大参林：始于粤西，走向全国大参林历经20多年的发展，公司不断深耕细作药品零售行业，已在医药零售直营连锁领域积累了较为深厚的行业经验和市场优势。采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略，通过进一步下沉广东、广西市场，拓宽河南、河北、福建等省份。截至2022年9月30日，公司拥有门店9578家（含加盟店1727家），全国扩张走上快车道。 业绩表现优秀，成为药店标杆。自2012年以来，公司营业收入及净利润保持较快增长，2017年上市后，公司业绩增长进一步加速，2017-2021年营业收入复合增速22.58%。公司2022年前三季度实现营业收入148.2亿元，同比增长19.9%；实现归母净利润9.2亿元，同比增长12.8%；实现扣非归母净利润9.2亿元，同比增长20.7%，利润端恢复增长。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为4774亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006年的近32万家增长为2021年的58.7万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 全方位扩容提质，着眼未来多方式扩张门店，多结构布局全国。大参林始终以发展药店连锁为立业之本，坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略。持续深耕华南地区，“自建+并购+加盟”三驾马车加速扩增门店。截至2022年9月30日，公司拥有门店9578家（含加盟店1727家），总经营面积67.20万平方米（不含加盟店面积）。 物流仓储+店效人效+数字化全面赋能。参林顺应处方外流的趋势，拓展院边店、DTP、门慢门特等专业化的药房，强化专业服务能力和处方药品供应体系，对接处方流转等。政策驱动下大参林积极争取“双通道”门店资格，在优势和战略性省份和城市均有布局专业药房网络，顺应深化改革用实际行动优化门店结构。 新品种和新零售打开未来空间。大参林积极推进国家谈判品种、国家药品集中采购品种及同名非中标品种的开发，总SKU数超十万种。同时大参林积极探索新零售商业模式，截止到2022年6月30日，公司O2O送药服务已覆盖全国7,639家门店，上线率达85.17%，新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长63.95%。 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别203.7/250.0/304.8亿元，分别同比增长21.5%/22.8%/21.9%，归母净利润分别为10.3/13.0/16.0亿元，分别同比增长29.9%/26.6%/23.2%，对应估值为38X/30X/24X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件简评2023年 1月 18日公司发布《2023年度非公开发行 A 股股票预案》，本次非公开发行募集资金总额不超过 30.25亿元(含本数)，发行价格不低于定价基准日前二十个交易日股票交易均价的 80%，股票的数量按照募集资金总额除以发行价格确定，且不超过发行前公司总股本的 30%，发行对象为不超过 35名特定对象。 经营分析定增拟募集资金不超过 30.25亿，加强门店拓展及相关配套基础建设。本次非公开发行募集资金总额不超过 30.25亿元(含本数)，扣除发行费用后，16.38亿元用于医药连锁门店建设项目，0.9亿元用于门店升级改造项目，3.97亿元用于大参林一号产业基地(物流中心)，9亿元用于补充流动资金。通过定增项目对资金的补充，公司将持续扩大业务规模，坚定推进“深耕华南、布局全国”的全国性布局战略，进一步提高公司综合竞争力，保持市场领先地位。 门店区域扩张稳步推进，规模优势持续强化。公司深耕华南布局全国，通过自建、并购、直营式加盟三种方式，稳步推进门店区域扩张。截至 2022年 9月 30日，公司门店数为 9578家，其中加盟店 1727家。此次医药连锁门店建设项目拟以 3年为周期，在广东、广西、河南、黑龙江、江苏、陕西、重庆等地区选址投资开设 3600家医药连锁门店，提升区域覆盖的广度和深度；同时拟在广东、广西、河南、重庆、江苏等地区改造升级 900家医药零售老旧门店，拟在佛山顺德建造大参林产业园物流中心，进一步提升公司品牌形象，强化规模优势。随着规模优势逐步释放，公司盈利能力有望进一步加强。 盈利预测、估值与评级不考虑此次定增摊薄影响，随着公司持续外延扩张，预计 22-24年归母净利润分别为 10.6亿、14.4亿和 19.5亿，增速分别为 34%、35%、36%，维持“买入”评级。 风险提示外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中。

2023年 1月 18日，公司披露定增预案，预计募集资金 30.25亿元，用于门店建设、物流中心建设、门店升级改造、补充流动资金四个项目。我们认为，此次定增助力公司门店加速扩张，拉动长期收入增长。 事件：定增预案发布，助力公司扩张2023年 1月 18日，公司披露定增预案，预计非公开发行股票的发行对象为不超过 35名，发行价格不低于定价基准日前二十个交易日股票交易均价的 80%，募集资金 30.25亿元。其中 16.38亿元用于门店建设，3.97亿元用于物流中心建设，0.9亿元用于门店升级改造，9亿元用于补充流动资金。 助力门店扩张加速，拉动收入利润增长16.38亿元用于门店建设，拉动长期收入增长。门店建设项目占据本次募集金额54%，主要规划为新增 3600家门店，执行周期 3年。我们认为，集中度提升仍是我国连锁药店行业的核心逻辑，各连锁药店龙头均加速门店扩张，提升规模。公司 2020年度发行 14.05亿元可转债，其中 4.06亿元用于门店建设（1230家医药零售门店），截至 2022年 12月 31日绝大部分已建设完成。2019-2021年，公司门店数量分别为 4756/6020/8193家，门店数目净增长率分别为 23%、27%、36%，加速趋势明显，且 2021年公司门店净增长率为四家连锁药店龙头之首。 我们预计 2023年公司门店数量或仍将维持 25%-35%的增长（包括直营与加盟），有望拉动收入 25%-30%的同比增长。 优化资本结构、保障资金需求，助力公司稳步发展9亿元用于补充流动资金，有利于公司持续稳定发展。 （1）保证流动资金需求，保障规模扩张的稳定性。公司门店数量增长促进业务规模增长，而流动资金需求又与规模增长息息相关。随着门店数量增加，公司租金与存货的资金需求增大，仅以新增的 3600家门店计算，公司存货、保证金需求约 8.55亿元。 （2）优化资本结构，提升经营稳定性。随公司规模扩张，资产负债率也快速提升，2019-2021年，公司资产负债率分别为 50.05%、54.81%、65.76%，2021年高于行业平均水平 61.73%。我们认为，此次定增补充流动资金，有助于公司现金流稳定、降低财务风险、优化资本结构，保障经营的稳定性。 盈利预测及估值基于以上分析，我们预计公司 2022-2024年营业总收入分别为 208.81/268.35/338.86亿元，分别同比增长 24.6%、28.5%、26.3%；归母净利润 10.80/14.01/17.68亿元，分别同比增长 36.6%、29.7%、26.2%，对应 2022-2024年 EPS 为1.14/1.48/1.86元，对应 2023年 27倍 PE，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情持续的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险

事件：公司拟定增募资不超过30.25亿元，其中计划16.4亿元投入医药连锁门店建设项目，9亿元投入补充流动资金，4亿元投入大参林一号产业基地（物流中心），0.9亿元投入门店升级改造项目。本次非公开募投项目的实施重点在于加大门店网络建设、物流中心建设。 自建门店有望提速扩张，强化全国网络布局。医药连锁门店建设项目：实施周期为3年，资金拟用于在广东、广西、河南、黑龙江、江苏、陕西、重庆等地区选址投资开设3600家医药连锁门店。公司在广东、广西等优势区域，以及在黑龙江、江苏、陕西、重庆等新拓展区域进一步深入开发，一方面进一步巩固在优势区域的龙头地位、扩大规模优势，另一方面提高在新开发市场的市场占有率、提升品牌影响力。公司持续深耕华南地区，“自建+并购+加盟”三驾马车全国扩张，截至2022Q3末，公司拥有门店9578家（含加盟店1727家），零售业务覆盖广东、广西、河南、重庆等15个省份。2022年1-9月，公司净增门店1385家，其中自建425家，收购310家，加盟792家，关闭142家。 强化智慧物流体系，内生发展有望提速。大参林一号产业基地（物流中心）项目：实施周期为3年，拟在佛山顺德建造大参林产业园物流中心，打造现代物流配送一体化及配套办公的产业中心，通过应用自动输送分拣线、AS/RS自动化立体仓库、全自动多层穿梭车库、搬运机器人等，实现药品的存储、搬运、输送作业高度自动化、智能化。本项目建成后，将提高公司整体运营能力、物流配送能力，为全国市场提供良好的中后台支撑体系。 行业整合态势加速，行业集中度持续提升。2021年中国连锁药店CR3提升至11%，CR100提升至35.6%。但相较于美国、日本等成熟市场，美国零售药房CR3达87%，日本CR3达30%，国内药品零售的集中度仍有巨大的提升空间。 药店行业“十四五规划”目标为2025年，我国培育形成5-10家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业；药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为11.4亿元、13.7亿元、16.7亿元，分别同增44%/20.1%/21.7%，对应PE分别为34倍、28倍、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性；门店扩张不及预期；药品降价风险。

华南地区连锁药店龙头企业，前三季度利润端改善明显，看好全年业绩快速复苏：公司早期深耕广东省各地区，并逐步进入广西、福建等省外市场，逐步成为华南地区连锁药店龙头，在广东、广西省份市占率处于领先地位。截至2022年9月30日，公司拥有门店9578家（含加盟店1727家），2022年1-9月，公司净增门店1385家，其中：新开门店425家，收购门店310家，加盟店792家，关闭门店142家。公司积极实施布局全国的扩张战略，华中地区、华东地区以及东北、华北、西南、西北地区均实现较快增长。公司前三季度实现营收148.18亿元（同比+19.93%），归母净利润9.23亿元（同比+12.82%），扣非归母净利润9.17亿元（同比+20.70%）；单三季度实现营收50.97亿元（同比+18.52%），归母净利润2.09亿元（同比+21.06%），扣非归母净利润2.12亿元（同比+25.29%）。 其中，中西成药板块营收增速为25.98%，增速较快，主要由于受益于处方外流带来的销售快速增长，叠加去年被限制的四类药品在今年疫情防控措施调整后逐步恢复上架的影响；非药品板块稳健增长且属于高毛利品类，对利润端贡献积较多。公司经营趋势逐季向好，随着疫情对药品销售的逐步减弱，叠加公司2021年利润端低基数，全年业绩有望迎来恢复性增长。 受益零售药房行业集中度提升趋势，公司快速布局：从行业看，随着国内政策监管趋严，国内零售药房行业集中度持续提升，五大上市药房（益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、漱玉平民）市占率从2017年的8.47%提升至2020年的14.27%。参照发达国家的药店行业集中度情况，2018年美国和日本零售药房行业CR5分别为63.70%和41.92%，我国零售药房行业集中度3至倍少以存上在的提升空间。根据预测，2025年零售药店承接处方外流后的市场规模有望达到6367亿元，市场空间广阔。公司拥有DTP门店168家，并在全国范围内布局近1400家慢病服务网点和1200名慢病服务人员，慢病管理病种达20余种，积极提升专业化服务能力与患者建立合作粘性。公司处方外流准备充足，预计承接的处方外流市场份额将不断提升。 盈利预测与投资建议：考虑到疫情对药品销售影响以及门店扩张，我们预计2022-2024年公司收入201.38、252.33和279.89亿元，同比增长20.16%、25.30%、25.62%，预计2022-2024年归母净利润11.31、14.30和18.03亿元，同比增长43%、26.4%、26.1%，对应PE分别为45、35和29，给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。

事件：公司发布 2022年度三季报，前三季度实现收入 148.2亿元（+20%）；实现归母净利润 9.2亿元（+12.8%）；扣非后归母净利润 9.2亿元（+20.7%）。 三季度业绩符合预期，中西成药高速增长。单三季度实现收入 51亿元（+18.5%）；实现归母净利润 2.1亿元（+21.1%）；扣非后归母净利润 2.1亿元（+25.3%）。 2022Q3公司毛利率为 38.8%（+0.52pp）。从品类来看，公司前三季度中西成药实现收入 105.4亿元（+26%），毛利率为 34.1%（+1.07pp）；中参药材实现收入 17.9亿元（-1.5%），毛利率为 41.9%（+3.02pp）；非药品实现收入 20.9亿元（+14.3%），毛利率为 48.1%（-1.72pp）。中西成药增速最快，主要原因是处方外流带来的处方药及 DTP 品种的销售快速增长，以及去年被限制销售的四类药品在今年疫情防控措施调整后逐步恢复上架。 持续深耕华南地区，“自建+并购+加盟”三驾马车加速扩增门店。截至 2022年9月 30日，公司拥有门店 9578家（含加盟店 1727家），2022年 1-9月，公司净增门店 1385家，其中：新开门店 425家，收购门店 310家，加盟店 792家，关闭门店 142家。公司积极实施布局全国的扩张战略，华中地区、华东地区以及东北、华北、西南、西北地区均实现较快增长。分地区看，2022Q3公司新进省份辽宁省，推动东北、华北、西南、西北地区前三季度实现收入 13.8亿元（+153.2%）；前三季度华东地区实现收入 9.7亿元（+51.6%）；华中地区实现收入 14.6亿元（+20.3%）；华南地区实现收入 106亿元（+10.3%）。三季度自建门店速度明显加快，预期 Q4门店扩增速度有望进一步提升。随着疫情趋稳，以及次新店占比的提升，未来业绩增长可期。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 10.6亿元、13.1亿元、15.9亿元，分别同增 34%/23.1%/21.7%，对应 PE 分别为 35倍、28倍、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性；门店扩张不及预期；药品降价风险。

事件概述公司发布 2022年第三季度报告，22Q1-Q3实现营业收入 148.18亿元（+19.93%），归母净利润 9.23亿元（+12.82%），扣非后归母净利润 9.17亿元（+20.7%）； 单季度来看，2022Q3实现营业收入 50.97亿元（+18.52%），归母净利润 2.09亿元（+21.06%），扣非后归母净利润 2.12亿元（+25.29%）。 各板块产品共同发力助力业绩增长，费用端控制良好分产品结构来看，公司 2022年前三季度中西成药、中参药材、非药品分别实现营业收入 105.41/17.93/20.87亿元，同比分别为+25.98%/-1.5%/+14.26%。中西成药收入保持快速增长，主要系处方外流及疫情防控政策边际放松带来的客流恢复，在各板块产品带动下，未来业绩预计保持快速增长。 公司 Q1-Q3毛利率为 38.77%（+0.52pct），毛利率有小幅提升。 净利率为 6.24%（-0.47pct），净利率小幅下滑主要系互联网业务投入增加所致。销售/管理/财务费用率分别为24.14%/4.99%/0.24%，分别同比-0.01/+0.1/+0.16pct，公司费用端控制良好，费用率整体保持稳定。 门店扩张稳步推进，全国化扩张正当时公司立足华南地区大本营，通过自建、并购、加盟三轮驱动门店快速增长。截至 2022年 Q3，公司拥有门店 9578家，其中加盟门店 1727家，2022年前三季度公司净增门店 1385家，其中自建、并购、加盟方式分别新增 425、3 10、792家。公司在2022年 7月通过并购进入辽宁省份，进一步强化东北地区门店布局，2022年前三季度公司东北、华北、西北及西南地区营业收入实现营收 13.84亿元，同比增长 153.20%，在公司全国化扩张战略下，华中、华东地区的收入均实现较快增长，随着公司不断强化省外重点区域门店布局，业绩预计将保持较快增长。 盈利预测投资建议维持此前盈利预测，我们预计公司在 2022/2023/2024分别实现营业收入 198.37/249.33/317.82亿元，同比增长18.4%/25.7%/27.5%，归母净利润 9.99/12.69/15.95亿元，同比增长 26.3%/27.0%/25.7%,2022年 11月 01日收盘价 36.16元/股，EPS 分别为 1.05/1.34/1.68元，PE 分别 34.34/27.04/21.51，倍维持“买入”评级。 风险提示疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、省外市场扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑、中参产品盈利能力下滑。

业绩简评10月 27日，公司发布 2022年三季度报告，前三季度实现收入 148.2亿元，同比+20%；实现归母净利润 9.23亿元，同比+13%；实现扣非归母净利润 9.17亿元，同比+21%。 从单三季度来看，公司实现收入 50.97亿元，同比+19%；实现归母净利润2.09亿元，同比+21%；实现扣非归母净利润 2.12亿元，同比+25%。 经营分析业绩增长符合预期，行业利好驱动营收增长。随着疫情防控有力、四类药品销售限制的调整，公司盈利能力持续修复，费用率结构边际优化。2022年前三季度，公司销售费用率为 24%（ -0.01pct），管理费用率为 5%（+0.09pct），研发费用率为 0.24%（+0.16pct）。此外，受益于处方药外流等行业利好政策，公司处方药、DTP 品种快速放量，2022前三季度公司中西成药类产品实现营收 105亿元（+26%），收入占比 73.1%，占比较去年同期提升 3.45pct。我们预期，随着院外药品零售市场规模扩大、行业集中度提升，头部连锁优势将持续强化，公司业绩有望进一步提升。 门店区域扩张稳步推进，规模优势强化盈利能力。公司深耕华南布局全国，通过自建、并购、直营式加盟三种方式，稳步推进门店区域扩张。截至2022年 9月 30日，公司门店数为 9578家，其中加盟店 1727家。2022前三季度公司新增直营店 425家、收购店 310家、加盟店 792家。2022第三季度，公司通过收购布局辽宁，带动东北、华北、西南、西北地区营收同比增长 153%。此外，公司加盟业务发展迅速，今年新进 4省 23个城市，加盟门店数较年初增长 85%，加盟及分销业务收入同比增长 55%。公司门店拓展成效明显，随着规模优势逐步释放，公司盈利能力有望进一步加强。 线上业务发展迅速，有望带来业务新增量。公司积极发展新零售业务，私域流量、公域流量共同发展，通过“大参林健康”小程序、头部的 B2C、O2O 平台满足各类消费者不同渠道的购药需求。目前公司 O2O 送药服务门店覆盖率率超 85%。线上业务有望成为公司获客新渠道，同时为公司带来新的业务增量，强化公司品牌竞争力。 盈利预测及投资建议随着公司持续外延扩张，预计 22-24年归母净利润分别为 10.3亿、14.0亿和 19.2亿，增速分别为 30%、36%、37%，维持“买入”评级。 风险提示外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中

事件：10月 27日，公司公布 2022年三季报，报告期内公司实现营收 148.18亿元（+19.93%），实现归母净利润 9.23亿元（+11.62%），实现扣非归母净利润 9.17亿元（+20.7%）。 其中 Q3实现收入 50.97亿元（+18.52%），实现归母净利润 2.09亿元（+21.06%），实现扣非归母净利润 2.12亿元（+25.29%），业绩表现符合预期。 分业务看，加盟分销业务快速增长，零售业务较为稳健。报告期内公司零售业务实现收入 133.01亿元（+17.79%），毛利率 39.47%（+1.18pct），加盟及分销业务实现收入 11.19亿元（+55.12%），毛利率 9.18%（+0.75pct）。中西成药实现收入 105.42亿元（+25.98%），实现毛利率 34.14%（+1.07pct），增长较快主要系“四类”药品恢复上架及处方外流，中参药材实现收入 17.93亿元（-1.5%），实现毛利率 41.85%（+3.02pct），非药品实现收入 20.87亿元（+14.26%），实现毛利率 48.1%（-1.72pct）。 期间费用率控制得当，Q3盈利能力有所提升。Q1-3公司实现毛利率 38.77%（+0.52pct），期间费用率 30.35%（+0.32pct），净利率6.24%（-0.47pct）。其中 Q3实现毛利率 37.31%（+0.66pct），期间费用率 31.17%（-0.14pct），净利率 4.16%（+0.15pct），整体费用率控制得当，Q3盈利能力有所提升。 门店持续拓展，自建及加盟加密华南地区布局，并购持续拓展其他地区业务规模。截止 2022年 Q3，公司总门店数 9578家（含加盟门店 1727家），净增加门店 1385家，其中新开业 425家，收购 310家，加盟 792家，关闭门店 142家。公司自建和加盟门店集中于华南地区，并购门店集中于华东、华中及其他地区。通过并购，公司在东北华北西南及西北地区实现收入 13.84亿元，同比增长 153.2%。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 2022-2024年 净 利 润 分 别 为9.87/12.83/15.86亿元，对应当前股价 PE 分别为 36/28/23倍。公司作为华南区域连锁龙头，积极布局省外市场，精细化管理能力突出，继续给予“买入”评级。

2022年 10月 27日，公司披露 2022年三季报，2022Q3营业收入 148.18亿元，同比增长 19.93%；归母净利润 9.23亿元，同比增长 12.82%；扣非净利润 9.17亿元，同比增长 20.70%。其中 Q3收入 50.97亿元，同比增长 18.52%，归母净利润2.09亿元，同比增长 21.06%，扣非净利润 2.12亿元，同比增长 25.29%。疫情管控缓解后，公司 Q3收入与业绩均保持高增长，全年收入与利润高增长可期。 业绩：经营性现金流同比提升 70%，全年收益质量或将明显提升2022年前三季度公司收入 148.18亿元，同比增长 19.93%；扣非净利润 9.17亿元，同比增长 20.70%；经营性现金流 20.78亿元，远高于净利润，同比增长70%。单 Q3收入 50.97亿元，同比增长 18.52%；扣非净利润 2.12亿元，同比增长 25.29%；经营性现金流 6.59亿元，同比增长 36%。我们认为，随疫情缓解后公司收入业绩增长以及采购开支控制带来营运能力增加，2022年全年公司利润高增长可期，公司收益质量也将明显提升。 成长性：跨区域扩张持续，拉动收入快速增长 （1）跨区域扩张持续。2022年前三季度公司针对河南、江苏等优势区域以及未进入区域并购扩张，报告期内进行 6起并购，其中，以前年度并购项目交割 3起，待交割 1起；新签并购项目 2起，涉及门店数 313家。我们认为，跨区域扩张能力是评估药店发展的重要指标，公司强跨区域可复制能力将助力公司收入的长期高速增长； （2）同店增长稳步增长。2022二季度，随着四类药的上架以及客流量恢复，公司同店增长逐步恢复，三季度延续二季度的同店收入高增长态势，拉动单三季度收入同比增长 19%，我们认为，随四季度门店扩张加速、同店稳定增长，公司收入有望维持高增长状态。 盈利能力：盈利能力有望略有提升 （1）公司毛利率同比有所回升。2022Q3，公司毛利率 37.31%，净利率 4.16%，与 2021Q3毛利率 36.65%、净利率 4.01%相比，盈利能力有所回升。我们认为疫情管控缓解后实体门店客流恢复带来客单价提升，以及规模扩张、管理优化、产品结构调整等带来上游议价能力提升，公司 2022年全年毛利率有望略有提升； （2）期间费用率或将略有下降。2022Q3公司期间费用率 31.17%，同比下降0.13pct，其中销售费用率 24.65%，同比下降 0.38pct，我们认为，得益于规模效应，以及同比较高基数，公司 2022年全年三大费用率或将略有下降，净利率有望略有提升。 经营质量：收益质量提升趋势鲜明2022年前三季度，公司经营性现金流 20.78亿元，同比增长 70%。单 Q3经营性现金流 6.59亿元，同比增长 36%。2022年前三季度，公司经营活动净收益/利润总额为 96.46%，比 2021年前三季度的 88.33%以及 2022H1的 94.18%，均有较大改善，收益质量提升趋势鲜明。主要是营业利润增加、采购开支有效控制等带来的营运能力提升优化。我们认为，随着公司营运能力的提升，收益质量有望维持较高水平。 盈利预测及估值基 于 以 上 分 析 ， 我 们 预 计 公 司 2022-2024年 营 业 总 收 入 分 别 为207.54/261.35/325.20亿元，分别同比增长 23.8%、25.9%、24.4%；归母净利润10.76/13.83/17.05亿元，分别同比增长 35.98%、28.54%、23.30%，对应 2022-2024年 EPS 为 1.13/1.46/1.80元，对应 2022年 33倍 PE（2023年 26倍 PE），维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情持续的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险

华南地区连锁药店龙头企业，全国化扩张步伐加速公司是华南地区历史悠久的连锁药店企业，成立之初，在广东省各区域不断进行连锁扩张，并逐步进入广西、福建等省外市场，逐步成为华南地区连锁药店龙头，在广东、广西省份市占率处于领先地位。公司坚持“深耕华南，扩张全国”发展战略，门店数量和布局省份快速增长。截至 2022年上半年，公司门店数量达到 8896家，并在 7月份成功进入辽宁市场，门店覆盖了华南、华中、华东等主要区域的 16个省份。2022年上半年公司实现营业收入 97.21亿元，同比增长 20.68%，归母净利润 7.14亿元，同比增长 10.62%，扣非后归母净利润 7.05亿元，同比增长 19.39%。 其中公司单 Q2实现营业收入 50.44亿元（+26.23%），归母净利润 3.30亿元（+8.15%），扣非后归母净利润 3.09亿元（+22.7%）。公司在 2022年 10月 16日发布了三季度业绩预告，预计 2022年 Q1-3归母净利润、扣非后归母净利润分别达9.21-9.30、9.17-9.25亿元，同比增长 12.60%-13.65%、20.64%-21.75%。其中单 Q3归母净利润、扣非后归母净利润分别为 2.07-2.16亿元、2.12-2.20亿元，同比增长 20%-25%、25%-30%。公司经营趋势逐季向好，随着疫情对药品销售的逐步减弱，叠加公司2021年利润端低基数，全年业绩有望迎来恢复性增长。 行业趋势持续向好，处方外流空间广阔连锁率和行业集中度提升仍然是行业主旋律。药店连锁率由 2011年的 35%提升至 2021年 Q3的 57%，TOP10连锁药店市占率由2015年的 16%提升至 2021年的 21%，但与发达国家比仍具有较大提升空间。院外渠道处方药销售占比仍然较低，对比日本经历10年左右时间处方外流率提升 30%，中国经历的时间预计更短。 一方面有望参考日本医药分离改革及连锁药店发展经验，另一方面国内促进处方外流政策不断推动，根据预测，2025年零售药店承接处方外流后的市场规模有望达到 6367亿元，市场空间广阔。公司拥有 DTP 门店 168家，并在全国范围内布局近 1400家慢病服务网点和 1200名慢病服务人员，慢病管理病种达 20余种，积极提升专业化服务能力与患者建立合作粘性。公司处方外流准备充足，预计承接的处方外流市场份额将不断提升。 华南地区优势显著，精细化管理逐步推广全国公司深耕华南地区多年，2022年上半年华南市场门店数量达6311家，已成为华南地区连锁药店龙头企业，其中公司在广东、广西药品零售市场份额处于领先地位。广东省作为全国第一的药品零售市场，有多个地级市具有较大发展潜力，成长空间充足。 我们认为公司未来仍将持续深耕华南市场，通过“自建+并购+加盟”三轮驱动公司在华南地区市场份额持续提升。省外市场中，公司在河南省市占率已稳定在前三水平，充分体现公司跨区域有效扩张能力。公司通过并购和自建陆续进入到华东、华中、华 北、东北及西北地区，门店布局共 16个省份，在持续提升精细化管理能力带动下，迎来全国化扩张的高速成长期。此外，公司大力开展加盟业务，加盟门店数量增长至 2022年上半年的 1376家，加盟门店的轻资产式扩张，帮助公司以更低的成本打开下沉市场，为公司带来了租效、销效等经营效率的边际提升。对于公司产品结构，我们认为公司的特色中参茸产品有望推广全国，产品结构优势有望持续，对冲处方药占比提升带来的盈利能力下降，利润率有望维持在稳定水平。 盈利预测考虑到疫情对药品销售影响，下调 2022-2023年盈利预测，2022-2023年营业收入从 227.7/286.1亿元下调至 198.37/249.33亿元，归母净利润由 16.6.5/21.1亿元下调至 9.99/12.69亿元。新增 2024年盈利预测，预计 2024年营业收入为 317.82亿元，归母净利润为 15.95亿元。我们预计公司在 2022/2023/2024分别实现营业收入 198.37/249.33/317.82亿元，同比增长 18.4%/25.7%/27.5%，归母净利润 9.99/12.69/15.95亿元，同比增长26.3%/27.0%/25.7%,2022年 10月 20日收盘价 36.96元/股，EPS分别为 1.05/1.34/1.68元，PE 分别 35.10/27.64/22.00倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、省外市场扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑、中参产品盈利能力下滑。

事件： 10月 16日，公司公布 2022年三季报预告， 2022年 Q1-3公司预计实现归母净利润 9.21-9.3亿元，同比增长 12.6%-13.65%，实现扣非归母净利润 9.17-9.25亿元，同比增长 20.64%-21.75%。 其中 Q3预计实现归母净利润 2.07-2.16亿元，同比增长 20%-25%，实现20%-25%，实现扣非归母净利润2.12-2.2亿元，同比增长25%-30%，Q3业绩符合预期。 Q3利润端实现高增长，主要受益于公司稳健经营及去年同期低基数效应。 2022年前三季度，受益于“带量采购”，“双通道门店”及“处方外流”等行业政策支持，药品零售行业持续扩容，市场集中度进一步提升，公司积极采取“自建、并购、加盟”三种模式，业务规模和门店区域实现有效扩张，规模效应进一步体现。 同时， 去年同期公司业绩因疫情有所下滑（21Q3归母净利润同比下滑 36.59%），低基数效应进一步助推公司 Q3业绩实现高增长。 门店持续拓展， 自建及加盟加密华南地区布局，并购持续拓展其他地区业务规模。 截止 2022年上半年，公司总门店数 8896家，净增加门店 703家（去年同期 958家） ， 其中新开业 194家， 收购 172家，加盟 441家（去年同期 237家）， 关闭门店 104家。 公司自建和加盟门店集中于华南地区，并购门店集中于华东、华中及其他地区。 通过并购，公司在东北华北西南及西北地区实现收入 8.97亿元，同比增长196.79%。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 2022-2024年 净 利 润 分 别 为9.87/12.83/15.86亿元，对应当前股价 PE 分别为 32倍、 25倍和 20倍 PE。 公司作为华南区域连锁龙头，积极布局省外市场，精细化管理能力突出， 继续给予“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧风险；整合不及预期风险；政策风险。

10月16日，公司发布2022年三季度业绩快报，前三季度公司实现归母净利润9.2-9.3亿元，同比增长12.6%-13.7%；实现扣非归母净利润9.17-9.25亿元，同比增长21%-22%。 从单三季度来看，公司实现归母净利润2.1-2.2亿元，同比增长20%-25%；实现扣非归母净利润2.1-2.2亿元，同比增长25%-30%。 经营分析公司业绩稳定增长，行业利好带动营收提升。随着国家疫情管控有力以及其他外部影响因素的逐步弱化，公司盈利能力相较去年同期改善明显。随着“带量采购”、“双通道”、“处方外流”等行业利好政策释放，药品零售行业市场持续扩容、行业集中度加速提高，头部优势进一步强化，公司业绩有望进一步提升。 门店区域扩张稳步推进，规模效应带动盈利能力提升。根据消费市场、疫情防控政策等因素的变化，公司管理层采取多种经营策略积极应对，并合理善用自建、并购和直营式加盟三种模式，稳步推进门店区域扩张，公司在华南、华东、华中等区域门店数量增长迅速，业绩增长突出，省外拓展成效显著，截至2022H1，公司门店共计8,896家（含加盟店1,376家）。使得集团整体收入稳定增长。随着门店数量不断增加、公司整体收入增长稳定、营业成本控制有效、管理效益逐步提升、规模效应进一步体现，公司盈利能力预期将不断强化。 积极探索新零售商业模式，线上业务发展迅速。公司主要通过“大参林健康”小程序发展私域流量的线上业务，并几乎覆盖所有头部O2O和B2C平台同步开发公域流量。截至2022H1，公司O2O送药服务已覆盖全国7,639家门店，上线率达85.17%，新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长63.95%。此外，公司还通过智慧药房提供中药预定、线上问诊、远程审方等专业服务。线上业务快速发展有望为公司带来新的业务增量，同时提高用户粘性，强化品牌认可度。 盈利预测及投资建议随着公司持续外延扩张，预计22-24年归母净利润分别为10.3亿、14.0亿和19.2亿，增速分别为30%、36%、37%，维持“买入”评级。 风险提示外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中

8月 29日，公司发布 2022年半年度报告，2022H1公司实现营业收入 97亿元（+21%），归母净利润 7.1亿元（+11%），扣非归母净利润 7.0亿元（+19%）。 从单二季度来看，2022年 Q2公司实现收入 50亿元（+26%），归母净利润3.3亿元（+8%），扣非归母净利润 3.1亿元（+22%）。 经营分析公司业绩稳定增长，盈利能力持续提升。从产品结构来看，公司中西成药实现营收 70亿元（+28%）；中参药材实现营收 12亿元（+1%）；非药品实现营收 13亿元（+6%）。2022H1公司期间费用率略有上升，其中销售费用率为 23.9%（+0.18pct），管理费用率为 4.8%（+0.13pct），研发费用率为0.2%（+0.11pct）。随着四类药品恢复上架、处方药外流以及次新店利润的逐步释放，叠加去年较低基数，公司下半年业绩有望持续增长。 省外扩张战略成效显著，规模效应强化公司盈利能力。截至 2022H1，公司门店共计 8,896家（含加盟店 1,376家），上半年净增门店 703家，其中华南净增 331家，华东净增 154家，华中净增 133家，东北、华北、西北及西南净增 85家。2022H1，公司实现华南市场营收 69亿元（+10%），华中市场营收 10亿元（+22%），华东市场营收 6亿元（+53%），东北、华北、西北及西南市场营收 9亿元（+197%）。公司在华南以外地区业绩增长突出，省外拓展成效显著。随着门店数量增加，公司规模效应、议价能力将逐渐提升，预期公司盈利能力将不断强化。 公司深化会员服务，客户粘性不断增强。截至 2022H1，公司会员人数超6900万，环比增长 11%。公司持续对会员资质进行分层运营，深化会员服务，不断激活存量会员。此外公司还借助健康美业、零售快消等异业友商资源，扩充会员权益广度，会员忠诚度和活跃度持续提升。随着会员管理精细化程度提高，用户粘性将不断增强，公司品牌核心竞争力将持续提升。 盈利预测及投资建议随着公司持续外延扩张，预计 22-24年归母净利润分别为 10.8亿、14.4亿和 19.7亿，增速分别为 36%、34%、36%，维持“买入”评级。 风险提示外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中

事件：8月29日，公司公布 2022年半年报，报告期内公司实现营收97.21亿元（+20.68%），实现归母净利润7.14亿元（+10.62%），实现扣非归母净利润7.05亿元（+19.39%）。 其中Q2实现收入50.44亿元（+26.23%），实现归母净利润3.3亿元（+8.15%），实现扣非归母净利润3.09亿元（+22.7%）。 公司经营情况恢复明显，Q2收入和扣非净利润增长亮眼。报告期内随着疫情管控更加科学精准，大部分地区已恢复“四类药”在药店渠道的销售，公司经营情况恢复明显。Q2收入和扣非归母净利润同比分别增长26.23%和22.7%，表现亮眼。 分业务看，批发业务快速增长，零售业务较为稳健。报告期内公司零售业务实现收入87.81亿元（+18.78% ），毛利率39.89%（+1.01pct），批发业务实现收入6.56亿元（+55.84%），毛利率9.12%（+0.94pct）。中西成药实现收入69.6亿元（+28.28%），实现毛利率34.74%（+1.29pct），增长较快主要系“四类”药品恢复上架及处方外流，中参药材实现收入11.64亿元（+0.79%），实现毛利率42.21%（+2.16pct），非药品实现收入13.13亿元（+6.46%），实现毛利率49.77%（-1.39pct）。 期间费用率控制得当，净利率略有下滑。报告期内公司实现毛利率39.54%，同比增长0.44pct。期间费用率上升0.56pct 至29.92%，。 净利率下降0.82pct 至7.33%。 门店持续拓展，自建及加盟加密华南地区布局，并购持续拓展其他地区业务规模。截止2022年上半年，公司总门店数8896家，净增加门店703家（去年同期958家），其中新开业194家，收购172家，加盟441家（去年同期237家），关闭门店104家。公司自建和加盟门店集中于华南地区，并购门店集中于华东、华中及其他地区。通过并购，公司在东北华北西南及西北地区实现收入8.97亿元，同比增长196.79%。 投资建议： 我们预计2022-2024年净利润分别为9.887/12.83/15.86亿元，对应当前股价PE 分别为31倍、24倍和19倍PE。公司作为华南区域连锁龙头，积极布局省外市场，精细化管理能力突出，继续给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧风险；整合不及预期风险；政策风险。