公司是一站式EPCOS电能服务商，盈利水平有望逐步改善。公司2007年于江苏常州成立，承接大型电力设计院的设计外包工作，随后逐步补全设备、施工类资质成为EPCOS一站式电能服务商，业务领域包括新能源、储能等。财务方面，公司营业收入稳步增长，盈利水平有望改善。2023年Q1-Q3实现营业收入18.7亿元，同比增长24.62%；归母净利润为2.03亿元，同比下降0.92%。收入结构上看，2023年H1电力工程建设占比达55%（毛利率22.78%），电力设备销售占37%（毛利率18.87%），贡献公司的大部分收入，我们预计毛利率有望逐步恢复。 新能源/储能行业维持高景气发展，虚拟电厂建设有望加速推进。公司业务领域包括新能源、储能、虚拟电厂等行业。光伏行业方面，利好政策持续出台有望助力光伏产业发展；2022Q4起产业链各环节价格快速下降，组件价格下降带动发电项目收益率持续上升，光伏需求有望持续超预期。工商业储能方面面，行业目前处于发展初期，我们判断23年有望成为工商业储能的发展元年，主要原因23年工商业储能的经济性有望大幅提升，包括收益端的峰谷价差拉大、分时电价完善；成本端的系统造价成本下降；政策端的补贴等。我们预计工商业储能需求2023-2025年有望达5.1、10.4、18.7GWh。智能用电方面，智能配电网建设为电网投资重点，虚拟电厂是智能配电网建设重要方向，能有效解决时间错配问题。虚拟电厂的两大基础建设分别为灵活性资源的建设或挖掘，电力市场的建设。这两大基础建设近期处于加速推进的态势。我们测算得到2025年虚拟电厂制造端、运营端的产业链市场空间有望达695.2亿元。 分布式业务具有资源复用性，公司各业务协同发展有望共振。分布式光储业务壁垒相似，主要为资源、资金、渠道壁垒。资源壁垒很大程度与公司所在的省份相关，资金/渠道壁垒体现的是公司的规模优势/先发优势。工商业储能与分布式光伏的客户群体类似，因此具有客户/渠道复用性。公司方面，1）公司分布式光伏EPC经验丰富，深耕工商业客户EPCOS一体化服务，EPCOS全产业链协同业内稀缺。近期分布式光伏订单持续突破，未来有望带动储能业务起量。2）公司电力资质完善，电力设计业务构建新能源业务拓展渠道。3）公司建设“电能侠”综合智慧能源服务平台，整合光储资源，布局虚拟电厂。“电能侠”有助下游用户的指导、管理，并且可以增加用户粘性。4）定增扩产奠定成长基础，省外拓展贡献增量，2023年H1，公司的江苏省外业务占比近30%，业务区域覆盖安徽、浙江、湖南、内蒙、广东、山东、陕西、河南等省份。 盈利预测和估值：我们测算得2023-2025年整体营收为28.47/41.24/53.69亿元，同比增长21%/45%/30%；归母净利润为3.29/4.95/6.56亿元；对应PE为20/13/10倍，参考可比公司估值水平，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济与市场波动风险、市场竞争加剧、外来竞争对手进入风险、原材料价格波动及供应风险、收款不达预期风险。

事件描述公司披露 2023 年三季报，前三季度实现营收 18.7 亿元，同比增长 24.6%，归母净利润 2.0 亿元，同比下降 0.9%；拆分至 Q3，实现营收 6.5 亿元，同比增长 7.0%，环比增长 2.0%，归母净利润 0.6 亿元，同比下降 33.4%，环比增长 53.9%。 事件评论收入端，公司整体保持较快增长态势。分业务来看，公司现阶段聚焦电力工程建设服务和电力设备供应（包括高低压配电柜、断路器、储能、充电桩），预计储能 EPC 业务快速推进，设备供应业务显著增长；公司积极拓展光储充能源站业务，在建项目集中在江苏地区，也在积极拓展省外市场，近几年公司省外业务占比持续提升，预计未来将贡献业绩。 盈利端， 2023Q1-3、 Q3 毛利率分别为 21.5%、 19.1%，同比下降 6.0pct、 11.0pct，预计因部分项目的结算确认节奏变化的影响。费用率方面，2023Q1-3、Q3 期间费用率分别为9.7%、 10.2%，同比分别下降 1.9pct、持平；其中 Q1-3 的销售费用率、管理费用率、研发费用率费分别为 1.9%、 4.5%、 3.3%，同比分别下降 0.5 pct、 0.8 pct、 0.6pct，财务费用率约为 0.01%，同比略有下降； Q3 销售费用率为 2.0%，同比下降 0.4pct，环比提升0.4pct，管理费用率为 4.2%，同比下降 0.2pct，环比基本持平，研发费用率为 3.9%，同比增长 0.6pct，环比增长 1.0pct, 财务费用率为 0.03%，同比下降 0.1pct，环比下降 0.2pct。 最终， 2023Q1-3、 Q3 归母净利率分别为 10.9%、 10.0%，同比下降 2.8pct、 6.0pct。 同时，公司发布了实控人提议公司回购股份的公告，回购资金来源为公司自有资金，回购金额不少于 3,000 万元、不超过 6,000 万元（均含本数），将用于员工持股计划或股权激励，体现了对公司未来发展的坚定信心。 展望四季度，公司新签订单继续保持较快增长，有力支撑全年业绩目标实现。公司继续加强回款管理，应收账款规模得到控制，我们预计 Q4 有望迎来经营层面的显著恢复。此外，公司积极开拓新业务，充电桩、用电运营、国际业务有望带来新增长点。预计 2023 年公司归属净利润 3.5 亿元，对应估值约 19 倍。维持“买入”评级。 风险提示1、宏观经济下行风险：若宏观经济下行趋势未得到扭转，将影响到工商业企业的投资意愿，新能源和电力建设需求可能出现下滑，从而对公司业绩产生不利影响。 2、市场竞争加剧风险：电力工程服务和电气设备供应行业竞争激烈，外部竞争者可能对行业格局形成较大影响，从而导致项目盈利能力下降。 3、回款不及预期风险：受宏观经济下行影响，部分客户的经营状况恶化，信用等级降低，若未能按合同进度付款，将影响公司的现金流质量和经营效益

Q3业绩符合预期，控风险、保回款为阶段重心。 公司 2023Q1-3实现营业收入 18.7亿元，同增 25%保持稳健；实现归母净利润 2.0亿元，同降 1%符合预期，业绩增速慢于收入，预计主要系低毛利率新业务加速开拓、积极打入新市场区域所致。 分季度看， Q1-3分别实现营收 5.8/6.4/6.5亿元，同增 43%/31%/7%，公司当前在手订单较为丰富，但收入增速有所回落预计主要系： 1）宏观偏弱致制造业放缓资本开支； 2）地产、政府等业主资金链偏紧，预计公司为防控风险、保障回款，部分项目执行较为审慎。 Q1-3分别实现归母净利润 0.96/0.42/0.65亿元，同比变化+128%/-35%/-33%，Q3在成本压力及去年同期高基数背景下业绩承压。 今年以来公司积极推动新业务开拓，以及海外业务扩张，后续若宏观景气边际改善，公司在手订单加快执行，则有望释放业绩弹性。 新业务开拓致毛利率下降，现金流明显改善。2023Q1-3公司毛利率 21.5%，YoY-6.0pct，预计主要系： 1）公司快速开拓的光伏/储能 EPC、设备等新业务毛利率较传统主业偏低； 2）当前积极开拓的省外业务毛利率较省内偏低（当前省外/省内业务占比约 3:7） 。 其中 Q1-3逐季毛利率分别为28.9%/17.3%/19.1%。 期间费用率 9.69%， YoY-1.89pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY-0.51/-0.80/-0.56/-0.02pct， 随着收入持续扩张，规模效益有所显现。 资产（含信用）减值损失约 0.2亿元，同比小幅收窄。 所得税率 11.4%， YoY+0.5pct。 归母净利率 10.9%， YoY-2.8个 pct。 Q1-3经营活动现金流净流出 2.3亿元，同比收窄 1.4亿元，现金流明显改善，预计主要系当前公司重视现金收款，控制经营风险。 拟回购股份彰显信心，新业务加速布局驱动成长。 董事长提议通过集中竞价方式回购公司股份，用于员工持股计划或股权激励，回购金额 3000-6000万元，彰显董事长对于公司的价值认可和对未来的发展信心，有望增强投资者信心。 今年以来公司各项业务持续取得积极进展： 1） 2月份智能电气生产基地正式建设，生产车间 16.4万平米，扎根智能装备、光伏应用、工商业储能、充电系统、电力电子等领域； 2） 4月份获电力、送电工程甲级设计资质，可承担所有电压等级的送电线路建设项目主体工程及配套工程设计； 3） 5月被评定为一级资质的工业领域电力需求侧管理服务机构，为参与需求响应/虚拟电厂奠定基础； 4） 6月与 8月分别推出储能系列产品、智能微电网解决方案，产品矩阵持续丰富。 随着公司光/储、电力设备、微电网、充电站等新业务持续开拓，公司有望持续打造成长新动能。 投资建议： 考虑到公司今年以来主动放缓订单执行速度，控风险、保回款为当前阶段重点，业绩增速短期有所放缓，我们调整预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 2.8/3.8/4.9亿元，同增 11%/32%/31%， EPS 分别为1.38/1.83/2.39元，当前股价对应 PE 为 22/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业需求下滑风险，回购方案不通过风险， 新业务开拓不及预期风险，核心人才流失风险等。

营收增长强劲， 利润略有承压公司发布 23年三季报， 23Q1-3实现营收 18.72亿元，同比+24.62%，实现归母净利润 2.03亿元，同比-0.92%，扣非净利润同比-8.60%，单季来看， 22Q3单季实现营收 6.52亿元，同比+7.03%，实现归母净利润 0.65亿元，同比-33.41%，营收仍然保持稳健增长，归母净利润有所下滑，主要系毛利率下滑所致，我们认为仍与下游景气度不佳有较大关联。 毛利率下滑较多， 现金流改善较为明显23年前 3季度公司毛利率 21.52%，同比-6.04pct，销售/管理/研发/财务费用率 1.86%/4.54%/3.27%/0.01%，同比变动-0.51/-0.80/-0.56/-0.02pct，资产及信用减值损失 0.20亿元，占营收比例 1.05%，同比-0.80pct，综合影响下净利率 10.97%，同比-2.64pct。 23年前 3季度公司收现比86.08%，同比+3.51pct；付现比 110.18%，同比-11.47pct，CFO 净额-2.28亿元，同比增加 1.38亿元，现金流同比有所改善，我们认为主要系公司加强回款所致。 多项新能源业务持续推进，成果有所显现公司“电能侠”品牌升级至 2.0，覆盖 7大用户场景，并拥有自己的研发中心、操控中心、设备中心和智能化运维集控中心，为用户提供 EPCOS 一站式电能服务。旗下“思贝尔”作为配电设备制造及智能配电系统集成商，主要提供监测电气设备元器件及充电桩、储能等新能源设备，现有 2.3万平方米生产车间，在建 16万平方米生产基地。公司业务及产品推进顺利，EPCOS 模式进一步夯实。 主业发展可期，新能源业务有序推进，维持“买入”评级公司未来有望受益分布式光伏推广，电网改造、增量配网和运维市场机会，定增加码设备制造， EPCOS 模式进一步夯实。 考虑到下游景气度不佳，公司业绩有所承压， 我们下调公司 23-25年归母净利润至 2.8/3.4/4.3亿元（前值 4.8/6.1/7.6亿元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 电力行业市场化不及预期或竞争超预期，市场开拓速度不及预期或成本超预期，大客户回款不及预期，光伏及储能业务推进不及预期。

事件： 2023年 10月 26日，公司发布 2023年三季度报告。 2023年前三季度公司实现营业收入 18.72亿元，同比增长 24.62%；实现归母净利润 2.03亿元，同比减少 0.92%；实现扣非净利润 1.76亿元，同比减少 8.60%。 单季度来看，公司 23Q3实现营业收入 6.52亿元，同比增加 7.03%；实现归母净利润0.65亿元，同比减少 33.41%；实现扣非净利润0.56亿，同比减少42.24%。 盈利能力承压，费用管控良好。 盈利能力方面， 2023年前三季度毛利率为21.52%，同比减少 6.04pcts，净利率为 10.97%，同比减少 2.64pcts； 23Q3毛利率为 19.08%，同比减少 11.04pcts，净利率为 10.15%，同比减少 5.79pcts; 公司业绩承压主要为宏观经济的影响、工程 EPC 项目未到结算期、计提应收账款坏账等原因所致。 费用管控方面，公司 2023年前三季度期间费用率为 9.69%，同比减少 1.89pcts， 其中销售/管理费用率分别下降-0.51pct/-0.8pct。 实控人提议回购股份，彰显公司发展信心。 10月 26日，基于对公司未来发展的坚定信心，维护广大投资者利益，增强投资者信心，公司实控人提议通过集中竞价交易方式回购部分公司股票（回购资金总额 3000-6000万元） ，并在未来适宜时机用于员工计划或股权激励，促进公司健康发展。 积极布局新业务，拓展未来增长点。 储能： 子公司思贝尔海纳储能（子公司）发布储能系列产品， 拥有大容量集中式储能系统长江系列、中容量分布式储能系统黄河系列、小容量分布式储能系统千岛湖系列、高功率升压变流系统三峡系列产品。 充电站： 公司发力光储充业务，充电板块在公司未来的发展过程中，将与智能化板块业务一样占据非常重要的位置。目前，公司在建的项目主要集中在常州和南京，省外如湖南、广州、安徽、河南、天津、山东、浙江也都在积极的开拓。 虚拟电厂： 公司 23H1签订了 《100MWH 虚拟电厂项目合作框架协议》 ，积极布局虚拟电厂领域，为未来业务开展奠定坚实基础和技术保障。 EPCOS 一站式电能服务商，竞争优势显著。 公司业务涵盖从咨询设计、智能制造、安装集成、投资运营到软件信息服务，为业内少有的一站式电能解决方案服务商。下游优质客户众多，包含工商业企业、房地产和市政客户。 投资建议： 公司 EPCOS 业务体系完善，商业模式稀缺，下游工商业客户资源丰富， 我们预计公司 2023-2025年营收分别为 30.71、 41.65、 54.12亿元，对应增速分别为 30.3%、 35.6%、 29.9%；归母净利润分别为 2.80、 4.30、 5.40亿元，对应增速分别为 9.3%、 53.5%、 25.6%，以 10月 27日收盘价作为基准，对应 2023-2025年 PE 为 23X、 15X、 12X。维持“推荐”评级。 风险提示： 收款不达预期风险，市场竞争加剧风险。

事件：2023年8月29日，公司发布2023年半年度报告。23H1公司实现营收12.20亿元，同比增长36.61%；实现归母净利润1.38亿元，同比增长28.53%；实现扣非归母净利润1.19亿元，同比增加26%。23H1公司毛利率为22.82%，同比减少2.99pcts；净利率为11.41%，同比减少0.6pcts。 分季度来看，公司2023Q2单季度营收为6.39亿元，同比增加31.44%；归母净利润为0.42亿元，同比减少35.47%。 在手订单方面，23H1末公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为13.9亿元，其中10.8亿元预计将于23年确认收入。 提供一站式电能服务，竞争优势显著。公司业务涵盖从咨询设计、智能制造、安装集成、投资运营到软件信息服务，为业内少有的一站式电能解决方案服务商。 下游优质客户众多，包含工商业企业、房地产和市政客户。电力咨询业务：23H1公司获得相应资质成为甲级民营电力咨询设计院，能够提供弱电到强电全覆盖用户端电力设计服务。电力设备业务：截至23H1，公司拥有2.3万㎡生产车间、200+技术团队、在建16万㎡智能设备生产基地，可生产高低压成套柜、断路器、多功能电表等产品。23H1公司电力设备业务营收同比增长221.17%，毛利率增加1.89pcts。电力工程业务：公司可为用户提供一站式电力施工总承包服务，拥有各类工程、技术、维护专家和专业服务人才200余人，并配备专业的电力施工设备、先进的电力检测和试验仪器。智能运维业务：公司推出电能侠云综合智慧能源服务平台，能够进行数据采集、在线监测、诊断分析、智能调度和能碳管理，实现多场景智能管理、数据贯通，可视化服务用电客户。 积极布局新业务，拓展未来增长点。储能：子公司思贝尔海纳储能（子公司）发布储能系列产品，拥有大容量集中式储能系统长江系列、中容量分布式储能系统黄河系列、小容量分布式储能系统千岛湖系列、高功率升压变流系统三峡系列产品。充电站：充电桩始终保持高增速，根据中国充电桩网预计2026年国内充电设施保有量1,766万台，市场规模将超过2,000亿元。虚拟电厂：公司23H1签订了《100MWH虚拟电厂项目合作框架协议》，积极布局虚拟电厂领域，为未来业务开展奠定坚实基础和技术保障。 投资建议：公司EPCOS业务体系完善，商业模式稀缺，下游工商业客户资源丰富，我们预计公司2023-2025年营收分别为34.12、47.19、64.70亿元，对应增速分别为44.7%、38.3%、37.1%；归母净利润分别为4.53、6.19、8.29亿元，对应增速分别为76.7%、36.7%、34.0%，以9月5日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为16X、12X、9X。维持“推荐”评级。 风险提示：收款不达预期风险，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布 2023年半年度业绩公告，2023H1公司实现营业收入 12.2亿元，同比上涨 36.6%，归母净利润 1.38亿元，同比上涨 28.5%，扣非后归母净利润1.19亿元，同比上涨 26%。经营性现金流量净额-2.11亿元。单二季度实现营业收入 6.39亿，同比上涨 31.4%，实现归母净利润 0.42亿元，同比下降 35.5%，扣非后归母净利润-0.27亿元，同比下降 54.2%。 设备收入同比大幅增长，省外业务拓展顺利。23H1，分业务看，公司电力设备供应 业 务 / 电 力 工 程 建 设 服 务 业 务 分 别 实 现 收 入 4.53/6.65亿 元 ，yoy+221.2%/0.65%，毛利率 18.9%/22.8%，yoy+1.89%/-1.48%。分地区看，公司江苏省内/省外业务分别实现收入 8.48/3.72亿元，yoy+23.9%/78.6%，毛利率分别为 24.2%/19.6%，yoy-2.34%/-3.73%，省外业务占比分别超 30%。总体毛利率方面，公司 23H1总体毛利率为 22.8%，yoy-2.99pct，主要系毛利较低的电力设备业务和省外业务占比提升，以及电力工程建设毛利率有所下降所致。 订单充足全年业绩修复可期。根据公司中期报告，截至 2023年 6月 30日，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入为 13.9亿元，yoy+124%，其中 10.8亿元公司预计于 23年确认收入。公司具备齐全的电力施工资质，以设计业务为先导，配合完善的电力设备供应能力和精细化的后端智能用电服务，叠加省外业务拓展不断提升，公司有望进一步扩大订单获取能力，为后续进一步增长提供充足动力。 资质不断完善+外延合作，助力公司进一步扩大业务范围。2023年 4月，公司获得电力、送电工程最高等级资质——甲级设计资质证书，标志着公司可以承担所有电压等级的送电线路建设项目主体工程及其配套工程的设计业务，且规模不受限制。5月，公司再次被评定为一级资质的工业领域电力需求侧管理服务机构，可帮助用户进行调节能耗分析、策略制定及收益核算，最大程度享受市场红利。6月，公司推出储能系列产品，涵盖大容量集中式、中小容量分布式储能。8月，公司发布公告，公司使用自有资金与江苏宁淮智能制造产业园投资建设有限公司共同成立合资公司——江苏宁淮新能源科技有限公司，有望集中各方优势资源，拓宽业务渠道，进一步完善公司整体战略布局。 投资建议与估值：根据公司半年报，我们调整公司 23-25年盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现销售收入为 32.39亿元、43.26亿元、59.23亿元，增速分别为 37.4%、33.5%、36.9%。归母净利润分别为 3.92亿元、5.4亿元、7.74亿元，增速分别为 53.1%、37.7%、43.4。对应 PE 为 18.8X、13.6X、9.5X，维持增持投资评级。 风险提示：市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

苏文电能：行业内稀缺EPCOS一站式电能服务商 公司成立于2007年，深耕江苏市场多年，取得了较为全面的业务资质，积累了丰厚的技术和人才储备，成为了独特的EPCOS一站式电能服务商，是行业内较少的同时具备电力设计服务、电力设备、电力施工及智能用电服务、光伏储能一站式全产业链服务能力的民营企业。 电网投资高景气，智能配电网成投资重点，结构性机会显现 电网投资高景气：自2021年进入新型电力系统建设阶段以来，电源、电网投资规模逐步提升，2022年电网投资达到5012亿元，同比增长2%，电源投资达到7208亿元，同比增长23%，其中新能源投资占比提升至87%。为了匹配高比例的新能源接入以及满足源-网-荷-储协同互动、高电气化率等新型电力系统需求，我们认为电网投资有望持续高增长。 智能配电网成投资重点：在以新能源为主体的新型电力系统发展新格局下，组成配电网的元素日益多样化，网架结构日益庞杂，配电系统中的多元源-荷-储呈现出非线性、随机性等特征，对配电网的智能化改造升级任务愈发急迫。十四五期间，针对配电网建设投资，国家电网规划超过1.2万亿元，南方电网规划3200亿元，分别占各自电网建设总投资的60%/48%以上。 结构性机会显现：1）电力勘察设计行业：电力工程施工与设计服务主要服务于电网项目建设，与国家对电网的投资力度息息相关。竞争格局长期以国有电力设计院为主，随电力体制改革推进，行业市场化程度加深，民营企业市场机遇逐步扩大。2）电力设备行业：“十四五”期间，智能配电网成投资重点，配电设备有望迎升级、新增需求。3）智能用电服务行业：随着智能电网的高速发展，智能用电服务已成为了智能电网建设中增长最为迅速的子行业之一。在“泛在电力物联网“的建设推进和用户端用电模式的转变下，智能用电服务行业有望拥抱巨大发展机遇。 EPCOS一站式电能服务优势显著，资质+客户+技术构筑公司护城河 EPCOS一站式电能服务优势显著。相比单一从事设计或者EPC总包的企业来说，公司链条完整，在设计、施工和设备生产方面具备自主承做能力，还具备项目后续智能运维服务能力，在业务跨区域拓展中有差异化竞争能力。 受益能源数字化浪潮，智能用电业务（O端）有望打开成长空间。公司智能用电业务主要面向工商业用户，旗下电能侠云平台可通过削峰填谷和需求侧管理，持续为企业节省电费，客户黏性较强。截止2022年年底，公司已接入变电站4300+，光伏站100+，储能站30+，有望通过此业务挖掘储能潜在客户。 资质+客户+技术构筑公司护城河。1）资质：业务资质全面，在江苏省内处于第二梯队，竞争实力突出。江苏作为电力投资大省，电力服务产业发达，市场竞争激烈。公司资质齐全，在江苏省内竞争实力突出，处于第二梯队。另外，在电力咨询设计业务方面，公司于2023年4月10日取得了甲级工程设计资质（行业/电力/送电工程），后续可获取特高压业务。2）客户： 工商业客户资源优势显著，公司异地扩张动力足。公司立足江苏开拓省外，对已形成业务合作的工商业客户具备较强的黏性，2022年公司省外业务占比达到27%，主要客户均为大型头部企业，包括北汽新能源、中创新航、比亚迪、蜂巢能源、当升科技、理想汽车、恩捷股份等大型工业和商业服务企业。业务区域覆盖上海、安徽、浙江、湖南、内蒙、天津、广东、山东、陕西、河南等十余个省份。3）技术：技术研发创新优势显著，高校合作助力新产品落地。苏文电能相比同业公司永福股份研发投入较大，2022年苏文电能研发投入0.85亿元，营收占比3.6%，而同业公司永福股份研发投入0.71亿元，营收占比3.3%。 另外，公司与高校深入合作，加快PCS等新产品的研发和投产。 深度参与新能源发展浪潮，光-储-充贡献新增长点p （1）光储行业：电力供需紧平衡有望带来持续政策利好和收益提升。光储收入端：工商业分时电价调整，峰谷价差拉大，经济性凸显。光储成本端：碳酸锂、硅料等原材料价格下降。收入端和成本端的双重利好，有望给工商业光、储带来需求弹性。 公司光伏业务：工商业客户资源有利支撑分布式光伏EPCO导入。公司分布式光伏EPC经验丰富，有望通过EPCO模式顺利导入，另外公司过去积累的工商业客户资源丰富，有利于支撑光储业务快速放量。 公司储能业务：储能EPC工程放量，定增发力PCS、逆变器等设备。公司在工商业储能+大储EPC工程上取得丰富的项目经验。另外，2022年4月公司募集不超过13.8亿元用于建设“智能电气生产基地”和“电力电子设备及储能技术研发中心”项目，其中电力电子设备研发中心将研发PCS、逆变器等设备，公司储能板块日趋完善，推动储能EPC降本增利。2023年2月，公司全资子公司思贝尔海纳储能与瑞浦兰钧就电芯、储能、综合能源业务达成合作框架协议，瑞浦兰钧将基于自身在地方区域的优势、工控领域的积累，向苏文电能推荐相关高能耗企业，推进大型储能、工商业储能客户及优质项目合作。 p （2）充电桩行业：新能源汽车渗透率持续提升，推动充电桩需求高增 为拓展用户侧电力设备和与原有EPC业务形成配套，公司布局充电桩业务，未来有望采取差异化战略切入细分市场。2022年，公司成立了全资子公司江苏思贝尔海纳储能有限公司负责充电桩业务。公司充电桩设备包括直流快充桩和交流慢充桩，公司充电品牌为“电能侠充电”，截止至2023年一季报，“电能侠充电”加盟的站点约200座左右，未来将以充电桩网络的形式运营，并且此200座站点中快充与慢充的比例约为1:3，基于居配项目、居民小区慢充充电桩将为公司此次充电网络设计的重点之一。未来，公司规划采取差异化竞争战略切入较为空白的细分市场，比如针对工业园区推出叉车、工程车的慢充充电桩。 盈利预测与估值 苏文电能是行业内稀缺的全产业链布局的电力EPCOS企业，我们预计公司 2023-2025年收入分别为36.38、50.04、68.55亿元，归属于母公司净利润分别为5.83/8.04/11.05亿元，对应PE为19、 14、10倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：配电网投资不及预期，光伏、储能、充电桩等新能源业务发展不及预期，政策力度不及预期，公司省外业务开拓不及预期，市场竞争加剧风险。

事件：2023 年4 月20 日，公司发布2022 年年报及2023 年一季度报告。 22 年业绩：实现营收23.6 亿元，同比增长27.01%；归母净利润2.56 亿元，同比下滑14.95%；扣非归母净利润2.29 亿元，同比下滑17.49%。利润下滑的主要原因为：1）信用减值损失较大；2）股权激励计提导致当期管理费用增加。 23Q1 业绩：实现营收5.81 亿元，同比增长42.79%；归母净利润0.96 亿元，同比增长127.64%；扣非归母净利润0.92 亿元，同比增长160.94%。23Q1 在手订单充足，同比增长35%-40%。 EPCOS 全面发展，多重优势共建用户生态。公司在原有EPCO 模式下加入S（软件信息）板块，布局变电站、光伏/风电、储能、充电桩、数字能源、电网6 大业务板块。1）电力设计咨询：22 年公司获得电力送电工程甲级资质，可承接所有送电项目任意电压等级工程设计。2）电力设备供应：22 年公司融资募集资金13.8 亿元用于“智能电气设备生产基地建设”及“电力电子设备及储能技术研发”项目，设备侧竞争力提升。22 年实现营收6.6 亿元，同比增长99.59%，占总营收比例27.98%，毛利率达18.59%。3）电力施工及智能用电服务：依托O 端的持续化运营+EPC 业务的互动补充，公司稳步提升围墙内服务质量，持续增加用户粘性。22 年实现营收15.51 亿元，同比增长12.33%，占总营收65.82%，毛利率达27.47%。 进军充电桩领域，有望进一步实现产业协同。公司积极探索能源数字化与电力服务的融合，分布式光伏、用户侧储能、微电网、零碳园区业务多点开花。储能：23 年2 月全资子公司江苏思贝尔与瑞浦兰钧签署《合作框架协议》，双方将就电芯、储能、综合能源业务进行互惠合作。2023-2026 年四年计划采购量分别为500MWh/1000MWh/2000MWh/3000MWh。充电桩：2023 年4 月18日，公司发布电能侠充电启动仪式，正式进军充电桩领域，未来有望进一步实现产业协同，整合优化公司资源。 用户侧储能快速推进。4 月21 日，公司公告签订《100MWh 虚拟电厂项目合作框架协议》，项目分两期建设：1）到2023 年完成50MWh 分布式用户侧储能项目并网；2）到2024 年完成50MWh 分布式储能并网任务并搭建一套虚拟电厂平台。协议的签署将帮助公司进一步推进新能源电站EPC、储能EPC、储能产品等业务开展，为公司断路器、逆变器产品拓宽销路。 投资建议：我们预计公司2023-2025 年营收分别为34.12、47.19、64.7 亿元，对应增速分别为44.7%、38.3%、37.1%；归母净利润分别为4.72、6.32、8.29 亿元，对应增速分别为84.3%、33.8%、31.2%，以4 月21 日收盘价作为基准，对应2023-2025 年PE 为21X、16X、12X。维持“推荐”评级 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动超预期，行业竞争超预期。

事件：公司发布2022 年及2023 一季度业绩公告，2022 年实现营业收入23.57亿元，同比上升27.01%。实现归母净利润为2.56 亿元，同比下降14.95%。净利润下降的主要原因为信用减值损失增加。经营活动产生的现金流量净额-2.19 亿元，同比下降570.45%。单四季度看，实现收入8.55 亿元，同比上升29.27%，实现归母净利润0.51 亿元，同比下降47.46%。2023Q1 业绩超预期，实现营业收入5.81 亿元，同比上升42.79%，实现归母净利润0.96 亿元，同比上升127.64%。 设备端：收入翻倍，16 万㎡新设备生产基地在建，设备收入有望进一步提升。2022年，公司电力设备供应业务实现收入6.59 亿元， yoy+99.59%，毛利率18.59%，yoy-3.42%。目前公司设备制造拥有200+人技术团队，产品体系涵盖高低压成套柜、断路器、储能集成箱等多方面，2022 年，公司募集资金13.8 亿元，用于“智能电气设备生产基地建设”及“电力电子设备及储能技术研发”的进一步建设。 随着新设备生产基地的逐渐投产，公司设备收入有望进一步增加。 工程端：能源数字化进程下智能用电服务需求有望充分释放。2022 年，公司电力施工及智能用电服务实现收入15.51 亿元，yoy+12.33%，毛利率27.47%，yoy-0.65%。公司具备齐全的电力施工资质，以设计业务为先导，配合完善的电力设备供应能力和精细化的后端智能用电服务，实现电力工程业务不断增长，2022年Q1-Q3 实现新签合同16.73 亿元，yoy+92.47%。电力智能化方面，公司开发了具有独立自主知识产权的 SCADA 系统，推出了“电能侠云平台”，在传统电力运维基础上引入云计算等新数字技术，截至2022 年，“电能侠云平台”接入变电站4300+，光伏站100+，储能站30+，共接入电能物联网终端设备8W+，年均管理用电量超60 亿度。随着新型电力系统的建设，用电终端对能源管理的精细化要求将进一步提升，公司有望充分受益于能源数字化进程。 持续加码新能源，推进EPCO+光伏+储能布局。2023 年2 月，公司发布公告，全资子公司思贝尔海纳储能与瑞浦兰钧就电芯、储能、综合能源业务合作事宜签署了《合作框架协议》，协议有效期限壹年，正式建立战略合作关系。未来双方计划在大型储能、工商业储能、综合能源项目开发方面优势互补，打造储能示范标杆。双方就供应链战略合作达成协议：瑞浦兰钧以优惠的价格提供电芯、技术支持等服务，思贝尔海纳储能在同等条件下优先选用瑞浦兰钧产品；2023-2026 年四年计划采购量分别为500mwh、1000mwh、2000mwh、3000mwh。2023 年4月，公司公告成立全资子公司充动科技，优化深耕公共充电桩综合管理平台，完善公司新能源产业发展布局，实现技术资源共享和优势互补。 投资建议与估值：我们预计公司2023-2025 年分别实现销售收入为32.39 亿元、43.26 亿元、59.23 亿元，增速分别为37.4%、33.5%、36.9%。归母净利润分别为4.73 亿元、6.13 亿元、8.41 亿元，增速分别为84.5%、29.6%、37.4%。对应PE 为20.9X、16.1X、11.7X，维持增持投资评级。 风险提示：市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

稀有EPCO一站式服 务商，从江苏走向全国。苏文电能成立于2007 年，是行业内稀缺的EPCO 一站式服务企业，产业链综合服务能力强劲。公司核心业务电子咨询设计及电力工程建设目前主要集中于江苏省，特别是常州市内，在当地市场具有良好的品牌口碑。随着电力市场化以及双碳政策催化，我们认为公司在进一步提高省内市场份额的同时，将逐渐走向全国。 新能源应用及智能电网应用增加，行业进一步市场化。行业过往呈现地域化特征，但随着新能源应用场景的逐渐普及，我国终端用电负荷呈现复杂化、不确定化的趋势，判断未来智能用电需求发展空间充足，从而进一步推动电力行业市场化，在配网投资预计稳定增长的背景下，头部企业扩张空间充足。 异地扩张稳步进行，O 端业务逐渐放量。伴随公司工商业客户的扩张，我们认为公司省外扩张仍将稳步推进，同时EPC 客户转化率有望进一步提升，带动公司O 端业务发展。此外，公司加速进军电力设备业务，有助于EPC 业务自供率提升从而降低成本波动的同时，也进一步打开公司成长空间。 投资建议。预计2022-2024 年，公司收入24.5/33.4/43.0 亿元，EPS2.74/3.62/4.59 元，对应11 月14 日50.65 元收盘价18.49/13.99/11.04x PE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期；市场拓展低于预期；系统性风险。

事件概述：2022年 10月 26日，公司发布 2022年三季度报告。2022年前三季度，公司实现营收 15.02亿元，同比+25.76％；归母净利润为 2.05亿元，同比+0.55%；单季度来看，22Q3实现营收 6.09亿元，同比+30.39%，环比+25.31%；实现归母净利润 0.97亿元，同比+27.78%，环比+49.23%。 盈利能力环比提升，费用管控良好。盈利能力方面，公司 22Q3毛利率为30.12%，同比+1.98Pcts，环比+1.89Pcts；净利率为 15.94%，同比-0.39Pcts，环比+2.53Pcts。费用率方面，22Q3公司期间费用率为 10.2%，同比+1Pct，环比-3.4Pcts；其中销售费用率环比持平，管理/研发费用率环比-3Pcts/-0.3Pcts； 销售/管理/研发费用率分别同比+0.2Pct/+0.9Pct/-0.5Pct。 新签订单同比翻倍，实现快速增长。业务结构方面，22年前三季度公司新签订单同比+100.73%，其中设计、设备、工程及智能化新签合同额分别为1.14/4.86/16.73亿元，同比分别增长 38.7%/168.34%/92.47%，公司核心业务订单均维持较快增长。地区结构方面，22年前三季度公司省内/省外新签合同额分别为 16.66/6.07亿元，省外新签合同占比已上升至 26.71%；22H1公司省外业务实现收入 2.08亿元，同比增加 449.6%，远超公司整体营收增速，公司在上海、浙江、湖南、安徽等多地均已开展业务，省外业务加速扩张有望提升公司业务成长空间，驱动公司加速成长。客户类型方面，房地产/工业企业/政府、园区及工业事业客户新签合同金额分别为 5.63/12.46/4.65亿元，占比分别为24.75%/54.80%/20.45%。 募投项目落地，有望驱动公司电力设备产能提升。2022年 10月 17日，公司定增项目获得证监会批复，该项目拟募集不超过 14亿元以投资智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等。之前，公司在电力设备业务方面以高低压成套设备为主，对于设备生产所需的断路器等元器件主要通过外购获得，项目投产之后，公司断路器、中低压成套柜等核心产品的产能有望进一步提升，达产后断路器、中低压成套柜产能有望分别达 29.2万台、2.3万台，对应产值分别为 5.5/9.3亿元，驱动公司电力设备业务加速成长。公司通过提升核心设备自供能力，提升公司 EPCO 一体化竞争优势及盈利能力，与此同时，公司也将布局电力电子、储能等方向的研究和开发。 投资建议：我们预计公司 2022-2024年营收分别为 24.21、32.18、43.21亿元，对应增速分别为 30.4%、32.9%、34.3%；归母净利润分别为 4、5.42、7.33亿元，对应增速分别为 32.9%、35.3%、35.4%，以 10月 27日收盘价作为基准，对应 2022-2024年 PE 为 18X、14X、10X。维持“推荐”评级。 风险提示：疫情扩散超预期的风险，大宗商品价格上涨超预期的风险等。

事件： 公司发布 2022年三季报， 2022Q1-Q3实现营业收入 15.02亿元，同比增长 25.76%；实现归母净利润 2.05亿元，同比增长 0.55%；基本每股收益 1.46元。 其中，单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增长 30.39%；实现归母净利润9748.32万元，同比增长 27.78%。 业绩符合我们此前的预期。 2022Q3业绩同环比改善，新签订单同比翻倍。 公司单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增加 30.39%，环比增加 25.22%， 实现归母净利润 9748.32万元，同比增长 27.78%，环比增长 49.12%。 前三季度累计新签订单金额为 22.73亿元，同比增长 100.73%： 1）从业务类型看，设备业务新签订单实现快速增加，同比增加 168.34%至 4.86亿元，占比为 21.4%；工程及智能化业务新签订单 16.73亿元，同比增长 92.47%，占比为 73.61%；设计业务新签订单同比增长 38.7%，占比为4.99%。 2） 从地区看，省外业务占比为 26.71%，省内业务占比 73.29%； 3）从客户类型看， 工业企业客户占比由 2022H1的 49.68%提升至 54.80%，客户结构持续优化。 毛利率&净利率&经营活动现金流持续改善。 2022Q1-Q3公司毛利率为 27.56%，较 2022H1提升 1.75pct， 归母净利率为 13.65%， 较 2022H1提升 1.61pct，盈利能力持续改善。 现金流方面， 前三季度经营活动现金净流出 3.66亿元，主要系公司承接的工程业务体量扩大，支付的工程款和材料款增加，单季度看， 经营活动现金流量净额连续两季度改善， Q3金额为-0.03亿元，环比增加 94.69%。 我们认为随着公司四季度收入确认进入关键时期，全年经营性现金流有望继续改善。 定增获证监会批复，有望推动业务发展提速。 2022年 8月，公司发布公告， 拟定增募资不超过 13.9亿元， 主要用于电气设备生产基地建设、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等方面，助力公司扩大电力设备生产能力。 2022年 10月17日， 公司公告定增项目获得证监会同意注册批复。 我们认为公司依托于自身独特的 EPCO 一体化运营优势， 随着省外业务不断开拓至陕西、四川、贵州、吉林、重庆等区域，业务发展有望进一步提速。 投资建议与估值： 我们预计公司 2022-2024年分别实现销售收入为 24.79亿元、32.72亿元、 42.27亿元，增速分别为 33.55%、 32.03%、 29.17%。归母净利润分别为 3.88亿元、 5.10亿元、 6.53亿元，增速分别为 28.99%、 31.22%、 28.02%。 对应 PE 分别为 17.81X、 13.57X、 10.60X。 维持增持投资评级。 风险提示： 市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

事项：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入15.02亿元，同比增长25.76%；实现归母净利润2.05亿元，同比增长0.55%。 单季度营收同比增速逐季提升，Q3归母净利润恢复快速增长。公司2022Q1-Q3实现营业收入15.02亿元，同比增长25.76%，2022Q1、Q2、Q3各季度营收增速分别为22.11%、23.35%、30.39%，营收同比增速逐季提升，在上半年华东地区疫情严重影响下，公司保持营收的快速增长，经营能力和抗风险能力突出，三季度随疫情对公司业务影响逐步减弱，公司Q3营收同比增速持续提升。在归母净利润水平上，公司2022Q1-Q3实现归母净利润2.05亿元，同比增长0.55%，由H1同比下滑转为正向增长。其中Q1、Q2、Q3归母净利润分别同比-28.87%、-4.29%、+27.78%，Q3单季度归母业绩恢复快速增长，环比Q2同比高增49.23%，公司营收及业绩增速均逐季提升，逐步摆脱前期疫情影响。 盈利水平逐季修复，股份支付费用影响管理费用率。期内公司毛利率为27.56%，较2021年同期同比下降1.29个pct，较2022Q1和2022H1分别提升4.63个pct和1.75个pct，毛利率水平逐季修复。期内公司管理费用率为5.33%，较上年同期提升1.80个pct，主要由于计提股份支付费用后管理费用率同比大幅增长89.85%。公司2022年前三季度净利率为13.60%，同比下降3.48个pct，2022Q1、H1净利率分别为10.34%、12.01%。若剔除股份支付费用影响，公司主营业务业绩增速或超过双位数增长。期内公司经营性现金流为净流出3.66亿元，主要由于随项目体量增加，支付工程款和材料款增加，随项目逐步交付回款，预计Q4经营性现金流有望实现改善。 新签订单翻倍增长，下游客户结构优化。公司2022Q1-Q3新签合同额实现翻倍增长，期内新签合同金额22.73亿元，同比增长100.73%，较2022H1增速提升11.26个pct，其中省外新签合同占比达26.71%。从新签订单下游客户结构看，工业企业客户占比最高为54.80%，较2022H1提升5.12个pct，地产客户和政府类客户占比分别为24.75%和20.45%，公司在房地产行业承压背景下，灵活调整战略方向，大力挖掘高景气度下游领域的项目需求，实现客户结构优化，积累了比亚迪、中创新航、理想汽车、蜂巢能源、恩捷股份、当升科技、星源材质、理想汽车等优质工商业企业客户，有效控制项目风险。 电力设备新签订单快速增长，新能源电力布局成效显著。公司电力 设备经营规模高增，2022前三季度新签电力设备订单4.86亿元，同比增长168.34%，远高于整体订单增速水平。根据公司各年电力设备业务营收同比增速，均超过整体营收增速水平，2017-2021年各年增速均高于60%，2022H1电力设备供应营收增速为39.36%。根据公告，公司定增方案已获证监会同意批复，拟定增募资不超过13.9亿元，用于智能电气设备生产基地建设项目、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等，电力设备营收占比有望提升。在新能源领域，公司布局分布式光伏EPCO和储能业务，期内交付和承接了众多分布式光伏工程项目，在手分布式光伏订单充足，新能源业务快速成长。 投资建议：公司为电力行业优质EPCO服务商民营龙头，提供电力设计、设备、施工、智能用电、光伏、储能全产业链服务，过去几年营收业绩快速增长，2022年前三季度在上半年疫情冲击下仍实现订单高增，Q2、Q3主业业绩快速修复，客户结构优化，全国布局成效显著，分布式光伏快速成长，并不断扩展上游电力设备领域。同时，公司立足传统用户侧配电网工程，积极布局分布式光伏和储能等业务领域，有望充分受益新型电力系统建设推进下的电网投资规模扩大以及光伏和储能需求释放。我们看好公司全产业链拓展战略和未来成长性，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入25.02亿元、32.85亿元和42.87亿元，分别同比增长34.8%、31.3%、30.5%，实现归母净利润4.11亿元、5.40亿元和7.04亿元，分别同比增长36.4%、31.5%、30.3%，实现EPS分别为2.93元、3.85元、5.01元，PE分别为16.8、12.8和9.8倍。维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示：疫情控制不及预期，政策推进不及预期，宏观经济大幅波动，行业竞争加剧，工程进度不及预期，项目回款风险，再融资进度不及预期等。