稀缺的钼资源龙头。 公司是国内首家 A 股上市的钼专业生产商，陕西国资控股。 2023年公司钼相关业务毛利占比为101%；得益于优厚矿山资源，公司各钼品毛利率水平高达 53%；自 2020 年开始钼步入景气周期，公司净利润 3 年 CAGR 高达 157%。能化与船舶景气延续，供应缺口持续扩大。 1）需求拆解： 钼主要应用于不锈钢和中厚板，我们测算 2023 年国内中厚板、 316 和双相不锈钢对钼金属的需求占比分别为 36%、 23%和 13%，得益于造船和能化（火电、油气和化工）、钢结构领域景气延续 ，我们预计 2026 年全球钼需求量有望达到 34.5 万吨， 3 年 CAGR 为 5%；其中能化、钢结构和造船领域需求占比分别为 37%、 32%、 7%。2）供给梳理：海外的主要增量项目为 Quebrada Blanca 铜矿二期项目，国内主要为巨龙铜矿二期、季德钼矿等；我们测算2026年全球钼供应为 30.3 万金属吨， 3 年 CAGR 为 4%。钼供应将长期偏紧，缺口分别为-3.7 /-3.8/-4.2 万吨，钼价中枢将逐步上行。控股矿山资源优厚，参股矿山增厚利润。 公司除了手握金堆城（持股 100%）和东沟钼矿（持股 65%）两大优质矿山，我们测算2023 年并表产量近 2.3 万吨、权益产量近 1.9 万吨； 还参股了季德钼矿（持股18.3%、爬产中）和沙坪沟钼矿（持股10%，我们预计 2027 年投产）；参股矿山完全达产后有望增加超过 0.3 万吨权益产量，进而增厚公司利润。我们测算2023年公司钼产量全球、全国占比分别为 9%/20%。最纯、最稀缺、弹性最大的钼资源标的。 我们选取洛阳钼业、紫金矿业、中国中铁三家公司和金钼股份进行对比，在钼的利润占比和商品-股价联动性方面，金钼股份表现均强于同行；即使钼价处于历史较高位置，当钼价上涨幅度 50%，归母净利润增幅为92%，对应 PE 为 7 倍，公司盈利弹性仍然较为可观。高分红延续。 2023 年公司分红比例为 42%； 2008-2023 年公司累计分红比例高达 75%，显著高于申万有色行业平均水平； 2023 年公司股息率为 4.2%。强盈利和大比例分红共振，投资价值彰显。 盈利预测、估值和评级我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 120/125/134 亿元，预计实 现 归 母 净 利 润 分 别 为 33/35/37 亿 元 ， EPS 分 别 为1.01/1.08/1.14 元，对应 PE 分别为 11.9/11.3/10.6 倍。考虑公司历史估值在行业中水平，给予公司 2024 年 17 倍 PE，目标价17.17 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产品价格波动风险；安全环保管理风险；元素替代风险

受益于钼价全年高景气，公司业绩再创佳绩2023 年，公司实现营业收入 115.31 亿元，同比增长 20.99%，实现归母净利润 30.99亿元，同比高增 132.19%，为上市以来最佳水平；经营活动现金流净额受益于钼价高景气，同比增长 39.97%至 34.73 亿元。公司销售/管理/研发/财务费用营收占比分别为 0.30%/4.10%/2.91%/-0.20%，分别同比-0.02pct/-0.63pct/0.80pct/0.13pct。基于 2024 年钼价短期回落的假设，我们下调 2024-2025 年并新增 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 25.62/27.31/28.82 亿元(2024-2025 年前预测值分别为 33.69/34.10 亿元)， EPS 分别为 0.79/0.85/0.89 元，当前股价对应PE 分别为 14.6/13.7/13.0 倍， 考虑到钼市场供稳需强结构将对钼价形成支撑， 公司钼产量及资源储量均居市场前列，钼业务盈利有望受益， 维持“买入”评级。 钼产品产量稳中有升，量价齐升推动主营业务增长2023 年，公司主力矿山金堆城钼矿和东沟钼矿矿石处理量达到 2308.27 万吨，同比增长 4.37%，其中，公司主要产品钼铁/钼酸铵/钼粉的年产量为 1.56/0.65/0.52万吨，分别同比增长 2.75%/4.60%/5.66%。而根据公司年报数据， 2023 年国内 45%钼精矿价格同比上涨 38.35%、国际氧化钼均价同比上涨 28.61%，受益于产量和钼价提升，公司主营业务钼矿产品开采、冶炼及深加工的营业收入同比增长21.33%至 104.74 亿元，毛利率同比提升 14.28pct 至 52.55%。 供稳需强，钼价高景气有望延续从供给端看， 2021-2022 年全球钼产量连续下滑， 2023 年虽小幅回暖，但由于海外存量矿山品位持续下滑，对钼供给的冲击将逐步显现，预计未来钼供给增量有限；从需求端看，钼需求与高端制造业景气度密切相关，制造业转型背景下，特钢等领域需求的提升将利好钼需求端。因此，我们认为供稳需强的结构将对钼价中枢形成支撑，未来钼价仍有望稳中有升。 风险提示： 伴生钼矿随主品种快速放量；单体钼矿快速放量；下游钢企需求下滑，特钢需求走弱；公司矿山产量释放不及预期。

钼业龙头，扶摇而上公司旗下持有优质钼矿资源。公司源起于 1955 年发现的金堆城钼矿， 并在 1958 年开始筹建，目前公司钼矿产量合计超过 1500 万吨。同时， 公司股权结构相对集中，实控人陕西省国资委通过陕西有色集团持有公司 72.02%股权，其余股东持股均未超过 2%。 我们认为由于供给端扰动及未来钼需求上行， 未来钼价仍有上行空间，有望增厚公司盈利水平， 预计公司 2023-2025 年将实现归母净利润为31.26/33.69/34.10 亿元, 当前股价对应 PE 为 11.2/10.4/10.3 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 供给端：供给逐步刚性，产储量出现收缩2021-2022 年，全球钼产量连续出现收缩， 2023 年小幅回暖。 据 USGS 数据， 2021年来，全球钼产量出现显著下滑，钼供给端刚性逐步显现，产量方面，全球钼产量由 2020 年的 29.8 万吨，下降至 2022 年的 25 万吨，下滑 16.1%， 2023 年产量小幅反弹至 26 万吨。 海外存量矿山品位下滑对钼供给影响严重，未来钼供给或并不乐观。2021-2022 年，全球钼资源储量快速下滑， 2023 年快速反弹。 据 USGS 数据， 2023年全球钼资源储量为 1500 万吨，尽管相较于 2022 年的 1200 万吨出现快速反弹，但相较 2020 年的 1800 万吨仍然下滑 16.7%。 需求端：制造业驱动需求，能源航空提供增量制造业转型背景下，特钢需求有望持续提升。 根据 IMOA 数据， 2022 年全球钼消费量超过 28 万吨，从下游需求结构看，钢铁行业需求接近 80%，其中结构钢/不锈钢/工具钢/铸铁消费占比分别为 38%/25%/8%/8%。 钼需求与高端制造业的景气度密切相关，包括汽车、新能源、航空航天、军工等行业的发展都有望拉动钼需求向好。 风险提示： 伴生钼矿随主品种快速放量； 单体钼矿快速放量；下游钢企需求下滑，特钢需求走弱；公司矿山产量释放不及预期

事件。2024年1月24日晚公司发布2023年业绩快报。报告期内，公司实现营业收入116.3亿元，同比上升22.03%；实现归属于上市公司股东的净利润31.26亿元，同比上升134.18%。 l钼价高企推动公司业绩创下历史新高。钼价方面，根据安泰科数据，截至2023年12月底，国产钼精矿(45%-50%,国产)价格为3185元/吨度，2023年全年平均价格为3861.2元/吨度，较2022年同比提升约37.6%。公司方面，国内外钼市场价格持续向好，主要钼产品价格同比上涨，公司加快延链补链强链，抢抓市场机遇，优化产品结构，加大适销产品市场投放量，对内挖潜增效，产品盈利能力有效提升，本期业绩同比大幅上升，归母净利润创上市以来新高。 l供给增长有限，需求逐步提升，钼行业持续景气。供给方面，目前海外多个大型钼矿山及伴生钼矿山均出现采矿量、入选品位、回收率下滑的问题，海外钼矿减产，预期短期内此状况较难改变，海外钼矿产量释放有限。国内新增矿山建设时间较长，以沙坪沟钼矿为例，项目建设期4.5年，总投资预计72亿元，达产年均产钼精矿2.72万吨，投资回收期为10.4年。项目建设时间长、资金投入高的特点一定程度上限制了未来行业产能增量。需求方面，新能源行业发展带动钼的需求增长。 钼具有耐高温腐蚀、较低比阻抗以及环保等性质，可以广泛用于新能源领域。在该领域，钼主要应用于碳酸锂、氢氧化锂反应釜、风电铸件等细分领域，随着新能源板块增长，钼应用场景也在迅速增长。 投资建议。预计钼行业或将持续景气，看好公司未来发展，预计2023-2025年公司净利润分别为31.6、35.0、35.8亿元。维持“买入”评级。 l风险提示：下游钢铁需求不及预期，国家安全环保监管政策大幅变化，开采事故。

龙头钼企，业绩优异。公司是全球钼行业内具有较强影响力的钼专业供应商，主要从事钼系列产品的生产、销售、研发及钼相关产品贸易经营业务，致力打造中国钼工业“航母”，积极推动钼产业高质量可持续发展，创建具有全球竞争力的世界一流钼工业企业，引领全球钼工业发展。2023年1到3季度实现归母净利23亿元，同比增长140%。 供给增长有限，需求逐步提升，钼行业持续景气。2022年，全球钼产量为26.21万吨，其中我国占比43%。目前海外多个大型钼矿山及伴生钼矿山均出现采矿量、入选品位、回收率下滑的问题，海外钼矿减产，预期短期内此状况较难改变，海外钼矿产量释放有限。国内方面，以安徽沙坪沟钼矿为例，安徽沙坪沟钼矿设计采选矿石生产能力为1,000万吨/年，项目建设期4.5年，总投资预计72亿元，其中建设投资64亿元，建成达产后年均产钼精矿含钼2.72万吨，投资回收期为10.4年（含4.5年建设期）。项目建设时间长、资金投入高的特点一定程度上限制了未来行业产能增量。需求方面，新能源行业发展带动钼的需求增长。钼具有耐高温腐蚀、较低比阻抗以及环保等性质，可以广泛用于新能源领域。在该领域，钼主要应用于碳酸锂、氢氧化锂反应釜、风电铸件等细分领域，随着新能源板块增长，钼应用场景也在迅速增长。 资源丰富，产量稳定。公司拥有金堆城钼矿和汝阳东沟钼矿两大矿山的开采权。其中金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一，产品优质，适合深加工，保有矿石资源量4.65亿吨，平均品位0.083%，服务年限35年；汝阳东沟钼矿资源量4.71亿吨，平均品位0.12%，服务年限57年。合计拥有权益内钼资源约150万吨金属量。 2019-2021年公司钼精矿（折金属量）产量稳定。2019-2021年公司钼精矿（折金属量）产量分别为2.26万吨、2.23万吨、2.12万吨，产品产量相对稳定。 投资建议。预计钼行业或将持续景气，看好公司未来发展，预计2023-2025年公司净利润分别为33、35、36亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游钢铁需求不及预期，国家安全环保监管政策大幅变化，开采事故。

投资要点事件： 公司发布 2023年三季报， 前三季度实现营业收入 88.53亿元，同比增长 25.29%，实现归母净利润 23.37亿元，同比增长140.11%，实现扣非归母净利润 23.18亿元，同比增长 141.88%。其中，第三季度公司实现营业收入 33.43亿元，同比/环比增长54.13%/16.64%，实现归母净利润 8.44亿元 ，同比 /环比增长174.03%/27.88%，实现扣非归母净利润 8.30亿元 ，同比增长176.67%/25.95%。 公司业绩符合预期。 钼价上涨推动公司业绩提升。 公司业绩增长主要由于前三季度钼价同比实现较大增长，钼精矿（45%）Q1-Q3均价分别为4748/3424/4117元/吨，同比增长 158.66%/125.61%/190.70%。 此外公司投资收益较去年同期提升 0.50亿元， 资产减值损失/信用减值损失较去年同期收窄0.15/0.39亿元， 毛利率和净利率由 2022年的 34.77%/16.65%提升至47.92%/29.86%。 三费占比下滑。 费用方面， 前三季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 0.26%/3.85%/-0.23%/2.11%，同比分别变动-0.03/-1.00/+0.35/-0.06pct； 合计总费用率为 5.98%，累计减少 0.73pct。 钼资源储备丰富。 公司目前运营金堆城钼矿， 汝阳东沟钼矿两大钼矿， 金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一， 保有矿石资源量 4.65亿吨，平均品位 0.083%，服务年限 35年；汝阳东沟钼矿资源量 4.71亿吨，平均品位 0.120%，服务年限 57年； 参股矿山包括天池钼业和沙坪沟钼矿，目前处于在建状态。 投资建议： 10月份至今钼价虽有回调但特钢需求前景预计仍维持稳定增长， 国内以及国外发展中国家制造业升级的大趋势不改， 我们预计公司 2023/2024/2025年实现营业收入 112.03/131.83/139.53亿元，分别同比增长 17.54%/17.67%/5.84%；归母净利润分别为29.31/32.49/35.13亿元，分别同比增长 119.57%/10.86%/8.12%，对应 EPS 分别为 0.91/1.01/1.09元。 以 2023年 11月 3日收盘价 9.98元为基准，对应 2023-2025E 对应 PE 分别为 10.99/9.91/9.17倍。 维持公司“增持” 评级。 风险提示： 钼价波动风险，行业产能过剩风险， 技术迭代风险等。

事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年，公司实现营业收入55.10亿元，同比增长12.52%；实现归母净利润14.93亿元，同比增长124.49%；实现扣非归母净利润14.88亿元，同比增长126.05%。 投资要点：公司上半年经营业绩再创同期最好水平。2023年上半年，钼市场呈现震荡向上趋势，1-6月份《MW》氧化钼累计均价27.08美元/磅钼，同比上涨45%；钼铁累计均价27.41万元/吨，同比上涨58%。 公司通过强化当期生产经营，抢抓市场机遇，及时调整产品结构，严抓降本增效，公司经营业绩再创历史同期最好水平。2023年上半年，公司钼矿产品开采、冶炼及深加工业务营收为50.91亿元，同比增长9.49%；毛利为27.15亿元，同比增长65.35%；毛利率为53.32%，同比增长18.01%。 近期钼市场供需情况稳中向好。根据安泰科的数据统计，4月份钼价先跌后涨，月中旬45%钼精矿价格最低跌至2570元/吨度，随着钢招不断释放、钼精矿买盘增加以及矿山招标出货，钼精矿成交价格大幅回升，月底45%钼精矿价格涨至3630元/吨度；5月份钼市窄幅盘整，上半月价格小幅下跌下半月稳步上涨，月中旬45%钼精矿价格跌至3350元/吨度附近，随着钢招增多、需求释放，月底成交价格涨至3800元/吨度附近；6月份钼市趋于稳固，45%钼精矿价格在3660-3930元/吨度之间窄幅波动。7月钼市表现良好，市场波动较小，45%钼精矿价格由3850元/吨度小幅上涨至4000元/吨度。截至8月25日，在原料价格拉涨带动下，钢厂招标采购增多，钢招钼铁量超过8500吨，钼铁市场活跃度增强，钢招钼铁价格由27.8万元/基吨附近上涨至28.2万元/基吨附近；钼铁散货报价由27.8-28.3万元/基吨上涨至28.2-28.7万元/基吨；钼化工及深加工市场保持平稳，市场询盘有所增多，钼化工产品和金属产品价格保持稳定，一级四钼酸铵价格稳定在27-27.2万元/吨，一级钼粉价格稳定在51.5-52.5万元/吨。 公司坚持创新驱动，以科技创新为核心。2023年上半年，公司持续加强科研项目管理，累计投入研发费用13462万元，同比增长11.67%。公司不断优化提升技术管理水平，开展全产业链工艺手册修编，确保产业链合规运行。公司稳步推进“四化”建设，钼铁包装自动化研究、生产系统在线检测研究等项目规范实施。四是“秦创原”平台建设总体规划形成方案，钼产业创新中心挂牌成立，“钼合金无缝薄壁管”“钼合金管靶”“超细钼粉”等入孵项目生产线建设和布设方案已基本确定。公司加速技术成果转化，4N钼粉、低氧钼粉、合金钼制品和轧制薄板等“卡脖子”技术难关顺利攻克。 公司重点项目建设有序推进。公司采矿升级项目用地正在开展土地预审资料收集，王家坪尾矿库项目剩余5397亩用地完成重新备案；总体选矿升级改造项目正进一步论证优化；钼焙烧低浓度烟气制酸升级改造项目完成规划许可证、施工许可证办理，罐区基坑开挖，进口设备、催化剂已全部到场。 维持公司“增持”投资评级。预计公司2023/2024/2025年全面摊薄后的EPS分别为0.88元/1.00元/1.07元，按照8月31日10.87元的收盘价计算，对应的PE分别为12.32倍/10.87倍/10.16倍。 钼供给端保持相对稳定，公司下游需求方面特钢等行业保持稳步增长，光伏装机量、新能源汽车产销保持稳步增长，对于钼价形成支撑，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策发生变化；（5）钼及钼铁价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。

投资要点事件：公司发布 2023 年半年报，报告期内公司实现营业收入55.10 亿元，较上年增长 12.52%；实现归母净利润 14.93 亿元，较上年增长 124.49%，实现扣非归母净利润 14.88 亿元，较上年增长126.05%。业绩符合预期。 钼价震荡上行，上半年业绩创历史同期最好水平。上半年，氧化钼累计均价 27.08 美元/磅钼，同比上涨 45%；钼铁累计均价 27.41 万元/吨，同比上涨 58%，公司抢抓市场机遇，强化当期生产经营，及时调整产品结构，严抓降本增效，业绩再创历史同期最好水平，销售毛利率/净利率达 49.49%/30.29%。 钼价下跌影响公司 Q2 业绩。分季度看，公司 Q2 实现营收 28.66亿元，同比/环比增长 8.23%/8.40%，实现归母净利润 6.60 亿元，同比/环比变化 69.23%/-20.77%，销售毛利率环比 Q1 下降 15.50 个百分 点 ， 主 要 系 价 格 下 跌 影 响 ， 其 中 钼 铁 / 氧 化 钼 价 格 下 跌27.72%/27.14%。 钼行业龙头，资源禀赋优秀。公司是全球钼行业内具有较强影响力的钼专业供应商，布局全产业链条，深加工装备技术居国内同行前列，旗下自有矿山包括金堆城钼矿和东沟钼矿，金堆城钼矿资源量为4.65 亿吨，品位为 0.083%，东沟钼矿资源量为 4.71 亿吨，品位为0.120%。 7 月钢招超预期，钼价波澜再起。钼的主要下游为钢铁行业，从7 月钢招情况看，钼铁招标量达 1.33 万吨，超出市场预期，考虑到下半年正值金九银十消费旺季，叠加政策催化陆续落地，钼铁价格上涨具有强支撑，中长期看钢铁行业有望走出周期底，制造业升级带动特钢消费持续提升，地缘冲突下军工用钼消费旺盛，风电领域潜力巨大，我们预计 2023-2025 年全球钼行业将维持供不应求局面，供给/需求年复合增速达 3.98%/4.37%，供需缺口为 2.74/2.57/3.10 万吨。 投资建议：考虑到公司作为国内钼行业龙头企业，充分受益于钼价上涨，我们预计公司 2023/2024/2025 年实现营业收入112.03/131.83/139.53 亿元，分别同比增 17.54%/17.67%/5.84%；归母净利润分别为 29.31/32.49/35.13 亿元，分别同比增长119.57%/10.86%/8.12%，对应 EPS 分别为 0.91/1.01/1.09 元。 以 2023 年 8 月 18 日收盘价 11.48 元为基准，对应 2023-2025E对应 PE 分别为 12.64/11.40/10.54 倍。首次覆盖，给予“增持”评级 风险提示：钼价波动风险；下游需求不及风险；项目进度不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

事件：公司发布 2022年年报和 2023年一季报，2022年度实现营业收入 95.31亿元，同比增长 19.53%；实现归母净利润 13.35亿元，同比增长 169.76%；实现扣非归母净利润 13.13亿元，同比增长 182.93%。 公司 2023年第一季度实现营业收入 26.44亿元，同比增长 17.57%； 实现归母净利 8.33亿元，同比增长 202.90%。 投资要点： 公司经营业绩创上市以来最好水平。2022年在下游需求持续强劲和供应不畅等因素的综合交织影响下，中国及全球钼市场持续看涨，钼行业呈现周期上行、景气度明显向好的正增长趋势，全年MW 氧化钼均价 18.74美元/磅钼，最高涨至 32美元/磅钼，国内钼精矿均价 2816元/吨度，最高达到 4300元/吨度，创近 14年新高位。钼铁均价 18.74万元/吨，钼粉均价 35.13万元/吨，均大幅上涨。公司科学理性运作，及时调整营销节奏，优化市场布局和产品结构，实现营销活动与市场变化同频共振。全年实现销售收入同比增长 17%，其中化工金属产品销售量 9284吨，再创历史新高。 近期钼市场供需情况稳中向好。根据安泰科数据统计，从钼行业供需面看，矿企生产维持良好，钼精矿产量有望维持在较高水平，钼原料供应相对充足，钼价在经历了 2至 4月的急跌之后，下游利润逐步恢复，对钼的采购逐步增多，3月和 4月钢招钼铁量恢复至万吨左右的常态，市场逐步找到新的平衡点。5月国内钼精矿市场稳中向好运行，买盘保持活跃，市场成交价格稳中有升，截至 5月第三周，国内 45-50%钼精矿价格由 3350-3380元/吨度上涨至3420-3450元/吨度，单周上涨 70元/吨度；钼铁市场保持良好，钢厂采购钼铁价格小幅攀升，主流钢厂招标钼铁价格由 22.2万元/基吨附近涨至至 23万元/基吨。散货市场相对活跃，钼铁报价由22.2-23.2万元/基吨上涨至 23-24万元/基吨。随着原料价格上涨，钼化工及深加工市场有所活跃，钼化学产品和金属产品成交有所增多，价格小幅上涨。截至 5月第三周，国内钢招钼铁量达到 7000吨左右，市场需求表现稳健，钼市有望延续稳固局面，市场保持稳中向好运行。世界气象组织近期表示，2023年为拉尼娜现象到厄尔尼诺现象的过渡之年，可能会造成区域或全球气候异常，在全球变暖的背景下，极端异常天气持续时间和强度将有所增强。金堆城钼矿地处华北克拉通南缘东秦岭铝矿带的西端，属于华北板块南缘的东秦岭钼矿带，根据公司以往生产情况，二、三季度雨季可能会带来一部分减产预期，可能对钼价形成部分支撑。 公司保持长周期连续稳定高效的生产。公司生产系统聚焦市场和 主责主业，优化调整盈利模式，以精益管理为抓手保证上下游产品线精准对接，实现产业链整体产能最优化、利润最大化，生产系统集约化、精细化、规模化效应进一步凸显。矿山分公司钼精矿产量同比增长 6.6%，金钼汝阳东帮剥离实现重大突破，化工主要产品产量同比增长。安全环保应急管理持续转好，现场安全管理水平不断提升，公司未发生生产安全事故及环境影响事件。全面质量管理持续改进提升，切实转变产品质量管控方式，召开质量季活动，扎实推进质量改进工作。各项目标任务的实现为公司赢得市场、巩固行业领先地位提供强力支撑。 公司重点项目建设加快推进。公司持续加大加快产业升级改造步伐，总体采矿升级改造项目年投资 1800万元，已完成项目备案、职业病危害预评价、安全预评价报告评审，子项工程按期完工；总体选矿升级改造项目年投资 1000万元，完成项目备案、安评、环评、节能审查等手续办理，项目初步设计通过审查、主要设备选型完成专项论证；钼焙烧低浓度烟气制酸升级改造项目年投资 2000万元，完成初步设计审查、主要设备考察、拟建场地原有设施拆除等工作。 维持公司“增持”投资评级。根据宏观和行业变化、公司经营情况，我们上调公司 2023/2024年归母净利润 18.85/21.34亿元至28.46/32.32亿元，预计公司 2023、2024和 2025年全面摊薄后的EPS 分别为 0.88元、1.00元和 1.07元，按照 5月 26日 10.71元的收盘价计算，对应的 PE 分别为 12.14倍、10.69倍和 9.99倍。 钼供给端保持相对稳定，公司下游需求方面特钢等行业保持稳步增长，光伏装机量、新能源汽车产销保持稳步增长，对于钼价形成支撑，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示： （1）美联储加息超预期； （2）国际宏观经济下行； （3）地缘政治冲突加剧； （4）行业政策发生变化； （5）钼及钼铁价格大幅波动； （6）下游需求不及预期； （7）公司产能供给不及预期。

事件：公司发布2022年年度业绩预告，2022年（未经审计）营业收入为95.70亿元，同比增长20.02%；实现利润总额19.36亿元；同比增长169.11%；实现归母净利润13.90亿元，同比增长180.89%；实现扣非归母净利润13.68亿元，同比增长194.71%。 投资要点：公司是全球钼行业内最大的专业钼供应商，主要从事钼系列产品的生产、销售、研发及钼相关产品贸易经营业务。公司目前运营两座大型露天钼矿山，其中金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一，储量丰富、品位较高、含杂低，尤其适合进行深加工，保有矿石储量4.78亿吨，平均品位0.083%，按公司现有开采能力计算，尚可服务36年以上；汝阳东沟钼矿总矿石量4.80亿吨，平均品位0.120%，服务年限58年。公司坚持细分产品市场需求，深耕国际国内市场，整合钼资源优势，构建了以自产钼为主、钼的来料加工和外委加工为支撑、钼相关产品经营贸易为延展，贯穿于钼流转领域的各个环节、“自产+自营+贸易”为主的多元化经营模式。公司资源储备丰富，拥有钼采矿、选矿、冶炼、化工、金属加工、科研、贸易一体化全产业链条，高品位钼精矿生产技术达到世界先进水平，钼冶金炉料、钼化工及钼金属深加工装备技术居国内同行前列。 公司拥有国内唯一专业从事钼及相关难熔金属研发的国家级企业技术中心，企业研发实力雄厚，产学研平台建设加速推进。公司营销网络健全，具有较强的国际化营销能力和优异的服务能力。 受到钼及钼铁价格上涨、公司调整产品结构、严控成本费用等因素影响，公司2022年盈利实现快速增长。2022年前三季度公司营业收入为70.66亿元，同比增长17.54%；实现归母净利润9.73亿元，同比增长131.17%；实现扣非归母净利润9.58亿元，同比增长142.74%。2022年第一至第四季度，钼精矿均价分别为2484.31、2738.78、2606.54和3399.44元/吨度，第二、三、四季度环比分别上涨10.24%、-4.83%和30.42%；钼铁均价分别为16.74、18.02、17.34和22.81万元/吨，第二、三、四季度分别环比上涨7.65%、-3.77%和31.55%。国内钼精矿供应依旧偏紧，对钼价形成支撑；国内外钼价持续上涨，国际钼价涨幅高于国内钼价；钼铁市场需求较为旺盛，钢招钼铁价格持续上涨，年初钢招钼铁价格最高涨至承兑30.52万元/基吨；钼作为新材料添加剂应用于光伏、新能源汽车、风电等行业，随着新能源行业快速发展，拉动钼消费快速增长，钼市场基本面保持良好，预计钼价维持高位震荡。 公司重点项目建设有序推动。金堆城钼矿总体采矿升级改造项目，项目初步设计、安全设施设计正在进行；金堆城钼矿总体选矿升级改造项目，项目安全预评价、环境影响评价、节能审查、职业病危害评价、水土保持方案均已完成；初步设计完成评审；钼焙烧低浓度烟气制酸升级改造项目，项目安全预评价、职业病危害评价完成，环境影响评价通过专家评审。 给予公司“增持”投资评级。预计公司2022、2023和2024年全面摊薄后的EPS分别为0.43元、0.58元和0.66元，按照1月17日11.36元的收盘价计算，对应的PE分别为26.00倍、19.15倍和16.92倍。钼供给端依旧偏紧，公司下游需求方面特钢等行业保持稳步增长，光伏装机量、新能源汽车产销保持高增速，对于钼价形成支撑，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策发生变化；（5）钼及钼铁价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。

点评钼价创 14年以来新高， 持续上行。 2022年 12月 9日， 钼精矿价格报 3560元/吨度， 周涨 1.4%， 环比上涨 15.21%， 同比上涨 62.56%； 钼铁价格报 24万元/吨， 周涨 2.11%， 环比上涨 16.79%， 同比上涨 57.38%。 钼价创 14年以来新高， 且呈持续上行趋势。 供需错配， 钼价有望持续景气。 在供给端， 钼供给量增量有限。 2019-2022年我国钼精矿有效年产能均为 32.7万吨。 在需求端， 钢招高增拉升需求， 新应用场景持续开拓。 从钢招量来看， 截至 2022年 12月9日， 12月钢招钼铁量约 0.45万吨；2022年 11月我国钢招钼铁量为 1.15万吨。 新能源行业发展拉动钼需求增长。 在光伏领域， 钼是光伏薄膜板背电极的金属材料之一。 在风电领域， 含钼的材料用于驱动轴、 齿轮部件、 动力总成框架和壳体， 风机的钼使用量约为 100-120kg/MW。 在核能领域， 钼及其合金是核反应堆的重要材料， 钼合金可用作新型包覆材料中的难熔金属、 转向器结构材料等。 运营两座露天矿山， 公司钼矿资源丰富。 公司拥有金堆城钼矿和汝阳东沟钼矿两座大型露天钼矿山的采矿权， 年产能约为 2.2万吨（折合钼金属量） 。 金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一， 储量丰富， 保有矿石资源量 4.78亿吨， 储量 3.35亿吨， 平均品位 0.083%； 汝阳东沟钼矿石资源量 4.80亿吨， 储量 2.84亿吨， 平均品位 0.120%。 公司钼矿资源丰富， 支持长期稳定运营发展。 技术水平行业领先， 推进钼深加工业务。 公司高品位钼精矿生产技术世界先进， 2022年 H1公司研发投入 1.21亿元， 同比增速为 37.5%，科研项目完成度超 90%。 公司持续推进钼深加工业务。 在钼靶材领域，公司具备钼靶材生产能力， 持续获得面板制造厂商订单， 预计 2022年销售量可超 150吨， 产值为 7500万元。 另外， 公司具备 3D 打印用球形钼粉生产能力， 公司积极开拓产品下游市场。 投资建议钼价持续上涨， 预期 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为15.25/23.49/30.56亿元， 对应的 EPS 分别为 0.47/0.73/0.95元。 以 2022年 12月 12日收盘价 10.24元为基准，对应 PE 分别 21.67/14.07/10.81倍。 结合行业景气度， 看好公司发展， 维持“推荐” 评级。 风险提示国内基建政策变化、 下游需求不及预期、 自然灾害风险。

10 月27 日公司发布2022 年三季度报告，公司2022 年Q1-Q3 归母净利润同比增长131.17%。 点评2022 年Q1-Q3 归母净利润同比增长131.17%。公司2022 年Q1-Q3实现营业收入约为70.66 亿元，同比+17.54%；实现归母净利润9.73 亿元，同比+131.17%。公司2022 年Q3 实现营业收入约为21.69 亿元，同比-3.19%，环比-18.10%，实现归母净利润3.08 亿元，同比+66.57%，环比-20.98%。2022 年Q1-Q3 公司归母净利润大幅上涨的主要原因是钼产品的成交价格上升。 钼价时隔14 年重上3000 元，基建需求向好。2022 年10 月27 日，安泰科钼精矿45%-50%均价为3280 元/吨度，同比增长47.09%，相较于年初增长41.38%；上海金属网氧化钼均价为3390 元/吨度，同比增长43.04%，相较于年初增长39.51%；安泰科钼铁60%均价为21.70 万元/基吨，同比增长40.91%，相较于年初增长39.10%。钼价创新高，时隔14 年重上3000 元/吨度。需求方面，2022 年10 月，钼铁招标总量为1.02万吨，同比提高102%；截至2022 年10 月，钼铁累计招标量为11.3 万吨，同比提升16%。下游基建方面，基建作为稳增长的重要抓手，意义重大。基建需求有望长期向好，引领钼需求坚挺。 运营两座露天矿山，公司钼矿资源丰富。截至2022 年8 月末，公司拥有金堆城钼矿和汝阳东沟钼矿两座大型露天钼矿山的采矿权，钼年产能约为2.2 万吨。金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一，储量丰富，保有矿石资源量4.78 亿吨，储量3.35 亿吨，平均品位0.083%，剩余开采年限为36 年；汝阳东沟钼矿石资源量4.80 亿吨，储量2.84 亿吨，平均品位0.120%，剩余开采年限为58 年。公司钼矿资源丰富，支持长期稳定运营发展。 投资建议钼价持续上涨，预期2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为9.40/11.11/13.48 亿元，对应的EPS 分别为0.29/0.34/0.42 元。以2022 年10 月27 日收盘价9.14 元为基准，对应PE 分别31.39/26.55/21.88 倍。结合行业景气度，看好公司发展，维持“推荐”评级。 风险提示国内基建政策变化、新冠疫情反复，自然灾害风险。

事件： 公司发布公告： 2022Q1-3公司预计实现归母净利润 9.25-10.25亿元，同比增 120-143%。 点评： 业绩韧性凸显： 我们取业绩预告中值，测算 Q3单季度归母净利润为 3.2亿元， 同、环比分别增 78%、 -18%。 Q3大宗商品价格持续下行，相较于同业企业， 公司盈利韧性凸显。 钼精矿：短期存在硬缺口，产能周期助推钼价中周期高位： 2022年 10月初钼精矿价格高达 3010元/吨度，创十年历史新高； 短期来看钼库存仍然较低， 且随着步入“金九银十”的传统旺季， 下游钢厂招标量显著提升；短期来看钼精矿硬缺口仍存，价格有望持续走高。 中长期来看，下游不锈钢、 军工、特钢合金需求走强；供给端全球产能周期紧缺，海外矿山品位下滑，资本开支较低，境内矿山亦难有增量。 且相较于上一波产能周期的价格高点， 远未达到企业大幅提高资本开支力度的水平，因此钼价高位有望长期维持。 稀缺的钼资源龙头： 2021年公司生产钼精矿（折金属量）2.12万吨，全国占比近 16%、全球占比近 7%。 公司矿山资源丰富且钼矿品位较高，拥有金堆城钼矿和汝阳东沟钼矿两大矿山的开采权。此外，公司间接控股了金寨沙坪沟钼矿，间接参股了吉林天池季德钼矿，其中金寨沙坪沟钼矿是国内外罕见的超大型优质钼矿床， 平均品位 0.14%，其中富矿核钼金属量为 106万吨，品位高达 0.36%。公司具备矿山规模大和钼矿品位高两大关键优势，成功抓住钼行业景气机遇，实现利润水平的飞跃式成长。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2022-2024年收入为 98/110/125亿元，同比增速为 23%/12%/14%；基于公司 Q3业绩预增报告，我们将2022-2024年归母净利润从 18/21/22调整至 15/21/26亿元，同比增速为207%/38%/26%， 对应 PE 分别为 18/13/10x。考虑公司作为国内稀缺的钼资源龙头，且钼价仍有持续上行；公司被显著低估，故维持公司“买入” 评级。 风险提示： 钼价格波动；成本波动；公司自身经营风险。

事件：公司发布2022年半年度业绩预增公告，预计公司2022年上半年归母净利润在6.25亿元至7.15亿元之间，同比增长159%至196%。点评：业绩符合预期：我们假设2022H1取公司预告的业绩中值，则Q2单季度利润为3.95亿元，环比增幅高达44％，符合我们预期。 产能周期驱动，钼价中周期上行：全球产能周期紧缺，海外矿山品位下滑，资本开支较低，境内矿山亦难有增量；且目前钼精矿价格为2700元/吨度，即使处于近十年历史高位，但相较于上一波产能周期的价格高点，远未达到企业大幅提高资本开支力度的水平；下游军工、特钢合金需求走强，钼价高位有望长期维持。短期来看钼库存低，下游钢招量价齐升，且传统旺季在下半年，钼价仍有上涨空间。 稀缺的钼资源龙头：2021年公司生产钼精矿（折金属量）2.12万吨，全国占比近16%、全球占比近7%。公司矿山资源丰富且钼矿品位较高，拥有金堆城钼矿和汝阳东沟钼矿两大矿山的开采权，其年产量分别为1344万吨和804万吨。此外，公司间接控股了金寨沙坪沟钼矿，间接参股了吉林天池季德钼矿，其中金寨沙坪沟钼矿是国内外罕见的超大型优质钼矿床，平均品位0.14%，其中富矿核钼金属量为106万吨，品位高达0.36%。公司具备矿山规模大和钼矿品位高两大关键优势，成功抓住钼行业景气机遇，实现利润水平的飞跃式成长。 定增资金促进降本提效：公司5月发布定增预案，募集不超过19亿元用于金堆城钼矿总体选矿升级改造项目、钼焙烧低浓度烟气制酸升级改造项目及补充流动资金。改造后的金堆城钼矿将淘汰落后产能并引入WSA湿法制酸工艺技术及设备推动降本提效，持续扩大产品盈利空间。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2022-2024年收入为98/110/125亿元，同比增速为23%/12%/14%；基于公司半年报业绩预告超预期，我们将2022-2024年归母净利润从13/14/15亿元上调至18/21/22亿元，同比增速为258%/18%/7%，对应PE分别为16/14/13x。考虑公司作为国内稀缺的钼资源龙头，且钼价仍有望中周期上行；因此公司被显著低估，故维持公司“买入”评级。 风险提示：钼价格波动；成本波动；公司自身经营风险。

金钼股份是国内钼行业的龙头企业，以钼为核心多元化经营。公司主营钼矿产品开采、冶炼及深加工等业务，目前逐步形成了“自产+自营+贸易”的多元化业务经营模式。公司钼矿资源丰富，拥有金堆城钼矿、东沟钼矿两座大型在产矿山。其中金堆城钼矿年产量达1271.14万吨；东沟钼矿年产量达785.19万吨。此外，公司联营企业旗下矿山目前也处于筹建阶段，未来钼矿产能有望进一步扩大。2022第一季度公司实现营业收入22.49亿元，同比增长37.4%，实现归母净利润2.75亿元，同比增长276.1%，预期未来随着钼价持续高位运行，公司业绩水平有望持续提升。 供需维持紧平衡，钼价有望持续上行。从供给端来看，当前我国钼矿储量为830万吨，储量位居全球第一，占全球储量比例超50%。2021年，我国钼矿产量为130千公吨，同比增长8.3%，但钼的投资额自2014年以来连续下滑，新产能投放有限，未来钼供给增长或将受限。从需求端来看，钢材是钼精矿最主要的消费领域，终端应用以基建板块为主。 2022年第一季度，我国基础设施贷款需求指数为67.3%，较上一季度增加6.5pct，我国基础设施建设投资增长或将带动钼需求走强。 较高钼业务占比及全产业链布局将使公司充分受益于钼价上涨。从主营业务来看，公司是国内少数以钼为主业的企业，2021年公司主要钼相关产品有钼炉料、钼金属以及钼化工，钼业务营收占比达85.0%，在同行业可比公司中处于较高水平。从产业链来看，公司钼矿开采业务涉及产业链上游，钼炉、钼化工等产品生产涉及产业链中游，产业链下游方面公司钼金属深加工装备技术居国内同行前列。在钼价持续提升的背景下，公司对钼产业链的全方位布局或将持续为公司打开利润空间。 投资建议钼价持续上涨，预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为9.39/11.10/13.48亿元，对应的EPS分别为0.29/0.34/0.42元。以2022年6月8日收盘价8.21元为基准，对应PE分别为28.19/23.85/19.65倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示国内基建政策变化、新冠疫情反复，自然灾害风险。