申菱环境发布公告：2025Q1公司实现收入6.28亿元/yoy+27.18%，实现归母净利润0.54亿元/yoy+7.34%。 投资要点数据中心业务大放异彩，进入放量期公司2024年收入30.16亿元/yoy+20.11%，实现归母净利润1.16亿元/yoy+10.17%。拆分来看，公司数据中心实现收入15.47亿元/yoy+75.4%；工业领域实现收入6.11亿元/yoy30.5%；特种领域收入7.04亿元/yoy+11.15%；商业领域实现收入1.39亿元/yoy+28.15%。 公司在数据服务领域，一方面紧密与H公司的合作，另一方面积极拓展其他客户，并取得了良好的进展，特别是与字节、腾讯、阿里等重要客户的业务规模快速增加。 数据中心订单充沛，2025Q1收入端持续高增2024年公司数据服务板块新增订单同比增长约95%，随着订单陆续交付落地，相关业务实现可持续的良性增长。公司高度重视创新和节能降耗技术的研究及应用，特别是蒸发冷却产品、液冷产品等增长较快，其中蒸发冷却产品2024年营收约为2023年的2.3倍，液冷产品营收约为2023年的2.9倍。 基于公司订单充沛，2025Q1收入端延续高增，实现收入6.28亿元/yoy+27.18%。伴随订单持续落地，有望进一步夯实收入端增长，业绩端逐渐体现。 Ai算力强化需求，进入上行通道公司除工业板块之外，各业务条线均有增长，尤其是数据中心订单充沛，后续将持续放量。伴随AI产业持续高速发展，公司深受大客户认可，逐渐进入兑现期。 盈利预测预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.78、3.55、4.46亿元，EPS分别为1.05、1.33、1.68元，当前股价对应PE分别为37、29、23倍，维持“买入”评级。风险提示需求不及预期；原材料价格波动；费用控制不及预期；新客户开拓不及预期。

事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入19.77亿元，同比上涨6.20%；实现归属于上市公司股东的净利润1.429亿元，同比下降4.11%。 事件分析：利润短期波动影响，研发投入持续增加：公司是全球领先的数据中心温控散热解决方案服务商和专业特种空调系统解决方案服务商，布局数据中心、特种工业等多个领域。2024年前三季度，公司实现营业收入19.77亿元，同比上涨6.20%；实现归属于上市公司股东的净利润1.429亿元，同比下降4.11%；公司单季度收入增速略有承压，第三季度，公司实现营业收入6.72亿元，同比下降5.58%；实现归属于上市公司股东的净利润3323万元，同比下降48.07%。我们认为利润下滑的主要原因系公司仍处于规模扩张期，三费均有不同程度上升，2024年前三季度，研发费用达1.09亿元，同比上涨24.6%。未来随着公司海外业务的扩展、数据中心业务的快速增长，收入利润规模有望进一步提升，总体发展形势向好。 冷液冷0-1赛道开启，公司技术/客户/市场全面布局。未来，数据中心转型智算中心成行业趋势，高功耗和散热问题将更突出，液冷技术将成为智算中心建设必选项。 技术：公司已推出基于智算、超算等多种数据中心发展需求的风液同源大液冷系统。 该系统由全预制模块化液冷机房组成，末端可采用集成冷站/干冷机/一体化冷源等不同的冷源搭配，通过集成化、预制化、模块化的方式进行工厂全预制化，以实现全流程的高质量控制。客户：历年来公司数据服务产品已广泛服务于华为、腾讯、字节跳动、秦淮数据、浪潮、润泽科技、超聚变等众多知名客户，并作为联合发布厂商与秦淮共同发布“智算中心全栈解决方案2.0”。市场：除国内市场外，公司持续加大以东南亚为代表的海外业务布局，近几年公司在新加坡和马来西亚均有规模交付液冷、相变冷却等创新高能效产品，目前也在当地增加销售和售后服务团队以支撑市场快速发展的需要，并通过技术创新、预制化、本土服务保障等增加客户合作粘性。 数据服务板块占比提升，液冷产品收入成倍增长：公司数据服务板块主要提供温控解决方案，服务于云数据中心、算力中心、通信基建等领域，产品包括精密空调、液冷系统、蒸发冷却机组等。截止2024上半年，公司数据服务板块表现突出，营收同比增长约61.35%，新增订单接近去年全年总量，尤其在高能效创新产品方面表现显著，蒸发冷却产品营收为去年同期的3.6倍，液冷产品为6.5倍。截止2024上半年，特种板块营收同比增长45.47%，其中医院业务是去年同期的2.7倍，核电业务是去年同期的2.1倍。未来公司将加大特种应用研发，尤其在核电、轨道交通、机场及医院等领域的拓展。公建及商用空调板块收益同样亮眼，其主要应用于公共建筑、大型商用建筑等场所，主要产品包括商用冷水机组、商用组合式空调等。 目前，随着数据中心业务的快速增长，2024年前三季度数据服务板块的营收占比已经增加到50%左右，特种、工业分列二三。投资建议：公司在温控解决方案领域行业领先，同时多领域实现客户突破。我们认为未来公司将长期保持稳定增长，预测公司2024-2026年收入30.44/37.83/47.33亿元，同比增长21.2%/24.3%/25.1%，公司归母净利润分别为1.90/2.96/3.39亿元，同比增长81.5%/55.5%/14.6%，对应EPS0.72/1.11/1.27，PE37.9/24.4/21.3。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期；海外市场竞争加剧；应收账款回收不及时。

事件： 公司 2024年前三季度实现营业收入 19.77亿元，同比+6.2%，归母净利润 1.43亿元，同比-4.11%；其中 2024Q3实现营业收入 6.72亿元，同比-5.58%，归母净利润 0.32亿元，同比-48.07%。 数据中心订单逐步释放对收入形成支撑公司单季度收入增速略有承压。分业务看，我们预计数据服务板块收入增速表现相对较好。根据 24H1的情况，公司新增的数据服务板块订单约为去年同期的 3倍，接近去年全年新增订单总量，我们预计订单陆续交付落地将助力整体收入的增长。 公司单季度整体收入增速略有下滑，因此我们预计工业、特种、公建及商用板块可能表现相对较弱。 公司加大销售费用投入2024年前三季度公司毛利率为 26.37%，同比-1.8pct，净利率为 6.94%，同比-1.24pct；其中 2024Q3毛利率为 26.2%，同比-0.64pct，净利率为 4.38%，同比-4.72pct。毛利率同比有所下降，我们预计是季度间收入结构变化所致。公司 2024年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 7.95%、6.18%、 5.51%、 0.6%，同比+1.23、 -0.83、 +0.81、 -0.09pct；其中 24Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 8.39%、 6.73%、 6.04%、 0.94%，同比+1.63、 +1. 14、 +1.02、 +0.26pct。公司销售费用率同比提升较多，我们参考 24H1的情况， 预计主要是销售规模增加，销售薪酬增加及海外业务前期开拓所致。 投资建议： 我们认为，后续随着 AI 等超算应用场景带动的服务器和数据中心需求增加，应用于数据中心的液冷散热设备需求或将再次迎来高速增长，新增订单将逐步落地。同时，随着公司海外业务的扩张，收入利润规模有望进一步提升。 根据公司三季报的情况，我们适当下调收入和毛利率， 预计 24-26年归母净利润分别为 1.6/2.1/2.6亿元（ 24-25年前值 3.2/4.3亿元），对应 PE 分别为 38.4x/29.3x/23.9x， 下调至“增持”评级。 风险提示： 市场竞争风险；替代产品风险；营收增长不及预期等；订单确认进度不及预期；股权激励业绩目标完成不及预期。

事件：公司发布2024年三季报。公司2024Q1-Q3实现营业总收入19.77亿元，同比增长6.20%；实现归母净利润1.43亿元，同比-4.11%。其中，2024Q3单季营业总收入为6.72亿元，同比-5.58%；归母净利润为0.32亿元，同比-48.07%。 毛利率略微下滑，净利率波动较大。毛利率：2024Q3公司毛利率同比0.64pct至26.20%。费率端：2024Q3销售/管理/研发/财务费率为8.39%/6.73%/6.04%/0.94%，同比变动1.63pct/1.14pct/1.02pct/0.26pct。净利率：公司2024Q3净利率同比变动-4.72pct至4.38%。 现金流明显改善。2024Q3公司经营性现金流净额0.8亿元，较去年同期转正，其中销售商品收到的现金为7.71亿元，同比提升24.69%。 核心竞争力充足，各板块齐头并进。申菱环境主业稳固，积极把握产业趋势，生产技术+客户资源+海外销售经验优势提供核心竞争力。在数据服务板块，公司高度重视创新和节能降耗技术的研究及应用，强化头部客户的合作粘性；在工业板块，公司加强重点工业领域相关的产品开发和业务拓展，在巩固传统业务优势外，加大新能源板块投入；在特种板块，公司结合国家发展规划，加大相关领域应用；在公建及商用板块，将海外市场作为重要增长点。 盈利预测与投资建议。考虑到公司2024年前三季度业绩表现及行业整体环境，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润1.69/2.12/2.57亿元，同比增长60.9%/25.8%/20.9%，维持“增持”投资评级。 风险提示：下游客户需求波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、技术创新风险。

事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入13.05亿元，同比+13.49%；归母净利润1.11亿元，同比+27.28%。其中24Q2，公司实现营业收入8.1亿元，同比+18.01%；归母净利润0.60亿元，同比+32.16%。 销售净利率回升，研发投入增加。2024H1公司销售毛利率和销售净利率分别为26.45%和8.26%，较2023H1分别同比-2.54pct和+0.65pct。2024上半年，公司加大研发投入，研发费用同比增长32.3%至0.68亿元，销售费用同比增长30.93%至1.01亿元，管理费用同比下降15.14%至0.77亿元，财务费用因银行存款利息增加下降30.13%至0.06亿元。 数据服务板块表现亮眼，工业板块项目交付放缓。分业务来看：（1）24H1数据服务板块营收同比增长61.35%，其中蒸发冷却产品营收约为去年同期的3.6倍，液冷产品营收约为去年同期的6.5倍；公司数据服务业务新增订单约为去年同期的3倍，接近2023年全年新增订单总量。（2）24H1工业板块营收同比下降53.46%，主要是由于上半年工业板块业务拓展不达预期，项目交付节奏减缓所致，预期下半年随着交付进度的加快。（3）24H1特种板块营收同比增长45.47%，其中医院业务营收约为去年同期的2.7倍，核电业务营收约为去年同期的2.1倍。（4）24H1公司公建及商用空调营收同比增长101.54%，公司海外业务拓展顺利，申菱德国公司已于7月份正式开业。 投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为30.42亿元、38.08亿元、47.87亿元，营收增速分别达到21.1%、25.2%、25.7%，归母净利润分别为1.92亿元、2.47亿元、3.02亿元，净利润增速分别达到82.9%、28.8%、22.3%，维持“增持”投资评级。 风险提示：储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险等。

事件申菱环境发布公告：2024H1公司实现收入13亿元/yoy+13.5%，实现归母净利润1.1亿元/yoy+27%。 2024Q2收入环比大增，业绩表现符合预期公司2024Q2实现收入8亿元/yoy+18%/QoQ+64%，实现归母净利润0.6亿元/yoy+32%/QoQ+19%，2024Q2业绩表现符合预期。 数据中心表现抢眼，特种领域增长强势1）数据中心：2024H1收入同比+61%，上半年新增订单约为去年同期的3倍，接近去年全年新增订单总量。液冷放量明显，2024H1蒸发冷却收入约为同期的3.6倍，液冷产品收入约为去年同期的6.5倍。2）工业板块：2024H1收入同比-53%，主要由于项目交付节奏减缓所致。3）特种板块：2024H1收入同比+45%，其中医院、核电领域分别增长170%、110%。4）公建及商用空调：2024H1收入同比+102%，增长明显。 数据中心订单充沛，进入上行通道公司除工业板块之外，各业务条线增长显著，尤其是数据中心订单充沛，后续将持续放量。伴随AI产业持续高速发展，公司深受大客户认可，逐渐进入兑现期。 盈利预测预测公司2024-2026年归母净利润分别为2.71、3.64、4.68亿元，EPS分别为1.02、1.37、1.76元，当前股价对应PE分别为18、14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期；原材料价格波动；费用控制不及预期；新客户开拓不及预期。

事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收25.11亿元，同比+13.06%。归母净利润1.05亿，同比-36.91%。23Q4公司实现营收6.50亿元，同比降低2.29%，归母净利润-0.44亿元，同比降低248.90%；24Q1公司实现营收4.94亿元，同比增加6.78%，归母净利润0.50亿元，同比增加21.92%.毛利率略有下滑，加大研发投入影响利润释放。2023年公司销售毛利率、销售净利率分别为27.64%、4.15%，较2022年分别同比-0.13pct、-3.47pct。盈利能力略有下滑，我们认为主要与公司加大研发投入相关，2023年公司研发费用同比增长58.4%至1.54亿元，管理费用保持稳健，为1.51亿元，同比+0.81%，销售费用同比+26.48%至2.12亿元。 推进产品研发，数据服务和工业板块营收保持稳健增长。分板块来看，（1）数据服务板块：公司与H公司紧密合作，推动加快液冷产品的应用。同时，进一步强化同下游运营商的合作粘性，持续推进更高效率设备的研发，23年数据服务板块营收同比增长18.89%至8.82亿元。（2）工业板块：2023年公司重点拓展新能源领域，新能源领域业务同比实现227%的增长，整体业务营收同比增长25.14%至8.79亿元。（3）特种板块：23年公司特种板块营收同比下降3.5%至6.33亿元，主要环保治理和医院等业务项目进度等未达预期，全年确认收入规模有所下降，但核电业务实现了快速增长。（4）公建及商用板块：23年由于政府公用建筑项目投资下降，板块营收同比下降5.25%。公司于2022年创立申菱热储，面向欧洲市场提供热泵及光储热一体化产品，新的热储制造基地将于2024年逐步转入批量交付阶段，有望带动公建商用板块营收增长。 乘AI高速发展之势，加码数据中心液冷研发。由ChatGPT引发的AI、智算进入新一轮快速发展，推进高密、高算力等算力基础设施需求持续增长，公司重视液冷技术的研发和技术推广，23年研发费用率由4.39%上升为6.15%。产能方面，公司正在建设新的以液冷为主要产品方向的现代化制造基地，一期项目预计于2024年投产，我们认为凭借公司的研发实力和与相关公司的良好合作关系，将在数据中心液冷业务方面取得快速增长。 投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为30.42亿元、38.08亿元、47.87亿元，营收增速分别达到21.1%、25.2%、25.7%，归母净利润分别为1.92亿元、2.48亿元、3.06亿元，净利润增速分别达到82.9%、29.3%、23.3%，维持“增持”投资评级。 风险提示：储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。

事件： 本激励计划拟授予的限制性股票数量为 350.00万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的 1.32%。其中，首次授予 310.00万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的 1.17%，占拟授予权益总额的88.57%；预留授予 40.00万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的 0.15%，占拟授予权益总额的 11.43%。本激励计划授予的限制性股票（含预留）的授予价格为每股 9.65元。 业绩考核方面，公司考核分为 24-25年两期，第一期为以 23年为基准，目标值为 24年营收增速不低于 30%，且 24年净利润增长率不低于 40%；触发值为以 23年为基准， 24年营收增速不低于 30%，且 24年净利润增长率不低于 30%。第二期为以 23年为基准，目标值为 25年营收增速不低于62.5%，且 25年净利润增长不低于 89%；触发值为以 23年为基准， 25年营收增速不低于 62.5%，且 25年净利润增长率不低于 62.5%。目标值完成解锁 100%；触发值完成解锁 80%。 公司此前已推出了第一期股权激励计划（考核 22/23年）。业绩方面，如果对应第一期股权激励计划 23年的触发值， 24-25年业绩目标值分别为净利润 3.2/4.3亿元；24-25年业绩触发值分别为净利润 3.0/3.7亿元。我们认为，公司此次的收入业绩目标设定凸显公司增长的信心。 以此激励目标计算，公司 24年目标值和触发值对应的 PE 仅 18.1x/19.5x，估值处于历史低位。 2月 19日，国务院国资委召开“AI 赋能产业焕新”中央企业人工智能专题推进会，强调把发展人工智能放在全局工作中统筹谋划，加快建设一批智能算力中心。 投资建议： 我们认为，后续随着 AI 等超算应用场景带动的服务器和数据中心需求增加，应用于数据中心的液冷散热设备需求或将再次迎来高速增长。 同时，公司结合国家能源发展和变革趋势，战略性加大在新能源板块的投入，预期随着相关订单交付落地和新能源业务持续和快速增长，公司相关营收将实现快速增长。 根据公司三季报和业绩考核目标的情况，我们适当上调了毛利率、共建商用业务和工业业务收入增速，预计 23-25年归母净利润分别为 2.3/3.2/4.3亿元（前值 2.1/2.7/3.4亿元）， 对应 PE 分别为26.3x/18.8x/13.9x，上调至“买入”评级。 风险提示： 市场竞争风险；替代产品风险；营收增长不及预期等； 订单确认进度不及预期； 股权激励业绩目标完成不及预期。

事项：公司发布第二期限制性股票激励计划(草案)。激励计划首次授予的激励对象不超过71人，包括公司董事、高级管理人员，以及公司（含子公司）其他核心员工，拟授予的限制性股票数量为350万股，其中，首次授予310万股，预留40万股。限制性股票（含预留）的授予价格为9.65元/股。业绩考核目标方面，对应2024-2025年公司业绩复合增速目标区间为27%-37%： （1）触发值设置为相比2023年，2024年营业收入增长率不低于30%，且2024年净利润增长率不低于30%；2025年营业收入增长率不低于62.5%，且2025年净利润增长率不低于62.5%。 （2）目标值设置为相比2023年，2024年营业收入增长率不低于30%，且2024年净利润增长率不低于40%；2025年营业收入增长率不低于62.5%，且2025年净利润增长率不低于89%。国信通信观点：结合公司业绩考核目标，调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别由2.4/3.2/4.0亿元调整至2.2/3.0/3.8亿元，对应EPS分别为0.81/1.13/1.41元，当前股价对应PE25/18/15x。公司有望受益数据中心市场高端风冷及液冷需求释放，同时抽水蓄能、地面飞机空调、热泵等场景有望贡献增量，持续看好公司长期成长性，维持“买入”评级。评论：发布股权激励计划，业绩目标彰显增长信心公司发布第二期限制性股票激励计划((草案))。本激励计划首次授予的激励对象不超过71人，包括公司董事、高级管理人员，以及公司（含子公司）其他核心员工，拟授予的限制性股票数量为350万股，其中，首次授予310万股，预留40万股。限制性股票（含预留）的授予价格为9.65元/股。

AI浪潮推动算力需求，公司有望充分受益2月16日，OpenAI发布文生视频大模型Sora，在时间长度、多角度镜头、世界模型等方面大幅取得重要突破，或成为实现通用人工智能的重要里程碑，有望进一步提升算力需求。公司为数据中心温控解决方案提供商，产品广泛服务于中国移动、电信、联通、华为、腾讯、阿里巴巴、百度、美团、字节跳动等国内头部企业。公司对于价值量更高、更适用于高密数据中心的液冷方案处于国际领先水平，截至2022年底累计交付规模已超过500MW，同时公司通过定增项目建设新的液冷制造基地，预计将于2024年投产，将为公司液冷业务持续发展带来助力，公司有望充分受益于AI发展浪潮。 工业//特种业务稳定发展，助推增长除数据服务外，公司产品主要应用领域为工业及特种行业，其中工业产品主要应用于特高压电网、电力（核电除外）、化工、冶金、食品和饮料、生物制药、机械设备、汽车、新能源等行业，2023H1公司工业板块实现营收3.98亿元/yoy+51.32%，同比高速增长，主要得益于新能源业务放量，公司新能源业务2023H1实现营收1.75亿元，同比增长23.7倍。公司工业领域已广泛服务于国家电网、南方电网、长江三峡水电、中石化、中石油、特斯拉上海、国电投、亿纬锂能、中航锂电等众多知名客户，展望未来，随着我国工业持续稳定发展，公司工业板块营收有望稳步增长。 公司特种产品主要应用于高速铁路、地铁、机场、油气回收、核能核电、航空航天、军工国防、医院等场景，产品服务武广高铁、北京地铁、大兴机场、浦东机场、秦山核电、大亚湾核电、军工国防BM项目等众多知名客户。2023H1公司特种板块实现营收1.33亿元/yoy-35.16%，营收下降主要由于特种板块项目交付及确认收入进度较慢，但订单端仍保持良好增长，随项目建设交付及确认收入进度加快，特种板块营收有望改善。 热泵项目逐步投产，带来全新增量公司于2022年投资成立申菱热储，借助在工业特种领域应用的热泵技术积累，尤其是相关的高效制热、快速制热、多参数控制、适应性开发等技术，以及光伏发电、光热制热、储电储热等多种技术和产品的开发整合，面向欧洲市场为客户提供热泵及光储热一体化产品，公司产品定位高端，与其他国内企业错位竞争。公司热储制造基地已于2023年6月正式投产，未来产能将逐步扩张，为公司带来全新增量。 盈利预测预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.2/2.5/3亿元，EPS分别为0.83/0.93/1.14元，当前股价对应PE分别为23、21、17倍。公司数据中心温控业务将充分受益于AI发展浪潮，新能源/热泵业务增量空间大，有望迎来中长期向上机会，给予“买入”评级。 风险提示数据中心建设进度不及预期；公司项目交付进度不及预期；公司项目确认收入进度不及预期；热泵客户拓展不及预期；产能扩张进度不及预期。

事件： 公司发布 2023 年第三季度报告， 前三季度公司实现营收 18.62 亿元，同比增长 19.61%， 归母净利润 1.49 亿元，同比增长 9.03%。其中 2023Q3，公司实现营收 7.12 亿元，同比增长 49.77%，归母净利润 0.62 亿元，同比增长84.09%。 Q3 业绩明显提速， 盈利能力持续优化。 2023Q3，公司实现归母净利润 0.62 亿元，同比+84.09%，实现扣非净利润 0.58 亿元，同比+92.46%。从净利率来看，公司 2023Q3 净利率达 9.10%，同比增加 1.37pct，环比增加 2.44pct， 盈利能力明显提升。 费用管控成效显现，现金流入有所改善。 得益于公司采用数字化管理并持续优化财务运营体系，费用管控的成效开始显现。 2023Q3 公司销售/管理/研发/财务费用 率 为 6.76%/5.59%/5.03%/0.68%， 同 比 变 动-2.00pct/-3.28pct/0.30pct/-0.41pct。 经营性现金流净额为-0.09 亿元， 较去年同期变化不大； 销售商品、 提供劳务收到现金 6.18 亿元，较去年同期+19.54%，现金流入有所改善。 政策出台支持算力基础设施发展， 数据中心液冷系统成长潜力巨大。 2023 年 10月 8 日，《算力基础设施高质量发展行动计划》 印发， 提出完善算力综合供给体系、 促进绿色低碳算力发展等重点任务，算力中心的建设有望进一步加快。 公司高度重视液冷技术的研发推广， 拥有面向高密数据中心的多种温控解决方案， 广泛服务于三大运营商、华为、腾讯等众多知名客户， 截至 2022 年底累计交付数据中心液冷产品规模超过 500MW。 此外， 2023 年 4 月公司完成定增，部分资金将用于扩大数据中心液冷机组的产能，或将进一步提高公司在数据中心液冷领域的市占率。 投资建议与估值： 预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 26.94 亿元、 34.76 亿元、 45.43 亿元，增速分别为 21.3%、 29.0%、 30.7%，净利润分别为 2.27 亿元、 3.15 亿元、 4.15 亿元，增速分别为 36.5%、 38.6%、 31.8%，维持“增持”评级。 风险提示： 储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。

事件：公司发布 2023年三季报。 公司 2023Q1-Q3实现营业收入 18.62亿元，同比增长 19.61%；实现归母净利润 1.49亿元，同比增长 9.03%。其中， 2023Q3单季营业收入为 7.12亿元，同比增长 49.77%；归母净利润为0.62亿元，同比增长 84.09%。 费用管控能力较强，净利率同比提升。 1）毛利率： 23Q3公司毛利率同比-3.93pct 至 26.85%。 2） 费率端： 23Q3销售/管理/研发/财务费率为6.76%/5.59%/5.03%/0.68%，同比变动-2pct/-3.28pct/0.3pct/-0.41pct，费用管理能力较强。 3） 净利率： 23Q3净利率同比+1.37pct 至 9.10%。 公司现金流情况有所改善。 23Q3公司经营性现金流净额-0.09亿元，同比+12.16%，其中，销售商品收到的现金为 6.18亿元，同比+19.67%，现金流情况有所改善。 传统板块稳健，新赛道贡献新增量。 申菱环境传统主业稳固， 并积极把握产业趋势，生产技术+客户资源+海外销售经验优势提供核心竞争力。 各类温控设备技术同源，公司的相关技术实力和生产经验充足， IPO 及定增为产能扩充做好准备，在手订单及客户拓展情况良好，叠加公司的生产技术、客户资源优势以及海外销售经验等，预计有望持续在热泵和新能源领域拓展顺利。 盈利预测与投资建议。 考虑到公司前三季度业绩情况， 我们预计公司 2023-2025年 实 现 归 母 净 利 润 2.08/2.7/3.44亿 元 ， 同 比 增 长25.3%/29.7%/27.2%， 维持“增持”投资评级。 风险提示： 下游客户需求波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、技术创新风险。

事件：公司发布 2023年半年报，2023H1公司实现营收 11.49亿元，同比增长6.3%，归母净利润 0.87亿元，同比下降 15.6%。其中 2023Q2，公司实现营收6.87亿元，同比增长 6.3%，归母净利润 0.46亿元，同比下降 31.3%。 非经常损益影响短期业绩，毛利率改善显著。2023H1，公司新基建领域智能温控设备智能制造项目旧厂房拆除产生损失 2211.97万元，由于股权激励产生股份支付计提费用 2610.99万元，剔除以上两项影响后，公司归母净利润较上年同期增长 25.22%。公司整体销售毛利率达 29.0%，较去年同期上升 1.7pct；受非经常损益影响，公司销售净利润降至 7.6%，较去年同期下降 2.1pct；但扣非销售净利润达 9.0%。较去年同期上升 0.5pct。 新能源业务表现亮眼，热储产品有望贡献新增量。分板块来看： （1）数据服务板块，上半年营收同比增长 13.52%，主要由于数据中心建设持续高热，带动公司数据服务空调收入持续增长，同时公司与行业头部客户的合作粘性进一步强化，为后续业绩的增长打下了良好基础； （2）工业板块，上半年营收同比增长51.32%，主要由于新能源业务逐步进入批量交付，实现营收 1.75亿元，同比增长 23.7倍； （3）特种板块，营收同比下降 35.16%，主要由于项目交付和确认收入进度较慢，预计下半年建设交付和确认收入进度都将有所加快； （4）公建及商用板块，公司已完成光伏发电、光热制热、储电储热等多产品开发，新的热储制造基地已于 2023年 6月份正式投产，预计随着相关业务的拓展，将带动公建及商用空调的快速增长。 乘 AI 东风，数据中心液冷系统望迎高成长。在 ChatGPT 引领下 AI 进入新一轮快速发展，未来算力中心的建设或将进一步加快。公司高度重视液冷技术的研发投入和技术推广，截至 2022年底累计交付规模超过 500MW，历年来数据服务产品已广泛服务于中国移动、电信、联通、华为、腾讯、阿里巴巴、百度等众多知名客户。预计明年公司新的液冷制造基地投产，从而助力液冷业务未来几年高速发展。 投资建议与估值：结合 2023年中报业绩，我们调整公司 2023-2025年盈利预测，预计 2023-2025年营业收入分别为 26.94亿元、34.76亿元、45.43亿元，增速分别为 21.3%、29.0%、30.7%，净利润分别为 2.27亿元、3.15亿元、4.15亿元，增速分别为 36.5%、38.6%、31.8%，维持“增持”评级。 风险提示：储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。

事件：公司发布 2022年年报及 2023年一季报，2022年公司实现营业总收入22.21亿 元，同比增长 23.53%， 实现归母净利润 1.66亿 元，同比增长18.49% ，实现扣非归母净利润 1.37亿元，同比增长 7.15%，基本每股收益0.69元；2023Q1实现营业收入 4.63亿元，同比增长 6.4%，实现归母净利润0.41亿元，同比增长 12.84%，实现扣非归母净利润 0.38亿元，同比增长20.39%。 22Q4业绩低于预期拖累全年，与 H 公司的业务营收 Q4同比有所下滑。根据公司公告，22年前三季度，公司营业收入和归母净利润都实现了较快增长，分别同比增长 52.38%、63.21%；但 12月份由于各方面客观因素影响，生产制造、现场安装及项目验收等工作受到了较大的影响，拖累全年业绩。2022年公司总体营收实现 22.21亿元，同比增长 23.53%，分板块来看：1）数据服务板块营收7.42亿元，同比增长 6.34%，毛利率 19.87%；2）工业板块营收 7.03亿元，同比增长 31.57%，主要系在特高压电网、新能源等领域实现了较大幅度的增长，毛利率 31.07%；3）特种板块营收 6.56亿元，同比增长 45.07%，主要系在涉密业务、医院医疗和油气回收治理等领域实现了大幅的增长，毛利率为 32.37%； 4）商用空调实现较大幅度增长，公建及商用空调营收同比增长 5.09%。 积极布局数据中心，前期积累客户基础牢固为数据服务提供先发优势。目前公司产品已广泛服务于中国移动、电信、联通、华为、腾讯、阿里巴巴、百度等众多知名客户的数据中心。此外，公司高度重视研发创新和节能降耗技术，蒸发冷却产品、DCP 相变冷却系统、液冷温控系统等高能效产品的市场接受度不断提升，实现了互联网数据中心大型液冷项目规模化的交付。随着国家推进新一轮的全国一体化大数据中心体系布局，针对存量数据中心的节能降碳改造的要求将不断提升，预计节能改造市场规模快速增长。我们认为基于公司良好的技术创新能力、产品品质、交付能力和综合保障能力，将为公司后续业绩的增长打下良好基础。 定增募投落地，进一步加快储能&数据中心温控布局。2023年 4月 14日，公司发布公告，以 32.56元/股的价格，共募集资金 8亿元，用于新基建领域智能温控设备智能制造项目和专业特种环境系统研发制造基地项目（二期）。公司表示，将通过本次募投项目加快开发数据中心液冷机组、储能温控领域适用性产品和其他新兴下游适用性产品，提升公司下游应用方案的解决能力和提升对市场需求的快速服务响应能力，进一步增强公司综合竞争力，提升品牌形象及市场占有率。 投资建议与估值：公司是专业空调领域的领导者，并积极拓展数据中心+储能温控，订单量有望实现快速提升，定增扩产，具备较高成长性与业绩弹性。我们根据公司实际情况调整 2023-2024年盈利预测，新增 2025年盈利预测，我们预计2023-2025年营业收入分别为 34.80亿元、48.98亿元、62.86亿元，增速分别为 56.7%、40.8%、28.3%；归母净利润分别为 2.85亿元、4.31亿元、5.43亿 元，增速分别为 71.5%、51.1%、26%，维持 “增持”评级。 风险提示： 储能发展不及预期；扩产进度不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。

专用空调领域领导者，具备长期发展动能。公司是专用空调领域领导者，主营业务包括数据服务空调、工业空调、特种空调、公建及商用空调。2018年至2021年，公司营业收入由11.18亿元增长至17.98亿元，复合增长率为17.18%；归母净利润由1.03亿元增长至1.37亿元，复合增长率为10.78%，均呈现稳步增长态势。2022年前三季度，公司实现营业收入15.56亿元，同比增长52.38%，归母净利润1.37亿元，同比增长63.21%，增长势头强劲。随着公司产能不断释放并横向拓展至储能温控、空气源热泵等高景气领域，预计公司有望打开成长空间实现快速发展。 专用空调领域多点开花，奠定公司发展基石。公司的主要产品为专用性空调设备，主要应用场景为数据服务产业、工业领域、特种环境、公建及大型商建等领域，随着国家对减污降耗要求的逐步提升，专用空调需求将逐步提升。专用空调领域中，数据服务空调收入占比最大，未来受益于“东数西算”建设及数据中心PUE降低要求，预计将保持高速增长。公司积极布局数据服务液冷与风冷设备，设备PUE水平显著低于国家标准，且公司在技术创新、人才储备、品牌塑造等方面具有显著优势。 储能+热泵打开公司成长空间。储能是新型电力系统建设的重要环节，各类储能中电化学储能增速较高，具备广阔发展空间，而储能温控系统是保障储能安全稳定运行的关键技术，预计十四五、十五五期间将获得快速发展机遇。从技术路线来看，储能温控以风冷为主，液冷渗透率有望进一步提升。国家能源网预测，2025年储能温控市场空间将达到164.6亿元，其中液冷市场规模将达到74.1亿元，2022-2025年储能温控市场规模CAGR将达到52.3%。公司作为专业空调领域的龙头企业，具备较强的技术能力、项目经验，可快速切入储能温控产品市场，并完成稳定出货。另外，在海外能源转型背景下，热泵需求爆发，公司成立合资公司，积极布局热泵生产，为公司收入增长开辟新领域。 投资建议：在数据中心空调与储能温控领域，国内与公司从事相似产品和业务的企业有【英维克】、【同飞股份】、【佳力图】，作为可比公司，2022年平均PE为60.72倍。公司是专业空调领域的领导者，并积极拓展储能温控+热泵，订单量有望实现快速提升，助推业绩实现快速增长，具备较高成长性与业绩弹性。我们预计2022-2024年营业收入分别为25.41亿元、34.80亿元、48.98亿元，增速分别为41.3%、37.0%、40.8%。净利润分别为2.18亿元、3.40亿元、5.03亿元，增速分别为55.5%、55.8%、48.0%。首次覆盖，给予“增持”评级风险提示：储能发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；技术创新风险。