事件概况中科江南于4月20日发布2023年第一季度报告。2023年Q1公司实现营业收入1.10亿元，同比增长43.14%；实现归母净利润为1220.58万元，同比增长1159.36%；扣非归母净利润为915.60万元，同比增长386.29%。 2023年Q1营收快速增长，利润扭亏为盈营收方面，2023年Q1公司实现营业收入1.10亿元，同比增长43.14%。 主要系本期项目交付增加。 利润方面，2023年Q1公司实现归母净利润为1220.58万元，同比增长1159.36%。 毛利率方面，2023Q1毛利率为59.91%，较去年同期增加5.05pct。 净利率方面，2023Q1净利率为10.72%，公司盈利能力增强。 费用率方面，2023Q1管理费用率为7.41%，较去年同期下降1.49pct；销售费用率为14.09%，较去年同期下降6.24pct；财务费用率为-6.33%。 经营活动产生的现金流量净额为-0.89亿元，同比增加35.94%。主要系本期销售回款收到的现金增加，以及采购付款支付的现金减少。 传统业务持续推进，加大研发布局行业电子化2023年Q1公司研发费用为4292万元，同比增长34.56%，主要系研发人员增加。公司一方面持续推进传统业务，另一方面前布局行业电子化。 传统业务方面，支付电子化业务是公司第一大收入来源，2022年实现营收6.16亿元，占公司营收的比重为67.4%。财政预算管理一体化业务快速发展，2022年实现营收1.19亿元，同比增长131.9%。截至2022年底，公司预算管理一体化业务覆盖14个省级财政单位。行业电子化方面，公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，布局行业电子化。2022年开拓了国家知识产权局商标局商标电子印章管理项目、会计行业电子证照、数字人民币在财政领域应用项目等，为公司行业电子化应用打下坚实基础。我们认为，公司在财政信息化领域积淀深厚，行业电子化领域项目的初步开拓是公司核心技术能力的验证，这将加速公司行业电子化业务的进一步发展，打开广阔成长空间。 医保数据要素催化，打开未来成长空间2023年2月，杭州市数据资源管理局起草了《杭州市公共数据授权运营实施方案（试行）》，其中明确提到“推动重点场景应用。普惠健康险场景，通过融合保险数据、诊疗数据、医保数据、健康数据等。根据2022年年报，公司中标了国家医保局医疗电子票据应用区块链平台及电子票据共享项目、湖北省银行端医保局医保基金业财一体化项目、湖南医疗保险基金财务一体化管理项目。我们认为，随着医保数据要素打通，公司现有业务与商保契合点众多，将进一步打开公司业务市场空间。投资建议我们预计公司2023-2025年分别实现收入12.3/15.6/19.1亿元（前值12.9/17.3/21.6亿元），同比增长35%/26%/23%；实现归母净利润3.2/4.2/5.3亿元（前值3.4/4.7/6.1亿元），同比增长25%/29%/27%，维持“买入”评级。风险提示1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。

事件：中科江南于 3月 30日晚发布 2022年报，2022年全年实现营业收入 9.13亿元，同比增长 23.66%；实现归母净利润 2.59亿元，同比增长 65.68%； 实现扣非后归母净利润 2.41亿元，同比增长 61.69%。 Q4单季度归母净利润同比增长 88.44%，疫情背景下展现高韧性。受益于财政部相关政策，公司预算管理一体化业务收入大幅增长，整体营收也呈现良好发展态势。从 Q4单季度看，中科江南实现营收 3.60亿元，同比增长 34.27%，前三季度收入增速分别为 31%、13%、19%，公司收入端在 Q4迎来高增长，主要系客户付款集中在下半年或第四季度；Q4单季度归母净利润 1.32亿元，同比增长 88.44%，利润端高速增长源于公司在成本端的合理控制。 费用管控加强，归母净利率大幅提升。成本端的良好控制是中科江南业绩高增长的核心，1）毛利率：公司 2022年度毛利率为 58.44%，同比提升 3.74pct，一方面公司持续拓展支付电子化的跨行业发展，此业务毛利率相对更高，另一方面，公司不断对预算一体化进行产品化升级，2022年此业务毛利率为 59.43%，同比提升 11.99pct；2）费用端：公司 2022年度销售/管理/研发费用同比增速分别为 5.83%/-3.65%/24.26%，在费用端保持良好的控制能力；3）利润端：公司 2022年度实现归母净利率 2.59亿元，归母净利率为 28.37%，同比提升7.23pct。 迎政策利好，财政预算管理一体化业务实现高增长。公司的核心主业是支付电子化以及财政预算管理一体化，2022年支付电子化实现营收 6.16亿元，同比增长 14.64%，财政预算管理一体化实现营收 1.19亿元，同比增长 131.9%，主要系 2022年财政部出台相关政策，推进预算管理一体化系统的发展，截止 2022年底，公司财政预算管理一体化业务覆盖 14个省级财政单位。同时，公司运维及增值服务实现营收 1.25亿元，同比增长 2.37%；行业电子化实现营收 0.24亿元，预算单位云服务实现营收 0.19亿元，同比增长 6.68%。 回款管控良好，现金流管理能力出众。由于财政部信息化建设需求旺盛，行业景气度较高且公司竞争力强，2022年度公司实现销售收现 9.58亿元，销售收现比为 105%，回款质量高，经营活动净现金流为 2.25亿元，同比增长 5.17%，同时，合同负债为 3.83亿元，在手订单充足，经营情况良好。 投资建议：预计公司归母净利润分别为 3.45、4.52、5.72亿元，同比增速分别为 33%/31%/27%，当前市值对应 23/24/25年 PE 为 41/31/25倍。考虑到中科江南产品化属性，财政 IT 的高成长性，维持“推荐“评级。 风险提示：改革政策推进力度不及预期；行业竞争加剧至毛利率下滑；财政预算紧张导致 IT 建设进度拖后

事件概况中科江南于 3月 30日发布 2022年年度报告。2022年公司实现营业收入9.13亿元，同比增长 23.66%；实现归母净利润为 2.59亿元，同比增长65.68%；扣非归母净利润为 2.41亿元，同比增长 61.69%。 2022年 Q4，公司实现营业收入 3.6亿元，同比增长 34.27%；实现归母净利润 1.32亿元，同比增长 88.44%；实现扣非归母净利润 1.22亿元。 2022年营收利润双双高增，盈利能力提升营收方面，2022年公司实现营业收入，9.13亿元，同比增长 23.66%。 2022Q4公司实现营业收入 3.6亿元，同比增长 34.27%。这主要系：1）国家高度重视数字政务、数字政府建设，相关支持政策不断出台，数字政务行业加速发展；2）公司聚焦于前瞻性的研发布局，不断完善产品线，并积极开拓新市场。 利润方面，2022年公司实现归母净利润 2.59亿元，同比增长 65.68%； 2022Q4实现归母净利润 1.32亿元，同比增长 88.44%。这主要系：1）政策支持下公司营收规模扩大，利润增厚；2）公司完成收购江苏洛灵 51%的股权，江苏洛灵 2022年 9-12月实现净利润 0.37亿元，对公司归母净利润的贡献为 0.19亿元；3）公司盈利能力提升，2022年公司毛利率为58.44%，较 2021年增加 3.74pct；2022年净利率为 28.64%，较 2021年增加 7.4pct。 支付电子化业务稳步发展，预算管理一体化业务实现高增1）支付电子化业务是公司第一大收入来源，2022年实现营收 6.16亿元，同比增长 14.6%，占公司营收的比重为 67.4%，这主要系公司推进支付电子化升级和下沉市场推广，把握信创改造机遇。2022年公司在四川、辽宁、新疆、陕西、云南等地完成电子化对标改造上线；成功完成适配大量信创环境，增加支持 10家财政客户的信创应用和 15家财政客户国密算法应用，深度参与了多省份财政的信创建设工作，为公司全面进军信创市场奠定基础。 2）财政预算管理一体化业务是公司增速最快的业务，2022年实现营收1.19亿元，同比增长 131.9%，主要系预算管理一体化新政驱动该业务加速发展，2022年公司完成江苏、辽宁、湖南、广西、广东等地一体化系统推广上线工作，并启动广西、江苏、河南、广东等地二期建设工作，还中标了青海、贵州一体化相关项目。截至 2022年底，公司预算管理一体化业务覆盖 14个省级财政单位。 行业电子化持续推进，未来成长空间可期。 公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。 2022年公司行业电子化业务积极推进，实现营收 0.24亿元，开拓了国家知识产权局商标局商标电子印章管理项目、国家医保局医疗电子票据应用 区块链平台及电子票据共享项目、湖北省银行端医保局医保基金业财一体化项目、湖南医疗保险基金财务一体化管理项目、会计行业电子证照、数字人民币在财政领域应用项目等，为公司行业电子化应用打下坚实基础。 我们认为，公司在财政信息化领域积淀深厚，行业电子化领域项目的初步开拓是公司核心技术能力的验证，这将加速公司行业电子化业务的进一步发展，打开广阔成长空间。 投资建议我们预计公司 2023-2025年分别实现收入 12.9/17.3/21.6亿元，同比增长 41%/34%/25%；实现归母净利润 3.4/4.7/6.1亿元，同比增长30%/40%/30%，维持“买入”评级。

中科江南：财政信息化赛道的领军企业公司深度聚焦国库支付电子化业务，并以此为基本盘开拓预算管理一体化系统建设业务，逐步定位为智慧财政综合解决方案供应商。 公司实控人为广州市国资委。国资控股，给中科江南带来直接的品牌及资本增值，同时提升公司的治理能力，极大促进了公司持续稳健的发展。 作为一家典型的“专而精”的公司，我们认为公司未来的成长空间是市场对于中科江南的核心关注点。以公司实际业务为落脚点进行分析，我们认为短期看，公司国库支付电子化业务依旧具备增量空间，同时预算管理一体化的建设需求加速释放。而长期看，数字人民币的发展机遇和布局行业电子化将拓展公司成长边界。 国库支付电子化：探究业务成熟期的增量机会历经十年全面推广，国库支付电子化向区县级以上财政单位全覆盖迈进。 国库支付电子化的高标准化需求，客观助力中科江南在该业务领域的绝对领先地位。截至2021年底，基于公司为其部署的电子凭证库的各级财政数量单位统计，中科江南在政府财政部门的渗透率接近百分之百。 支付电子化业务营收超过七成来自商业银行，业务属性决定其与政府当年的财政信息化建设的投入程度的敏感度和相关性相对较低。 经测算，我们预计持续的业务下沉推广、预算管理一体化系统带来的软件升级改造、信创背景下的适配在22-25年的时间内有望释放超过20亿元的市场空间。同时，每年的运维服务及代理银行的替换或新增将带来超过5亿元的年度营收空间。 长期维度看，数字人民币可能重塑国库支付电子化体系，中科江南凭借卡位优势有望继续受益。而依托电子凭证库的研发积累，夯实技术力量，布局行业电子化，亦将进一步打开公司的业务空间。 预算管理一体化业务：纵向下沉加横向拓展业务迎来加速发展期作为新时期财政信息化建设的核心内容，从实施节奏上看，19-20年为政策发布和试点建设阶段，21年全国所有省级平台实现上线运行，而从22年起，系统建设进入加速期。纵向上，预算管理一体化系统将由省本级下沉至地市级及区县级，横向层面，预算管理一体化系统的功能将逐步趋于完善，在已有基础模块上叠加升级新功能模块，并整合原有的财政部下发的与此相关的软件。 预算管理一体化系统建设的整体竞争格局呈现分散化，财政IT领域的核心厂商基本均有所参与。中科江南主要服务于自建模式省份，截至22年底参与了17个省份中11个的预算管理一体化系统的建设。 经测算，我们预计22-24年的这一建设阶段公司来自预算管理一体化业务的总营收空间有望达到5亿元，系统运行期间的年度运营收入将接近9,000万元，同时带来每年约7,000万元的财政单位服务平台业务营收空间。 盈利预测与投资建议：预计中科江南2022-2024年归母公司净利润分别为2.52亿元、3.05亿元、3.98亿元，对应EPS分别为2.33元、2.82元、3.69元，同比增加61.6%、20.8%、30.8%。参考可比公司，测算中科江南2023年目标市值152.26亿元，对应目标价格140.98元，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：行业政策变化的风险；业务成长空间风险；预算管理一体化系统建设推广不及预期：毛利率波动的风险等。

中科江南是国内领先的智慧财政综合解决方案供应商。公司成立于2011年，主要产品包括支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、行业电子化扩展解决方案及运维与增值服务，17-21年营收/归母净利润GAGR 分别为30%/35%。自成立以来，精准卡位了近10年来的历次财政信息化变革浪潮，依托财政部及多个省本级财政部门标杆项目成为了国库集中支付电子化与预算管理一体化两大财政核心领域的龙头厂商。18年广电运通成为公司控股股东，22年登陆创业板，并围绕财政中台、数字人民币、行业电子化、数智财政等新兴方向积极布局，已成长为国内财政it 及数字经济信息基础设施建设领军者。 财政信息化属于比较典型的政策驱动型行业，存在较高的行业壁垒，“预算管理一体化改革+数智财政”是当前信息化建设的核心。政策是财政信息化需求井喷的催化剂：19、20年财政部发布了包括《财政核心业务一体化系统实施方案》、、《预算管理一体化规范（试行）》等在内的多个文件，财政信息化步入以预算管理一体化系统为核心的新周期。此外，云架构、微服务和大数据等新型技术应用开始得到推广，数智财政新征程业已开启。财政信息化存在着资质、行业/项目经验、服务网络/经验等多重壁垒，准入壁垒较高。2020年国内政府财政信息化市场规模约345亿，2025年有望达到659亿，21-25年CAGR 约为15.6%。 支付电子化作为公司的基石业务，有很多新故事可以演绎。从13-22年的国库集中支付电子化相关的公开招标数据来看，公司中标金额占比接近6成，参与了35个省本级项目，支付电子化业务覆盖全部328个地级市及2828个区县，且是财政部示范项目中标单位，领先地位/优势竞争突出。受益国库集中支付电子化朝乡镇级下沉、信创软硬件升级、数字人民币子系统建设、医疗电子票据/电子证照等行业电子化新需求涌现，公司支付电子化业务增长天花板远未到来（不考虑行业电子化，仅测算国库集中支付电子化23-25年的市场空间约45亿）。 财政预算管理一体化将成为公司的第二增长曲线。目前财政预算管理一体化平台建设呈现出了两个重要特征：1）围绕预算管理一体化，逐步纳入其他财政相关系统；2）在地方实现省级集中，省级以下可能不再单独部署建设系统。在此背景下，能够承建中央或某一省级预算管理一体化平台的厂商在该区域地市、区县级财政信息化系统建设过程中可能呈现出区域市场“赢家通吃”的态势。中科江南从公开中标金额（占比约13%）/参与的省本级平台项目数量（8个左右）来看均是行业头部。考虑到21年是省本级平台建设项目需求井喷期（21年公开中标金额约1.9亿，高于20、22年），而省本级平台项目建设周期在17个月左右，23年公司预算管理一体化业务高增确定性较强。往后看，预算管理一体化系统也会向地市、区县进一步下沉，并可能兼容其他系统建设，纵向下沉与横向拓展都有较大的空间可以挖掘，行业天花板可能高于国库集中支付电子化（考虑预算单位财务服务平台建设需求，市场空间可能在76亿左右）。 盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.52/3.28/4.71亿元，对应EPS 分别为2.33/3.04/4.36元。给予公司23年55-60x 目标P/E，目标价166.94-182.11元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政府财政信息化支出力度不及预期；支付电子化/预算管理一体业务实施周期延长；行业竞争加剧；预算管理一体化解决方案业务不及预期。

深耕财政信息化十余载，财政信息化领军者中科江南成立于2011年，目前已发展成为国内领先的智慧财政综合解决方案提供商，主要有支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台和运维服务四大业务，主要客户为各级财政部门、金融机构和行政事业单位。从业绩表现来看，营收方面，2018至2021年，公司营收由2.8亿元增长至7.4亿元，CAGR为37.5%；利润方面，2018至2021年公司归母净利润由0.5亿元增长至1.6亿元，CAGR为46.4%。从研发投入来看，公司持续加大研发投入，研发费用率由2018年的15%提升至2021年的18%。公司高水平的研发投入保障了其核心技术优势，2021年单一来源采购占比达37%，客户优势明显。展望未来，公司有望乘财政信息化高景气加速发展。 财政信息化高景气，信创与下级推广助力支付电子化业务持续推进行业层面来看，一方面，财政国库工作“十二五”规划提出要“积极推进国库集中支付电子化管理”，随着2019年新政的发布，已实施支付电子化的地区需按新政进行改造升级，未实施的将对标新政继续省市县乡四级推广。另一方面，在信创加速推进的背景下，支付电子系统适配改造需求亟待释放。公司层面来看，支付电子化解决方案是公司第一大收入来源，2021年占比达72.7%。公司作为财政部“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位，有望随信创催化和进一步推广下沉加速发展。 新政催化，财政预算管理一体化业务加速发展2019年财政部先后印发了以《财政核心业务一体化系统实施方案》为代表的4个重要政策文件，提出由省级财政部统建统管的财政核心业务一体化系统建设，并于2020年发布了《预算管理一体化规范》和《预算管理一体化系统技术标准》，统一了新一轮财政信息化体系建设的业务规范和技术标准。据测算，预算管理一体化空间约为20.46亿元。截至2021年5月，全国31个省级财政中，采取自建模式的为17个，其中，中科江南参与建设的有10个，占比为58.8%。展望未来，一方面，公司在支付电子化领域的客户及经验积累有助于财政预算管理一体化业务的开展；另一方面，考虑到系统的稳定性，下级单位会参考上级单位进行配套部署，公司在下级推广方面优势突出，这将助力公司预算管理一体化业务高速发展。 前瞻布局行业电子化，积极拓展数币应用打开成长新空间公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。 纵向来看，公司有望将业务进一步拓展至财政的其他业务层面，如财政预算管理一体化、票据电子化等。横向来看，有望在除了财政和金融领域外，在如医疗、保险等领域将研发、应用和实施服务能力进行规模化复制并输出。截至目前，公司在医疗领域已有相关项目中标订单，这将加速公司行业电子化业务的进一步发展，打开广阔成长空间。此外，公司积极探索数字人民币在财政业务系统中的应用，目前，已与苏州市财政局签订战略合作协议，就国库集中支付电子化数字人民币业务方案进行试点探讨。 展望未来，随着数字人民币在财政信息化领域的进一步深化应用，公司核心产品的升级与改造需求应运而生，发展空间广阔。投资建议我们预计公司2022-2024年分别实现收入10.0/13.2/16.5亿元，同比增长36%/32%/25%；实现归母净利润2.6/3.5/4.5亿元，同比增长64%/37%/28%，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示1）政策支持不及预期；2）市场竞争加剧风险；3）技术突破不及预期；4）市场拓展不及预期。

国资控股，“高成长+产品型”的财政 IT 领军者。中科江南深耕财政信息化多年，实控人为广州市国资委，凭借在国库电子支付领域的突出优势，公司成长为少数全国化业务布局的财政 IT 龙头。回顾公司近 5年的发展，中科江南的稀缺性尤为明显：1）高成长性，公司 2017-2021年收入 CAGR 达到 30%，归母净利润 CAGR 达到 35%；2）高度产品化，公司毛利率接近 60%，人均创收超过 70万；3）优良的商业模式，公司保持 20%以上的净利率水平，同时具备优秀的现金流质量。而随着中科江南发布 2022年业绩预告（归母净利润同比增速区间为 54-69%），公司的成长性得到进一步验证。 财政 IT：优质赛道，成长性与商业模式优异。中科江南专注于财政信息化领域，目前 A 股中仅中科江南、博思软件两家专精该领域的上市公司。梳理两家公司今年来的业绩表现能够看到，两家公司均实现了高成长与高经营质量兼具的特点：17-21年间两家公司收入复合增速均高于 30%，同时具备 15%以上的净利率和优异的现金流。财政信息化这一赛道类似于证券 IT，在各个细分领域，具备行业格局集中、业务流程标准化、财政部自上而下通过政策推广的特点，因而造就了领域内公司高成长、高盈利和良好的经营质量并存的情况，是计算机中被忽视的优质赛道。 政策规划下，预算一体化建设驱动财政 IT 保持高景气。站在当前时点展望，财政体系 IT 投入仍有望保持高景气，核心驱动力在于自 2016年以来陆续的政策规划下，以省为支点建立预算管理一体化系统有望迎来加速，预算管理一体化全国建设有望带来显著的增量投资。中科江南作为全国化领军的财政 IT 厂商，有望深度参与预算一体化体系的建设。 江南业务的本质在于财政资金流转的数字底座，信创+数币有望带来催化。 中科江南的核心主业国库电子支付以及预算一体化，本质都是通过数字化手段赋能财政资金、信息流转，是财政体系重要的数字基础设施。而除了系统加速全国化建设和推广外，信创、数字人民币等新兴技术应用有望为公司带来核心产品的改造升级和适配，潜在建设空间值得期待。 投资建议：预计公司 22-24年归母净利润分别为 2.55、3.40、4.47亿元，同比增速分别为 64%/33%/32%，当前市值对应 22-24年 PE 为 51、38、29倍。公司在支付电子化领域具备绝对领先优势，考虑到公司的成长性以及产品化的能力，同时结合财政 IT 的高成长，我们认为公司有望享受更高的估值水平，维持“推荐”评级。 风险提示：政策改革推进不及预期，财政一体化市场竞争激烈至毛利率下滑，下游客户预算受疫情影响短期下滑。

事件：公司发布]2022年年度业绩预告，预计实现归母净利润2.4 -2.6亿元，同比增长54%-69%；预计实现扣非归母净利润2.2-2.5 亿元，同比增长50%-65%，利润表现超市场预期。 开源节流并举，盈利能力持续提升。单Q4 看，公司预计实现归母净利润1.1-1.3亿元，同比增长58.7%-95.4%，延续Q3 高增表现。从需求端看，伴随国家在数字政府方面的建设不断深入及财政信息化、国库集中支付领域系列政策落地，各级财政部门、金融机构和行政事业单位等客户对信息化系统的需求增加，公司项目交付进度加快，收入实现快速增长。从成本费用看，伴随公司财政预算管理一体化等产品的标准化程度进一步提升，开发效率及毛利率有所提升；叠加公司继续实施降本增效举措，销售、管理费用控制良好，盈利能力持续提升。 财政预算一体化加速下沉，高景气有望延续。2022 年9月，财政部印发《中央财政预算管理一体化资金支付管理办法（试行）》，要求自2023 年7月1 日起在全国范围内统一实施，实现全国预算指标管理系统一体化、标准化、信息化、数字化。截至2021 年12月，公司财政预算管理一体化业务市场覆盖11 个省级财政单位，165 个地级市单位，1520 个区县级单位，龙头地位稳固，目前省本级平台已经陆续上线，后续有望深度受益于项目建设向市县级的下沉推广，未来有望保持高速增长态势。 布局数字人民币国库支付应用，业务发展多点开花。公司在支付电子化领域优势稳固，后续有望紧抓信创适配改造和下沉市场升级建设机遇，实现稳步增长。 同时，公司积极推动数字人民币在财政领域试点，正与苏州市财政局等相关地区和部门探讨数字人民币结合国库资金支付的相关应用和试点。此外，公司基于电子凭证库为核心的技术能力和业务优势，向医疗、金融、教育、保险等多领域大力推广电子合同、数字函证等产品及服务，有望实现业务多点开花。 盈利预测与投资建议。根据公司业绩预告上调盈利预测，预计公司2022-2024年EPS 分别为2.34 元、3.20 元、4.26 元。公司为财政信息化领域龙头企业，在支付电子化业务领域市占率优势明显，伴随财政预算一体化新政催化，存量升级与增量建设空间广阔，有望持续拓展业务的深度与广度，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策推进不及预期、产品推广不及预期风险等。

事件： 公司公告三季报： 2022年前三季度公司营收 5.52亿元，同比增长 17.60%； 归母净利润 1.26亿元，同比增长 47.06%；扣非归母净利润 1.19亿元，同比增长 43.07%。 点评： 1、 Q3利润高增， 现金流同比改善公司 Q3单季营收 2.03亿元，同比增长 18.80%， 归母净利润 6529万元，同比增长 90.88%，扣非归母净利润 6308万元，同比增长 87.01%，公司 Q3单季利润高增。前三季度公司毛利率 59.20%，同比提高 3.98pct， 期间费用率 34.78%，同比降低 0.31pct。 前三季度公司销售商品提供劳务收到的现金 4.41亿元，占营业收入比例 79.81%，同比提高 16.52pct，经营性现金流净额-5031万元，去年同期为-1.14亿元。 2、发布股权激励计划，高考核目标体现公司信心2022年 9月，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》，拟对 194名高管和核心员工授予 322.50万股限制性股票， 占公司目前总股本比例2.99%，授予价格 37.62元/股。 公司制定了较高的业绩考核目标：以 2021年净利润为基数， 2022-2024年净利润增长率不低于 50%/86%/124%；净资产收益率不低于 19%/16.5%/17.5%；每年研发投入占比不低于 17%；每年现金分红比例不低于 30%，高考核目标体现了公司信心。 3、 财政预算管理一体化系统建设加速，公司核心受益2019年财政部先后发布 4个文件， 提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。 2022年 9月财政部文件要求： 2023年 7月 1日起，全国范围内统一实施预算指标核算管理， 各地应按照预算管理一体化建设整体部署，积极推广落实改革工作。 财政预算管理一体化业务通常以省级单位统一部署，并覆盖本省地市和区县， 建设可分为业务系统开发（省本级）和推广实施（市县）两个阶段。 公司作为财政部技术标准制订小组成员，全程参与预算管理一体化相关标准文件制定。截至 2021年 12月，公司财政预算管理一体化业务已覆盖 11个省、 165个地市、 1520个区县的各级预算单位，测算公司业务空间约 7.03亿元。 盈利预测与投资建议： 我们维持此前盈利预测， 预计公司 2022-2024年归母 净 利 润 为 2.40/3.22/4.30亿 元 ， 对 应 当 前 公 司 市 值 PE 为40.94/30.53/22.84倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策变化风险； 行业季节性风险； 人员成本上升的风险； 市场竞争加剧风险； 市场拓展不及预期的风险。

事件：公司发布] 2022年前三季度业绩报告，实现营收 5.5亿元，同比增长 17.6%； 归母净利润 1.3亿元，同比增长 47.1%；扣非归母净利润 1.2亿元，同比增长43.1%。 Q3业绩符合预期，盈利能力持续提升。1、单 Q3来看，受益于财政预算管理一体化新政推动，公司业绩保持高速增长态势，实现营收 2.0亿元，同比增长18.8%；归母净利润 0.7亿元，同比增长 90.9%。2、从费用端来看，2022年前三季度，公司销售、管理费用分别为 10.8%（-0.61pp）、4.6%（-1.70pp）、经营管理效率持续提升；同时，公司加大财政信息化解决方案建设，研发费用率同比提升 1.87pp至 20.7%。3、从利润率端看，2022前三季度，公司毛利率为 59.2%（+3.98pp），净利率为 22.8%（+4.44pp），成本控制力度良好，盈利能力提升。 支付电子化业务市占率领先，增长空间广阔。支付电子化为公司基石业务，2018-2021年营收 CAGR 为 28.9%，保持稳健增长。从市场地位来看，公司是财政部“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位，同时主要参与人民银行、财政部国库资金电子支付标准制定，市占率保持领先。截至 2021年底，公司已覆盖 35个省级财政单位，328个地级市单位，2828个区县级单位；地市级覆盖率高达 96.7%，总体市占率约为 93.2%。从市场空间来看，根据公司招股说明书，未来支付电子业务市场空间约为 18.8亿元；按照公司 2020年底的市场覆盖率测算，2021-2023年公司市场份额约为 15.4亿元，伴随区县级财政单位支付电子化进一步升级与推广，预计 2021-2023年公司市场份额有望达到 17.5亿元。 响应政策号召，财政预算管理一体化业务高速成长。2022年，为确保中央财政预算管理一体化建设试点工作顺利进行，财政部印发《中央财政预算管理一体化资金支付管理办法（试行）》，要求通过中央预算管理一体化系统办理业务，利好公司产品进一步渗透。截至 2021年 12月，公司财政预算管理一体化业务市场覆盖 11个省级财政单位，165个地级市单位，1520个区县级单位。截至2021年 5月，根据财政预算管理一体化建设安排以及公司已取得的省本级开发业务测算，公司财政预算管理一体化解决方案业务增量约为 7.0亿元。2021年公司财政预算一体化业务营收仅为 0.2亿元，未来有望保持高速增长态势。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 2.15元、2.91元、3.82元，归母净利润将保持 38.3%的复合增长率。公司为财政信息化领域领先企业，在支付电子化业务领域占据绝大部分市场份额，伴随财政预算一体化新政催化，存量升级与增量空间广阔，考虑到公司 2022-2024年归母净利润 CAGR为 38.3%，高于可比公司平均水平，故给予公司 2023年 38倍 PE，对应目标价 110.63元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策推进不及预期、产品推广不及预期风险等。

中科江南：国内领先的智慧财政综合解决方案供应商。公司是国内少数几家全国性的财政信息化建设服务商，基于国库支付电子化相关技术，向各级财政部门、金融机构和行政事业单位等客户提供服务。公司主要产品和服务包括支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台和运维服务等。公司近年业绩持续增长，2022年9月，公司发布2022年限制性股票激励计划，制定高考核目标，其中对净利润目标为：以2021年净利润为基数，2022-2024年净利润增长率不低于50%/86%/124%，体现公司信心。 财政预算一体化系统建设加速，空间广阔。2019 年财政部就财政业务系统建设工作，先后印发了4个文件，提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。2021年3月，国务院印发《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，明确了中央和地方预算管理一体化建设的时间表和路线图。2022年9月，财政部印发《预算指标核算管理办法（试行）》，明确了2023年7月1日起，全国范围内统一实施。公司作为财政部技术标准制订小组成员，全程参与预算管理一体化相关标准文件制定。截至 2021 年12月，公司财政预算管理一体化业务已覆盖11个省、165个地市、1520个区县的各级预算单位，测算公司业务空间约 7.03 亿元，目前公司预算一体化业务相关验收较少，预计未来收入增长空间较大。 国库支付电子化深度卡位，未来有望受益于数字货币。按照《国库集中支付业务电子化管理暂行办法》的要求，财政部门、人民银行、代理银行应当分别部署统一的电子凭证安全支撑控件。公司是财政部“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位，是人民银行、财政部国库资金电子支付标准的主要参与者，深度卡位“电子凭证库”，截至2021年12 月，公司支付电子化业务已覆盖35个省、328个地市、2828个区县的各级预算单位。公司积极探索财政领域数币智能合约应用，与苏州市财政局签订战略合作协议，就国库集中支付电子化数字人民币业务方案进行试点探讨，我们估算公司支付电子化数币改造市场存量空间为16.97亿元。 拓展行业电子化应用，医保有望成为公司新增长点。财政信息化外，公司积极拓展移动通信、税务机关、教育行业、海关等应用领域，大力推行行业电子化应用，为各级政府部门、社会团体、会计师事务所等，提供电子合同、数字函证、电子证照、区块链享票系统等产品及服务。公司已开拓了国家医疗保障局医疗电子票据应用区块链平台及电子票据共享项目、会计行业电子证照、湖南医疗保险基金财务一体化管理系统，并已登记两项医疗保险基金相关软件著作权，以医保基金信息化为代表的行业电子化解决方案有望成为公司新成长点。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2023年营收分别为10.13/13.16/17.07亿元，归母净利润分别为2.40/3.22/4.30亿元。基于可比公司平均估值，给予2023年33倍PE，对应市值106.20亿，目标价 98.33 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险、行业季节性风险、人员成本上升的风险、市场竞争加剧风险、市场拓展不及预期的风险、股价波动风险。