公司 2024年经营端相对稳健， 2025Q1业绩承压明显公司发布年报、一季报： 2024年实现营收 604.64亿元（同比+7.3%，下同）、归母净利润 8.18亿元（-15.9%）； 2025Q1实现营收 110.03亿元（-39.7%）、归母净利润 1.35亿元（-63.0%）。 考虑到金价波动、消费环境低迷等因素，我们下调公司 2025-2026年盈利预测并新增 2027年盈利预测，预计 2025-2027年归母净利润为 9.00/10.34/11.88亿元（2025-2026年原值为 11.68/13.60亿元），对应 EPS为 0.54/0.62/0.71元，当前股价对应 PE 为 15.4/13.4/11.7倍。我们认为，公司作为业内央企， 通过深化渠道布局和产品创新有望持续成长， 当前估值合理，维持“买入”评级。 2025Q1毛利率和费用率稳中有升， 净利率有所下滑2024年黄金产品实现营收 595.07亿元（+7.3%）， 表现相对稳健。分地区看， 2024年 华 北 / 华 东 / 华 南 / 华 中 / 西 南 / 东 北 / 西 北 地 区 分 别 实 现 营 收106.11/353.66/52.57/27.26/29.17/15.08/18.10亿 元 ， 同 比 分 别 +4.9%/+31.8%/-19.3%/-37.5%/-20.1%/-24.0%/-29.9%，地区间差异明显。盈利能力方面，公司 2025Q1综合毛利率为 5.6%（+1.6pct），净利率为 1.2%（-0.8pct）；费用方面 ， 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为 0.9%/0.4%/0.0% ， 同 比 分 别+0.2pct/+0.2pct/-0.1pct， 基本保持稳定。 持续推进渠道优化和产品创新，坚持差异化布局回购业务 （1）渠道： 2024年公司净关闭门店 21家（加盟净关 14家，直营净关 7家），期末门店总数达 4236家； 加盟体系持续优化升级，直营体系因地制宜精准施策。 （2）产品： 加强与“四大古都”等交流合作，有效嫁接博物馆资源，全新打造以“巡礼五千年”为主线的产品品牌体系， 完成中国黄金产品体系中的文化奠基。 （3） 回购业务： 回购体系深化服务创新,以服务自有产品回购为主线，坚持“精炼+回购服务”两条腿走路，逐步降低低效无效收入，不断提高毛利率水平。 风险提示： 市场竞争加剧；金价波动；渠道扩张不及预期等。

中国黄金发布 2024三季报： 2024年三季度实现收入 114.19亿元，同比减少2.78%；归母净利润 1.51亿元，同比减少 25.71%；扣非归母净利润 1.17亿元，同比减少 33.41%。 简评及投资建议： 1. 3Q24归母净利润同比减少 25.71%。 1-3Q24收入同比增长 12.73%至 465.75亿元，归母净利润同比增长 0.64%至 7.46亿元，毛利率同比减少 0.03pct 至4.20%。 3Q24收入同比减少 2.78%至 114.19亿元，归母净利润同比减少 25.71%至 1.51亿元，毛利率同比减少 0.6pct 至 3.63%。 2.开店： 3Q24公司加盟店增加 10家，关闭 61家，净减少 51家；直营店增加3家，关闭 3家。 1-3Q24加盟店增加 47家，关闭 86家，净减少 39家；直营店增加 9家，关闭12家。 4Q24拟新增门店 181家，其中加盟店 179家，直营店 2家。 3. 3Q24期间费用率同比下降 0.14pct。 3Q24销售费用率同比下降 0.05pct 至0.89%；管理费用率同比增长 0.01pct 至 0.37%；研发费用率同比下降 0.03pct至 0.03%。最终期间费用率同比下降 0.14pct 至 1.25%。 4. 3Q24营业利润同比下降 18.31%，扣非归母净利润同比下降 33.41%。 3Q24公司投资净亏损 5473万元，公允价值变动净亏损 7566万元，其他收益 3950万元；最终归母净利润同比下降 25.71%至 1.514亿元。 更新盈利预测。 预计 2024-26年收入各 590、 657、 724亿元，归母净利各 10.0、10.8、 11.7亿元。参考黄金珠宝&培育钻石可比公司 2024年估值，给以 2024年 15-16xPE，对应合理市值区间 150-160亿元，合理价值区间 8.9-9.5元。 风险提示： 市场低迷，存货管理，市场竞争加剧，加盟管理，金价波动风险。

24Q3收入-2.8%、归母利润-25.7%，收入稳健兑现，利润受低毛利业务拖累今年黄金珠宝动销承压背景下收入稳健兑现、利润略承压。1）24Q1-3：收入465.7亿元（同比+12.7%，下同），归母净利润7.5亿元（+0.6%），扣非归母净利润7.0亿元（+2.7%）。2）24Q3：收入114亿元（-2.8%），归母净利润1.5亿元（-25.7%），扣非归母净利润1.2亿元（-33.4%）。 盈利能力：毛利率受金条和回购业务拖累，费用率保持稳定，净利率略有下滑24Q1-3毛利率同比-0.6pp，归母净利率-0.4pp。1）24Q1-3：毛利率4.2%（持平），归母净利率1.6%（-0.2pp），销售费用率0.7%（-0.1pp）；2）24Q3：毛利率3.6%（-0.6pp），归母净利率1.3%（-0.4pp），销售费用率0.9%（持平）。 毛利率下滑或因产品结构变化。今年3月以来金价稳定上涨、持续创新高，并在高位宽幅震荡，提振了黄金投资类需求，公司投资金条业务、黄金回购业务受益明显。但金条和回购业务毛利率较低，对毛利率有所拖累。 Q4拟增加门店181家，行业调整期渠道逆势扩张，凸显品牌经营韧性24Q1-3，公司直营店增加9家、减少12家、净减少3家，加盟店增加47家、减少86家、净减少39家。24Q4公司拟增加直营店2家、加盟门店179家，在行业进入调整期、主要黄金珠宝品牌进入净关店周期，中国黄金保持较快渠道扩张，公司经营韧性较强。 盈利预测与估值投资金条、黄金回购业务持续受益于黄金投资需求，强品牌力支撑渠道扩张，K金、培育钻石业务有望形成新成长曲线。考虑投资类产品拖累利润，下调盈利预测，预计公司24/25/26年营收623/684/737亿元，同比增长10.58%/9.77%/7.76%；归母净利润9.97/11.36/12.53元，同比增长2.38%/13.98%/10.28%，对应PE14.88/13.06/11.84X，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动；门店扩张不及预期；行业竞争加剧等。

事件概述。 10月 29日，中国黄金发布 2024年三季度报告。 24Q1-Q3，实现营收 465.75亿元，同比+12.73%，归母净利润为 7.46亿元，同比+0.64%，扣非归母净利润为 6.97亿元，同比+2.69%。 24Q3，实现营收 114.19亿元，同比-2.78%，归母净利润为 1.51亿元，同比-25.71%， 扣非归母净利润为 1.17亿元，同比-33.41%， 扣非归母净利润下降主要系公司主要产品黄金产品销量及利润同比下降所致。 24Q4拟增加直营门店 2家及加盟门店 179家。 1）收入拆分： 分行业看，24Q1-Q3，黄金珠宝收入 460.64亿元，同比+12.57%， 主要系黄金标准金价格上涨所致； 服务费收入 2.58亿元，同比+171.29%。 分地区看，华东地区收入258.83亿元，同比+32.15%，华北地区收入 74.48亿元，同比+3.44%，华南地区收入 47.21亿元，同比+5.56%。 2）开店情况： 24Q1-Q3， 公司直营店净减少 3家，加盟店净减少 39家。 据公司公告， 24Q4， 公司拟增加直营门店 2家、加盟门店 179家，渠道扩张稳步推进。 毛利率略减&费用控制良好，盈利能力同比缩减。 1）毛利率： 24Q1-Q3，毛利率为 4.20%，同比-0.03pct； 24Q3，毛利率为 3.62%，同比-0.60pct，毛利率同比下滑或系产品结构影响。 2）费用率： 24Q1-Q3，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为 0.73%、 0.27%、 0.02%、 0.01%，分别同比-0.05、 -0.02、-0.03、 -0.02pct； 24Q3，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为 0.89%、0.37%、 0.02%、 -0.04%，分别同比-0.05、 +0.003、 -0.03、 -0.07pct， 费用率的优化主要系收入增长对费用的摊薄作用。 3）净利率： 基于毛利率与费用率情况， 24Q1-Q3，净利率为 1.61%，同比-0.19pct； 24Q3，净利率为 1.34%，同比-0.40pct。 投资建议： 公司在黄金产品具备优势的同时，渠道布局逐步深入，丰富产品结构打造新增长点， 预计 24-26年公司实现营收 621.22、 685.97、 741.51亿元，分别同比+10.2%、 +10.4%、 +8.1%，预计实现归母净利润 10.15、 11.36、12.60亿元，分别同比+4.3%、 +11.9%、 +11.0%， 10月 31日收盘价对应 PE为 15、 13、 12倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争格局加剧，产品推广不及预期，行业需求不及预期。

中国黄金发布2024年半年报：2024年上半年实现收入351.55亿元，同比增长18.90%；归母净利润5.94亿元，同比增长10.64%，扣非归母净利润5.80亿元，同比增长15.33%。 2024年年二季度业绩：2024二季度营业收入169亿元，同比增长26%；归母净利润2.3亿元，同比减少2.6%；扣非归母净利润2.1亿元，同比减少6.6%。 简评及投资建议：1、2Q24收入同比增26%，归母净利同比减少2.6%公司1H24年收入351.55亿元同比增18.90%，归母净利润5.94亿元，同比增长10.64%，扣非归母净利润5.80亿元，同比增长15.33%。 单二季度，2Q收入169亿元同比增26%，归母净利2.3亿元同比减2.6%，扣非归母2.1亿元同比减6.6%；其中毛利7.96亿元同比增31%，毛利率4.7%（同比增0.18pct）；期间费用1.56亿元同比减3.3%，费用率0.92%，毛利与费用差为6.4亿元同比增43%；2Q24公允价值净收益亏损1.2亿元，投资净收益亏损2.2亿元。 2、1H24门店净增9家家，期末门店数达期末门店数达4266家（1）1H24门店变动情况：1H24加盟店增加37家（平均70平米），关闭25家（平均50平米）；直营店增加6家，关闭9家。 （2）门店拟增情况：截至6月底拟增加盟门店178家（平均94平米，预计3-4Q24开业），直营门店4家（平均204平米，预计3-4Q24开业）。 （3）2024年中终端门店数4266家（加盟店4166家/直营店100家）：2024半年新增门店43家（加盟店37家/直营店6家），关闭门店34家（加盟店25家/直营店9家）。更新盈利预测。预计2024-2026年归母净利润各10.75、12.17、13.53亿元，参考黄金珠宝&培育钻石可比公司2024年估值，给以2024年14-16xPE，对应合理市值区间150-172亿元，合理价值区间9.0-10.2元，维持“优于大市”评级。 风险提示：市场低迷，存货管理，市场竞争加剧，加盟管理，金价波动风险。

业绩： 24Q2收入+26%、 利润-2.6%， 收入稳健兑现，利润受低毛利业务拖累24H1收入+18.9%、归母净利润+10.6%， 上半年黄金珠宝动销承压背景下稳健兑现业绩。 1） 24H1： 收入 352亿元（同比+18.9%，下同），归母净利润 5.9亿元（+10.6%），扣非归母净利润 5.8亿元（+15.3%）。 2） 24Q2： 收入 169亿元（+25.9%），归母净利润 2.3亿元（-2.6%），扣非归母净利润 2.1亿元（-6.6%）。 收入结构：金价高位宽幅震荡提振黄金投资需求，投资金条和回购业务受益分产品来看， 24H1黄金产品/K 金珠宝分别实现 347/0.8亿元收入，同比+19.4%/-65%，占比 98.6%/0.2%，占比分别同比+0.4pp/-0.5pp。 回购和金条业务高速增长。 上半年公司投资类黄金产品总销量翻倍增长，专门从事黄金回收、精炼业务的子公司中金精炼实现营业收入 121.4亿元，同比+46.2%，占营业收入比重由 28.1%提升至 34.5%。 今年 3月以来金价稳定上涨、持续创新高，并在高位宽幅震荡， 提振了黄金投资类需求，公司投资金条业务、黄金回购业务受益明显。 盈利能力： 金价上涨提升毛利率，但黄金租赁产生投资损失，净利率有所下滑24H1毛利率同比+0.2pp， 归母净利率-0.1pp。 1） 24H1： 毛利率 4.4%（同比+0.2pp）， 归母净利率 1.7%（-0.1pp），销售费用率 0.7%（持平）； 2） 24Q2： 毛利率 4.7%（+0.2pp）， 归母净利率 1.4%（-0.4pp），销售费用率 0.7%（-0.1pp）。 24Q2毛利率有所上升， 受益于金价上涨带来的存货增值， 但较大额的投资损失和公允价值变动损失拖累净利率下行。 产品力持续提升， 加盟、线上、银邮、回购等渠道全面发力，品牌焕新升级上半年公司发布 2024年度产品研发计划，重点提升高附加值产品的占比，举办专供产品展销会，销售“承福金”“Kπ金”“玲珑金”“贺岁金”“婚嫁金”“男士饰品”六大类别产品，进一步赋能终端零售商差异化，实现从渠道驱动向产品驱动的转型。渠道方面， 公司坚持“开大店、开好店、开精品店”策略，不断挖掘银邮渠道潜力，线上完善小红书和京东等渠道的布局，推动品牌焕新升级。 盈利预测与估值： 投资金条、黄金回购业务持续受益于黄金投资需求，强品牌力支撑渠道扩张， K 金、培育钻石业务有望形成新成长曲线。 考虑投资类产品拖累利润，下调盈利预测， 预计公司 24/25/26年营收 669/765/853亿元，同比增长18.75%/14.30%/11.48%；归母净利润 10.95/12.70/14.53元，同比增长12.44%/16.04%/14.37%，对应 PE 13.21/11.39/9.96X，维持“买入”评级。 风险提示： 金价波动；门店扩张不及预期；行业竞争加剧等。

事件概述。 8月 29日，中国黄金发布 2024年半年度报告。 24H1，实现营收 351.55亿元，同比+18.90%，归母净利润为 5.94亿元，同比+10.64%，扣非归母净利润为 5.80亿元，同比+15.33%。 24Q2，实现营收 169.05亿元，同比+25.89%，归母净利润为 2.31亿元，同比-2.58%，扣非归母净利润为 2.11亿元，同比-6.61%。 积极推动全渠道建设。 1）收入拆分： 24H1，黄金珠宝收入 347.76亿元，同比+18.84%， 主要系黄金标准金价格上涨所致； 服务费收入 1.57亿元，同比+187.38%。 公司通过突出自身在投资金条、黄金首饰产品及珠宝产品销售等传统领域的主营业务优势，强化各个渠道建设及品牌建设。五大经营渠道共同发力，其中， 加盟体系着力提升管理的精确性和系统性；挖掘银行渠道传统业务潜力，24H1投资类黄金产品总销量翻倍增长，成功中标中国农业银行“传世之宝”贵金属加工业务； 中国黄金京东自营旗舰店在“618活动”期间获得较为突出的成绩；直营体系加强整体规划和管理；回购体系稳健开拓市场。 2）开店情况：24H1，直营店净减少 3家，加盟店净增加 12家。 据公司公告， 24Q3-Q4，拟增加直营门店 4家、加盟门店 178家，渠道扩张稳步推进。 毛利率提升&费率缩减，盈利能力优化。 1）毛利率：24H1，毛利率为 4.39%，同比+0.16pct； 24Q2，毛利率为 4.71%，同比+0.18pct。 2）费用率： 24H1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为 0.68%、 0.23%、 0.02%、 0.02%，分别同比-0.04、 -0.03、 -0.03、 -0.01pct； 24Q2，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为 0.66%、 0.27%、 0.02%、 -0.03%，分别同比-0.18、 -0.02、-0.03、 -0.05pct。 费用率的优化主要系收入增长对费用的摊薄作用。 3）净利率： 基于毛利率与费用率情况， 24H1，净利率为 1.70%，同比-0.13pct； 24Q2，净利率为 1.38%，同比-0.40pct。 投资建议： 公司在黄金产品具备优势的同时，渠道布局逐步深入，丰富产品结构打造新增长点， 预计 24-26年公司实现营收 668.37、 755.02、 832.17亿元，分别同比+18.6%、 +13.0%、 +10.2%，预计实现归母净利润 11.32、 12.66、14.05亿元，分别同比+16.3%、 +11.8%、 +11.0%， 8月 30日收盘价对应 PE为 13、 11、 10倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争格局加剧，产品推广不及预期，行业需求不及预期。

公司2024H1营收同比+18.9%、归母净利润同比+10.6%，表现稳健公司发布半年报：2024H1实现营收351.55亿元（同比+18.9%，下同）、归母净利润5.94亿元（+10.6%）；2024Q2实现营收169.05亿元（+25.9%），归母净利润2.31亿元（-2.6%）。考虑到金价波动、消费环境低迷等因素，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为11.16/12.98/14.98亿元（原值11.99/13.88/15.96亿元），对应EPS为0.66/0.77/0.89元，当前股价对应PE为13.0/11.1/9.7倍。我们认为，公司作为业内央企，全产业链布局深筑黄金品类竞争优势，深度绑定省代有望持续成长，估值合理，维持“买入”评级。 上半年黄金产品销售表现良好，黄金租赁相关的投资收益等影响业绩分产品看，2024H1公司黄金产品/K金珠宝类产品/品牌使用费/管理服务费分别实现营收346.7/0.8/0.7/0.8亿元，同比+19.4%/-65.3%/+105.7%/+338.3%。盈利能力方面，2024H1公司综合毛利率为4.39%（+0.16pct）；期间费用方面，销售/管理/财务费用率分别为0.68%/0.23%/0.02%，同比分别-0.04pct/-0.03pct/-0.01pct，整体基本稳定。2024H1公司投资收益为-2.4亿元（2023H1为-1.4亿元），主要是归还租赁黄金产生的损益；公允价值变动收益为-2.0亿元（2023H1为-1.1亿元），主要是租赁黄金日常核算产生的公允价值变动。 计划从渠道驱动向产品驱动转型，全面启动品牌焕新工作（1）渠道：2024H1公司净增门店9家（加盟净增12家，直营净关3家），期末门店总数达4266家；发力加盟渠道，坚持“开大店、开好店、开精品店”策略。 （2）产品：公司发布2024年度产品研发计划，重点提升高附加值产品的占比，上半年举办专供产品展销会，推出“承福金”、“玲珑金”等六大类别产品，满足不同消费群体多元化需求，加大产品自主研发比例，推动从渠道驱动向产品驱动。 （3）品牌：2024年上半年，公司全面启动品牌焕新工作，通过大型公关活动、跨界合作体育赛事和时尚活动，实现品牌与多元文化深度融合，扩大品牌影响力。 风险提示：市场竞争加剧、金价波动、渠道扩张不及预期、新品不及预期等。

2024年Q2收入同比+25.9%，利润端受投资金和黄金回购业务影响承压：2024年H1公司实现收入351.6亿元，同比+18.9%，实现归母净利润5.94亿元，同比+10.6%，实现扣非归母净利润5.8亿元，同比+15.3%。 单拆Q2，公司实现收入169亿元，同比+25.9%，实现归母净利润2.31亿元，同比-2.58%，实现扣非归母净利润2.11亿元，同比-6.6%。 黄金产品为主要营收来源，推动公司业务保持增长：分产品来看，2024年H1公司黄金产品收入346.7亿元，同比+19.4%，K金珠宝产品收入7519万元，同比下滑65.3%，品牌使用费7287万元，同比+105.7%，管理服务费8398万元，同比+338.3%。 2024年H1毛利率略有增长：2024年H1公司整体毛利率为4.39%，同比增加了0.16pct，销售费用率为0.68%，同比减少0.04pct；管理费用率为0.23%，与去年同期基本持平；销售净利率1.7%。 公司于线下开设贵金属回购中心、健全完善互联网回购体系，全面开展品牌黄金产品回购业务。公司已建立起规范化、标准化的黄金回收流程体系，回收价格公开透明，打破了当前黄金回购市场良莠不齐的局面；同时通过多平台开发线上回购小程序、优化回购业务平台，持续提升公司在黄金回收、精炼领域的品牌优势与行业竞争力。 2024年H1公司仍保持净开店状态，未来将持续优化门店网络：截至2024年6月末，公司门店总数4266家，其中自营门店100家，较2023年末净减少3家，加盟门店4166家，较2023年末净增12家。在未来的2024年H2，公司拟开业直营门店4家，加盟门店178家，新增加盟店将主要分布在华东和西北地区。 盈利预测与投资评级：中国黄金背靠大央企，资源优势明显，2024年在终端动销承压的背景下加大黄金回购业务和投资金条业务发展，实现收入端较好增长，但业绩仍有压力，我们下调公司2024-2026年归母净利润从12.2/14.5/17.2亿元至10.5/11.8/13.2亿元，最新收盘价对应20242026年PE分别为14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端需求不及预期等。

中国黄金发布2023年报：2023全年实现收入563.64亿元，同比上升19.61%；归母净利9.73亿元，同比上升27.20%，扣非归母净利润8.81亿元，同比上升26.81%。稀释EPS为0.58元；加权平均净资产收益率13.61%，经营性现金流净额15.77亿元，同比上升32.14%。 公司发布2023年度利润分配预案：以总股本16.8亿股为基数，拟向全体股东每10股派发现金红利4.5元（含税），股利支付率77.66%。 2024年一季度业绩：2024一季度营业收入182.51亿元，同比增长13.08%；归母净利润3.63亿元，同比增长21.09%。扣非归母净利润3.69亿元，同比增长33.21%。 简评及投资建议：1、2023年全年门店净增615家，毛利率4.13%（+0.23pct）公司2023年收入563.64亿元增19.61%，归母净利润9.73亿元增27.20%。 2023年公司黄金产品销售/生产量各129.73/128.69吨，各同比+3.96%/+3.08%，其中，委外生产加工/自行生产各51.1/77.6吨，各+10.58%/-1.32%。 （A）分销售模式：①直销模式：2023年收入329.35亿元，同比增加15.41%，占总收入的58.43%；②经销模式：2023年收入231.00亿元，同比增加26.08%，占总收入的40.98%。 （B）分品类：①黄金产品：2023年收入554.85亿元，同比增20.09%；②k金珠宝类产品：2023年收入3.56亿元，同比减少26.51%；③品牌使用费：2023年收入1.10亿元，同比增加40.67%；④管理服务费：2023年收入8.41亿元，同比减少10.33%。 2023年全年门店净增615家。2023年末终端门店数4257家（加盟店4154家/直营店103家）：2023全年新增门店998家（加盟店985家/直营店13家），关闭门店383家（加盟店368家，直营店15家）。 2、1Q24净利增21%，产品结构改善公司1Q24收入182.5亿元（+13%），归母净利3.6亿元（+21%），扣非归母3.7亿元（+33%）；其中毛利额7.47亿元（+16%），毛利率4.09（+0.1pct），期间费用合计1.8亿元（+18.82%），期间费用率0.99%（+0.05Pct）；毛利-期间费用5.7亿元（+15%）。维持对公司的判断。我们认为，公司是稳健高分红标的（2023年分红率78%，且分红比例连续两年提升），同时，受益于渠道管理优化，展销会模式拓展（公司2024年1月在深圳举办新年展销会，其中专供新品销量近2吨），优化黄金回购体系以增强消费者粘性，渠道+产品双驱动企业发展。 更新盈利预测。预计2024-2026年收入各674、755、831亿元；归母净利润11.82、13.45、14.94亿元，各同比增21%、14%、11%。参考黄金珠宝&培育钻石可比公司2024年估值，给以2024年18-22xPE，对应合理市值区间212.74-260.02亿元，合理价值区间12.66-15.48元，维持“优于大市”评级。 风险提示：市场低迷，存货管理，市场竞争加剧，加盟管理，金价波动风险。

2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。 事件2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。 2023Q4，公司实现营业收入150.51亿元，同比+31.62%；实现归母净利润2.33亿元，同比+53.71%；实现扣非后归母净利润2.02亿元，同比+90.39%。 2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。 简评公司业绩快速增长，领先行业平均水平。2023年黄金珠宝消费需求明显增长后，2024年行业维持景气度。24Q1，中国黄金消费量308.905吨，相比增长5.94%。其中：黄金首饰183.922吨，同比下降3%；金条及金币106.323吨，同比增长26.77%；工业及其他用金18.660吨，同比增长3.09%。考虑黄金价格提升的影响，24Q1中国黄金珠宝社零同比增长4.5%。中国黄金同期收入增长13%，归母净利润同比增长21%。 黄金价格攀升提升毛利率。在全球经济不确定性增加、全球央行增持黄金储备，地缘政治风险等复杂因素影响下，国际黄金价格持续抬升。2024年春节期间沪金价格480元附近，3月初突破500元/克，4月中旬达到高点564元/克。24Q1，公司毛利率为4.09%，同比+0.11pct。 加盟门店快速扩张，2024年扩张速度仍然不低。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。2024年，公司计划开设6家直营门店，216家加盟门店。推进培育钻石新业务，上线新产品。产品方面，2023年公司推出95款产品培育钻石产品，打造了“此刻高光”和“以爱之名”等18K金镶钻产品系列和“5G手创金”等黄金镶钻产品系列。渠道方面，公司开设中国黄金京东培育钻石旗舰店，积极拓展与支付宝、有赞等平台的合作，开设小红书平台中国黄金培育钻石官方企业号。 高分红回馈股东。公司拟以分红派息股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金股利4.50元，预计支付现金7.56亿元，占2023年归母净利润的77.66%。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利润分别为12.91、15.26、18.35亿元，对应PE分别为14、12、10倍，予以“增持”评级。风险分析1、金价波动风险。世界经济形式复杂，美联储加息节奏存在不确定性，黄金价格波动较大可能使得消费者处于观望状态暂时减少黄金珠宝消费。 2、内控管理风险。随着公司渠道的扩张，公司旗下子公司、直营店及加盟店的数量将进一步增多，将加大公司的管理难度，对公司采购及销售、存货管理、人员管理、财务规范等内部控制方面提出更高要求。 3、行业竞争加剧风险。传统黄金饰品的同质化竞争导致行业集中度提升，但并不一定带来进一步的经营效率优化。由于黄金饰品行业竞争激烈，品牌区隔度不高，企业处于通过渠道扩张实现高速增长的阶段。渠道快速扩张后，运营效率可能有一定下降，较多新门店需要度过爬坡期，单店收入可能在短期内下滑。同时，扩张门店至低线城市或高线城市的非核心商圈可能使得门店单店收入出现长期下降。 4、加盟商出现违法违规行为可能影响公司品牌形象。公司特许经营加盟商北京三鼎原黄金珠宝有限公司运营的北京富力广场店，违反与公司签订的《专卖店特许经营加盟协议》，违规擅自开展所谓的“金条无忧预订”业务，并于2023年12月27日私自停止经营活动，无法兑付消费者已购买的产品。北京三鼎原黄金珠宝有限公司实际控制人杨某某已被公安机关刑事羁押，进入司法程序。

中国黄金集团的零售平台，背靠央企拥有全产业链布局，在培育钻领域或再发力。公司是中国黄金集团的珠宝零售平台，主要产品包括投资类金条及黄金饰品。公司不仅在零售端拥有较强品牌影响力，并且能充分利用集团优势，实现全产业链的优势布局。2022年半年报中，公司宣布向培育钻石领域迈进，在“轻包袱”的背景下，公司在培育钻和镶嵌领域有望实现高速发展，带来营收结构的进一步调整。 黄金产品贡献主要营收，直销模式稳健增长，经销模式快速超车。公司主要经营投资类金条、黄金饰品等产品，黄金产品贡献主要收入，2023H1占比达到98.24%。从销售模式来看，直销模式包括电商渠道、大客户渠道、银行渠道及直营店渠道等，其中电商渠道随公司线上全渠道布局及营销推广，实现快速提升。经销渠道伴随加盟店快速铺开，营收端实现快速超车，截止2022年经销模式营收为183.21亿元，占比保持在40%左右。门店扩展方面，截止2023Q3加盟/自营门店数分别为3754/112家。 毛利率由金条产品主导，整体处于较低水平，未来随结构调整及公司效率提升，利润端有望提升。投资金条是公司主要产品品类，因此公司整体毛利率水平受金条产品影响整体偏低，2022年为3.90%。我们预计未来公司毛利率水平将向上提升，主要系，首先公司自动化及规模化程度逐渐提升，其次，未来随公司加大对黄金首饰、K金珠宝类产品布局，从结构层面将带动毛利率水平提升。2023Q1-Q3公司实现毛利率4.23%。 盈利预测与投资建议：公司是头部黄金珠宝企业，主营黄金产品，我们选取老凤祥、周大生、菜百股份作为可比公司。2023-25年可比公司平均PE为14/12/11倍。预计公司2023-25年归母净利润达10.16/12.46/15.09亿元，三年同比增长32.81%/19.29%/18.32%。公司为黄金珠宝板块央企，拥有全产业链布局，进入培育钻领域，给予公司2024年17倍PE，对应目标价12.26元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期，股票大额解禁风险，培育钻板块不及预期风险。