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大参林 批发和零售贸易 2020-05-04 53.39 74.49 2.73% 84.00 30.23%
81.45 52.56%
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事件:4月28日,公司发布2019年报:19年实现营111.41亿,同比增长25.76%;归母净利润7.03亿,同比增长32.17%;扣非净利润6.90亿,同比增长35.48%;经营现金流净额17.08亿,同比增长95.48%。EPS1.34元/股。每10股转赠2股并派现6元。 同时,公司发布20年一季报:一季度实现营收33.62亿,同比增长30.39%;归母净利润2.80亿,同比增长52.28%;扣非净利润2.71亿,同比增长52.69%;经营现金流净额3.21亿,同比增长28.35%。公司一季报利润增速超市场(30%左右)预期。 点评: 1.全年业绩稳定增长,再次验证19年向上拐点,20Q1利润大幅增长19年分季度看,公司收入利润保持快速增长,Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入25.78亿(+26.77%)、26.74亿(+30.51%)、27.88亿(+25.81%)、31.01亿(+21.13%);归母净利润1.84亿(+25.20%)、1.97亿(+39.52%)、1.75亿(+38.89%)、1.47亿(+24.58%);扣非净利润1.77亿(+27.58%)、1.96亿(+40.26%)、1.64亿(+31.20%)、1.53亿(+44.34%)。19年公司业绩持续提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。 公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加95.48%,主要是净利润增加带来的资金流入和库存优化(如采购开支的有效控制)所致。19年存货周转率3.42,较19年2.87有所提升。 从毛利率来看,19年毛利率39.48%,较18年41.65%稍有下降分析与处方药收入增速28.7%,零售收入增速25.72%,慢于批发49.03%,以及零售毛利率减少1.95pct至38.59%,批发毛利率降低2.68pct至11.1%有关;净利率来看,19年净利率6.25%,较18年5.93%提升0.32pct,三大费用率均同比下降,主要原因是随着各区域的门店规模扩大,公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进盈利水平持续提升。 20Q1公司利润增速高达53%,净利率提升1.38%至8.47%,我们分析主要原因有:1)1月份受春节因素,参茸滋补类产品预计销量快速增长,虽然Q1总体收入增速只有5.25%,但毛利率提升0.28pct至40.35%;2)疫情期间非药品销量大幅增加,收入增速59.36%,毛利率49.54%;3)三大费用率均在下降。 2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升 19全年,公司门店数达到4756家(含加盟54家),净增876家(一季度129+二季度144+三季度103+四季度500家)。分拆看,前三季度新增门店432家(新开259+收购118+加盟55),净增门店376家(关店56)。截止20Q1,公司门店数达到4885家(含加盟76家),Q1净增129家,其中新增直营门店122家,加盟店22家,收购门店3家,关闭门店18家。疫情短暂影响公司开店速度,预计Q2起将逐步提速。 公司通过对门店持续优化管理,加强在营门店的品牌影响力度,稳固提升了在营门店地区的经营业绩,且积极拓展筹备新开门店,对低效门店,进行转型改造提升业绩。随着各区域的门店规模扩大,管理成本更进一步分摊,品牌与规模效应同步发力(19年仓储物流成本占比下降0.18%),使公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进公司盈利水平加速提升。 分区域看,19年华南、华东、华中有效月均平效较去年同期分别提升-0.3%、7%、9%,20Q1分别提升6%、-1%、14%;公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破。 从零售子公司19年净利率来看,佛山大参林7.92%(18年6.81%),顺德大参林14.38%(18年12.90%),茂名大参林9.24%(18年9.17%),湛江大参林10.45%(18年10.52%),整体盈利能力较18提升,巩固区域领先优势。 2019年公司开始发展加盟店,截至目20Q1已经累计开业加盟店76家(19年一季度13家+二季度26家+三季度2家+四季度13家+20年一季度22家),呈加速趋势。通过统一的品牌标识、运管管理、人事培训、商品价格、药学服务管理等环节,强化质量风险管理跟门店合规管理,将进一步提高公司的规模化及品牌影响力。 3.积极承接处方外流,精密布局医药电商(含O2O、B2C) 在处方外流大背景下,公司成为梧州、钦州、广州、郑州、肇庆、阳江等首批进驻医院平台、处方信息平台、零售药房的三方平台处方药外流合作药房。截止19年公司拥有院边店558家,年内新增48家;筹建DTP专业药房56家,年内新增36家,实现销售增长251.15%;处方流转平台药房28家,年内新增14家,处方药销售同比增长28.74%。 公司推广开展“网订店取”“网订店送”等新型零售模式,与此同时鼓励有条件的地区依托原有信息系统,开展药师网上处方审核、合理用药指导、慢病管理等药事服务。促进线上线下零售业务的发展。为充分迎接“互联网+药品流通”政策落地,打下坚实的基础。截至19年,公司O2O上线门店超过3200家,覆盖了线下所有主要城市,19年线上销售同比增长151.87%。 盈利预测:前期新开店逐步进入盈利期,且资金充裕,业绩弹性大,预计2020-2022年净利润分别为9.14、11.71、14.99亿元,对应PE分别为41、32、25倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2020-05-01 58.02 80.45 10.95% 84.00 19.83%
81.45 40.38%
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营业收入提速 增长, 归母净利润加速明显 。2019年,公司实现营业收入 111.41亿元,同比+25.76%,相比上年提升 6.4个百分点;归母净利润 7.03亿元,同比+32.17%;扣非归母净利润 6.90亿元,同比+35.48%;经营活动产生的现金流净额 17.08亿元,同比+95.48%。公司业绩实现稳定的增长得益于零售业老店同比增长、新增门店及新零售渠道增长,同时营业总成本得到有效控制。2020Q1公司实现营业收入 33.62亿元,同比+30.39%;归母净利润 2.80亿元,同比+52.28%; 扣非归母净利润 2.71亿元,同比+52.69%。 2019年,公司净增 876家门店,拥有在 10个省份共有 4756家连锁门店(含加盟店 54家)。坚持“深耕华南,布局全国”的战略,公司零售网络布局得到快速提升,2019年华南市场销售+24.33%,全国方面新增江苏、陕西、黑龙江等市场。目前,通过进一步下沉广东、广西市场,公司已经覆盖两省大部分的县城、乡镇。另外,公司采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略,重点发展广西、河南、福建、江西市场,取得了较好的成绩。2019年度公司发展的加盟业务初见成效,加盟区域从 19多个城市放开到 50多个城市,主要开放区域选择是在直营区域基础上开放合作。随着各区域门店规模的扩大,管理成本进一步分摊,品牌与规模效应同步发力,使公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进公司盈利水平加速提升。 加快同行业的并购步伐。2019年,公司共发生 13起同行业并购投资业务,其中全资或控股收购项目 13起,涉及门店 560家(其中已签约未交割门店 62家);参股投资项目 1起,投资成本为港币 2000万元。2020Q1公司共发生 5起同行业投资并购业务,其中上年度并购项目待交割 3起,新签并购项目 2起,涉及门店数 166家(其中已签约未交割门店 82家);1起参股投资项目,投资成本为 2953万元。 年度 销售净利率有 提升,费用支出率均有 下降。2019年,公司销售毛利率为 39.48%、销售净利率为 6.25%,分别相比上年下滑 2.17pct 和上升 0.32pct。费用支出方面,2019年公司销售费用率为 26.02%、管理费用率 4.67%、财务费用率 0.27%,分别比上年-7.05pct、-0.02pct、-0.2pct。
大参林 批发和零售贸易 2020-05-01 58.02 -- -- 84.00 19.83%
81.45 40.38%
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2019年全年业绩符合预期,2020年1季度业绩高速增长。 收入111.41亿元(yoy+25.8%),归母净利润7.03亿元(yoy+32.2%)。2019年毛利率为39.5%(同比-2.1PCT),销售费用率26.0%(同比-2.1PCT),毛利率下降预计与促销活动会计处理变化、小规模纳税人改革有关,管理费用率4.7%与去年持平。 经营活动产生的现金流净额较上年同期增长95.5%,主要是销售收入规模增加。2020年Q1实现收入33.62亿元(+30.39%),归母净利润2.8亿元(+52.28%)。主要是参茸滋补类产品销量增长以及疫情相关商品的销量增加。 积极承接处方外流,推动处方共享平台建设,处方药销售同比增长28.74%。 2019年公司筹建完成56家DTP药房销售额同比增长251%。积极参与推动处方共享平台建设,目前已经在广西、广东、河南省份,完成了多家处方共享平台的接入。 处方外流呈加速趋势,处方药销售同比增长28.74%,驱动中西成药类实现49%同比增速。 加快并购步伐,布局全国。 公司加快并购,2019年共发生13起并购投资业务,涉及门店数为560家(其中交割门店62家)。2019年公司门店数4756家(含加盟店54家),净增876家门店,覆盖广东、广西、河南、河北、江西、福建等10个省级市场,采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略,重点发展广西、河南、福建、江西市场。2020年1季度公司发起了5起并购业务,涉及门店数为166家(其中未交割门店82家)。 公司继续在夯实广东广西的区域优势。 目前已经逐渐进行覆盖两广地区大部分的县城、乡镇,进一步拓宽、下沉广东、广西的开拓层级,两广主要控股公司情况:佛山收入+16%,净利润+33%;顺德收入+15%,利润+28%;茂名收入+28%,净利润+30%;湛江收入+31%,利润+30%,广西大参林收入达到9.3亿元(+47%),扭亏为盈,净利润1870万元。两广地区品牌优势和规模优势进一步体现,主要子公司实现收入和利润的快速增长。 投资建议 我们预计2020-2022年净利润分别为9.26亿、11.41亿、14.41亿元,同比增速分别为31.7%、23.3%、26.2%,EPS分别为1.40元、1.73元、2.18元,对应当前股价分别为50倍、40倍和32倍PE。接下来3-5年处于国内药店并购黄金机遇,并购驱动业绩高速成长,参考海外连锁药店高速成长期,估值处在PEG1.5-2倍区间。 继续给予“推荐”评级。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
大参林 批发和零售贸易 2020-05-01 58.02 -- -- 84.00 19.83%
81.45 40.38%
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1.事件: 公司发布2019年年报。2019年公司实现营收111.41亿元,同比增长25.76%;实现归属上市公司股东净利润7.03亿元,同比增长32.17%;实现扣非归母净利润6.90亿元,同比增长35.48%,实现EPS1.34元。 其中,2019年第四季度,公司实现营收31.01亿元,同比增长21.10%;实现归属上市公司股东净利润1.46亿元,同比增长24.52%; 实现扣非归母净利润1.53亿元,同比增长44.02%,实现EPS0.27元。 公司发布2020年一季报。2020年第一季度公司实现营收33.62亿元,同比增长30.39%;实现归属上市公司股东净利润2.80亿元,同比增长52.28%;实现扣非归母净利润2.71亿元,同比增长52.69%,实现EPS0.51元。 2.我们的分析与判断 (一)19业绩快速增长,20Q1利润增长进一步提速2019年公司业绩明显提速,次新店步入收获期。公司2019年收入同比增长25.76%,扣非归母净利润同比增长35.48%,相比过往年份业绩增长明显提速。我们认为连锁药店收入同比增量可拆分为三个部分: (1)老店内生增长部分; (2)上年开业的次新店由于本年度营业时间增加带来的增长; (3)本年度新增门店直接带来的增量。公司于2017年上市,2018年公司门店开始快速扩张。受益于次新店逐步进入业绩收获期,2019年公司业绩开始提速。同时公司门店保持较快扩张速度,新增门店贡献业绩推动公司高增长。 2020Q1公司利润增长进一步提速。2020年第一季度,公司收入同比增长30.39%,扣非归母净利润同比增长52.69%,公司业绩增长进一步提速。今年一季度公司收入增速提升,可能是因为疫情带动了药品以及相关防疫物资在医药零售端的需求。公司一季度利润增速显著高于收入增速,主要是因为销售费用占收入比大幅降低。 (二)20Q1销售费用得到控制,盈利能力大幅提升20Q1公司销售费用占收入比大幅下降,盈利能力明显提升。2020年第一季度,公司实现毛利率37.84%,同比下降1.79pp;实现销售费用率22.44%,同比下降2.76pp;实现管理费用率4.10%,同比下降0.02pp;实现财务费用率0.01%,同比下降0.20pp。由于公司费用率下降幅度大于毛利率下降幅度,公司净利率得以提升。报告期内公司实现净利率8.47%,同比提升1.38pp。 一季度公司销售费用率大幅下降,可能是因为疫情期间大量顾客前往药店囤积防疫物资,药店获客成本大幅降低。同时,疫情封闭期间商业促销活动也会受到限制。 (三)门店保持快速扩张,外延并购动力不减公司门店保持较快扩张,新进河北、黑龙江和陕西区域。公司2019全年净增加门店876家,其中,新增直营门店394家,加盟店54家,收购门店498家,关闭门店70家,至2019年12月31日,公司门店总数4756家(含加盟店54家)。公司新增门店中收购和加盟门店数量多于公司新增直营门店,公司外延扩张势头强劲。 2019年公司加快了同行业的并购步伐,共发生全资或控股收购项目13起,涉及门店数为560家(其中已签约未交割门店62家)。报告期内,公司首次进入河北、黑龙江和陕西区域,截至2019年末,上述地区新增门店170家。 2020年一季度,公司净增加门店129家,其中,新增直营门店122家,加盟店22家,收购门店3家,关闭门店18家。截至一季度末,公司门店总数共有4885家(含加盟店76家)。 (四)公司估值有提升空间,零售药店行业前景可期截至4月28日,公司市盈率(TTM)为51.07,高于一心堂(26.77)和老百姓(42.93),低于益丰药房(63.47),在四家上市零售药房公司中处于中间水平。考虑到公司业绩有望持续超预期,我们认为公司当前估值仍有提升空间,具有投资价值。 此外,零售药房行业前景长期看好。一方面,国内零售药店集中度依然偏低,药房龙头有望借药店连锁化趋势提高市场占有率。截至2017年,6家全国性药店龙头企业零售市场占有率仅为12.7%,距国外水平还有较大差距。另一方面,“处方外流”有望给零售药店行业带来巨额增量。药品“零加成”和“医药分离”等政策有望引导处方药从医院终端流向零售药店,集中带量采购未中标品种也亟需从零售药店开辟渠道。我们认为公司作为零售药房龙头之一,未来成长前景广阔。 3.投资建议我们看好公司成长前景和新店利润释放的潜力。首先,我们看好公司积极扩张的潜力。 公司作为药房龙头之一,区域集中度有进一步提升的潜力。其次,我们看好未来公司业绩的逐步释放。目前公司次新店步入业绩收获期,且新店扩张速度不减,未来公司业绩有望保持快速增长。最后,公司主要布局地区经济、人口条件优越,公司发展具有区位优势。 我们预测公司2020-2022年归母净利润为9.13/11.64/14.62亿元,对应EPS为1.67/2.13/2.67元,对应PE为45/35/28倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示快速扩张导致费用超预期的风险,行业政策风险,市场竞争加剧的风险。
郑薇 4 7
大参林 批发和零售贸易 2020-05-01 58.02 -- -- 84.00 19.83%
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2019年年报、2020年一季报超预期,“内生+外延”推动公司的稳步增长 公司发布2019年年报:营收111.41亿元,同比+25.76%;归母净利润7.03亿元,同比+32.17%;扣非后归母净利润6.90亿元,同比+35.48%。公司全年营收利润均实现高速增长,分别系零售业已有店的内生增长及新开、收购而新增门店以及新零售渠道增长的贡献;收入增长且营业总成本得到有效控制。公司经营状况良好,经营活动产生的现金流净额为17.08亿元,同比+95.48%。分季度看,2019Q4实现营收31.01亿元(+21.10%),归母净利润1.46亿元(+24.52%),扣非后归母净利润1.53亿元(+44.02%)。 公司同时发布2020年一季报:营收33.62亿元,同比+30.39%;归母净利润2.80亿元,同比+52.28%;扣非后归母净利润2.71亿元,同比+52.69%。整体看,一季度业绩持续增长。 医药零售营收持续增长,全国门店扩张稳步推进 分行业看:全年医药零售收入106.64(+25.72%),营收占比达98%,为公司主要业务,毛利率下降1.95pp至38.59%;批发收入2.18亿元(+49.03%),毛利率下降2.68pp至11.1%。分产品看:中西成药收入74.11亿元,同比+36.26%,增速最快,主要系处方药带来的增长;参茸滋补药材收入13.40亿元,同比+12.08%;中药饮片收入3.12亿元,同比+24.98%;非药品收入18.19亿元,同比+4.27%。 公司在各地区的发展基本平衡:华南地区收入94.64亿元,华中地区收入8.21亿元,华东地区收入4.36亿元增速最快(+38.22%),东北华北及西北地区合计收入1.60亿元。 截至2019年12月31日,公司门店总数4756家,其中直营门店4702家,已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达3588家,零售业务覆盖全国10个省级市场。年内新增门店946家,净增876家,其中,新增直营门店394家,加盟店54家,收购门店498家,闭店70家,其中关闭门店主要系地方性规划,资源整合及策略性调整。年内新增医保门店540家,医保门店总数占公司直营药店总数的76.31%。总体看,公司经营门店的增加为公司稳步扩张贡献力量。公司继续深耕已有区域,华南地区拥有门店3815家,占比约80%;华中地区拥有门店432家,占比约9%;华中和东北、华北及西北地区分别拥有门店339和170家,占比7%和4%。年内门店新增东北、华北及西北地区(黑龙江、河北、陕西),全国门店的扩张稳步提升,尤其是华中地区(河南),门店数增长明显。 费用管控明显改善,盈利能力稳步提升 2019年公司销售毛利率为39.48%,同比略有下降,销售净利率则提升5.40pp至6.25%。从费用管控来看,全年销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为26.02%、4.67%、0.27%,三项费用率同比均有所下滑。我们判断2019年公司费用管控能力逐步提升,具备较为高效的内部运行机制。 估值与评级 公司是华南地区医药零售龙头,随着新开门店与并购门店持续贡献业绩,公司业绩有望继续保持稳步增长,我们预计2020年新冠疫情对公司业绩存在正向作用,同时门店增速略超预期,将2020-2021年公司归母净利润由8.20/9.91亿元调整为9.22/12.12亿元,维持“增持”评级。 风险提示:药品降价风险、并购整合不及预期、行业政策风险、门店扩张不及预期、市场竞争加剧等风险。
大参林 批发和零售贸易 2020-04-30 61.25 -- -- 84.00 13.51%
81.45 32.98%
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事件: 公司披露 2019年年报,报告期内实现营业收入 111.41亿元(+25.76%); 归母净利润 7.03亿元(+32.17%);归母扣非净利润 6.90亿元(+35.48%); 实现 EPS 为 1.34元。 同时,公司公布 2020年一季报,报告期内实现营业收入 33.62亿元(+30.39%);归母净利润 2.80亿元(+52.28%);归母扣非净利润 2.71亿元(+28.35%);实现 EPS 为 0.51元。业绩超出市场预期。 点评: 新开门店提速,内生保持高增长报告期内,公司净增加门店 876家。其中,新增直营门店 394家,加盟店54家,收购门店 498家,关闭门店 70家。截至 2019年底,公司门店总数为4756家(含加盟店 54家),同比增长 21.19%,2019Q4单季度净增 500家,扩张速度加快。公司 2019共发生同行业并购 13起,其中通过收购鸡西市灵峰药房战略性进入黑龙江省,同时河南、河北、福建等省份持续拓展,地区市占率有望提升。2019年日均坪效 85.97元/平方米(含税),同比提升 1.06%。 剔除并购因素,2019年公司内生收入和利润增速约为 20%和 25%,保持高速增长态势。 毛利率 略有下滑,物流改善多项费用率降低2019年受到增值税改革、带量采购及促销活动等影响,公司综合毛利率同比下降 2.16pct 至 39.83%。公司精细化管理能力增强,报告期内销售/管理/财务费用率分别下降 2.05/0.02/0.09pct 至 26.02%/4.67%/0.27%。公司物流体系逐渐完善,截至 2019年底已拥有自有物流仓库共 17个。2019年公司仓储物流成本占比同比下降 0.18%。未来随着门店规模效应逐步体现,各项费用率仍有望继续降低。 紧密围绕处方外流布局,中西成药增速提升明显公司积极承接处方外流,抓住医院处方外流、慢性病长期处方外配的市场机会,提前布局开设专业化药房,成为梧州、钦州、广州、郑州、肇庆、阳江等首批进驻医院平台、处方信息平台、零售药房的三方平台处方药外流合作药房。截至 2019年底,公司拥有院边店 558家,报告期内增加 48家;筹建 DTP专业药房 56家,报告期内增加 36家,实现销售增长 251.15%;处方流转平台药房 28家,报告期内新增 14家。中西成药/参茸滋补/中药饮片/非药品营收分别同比增长 36.26%/12.08%/24.98%/4.27%,中西成药增速提升明显反映出处方外流趋势进一步兑现。此外,公司积极布局线上销售,2019年线上销售同比增长 151.87%,O2O 上线门店超过 3200家。省外表现优异,资金充裕有望维持快速扩张势头2019年公司省外拓张表现优异,顺利进入河北、黑龙江和陕西市场,福建广西市场持续巩固,广西大参林 2019年分别实现营业收入和净利润9.31/0.19亿元,成功扭亏为盈。公司可转债募集资金 10亿元拟投入运营中心、玉林现代饮片基地、直营连锁门店建设项目,公司资金充裕有望延续快速扩张势头。 盈利预测、 估值与评级考虑公司 2020Q1高增长,省外扩张保持强劲势头,并结合可转债转股影响,上调 2020~21年预测 EPS 为 1.77/2.18元(原为 1.76/2.07元),新增预测 2022年 EPS 为 2.65元,现价对应 2020~22年 PE38/31/26倍。公司聚焦华南市场,精细化管理能力强,盈利能力强劲,未来新建和并购均有提速空间,可确保稳健成长,我们看好长期成长带来的投资价值。维持“买入”评级。 风险提示 : 并购药店业绩不达预期;新开和并购外延速度不达预期。
大参林 批发和零售贸易 2020-04-30 61.25 -- -- 84.00 13.51%
81.45 32.98%
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大参林 批发和零售贸易 2020-04-13 52.93 -- -- 71.89 17.37%
81.45 53.88%
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板块长期相对高景气+ 具备估值性价比+ 对疫情有抗风险能力。行业集中度提高+处方外流趋势带来药店板块长期的成长性以及相对高的景气度,同时市场在经历了调整后,已经对政策可能的影响的预期相对充分,而从当前的估值来看,药店是少有的 PEG 在 1.4x 左右的医药硬核资产,已经具备较强的配置价值。此外,相对于疫情,药店具备较强的抗风险能力,尽管短期具体影响难以衡量,但一定是相对可控的,同时利好中长期的消费者习惯改变,利于处方外流。 第二个问题 : 为什么 推荐 大参林 ?其一 , 公司自建+ 并购有望加速扩张 。目前公司已经在广东省实现了市占率第一,在广西省、河南省均实现了市占率第二,“深耕华南,布局全国”的战略在逐渐落地。从自建上来说,公司一直保持着较快的扩张速度;而从并购上来说,目前药店的一级市场估值较过去两年火热的时候已经有所下降,当前公司手上握着充裕的现金,债权融资和股权融资的空间都非常大,未来外延可期。 其二,公司是率先受益于处方外流的连锁药店龙头。公司在广西省“梧州模式”的探索已经积累了充分的承接外流处方的经验,同时 19年 11月广东省开始放开药店两病用药的统筹支付意味着公司作为龙头将率先受益于外流的处方,为公司业绩快速增长提供强有力的保障。 其三,公司参茸的销售已经具备了日本“药妆店”的雏形,未来更多健康消。 费品类的对接有望带来新的增长点。公司在华南地区大力推广符合当地特色的参茸滋补业务,本质上是对标日本的药妆店模式,满足消费者多元化需求,从而提升门店盈利能力,未来其他的健康消费品类有望复制参茸的模式。 盈利预测:暂不考虑潜在的大并购,我们预计公司 2019-2021年归母净利润为 6.99、9. 13、11.46亿元,同比增长 31.5%、30.7%、25.5%,对应 PE为 50x、38x、30.4x,公司是连锁药店龙头,板块长期高景气,当前 PEG 约为 1.3,具备配置价值,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示 :疫情影响持续发酵;医保控费政策超预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-12-03 50.99 -- -- 53.50 4.92%
63.00 23.55%
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医保统筹支付药店破冰,广东省药店行业迎重大利好 《意见》指出,参保患者可以凭处方到定点零售药店购买慢性病用药,并可以由基本医疗保险统筹基金报销应报销的部分,个人只需支付个人承担的费用。尽管有慢性病用药范围的限定,也有外配处方和就医凭证的限制,《意见》仍是首度有地方医保局提出大部分的定点零售药店可以用医保统筹账户报销。过往仅有少数医保定点药店可以获得特殊/慢病或大病医保报销资质,大部分患者要在药店解决购药报销问题也仅能用个人账户,这种现状也容易造成在药店购买高价急需的大病用药时,个人账户往往无法满足需求,这也造成药店在保障购药便利性上是受限的。我们认为,《意见》的出台将有望解决广东省内定点药店在服务慢病大病患者的购药报销问题,也有望大幅提升广东省内药店的购药便利性,进一步推动健康广东战略的落地实施。 广东省内零售药店管理有望进一步规范,大参林最为受益 由于医保统筹账户监管压力较大,且政府部门需要承担的管理责任也更重,因此医保统筹账户资质对药店的对接必然是基于严格而有效的监管。《意见》指出,药店必须具备完善的IT 系统,相关数据必须置于广东省药品流动电子监管系统的监管之下,同时对于药店销售的慢病药品也有严格的定价限制:国家医保谈判的17 种抗癌药定价不得高于谈判价;国家药品集采中选药品可以在中选价格基础上适当加价,但超出标准由患者自付;高血压和糖尿病药品零售价不得高于省医保局确定的支付标准。总体而言,获统筹账户报销资质的药店将面临严格的监管,因此我们认为更能适应严监管的龙头药店将是获利更大的一方。由于大参林是广东省药店行业领头羊,我们认为大参林有望成为《意见》正式实施下最为受益的龙头企业。 创新基层医疗机构服务模式,广东省处方外流有望更进一步 《意见》指出,广东省将创新基层医疗机构服务模式,包括:1)延长处方医保用药量,处方医保用药量可根据病情需要放宽4-12 周;2)探索基层医疗机构和零售药店建立合作关系,药店可将需要的药品配送至参保患者就诊的医疗机构静脉用药调配中心;3)推进“互联网+药品流通”,主要支持“网订店取、网订店送”政策,鼓励探索处方流转平台实施;4)进一步巩固破除以药补医成果;5)加强大数据应用监管模式,完善医保智能监管平台建设等。从《意见》提出的各项创新基层医疗机构服务的工作来看,我们认为广东省内相关监管部门对处方外流实施的路径均有明确指引,广东省处方药外流有望更进一步。 盈利预测、估值与评级 暂维持原有预测19~21年EPS为1.38/1.76/2.07元,现价对应19~21年PE37/29/25倍。公司聚焦华南市场,精细化管理能力强,盈利能力强劲,未来新建和并购均有提速空间,可确保稳健成长,我们看好长期成长带来的投资价值。《意见》实施有助于推动广东省处方外流进程,公司作为广东省药店龙头最为受益,维持“买入”评级。 风险提示:并购药店业绩不达预期;新开和并购外延速度不达预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-13 52.16 52.97 -- 55.44 6.29%
63.00 20.78%
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维持增持评级。公司拟收购南通江海大药房 51%股权,拓展江苏区域市场,布局全国战略稳步推进。考虑公司 2019年前三季度业绩略超预期,上调 2019-2021年预测 EPS 至 1.36/1.66/2.05元(原为 1.31/1.60/1.92元) ,维持目标价至 64元,对应 2020年 39X,维持增持评级。 标的资产优质,盈利能力较好。江海大药房是南通市药店龙头,现有直营门店 123家 (已开业 113家,未开业 10家),其中医保店 86家,分布在南通市区及周边县城区域。2018年收入 1.24亿,净利润 437万元,净利率 3.52%; 2019年 1-7月收入 1.13亿元,净利润 604万元,净利率 5.35%,盈利能力较好,内增潜力较大。 估值相对合理,增厚利润,打造优势区域。公司收购估值为 PS1.1376X,可根据业绩承诺达成情况进行调整。2019-2021年承诺销售额(含税)不低于 2.20/2.53/2.91亿元,扣非净利润不低于 1200/1380/1587万元,预计2019年将增厚扣非净利润 1.2%。此次收购符合公司“深耕华南,布局全国”的扩张战略理念,有利于扩大品牌影响力,进一步打造优势区域。 龙头有望持续受益行业变革。 经历前期门店拓展及有效整合,公司在 2019年迎来增速提升。长期看,行业监管力度提升将显著利于规范性门店获得边际优势,目前广东正在探讨零售药店利用省级药品采购平台进行品种采购,为药店将来在整体药品供应保障体系中发挥更大功能进行有益探索,公司作为广东区域龙头,未来有望继续受益。 风险提示:新店盈利情况不及预期,门店拓展节奏不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-13 52.16 54.55 -- 55.44 6.29%
63.00 20.78%
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事件公司拟收购南通江海大药房 51%股权11月 6日晚,公司发布公告,公司拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含 123家连锁药店,收购金额为 1.27亿元。 简评拟收购南通江海大药房,进一步加强华东区域战略布局公司与交易方鼎俊管理、惠惠管理签署股权转让协议,拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含123家连锁直营药店,收购金额为 1.27亿元。本次交易已通过董事会审议,无需提交股东大会审议批准。 本次交易按照江海大药房 2019年预计销售额测算,对应 PS为 1.14倍。本次交易业绩承诺共 3年,其中 2019年为考察期,2020及 2021年为承诺期,2019年承诺销售额不低于 2.2亿元,扣非净利润不低于 1200万元,若不达标则公司有权按照不达标比例调整估值并相应调减转让款;2020及 2021年承诺实现销售额和扣非净利润分别不低于 2.53亿元/2.91亿元和 1380万元/1587万元。 我们认为:1)公司是华南地区连锁药店龙头企业,坚持“聚焦两广,全国扩张”的发展战略。本次交易战略意义重大,交易完成后华东地区经营版图扩至 4省,整体经营版图扩至 7省; 2)公司在重点布局两广的同时兼顾华东(江西、浙江、福建)市场布局,截至 2019Q3公司在华东三省拥有门店 220家,本次收购的南通江海大药房 123家门店(医保门店 86家)分布在南通市区及周边县城区域,门店布局合理且具有战略意义,为后期江苏省内的丰满布局打下坚实的基础;3)规模扩张方面,公司截至三季报仍有近百家待开业自建门店,本次并购南通江海大药房 123家门店,预计 Q4门店扩张将环比提速,全年预计扩张门店数量在 800家以上;4)江苏省于 10月 28日发文,省内医保定点药店参与集采,可以解决药店端集采品种的采购问题,江海大药房医保店占比较高,有望率先受益;5)收购交易之后,江海大药房将开始并表,增厚公司 2019-2021年业绩。 2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 80.41亿元、 5.56亿元和 5.37亿元,分别同比增长 27.65%、34.34%和 33.23%,经营业绩继续维持高速增长。前三季度,公司新增门店 432家,Q4预计自建及并购双轮驱动,全年维持高速扩张态势。经营效率上,公司 2019年三季度日均平效高达 85.80元/平方米(含税),继续领跑行业。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 114.73亿元、144.00亿元和 177.47亿元,归母净利润分别为 6.92亿元、 8.72亿元和 10.88亿元,分别同比增长 30.1%、 26.1%和 24.7%,折合 EPS 分别为 1.33元/股、 1.68元/股和 2.09元/股,分别对应估值 43.0X、34.1X 和 27.4X,维持买入评级。 风险分析医保政策趋严;门店扩张进度低于预期;门店盈利能力下降;处方外流进度低于预期;
大参林 批发和零售贸易 2019-11-11 55.87 -- -- 55.44 -0.77%
63.00 12.76%
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拟收购南通江海大药房,进入江苏区域。 19年截止到目前,公司公告新发起的并购目前有5起,2019年2月收购广州柏和药店连锁有限公司(45店,51%股权);2019年3月收购保定市盛世华兴医药(39店,46%股权);9月完成两起并购签约,分别是黑龙江鸡西市灵峰药房(35店,持股51%)和西安康欣(59店,持股51%),以及11月份的南通江海大药房(107点,51%股权),其中河北(保定)、黑龙江(鸡西)、陕西(西安)和江苏(南通)为公司省外拓展中新进入的省份,目前布局省份达到10个。公司门店聚焦华南地区,并购扩张布局省外市场,今年以来省外扩张布局节奏有所加快。 南通江海大药房质地优良,19年PS1.1倍合理。 南通江海大药房是南通市药品零售销售规模和品牌影响力名列前茅的地方龙头企业之一,现有直营门店123家(已开业门店113家,未开业门店10家),其中医保门店86家(比例70%),2019年1-7月实现收入1.28亿(含税),净利润604万元,预计2019年全年收入将超过2.2亿元。公司分布在南通市区及周边县城区域,门店布局合理且具有战略意义,为后期连锁药店的丰满布局打下坚实的基础。公司具有较强的忠实会员资源,从门店布局及发展速度目标公司具备优秀的区域扩展能力。从公司目前今年已披露的收购PS来看,保定盛世华兴医药18年PS0.87倍(含税收入),江海大药房19年PS1.1倍(含税收入),高于保定盛世华兴收购价格。考虑到南通江海大药房门店数众多,在南通属于龙头企业。南通零售市场较大,公司整体经营情况健康发展,盈利能力较好,内增潜力较大,19年PS1.1倍合理。 投资建议 我们预计2019-2021年净利润分别为6.91亿、8.53亿、10.34亿元,同比增速分别为30.0%、23.5%、21.2%,2019-2021EPS分别为1.33元、1.64元、1.99元,对应当前股价分别为43倍、35倍和29倍PE,处于历史估值中枢位置,公司聚焦两广市场,精细化管理能力强,成长空间足。维持“推荐”评级。 风险提示: 并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-08 57.39 66.22 -- 55.87 -2.65%
63.00 9.78%
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1.收购标的优质、潜力大,助力公司迅速站稳南通市场,为后续扩张奠定基础 从布局区域看,南通市为长三角经济带洲头城市,具有先天的地理优势,是江苏省的重要经济区域;南通市场人口731万,市场发展潜力巨大,本次收购将提升公司品牌影响力及竞争实力,符合公司“深耕华南,布局全国”的理念。 从标的竞争优势看,江海大药房区位优势突出,助力公司站稳南通市场。江海大药房深耕南通11年,目前拥有直营店123家(开业113+未开业10),分布在南通市区及周边县城区域,为后续丰满布局打下基础。拓展能力突出,18年94家门店,2019年7月增加至107家,目前123家;医保店86家,占比70%。 从财务数据看,标的整体盈利能力较好,内增潜力大。18年标的收入1.24亿元,净利润437万,净利率3.5%(18大参林5.93%);19年1-7月收入1.13亿元,净利润604万元,净利率5.4%(19H1大参林7.22%);预计2019年含税收入不低于2.2亿元,18年含税收入1.45亿,yoy52%+。扣非净利润不低于1200万元,扣非净利率5.5%。业绩承诺稳健增长:2020-2021年销售额(含税)分别不低于2.53/2.91亿元,同比增速不低于15%、15%;扣非净利润分别不低于1380/1587万元,同比增速不低于15%、15%。 从业绩增厚看,预计2020年将并表,按照我们此前的盈利预测,2020-2021年收入150.76/190.26亿,归母9.43/12.09亿,则预计收入(不含税)将增厚至152.86、192.68亿,归母将增厚至9.50/12.17亿,增厚0.7%、0.7%。 从协同效应上,优势互补,互利共赢。并购完成后,大参林综合管理体系、商品采购资源、精细化管理能力、自拓新店能力能够助力江海大药房降低采购成本,提升销售规模及盈利能力,快速提升市场份额,净利率有望从目前的5.5%提升至6.5%以上。同时,江海大药房在南通排名前列,在2018-2019年快速拓展新店的同时老店仍保持较高的平均单店产出,门店具有单店产出较高、陈列布局合理、顾客忠诚度高、药店专业氛围浓厚等特点,具有较强的忠实会员资源,助力公司迅速站稳南通市场,为后续扩张奠定基础。 2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升 19年公司业绩持续提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。 公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破,上半年通过收购进入了河北保定,9月继续通过收购进入黑龙江(鸡西市54家)、陕西(西安59家),此外公司在3月收购香港中卓医务有限公司2%的股权,强化医疗服务布局,以及在9月成立全资子公司大参林医疗健康(海南)有限公司,布局互联网医院业务,拓展公司多元化经营。 3.积极承接处方外流,带来业绩弹性 在处方外流大背景下,公司19H1处方药收入占比28.6%,yoy31.65%。 119H1公司医保店数量占比76.6%。在DTP方面,公司筹建完成了35DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队,与业内领先的处方药厂家进行紧密合作;在慢病管理方面,公司通过慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升药事服务能力;处方平台建设方面,公司目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。 盈利预测:结合本次收购,上调2020-2121年盈利预测,预计2019-2021年净利润分别为7.23、9.50、12.17亿元,对应PE分别为41、31、24倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-04 55.34 50.99 -- 58.99 6.60%
63.00 13.84%
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事件: 2019年 8月 27日,公司公告 2019半年报,报告期内实现营业收入80.41亿元,同比增长 27.65%;归母净利润 5.56亿元,同比上升34.34%;扣非归母净利润 5.37亿元,同比上升 33.23%。 报告要点: 业绩持续高增长, 各项费用率较去年同期下降明显公司三季度继续实现业绩高增长,单三季度公司实现营业收入 27.88亿元,同比增长 25.82%;归母净利润 1.75亿元,同比上升 39.23%;扣非归母净利润 1.64亿元,同比上升 31.67%。 公司费用控制良好,销售及管理费用率较去年同期下降明显,其中销售费用率为 26.22%,较去年同期下降2.35pct。 管理费用率为 4.38%,较去年同期下降 0.12pct。 自建+并购同步进行,扩张版图涉及西北、东北公司报告期内共拥有门店 4256家,其中直营门店 4215家,加盟店 41家。 2019年 7-9月新增门店 119家(新开门店 103家,并购门店 0家),闭店16家,净增门店 103家。 公司在第三季度内完成 2起尚未完成股权转让协议的同行业并购,涉及门店 94家,涉及区域为东北黑龙江和陕西西安。公司扩张版图进一步扩大,有望在华南以外区域实现新突破。 设立海南子公司,布局大健康产业公司为更好的配合“大健康”业态发展,拓展公司多元化经营,为广大用户提供更高质量、高效率、便捷、优质、全面的医疗服务, 于报告期内投资成立了全资子公司大参林医疗健康(海南)有限公司,注册资金 500万人民币。依托海南旅游岛的政策倾斜及旅游度假资源,公司有望在大健康产业抢占先机。 投资建议与盈利预测公司扎根两广地区,异地扩张速度加快,营收呈现加速增长趋势。公司注重精细化管理, 经营效率稳步提升。预计公司 19-21年归母净利润为7.03/8.92/11.11亿元。对应 EPS 为 1.76/2.23/2.78元/股,对应 PE 为33/26/21倍,给予目标价 61.6元,维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧,并购失败,行业政策更迭等。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-04 55.34 -- -- 58.99 6.60%
63.00 13.84%
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事件: 公司发布 2019年三季报, 19Q1-3实现营收 80.4亿元( +27.7%) ,归母净利润 5.56亿元( +34.3%) ,扣非归母净利润 5.37亿元( +33.2%) ,经营性净现金流 10.9亿元( +118%) 。 公司业绩略超我们和市场预期。 点评: 新建门店加速, 加快并购步伐。 3Q19期末,公司共拥有直营门店 4215家,同比增 15%,其中 3Q19自建 119家,关闭 16家,自建门店相比 2Q19有了明显提速,预期全年可实现 400家以上的开店规模,关店率仍保持较低水平。 并购方面, 9月完成两起并购签约,分别是黑龙江鸡西市灵峰药房( 35店,持股 51%) 和西安康欣( 59店,持股 51%) ,由于仍未完成股权转让手续,因此未计入 3Q19并表。总体来看,公司扩店聚焦华南地区,并借并购扩张省外市场,保持稳健扩张节奏。 处方外流致毛利率下滑, 期间费用下滑推动净利润高增长。 公司 3Q19归母净利润增长 39.2%, 明显超收入 25.8%同比增速。 3Q19公司毛利率为39.5%( -2.2pp) , 主要仍和处方外流带来的产品结构调整有关。 从期间费用率看, 3Q19销售费用率为 26.2%( -2.4pp) ,主要是 18年同期开店较多且集中激励执业药师考试, 3Q19恢复正常后销售费用率下降较快;管理费用率和财务费用率基本持平, 其他导致净利润增长的因素主要是计回存货和信用减值损失。 业绩略超预期,新建并购加快,维持“ 买入” 评级考虑公司业绩超预期,我们略上调 19~21年 EPS 为 1.38/1.76/2.07元( 原为 1.35/1.74/2.03元), 现价对应 19~21年 PE 为 41/33/28倍。公司聚焦华南市场, 精细化管理能力强, 盈利能力强劲, 未来新建和并购均有提速空间, 可确保稳健成长, 我们看好长期成长带来的投资价值,维持“ 买入” 评级。 风险提示: 并购药店业绩不达预期;新开和并购外延速度不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名