事件概述公司发布2019年报:实现营收1,704.6亿元,同比增加2.58%;归母净利26.0亿元,同比减少20.2%,扣非后归母净利24.7亿元,同比减少15.16%;经营净现金流78.6亿元,较上年增加57.0亿元。19Q4公司营收482.8亿元,同比增长5.5%;归母净利3.5亿元,同比增长240.7%;扣非后归母净利4.6亿元,同比增长294.7%。 同日,公司发布2020一季报:实现营收256.1亿元,同比减少31.4%;归母净利-4.0亿元,同比减少149.6%;扣非后归母净利-4.0亿元,同比减少146.3%。 分析判断2019年公司经营稳步发展,衍生业务持续推进1)2019年新车销量逆势增长,豪华品牌占比持续提升,结构进一步优化。乘用车行业受内因(国五国六切换)外患(中美贸易战)影响,销量同比减少9.6%;而公司新车销量实现逆势增长(89.7万辆,同比增长1.7%),驱动整体营收同步上升;同时,公司2019年合计新增4S店17家,其中豪华/超豪华品牌8家,截至年底豪华车网点占比提升0.9个点至29.3%; 2)2019年公司毛利率微降,但经营现金流改善。毛利结构方面,2019年公司新车销售毛利率基本与上年持平(3.8%),维修服务及汽车租赁分别下降1.7/7.5pp至34.0%/65.6%,导致综合毛利率下降0.5pp至9.8%,我们判断维修业务毛利率下降主要原因在于子公司广汇宝信精品业务重新归类所致,汽车租赁盈利能力下降主要系融资成本上升所致;同期资产及信用减值损失合计较上年增加1.5亿元,最终导致公司全年归母净利同比减少20.2%;公司采用了有效的现金流管控措施,强化对账款的周转周期管理,经营现金流较上年增加57.0亿元,改善明显。 3)19Q4业绩同比大幅上升,环比出现调整。19Q4公司营收环比增长16.4%,归母净利环比减少51.9%;我们判断,主要原因在于汽车市场延续下滑态势的同时公司积极拓展市场份额、创新优化产品服务,利用规模效应抵御行业下挫及品牌周期性对公司经营造成的不利影响; 4)发挥龙头规模优势,促进衍生业务扎实发展。2019年公司持续拓展保险、二手车交易、融资租赁等衍生业务,其中保险业务方面全年新车实现首保率76.6%,较上年提升2.6pp;二手车业务累计实现代理交易服务量32.84万台,同比增长8.5%;融资租赁累计完成20.9万台次,生息资产规模达159.0亿。 受疫情影响20Q1业绩受挫,政策利好20Q2有望反转1)受新冠病毒疫情影响,20Q1线下服务一度中断,公司新车销售及售后服务业务短期内遭受冲击,导致20Q1业绩大幅下滑,净利润出现亏损;同时,20Q1促销力度加大及门店延迟复工影响毛利水平,新车销售与维修服务毛利率分别为2.5%/27.4%,较上年同期下降2.0/5.8pp; 2)刺激政策相应出台,预计20Q2业绩底部向上。公司业务自2020年3月开始快速恢复,3月销量恢复至去年同期7成水平,4月前四周销量已恢复至8.5成左右,到店客流同比增长7%,带动衍生业务发展。我们认为,随着后续国家及地方政策持续刺激汽车消费,公司经营有望快速实现反转。 落实基础发挥优势,2020年深化多渠道发展建设展望未来,公司有望通过转变经营思路完成质变、推动转型: 1)整车销售与维修业务基础夯实。2020年,公司以整车销售和维修作为基础和根本业务,通过区域对标、品牌对标等督导制度,全面提升公司整体业务管理水平;同时持续向汽车后服务市场发力,培植新的利润增长点; 2)二手车业务与服务助力发展。2020年,公司将积极探索实践社会化拍卖平台、二手车交易市场连锁等集车、集客、集商、集服务的全国性二手车大型专属专业渠道构建;开拓与电商平台合作并加强检测估价等专业水平。我们预测,随着税收与出口的利好政策出台,二手车市场将进入快速发展通道,公司有望在二手车业务中实现渠道深化; 3)融资租赁与保险服务合作创新。2020年公司将与金融机构开展合作创新,拓展资金渠道及规模,持续巩固传统的车辆消费信贷服务、融资租赁、保险业务,推进整车、二手车、衍生业务之间的联动与创新。 投资建议经销商龙头短期业绩承压,静待需求回暖盈利反转。根据疫情影响调整盈利预测:预计20-21年归母净利由40.1/46.9亿元调整为25.4/34.亿元,EPS由0.49/0.57元调整为0.31/0.43元,对应PE10.49/7.61倍;2020年继续给予公司12倍PE,目标价由4.2元调整为3.72元,维持“增持”评级。 风险提示乘用车行业继续下行风险;融资成本上升导致的经营风险;行业复苏力度较弱,新车销售毛利改善不及预期;融资租赁不良率提升风险;新冠病毒疫情扩张或反复风险。

2019基本符合预期2019总收入同比增长2.6%至约人民币1,704.6亿元(vs.我们预期约人民币1,734.6亿元);归母净利润同比下降20.2%至约人民币26.0亿元(vs.我们预期约人民币28.6亿元),主要由于信用/资产减值损失合计约人民币8.7亿元(vs.2018资产减值损失约人民币7.2亿元);扣非后归母净利润同比下降15.2%至约人民币24.7亿元。 业务结构持续优化,佣金代理趋稳/融资租赁放缓从2019业务分拆来看,1)新车销量同比增长1.7%至89.7万辆,新车销售收入同比增长2.9%至人民币1,467.4亿元,新车销售毛利率同比基本持平约3.8%(新车收入占比86.1%/毛利润占比33.5%);2)售后入场台次同比增长2.5%至823.4万辆,售后收入同比增长2.3%至人民币155.8亿元,售后毛利率同比下降1.7个百分点至34.0%(售后收入占比9.1%/毛利润占比31.6%);3)鉴于保险费改等因素影响,佣金代理收入同比基本持平约人民币54.3亿元,毛利率同比持平约77.3%;4)融资租赁收入同比下降6.2%至约人民币21.9亿元;5)销管费用率同比基本持平约4.7%,财务费用同比增加5.6%至人民币31.8亿元。 2Q20E有望边际改善,但2H20E行业基本面修复情况或仍待观望受疫情影响,1Q20总收入同比下降31.4%至约人民币256.0亿元,扣非后归母净利润同比下降1.5x至亏损约人民币4.0亿元。管理层指引4月公司已恢复至去年同期销量的85%(4S店访客量同比增长约7%)。我们判断,随着市场3月开始逐步恢复、叠加近期各省市的扶持政策陆续出台或提振短期汽车消费,预计2Q20E行业边际改善前景可期;但2H20E行业基本面修复情况或仍待观望(包括市场需求修复程度的不确定性等风险)。 维持“买入”评级鉴于疫情风险,下调2020E/2021E归母净利润至约人民币20.5亿元/25.8亿元,预计2022E归母净利润约人民币31.1亿元。下调目标价至人民币3.64元(对应约14.5x2020EPE);当前股价或较充分反应1Q20风险,鉴于政策或提振估值/市场对2Q20E边际改善预期,维持“买入”评级。 核心风险提示政策不及预期,毛利率承压,售后/佣金业务承压等。

全国布局的经销商巨头。公司主要从事包括整车销售、汽车租赁及融资租赁、二手车、维修养护、佣金代理等在内的汽车服务全生命周期的业务。2019年上半年实现营收807亿元,体量位于经销商首位,是流通领域龙头企业。 行业整合加速,马太效应凸显。汽车行业进入深度调整期,2018-2019连续两年销量负增长,叠加2020年新冠疫情造成行业销量缺口导致经销商处境恶化,部分经销商出于资金、管理或战略考虑选择退出市场,对于大型经销商集团而言是利用资金、管理和规模优势低成本整合市场的最佳时间窗口。 对标美国金融危机以后AutoNation的发展战略。美国大型汽车经销商集团通过将重点放在了高利润业务上;积极削减成本;采用低倍数的优势,战略性并购优质资产等多方位的举措,来应对金融危机造成的汽车销量下滑。 美国第一大经销商AN股价于2009年走出低谷后持续跑赢大盘。对标AN经营战略可以发现,广汇新车业务营收、毛利占比较高,在重点发展高毛利业务的战略下,我们预计广汇未来乘用车衍生业务有较大的增长潜力。 广汇顺势应变,发展多元业务,迈入高质量发展新阶段。①公司通过“内生+外延”,新车业务持续扩张,在标的上豪华品牌成为并购重点。宝马2018年新车销售占比6.3%,是公司豪车品牌主力,充分受益2019年以来的强势产品周期。②二手车业务方面,广汇携手阿里搭建电商平台,2012-2018年业务营收复合增长率达56.0%,交易量市场份额攀升至2.2%。③融资租赁业务保持高速增长趋势,已成为全国最大的汽车融资租赁服务商。 与国网合作,发展充电桩新基建。2020年中央多次强调部署“新基建”相关任务,在新形势下我国“新基建”将发挥“补短板”与“促创新”的重要作用,并有望成为政策重要的着力点。目前充电基础设施建设是“新基建”的重点建设方向,国网在2020年重点工作任务中强调“积极推广智能有序充电,车联网平台接入充电桩100万个,覆盖80%以上市场”。2019年底公司与国网成立合资公司,拓展新能源汽车后服务市场。公司凭借强大、完善的经销服务体系,兼具渠道、规模、客户、服务等四大优势,未来有望开启“经销商+充电桩”新的商业模式。 盈利预测与投资建议。公司目前处于估值低位,我们看好中长期市占率提升,以及衍生业务放量带来的业绩弹性。预计公司2019-2021年归母净利润30/33/40亿,对应EPS为0.37/0.41/0.49元,市盈率12.3/11.2/9.4倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济持续下行;行业价格战风险;流动性风险。

预计Q2开始行业逐步复苏,利好经销商龙头。1Q20疫情影响车市消费,中性至乐观情形下预计Q1行业上险增速-30%到-40%。2月末终端营销活动重启,消费需求快速回升。我们预计疫情缓和后,Q2行业上险增速中性至乐观情形为-15%到+2%,全年上险增速-1%到+2%。广汇汽车是国内规模第一的经销商集团,旗下839家门店覆盖30个省份和59个汽车品牌,新车销售业务好于行业,初步预计中性至乐观情形下公司Q2新车销量增速为-10%到+7%。 扩张步伐放缓,自主经营质量有望提升。2016-2018年扩张时,公司门店数年均+16%,累计增加297家。预计2019-2021年,公司“关停并转”频次降低,向自主经营质量提升调整: 1)新车业务:随行业复苏,预计量稳价增,品牌结构自中高端向豪华优化; 2)售后业务:受保险费改影响,预计量减价增,维修客单价及毛利提升; 3)佣金代理业务:与新车业务关联,预计车险新产品带来新增长; 4)融资租赁业务:控制规模,将降低违约及减值风险; 5)资本支出计划:关停并转频次降低,带来资本支出缩减、现金流好转。 减值与财务包袱减轻,释放利润弹性。公司在扩张中形成了较大商誉,3Q19期末金额为190.6亿元。2018年行业下行时,公司计提北方门店0.95亿元商誉减值,占18年归母净利3%。2Q19公司自主采用新金融工具准则,前三季度共计提3.7亿元信用减值,占18年归母净利12%。该减值中占比80%以上是融资租赁相关的长期应收款减值。若控制相应生息资产规模,该部分减值不常发生且可能回转。行业上行时,商誉和信用减值大幅计提概率下降。此外,公司去年12月与邮储银行达成战略合作,今年2月成功兑付3亿美元高息债券,债务结构逐步优化,今年财务费用有望减少5%-10%,对应1.5-3亿元。 中长期,二手车及汽车金融业务成长性高。2019年二手车销量为1,492万辆,同比+8%,与新车销量比例拉近至0.6,延续高增速。受限于二手车增值税,经销商仅以佣金代理模式营业,单车毛利低于2,000元。若税改落地,类比美国市场,经销商二手车销量及毛利均有望超过新车业务,拥有4-5倍潜在提升空间。另一方面,2019年国内汽车金融渗透率约为45%,美国为86%,国内渗透率仍有提升空间。公司在新车及二手车领域拥有国内最大的线下流量入口,是汽车金融产品推广的首要渠道之一。公司目前是二手车业务及汽车金融业务体量最大的经销商集团,依托线下网点的规模优势可以快速占领市场,预计中长期公司二手车及汽车金融业务均具备3-5倍成长空间。 投资建议:广汇汽车当前估值处于历史底部区间,安全边际高。短期看,行业恢复、公司扩张放缓、经营提质、减值与财务包袱减轻,都有望撬动公司估值修复。中长期看,依托先发和规模优势,广汇二手车及汽车金融业务成长潜力大,有望带来更强α收益。我们预计公司2019-2021年归母净利29.4亿、33.4亿和41.8亿元,同比-9.8%、+13.8%和+24.9%,对应当前PE12.7、11.2和9.0倍。考虑当前行业整体平均14倍PE(剔除负值),且行业景气有望恢复,给予公司2020年目标PE15倍,对应目标价6.15元,相对当前股价空间34%。首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:行业复苏低于预期、经营质量不及预期、商誉及信用减值风险加剧。

行业Q2或逐步向好,经销商有望受益 我们认为受疫情影响,Q1汽车行业销量或下降30%,部分需求被推迟到Q2释放,Q2乘用车销量有望同比转正。疫情或导致2020年全年乘用车销量下滑3-5%,由于乘用车需求的韧性仍存在,展望2021年,乘用车行业经历三年下滑之后有望触底反转,实现正增长,公司有望从中受益。从长期来看,随着乘用车保有量提升,平均车龄增加,经销商的后市场业务有望稳步增长。同时汽车消费升级、行业龙头集中、二手车市场逐步放开有望为公司长期成长增添助力。公司2020年PB0.9倍,处于历史较低位置。预计19-21年实现EPS0.34、0.35、0.42元,维持“买入”评级。 预计Q1乘用车销量筑底,Q2有望逐步向好 我们预计2月乘用车销量或下滑80%,3月下滑36%,Q1销量同比下滑30%。根据非典时期复盘,部分被抑制的需求会在Q2释放,我们预计Q2乘用车销量有望同比增长10~15%,而广汇汽车销量增速好于行业,公司新车销售有望实现17%左右正增长。去年同期由于国五去库存,行业折扣较大,经销商毛利率下滑,今年行业库存较低,国家政策稳定汽车消费,经销商毛利率有望提升。受疫情影响,2020年乘用车销量或同比下滑3-5%。展望2021年,由于乘用车需求有一定韧性,乘用车销量经历18-20年连续3年下滑后,有望触底反转实现正增长,公司经营情况亦有望好转。 汽车保有量提升,后市场业务有望稳步增长 从长期来看,随着乘用车保有量提升,平均车龄增加,经销商的维修保养等后市场业务有望稳步增长,后市场业务毛利率远高于新车销售毛利率,公司毛利率有望逐年提升。同时行业低谷,规模较小的经销商在逐步退出,公司经营管理、融资能力、盈利能力强于小经销商,市占率有望持续提升。由于二手车增值税改革等政策尚无定论,公司二手车业务仍处于佣金代理模式。未来若二手车增值税改革,公司二手车业务有望迎来蓬勃发展。公司积极进行店面改造,将部分盈利较差的店面逐步改成盈利较好的豪华车品牌、日系品牌4S店,有望受益汽车行业消费升级和日系市占率提升。 若行业复苏,利润弹性大,维持“买入”评级 公司目前处于历史较低水平(0.9x 2020年PB),上市以来公司PB区间为0.7~2.5倍。我们认为从Q2行业需求或逐步向好,终端需求改善,汽车销售利润率有望提升。若行业复苏,公司的利润弹性较大,预计Q2业绩增速有望达到50%~70%。随着公司和邮储银行的合作落实以及可转债发行,公司资金压力有望减轻。由于疫情影响公司Q1利润,我们预计公司19-21年实现归母净利润28.1、28.4、34.3亿元(下调0%、8%、0.6%),对应EPS0.34、0.35、0.42元,可比公司20年平均估值1.25倍PB,给予公司20年1.1~1.2倍PB估值,给予目标价5.6~6.1元,维持“买入”评级。 风险提示:销量不及预期,商誉存在减值可能性,短期流动性风险。

国内规模最大的汽车经销商集团 广汇汽车(600297.SH)成立于2006年,2016年6月通过对宝信汽车(1293.HK)约75%股权收购,进一步拓宽对豪车市场的覆盖。公司是国内规模最大的汽车经销商集团(2018年约占国内前十大汽车经销商总收入的23.4%)。截止2018年中,公司拥有800+家营业网点(776家4S店;其中,226家豪华/超豪华品牌4S店,520家中高端品牌4S店,30家自主品牌4S店),覆盖包括德系/日系/美系等在内的50+个乘用车品牌。 经销商业绩驱动力来自于衍生/售后,估值中枢或与整车销售更为相关我们判断对于经销商的业务模式而言,1)整车业务取决于市场供求(需求端的经济/消费趋势、车型产品周期vs.供给端的主机厂批售目标)、以及库存/折扣管理,预计在车市需求放缓的环境下,整车销售(尤其新车销售)业务或仍有承压风险。2)长期业绩驱动力来自于保险佣金代理/售后业务、二手车零售、以及成本控制。3)经销商估值中枢或与整车销售业务更为相关(尤其是需求端的经济周期/消费趋势、以及车型产品周期等)。 业绩有望长期稳健增长,市场对车市边际利好政策的预期或提振估值通过与美国车市不同阶段对应的AutoNation(AN.N)基本面/估值比较,我们认为当前公司在业务模式结构方面与AutoNation在2000-2007阶段类似(AutoNation的估值中枢约12.6xPE),在新车销售、以及二手车方面与AutoNation在2016-2018阶段类似(AutoNation的估值中枢约10.6xPE)。1)鉴于公司业务结构优化、以及费用率下降,预计业绩有望长期稳健增长;2)鉴于疫情导致市场对车市边际利好政策的预期,预计公司估值有望修复(当前股价对应约10.0x2020EPEvs.2018至今估值中枢约13.7xPE)。 首次覆盖给予“买入”评级 我们预计2019E/2020E/2021E归母净利润分别约人民币28.6亿元/32.5亿元/35.7亿元。我们结合绝对估值、以及相对估值,首次覆盖给予目标价人民币4.73元(对应约12.0x2020EPE),首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示1Q20E业绩承压;新车销售毛利率承压;售后保养维修业务增速放缓/毛利率回落;保险/二手车等佣金代理、以及融资租赁推进不及预期;成本控制/费用压缩不及预期;车市边际利好政策不及预期等。

与邮储银行战略合作,资金压力有望减轻 12月18日,根据金融界网站报道,中国邮政储蓄银行与广汇汽车服务集团股份公司签署战略合作协议。双方将在汽车金融领域展开合作,主机厂和汽车经销商可以享受到更多汽车金融服务。我们认为广汇汽车与邮储银行合作,有望获得更多融资,或减轻公司面临的资金压力。12月,全资子公司广汇宝信发行的美元永续债已经赎回,公司又发行了两笔5亿元的超短融缓解资金压力。11月公司宣布员工持股计划,拟筹集金额1亿元,我们认为发布员工持股计划彰显管理层对公司未来的信心。预计19-21年EPS0.34、0.38、0.42元,维持“买入”评级。 4亿美元永续债已赎回,拟员工持股彰显信心 根据公司公告(2019-124),全资子公司广汇宝信2016年发行的票面利率为8.75%的4亿美元永续债已经完全赎回,主要赎回方法是自有资金和19年10月发行的7785.6万美元票据(票面利率8.625%)。此外公司11月下旬和12月17日发行了两笔5亿元的超短融,发行利率7.1%,期限为270天。我们认为未来公司和邮储银行若能积极展开合作,资金压力有望得到缓解,若债务结构转变资金成本也有望降低。11月27日,公司宣布员工持股计划,筹集金额1亿元,高管认购10%,我们认为发布员工持股计划彰显管理层对公司未来的信心,有助于公司长期发展。 新车销量改善,库存降低,经销商首受益 从基本面看,Q4乘用车零售销量和公司新车销量都有望恢复正增长。根据乘联会数据,10-11月乘用车零售销量同比-5%,跌幅收窄,广汇汽车的零售表现强于行业,我们预计Q4广汇汽车新车销量有望实现正增长。行业和公司库存都恢复正常,资金占用压力降低。根据汽车流通协会数据,11月行业库存指数降低至1.49,同比-22.4%,处于警戒线以下,公司库存情况好于行业。考虑到宏观经济逐步企稳,国五去库存等政策因素扰动消失,我们预计2020年乘用车销量有望企稳,公司作为经销商龙头,有望首先受益。 国内汽车经销商龙头,维持“买入”评级 长期看,随着汽车保有量的提升,公司维修保养等售后业务占比有望持续提升,叠加豪华车销售占比提升,毛利率有望逐步提升;公司管理和盈利能力好于非上市经销商,行业低点盈利较差的经销商或退出,市占率有望提升。考虑到部分资产盈利性下降,Q4或有资产减值等事项发生,我们预计公司19-21年实现归母净利润28.07、30.96、34.45亿元(下调10.9%、13.6%、15.7%),对应EPS0.34、0.38、0.42元,可比公司20年平均估值10.6倍PE,给予公司20年10~11倍PE估值,给予目标价3.8~4.2元,维持“买入”评级。 风险提示:销量不及预期,经济周期下行,资产存在减值可能性。

事件:公司近日发布2019年员工持股计划,此次员工持股计划设立时计划份额合计不超过1亿份,资金总额不超过1亿元,此次员工持股计划参与认购的员工不超过1100人,其中认购此次员工持股计划的公司董事、监事和高级管理人员不超过9人,具体参与人数及认购份额根据员工实际缴款情况确定。 公司2019年前三季度营收微增,净利润明显下滑,员工持股计划有助于提振市场信心,抑制股价继续下挫。2019年前三季度,公司共实现营业收入1221.77亿元,同比变化+1.47%;扣非后归属于上市公司股东净利润20.15亿元,同比变化-28.04%。公司Q3单季度实现营收414.67亿元,同比变化-1.86%,环比变化-4.48%;扣非归母净利润6.57亿元,同比变化-30.96%,环比变化+30.88%。净利润单季度环比明显改善原因有两点:(1)在Q2国五换国六政策影响下,4S店加大力度折扣促销国五库存车,导致销售毛利率下降,单季度净利润形成低基数;(2)Q3汽车销售有一定程度转暖,行业整体销售折扣率有一定降低。但整体看公司目前不论单季度还是前三季度的净利润水平均远低于2018年同期,表明汽车市场消费端的复苏仍需要等待。 公司短期核心问题在于紧张的现金流。从公司2019年Q3的资产负债表中可以看出,公司目前的交易性货币资金为165亿元,较中报下降40亿元,较去年同期也下降约7亿元。同时Q3预付款较Q2增长17亿至232亿元,较去年同期激增47亿元,存货反而环比没有明显增加,同比减少30亿元。我们认为产生该种情况的原因在于主机厂主动向4S店压货,因此公司在预付款项目内金额明显提升。而同时下游实际的消费端需求并没有明显改善,导致4S店实际进货意愿不高,因此存货相对较少。考虑到公司2019年中报中提示货币资金中有140亿元左右为票据或存款保证金,难以随意支配,因此公司目前账面可以支配现金在25亿元左右,这也不难理解为何公司大股东频繁进行股权质押以及惠誉调低公司信用评级。 若度过短期债务问题,长期成长仍有空间,并且估值相对便宜。目前市场对公司债务问题的担忧使得公司股价一降再降,已处于借壳上市后的最低点。刨除盈利能力影响下的PB估值为0.72倍左右,明显低于港股上市的国内排名第二的经销商中升汽车的2.83倍PB。并且相对中升控股,公司不论是业务结构、单店运营效率还是期间费用率均有明显改善空间。只是考虑到公司目前现金紧张,未来并购扩张的速度将将有所放缓。 下调公司评级至“谨慎推荐”评级。短期考虑到汽车消费端尚未明显回暖,叠加公司现金流相对紧张,下调公司评级至“谨慎推荐”。但我们仍然对公司未来发展持谨慎乐观态度。因为即使新车销售增速放缓,但车龄的提升和消费者贷款购车的意愿提升,均明显利好汽车后市场。我们下调公司2019/2020年营业收入为1711亿和1831亿,归母净利润为32.5亿和40.1亿元,EPS分别为0.40元和0.49元,BPS分别为4.83元和5.38元,给予公司2020年底0.7-0.8倍PB,对应合理价格区间为3.4-3.9元。 风险提示:汽车销量不达预期;资金短缺、融资成本提升。

事件:公司拟与国网电动汽车共同投资设立国网广汇公司,构建新能源汽车全价值链服务体系。 广汇与国网强强联合,布局新能源汽车充换电。双方计划共同出资1.8 亿元。其中,广汇汽车拟出资9000 万元,国网电动汽车出资9000 万元,双方将分别持有合资公司50%的股权。布局新能源汽车充换电,有利于弥补传统燃油车维修保养的损失,完善新兴领域产业链布局。 全国最大的经销商抢占新能源汽车跑道。公司是国内最大的经销商集团,是奥迪、宝马、捷豹路虎最大的经销商之一,豪车门店占比稳步提升。与国网成立合资公司,有利于抢占新能源汽车跑道,加码新能源汽车后市场服务。 构建后市场全产业链服务体系。广汇深度布局汽车金融、二手车业务和汽车租赁,这些衍生服务的毛利率远高于新车销售,有利于提升公司整体盈利能力。随着车市回暖及融资成本下降,后市场服务有望企稳回升。 投资建议:我们预计公司2019、2020年归母净利润分别为30、33亿元,目前股价对应动态估值分别为9倍、8倍,维持“买入”评级。

携手国网电动汽车成立合资公司,构建新能源汽车全价值链服务体系。公司拟与国网电动汽车成立国网广汇合资公司,双方将充分发挥各自在资金、品牌、信用、渠道、技术及管理方面的优势,积极拓展新能源汽车充换电服务及基于车联网大数据开拓新能源汽车后服务市场,通过将智慧车联网平台与智能充换电服务连通,共享充换电设施资源,打造新能源汽车充电、出行、能源一体化服务链条。公司作为国内最大的汽车经销商集团,此次与国网电动汽车合作,在传统汽车售后服务业务范畴基础上实现延伸突破,将有效推动公司新能源汽车后服务市场业务布局。 员工持股完善利益共享机制,彰显公司长期发展信心。公司近日发布员工持股计划,参与认购员工人数不超过1100 人,其中认购本次员工持股计划的公司董事、监事和高级管理人员不超过9 人,拟计划每一计划份额的认购价格1 元,计划资金总额不超过1亿元。本次员工持股计划将通过二级市场购买等法律法规许可的方式取得并持有广汇汽车股票。在股东大会审议通过后6 个月内完成股票购买,直接通过二级市场购买等法律法规许可的方式所获标的股票的锁定期12个月。此次员工持股计划将公司董事、高管及核心骨干人员利益绑定,完善劳动者与所有者的利益共享机制,充分调动员工积极性,彰显公司长期发展信心。 行业回暖趋势延续,后续公司整体经营有望改善,当前估值处于历史底部区间,推荐!19Q4行业批发零售降幅持续收窄,明年预计行业销量表现弱复苏,公司整体表现优于经销行业,库存深度处于低位,后续有望随行业回暖整体经营有望提振。预计公司2019-2021年归母净利润分别为31.4/34.6/37.6亿,对应19-21年PE分别为8.8/7.9/7.3倍,估值处于历史底部区间,我们看好公司未来的发展,维持“买入”评级。 风险提示:终端销量不及预期、门店整合进度不及预期、商誉减值风险。

事件概述公司发布三季报: 2019Q1-Q3实现营收 1,221.8亿元,同比增长 1.5%;归母净利 22.5亿元,同比下滑 28.8%,扣非归母净利20.1亿元,同比下滑 28.0%;加权平均净资产收益率 6.03%,较上年减少 2.55pp。其中, 2019Q3实现营收 414.7亿元,同比下滑 1.9%,环比下滑 4.5%;归母净利 7.4亿元,同比下滑29.5%,环比增长 3.9%。 分析判断? 业绩符合预期,新车销售毛利率环比改善2019Q1-Q3公司新车销量实现逆市增长,同期乘用车行业累计批发销量同比下滑 11.3%,我们判断报告期内公司销量增速明显跑赢行业,主要受益于: 1)品牌结构继续优化。 2019H1公司在全国28个地区经营 840个网点(其中 776家 4S 店),覆盖品牌 50+; 顺应汽车消费升级趋势,公司加强豪华品牌布局(已有 230家豪华品牌 4S 店),品牌结构持续优化。 2) 龙头继续增加门店数量实现扩张。 2019Q1-Q3公司新建或收购门店 17家,关闭门店 10家,门店数量净增长 7家。同时,公司 2019Q3新车销售毛利率4.3%, 2019Q2仅 3.4%,单季度新车销售盈利能力环比改善明显,主要原因在于 2019Q2受国五清库影响,折扣力度大幅增加, 2019Q3开始影响逐渐减小,新车销售盈利逐步修复。 ? 售后维修服务稳定发展,衍生业务略有下滑1)维修保养:公司通过规范、高效、便捷、智能的新服务模式,进一步提升客户满意度, 2019Q1-Q3维修进场台次稳定增加,营收规模同比持续增长;同时为增加客户粘性,控制流失率并长期锁定客户回店,公司加大对客户的维护支出, 2019Q1-Q3维修保养毛利率较上年减少 1.57pp 至 34.3%。 2)佣金代理: 2019Q1-Q3营业成本规模增加;为平滑三次费改等因素对公司佣金收入带来的影响,公司开发的部分新业务仍处于加速拓展市场阶段,规模效应尚未体现, 2019Q1-Q3佣金业务毛利率较上年减少 0.46pp 至 77.3%。 3)融资租赁:整体资金环境持续趋紧,资金成本同比增加;为降低潜在风险,公司对生息资产规模进行控制,叠加市场竞争加剧, 2019Q1-Q3融资租赁收入同比下滑8.8%,毛利率较上年减少 8.56pp 至 65.3%。 ? 现金流持续改善,资产负债结构优化2019Q1-Q3主要经营财务数据持续改善: 1)报告期公司经营性现金流净额为-49.5亿元, 同比增长 50.6%,较 2019H1的-72.6亿元继续改善。 2)报告期公司资产负债率为 65.7%,较2018年全年减少 1.66pp,精细化运营管理下,公司资产负债华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接 结构优化,经营风险降低。 投资建议2019H2国五清库利空出尽,乘用车行业在基数效应下有望复苏,销量同比预计于 2019Q4转正,终端折扣力度收窄,驱动公司新车销售盈利能力修复,新车毛利率改善;售后服务同步稳定增长,衍生业务调整结构。 我们维持盈利预测: 预计公司2019-2021年归母净利分别为 28.8、 40.1、 46.9亿元, EPS 分别为 0.35、 0.49、 0.57元,对应 PE 为 10.9、 7.9、 6.7倍。公司为汽车服务板块经销商龙头,业绩较为稳定,给予公司 2019年 12倍 PE, 维持目标价 4.2元, 维持“增持”评级。 风险提示乘用车行业继续下行风险;融资成本上升导致的经营风险;行业复苏力度较弱,新车销售毛利改善不及预期;融资租赁不良率提升风险。

事件:公司发布 2019年三季报,2019年前三季度公司实现营收 1221.8亿元,同比+1.47%;归母净利润 22.5亿元,同比-28.8%。其中 19Q3实现营收 414.7亿元,同比-1.86%;归母净利润 7.36亿元,同比-29.5%。 19Q3业绩符合预期,整车销售收入降幅显著低于行业销量降幅。受前期国五国六切换透支影响,19Q3乘用车上牌量 466.5万辆,同比-13.2%。公司 19Q3实现营收 414.7亿元,同比-1.86%;分业务看,整车销售/维修业务/佣金代理/汽车租赁业务分别实现营收 356.4/38.6/12.8/5.6亿,分别同比-1.7%/+1.8%/-6.1%/-14.7%,整车销售降幅显著低于行业销量降幅。受整体车市销量承压,资金成本趋紧等因素影响, 19Q3归母净利润 7.36亿元,同比-29.5%。 19Q3综合毛利率环比小幅回升,新车销售毛利率环比提升。19Q3公司综合毛利率 10.1%,同比/环比分别-0.51pct/+0.53pct。分业务来看,19Q3整车销售毛利率 4.02%,同比/环比分别-0.19pct/+0.6pct,其中环比小幅回落主要系今年以来车市整体承压,整车销售毛利空间有所缩小。环比回升主要由于前期国五切换国六终端折扣有所回收。 19Q4行业回暖趋势持续,预计后续公司整体经营有望改善,维持“买入”评级。 9月乘用车批发/零售/库存全面向好,考虑到国五国六切换透支影响基本结束,当前库存水平优于去年同期,叠加低基数的因素,我们预计10月零售趋势将继续好转,19Q4单月乘用车零售同比有望转正。公司作为经销商行业龙头,整体表现优于经销行业,目前公司库存深度处于低位,后续有望随行业回暖整体经营有望提振。预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 31.4/34.6/37.6亿,维持“买入”评级。 终端销量不及预期、门店扩张进度不及预期、商誉减值风险;

毛利率下滑+财务费用增加,业绩略低于预期10月 28日,公司发布三季报,前三季度公司实现收入 1221.8亿元,同比+1.47%;归母净利润 22.46亿元,同比-28%。Q3,公司实现收入 414.7亿,同比-1.86%,归母净利润 7.36亿元,同比-29.5%,扣非后归母净利润 6.57亿,同比-30.1%。我们认为公司业绩略低于此前预期,主因财务费用增加以及后市场业务毛利率下滑。我们认为 Q4终端需求逐步见底、去年同期基数较低、年末冲量等因素有望推动乘用车销量改善,公司作为经销商有望首先受益(去年 Q4公司归母净利润 1亿,业绩改善空间大) 。预计 19-21年公司有望实现 EPS0.38、0.44、0.5元,维持“买入”评级。 毛利率同比下滑,财务费用增加2019年 Q3,公司实现毛利率 10%,同比-0.6pct,主要是因为高毛利率的后市场业务增速放缓且毛利率下滑;销售费用率 3.0%,同比+0.3pct,公司加大了促销力度;管理费用率 1.68%,同比-0.2pct,公司加强了对管理费用的管理;财务费用为 9.58亿,同比+7.4%,主要原因是公司财务成本提升以及汇兑损失增加。经营活动现金净流量净额 23亿,同比-36.3%,主要因为预付款项增加。 佣金业务增速放缓,新车销售毛利率环比改善公司 Q3整车销售营业收入 356亿,同比-1.7%,毛利率 4.3%,同比+0.1pct,环比+0.9pct,收入下降主因 Q3乘用车行业销量下滑,终端折扣缩小,毛利率环比改善明显;维修服务营业收入 38.6亿元,同比+1.8%,毛利率32.1%,同比-2.3pct,主因广汇宝信调整新车装潢收入分类;佣金代理营业收入 12.8亿,同比-6.1%,毛利率 76.6%,同比-2pct,因为保险公司三次费改等因素,公司佣金代理收入和毛利率下降;汽车租赁营业收入 5.57亿,同比-14.7%,主要是因为公司适当收紧融资租赁规模,毛利率 62.2%,同比-6.8pct,毛利率下滑主要因为资金成本上升。 国内汽车经销商龙头,维持“买入”评级长期看,随着汽车保有量的提升,公司维修保养等售后业务占比有望持续提升,叠加豪华车销售占比提升,毛利率有望逐步提升;公司管理和盈利能力好于非上市经销商,行业低点盈利较差的经销商或退出,龙头市占率有望提升。我们预计公司 19-21年实现归母净利润 31.49、35.82、40.86亿元(下调 10.1%、9.8%、8.5%),对应 EPS0.39、0.44、0.5元,可比公司 19年平均估值 12倍 PE,给予公司 19年 12~13倍 PE 估值,给予目标价 4.56~4.94元,维持“买入”评级。 风险提示:销量不及预期,经济周期下行,汽车消费促进政策出台。

受上半年汽车行业销量低迷、国五国六切换时终端让利消费者等因素的影响,公司2019年上半年虽营收小幅增长但归母净利润水平显著下滑。公司2019H1实现营业收入为807亿元,同比增加3.28%;归母净利润为15.1亿元,同比下滑28.42%;其中19Q2实现营收434亿元,同比增长12.22%,归母净利润7.09亿元,同比下滑28.61%。 公司Q2整体毛利率及净利率水平均同、环比下滑,但由于严控费用率净利率下滑幅度比毛利率均有所缩窄。公司Q2毛利率同比下滑1.49pct,环比下滑1.24pct,而净利率同比下滑0.89pct,环比下滑0.51pct;销售费用率、管理费用率(含研发)及财务费用率分别同比-0.18pct、-0.43pct、-0.91pct,环比分别-0.04pct、-0.64pct、-0.31pct。 从主营业务结构来看,整车销售仍贡献最核心营收,而整车销售及维修服务是毛利润的核心来源。2019H1公司整车销售、维修服务、佣金代理及汽车租赁占营收比例分为别85.86%、9.30%、3.23%、1.40%,占毛利润比例分别为32.91%、32.50%、24.72%、9.19%,各项业务的占比与去年同期相比变动不大。 行业淡季下,公司豪华及超豪华品牌4S店占比提升,新车销量、售后维修进场台次仍实现增长,为营收增长贡献核心支撑。上半年末公司4S店共776家,虽相比2018年末有小幅回落,但豪华及超豪华品牌4S店占比稳步提升,我们判断公司行业萧条期并未盲目扩张,而着眼于内部品牌结构调整,有望增加单店销售收入及售后收入水平。与此同时,行业淡季下,实现新车销售42.88万台,同比+6.09%,售后方面实现维修台次401.3万台,同比+3.21%。 盈利预测与投资建议。公司是中国汽车流通行业的绝对龙头,规模优势显著,行业淡季下稳健调整内部品牌结构,且近年来在汽车后市场业务上持续发力,后市场业务继续增长空间广阔;同时,公司拥有强大的收购后整合能力,成功整合宝信,未来业绩增长前景可期。我们预计2019/2020/2021年EPS分别为0.41元/0.53元/0.61元,参考同行业估值水平,考虑龙头地位及A股市场溢价,给予2019年PEG0.70-0.82水平,对应11-13倍PE,下调合理价值区间为4.51-5.33元,维持“优于大市”评级。 风险提示。汽车行业周期性波动;汽车后市场业务增速不达预期;收购后的4S店无法达到预期整合效果。

事件: 公司发布 2019年半年度报告,报告期内,公司实现营业收入807.10亿元,同比增长 3.28%;实现归母净利润 15.10亿元,同比下降 28.24%。 新车销售逆势增长, 后市场业务稳步发展。 报告期内, 公司实现新车销售 42.88万台,同比增长 6.09%, 其中实现网电销台次 14.88万台,占比达 34.70%; 而同期国内乘用车市场销量同比下降 14.02%, 公司新车销售实现逆势增长。 售后业务方面,公司上半年实现维修台次401.30万台,同比增长 3.21%。 二手车业务方面,公司上半年累计实现代理交易量 15.35万台,同比增长 7.79%。 融资租赁业务方面,公司上半年累计完成租赁台词 10.27万台,同比下降 23.42%。 毛利率略有下滑,费用管控稳健。 报告期内,公司综合毛利率为10.14%,同比下降 0.62个百分点, 毛利率下降的主要原因是上半年国内乘用车市场销量同比下降 14.02%,公司加大了销售力度,保证了公司新车销售的增长,但导致了毛利率的小幅下滑。 费用率方面,公司上半年期间费用率为 6.57%, 同比降低 0.18个百分点,其中销售费用率同比增加 0.09个百分点, 管理费用率同比下降 0.13个百分点, 财务费用率同比下降 0.14个百分点, 公司费用控制稳健有效。 品牌组合持续优化, 后市场业务潜力突出。 报告期内, 公司进一步优化旗下的品牌组合,通过提高超豪华和豪华品牌网点比例,抵御市场需求波动和品牌周期性风险。 截至报告期末,公司共布局超豪华、 豪华品牌 4S 店约 230家, 其占比进一步提高至 29.64%。另一方面, 随着我国汽车保有量的不断提升, 汽车的维修、 保养、保险等业务的需求量将会持续增加,看好公司汽车后市场业务的不断发展。 盈利预测及评级: 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 33.87亿、38.37亿、 43.67亿, EPS 分别为 0.42元、 0.47元、 0.54元, 市盈率分别为 9.61倍、 8.48倍、 7.45倍, 维持“增持” 评级。 风险提示: 乘用车销量不及预期,汽车后市场业务发展不及预期。