当地市场具有良好的品牌口碑。随着电力市场化以及双碳政策催化，我们认为公司在进一步提高省内市场份额的同时，将逐渐走向全国。 新能源应用及智能电网应用增加，行业进一步市场化。行业过往呈现地域化特征，但随着新能源应用场景的逐渐普及，我国终端用电负荷呈现复杂化、不确定化的趋势，判断未来智能用电需求发展空间充足，从而进一步推动电力行业市场化，在配网投资预计稳定增长的背景下，头部企业扩张空间充足。 异地扩张稳步进行，O 端业务逐渐放量。伴随公司工商业客户的扩张，我们认为公司省外扩张仍将稳步推进，同时EPC 客户转化率有望进一步提升，带动公司O 端业务发展。此外，公司加速进军电力设备业务，有助于EPC 业务自供率提升从而降低成本波动的同时，也进一步打开公司成长空间。 投资建议。预计2022-2024 年，公司收入24.5/33.4/43.0 亿元，EPS2.74/3.62/4.59 元，对应11 月14 日50.65 元收盘价18.49/13.99/11.04x PE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期；市场拓展低于预期；系统性风险。

事件概述：2022年 10月 26日，公司发布 2022年三季度报告。2022年前三季度，公司实现营收 15.02亿元，同比+25.76％；归母净利润为 2.05亿元，同比+0.55%；单季度来看，22Q3实现营收 6.09亿元，同比+30.39%，环比+25.31%；实现归母净利润 0.97亿元，同比+27.78%，环比+49.23%。 盈利能力环比提升，费用管控良好。盈利能力方面，公司 22Q3毛利率为30.12%，同比+1.98Pcts，环比+1.89Pcts；净利率为 15.94%，同比-0.39Pcts，环比+2.53Pcts。费用率方面，22Q3公司期间费用率为 10.2%，同比+1Pct，环比-3.4Pcts；其中销售费用率环比持平，管理/研发费用率环比-3Pcts/-0.3Pcts； 销售/管理/研发费用率分别同比+0.2Pct/+0.9Pct/-0.5Pct。 新签订单同比翻倍，实现快速增长。业务结构方面，22年前三季度公司新签订单同比+100.73%，其中设计、设备、工程及智能化新签合同额分别为1.14/4.86/16.73亿元，同比分别增长 38.7%/168.34%/92.47%，公司核心业务订单均维持较快增长。地区结构方面，22年前三季度公司省内/省外新签合同额分别为 16.66/6.07亿元，省外新签合同占比已上升至 26.71%；22H1公司省外业务实现收入 2.08亿元，同比增加 449.6%，远超公司整体营收增速，公司在上海、浙江、湖南、安徽等多地均已开展业务，省外业务加速扩张有望提升公司业务成长空间，驱动公司加速成长。客户类型方面，房地产/工业企业/政府、园区及工业事业客户新签合同金额分别为 5.63/12.46/4.65亿元，占比分别为24.75%/54.80%/20.45%。 募投项目落地，有望驱动公司电力设备产能提升。2022年 10月 17日，公司定增项目获得证监会批复，该项目拟募集不超过 14亿元以投资智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等。之前，公司在电力设备业务方面以高低压成套设备为主，对于设备生产所需的断路器等元器件主要通过外购获得，项目投产之后，公司断路器、中低压成套柜等核心产品的产能有望进一步提升，达产后断路器、中低压成套柜产能有望分别达 29.2万台、2.3万台，对应产值分别为 5.5/9.3亿元，驱动公司电力设备业务加速成长。公司通过提升核心设备自供能力，提升公司 EPCO 一体化竞争优势及盈利能力，与此同时，公司也将布局电力电子、储能等方向的研究和开发。 投资建议：我们预计公司 2022-2024年营收分别为 24.21、32.18、43.21亿元，对应增速分别为 30.4%、32.9%、34.3%；归母净利润分别为 4、5.42、7.33亿元，对应增速分别为 32.9%、35.3%、35.4%，以 10月 27日收盘价作为基准，对应 2022-2024年 PE 为 18X、14X、10X。维持“推荐”评级。 风险提示：疫情扩散超预期的风险，大宗商品价格上涨超预期的风险等。

事件： 公司发布 2022年三季报， 2022Q1-Q3实现营业收入 15.02亿元，同比增长 25.76%；实现归母净利润 2.05亿元，同比增长 0.55%；基本每股收益 1.46元。 其中，单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增长 30.39%；实现归母净利润9748.32万元，同比增长 27.78%。 业绩符合我们此前的预期。 2022Q3业绩同环比改善，新签订单同比翻倍。 公司单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增加 30.39%，环比增加 25.22%， 实现归母净利润 9748.32万元，同比增长 27.78%，环比增长 49.12%。 前三季度累计新签订单金额为 22.73亿元，同比增长 100.73%： 1）从业务类型看，设备业务新签订单实现快速增加，同比增加 168.34%至 4.86亿元，占比为 21.4%；工程及智能化业务新签订单 16.73亿元，同比增长 92.47%，占比为 73.61%；设计业务新签订单同比增长 38.7%，占比为4.99%。 2） 从地区看，省外业务占比为 26.71%，省内业务占比 73.29%； 3）从客户类型看， 工业企业客户占比由 2022H1的 49.68%提升至 54.80%，客户结构持续优化。 毛利率&净利率&经营活动现金流持续改善。 2022Q1-Q3公司毛利率为 27.56%，较 2022H1提升 1.75pct， 归母净利率为 13.65%， 较 2022H1提升 1.61pct，盈利能力持续改善。 现金流方面， 前三季度经营活动现金净流出 3.66亿元，主要系公司承接的工程业务体量扩大，支付的工程款和材料款增加，单季度看， 经营活动现金流量净额连续两季度改善， Q3金额为-0.03亿元，环比增加 94.69%。 我们认为随着公司四季度收入确认进入关键时期，全年经营性现金流有望继续改善。 定增获证监会批复，有望推动业务发展提速。 2022年 8月，公司发布公告， 拟定增募资不超过 13.9亿元， 主要用于电气设备生产基地建设、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等方面，助力公司扩大电力设备生产能力。 2022年 10月17日， 公司公告定增项目获得证监会同意注册批复。 我们认为公司依托于自身独特的 EPCO 一体化运营优势， 随着省外业务不断开拓至陕西、四川、贵州、吉林、重庆等区域，业务发展有望进一步提速。 投资建议与估值： 我们预计公司 2022-2024年分别实现销售收入为 24.79亿元、32.72亿元、 42.27亿元，增速分别为 33.55%、 32.03%、 29.17%。归母净利润分别为 3.88亿元、 5.10亿元、 6.53亿元，增速分别为 28.99%、 31.22%、 28.02%。 对应 PE 分别为 17.81X、 13.57X、 10.60X。 维持增持投资评级。 风险提示： 市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

事项：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入15.02亿元，同比增长25.76%；实现归母净利润2.05亿元，同比增长0.55%。 单季度营收同比增速逐季提升，Q3归母净利润恢复快速增长。公司2022Q1-Q3实现营业收入15.02亿元，同比增长25.76%，2022Q1、Q2、Q3各季度营收增速分别为22.11%、23.35%、30.39%，营收同比增速逐季提升，在上半年华东地区疫情严重影响下，公司保持营收的快速增长，经营能力和抗风险能力突出，三季度随疫情对公司业务影响逐步减弱，公司Q3营收同比增速持续提升。在归母净利润水平上，公司2022Q1-Q3实现归母净利润2.05亿元，同比增长0.55%，由H1同比下滑转为正向增长。其中Q1、Q2、Q3归母净利润分别同比-28.87%、-4.29%、+27.78%，Q3单季度归母业绩恢复快速增长，环比Q2同比高增49.23%，公司营收及业绩增速均逐季提升，逐步摆脱前期疫情影响。 盈利水平逐季修复，股份支付费用影响管理费用率。期内公司毛利率为27.56%，较2021年同期同比下降1.29个pct，较2022Q1和2022H1分别提升4.63个pct和1.75个pct，毛利率水平逐季修复。期内公司管理费用率为5.33%，较上年同期提升1.80个pct，主要由于计提股份支付费用后管理费用率同比大幅增长89.85%。公司2022年前三季度净利率为13.60%，同比下降3.48个pct，2022Q1、H1净利率分别为10.34%、12.01%。若剔除股份支付费用影响，公司主营业务业绩增速或超过双位数增长。期内公司经营性现金流为净流出3.66亿元，主要由于随项目体量增加，支付工程款和材料款增加，随项目逐步交付回款，预计Q4经营性现金流有望实现改善。 新签订单翻倍增长，下游客户结构优化。公司2022Q1-Q3新签合同额实现翻倍增长，期内新签合同金额22.73亿元，同比增长100.73%，较2022H1增速提升11.26个pct，其中省外新签合同占比达26.71%。从新签订单下游客户结构看，工业企业客户占比最高为54.80%，较2022H1提升5.12个pct，地产客户和政府类客户占比分别为24.75%和20.45%，公司在房地产行业承压背景下，灵活调整战略方向，大力挖掘高景气度下游领域的项目需求，实现客户结构优化，积累了比亚迪、中创新航、理想汽车、蜂巢能源、恩捷股份、当升科技、星源材质、理想汽车等优质工商业企业客户，有效控制项目风险。 电力设备新签订单快速增长，新能源电力布局成效显著。公司电力 设备经营规模高增，2022前三季度新签电力设备订单4.86亿元，同比增长168.34%，远高于整体订单增速水平。根据公司各年电力设备业务营收同比增速，均超过整体营收增速水平，2017-2021年各年增速均高于60%，2022H1电力设备供应营收增速为39.36%。根据公告，公司定增方案已获证监会同意批复，拟定增募资不超过13.9亿元，用于智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等，电力设备营收占比有望提升。在新能源领域，公司布局分布式光伏EPCO和储能业务，期内交付和承接了众多分布式光伏工程项目，在手分布式光伏订单充足，新能源业务快速成长。 投资建议：公司为电力行业优质EPCO服务商民营龙头，提供电力设计、设备、施工、智能用电、光伏、储能全产业链服务，过去几年营收业绩快速增长，2022年前三季度在上半年疫情冲击下仍实现订单高增，Q2、Q3主业业绩快速修复，客户结构优化，全国布局成效显著，分布式光伏快速成长，并不断扩展上游电力设备领域。同时，公司立足传统用户侧配电网工程，积极布局分布式光伏和储能等业务领域，有望充分受益新型电力系统建设推进下的电网投资规模扩大以及光伏和储能需求释放。我们看好公司全产业链拓展战略和未来成长性，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入25.02亿元、32.85亿元和42.87亿元，分别同比增长34.8%、31.3%、30.5%，实现归母净利润4.11亿元、5.40亿元和7.04亿元，分别同比增长36.4%、31.5%、30.3%，实现EPS分别为2.93元、3.85元、5.01元，PE分别为16.8、12.8和9.8倍。维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示：疫情控制不及预期，政策推进不及预期，宏观经济大幅波动，行业竞争加剧，工程进度不及预期，项目回款风险，再融资进度不及预期等。

事件：公司发布2022年中报，2022H1实现营业收入8.93亿元，同比增长22.78%，实现归母净利润1.08亿元，同比下降15.72%。剔除因实施股权激励产生的股份支付金额2105.24万元，归母净利润同比下降1.70%。 2022Q2疫情对业绩影响减退，新签订单金额增长近翻倍。公司2022H1实现营业收入8.93亿元，同比增长22.78%，实现归母净利润1.08亿元，同比下降15.72%。单二季度看，2022Q2实现营收4.86亿元，同比增长23.35%，实现归母净利润6554.31万元，剔除股份支付影响后同比上升22.32%。二季度经营逐渐恢复正常。新签订单保持高增，2022H1，公司新签订单金额为13.51亿元，同比增长89.47%。其中电力设备/电力工程服务及智能化/电力咨询设计业务新签订单分别为2.92亿元、9.86亿元、7401.99万元，同比增长153.99%、85.11%、12.24%。 省外收入占比高增，毛利率有所下降。2022H1公司省外业务收入2.08亿元，同比增加449.57%，占公司总体业务收入23.32%。较2021年末省外6.98%的收入占比大幅度提升。新签订单分地区看，省外占比达25.65%，公司省外业务拓展情况良好。省外业务毛利率较上年同期减少22.14%，我们认为主要系省外业务依然处于开拓状态，毛利水平易受具体工程类别影响，参考成熟的省内业务盈利能力，我们认为随着省外业务进一步拓展，毛利率有望稳定提升。 光伏及储能新能源领域取得突破，定增把握电力储能发展先机。公司依托于自身独特的EPCO一体化运营优势，在分布式光伏方面，2022H1公司承接了中天钢铁集团有限公司15.87MW分布式光伏、常州地铁1、2号线车辆基地分布式光伏屋顶电等示范项目，取得良好突破，目前在手订单充足。并开拓了陕西、四川、贵州、吉林、重庆等区域，完成了安徽滁州明光项目、广德亨通新能源电磁线项目、比亚迪济南项目等项目的交付。2022年8月，公司发布公告，拟定增募资不超过13.9亿元，主要用于智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等方面，助力公司扩大电力设备生产能力，把握储能行业先机。 投资建议与估值：公司提供一站式供用电服务，多年来立足于江苏省，是省内资质齐全的重要电力行业服务商，公司目前省外业务扩张情况良好，新签订单高增，全年业绩有望修复。我们预计公司2022-2024年分别实现销售收入为24.79亿元、32.72亿元、42.27亿元，增速分别为33.55%、32.03%、29.17%。归母净利润分别为3.88亿元、5.10亿元、6.53亿元，增速分别为28.99%、31.22%、28.02%。 对应PE分别为20.30X、15.47X、12.08X。维持增持投资评级。 风险提示：市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

事件概述：8月29日，公司发布2022年半年度报告。22H1公司实现营收8.93亿元，同比+22.78％；归母净利润为1.08亿元，同比-15.72%；单季度来看，22Q2实现营收4.86亿元，同比+23.35%，环比+19.57%；实现归母净利润0.65亿元，同比-4.29%，环比+54.88%。 ? 股份支付影响利润，22Q2业绩同环比增幅明显。22H1公司实施股权激励产生股份支付费用0.2亿元，剔除股份支付费用影响后22H1归母净利润为1.25亿元，同比-1.7%；22Q2扣非前后净利润为0.83/0.77亿元，同比+22.3%/37.5%，环比+97.6%/120.0%。毛利率方面，公司22H1毛利率为25.81%，同比下降3.49Pcts；22Q2毛利率已回升至正常水平，环比+5.3Pcts至28.23%，22H2毛利率有望持续改善。费用率方面，22H1公司期间费用率为12.53%，同比+2.81Pcts，其中管理费用率同比+2.39Pcts，主要系计提上半年股权激励费用所致；研发费用率同比+0.59Pct至4.21%，主要系公司持续开拓电器设备产品，全职研发人员增加。 ? 新签订单充裕，业务稳健增长。业务结构方面，22H1公司新签订单同比+89.47%，其中设计咨询服务、电力设备、电力工程服务及智能化新签合同额分别为0.74/2.92/0.99亿元，同比分别增长12.24%/153.99%/85.11%，公司核心业务订单均维持较快增长。地区结构方面，22H1公司省内/省外新签合同额分别为3.47/10.05亿元，省外新签合同占比已上升至25.7%；22H1公司省外业务实现收入2.08亿元，同比增加449.6%，远超公司整体营收增速，公司在上海、浙江、湖南、安徽等多地均已开展业务，省外业务加速扩张有望提升公司业务成长空间，驱动公司未来有望加速成长。 ? 募投项目有望驱动公司电力设备产能提升。22H1公司电力设备业务营收/新签合同分别同比增长39.4%/154.0%，均远超公司整体业务增速。22年8月，公司发布定增预案，拟募集不超过14亿元以投资智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等，项目投产之后，公司断路器、中低压成套柜等核心产品的产能有望进一步提升，达产后断路器、中低压成套柜产能有望分别达29.2万台、23万台，驱动公司电力设备业务加速成长；并通过提升核心设备自供能力，提升公司EPCO一体化竞争优势及盈利能力。 ? 投资建议：我们预计公司2022-2024年营收分别为24.21、32.18、43.21亿元，对应增速分别为30.4%、32.9%、34.3%；归母净利润分别为4.08、5.52、7.48亿元，对应增速分别为35.4%、35.5%、35.5%，以8月29日收盘价作为基准，对应2022-2024年PE为19X、14X、11X。维持“推荐”评级。 ? 风险提示：疫情扩散超预期的风险，大宗商品价格上涨超预期的风险等。

配网侧投资再提速，智能化大有可为2021年电网投资完成投资4951亿元，同比+5.4%，结束自19年以来的连续两年负增长。根据国网及南网规划，22年电网投资或将达6250亿元，假设22-25年CAGR+5%的情况下。“十四五”阶段电网侧投资将达3.2万亿，同比+24%，受益于绿电消纳及电网智能化，我们认为22-25年配网建设仍保持较高比例。主要系：1）政策端，支持加快智能化改造和智能微电网建设，加强源网荷储衔接，提升清洁能源消纳和存储能力。2）数据侧，“十四五”两网智能化投资占比有望提升至15.5%左右，投资额从“十三五”3212亿提升至4943亿，同比+54%。 市占率稳步提升，光伏+储能或贡献边际增量根据我们测算，公司21年在常州/江苏/全国市占率为15.7%/2.0%/0.3%，公司所在地常州市及所在省份江苏的业务拓展能力进一步加强，市占率较20/19年均提升迅速。展望22年，我们认为公司或将以省外业务及工商业客户为主要发力点：1）22Q1新签订单省外占比29%，随着上海运营总部的建成，全国化布局或提速，此外，公司还计划通过设备经销商的布局开拓省外市。2）22Q1新签订单工商业占比50%，工商业客户是光伏+储能的主要需求方，公司结合技术储备，已从工程及投资运营两方面布局新能源领域，并与星源材质，中航锂电，比亚迪，晶科科技等新能源重点企业建立业务，凭借公司新型电力系统不断布局，深度绑定新能源领域客户，除传统EPCO业务外，光伏+储能业务或贡献边际增量。 投资加码设备制造，夯实EPCO盈利模式公司目前设备端以中低压柜生产为主（断路器等元器件为外购），21年工程端自用及外销设备总营收约为6.61亿。配网端工程建设中，低压配电柜约占总价值量的24%，随着公司EPCO业务不断扩大，设备将成为主要制约因素。22年4月公司计划募投13.9亿用于投资电力设备生产及储能研发中心，其中设备生产基地投资为9.64亿（募投8.58亿，亦生产断路器等元器件），有望增厚营收并获得环节利润，从而夯实EPCO盈利模式，建成后电力设备营收或达到14.8亿，21-27年CAGR+28%。 电力EPCO的民营龙头，维持“买入”评级公司在光伏和储能等领域拥有多项技术和专利储备，未来有望受益分布式光伏推广，电网改造、增量配网和运维市场机会，定增加码设备制造，EPCO模式进一步夯实。但考虑到新业务放量仍需一定时间，我们维持公司22-24年业绩预测3.9/4.8/6.0亿元，给予22年21倍PE，对应目标价57.75元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏及储能业务推进不及预期，定增项目投产进度不及预期，市场开拓速度不及预期

1、公司简介：EPCO一站式电能服务商。公司主营业务为电网建设、居住区等项目的咨询、设计、设备生产、施工和运维管理。公司前五大股东持股占比达到70%，其中第一大股东持股比例超过43%，公司股权相对集中。根据公司年报，2021年度实现归母净利润3.01亿元，同比增长26.82%。营业收入构成方面，电力施工及智能用电服务是公司主要收入来源，2021年占比达74%。 2017-2020年，公司综合毛利率呈现增长态势，2021年毛利率同比下降1.15pct至28.28%。 2、电力设计行业：下游需求向好，公司业绩指标业内领先发用电量稳健增长，下游需求向好。根据中国电力企业联合会数据，2012-2021年间，全国电力工程投资完成额总体呈上升趋势，年均复合增长率达3.84%，电力建设投资也稳定在较高的水平。综合用电量方面，我国2021年全社会用电总量达83128亿千瓦时，较上年增加8018亿千瓦时，同比增速达10.7%。根据国家统计局数据，自2015年以来我国火电投资金额占比逐年缩小，新能源发电投资金额占比持续上升，清洁能源发电投资是电源工程建设中的主流。未来，随着太阳能、风能等新能源市场规模持续扩大，行业市场化程度进一步加深，民营企业市场机遇逐步扩大。 电力勘测设计行业规模大，公司业绩指标处于业内领先水平。电力勘测设计行业增长迅速，2016年-2020年，行业营业收入由1139亿元增至2116.6亿元，年均复合增长率达17%。在电力勘测设计行业新签订单及新增营收中，总承包行业占比较高，2020年占比达76%。公司收入、利润等指标处于第二梯队领先水平。 公司成长、盈利能力行业领先，费用率持续下降。公司成长能力业内领先，盈利能力处于业内较好水平。规模效应显现，近年来公司的期间费用率呈下降趋势。 3、造公司分析：打造EPCO全产业链，具备差异化竞争优势造打造EPCO全产业链，发力省内省外市场。公司提供EPCO全产业链服务，具备差异化竞争优势。综合来看，EPCO全产业链服务是公司突出优势之一。公司EPCO各板块业务保持良好增长，2021年电力施工及智能用电服务、电力设备供应及电力咨询设计收入增速分别达36%、60.19%、-1.37%。毛利率方面，电力咨询设计业务保持较高水平，2021年达49%。 公司深耕江苏市场多年，并于2015年成功获得送变电工程专业乙级资质，从而一举跃入行业第二梯队。公司在江苏省内13个省辖市的业务地域已实现业务全覆盖。2017-2021年，公司省外业务营收从0.15亿元增至1.3亿元，在公司总营收中的占比从3.23%增至6.98%。公司客户质量较高、客源稳定，与国家电网等大型企业建立了良好的合作关系。 IPO募投项目、资质提升、建立子公司，夯实主业。IPO募投项目涉及设计服务、“苏管家”服务平台、研发中心建设及电力工程建设业务，有望进一步提升公司盈利水平。“苏管家”项目预计每年为公司带来约900万元净利润。2021年，公司承装类资质由三级升级为二级，可承接330kV及以下电压等级电力设施的相关服务。设立常州子公司光明顶及合资公司思贝尔电气，打造新的盈利增长点。 积极响应国家号召，打造工业互联网平台。公司响应国家号召，凭借自身在电力行业多年的耕耘与经验积累，逐步打造了苏文电能能源互联网平台——富兰克林云。富兰克林云平台功能齐全，应用场景广泛。 首次授予限制性股票，一季度新签订单翻倍增长。公司推出2021年股权激励计划，业绩考核目标以2020年营业收入为基数，2021-2023年营业收入复合增速不低于25%。根据公司一季报披露，今年一季度新签订单6.5亿元，同比增长101%。 增发募资，投资设备生产基地、研发中心等。拟增发募资13.9亿元，投资设备生产基地、研发中心、补充流动资金。其中智能电气设备生产基地项目（计划建设期36个月）、研发中心建设项目（计划建设期为24个月）、补充流动资金分别投入募投资金8.6、1.2、4.2亿元。 4、投资建议：EPCO一站式电能服务商，高速增长有望延续，首次覆盖给予增持评级。预计公司2022~2024年归母净利润分别达到3.9、5.2、6.8亿元，同比增长31%、31%、31%，对应估值15、12、9倍。公司各业务板块发展良好，提供EPCO全产业链优势，具备差异化竞争优势；立足江苏市场，不断辐射全国；IPO募投项目涉及设计服务、“苏管家”服务平台、研发中心建设及电力工程建设业务，有望进一步提升公司盈利水平；推出股权激励计划，彰显未来发展信心。 5、风险提示：宏观经济政策变化；主要原材料价格波动风险；募投项目落地不及预期；市场竞争风险。

事件：公司发布2021年报及2022年第一季度报告。2021年，公司实现营业收入18.56亿元，同比增长3；实现归母净利润3.01亿元，同比增长26.82%；实现扣非归母净利润2.77亿元，同比增长30.53%。2022年一季度，公司实现营业收入4.07亿元，同比增长22.11%；实现归母净利润0.42亿元，同比减少28.87；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比减少38.80%。 点评： 电力施工和用电服务稳健发展，设备业务高速成长。2021年，公司电力咨询设计收入1.44亿元，同比降低1.15%；电力施工及智能用电服务收入13.81亿元，同比增长3；电力设备供应收入3.30亿元，同比增长60.15%。总体毛利率为，相较2020年下降1.15pct，整体经营保持稳健。 在手订单大幅增长，疫情增加结算难度。2022年一季度，由于国内疫情多点散发，导致公司项目现场实施和设备物流进度受到影响。同时受疫情影响，一季度完工项目对外结算受阻，导致净利润有所下滑。 2022年一季度公司新增订单大幅增长，电力咨询设计、电力施工及智能用电服务、电力设备新签合同金额分别同比增长74.95%、119.74%、3，预计随着疫情企稳，工程项目能够顺利推进和结算，公司今年业绩将逐步释放。 拓展上游电气设备，EPCO产业链再度延伸。公司全资子公司思贝尔与洛凯股份共同投资设立思贝尔电气有限公司，公司认缴8500万元持股占，洛凯股份认缴1500万元持股占15%。合作公司主营机电设备及配件、电器开关零部件及附件制造，其制造的产品在行业内有一定的口碑。新设合资公司拟主营机电设备及配件、电器开关零部件及附件研发和制造，该合作推动公司产业链向上游电气设备延伸，将进一步强化配电网EPCO一体化服务能力，提升核心竞争力。 拟进行定增投向设备生产和储能研究，进一步完善产业布局。2022年4月公司发布公告，拟进行定增，募资金额不超过13.90亿元，其中投资智能电气设备生产基地建设项目8.58亿元，投资电力电子设备及储能技术研发中心建设项目1.17亿元，补充流动资金4.15亿元。募投项目的实施将使公司生产的电力设备延伸至上游断路器等核心元器件，强化电力设备业务对公司业务链条的支撑作用，同时开展对新能源储能和电力电子设备等技术的重点研发，丰富公司技术和产品储备，抢占新型电力系统建设带来的行业先机。 新能源发电正当时，积极推进打造全新业务增长点。公司已投资设立“常州绿建光明顶新能源科技有限公司”，主要从事光伏发电设备租赁、太阳能发电技术咨询等业务，公司当前已积累丰富的光伏建设开发和运营经验，可以提供完整的分布式光伏+储能设施及解决方案。公司利用自身EPCO快速响应的集成化优势，有效减少设计与建造周期，优先提供满足客户要求的产品和解决方案。 公司是国内稀缺的“EPCO”一站式电能服务商，打通电力行业全产业链，业务包括电力咨询设计（E）、电力设备供应(P)、电力安装集成(C)、智能运维运营(O)等电力服务全产业链环节，竞争优势较为突出。公司陆续通过设立和共同出资的模式成立子公司，一方面切入分布式光伏及储能业务，另一方面进一步向上拓展自身产业链，强化EPCO优势。公司目前省外拓展效果已经显现，随着光伏、新型储能等业务推进进一步打开配电网络建设与运营新空间，公司业绩有望持续高增，看好公司未来成长性。考虑到疫情短期内对公司业务结算有一定冲击，但公司在手订单充足，预计未来逐步释放，我们对公司收入和业绩进行了调整。预计2022-2024年公司营业收入分别为23.92、31.83、41.27亿元（调整前2022-2023年分别为24.28、31.62亿元，分别同比增长28.87%、33.08%、2；实现归母净利润分别为4.08、5.51、7.02亿元（调整前2022-2023年分别为4.46、5.88亿元），分别同比增长35.33%、35.12%、27.54%，EPS分别为2.90、3.92、5.01元，对应PE为13.36、9.89、7.75倍，维持“买入”评级。 风险提示：省外业务拓展不及预期；智能用电服务业务发展不及预期；市场竞争加剧；电网投资不及预期；市场竞争加剧。

2021年盈利符合预期，电力设备快速扩张。2021年公司实现营收18.6亿元，同增36%；实现归母净利润3.0亿元，同增27%，符合预期，其中年内股权激励股份支付费用约1300万元，若剔除该因素，则公司归母净利润增速约32%。扣非后归母净利润2.8亿元，同增31%，经营性业绩持续保持较快增长。分季度看，Q1-Q4分别实现营收3.3/3.9/4.7/6.6亿元，同增86%/14%/22%/44%，Q4营收明显提速；分别实现归母净利润0.6/0.7/0.8/1.0亿元，同增130%/27%/10%/10%。分板块看，电力施工及智能用电服务（EPCO）/电力咨询设计/电力设备供应分别实现营收13.8/1.4/3.3亿元，同比变化36%/-1%/60%，配网EPCO核心业务稳步扩张，其中我们预计智能用电服务业务实现营收0.8-0.9亿元，同增约40%；电力设备供应业务持续快速增长，已成为公司业务重点发力方向，且客户质量较高，主要客户包括比亚迪、中航锂电、星宇车灯、理想汽车等。分区域来看，江苏省内/外分别实现营收17.3/1.3亿元，同比变化41%/-13%，江苏市占率持续提升，后续随着公司上海基地建成，省外业务有望加速开拓。公司拟10派6元，现金分红总额8419万元，占归母净利润的28%。 毛利率有所下降，费用率平稳，现金流入有所收窄。2021年公司毛利率28.6%，YoY-1.2个pct，毛利率有所下降预计一方面受原材料价格上涨影响，另一方面系毛利率稍低的电力设备业务规模快速扩张，拉低公司整体毛利率。期间费用率9.3%，YoY-0.1个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY-0.13/+0.08/+0.01/-0.05 个pct，各项费用率基本保持平稳，管理费用率有所上升主要系股份支付费用较多所致。资产减值损失同比多约1000万元。所得税率14.1%，同比基本持平。归母净利率16.2%，YoY-1.1个pct。经营活动现金净流入0.5亿元，较去年同期收窄约2.1亿元，主要系公司支付工程款、材料设备款、保证金较上期明显增多，相应款项未在报告期收回所致。公司今年将现金流管理放在重点任务之一，通过采用节点法收款等方式持续优化收款模式，预计后续现金流有望显著改善。收现比与付现比分别为71%与72%，YoY-20/-2个pct。存货周转率/应收账款周转率分别为21.1/2.3次，YoY+10.3/-0.2次，存货周转率明显提升。 定增加码电力设备制造，强化中长期成长动力。当前公司设备主要以高低压成套设备为主，对于设备生产所需的断路器等元器件主要通过外购取得，为降低生产成本、增强产业链盈利能力、提升供货可靠性稳定性，公司当前持续加码电力设备业务。公司去年底与洛凯股份成立合资公司，布局配电开关控制设备领域。近期公司拟定增14亿元，重点投入至设备生产基地建设（同时成立设备及储能技术研发中心），再度加码设备制造。本次定增募投的设备生产基地建设期3年，评估达产后可实现营收14.8亿元/年（是公司2021年电力设备供应业务营收的4.5倍），IRR达17.6%，含建设期的静态回收期6.6年。生产基地投产有望显著提升公司电力设备供应业务能力，并强化EPCO业务规模成本优势，中长期盈利增长动力充足。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.0/5.3/7.0亿元，同增33%/32%/32%，EPS分别为2.86/3.78/4.99元，2021-2024年CAGR为32%，当前股价对应PE为14/11/8倍；以最新股价8折测算定增后EPS分别为2.19/2.89/3.81元，对应PE为18/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：电力行业竞争加剧风险，业务开拓不及预期风险，定增及募投项目建设进度不及预期风险，核心人才流失风险等。

21年公司业绩符合预期，拟通过定增进一步提升公司综合实力。4月24日，公司发布2021年年度报告，2021年公司实现营业收入18.56亿元，同比增长35.58%；归母净利3.01亿元，同比增长26.82%；扣非归母净利2.77亿元，同比增长30.53%；基本每股收益2.34元，同比增长3.54%。此外，公司公布2022年度向特定对象发行A 股股票预案，拟向特定对象发行股票拟募集资金总额不超过13.90亿元，用于智能电气设备生产基地建设项目及电力电子设备及储能技术研发中心建设项目，进一步提升公司综合实力。 EPCO 一体化优势明显，主要业务平稳增长。公司已率先布局形成电力设计服务、电力设备、电力施工及智能用电服务、光伏储能EPCO 一站式全产业链服务能力，21年公司营收、归母净利润继续保持较快增长。分具体板块来看，21年公司电力施工及智能用电服务、电力设备供应业务分别实现营收13.81亿元、3.30亿元，分别同比增长35.90%、60.15%，两大核心业务营收占比攀升至92.19%，核心业务保持较高增速，电力咨询设计业务则基本保持稳定。 21年公司主营业务盈利能力稳健，未来盈利能力有望进一步提升。受疫情、大宗商品价格上涨影响，21公司毛利率同比下滑1.15pct 至28.62%，电力施工及智能用电服务、电力设备供应业务毛利率分别同比略微下滑0.58pct、0.50pct至28.12%、22.01%，主营业务盈利能力稳健。21年公司销售费用率因销售人员薪酬提升以及省外开拓进度加快有所提升，公司前期铺设的销售资源后续将贡献业绩增量，后期销售费用率有望摊薄；公司管理费用因21年摊销1933.39万元而有所提升，扣除股权激励费用影响，21年公司管理费用及管理费用率均有所下滑，公司降本增效措施效果明显。未来随成本端管控力度加大、期间费用摊薄以及定增预案募投项目提升断路器自供比例等，公司盈利能力将进一步提升。 省外市场加速布局，有助于提升公司成长空间。公司已具备二级承装类资质、贰级电力工程施总总承包资质等，技术实力处在民营企业中相对领先梯队，并借助十四年来积累的丰富下游案例积极向江苏省外扩展，目前已扩展至上海、安徽、浙江、湖南、内蒙、天津、广东等十余个省份。21年公司省外业务已实现收入1.3亿元，营收占比为6.98%，21年公司省外新签合同迅速增加，上海基地建设工作也在加快进行，未来省外业务占比有望进一步提升。 投资建议：公司2021年营收、归母净利润均实现正增长，2022-2024年有望维持稳健增长。我们预计公司2022-2024年营收分别为24.21、32.18、43.21亿元，对应增速分别为30.4%、32.9%、34.3%；归母净利润分别为4.04、5.47、7.48亿元，对应增速分别为34.2%、35.2%、36.9%，以4月22日收盘价作为基准，对应2022-2024年PE 为14X、10X、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：疫情扩散超预期的风险，大宗商品价格上涨超预期的风险等。

电力工程建设解决方案提供者 苏文电能科技股份有限公司成立于2007年4月，致力于为用户提供EPCO一站式电能服务,公司是以电力咨询设计业务为主导，涵盖电力咨询设计、电力工程建设、电力设备供应和智能用电服务业务为一体的一站式（EPCO）供用电品牌服务商。 EPCO四方辐辏，市场未来发展方向 我国电力需求保持旺盛，“十四五”开启全面建设社会主义现代化国家新征程的电力需求，电力投资逐步向电网倾斜。电力勘察设计行业扩张状态明显，未来市场体量庞大；工程总承包模式受到国家和政策的大力推动，在电力工程建设中逐渐成为主流；根据前瞻产业研究院预计，电气机械和器材制造业2026年行业规模以上企业营业收入有望突破10万亿元；智能用电服务行业随着智能电网高速发展，在智能电网建设中增长迅猛。 全面发展引领行业，竞争优势逐渐凸显 打造“EPC+O”模式，公司具备提供智能运维服务的能力，相比于单一从事设计或者施工的EPC总包企业有更强的竞争优势，能为客户提供优质的电力工程服务。2016-2020年，公司营收年复合增长率39.09%，归母净利润年复合增长率达到62.49%。 投资建议： 我们预计公司2021-2023年公司的营业收入分别为18.3亿元、24.1亿元、31.7亿元，同比增速分别为33.9%、31.3%、31.9%；实现归母净利润分别为3.3亿元、4.3亿元、5.8亿元，同比增速分别为37.6%、31.9%、35.2%。基于公司未来业务拓展性和竞争优势，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 行业政策风险；核心人才流失风险；公司业务区域相对集中风险。