事件：公司发布 2022年年度业绩报告，2022年实现营业收入 111.78亿元（-10.24%）；实现归属于上市公司的净利润 7.31亿元（-9.22%），扣非净利润 7.62亿元（+2.84%），基本每股收益 0.21元（-8.70%）。2023年 Q1，实现营收 26.99亿元（-14.14%），归母净利润 0.16亿元（-88.72%），扣非净利润 0.10亿元（-92.70%）。 化工板块 2022年保持高盈利，23Q1主要化工品价格下行导致盈利下滑。化工板块 2022年实现营业收入 73.85亿元（-2.12%），占公司收入比例为 66.07%，实现毛利润 11.63亿元（-22.59%）。产量方面，主要化工品产销基本稳定，其中聚氯乙烯产销量分别为 51.33万吨/49.00万吨（+2.01%/-1.46%），烧碱产销量 36.65万吨/34.24万吨（-2.09%/-5.27%）； 复混肥产销量 66.69万吨/65.02万吨（+6.50%/+4.16%），乙二醇产销量分别为 27.99万吨/27.73万吨（+0.51%/-0.75%）。对应产品销售价格方面，聚氯乙烯、纯碱、复混肥、乙二醇分别为 6657/3170/2481/4089元/吨 （ -15.63%/+68.90%/+23.87%/-12.92% ）， 对 应 毛 利 率 分 别 为7.79%/58.08%/30.16%/-17.65%（-17.09%/+26.95%/+9.77%/-18.16%）。公司主要化工产品毛利率维持较高水平，是公司盈利主要来源。 热力及电力板块 22年扭亏为盈，政策驱动盈利有望进一步修复。2022年清洁热力板块营业收入 19.08亿元（+12.33%），占总营业收入比重为17.07%。毛利润 0.95亿元，实现扭亏为盈。其中发电量 5.53亿千瓦时（+23.93%）；销售电量 3.57亿千瓦时（+35.52%）；蒸汽产量 1426.60万吨（+1.76%），销量 1282.07万吨（+0.71%）。随着煤炭长协履约率提升以及电力市场化改革的深入，热电板块盈利有望进一步修复。 光伏业务稳步发展，在建项目持续推进。2022年光伏发电板块营业收入2.36亿元（-42.85%），营业成本 0.8亿元（-48.13%），毛利率 65.98%（+3.47pct）。收入下降主要是公司转让张家口光伏项目所致。2022年光伏业务实现发电量 3.31亿千瓦时（-42.71%），售电量 3.31亿千瓦时（-42.71%），售价 7123元/万千瓦时（-0.24%），毛利率 65.98%（+3.47%）。 公司目前在内蒙库布其、甘肃腾格里等地累计开发光伏项目装机规模330万千瓦，其中已建成投运 110万千瓦，在建 220万千瓦。 立足煤炭化工板块，积极发展光伏绿氢产业链。立足氯碱、聚酯为核心的两大现代煤化工产业，依托控股股东亿利资源集团沙漠资源优势，发展“光伏发电、绿电制氢、绿色化工”三位一体零碳产业模式，构筑“风光储氢”一体化发展的低碳全产业链生态圈，公司与国电投合资的库布其 400MW 风光制氢+绿肥一体化示范项目于 2023年 1月获批，此外公司参股投资的内蒙古亿利氢田时代技术公司于 2022年 9月下线内蒙古自治区首套 1000标方碱性电解槽，光伏绿氢产业发展驶入快车道。 盈利预测以及投资评级：预计公司 2023年-2025年归母净利润分别为8.0/9.8/12.9亿元，当前股价对应 PE 为 17.4/14.3/10.8倍。考虑公司化工业务经营稳健，新能源板块发展潜力大。首次覆盖给予公司增持评级。 风险提示：主要化工品价格大幅下跌、新能源发展不及预期等

首次覆盖,给予“谨慎增持”评级。公司实现化工和清洁能源双轮驱动,预计2019-2021年公司的EPS分别为0.43、0.37、0.42元。综合PE和PB估值,给予目标价5.00元,首次覆盖,给予“谨慎增持”评级。 氯碱业务景气下行,公司一体化优势显著。2018年以来,氯碱行业景气下行。鉴于终端需求与房地产竣工面积关联紧密,我们预计下半年地产竣工面积或有回暖,从而带动氧化铝需求短周期向上。此外,随着液氯就地消化率提升,氯碱失衡有望得到缓解,氯碱行业效益将有所提升。公司以煤炭为切入点,打造以PVC为核心的“煤—煤矸石发电—电石—离子膜烧碱、PVC”的氯碱产业链。当前公司具有50万吨PVC、40万吨烧碱产能,且公司拥有主要原材料及燃料来源,电石自给率100%,一体化优势明显。 乙二醇短期压力仍存。近几年乙二醇全球产能迅速扩张,其中2018年我国产能达1051万吨,增速为26%,而需求端聚酯产能增速维持10%以下,导致乙二醇供给过剩,价格自高点大幅下行44%至目前的4600元/吨。由于未来几年全球仍旧有约900万吨新增产能,预计行业仍有压力。公司有乙二醇产能70万吨/年,为目前国内单套最大的煤基乙二醇生产装置。凭借一定成本和规模优势,公司乙二醇业务有望穿越牛熊。 清洁能源业务稳步推进。公司在“撤城入园”进度加快的大背景下,通过新建项目投运,各地运营项目蒸汽负荷增加,产能利用率提升。此外,在生物光伏方面,公司拟建的库布其1GW生态光伏项目已并网发电510兆瓦。 风险提示:需求萎靡的风险、环保政策放松的风险。

盈利预测及投资建议 公司上半年主动调整优化业务结构,退出部分毛利率较低的传统供应链物流、煤炭等业务,积极向绿色发展、生态优先的大战略方向转型,虽然导致短期收入利润出现较大波动,但业务结构更优,盈利质量更高,前景更好,有利于公司长远健康发展。报告期内,公司的几项核心业务中,化工制造业务平稳发展,保障公司健康持续发展,但由于烧碱、乙二醇等产品的市场环境变化,产品价格下降较多,对公司业绩造成不利影响,预计未来随着市场景气度及化工品价格回升,利润将得到恢复和增长;清洁热力及生态光伏板块进展良好,产能得到提升,运行效果良好,未来随着产能陆续投放,将有助于公司业绩平稳增长。预计上市公司2019-2021年实现归母利润8.0、8.8、9.7亿元,当前股价下对应市盈率为15.5、14.0、12.7倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,且暂不考虑后续的配套资金摊薄,则18年的静态市盈率为10.6倍(亿利生态19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好,维持“强烈推荐-A”评级。 五、风险提示 方案未获证监会通过风险;增发价格下调风险;项目进展不达预期风险;项目运行不达预期风险;化学品价格下降风险;大盘系统性风险。

事件: 亿利洁能 7月 24日晚公告发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案(修订稿),公司拟以发行股份及支付现金相结合的方式购买亿利集团、亿利控股及央企扶贫投资基金分别持有的亿利生态 87.41%、 0.88%、 11.71%,合计 100%股权,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元;其中拟以发行股份方式支付约 85%,发行股票价格为 8.39元/股,拟以现金购买方式支付约 15%约计 6.45亿元,支付与亿利集团。本次交易完成后,亿利生态将成为上市公司的全资子公司。 同时,公司拟向不超过 10名(含 10名)符合条件的投资者发行股份募集配套资金,用于支付本次重组的现金对价及交易相关费用、投入标的资产在建项目建设、补充标的资产流动资金及偿还债务等。本次交易拟募集配套资金总额不超过本次拟以发行股份方式购买资产交易价格扣减交易对方在本次交易停牌前六个月内及停牌期间以现金增资入股标的资产部分对应的交易价格后的 100%。 亿利集团、亿利控股在本次交易取得的上市公司股份锁定期为 36个月,央企扶贫投资基金将与上市公司另行签署协议,对锁定期安排进行约定。 点评: 一、 亿利生态静态市盈率为 7.5倍,本次交易将显著增厚上市公司业绩,提升上市公司 EPS 水平亿利生态 2017-2018年实现收入分别为 24.5、 43.0亿元,实现归母净利润分别为 2.55、 5.75亿元,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元,对应 18年静态市盈率水平为 7.5倍。上市公司 2017-2018年实现营业收入 167.6(调整后)和173.7亿元,实现归母净利润 5.25(调整后)和 7.70亿元,实现扣非归母净利润为 4.36(调整后)、 5.77亿元,本次对亿利生态的收购将显著增厚上市公司营业收入和净利润水平,业务规模和盈利能力将得到进一步增强。 上市公司 7月 25日收盘价为 5.07元/股,对应市值为 139亿元,对应 18年 EPS为 0.28元/股,对应 18年静态市盈率为 18.0倍。上市公司拟发行股份收购资产的股票发行价格为 8.39元/股,较今日收盘价 5.07元/股溢价较多;若不考虑发行股份募集配套资金,则本次增发完成后对应 18年 EPS 为 0.42元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.0倍;若仅考虑发行股份募集配套资金用于支付本次重组的现金对价,不考虑其他募集配套资金用途,且假设发行股份价格同样为 8.39元/股,则本次增发完成后对应 2018年 EPS 为 0.41元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.3倍。 四、 统一于上市公司平台,生态修复与绿色产业告别平行发展格局;两者协同效益明显,有助于推进生态产业服务战略,实现长远发展 亿利集团在 30年库布其治沙经验中探索出了“生态产业服务”的创新模式,即通过规模化生态修复,提升修复土地(包括农业、工业和城市土地)的增值收益,导入包括洁能环保产业、文化旅游产业等在内的多种绿色产业,实现多重生态产业收益,并创造出分别由生态修复、土地增值收益、绿色产业导入及运营所带来的 “短期”、“中期”、“长期”三个阶段收益及现金流。上市公司现有的循环经济产业园亦为亿利集团推进这一创新模式,基于核心生态修复技术将沙漠变成工业用地,并导入工业产业,建立产业园区,从而获得土地增值收益和生态修复收益的突出成果。 上市公司与亿利生态分别属于亿利集团“生态产业服务”创新模式下的绿色产业及生态修复两个核心板块,本次交易后将实现两者统一于同一上市公司平台,打破生态修复与绿色产业平行发展的格局。上市公司与亿利生态在业务结构层面具有较强互补性和协同性,通过本次交易,上市公司业务将向大生态产业上游延伸,可进一步增进原有循环经济产业绿色开采、清洁低碳利用;同时,拓展生态环境治理业务,借助生态补偿,促进绿色产业整合发展;亿利生态亦可依托上市公司丰富的产业整合、运营经验,进一步提升生态修复后绿色产业的导入及有效运营的能力,以绿色产业的稳定现金流反哺生态修复、治理,优势互补,双方业务的长期可持续发展将得到强有力的支撑。 五、 盈利预测及投资建议 公司主业部分,虽然乙二醇、烧碱等化工品价格有所下降,对业绩造成一定影响,但PVC、煤炭等价格仍保持较高水平,且清洁热力及生态光伏板块随着产能陆续投放将有助于公司业绩平稳增长,预计 2019-2021年实现归母业绩 8.0、 8.8、 9.7亿元,当前股价下对应市盈率为 17.4、 15.7、 14.4倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,暂不考虑后续的配套资金摊薄,则 18年的静态市盈率为 12.0倍(亿利生态 19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态 100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好。首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级。 六、 风险提示 方案未获证监会通过风险;项目进展不达预期,项目运行不达预期风险,化学品价格下降风险,大盘系统性风险。

公司为亿利集团旗下上市公司,上市以来受到集团的大力支持和资源倾斜。目前,公司已形成围绕煤化工(及煤炭)、清洁能源两大板块的产业布局。其中煤化工以氯碱循环经济产业链为主体、清洁能源板块以光伏发电及燃煤锅炉改造为主体。在内生增长的同时,公司不断承接集团优质资产,公司业绩正处于高速成长通道之中。 氯碱业务高效运行,预期提供稳定盈利 PVC/烧碱行情自16年开始启动,18年价格达到高点,价格至今仍处于相对高位。目前,氯碱行业仍有一定景气支撑。PVC方面,18-20年行业新增产能增速预计在5%左右水平,整体可控,且下游需求受房地产带动有望维持增长,供需增量大体平衡;烧碱方面,行业新增产能稀少、增速接近于0,而下游板块分散、需求相对平稳,供需格局有望维持。公司具备煤炭-电石-PVC/烧碱-水泥的循环一体化产业链,装置维持高效运行,有望提供稳定盈利。 乙二醇国产替代空间广,有望为化工板块提供新增量 17年全年我国净进口乙二醇规模仍达813万吨,占表观需求量(即进口依赖度)约58%,国产替代空间仍较大;同时下游聚酯近两年产能快速增长,19年预计投产产能仍对应乙二醇需求达228万吨。行业需求基数大,即使供应方面如期投产乙二醇产能1129万吨,仍可消化。公司于18H2收购新杭能源,目前拥有乙二醇产能40万吨,新杭能源装置接近满产运行,且并入上市公司有望进一步压低成本,为公司化工板块提供新增量。 光伏和清洁热力项目并驾齐驱,清洁能源板块快速扩张 公司光伏发电及清洁热力项目均处于快速扩张期。光伏发电子公司库布其生态于2017年末并表,其光伏治沙项目在取得达50%净利率的同时取得良好生态、扶贫成效,目前并网容量510MW、目标在19年扩充至1.1GW;清洁热力项目自16年开始布局,目前已在全国多省市铺开,以BOO、BOT、BT等模式为当地工业园区等进行传统燃煤锅炉的升级改造,目前完工项目合计1520T/H、在建/拟建项目975T/H,潜力同样可观。 投资建议 预计公司2018年、2019年、2020年实现归母净利润7.98、9.41、10.43亿元,对应EPS 0.29、0.34、0.38元,对应PE 22、18、16倍,给予“买入”评级。

公司近期发布2017年年报及2018年1季报。2017年,公司实现营收157.46亿元,同比增长41.17%(追溯调整后,下同);归母净利润5.21亿元,同比增长69.14%;扣非归母净利润4.60亿元,同比增长606.72%;综合毛利率12.80%,同比提升1.05pct,期间费用率7.04%,同比下降0.7pct。2018年1季度,公司实现营收40.49亿元,同比增长44.50%,归母净利润1.34亿元,同比增长33.09%,扣非归母净利润1.66亿元,同比增长288.46%。 周期品价格上涨助推公司扣非利润大增。公司拥有煤炭权益产能700万吨/年、PVC权益产能20.5万吨/年、烧碱产能16.4万吨/年。2017年,公司煤炭销售均价同比提升76.87%至342.94元/吨,,烧碱均价同比提升68.01%至2873.04元/吨,PVC均价同比提升15.16%至5148.25元/吨。供给侧改革和环保限产等政策背景下,煤炭和化工周期品价格持续上涨,助推公司扣非利润大幅增长。 节能环保:持续加码。“微煤雾化”技术支撑公司持续发展。公司研发的“微煤雾化”技术,可使煤粉燃尽率达98%以上,锅炉热效率达90%以上,相对传统锅炉节煤30%以上,结合初始排放控制技术和烟气净化技术,烟尘、硫化物和氮氧化物的排放达到天然气排放指标。截止2018年3月,公司清洁热力项目已运营或试运营10个,915T/H,开工在建项目2个,160T/H,待开工项目2个,220T/H。此外,公司已完成10余个省区的市场布局,储备项目丰富,支持公司持续发展。现金收购优质光伏资产。公司以现金收购正利新能源49%股权和库布齐生态70%股权。正利新能源已建成并网地面集中式装机110MW,库布齐生态已建成并网地面集中式装机200MW。正利新能源和库布齐生态的光伏项目位于沙漠地区,光照时间长,利用小时数高于行业平均水平,具有较强的盈利性。 化工板块:循环经济产业链+供应链金融。公司积极打造以PVC为核心的循环产业模式,废气、废水、废渣接近零排放,同时围绕能源化工大宗商品行业深度开展代理采购、渠道分销、物流、云仓储等供应链综合解决方案服务,通过与产业链上下游企业合作的方式进行产业链优化,提高流动资金周转率,降低融资成本,优化资源配置。 盈利预测与估值。预测公司18-20年归母净利润6.92、8.10、9.27亿元,对应EPS分别为0.25、0.30、0.34元。公司在节能环保领域布局持续加强,参考同业估值,给予公司2018年25倍PE,对应目标价6.25元,维持“增持”评级。 风险提示。周期品价格回落;“微煤雾化”业务拓展不达预期。

产品涨价及清洁能源业务推进是业绩增长主因。公司17年扣非净利在16年扭转颓势的基础上,继续实现大幅增长,主要因煤炭与氯碱行业供给侧改革发力,产品价格涨幅较大,17年动力煤、电石法PVC、32%离子膜烧碱均价分别为644、6470、1096元/吨,较16年同比上涨36%、10%、53%,公司作为国内煤炭与煤化工龙头企业,分别拥有煤炭、PVC、烧碱权益产能700、20.5、16.4万吨,产品提价导致业绩显著提升。分季度来看,Q1-Q4扣非净利分别为0.43、0.70、1.46、1.56-2.03亿元,呈持续环比增长趋势,主要因今年7月开始环保监管升级,利好周期品涨价行情,Q4动力煤、PVC及烧碱均价较前三季度均价分别提升12%、2%、37%。此外,公司近年来转型的清洁能源业务开始取得成效,微煤雾化新项目持续落地,Q4气荒使项目开工率快速提升,贡献可观利润;公司收购的光伏资产亦收益稳定,贡献归母净利约0.92亿元。 继续看好公司18年业绩表现。展望公司18年主要产品发展前景,煤炭行业在投资能力严重下滑趋势下产能释放将非常有限,消费端则预计保持4%的稳定增长,公司10.5亿吨权益储量有望价值重估;环境税开征利于氯碱行业维持高景气,公司作为氯碱循环经济产业园标杆企业,环保红利将充分释放。微煤雾化近2000蒸吨项目已处于收购洽谈阶段,具有较大成长空间。 终止筹划收购生态修复和金融牌照业务。公司1月16日停牌,今日公告终止筹划重大事项,1月30日复牌。此次筹划的重大事项为收购大股东下属公司股权,标的公司主营业务涉及生态修复与金融牌照类业务。据公司公开信息显示,亿利生态为国内生态修复行业绝对优势龙头,17年已签订生态修复框架协议总额超3000亿元,经营业绩同比增长近8倍;集团旗下的亿金信托有限责任公司,注册资本金为50亿元。公司此前筹划将集团最核心资产注入到上市平台,体现了大股东意图充分利用资本平台,将生态业务快速发展壮大,并将上市公司平台做大做强的决心。 盈利预测与投资评级。预计公司2017-2019年归母净利分别为5.14亿元、6.62亿元、7.86亿元,对应EPS 0.19元、0.24元、0.29元,PE 36X、28X、24X,看好煤炭与氯碱行业18 年继续维持高景气, 以及微煤雾化未来发展空间,维持“买入”评级。 风险提示:煤炭与氯碱产品价格持续下跌的风险;微煤雾化项目新建及并购进度大幅拖延的风险。

1.传统氯碱煤炭企业,加快转型升级 公司于1999年由亿利资源集团发起设立,近年来由传统氯碱企业不断转型升级,聚焦清洁能源利用。目前主营业务包括煤化工、“微煤雾化”高效清洁能源利用和2017Q4注入的生态光伏。公司分别拥有PVC、烧碱、煤炭、生态光伏权益产能20.5万吨、16.4万吨、700万吨、194MW,其中拥有的优质煤炭权益储量高达10.5亿吨。2017年Q1-Q3,公司分别实现归母净利润0.75亿元、0.86亿元、1.21亿元,环比提升明显,总计2.82亿元,同比+29.58%。 2.否极泰来,氯碱行业盈利显著改善 随着落后产能淘汰,环保高压,氯碱行业集中度不断提高,而下游需求稳定,氯碱行业景气度回升。2017年初以来PVC与烧碱(32%)价格受益供需格局转好,全年平均价格分别为6470.44元/吨、1097.16元/吨,同比+10.07%、+53.29%。液氯作为烧碱副产品,由于氯碱不平衡,大部分地区贴价销售,如山东槽车液氯倒贴运费800-1100元/吨,氯碱平衡企业最受益。公司构建了“煤-煤矸石发电-电石-离子膜烧碱、PVC-工业废渣产水泥”的一体化循环经济产业链,PVC、烧碱每上涨1000元,分别增厚公司EPS 0.05和0.04元。 3.持续稳步推进“微煤雾化”项目进展 我国燃煤锅炉改造及营运市场规模均超千亿元。公司“微煤雾化”技术先进,煤粉燃尽率达到98%以上,锅炉运行热效率达90%以上,比传统燃煤锅炉节能约30%。截至2017年9月,公司已运行及试运行项目10个,小计915吨/小时;开工在建项目2个,小计160吨/小时;待开工项目3个,小计290吨/小时。Q4以来气荒导致项目负荷快速提升,短期贡献可观业绩,同时有6-8个规模近2000蒸吨项目处于收购洽谈阶段,未来业绩有望大幅增长。 4.转型升级,做大做强光伏产业 2017年11月,公司基本按净资产以4.6亿元现金收购正利新能源49%股权和库布其生态70%股权,标的公司光伏发电规模分别为110MW和200MW,2017前三季度净利润分别为0.54亿元和1.08亿元。本次收购有利于改善公司业绩水平及ROE。集团公司还拥有迎宾廊道和亿源新能源总计290MW 光伏资产,有望继续注入。 5. 盈利预测与评级 我们预计公司2017-2019 年归母净利分别为5.14 亿元、6.62 亿元、7.86 亿元,对应EPS 0.19 元、0.24 元、0.29 元,PE 36X、28X、24X, 考虑到公司煤化工与微煤雾化贡献业绩有望超市场预期,当前股价较大股东增持价及定增价具备较强安全边际,给予“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅波动、光伏补贴政策风险、微煤雾化项目推进不及预期。

事件: 公司11月24日发布公告,公司董事会审议通过以4.6亿元现金购买鄂尔多斯市正利新能源发电有限公司49%股权和内蒙古亿利库布其生态能源有限公司70%股权的议案。 主要观点: 1.低价收购集团光伏资产,向清洁能源产业加速转型升级。 公司将通过本次收购获得已并网发电的成熟优质光伏资产,丰富上市公司的业务类型,完善上市公司能源业务布局,快速做大清洁能源业务规模。新业务与控股股东的生态治理业务协同效应显著,同时增厚业绩,提高净资产收益率。收购公司现有团队、技术储备助力公司光伏产业布局,提升公司整体经营效益,符合公司致力于高效清洁能源投资与运营的发展战略。此外公司大股东亿利资源集团公司仍拥有总计290MW光伏资产(迎宾廊道、亿源新能源),具有一定注入预期。 正利新能源和库布其生态评估值分别为4.88亿元和6.58亿元,增值率分别为0.41%和0.47%,基本按净资产收购。正利新能源和库布其生态光伏发电规模分别为110MW和200MW,正利新能源光伏发电规模110MW,2017年1-9月实现净利润0.54亿;库布其生态光伏发电规模200MW,2017年1-9月实现净利润1.08亿。公司相当于以3.4倍PE收购年化合计盈利1.36亿的资产,将显著提高公司盈利能力。 2、氯碱和煤炭板块盈利高位保障公司业绩 公司拥有PVC、烧碱和煤炭权益产能分别20.5、16.4、700万吨/年。虽然9月份以来PVC价格见顶下跌,但烧碱由于下游氧化铝电解铝需求良好价格持续上涨,PVC和烧碱的双吨盈利依然保持高位;采暖季到来,煤价有望保持强势。公司氯碱和煤炭板块业务将保障公司业绩。 结论: 预计公司2017-2019归母净利润分别为4.69亿元、5.78亿元、6.26亿元,对应EPS分别为0.22、0.28和0.30元,当前股价对应PE分别为25、20和19倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 光伏补贴政策风险、产品价格大幅波动。

事项: 公司公告现金收购控股股东亿利集团持有的两处光伏运营资产:正利新能源49%股权和库布其生态70%股权,最终交易对价分别为1.4亿元和3.2亿元,共计4.6亿元。 评论: 现金收购集团优质光伏资产,集团荒漠资源丰富,特色光伏大有可为 原先,公司2017年8月发布预案,拟发行股份向亿利控股购买其持有的正利新能源49%的股权、库布其生态50%的股权、迎宾廊道60%的股权以及亿源新能源100%的股权,向亿利集团购买其持有的库布其生态20%的股权及资产,标的资产总额26.35亿元;并配套融资不超过13.9亿元。但后由于迎宾廊道和亿源新能源尚未完成建设和尚未取得《电力业务许可证》等原因,改为用现金方式收购正利新能源49%股权以及库布其生态70%股权。正利新能源和库布其生态光伏发电视模分别为110MW和200MW,分别于2015年1月和2016年6月并网发电,盈利情况良好。其中正利新能源2017年1-5月、2016年度分别实现营业收入1.21亿元、1.44亿元,对应净利润0.54亿元、0.64亿元;净利率分别为44.63%、44.55%。库布其生态2017年1-9月、2016年度分别实现营业收入2.04亿、1.07亿元,对应净利润1.08亿元、0.71亿元;净利率分别为52.94%、66.57%。此次收购并未采用收益法测算,而且完全用成本法,收购标的估值严格参考净资产价格。按运营年利润计算,PE仅不到5倍,价格便宜,充分显示了集团公司对于上市公司的大力支持。 公司发展光伏产业具有独特优势,本次标的资产中库布其生态项目是我国第一座因治沙而批建的生态循环光伏电站,是内蒙古“林光互补”综合治沙产业示范基地,是科技部“沙漠新能源科技成果转化基地”。亿利集团是全国具有示范意义、世界领先的沙漠治理专家,30年来实现库布其沙漠绿化面积6000多平方公司。库布其生态光伏项目所用的土地就是集团修复的沙漠土地,土地价格低廉。在沙漠修复地上建光伏,因地制宜实施了“板上发电、板下种草、板间养殖”的创新生态循环综合利用的产业模式。而且当地日照资源丰富,项目净利率可达65%。而且公司也在积极研究应用先进的光伏发电新技术,如太阳追踪系统和利用沙漠特性的双面发电技术等,有望进一步提升未来新建光伏电站的盈利能。此次收购的两个项目周边配套有工业园区,且距离特高压输电线路很近,预计弃光率将维持低水平。预计此次收购的两个项目将从2017年起每年为公司贡献近2亿元的运营收益。除此之外,集团尚有新申请的库布其300mw、张家口冬奥会迎宾廊道875MW(其中240MW在建,包括怀来亿鑫70MW、下花园亿泰80MW、宣化正利30MW、宣化正亿60MW,预计17年底前建完)和河北亿利新能源精准扶贫广泛项目(50MW)的光伏指标将陆续建设投运,并已计划逐步注入上市公司,公司光伏运营规模和收益将快速增长。亿利集团也已在内蒙古库布其、科尔沁、毛乌素、甘肃武威、河北坝上、新疆南疆、西藏那曲、山南、云南昭通等地,生态修复了可观的荒漠化土地,且项目所在地大多太阳能资源丰富,具有较好的开发利用价值,未来光伏前景广阔。 转型“清洁能源+循环经济”,战略脉络清晰 公司响应国家节能减排的号召,通过对于传统化工业务的改进、整合,逐渐从传统能源化工向清洁能源高效利用转型,确立了能源高效清洁利用和循环经济利用两大核心板块。2017年初完成了44亿元的定增,加码清洁热力供应项目。公司大股东亿利资源集团资产丰富,是国内生态绿色产业的标杆企业,旗下生态、洁能、金融三大产业相互配合,实现协同效应,助力公司快速实现清洁能源综合服务商的战略布局。 热力供应+光伏运营,定位能源高效清洁利用综合智慧能源服务商 公司凭借“微煤雾化”的高效煤清洁利用技术,大力推进集中供热业务。截至2017年7月,已运营或试运营项目10个,915T/H,开工在建项目2个,160T/H,待开工项目3个,290T/H,储备项目合计规模超7万T/H。随着定增资金的到位,在手项目的逐渐建成投运,并不断通过并购获取新项目,未来集中供热业务利润增长空间广阔。此次现金收购集团优质光伏资产后,将积极布局智慧能源业务,通过分布式能源技术实现供需互动,优化资源配置,打造智慧能源综合服务商。 利用循环经济模式升级传统业务,化工产品价格上涨增厚利润 公司以煤炭的高效综合利用为切入点打造以PVC为核心的一体化循环经济产业链,包括64万吨电石、50万吨PVC、40万吨烧碱、配套自备热电厂和煤矸石发电机组,以及120万吨工业废渣制水泥项目。循环经济模式降低单位固定成本,使得废物利用率大幅提高,废气、废水、废渣近零排放。今年受供给侧改革影响,公司主要产品价格上涨,增厚公司业绩。随着政策不断规范行业标准使得劣质企业挤出效应明显,行业集中度提高,未来公司循环经济模式下化工业务优势有望进一步加大。 盈利预测与评级 我们预计公司2017-2019年净利润分别为4.93/5.84/8.31亿元,对应PE分别为31/26/18倍,首次覆盖给予增持评级。 风险因素 电石产品价格波动,项目进度不及预期。

事件:11月24日,公司董事会审议通过4.6亿元现金收购正利新能源49%股权和库布其生态70%股权方案。 观点:一波三折,4.6亿元低价收购集团光伏资产。为注入集团光伏资产,促进产业升级,公司收购过程可谓一波三折。从最初的发行股份及支付现金相结合方案,调整为6.4亿元现金收购,至目前的4.6亿元现金收购方案,只为尽快注入具有良好盈利能力的光伏资产。本次收购基本按净资产收购,正利新能源49%股权和库布其生态70%股权分别对应1.4亿元和3.2亿元,总计4.6亿元,增值率0.41%。 正利新能源和库布其生态光伏发电规模分别为110MW和200MW,分别于2015年1月和2016年6月并网发电。其中正利新能源2017年1-9月、2016年度实现营业收入1.21亿、1.44亿,净利润0.54亿、0.59亿;净利率为45.15%、41.11%。库布其生态2017年1-9月、2016 年营业收入2.04 亿、1.07亿,净利润1.08亿、0.67亿;净利率为53.02%、62.72%。本次收购将有利于提高公司ROE,显著改善公司业绩水平及结构,将带动公司向清洁能源产业加速转型升级。 预计后续继续做大做强光伏产业。集团公司还拥有迎宾廊道和亿源新能源总计290MW光伏资产,预计待时机成熟时,有望继续注入上市公司。公司结合沙漠治理,构建“生态修复+光能发电+特色种养+观光+精准扶贫”产业链具有良好生态及经济效益。 传统业务氯碱产业链维持高景气。公司拥有PVC、烧碱、煤炭权益产能20.5、16.4、700万吨,保障公司基本业绩。17年初以来PVC与烧碱价格受益供需格局转好,最高涨幅分别高达25%、50%,两产品价格每上涨1000元,分别增厚EPS 0.05和0.04元。 盈利预测与投资评级。假设光伏资产2017年并表,我们预计公司2017-2019归母净利分别为4.45亿元、5.16亿元、5.66亿元,对应EPS 0.16/0.19/0.21元,PE 34X/29X/27X,维持“推荐”评级。

1.现金收购光伏资产,加快推进产业升级 原方案:公司拟以发行股份的方式,向亿利控股购买其持有的正利新能源49%股权、库布其生态50%股权、迎宾廊道60%股权以及亿源新能源100%股权,向亿利集团购买其持有的库布其生态20%的股权;拟以发行股份及支付现金相结合的方式,向亿鼎投资中心购买其所持有的热电联产相关土地使用权、房屋建筑物及机器设备。标的资产预计总额26.35亿元,并拟募集配套资金不超过13.93亿元。 更新方案:现金收购正利新能源49%的股权以及库布其生态70%的股权,对应初步交易价格分别为2.13亿元和4.27亿元,总计6.4亿元。同时对于迎宾廊道、亿源新能源的部分股权,亿利控股已出具《承诺函》,在亿利控股属于亿利洁能关联方期间,如迎宾廊道、亿源新能源取得《电力业务许可证》并具备商业运营条件,后续协商转让给公司。 标的盈利良好:正利新能源和库布其生态光伏发电规模分别为110MW和200MW,分别于2015年1月和2016年6月并网发电。其中正利新能源2017年1-5月、2016年度分别实现营业收入0.64亿元、1.44亿元,对应净利润0.29亿元、0.64亿元;毛利率分别为72.10%、71.19%,净利率分别为45.81%、44.55%。库布其生态2017年1-5月、2016年度分别实现营业收入1.06亿、1.07亿元,对应净利润0.59亿元、0.71亿元;毛利率分别为72.33%、70.93%,净利率分别为55.44%、66.57%。调整原因及对公司影响:本次调整主要由于原方案尚需继续完善优化,部分资产相关问题落实尚需一段时间,为提高业务重组效率,尽快将具有良好盈利能力的光伏发电资产注入公司,故调整方案。更新方案将加快推进公司清洁能源布局,有利于提高公司ROE。 2.沙漠淘金,公司发展光伏产业具有独特优势 公司发展光伏产业具有独特优势,本次标的资产是我国第一座因治沙而批建的生态循环光伏电站,是内蒙古“林光互补”综合治沙产业示范基地。由于沙漠地区土地廉价,日照资源丰富,项目收益率高。其构建的“生态修复+光能发电+特色种养+观光+精准扶贫”产业链具有良好生态及经济效益。 3.公司传统产业受益周期品涨价 公司拥有PVC、烧碱、煤炭权益产能20.5、16.4、700万吨,氯碱价格大幅上涨,有利于公司业绩改善。2017H1公司实现归母净利1.61亿元,扣非后归母净利润1.13亿元,同比增长65%。PVC/烧碱价格每上涨1000元,分别增厚EPS0.05和0.04元。 4.拥有“微煤雾化”技术,稳步推进高效清洁热力项目 公司“微煤雾化”技术先进,截至2017年7月,已运行及试运行项目10个,总计915吨/小时;开工在建项目2个,总计160吨/小时;待开工项目3个,总计290吨/小时;同时储备大量潜在项目,处于稳步增长阶段。 5.投资建议: 假设光伏资产2017年并表,我们预计公司2017-2019归母净利4.71亿元、5.14亿元、5.75亿元,对应EPS0.17元、0.19元、0.21元,PE45X、41X、37X,首次覆盖,给予“推荐”评级。 6.风险提示: 光伏补贴政策风险、公司主要产品价格大幅波动。

投资建议。 公司主营产品PVC、烧碱和煤炭受到供给侧产能收缩影响,自2016年初起价格连续上扬,涨幅分别达到40%、60%和85%,盈利有望大幅提升。此外公司依托自主研发的全球领先的煤炭清洁利用技术--“微煤雾化”,在集中供热行业迅速发展壮大。公司45亿元定增项目已经过会,其中39亿元用于投资高效清洁能源项目,一旦募集资金到位,将会加快公司项目推进。预计公司2016年至2018年实现净利润4.4/6.3/7.7亿元,对应2016-2018年PE为32/22/18倍。上调至“强烈推荐”评级。 投资要点。 投资要点1:从氯碱煤炭到清洁能源,跨界步伐稳健坚定。公司定向增发通过发审会审核。拟发行股份数量不超过6.5亿股,募集资金总数不超过45亿元,其中39亿用于微煤雾化项目。亿利集团承诺认购不低于发行股份总数的9.87%。通过定向增发,公司向微煤雾化产业迈出坚实一步,将使得微煤雾化在公司业务中比重大幅度提升。 投资要点2:氯碱煤炭价格回暖,公司主营业务有望大幅改善。公司拥有PVC权益产能20万吨,烧碱权益产能16万吨,煤炭权益产能700万吨,弹性巨大。年初以来PVC、烧碱和煤炭价格连续上涨,1月至10月市场价格涨幅分别达到40%、60%和85%,公司主营业务盈利有望大幅提升。 投资要点3:迈向清洁能源,拥抱千亿市场。根据国家2015年制定的相关规划,到2018年底淘汰40万蒸吨落后燃煤锅炉,到2020年底淘汰60万蒸吨落后燃煤锅炉,假设其中一半采用大型燃煤锅炉,单吨锅炉改造成本70万元,锅炉年供热时间6000小时,蒸汽价格200元/蒸吨,预计到2020年底改造空间可达到2100亿,运营空间可达到3600亿元。市场广阔值得期待。 投资要点4:技术和项目储备领先行业,有望成为行业龙头。公司研发的微煤雾化技术通过三级燃烧使原料燃尽率达到98%,锅炉运行热效率达到90%。相比传统燃煤锅炉,微煤雾化最高可节煤30%,截至2016年6月,项目已落地浙江、山东、江西、江苏、安徽、河北、河南、甘肃等多个省区,已运行项目4个共320T/H(含本年转入试生产项目2个140T/H),在建项目9个共600T/H,待开工项目5个共360T/H,各区域市场调研及储备项目数量145个,签订特许经营权合约过万蒸吨。 风险提示:集中供热项目推进不及预期,主业盈利持续低迷。

一、事件概述。 亿利洁能发布三季度业绩报告,前三季度公司实现67.19亿元,同比增长18.71%,归母净利2.18亿元,同比增长106.47%;扣非归母净利为1.09亿元,同比增长36.24%。其中第三季度归属于母公司所有者的净利润为6066.50万元,较上年同期增1106.92%;三季度扣非归母净利为4100.52万元,同比增长329.91%。 二、分析与判断。 公司受益于供给侧改革,公司煤炭及煤化工业务持续增长。目前公司的主要业务是PVC和煤炭业务,今年以来,煤炭、PVC市场开始回暖,公司营收同比增长18.71%。截止前三季度,内蒙古鄂尔多斯地区坑口煤价已经较年初翻倍,PVC市场受补库需求等因素的带动,PVC价格也触底回升。未来随着供给侧改革的深入,煤炭和PVC未来的价格重心有望不断上移,将持续增厚公司的业绩。 清洁能源业务不断扩大,继续带动公司的转型升级。公司清洁能源业务2015年开始取得进展,"微煤雾化"订单开始逐步放量,全年实现1.76亿元收入,毛利为27.24%。2016年上半年清洁能源业务收入2.24亿元,同比增加250.86%,毛利率提升至33.89%,预计三季度清洁能源业务规模将持续扩大。随着示范项目的稳定运行,公司订单将持续放量,截至上半年,公司已运行(试运行)微煤雾化项目4个,各项目一期共计320T/H,包括在建和待开工项目,累计960T/H。 公司定增45亿,继续加码“微煤雾化”项目。为更好地从传统能源业务向清洁能源业务转型,公司将定向增发募集资金45亿元,其中,39亿元用于微煤雾化清洁热力项目,6亿元用于补充流动资金。微煤雾化项目凭借其优良的节煤性和环保性等优势,随着示范项目的稳定运行,微煤雾化项目的推广有望持续放量。公司后续也将逐步医药资产,更加聚焦公司清洁能源业务。 三、盈利预测与投资建议。 预计公司2016-2018年EPS(未考虑定增摊薄股份)为0.13元、0.21元、0.40元,对应PE为55倍、32倍、17倍。看好公司向清洁能源领域转型,后期随着国家环保政策的加码和公司微煤雾化订单的放量,公司有望迎来业绩爆发期,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示:煤炭价格大幅下行;微煤雾化项目推广低于预期