事件：公司发布公告，为深入推进国际化战略布局，全面推动东南亚等海外智算中心的落地及原有业务的全球化，加速实施算力出海战略，进一步提升公司核心竞争力与品牌影响力，筹划境外发行股份（S股）并在新加坡交易所上市事项。新加坡AI基础设施完备，为AI产业发展沃土。根据ARKANCE发布的调查报告，新加坡在AI基础设施方面的评分位居全球第一，得分为8.91，高于韩国的7.71和英国的6.93。据报告，ARKANCE是根据风险投资、人才、研究产出、网络安全和政府科技成熟度等多个指标进行评估。此外，新加坡在其他指标排名靠前，包括AI人才方面，每1000名职场社交平台领英（LinkedIn）用户中，就有8.8名是从事AI相关工作的专业人士；研究产出同样占比最高，已发表的研究论文中，有31.8%围绕AI。 新加坡的宽带速度为305兆比特（Mbps），比德国的91.58兆比特速度快超过三倍。新加坡亦是全球对加密资产最为友好的司法管辖区之一。根据加密资讯网站CoinDesk于2024年底发布的调查报告，新加坡在全球加密货币监管友好度方面排名第四；新加坡居民加密货币持有使用率达23%，约为全球平均水准（7.8%）的3倍，每3人中即有1人对加密货币法规与控制措施有所关注。 另据《联合早报》援引本地加密货币交易所IndependentReserve发布的数据，加密货币投资在新加坡越趋主流，九成受访者知道加密货币，58％的受访者视比特币为投资资产或价值储存，47％的受访者计划在未来12个月购买加密货币，四成受访者已持有加密货币，15％的受访者把比特币看作金钱，9％认为它是骗局。2024年，新加坡累计颁发了13张主要支付机构（MPI）加密货币许可证，数量是2023年的2倍。 据ApeXProtocol研究，新加坡拥有1600项区块链专利、2433个相关工作岗位和81家加密交易所，处于全球领先地位。盈利预测、估值与评级：华铁是高机头部租赁商，国资入主全面赋能，算力业务描摹第二成长曲线。此次拟在新加坡上市，一是有助于推动东南亚等海外智算中心的落地及原有高机业务的全球化；二是向上游渠道延伸，保障算力设备渠道通畅并降低采购成本。我们基本维持25-27年归母净利润预测为8.48/12.02/15.23亿元，维持“买入”评级。 风险提示：海外上市失败、高机租金价格波动、行业竞争加剧、回款不及预期

事件：公司公告筹划境外发行股份（S股）并在新加坡交易所上市。有利于推动算力等业务加速出海，并为参与国际金融市场奠定基础。我们认为公司本次推动新加坡交易所上市融资有助于：1）加速推进算力等业务出海：公司智算业务正以海南省为战略基地，面向东南亚等地区扩大业务版图，为全球企业提供算力服务，工程设备业务正稳步扩大韩国门店的经营规模，并计划在2025年拓展中东地区，海外资金实力强化后有助于公司算力与工程设备出海提速。2）解决海外智算中心落地外币资金需求：公司正积极推动东南亚等海外智算中心的落地，海外融资有助于解决相关外币资金需求，并拓展海外融资渠道。3）打造海外资本市场平台：若上市成功，则未来新加坡交易所上市平台有望成为公司深度参与国际金融市场的平台，基于公司智算设备、工程设备等各类优质资产，公司在国际资本市场中大有可为。已在RWA领域启动初步探索，正积极探索推进算力及上链高机资产的RWA业务。 近期公司表示在RWA（（RealWorldAssets，现实世界资产代币化）领域已启动初步探索，其中：1）区块链方面，公司2022年起携手蚂蚁链实现高空作业平台资产上链，实现现实资产向数字资产转化，构建真实资产线上交易的数字基础设施；2）数字货币方面，2023年公司联合网商银行与蚂蚁链发布首个基于数字人民币的产业数字化协作案例，将数字人民币支付链嵌入产业协作链，实现智能合约自动驱动数字人民币的逐笔交易，从而完成实时结算分账的收益分配自动化管理。公司表示正积极探索推进算力及上链高机资产的RWA业务，随着RWA不断发展，该业务想象空间充足。高空作业平台业务持续推进，市场格局稳定。国内高空作业平台渗透率稳步提升，市场量价齐升。公司凭借网点密集、资金充足、服务能力强、运营效率高等优势，不断扩充设备规模，出租率稳定高位（2025Q1平均出租率70.89%，YoY+4.18pct，4月底公司出租率超88%）。 根据慧聪工程机械网数据，2025Q1高空作业平台主要厂商销量3.80万台，其中国内销量1.52万台，公司增量占比超30%，市场格局继续保持稳定。多品类业务持续开拓，打造成长新动能。公司当前积极探索以高空作业平台为主、强协同产品为辅的多品类服务。叉车方面，2024年公司保有量接近1000台，出租率从年初8%提升至84%，已完成初步市场拓展；低空载重无人机方面，目前合同金额累计超千万，自研的50KG、100KG大载重无人机已研发落地并小批量投产，已完成标准化吊运产品服务能力，并在全国重要网点部署载重机服务测试。多品类业务持续打造成长新动能。 投资建议：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为8.5/11.2/13.6亿元，分别同增40%/32%/21%，EPS分别为0.43/0.56/0.68元/股，当前股价对应PE分别为24/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：新加坡交易所上市不及预期，RWA业务推动不及预期，高空作业平台需求及租金下行风险，智算业务推动不及预期，多品类业务开拓不及预期风险等。

事件描述公司2024年全年实现营业收入51.71亿元，同比增长16.38%；归属净利润6.05亿元，同比减少24.49%；扣非后归属净利润5.58亿元，同比减少14.68%。2025年一季度实现营业收入12.88亿元，同比增长16.58%；归属净利润1.91亿元，同比增长21.72%；扣非后归属净利润1.70亿元，同比增长7.07%。 事件评论2024年设备规模带动收入增长，2025年设备采购持续推进。2024年末，公司全国网点达到370个，同比增长35.04%；各类设备管理规模达16.81万台，同比增长38.82%，载重无人机、叉车等产品推进顺利；在租金和出租率影响下，高空车板块收入增速慢于设备体量增速，2024年高空作业平台平均台量出租率为81.67%。自2024年10月以来，公司宣布实施提价政策，主要产品租金价格和出租率均呈现稳步上升态势。2025年盈利水平有望回升。 多品类设备落地加速，叉车出租率提升显著，未来有望贡献增量利润。2024年末公司叉车保有量已接近1000台，出租率由年初的8%提升至84%。目前叉车已完成初步市场拓展，市场需求相较于年初已显著改善。此外，公司载重无人机业务进展顺利，同步开展冷风机、砌墙机等盈利能力较强的品类推广，成果显著。 2024年毛利率下滑，费用率提升，主要系行业竞争激烈下租金与出租率承压，导致单车盈利能力下滑，2025年盈利增速转正，主要系毛利率下降幅度显著收窄，全年盈利或有乐观展望。公司全年综合毛利率43.17%，同比下降3.34pct，单四季度来看，公司综合毛利率43.69%，同比下降2.51pct；费用率方面，公司全年期间费用率27.79%，同比提升1.97pct，2025年一季度来看，公司综合毛利率42.76%，同比下降0.27pct，费用率方面，公司2025年Q1期间费用率29.13%，同比提升0.38pct。 2024年算力贡献收入约1200万，2025年利润端将有贡献。截至2025年3月末，公司累计签订算力服务金额已达66.7亿元，完成资产交付超9亿元。同时，公司与上海无问芯穹智能科技有限公司、北京科蓝软件系统股份有限公司等多家算力产业链核心企业达成深度战略合作，并引进前华为人工智能与大数据首席专家席明贤出任数智科技事业部负责人，同时公司充分利用海南自贸港政策、区位、产业链完善等优势，加速在海南省算力产业布局，未来算力业务有望加速落地。 3月PMI继续提升，高空车租赁景气度或边际改善，第二主业算力租赁进展顺利，随着后续债券发行的落地，公司用于算力领域的资金将进一步充裕，接单能力有望增强，后续随着设备逐步落地，算力或将进一步增厚公司业绩，同时有望带来公司整体估值提升。预计公司2025-2027年实现业绩8.0、10.5、13.1亿元，对应当前市值估值为26.66、20.49、16.35倍，维持“买入”评级。 风险提示1、算力业务推进不及预期；2、高杠杆风险。

报告摘要： 事件： 公司发布 2024年年度业绩报告和 2025年一季度业绩报告， 2024年公司实现营业收入 51.71亿元，同比+16.38%；实现归母净利润 6.04亿元，同比-24.49%；实现扣非净利润 5.58亿元，同比-14.68%；公司盈利能力有所下滑，主要系租金价格下滑，毛利率承压。 2025Q1，公司实现营业收入 12.88亿元，同比+16.58%；实现归母净利润 1.91亿元，同比+21.72%；实现扣非净利润 1.70亿元，同比+7.07%，盈利能力有所恢复主要系高空租赁提价驱动公司毛利率回升，叠加智算租赁业务逐步发力。 国资赋能助力公司融资成本降低，费用结构持续优化。 2024年公司期间费用率 27.8%，同比+2.0pct，但费用结构呈现积极变化， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.7%/ 3.3%/ 1.7%/ 12.0%，同比+1.7/ -0.7/ -0.1/+1.1pct， 管理费用率下降主要得益于股权激励费用冲回；国资协同效应显著， 在控股股东海南控股的信用背书下，公司成功获批 10亿元非公开发行公司债券，其中第二期发行利率低至 2.66%，创公司融资成本新低。 未来海南国资有望在资金、资源等方面持续赋能；公司 24年现金流表现亮眼，经营性净现金流达 28.4亿元，同比+46.1%，其中 Q4单季实现 11.3亿元，同比+60.8%，主要受益于业务规模扩张和回款管理强化。 公司主营业务市占率稳步提升，设备管理规模持续增长。 截至 2024年末，公司设备管理总规模达 16.8万台，同比增长 38.8%； 其中轻资产模式发展迅速，管理规模 3.8万台，同比大幅增长 84.6%； 2024年公司增量占全行业超 54%，市占率持续提升， 管理规模持续增长为公司收入增长提供有力支撑。 公司算力租赁业务快速崛起，有望打造第二增长曲线。 2024年公司成功开辟智算业务，实现营业收入 1200.5万元，毛利率为 61.4%。截至 2025年 3月，公司累计订单金额达 66.7亿元，其中 2024年 24.75亿元， 2025Q1新增 41.95亿元， 交付算力资产 11.59亿元。随着 AI 产业快速发展，国内算力需求持续扩张，算力租赁业务逐步成为公司新的战略增长点。 盈利预测与投资建议： 预计 2025-2027年公司归母净利润分别为 8.62/10.82/ 12.70亿元，同比增长分别为+42.52%/ +25.56%/ +17.32%，对应PE 分别为 25x/ 20x/ 17x， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 基建投资低于预期， 出租率下滑， 租金下滑， 算力资本开支不及预期， 业绩预测和估值判断不达预期。

公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 公司 2024年营收 51.71亿元，同比+16.38%，归母净利润 6.05亿元，同比-24.49%；其中 24Q4营收 14.46亿元，同比+17.69%，归母净利润 1.18亿元，同比-50.60%。 公司 2025年一季度营收 12.88亿元，同比+16.58%，归母净利润 1.91亿元，同比+21.72%。 主业高空作业平台 24年毛利率有所下降，建筑支护设备经营压力较大。 由于宏观需求表现偏弱，且公司加大了自身的经营规模， 公司高空作业平台业务收入保持增长，但效益有所下滑。 2024年公司高空作业平台收入 39.44亿元，同比+27%，但毛利率同比-1.21pct 至 44.37%。 2024年公司建筑支护设备收入 11.27亿元，同比-14%，同时毛利率同比-7.06pct 至 42.73%。受主业毛利率下滑影响， 2024年公司综合毛利率 43.17%，同比-3.33pct。得益于公司 24年 10月起实施提价政策，25Q1公司综合毛利率 42.76%，同比-0.26pct，降幅明显收窄。 费用率有所提升，未来财务费用率有下降空间。 2024年公司期间费用率 27.79%，同比+1.97pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.70%/3.32%/1.73%/12.04%，同比+1.75/-0.70/-0.1+1.07pct。 25年一季度公司期间费用率 29.12%，同比+0.38pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.50/-1.22/-0.64/+1.74pct。得益于国企身份转变，公司已取得 10亿元公司债券的发行批文，融资利率仅2.9%，我们认为随着公司积极拓展多样化融资渠道并发挥国企信用优势，融资成本有望趋于下降。 现金流表现较为理想。 2024年公司经营性净现金流 28.41亿元，同比+8.96亿元， 25Q1公司经营性净现金流 7.8亿元，同比+1.14亿元，公司现金流表现较为理想。 主业多品拓展成果展现， 算力租赁第二成长曲线打开。 公司大力推动多品类发展， 24年末叉车保有量已接近 1000台，出租率提升至 84%，且载重无人机、冷风机等品类也在加速推广。算力租赁业务方面，截至 25年 3月末，公司已累计签订算力服务合同金额 66.7亿元，并已完成资产交付超 9亿元，看好公司继续拓展算力业务订单，随着公司订单逐步转化为收入，判断算力租赁业务有望驱动公司业绩继续保持较快增长。 投资建议】 首次覆盖公司，预计 2025-2027年，公司归母净利润 8.12/11.42/14.37亿元，对应 4月 23日收盘价分别为 26.38/18.76/14.90x P/E。给予公司“增持”评级。

事件描述公司于2025年4月1日召开第五届董事会第十次会议，审议通过《关于申请注册发行银行间债券市场债务融资工具的议案》，拟向中国银行间市场交易商协会申请注册发行总额不超过人民币20亿元的银行间债券市场非金融企业债务融资工具。 事件评论本次方案拟发行20亿债务融资工具，主要用于公司智算、低空业务，以及补充流动资金。 公司于2025年4月1日召开第五届董事会第十次会议，审议通过《关于申请注册发行银行间债券市场债务融资工具的议案》，拟向中国银行间市场交易商协会申请注册发行总额不超过人民币20亿元的银行间债券市场非金融企业债务融资工具，发行品种包括中期票据、超短期融资券。本次发行银行间债券市场非金融企业债务融资工具的规模不超过人民币20亿元，其中超短期融资券不超过10亿元、中期票据不超过10亿元。本次发行募集资金用于智算及低空等领域的项目建设、偿还公司债务、补充公司流动资金等。 此前公司已落地3.6亿高成长产业债，票面利率2.9%，相比公司此前融资成本或有显著降低。今年公司2025年面向专业投资者非公开发行公司债券（高成长产业债）（第一期）在上海证券交易所成功落地。本期债券是设备资产管理行业全国首单公司债券、首单高成长产业债券，也是全国首单募集资金用于采购基于人工智能模型训练及推理算力设备的公司债券。发行规模为3.6亿元，期限为5年，票面利率为2.9%。 公司算力业务进展顺利，累计签约订单66.7亿元。此前截至2024年底，已累计签约算力服务金额已达24.75亿元，公司将根据合同约定向合作方提供为期3-5年的长期算力服务，合计交付智算设备超6亿元。预计2024年度将有部分收入确认。近期，公司算力大订单相继落地，3月4日公司公告与杭州X公司签订了《算力服务协议》，约定华铁大黄蜂为X公司提供算力服务，算力服务期5年，预计合同总金额为36.9亿元。本次算力合同对应的资本支出预计超20亿元。截至3月中旬，公司累计新签算力订单达66.7亿元，随着设备逐步交付，预计2025年利润端有一定贡献。 公司骨干管理人员增持公司股份，彰显公司发展信心。截至2月13日，公司骨干团队增持计划已通过泽丰瑞气盈门3号私募证券投资基金以集中竞价方式累计增持公司股份18,367,340股，占公司总股本的比例为0.93%，合计增持金额为10,041.31万元。 3月PMI继续提升，高空车租赁景气度或边际改善，第二主业算力租赁进展顺利，随着后续债券发行的落地，公司用于算力领域的资金将进一步充裕，接单能力有望增强，后续随着设备逐步落地，算力或将进一步增厚公司业绩，同时有望带来公司整体估值提升。预计公司2024-2026年实现业绩7.0、8.9、10.9亿元，对应当前市值估值为28.7、22.5、18.4倍，维持“买入”评级。 风险提示1、算力业务推进不及预期；2、高杠杆风险。

公司介绍与复盘：历经业务转型，落子高空车租赁。公司由建筑支护设备租赁业务起家，2019年进军高空车租赁业务。2019-2023年营收/归母净利润CAGR达40.1%/30.5%，主要由高机租赁驱动。2023年，公司高空作业平台/建筑支护设备收入占比分别为70.4%/29.6%、毛利占比为68.6%/31.4%。2024年，实控人变更为海南国资，公司同步布局算力租赁、低空业务。复盘来看，2019年转型以来股价中枢震荡上行，截至2025/2/18，PE位于近10年40.6%分位处，过去公司股价主要跟随保有量增速、出租率、租金价格等因素，主业上限取决于公司未来扩充设备计划。 行业分析：集中度提升仍有空间，产业需求持续增高。1）商业模式：行业核心竞争力排序为保有量、渠道、服务。保有量本质上是资金壁垒，目前可分为融资租赁与轻资产模式，其中融资租赁模式利润率水平相对较高，但现金流压力较大，轻资产模式无需并表，利润率水平稍低但可减轻资金压力；2）行业规模：根据中国工程机械协会等数据，2025年我国高空租赁市场规模有望达243亿元，同比增长18%。2017-2023年，设备保有量从6.5万台增加至60万台，CAGR为44.8%，其中租赁市场占比约88.3%；渗透率角度，2023年美国人均保有量为25.61台/万人，我国高空作业平台人均保有量为3.72台/万人，仍有较大提升空间。3）市场格局：CR2宏信建发和海南华铁在高空作业平台国内租赁市场中分别占据33.51%和22.85%的市场份额，合计约56.4%，同比+7.6pct。我们预计当下行业租金价格&出租率水平或已低于中小企业现金流平衡点，中小企业或不具备扩张动能，预计行业将继续向头部集中。 前瞻布局算力租赁，卡位杭州本地算力需求。公司于2023年前瞻布局算力租赁同时卡位杭州本地算力，杭州本地的大模型及互联网企业较多，预计当地算力需求较为旺盛。需求侧看，根据彭博智库预测，全球训练/推理算力市场规模有望从2023年的760亿/100亿美元增长至2032年的6460亿/4870亿美元，对应CAGR分别达26.8%/54.0%。Deepseek开源大模型推出大幅降低训练/推理成本，中长期维度下算力总需求有望受益长尾效应+应用端需求增长+训练需求二阶效应从而延续增长。算力租赁仍为目前主流模式，根据中研普华产业研究院预测，2026年我国算力租赁收入规模有望达2600亿元，且将以每年20%以上的速度快速增长。供给侧，根据IDC数据，2024H1，我国本土人工智能芯片品牌的出货量市占率约20%，高端GPU与海外厂商仍有一定差距，在美国对华制裁背景下预计国内高端算力资源依旧稀缺，或将进一步推升算力租赁需求。我们认为公司在算力业务方面具备三大看点：1）卡位杭州&海南，具备区位优势，公司总部位于杭州，在杭州地区开展业务更具优势，同时，海南国资入主后可依托海南地区区位政策优势开拓算力业务范围，近期，公司已与海南算力签订合作协议，合作布局算力出海业务，为境内外企业提供算力服务；2）客户优势，公司为浙大校友企业，与无问芯穹、北京科蓝、华为云等均有过一定合作，同时，公司于2025年2月12日成立数智科技事业部并引入席明贤（前钉钉副总裁、华为人工智能与大数据首席专家）担任首席数据官与该事业部总经理，席明贤加盟有望帮助华铁进一步打通下游客户渠道。3）融资租赁模式经验丰富且具备国资授信、低融资成本等优势，算力租赁目前主要以裸金属租赁为主，本质上与公司主业高空车融资租赁的商业模式较为相似，公司可复用对高空车的管理运营经验。根据公司投资者回答，截至2024年12月5日，公司已累计新签24.75亿元租赁订单，现有订单预计2025年有望贡献1.0亿元净利润，未来公司在算力端预计仍将持续投入海南国资入主多重赋能，多品类布局+轻资产转型再拓成长：公司主业发展主要有三大看点：i）大力拓展多品类及低空业务。公司发挥高空作业平台引流优势，截至2024H1末，叉车保有量已超500台，同时，联手浙江威航进军低空市场，未来公司发挥租赁市场资源优势及网点优势，开展设备租赁及配套服务，浙江威航发挥无人机技术优势，加速产品创新迭代。ii）海南国资入主后，融资成本预计有望降低，利息支出较2024前三季度有望收窄1.0亿元；海南控股旗下机场、区域综合开发、商贸服务等板块较为全面，有望协同拓展新需求点；海南省封关在即，减税、数字经济与低空经济等多项区位政策优势有望赋能业务开拓；iii）轻资产转型加速扩规模，数字化建设赋能渠道运营。保有量方面，截至2024H1，公司高空作业平台中保有量达15.13万台，其中轻资产管理规模超3.6万台，较2023年末增长89.90%；出租率方面，2023年公司平均出租率为85.3%，领先行业平均；渠道方面，截至2024H1，公司线下网点已达330个，较2023年末新增56个。其中，一二线城市网点数量达153个。 盈利预测与投资逻辑：1）高空车主业：租金底部或现，2024Q4部分头部企业拟提价10%，预计影响主要体现在2025年；保有量预计新增放缓，但2024年新增设备预计在2025年兑现业绩且2024年出租率与租金价格基数均较低，同时行业集中度明显提升，预计2025年收入增长可期；2）算力租赁：预计2025年贡献收入4-5亿元左右收入，贡献净利润1亿元左右，占公司2023年归母净利润的13.7%。我们预计公司2024-2026年收入52.4/67.8/95.0亿元，同比+18%/+29%/+40%；归母净利润6.3/9.2/13.5亿元，同比-21%/+45%/+47%；对应2025/3/7收盘价，PE为39.89、27.60、18.75倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：高空车租金价格不及预期、高空车保有量增长不及预期、算力租赁需求不及预期、美国对华芯片出口制裁超预期、宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧风险、行业政策变动风险。

签署36.9亿算力服务订单，累计订单已超60亿。公司公告全资子公司华铁大黄蜂与杭州X公司签订算力服务协议，预计合同总金额36.9亿元，算力服务期5年（平均每年产生营收约7亿）。加上此前公司已签署的24.75亿元算力服务订单，合计订单达61.65亿元，彰显公司算力业务板块优秀的签单能力，持续签署大单可期。 坚定布局智算，业务拼图持续完善。内部架构方面：2023年9月公司成立子公司上海科思翰，正式切入算力服务领域；2024年10月公司经营范围新增云计算服务等数智科技业务；2025年2月公司引入具备华为、阿里等互联网大厂背景的高管成立数智科技事业部，进一步为算力业务构建组织保障。对外合作方面：2024年3月科思翰与上海无问芯穹签订《关于人工智能推理算力服务战略合作协议》，拟共同为国内客户提供算力综合服务；2024年3月科思翰与北京科蓝作签订《金融领域人工智能算力服务之战略合作协议》，拟共同拓展智算在金融领域应用；2025年2月公司还与海南省算力科技有限公司签署战略合作协议，拟强化海南省算力协作，全面布局算力出海。资金方面，近期公司完成规模10亿的公司债发行，为业务开拓提供支撑，同时大股东海南控股也有望持续为公司资金筹措方面赋能。 国内算力需求旺盛，公司有望持续获取优质订单。近期阿里巴巴宣布未来三年将投入超过3800亿元用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和；同时字节、腾讯等互联网大厂也纷纷加大算力投入，行业需求旺盛。公司长期扎根“互互联网之”杭州，区位优势显著，有望重点受益杭州互联网大厂算力Capex投入加大。此外，公司作为海南国资旗下算力平台，未来有望深度受益海南建设国际数据中心、数据要素市场、智慧交通等政策推进，持续获取算力优质订单。 高机业务持续扩张，多品类布局打造新动能。我国高空作业平台2023年人均保有量4台/万人，建筑业增加值覆盖率约为7台/亿元人民币，而美国分别为23.1台/万人、11.08台/亿元人民币（2022年数据），未来高空作业平台扩张空间仍大。公司近年来持续增加高机保有量，不断强化规模、服务、品牌、成本等优势，相关业务有望持续稳健增长。多品类业务方面，公司当前积极延伸至叉车、低空经济等领域，运用高机业务渠道，有望发挥多品类设备协同优势，持续打造成长新动能。 投资建议：基于公司2024Q1-3业绩趋势，以及未来算力业务发展潜力，我们调整预测2024-2026年公司归母净利润分别为6.1/9.5/12.8亿元，同比变化-24%/+55%/+35%，当前股价对应PE为31/20/15倍，维持互买入评级。 风险提示：算力业务发展不及预期，各设备出租率/租金下行风险，叉车/低空经济等业务开拓不及预期等。

事件： 事件一：公司发布关于子公司签署《算力服务协议》的公告。约定华铁大黄蜂为杭州 X 公司提供算力服务，算力服务期 5年，预计合同总金额为 36.9亿元（含税），平均每年产生营业收入约 7亿元；公司预计本次算力合同对应的资本支出超 20亿元。 事件二：杭州市余杭区数字经济协会发布通知称，根据杭州市经信局《关于开展阿里巴巴集团云和 AI 投资计划本地配套供应商摸排的通知》要求，现面向余杭区摸排意向参与阿里巴巴集团云和 AI 重大投资计划的本地配套供应商及核心产品。 华铁算力租赁竞争优势如何？1）算力租赁是重资产行业，资产负债表的承接与扩张能力是关键。一是资产负债表的承接能力，假设新增 30亿元租赁负债（分期付款下对应 30亿元以上的设备资产），则资产负债率从 24Q3末的 71.4%提升 3.5pcts 至 74.9%。二是海南国资控股下华铁扩表能力相较同业民企更强。海南国资入主后，华铁信用等级评定为 AA+，融资成本有望从 5-5.5%大幅降低。华铁已申请非公开发行债券规模不超过人民币 10亿元；其中第一期公司债券“25华铁 01”发行规模 3.6亿元，票面利率 2.90%，远低于公司当前融资成本。此外，本次采购设备的资金主要来自融资租赁公司、银行等金融机构授信，国资赋能下资金来源及成本无虞。 2）较强落地执行力及杭州本土资源禀赋。华铁运营主体在杭州，有利于与大型互联网客户的对接和绑定，以及技术人才的获得；杭州市政府亦积极推动 AI 产业链发展，如发布《杭州市人工智能全产业链高质量发展行动计划（2024—2026年）》，旨在推动人工智能全产业链创新链融合发展，打造全国领先、国际一流的人工智能产业创新发展高地。华铁目前是 A 股主流算力租赁商中较早获得下游大额订单的企业，且截至 24年 12月 5日已累计获得约 25亿元算力订单，已证明其资源优势及执行力。 高机租赁主业被市场低估？1）华铁海外对标公司美国URI、英国AHT市值均在1500-3000亿元人民币，URI/AHT股价（前复权）分别从 04年末的 18.4美元/77.3英镑增长至 24年末的 702.8美元/4965英镑，证明设备租赁是个好赛道。国内高机租赁价格或已见底回升，伴随中小企业加速退出，行业龙头裁撤境内门店缩减设备规模，华铁竞争力及效率终得验证。 2）渠道价值或被低估。华铁 330家网点覆盖全国，数千服务及业务人员，渗透房屋修缮、外墙修缮、工程施工、场馆建设、市政绿化、影视拍摄等广泛、多元的场景；意味着公司对于新型设备、科技设备在各类建造运输场景有深刻理解。期待如低空重载无人机、机器狗为代表各类新产品在其渠道的复用。 盈利预测、估值与评级：华铁是高机头部租赁商，国资入主全面赋能，算力业务描摹第二成长曲线。我们维持 24-26年归母净利润预测至 6.95/8.7/9.85亿元，维持“买入”评级。 风险提示：合同履约风险、高机租金价格波动、行业竞争加剧、回款不及预期。

事件：华铁应急披露 2024年三季报，24Q1-3实现营收/归母净利/扣非归母净利37.3/4.9/4.7亿元，同比+15.9%/-13.4%/-13.0%，经营性净现金流 17.1亿元，同比+37.7%；单 Q3实现营收/归母净利/扣非归母净利 13.7/1.5/1.3亿元，同比+7.1%/-35.9%/-42.8%，经营性净现金流 5.6亿元，同比-8.6%。 租金及出租率下行，叠加财务成本提升，盈利能力阶段性承压。 24Q1-3公司综合毛利率 43.0%，同比-3.7pcts；期间费用率 26.1%，同比+2.7pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率为 8.6%/3.9%/11.9%/1.7%，同比+0.4/0/+2.4/-0.1pcts。加上信用减值损失-0.6亿元，最终 Q1-3销售净利率13.6%，同比-4.8pcts。此外，Q1-3经营性净现金流 17.1亿元，同比+37.7%，主因公司加强业务回款。 单 Q3毛利率 42.9%，同比-5.8pcts，主要系弱需求下租金及出租率下滑所致。 期间费用率 28.5%，同比+5.9pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.1%/4.1%/1.2%/13.1%，同比+1.3/+0.3/-0.5/+4.8pcts，财务费用率上行与设备保有量增加相应融资规模提升有关（高空作业平台已超 16万台）。最终Q3销售净利率 11.7%，同比-8.1pcts。 经营压力延续，观察提价改善，来年报表端或有不错表现。 年内看，行业需求增速放缓、租金及出租率持续下探背景下，公司 Q1-3营收/归母利润同比+15.9%/-13.4%，节奏上 Q1实现高增，Q2、Q3需求承压下增速逐季回落；Q4宏信、华铁两大头部租赁商于 10月 1日将高机联合提价 10%，有助于提振市场租金中枢，叠加 10月 PMI 超季节性重回景气区间，盈利或有边际改善。展望来年，宏观逆周期调节政策发力有望提振需求，且头部租赁商步伐已协同一致：一是战略减少新机采购、转向整合市场存量设备，二是联合推动提价。此外加上海发控赋能降低融资成本，算力租赁业务亦落地顺利，报表端或有不错表现。 盈利预测、估值与评级：考虑到租金及出租率下滑较大，我们下调 24-26年归母净利润预测至 6.95/8.7/9.85亿元（较上次-22%/-31%/-38%）。国资入主将有效提升公司资金实力，打开资产端信用制约；同时有助于加强内部业务融合、轻资产合作、渠道铺设、海外拓展等战略落地，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、高机租金价格波动、行业竞争加剧、回款不及预期。

事件：华铁应急主要子公司大黄蜂发布提价通知：目前公司及市场整体出租率持续向好导致设备供需紧张，自 2024年 10月 1日起，高空作业平台各型号月租赁指导价上浮 10%。 作为头部企业主动提价，或提振市场租金价格中枢。 1）高机总需求仍在稳步提升，前期租金价格制约中小企业扩张。24年以来需求整体疲软下，1-8月国内高机销量仍有 6.5万台（其中大部分或直接转为高机租赁市场保有量）；其中 24H1头部宏信/华铁出租率同比下滑个位数，或优于行业整体。根据中国工程机械工业协会数据，24年 1-8月国内高空作业平台行业租金价格指数下滑 18.0%，单 8月租金价格同比-20.0%。我们此前强调 23年以来市场租金持续下滑，中小企业已达“现金流平衡线”，甚至已出现债务违约风险。2）行业集中度高，23年末 CR2已近 50%，叠加高机区域运输存在半径，价格协同更易实现。参考海外经验，价格体系稳定且较高，回报率仅与出租率关联。本次提价，或只是租金价格修复的起点。行业需求边际改善下，公司各型号高机租金主动提价 10%，一方面有利于提振市场租金价格中枢，增强市场信心，后续头部两家协同提价亦具备更高可能性；另一方面提价直接增厚收入及利润表现，有助于股权激励目标达成。 国资赋能稳步推进，算力租赁订单落地。 海发控入主后，国资赋能首先体现在资金成本及融资便利性：公司近期获得联合资信 AA+的主体长期信用评级，且拟申请非公开发行不超过 10亿元的公司债券，期限拟不超过 10年，结合信用评级为 AA+，判断融资成本或较融资租赁方式有明显改善。此外，公司算力租赁订单落地，首批金额达 20.2亿元（其中设备已交付超 6亿元），提供主要为期 3年的长期算力服务，且投资回收期较短（参考此前 10亿元智算业务投资测算回收期仅 3.5年）。 盈利预测、估值与评级：华铁应急作为国内设备租赁龙头企业，运营效率是核心优势，国资入主将有效提升公司资金实力并打开资产端信用制约。公司未来将依托海南控股 AAA 主体信用等级国有企业优势，全面助推降低融资成本，同时加强内部业务融合、轻资产合作、渠道铺设、海外拓展等战略落地，有望提升综合竞争力。考虑到国资入主赋能有望提升综合竞争力，提价有助于股权激励目标达成，我们维持 24-26年归母净利润预测为 8.96/12.58/15.87亿元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、高机租金价格波动、行业竞争加剧、回款不及预期。

国资入主是国内设备租赁龙头企业发展的优选方案。设备租赁是重资产行业，企业运营需要重点解决购买设备的资金问题和客户渠道问题。参考行业规模龙头宏信建发模式，依托国资背景一方面可以通过品牌影响力和信用资质，扩大资金来源、降低融资成本；另一方面可以通过国资导流快速获取下游领域优质客户。华铁应急作为民企，长期以来在手货币资金偏紧、客户开拓不易，引入国资是公司发展的优选方案。今年7月，海南国资斥资约20亿获公司13.96%股份（转让价7.258元/股，较2024/9/23收盘价高74%），公司实控人成功变为海南国资，后续海南国资有望对公司多领域持续赋能，静待后续经营效益显现。海南国资/海南省政策均有望对公司成长赋能。 海南国资层面：海南控股是海南省属国有企业的中流砥柱（截至2024年7月底，公司资产总额1923亿元，在岗从业人员超2万人），是海南省机场投资建设运营主体、海南公共服务领域最大的代管代建企业。海南控股旗下的机场建设及运营、区域开发、免税城运营、酒店运营等业务，均有望与公司建筑支护设备、高空作业平台租赁业务形成协同；海南控股旗下清洁能源则有望为公司智算业务提供低成本电力支持。海南省政策层面：2021年《海南自贸港法》出台，海南将在2025年底前适时启动全岛封关运作，若公司总部迁至海南，则有望稳定享受海南企业所得税率15%等税收优惠，智算业务有望受益海南数据要素市场、国际数据中心等领域建设不断推进政策，低空经济业务有望受益海南系列低空经济发展促进政策。 测算公司债务融资成本有望降低1.2pct。海南发展控股系AAA主体信用等级国有企业，依托高评级主体，海南控股将给予公司包括但不限于统筹集团的融资资源，发挥集团议价能力，助力公司获得低息贷款等资金，提出“力争协调融资授信金额50亿元以上”。对比宏信建发，当前公司债务融资成本偏高（我们测算公司2023年6.9%，高宏信建发2.2pct）。考虑50亿元授信可能不全额使用，我们假设海南控股使用25亿元3.5%利率债务资金置换公司原有带息债务，则可降低公司债务融资成本1.2pct，对应减少利息支出约0.85亿元（以2023年带息债务测算），占公司2023年归母净利润的11%。 高机业务持续扩张，多品类布局打造新动能。我国高机行业仍在扩容阶段，公司高机业务快速扩张，业绩有望稳健释放（2023年末公司保有量12.1万台，较2022年底大幅增长55%，2023年高机营收31.07亿元，同增69%，占比70%）。多品类布局方面，公司当前积极延伸至叉车、低空经济等领域，运用高机业务渠道，有望持续打造多品类设备协同优势；此外，公司今年5月公告拟投资10亿元开展智能算力业务，预计1年内完成算力设备采购以及智算中心机房/设备部署，投资回收期预计3.5年，目前公司已落地两单智能算力合同，合计规模2.4亿元，持续打造成长新动能。 投资建议：预测2024-2026年公司归母净利润分别为8.4/10.5/13.1亿元，同增4%/25%/25%(2023-2026年CAGR为18%)，EPS分别为0.42/0.53/0.66元，当前股价对应PE为9.8/7.8/6.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：国资赋能不及预期，主要设备出租率/租金下行风险，叉车/低空经济/智算等业务开拓不及预期，假设测算关键预期不能成立风险等。

事件： 2024年 8月 22日，公司发布 2024年半年度报告， 24H1公司实现营收约23.59亿元，同比+21.68%， 归母净利润约 3.35亿元，同比+3.03%， 扣非归母净利润约 3.33亿元，同比+9.69%。 单季度来看， 24Q2公司实现营收约 12.54亿元，同比+14.50%，归母净利润 1.78亿元，同比-3.46%，扣非归母净利润约 1.75亿元，同比-0.24%。 高空作业平台出租率下滑较多，毛利率有所下降。24H1公司实现营业总收入 23.59亿元，同比+21.68%，其中支柱板块高空作业平台租赁服务的高速增长态势不减，营业收入达 17.83亿元，同比+32.76%，主营业务收入占比为 75.56%。 24H1公司毛利率约 43.01%，同比-2.25pct， 单季度来看， 24Q2公司毛利率约 42.99%，同比-1.53pct， 我们认为或主要系： 1） 局部恶劣天气叠加部分应用场景需求略有回调， 24H1公司高空作业平台平均出租率仅 75.89%，较去年同期下降 5.97个百分点； 2） 高空作业平台租金价格水平未明显改善， 据中国工程机械工业协会统计，24年 4-6月升降工作平台租金价格指数分别同比-10.8%/-11.5%/-9.9%，所有机型价格同比均呈普遍下滑态势； 3）毛利率较低的轻资产转租赁模式规模进一步扩大，24H1公司转租赁合作模式下合计转租台量超 2.3万台，较 23年末增加 47.06%，转租资产规模达 39亿元。后续公司将逐步把转租赁模式转化为合资公司模式， 合资双方按出资比例进行利润分红， 有望降低市场波动对公司造成的经营风险，改善业绩表现。 费用率小幅提升，经营性现金流显著增加。 24H1公司费用率为 24.75%，同比+0.76pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.75%/3.82%/1.95%/11.23%，分别同比-0.02pct/-0.25pct/+0.08pct/+0.96pct。 公司财务费用率增长较多，主要系租赁负债及长期应付款增加引起利息支出增加导致财务费用增加。 公司 24H1归母净利润同比+3.03%至 3.35亿元，归母净利润率为 14.20%； 扣非归母净利润同比+9.69%至 3.33亿元，扣非归母净利润率约 14.13%。 24H1经营性现金流 11.48亿元，同比大幅增长 83.06%， 主要系公司业务规模扩张同时加强业务回款所致。 管理规模持续扩张， 多品类与渠道建设卓有成效。 截至 24H1，公司核心主业高空作业平台设备管理规模达 15.13万台，较 23年末增长 24.92%，保持较快扩张速度。基于高空作业平台建立的渠道优势，公司重点推进多品类战略，将客户重叠度较高的叉车作为重点拓展品类，截至报告期末，公司叉车保有量已超 500台，未来有望成为交叉应用场景下高空作业平台的有力补充，形成较大运营规模。渠道建设方面， 公司建立了完善的“线上+线下”营销网络布局，旨在全国范围内进一步扩展服务半径。 24H1公司新增 56个线下网点，总数达 330个，其中一二线城市 153个，其他城市 177个。 此外，公司通过开发小程序、 APP 平台等创设线上获客渠道， 创收超 0.7亿元，同比增长 29%，应收账款回款率超 90%。 截至 24H1公司累计服务客户超 20万个，累计签订合同超 33万单，渠道优势持续巩固。 控制权转让完成， 国资赋能有望稳步落地。 2024年 7月 26日，公司公告宣布完成控制权变更，海控产投成为华铁应急的控股股东，海南省人民政府国有资产监督管理委员会取得上市公司实际控制权。依托海南控股 AAA 主体信用等级国有企业背景和资源优势，截至 8月，华铁应急已与兴业银行、海南银行、中信银行、华夏银行、民生银行、平安租赁等多家金融机构签署了战略合作协议，助力华铁应急降低融资成本、满足全周期融资需求，为公司加强内部业务融合、轻资产合作、渠道铺设、海外拓展等战略落地提供了坚实保障。 同时公司可充分依托海南自贸港数字经济政策和国内国际双循环战略交汇点的政策区位优势，积极探索算力设备租赁、低空经济等创新性租赁业务，构建多元业绩增长曲线。 投资建议： 我们认为，公司紧抓机遇加速扩张高空作业平台管理规模，叠加数字化+轻资产+多品类战略持续推进，有望打开第二成长曲线。 但考虑到高空作业平台行业出租率与出租价格依旧承压， 我们略微下调公司盈利预测， 预计公司 24-26年归母净利润为 9.16、 11.16和 13.98亿元，现价对应 PE 分别为 9.76、 8.02和6.40倍，维持“买入”评级。 风险提示： 租金水平与出租率超预期下降、 高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。